Islamskie indeksy giełdowe
|
|
- Lidia Sowińska
- 8 lat temu
- Przeglądów:
Transkrypt
1 Bak i Kredy maj 2007 Produky i Techiki Bakowe Miscellaea 67 slamskie ideksy giełdowe slamic Marke dexes Jacek Karwowski* pierwsza wersja: 21 maja 2007 r., osaecza wersja: 28 czerwca 2007 r., zaakcepoway: 17 lipca 2007 r. Sreszczeie Arykuł jes poświęcoy islamskim ideksom giełdowym, czyli ideksom liczoym dla spółek, kóre prowadzą działalość zgodą z szariaem. Fiase islamskie oraz muzułmańscy iwesorzy odgrywają a świaowym ryku kapiałowym coraz większą rolę, sąd uzasadioe jes zaieresowaie isrumeami wspomagającymi ich działaia oraz uławiającymi podejmowaie decyzji. W arykule omówioo wybrae ideksy islamskie, przede wszyskim Dow Joes i FTSE. Skupioo się a ich ajważiejszych cechach, czyli podmiocie, kóry je publikuje, kosrukcji, liczbie podideksów i doborze spółek. Szczególy acisk zosał położoy a zbadaie zasosowań ideksów islamskich i oceę, czy iwesowaie w spółki prowadzące działalość zgodą z szariaem może przyieść wyższe sopy zwrou iż iwesycje porfelowe bez akiego ograiczeia. Słowa kluczowe: ideksy giełdowe, fiase islamskie Absrac The paper deals wih slamic marke idexes, which are bechmarks o represe slamic-complia porfolios. Muslim ivesmes ad ivesors are becomig more ad more impora o he world s capial markes. The idexes udoubedly suppor he decisio-makig process ad herefore play a impora role i he fucioig of he markes. The paper preses seleced slamic marke idexes, maily Dow Joes ad FTSE. focuses o he major characerisics of he idexes: providers, calculaio mehod, umber of subidices ad compay selecio. Special aeio is give o he implemeaio of slamic idices ad assessme wheher slamic-complia porfolios are expeced o provide a higher rae of reur ha uresriced porfolios. Keywords: sock marke idices, slamic fiace JEL: G1, G11, G15 * Akademia Ekoomicza we Wrocławiu, Wydział Nauk Ekoomiczych, Kaedra Fiasów, jacek.karwowski@ae.wroc.pl
2 68 Produky Miscellaea i Techiki Bakowe Bak i Kredy maj 2007 Wsęp W wielu krajach, ie ylko muzułmańskich, działają podmioy gospodarcze, prowadzące (miej lub bardziej świadomie) działalość zgodą z szariaem. Ze względów religijych mogą się ymi firmami ieresować muzułmaie, a sąd ylko krok do pyaia o wyiki fiasowe akich spółek oraz kszałowaie się kursów ich akcji. W akiej aalizie pomoce mogą być ideksy giełdowe. Prawdę mówiąc, pojęcie ideksy islamskie ie jes zby precyzyje, gdyż sugeruje, że same ideksy mają charaker islamski. Tymczasem chodzi o o, że działalość spółek uwzględiaych w ideksie ie budzi większych zasrzeżeń aury religijej ze sroy wyzawców islamu. Termi ideksy islamskie będzie jedak sosoway ze względu a jego rozpowszechieie w lieraurze. W ym koekście zwróćmy uwagę a wysępowaie (zwłaszcza w krajach muzułmańskich) isrumeów fiasowych kosruowaych zgodie z szariaem. Środki ulokowae w akich isrumeach szacuje się obecie a poad 300 mld USD, a ich poecjał wzrosowy jes zaczy i wyosi około 10 15% w skali roczej. Prawdopodobie baki islamskie w asępych 10 laach będą w saie przyciągąć od 40% do 50% oszczędości muzułmaów a całym świecie, kórych liczbę szacuje się obecie a około 1,5 mld osób (por. p. siue of slamic Bakig ad surace 2006; The Alaa Joural-Cosiuio 2005). Zjawisko o ie ma jedak bezpośrediego związku z emaem arykułu, bowiem w ideksach islamskich uwzględia się wiele podmioów, kóre z islamskimi fiasami ai islamem ie mają ic wspólego 2. Celem arykułu jes przybliżeie Czyelikowi isoy ideksów islamskich. Szczególy acisk położoo a zbadaie zasosowań ych ideksów i oceę, czy iwesowaie w spółki prowadzące działalość zgodą z szariaem może przyieść wyższe sopy zwrou iż iwesycje porfelowe bez akiego ograiczeia. Realizacji ych celów jes podporządkowaa srukura arykułu. W pierwszej części pokróce zaprezeowao podsawowe rodzaje ideksów giełdowych i ajważiejsze zasady ich kosrukcji. W części drugiej omówioo wybrae ideksy islamskie: od pierwszych (Malezja), poprzez ajważiejsze w skali świaowej (Dow Joes, FTSE), do ajowszych, z la Omawiając ideksy Dow Joes i FTSE skupioo się a ich ajważiejszych (zdaiem auora) cechach, czyli podmiocie, kóry je publikuje, kosrukcji, liczbie podideksów i doborze spółek. Część rzecia jes poświęcoa zasosowaiu ideksów. Wyróżioo rzy rodzaje ich 1 Szerzej a e ema pisze p. qbal, Molyeux (2005). 2 Np. Cisco Sysems, Microsof, el, Exxo Mobil, Pfizer, BM, BP, Amoco, GlaxoSmihKlie, Johso & Johso, Merck. wykorzysaia: do ogólej aalizy ryku, do ocey zyskowości iwesycji porfelowych i działalości przedsiębiorsw oraz jako puky odiesieia dla fuduszy iwesycyjych i isrumeów pochodych. Przedsawioo am wyiki badań saysyczych (obcych i własych) doyczących kszałowaia się ideksów powszechych i islamskich, zawaro ajowsze dae a ema rakowaia ideksów islamskich jako wielkości bazowych oraz wskazao a oczekiwae edecje w ej dziedziie. 1. Kosrukcja ideksów giełdowych Zaim przejdziemy do omówieia ideksów islamskich, ależy króko przedsawić kosrukcję ideksów giełdowych w ogóle (Karwowski, Łyszczak 1994). Kwesią podsawową dla zbudowaia ideksu jes wybór akcji 3, kóre wejdą w jego skład. W zależości od rodzaju ideksu wybiera się albo akcje reprezeujące cały ryek, albo jego segme. Formuła wyzaczaia ideksu ma z kolei wpływ a sposób ierpreacji ideksu. Najprosszym ideksem jes średia arymeycza kursów P i w okresie : P i, = gdzie jes liczbą akcji uwzględiaych w ideksie. Nie mamy u do czyieia z ideksem w ścisłym zaczeiu ego słowa, gdyż w jego kosrukcji brak odiesie- Q i,b P i, C i,,l = ia do poziomu bazowego. Co prawda zwykła średia służy jako podsawa obliczeń Q i,b P i,b ak zaego ideksu jak Dow Joes dusrial Average, jedak ie zmieia o faku, że aki sposób liczeia jes obciążoy wieloma wadami: a) akcje oowae wyżej Q i, Pmają i, większy wpływ a ideks iż e,,p kórych =. kurs jes iższy, gdy proceowe zmiay obu ce są jedakowe, Q i, P i,b C i, b) kosekwecją powyższej zależości jes adreprezeaywość akcji charakeryzujących się szybkim wzrosem kursów, Qi, Pi, c) zmiay,p ideksu = oparego a. średiej arymeyczej wyraża się w pukach, Qi,B Pi,B a Cie i, do czego jeseśmy przyzwyczajei w proceach. Poieważ iekóre firmy mają większe zaczeie R = log log 1 dla gospodarki iż ie, powio o zosać uwzględioe w ideksie. Do ajbardziej zaych ideksów ważoych ależą H ideksy : ( R ) = 0 0 Laspeyresa P i, R i Paaschego. Wzór pierwszego = z wymieioych, ideksów ma asępującą posać: H : ( R ) < 0 1 R Q i,b P i, C i,,l = Q i,b P i,b, 3 sieją eż ideksy dla obligacji, ale są zaczie miej rozpowszechioe. Będzie o ym mowa w dalszej części opracowaia. Q i, P i,,p =. Q i, P i,b C i,
3 Bak i Kredy maj 2007 Produky i Techiki Bakowe Miscellaea 69 Tabela 1. Średie warości paramerów decydujących o uwzględieiu akcji w ideksie islamskim, marzec 2007 r. (w %) Współczyik Warość Zadłużeie / kapializacja (12-miesięcza średia krocząca) 9,88 (Goówka + proceowe papiery warościowe)/kapializacja 9,37 Należości/kapializacja 10,16 Źródło: hp:// gdzie: Q i,b liczba (p. sprzedaych owarów, akcji) i w okresie bazowym, P i,b cea i w ym okresie P i, cea i w czasie, C i, współczyik koreky, kóry wysępuje w zdecydowaej większości ideksów i kórego zadaiem jes wyelimiowaie skoków P ich warości (p. przed akimi wydarzeiami, i, jak wypłaa dywidedy, zwiększeie =, kapiału, spli, i po ich). Począkowa warość ideksu wyosi 100 (jak we wzorze) albo 1 000; rzadziej jes o ia liczba. deks Paaschego Q i,b liczy P i, się C i, w podoby sposób, przy czym podsawowa,l = różica polega a ym, że zarówo w licziku, jak i w miaowiku Q i,b P i,b wysępuje liczba (Q) z ajowszego okresu (): Q i, P i,,p = Q i, P i,b C i, Oprócz ych podsawowych rodzajów ideksów liczoe są ie, iekiedy bardziej skomplikowae 4. Każdy wyraża ieco ie,p reści. Kosrukcja. ideksu powia być zawsze podporządkowaa jego i, zasosowaiu. Qi, Pi, = Qi,B Pi,B C 2. Rodzaje i kosrukcja R = log log ideksów 1 islamskich H : ( R ) = 0 0 R deksy islamskie są liczoe i publikowae przez wiele podmioów: firmy wyspecjalizowae w ej dziedziie, giełdy, baki i ie isyucje fiasowe. H : ( R ) < 0 1 R Według wiedzy auora pierwszy ideks islamski wprowadziła malezyjska firma RHB Ui Trus Maageme Bhd w maju 1996 r. Kolejym ważym wydarzeiem było uruchomieie w luym 1999 r. przez Dow Joes ideksów ryku islamskiego. Po im (w kwieiu 1999 r.) pojawił się a giełdzie w Malezji Kuala Lumpur Shariah dex (KLS), a parę miesięcy późiej (w paździeriku 1999 r.) zaczęły być liczoe ideksy FTSE Global slamic dex Series. Dow Joes slamic Marke dexes zosały oficjalie wprowadzoe w 1999 r., ale fakyczie opracowao je już wcześiej w związku z porzebami klieów privae bakig i iwesorów isyucjoalych (Dow Joes dexes 2007a). Podmioy zarządzające fuduszami 4 Na przykład ideks Marshalla-Edgeworha, Torqvisa, idealy Fishera.. chciały mieć bowiem puk odiesieia dla spółek islamskich. Obecie liczba ideksów islamskich Dow Joes przekracza 60. Najowszym P i, ideksem (z marca 2007 r.) jes DJM Amaa = Sri, Laka dex, obejmujący 10 spółek oowaych a giełdzie w Colombo, kórej firma Amaa jes człokiem. Auorzy ideksów DJ wierdzą, że są o ideksy Laspeyresa (Dow Joes dexes 2007b, s. 3), ale ak a- Q i,b P i, C i,,l = prawdę mamy do czyieia z ideksami warości, gdyż Q i,b P i,b w licziku wysępuje liczba akcji (Q) w bieżącym okresie (), w miaowiku zaś w bazowym (B): Q i, P i,,p = Q i, P i,b C i, Qi, Pi, = Qi,B Pi,B C Nad doborem spółek do ideksu czuwa Rada Szariau, mająca dużą iezależość w oceie zgodości działaia daej spółki,p z Koraem. Oczywiście ie ma prosych algorymów, kóre zapewiałyby ę i,zgodość. Człokami Rady Szariau Dow Joes są szejkowie z Syrii, Pakisau, Bahraju, Arabii Saudyjskiej, USA i Malezji. Biorąc pod R = log log 1 uwagę akazy i zakazy Korau oraz wykładię prawa, Rada elimiuje z ideksu kia i kasya, firmy produkujące alkohol, broń, amuicję, H : ( Rarykuły ) = 0 0 R porograficze i wyroby z wieprzowiy i yoiu oraz isyucje fiasowe oferujące isrumey bazujące a oproceowaiu, jak rów- H : ( R ) < 0 1 R ież ubezpieczeia a życie 5. Poado w ideksie ie są uwzględiae spółki, kóre działają dzięki radycyjemu zadłużeiu (oparemu a procecie) albo dzięki dochodom o charakerze proceowym. Łącze zadłużeie firmy podzieloe przez 12-miesięczą średią kroczącą kapializację musi być iższe iż 33%. Podobie powia się kszałować relacja sumy goówki i isrumeów przyoszących odseki oraz ależości firmy do wspomiaej kapializacji. Fakycze dae doyczące średich warości ych wskaźików przedsawia abela 1. Zauważmy, że usalaie graiczej warości zadłużeia spółek uwzględioych w ideksie islamskim ma ses ie ylko religijy. Miej więcej rok przed upadłością WorldCom firma a zosała usuięa z DJM ze względu a zby wysoki udział długu w kapializacji. 5 Dokładie rzecz biorąc, elimiuje się asępujące braże, produky oraz usługi: obroę, gorzelicwo, przewórswo żywości, rekreację, yoń, hadel żywością, radio i rozrywkę, usługi reklamowe, markeigowe i PR, kasya, hoele, usługi rekreacyje, resauracje i bary, baki, ubezpieczeia (w ym usługi brokerów ubezpieczeiowych), agecje ieruchomości, pożyczki dla kosumeów, kredyy hipoecze, pozosałe usługi fiasowe...
4 70 Produky Miscellaea i Techiki Bakowe Bak i Kredy maj 2007 Tabela 2. Sopy zwrou ideksów islamskich Dow Joes (price-reur, a koiec marca 2007 r., w %) deks Liczba akcji 1 miesiąc rok p.a. 2 laa p.a. 3 laa p.a. DJM ,33 14,53 10,50 11,27 6,77 Asia/Pacific 946 1,31 12,73 8,71 11,17 9,90 Caadia 210 3,00 15,08 5,82 21,63 17,47 Europe 358 3,92 24,09 17,81 16,45 10,84 Japa 366-0,71 4,26 0,18 6,01 7,69 Tias ,72 14,14 9,61 8,44 3,73 Techology 333 0,47 9,96 3,64 4,02 0,82 UK 115 3,58 20,55 16,77 15,31 9,85 US 734 1,65 10,76 7,72 8,16 3,90 BRC 70 3,03 57,64 34,32 Pakisa 24-2,22-8,27-21,63 Kuwai 68 4,21-12,80 15,14 Sri Laka 13-8,36 47,08 27,77 DFM 22-7,26-38,13-33,16 69,88 Źródło: hp:// W rezulacie fudusze islamskie sprzedały akcje po około 14 USD, a po kilku miesiącach papiery e były już bezwarościowe. Podobie usuięo Ero z ideksu Tyco, oczywiście zaim zaczęły się problemy. Tym samym iwesorzy jeśli kierowali się zaleceiami Dow Joes mogli zaoszczędzić poważe kwoy. slamski ideks świaowy obejmuje wybrae spółki uwzględioe w Dow Joes World dex 6. deksy szczegółowe pozwalają a śledzeie syuacji w różych segmeach ryku. Mają oe charaker globaly, regioaly, krajowy, przemysłowy. O doborze spółek może eż decydować ich kapializacja. Przegląd spółek uwzględiaych w ideksach islamskich Dow Joes, w ym przede wszyskim wagi (liczba akcji), dokoyway jes co kwarał, w miesiącach ypowych dla wygasaia koraków giełdowych (marzec, czerwiec, wrzesień i grudzień) a podsawie daych a koiec syczia, kwieia, lipca i paździerika. Oczywiście w przypadku iespodziewaych wydarzeń, akich jak połączeia spółek, upadłość czy wyjście z giełdy, koreky są przeprowadzae a bieżąco. Do obliczeń ideksów wykorzysuje się ajowsze dosępe kursy spółek (dae dosarcza Reuers), przeliczae a dolary USA po bieżących kursach kupa. Bazą są oowaia spółek z 31 grudia 1995 r. W ym diu warość każdego z ideksów islamskich usaloo a poziomie slamskie ideksy Dow Joes są ideksami ważoymi kapiałem, z uwzględieiem ylko ych akcji, kóre są w swobodym obrocie (floa-adjused marke capializaio), czyli dosępych dla iwesorów. Waga pojedyczej firmy ie może jedak przekroczyć (z reguły) 10%. 6 deks świaowy Dow Joes wyczerpuje około 95% kapializacji ryku z 44 krajów, przy czym uwzględia się ylko akcje będące efekywie w obrocie publiczym i dosępe dla iwesorów zagraiczych. Wypłay dywided ie są brae pod uwagę przy obliczaiu zw. ceowej wersji ideksu (price-reur). W wersji oal-reur zakłada się, że dywidedy są (po porąceiu podaku) reiwesowae. deks DJM w wersji price-reur jes obliczay i publikoway co 15 sekud, co w pełi uzasadia azwę real-ime. Osaie warości daego dia podaje się o 17:30 czasu owojorskiego. deks oal-reur liczy się ylko raz dzieie, wykorzysując kursy zamkięcia. formacje o sopach zwrou ideksów islamskich DJ zawiera abela 2. Może się pojawić pyaie, dlaczego iwesorzy idywiduali i isyucjoali chcący iwesować w akcje spółek, kóre mogłyby zosać zakwalifikowae do ideksu islamskiego, ie kupują przede wszyskim akcji firm z krajów muzułmańskich. Chociaż krajów islamskich jes około 55 i działa am około 30 giełd, o jedak: ylko miej więcej w 15 krajach iwesorzy zagraiczi mogą bezpośredio dokoywać zakupów akcji, kapiał z krajów eksporujących ropę afową ciągle jes w dużej mierze lokoway za graicą (choć po aaku a WTC powoli się o zmieia), w wielu krajach islamskich mamy do czyieia ze sporym ryzykiem waluowym, iflacyjym i poliyczym, regulacja wielu ryków kapiałowych ych krajów pozosawia jeszcze wiele do życzeia, korupcja jes am częsym zjawiskiem, ryki są mało płye, a zacza część akcji pozosaje poza obroem giełdowym, brakuje odpowiedich spółek do iwesowaia (Samdai 2006, s. 33). Seria ideksów FTSE Global slamic dex Series (GS) obejmuje ideks globaly oraz 4 ideksy regioale (Europa, Ameryka, Azja, Pacyfik). deks e jes liczoy w e same di, co FTSE World dex, i jes dosępy w euro, jeach, fuach serligach i dolarach
5 Bak i Kredy maj 2007 Produky i Techiki Bakowe Miscellaea 71 amerykańskich. FTSE sosuje zmodyfikoway wzór Paaschego (szczegóły w publikacji FTSE 2005). Oprócz ypowych ograiczeń islamskich (alkohol, wieprzowia id.) usaloo maksymaly wskaźik zadłużeia oparego a sopie proceowej w sosuku akywów: 33%. Co ciekawe, uaj eż domiują spółki z krajów wysoko rozwiięych, w kórych społeczość muzułmańska ie odgrywa większej roli (wyjąkiem są może Sigapur, doezja i Tajladia) (FTSE 2001). W luym 2006 r. firma FTSE ogłosiła, że we współpracy z Yasaar Research c będzie rozszerzać oferę ideksów islamskich. Yasaar dyspouje specjalisami zarówo w dziedziie szariau, jak i ryków fiasowych. W 2007 r. ideksy mające śledzić zmiay kursów firm prowadzących działalość zgodą z szariaem wprowadziła firma raigowa S&P. W skład ideksów wchodzą akcje firm amerykańskich, europejskich i japońskich. deksy oszą azwy: S&P 500 Shariah idex, S&P Europe 350 Shariah idex i S&P Japa 500 Shariah idex. Z 500 spółek uwzględiaych w S&P 500 wymogi szariau spełia 295, z ideksu S&P Europe 139 a 350 spółek, a z ideksu S&P Japa a 500 spółek 286. Poziomem bazowym ideksu są oowaia z 31 grudia 2000 r. W kwieiu 2007 r. zapowiedziao wprowadzeie kolejych ideksów: S&P Saudi Shariah, S&P Bahrai Shariah, S&P Kuwai, Shariah, S&P Oma Shariah, S&P Qaar Shariah, S&P Uied Arab Emiraes Shariah, S&P GCC vesable Shariah oraz S&P GCC Composie Shariah dex. Sigapurska giełda 8 oblicza i publikuje ideks islamski od luego 2006 r. Na razie jes o ylko jede ideks, dla Azji: FTSE SGX Asia Shariah 100 dex. Uwzględia o zmiay ce maksymalie su akcji z Japoii, Sigapuru, Tajwau, Korei Połudiowej i Hogkogu. Celem jes jak zwykle w akich przypadkach przyciągiecie kapiału zarówo z Bliskiego Wschodu, jak i iych, iemuzułmańskich rejoów świaa. wesorzy ci, częso zaieresowai rykiem chińskim i idyjskim, mogą porakować Sigapur jako bramę wejściową do ych krajów 9. deks a giełdzie w Sigapurze jes liczoy we współpracy z FTSE i wspomiaą już firmą Yasaar. Rówież giełda w Dubaju 10 opracowała w 2006 r. ideks islamski we współpracy z FTSE: FTSE DFX Shariah dex. Co ciekawe, jes o w 98% zgody z szariaem, jeśli miarą ej zgodości może być srukura dochodów z oowaych a giełdzie spółek. Te bowiem w zdecydowaej większości świadomie dbają o swój islamski profil działalości. Opłay od radycyjych baków ip. są przekazywae a osoby fudusz hp:// 8 hp:// 9 hp:// 10 marca 2006 r. 10 hp:// 11 hp:// deksy pojawiają się akże jako wyik współpracy giełdy i firm wyspecjalizowaych w obrocie papierami warościowymi (i w fiasach islamskich). Na przykład w Tajladii MFC Asse Maageme razem ze Sock Exchage of Thailad uruchomiły owy ideks islamski. Nie ukrywao, że i w ym przypadku miało o przyciągąć kapiał z Bliskiego Wschodu, gdyż MFC lokuje środki w przedsiębiorswa, kóre uzyskały akcepację specjalego komieu ds. iwesycji islamskich. Jedak mieszkańcy połudiowych, muzułmańskich prowicji Tajladii są prześladowai, co może ograiczyć iwesycje z bogaych krajów Zaoki Perskiej. Rówież miej zae firmy zajmujące się p. obroem papierami warościowymi worzą i publikują ideksy islamskie. Na przykład kuwejcki Global vesme House 12 poiformował w 2006 r. o własym ideksie, mierzącym zmiay ce a ryku akcji w rejoie Zaoki Perskiej. aczej iż w przypadku DJ albo FTSE, spółki wchodzące do ideksu muszą prowadzić działalość świadomie zgodą z szariaem. W ideksie zalazły się wszyskie akie spółki oowae a giełdach krajów GCC 13, obecie 66. Warość ideksu uwzględia kapializację. Bazą są oowaia z r. (100). Przyros ideksu w okresie od r. do końca czerwca 2006 r. wyiósł poad 586%. Warości ideksu podają Reuers oraz sam Global. Przyglądając się daom publikacji daych, zwróćmy przy okazji uwagę, że hadel a giełdach w krajach islamskich odbywa się od soboy do czwarku. Osaio podjęo udaą próbę wprowadzeia ideksu dla islamskich obligacji, sukuk. Auorami ideksu są Dow Joes i Ciigroup. Według auorów miał o być pierwszy ideks, kóry mierzy zyskowość globalych fuduszy dokoujących iwesycji fiasowych zgodie w zasadami szariau. deks powiie ie ylko saowić waży puk odiesieia dla podmioów iwesujących w odpowiediki obligacji zgode z szariaem, ale rówież ożywić ryek wóry (Wrigh 2006, s. 6). W skład ideksu weszło a począek 7 papierów warościowych (żade ideks DJ ie ma miejszej liczby walorów): slamic Developme Bak, Solidariy Trus Services Ld, BMA eraioal Sukuk, Qaar Global Sukuk, Malaysia Global Sukuk, Sarawak Sukuk oraz Dubai Global Sukuk. Zauważmy, że pomiar dochodowości papierów proceowych jes zaczie bardziej skomplikoway iż akcji. Obligacja, kóra będzie wykupioa za 5 la, ma zupełie ią charakerysykę po upływie roku; wrażliwość a zmiay sóp proceowych jes u zaczie miejsza. Sopa dyskoowa używaa do oszacowaia cash flow obligacji pięcioleiej będzie z reguły ia iż dla akiej samej obligacji, ale czeroleiej. Trudo zaem porówywać isrumey podobe a pierwszy rzu oka. Co więcej, obligacje wykupywae są zasępowae owymi, ale a ie okresy i kwoy, co ozacza, że do- 12 hp:// 13 Gulf Cooperaio Coucil (Arabia Saudyjska, Kuwej, Bahraj, Kaar, Zjedoczoe Emiray Arabskie, Oma).
6 72 Produky Miscellaea i Techiki Bakowe Bak i Kredy maj 2007 sępość isrumeów iwesycyjych zmieia się w czasie. Wszysko o powoduje, że skosruowaie ideksu dla obligacji jes zadaiem o wiele rudiejszym iż dla akcji (Beig 2006). Aby zaleźć się w ideksie, sukuk muszą spełiać sadardy szariau oraz Audiig & Accouig Orgaizaio of slamic Fiacial siuios (AAOF) w Bahrajie. Poado okres wykupu ie może być krószy iż rok, wielkość emisji powia wyosić co ajmiej 250 ml USD, a raig ie może być gorszy iż BBB-/Baa3 (lub rówoważy). Przedsawiciel Cii slamic Bak słuszie zauważył, że produky islamskie muszą kokurować z radycyjymi, jeśli mają wejść a ryki ieislamskie. Nie mogą oe fukcjoować ylko dzięki wierze; wzros ich zaczeia moża osiągąć wyłączie dzięki iowacyjości. Kolejym krokiem a ej drodze będzie przejście od sukuk rządowych (pańswowych) do korporacyjych. 3. Zasosowaie islamskich ideksów giełdowych 3.1. deks jako isrume aalizy ryku deksy giełdowe mogą być wykorzysywae jako aaliyczo-progosycze arzędzie badaia sau ryku. Ogóly wzros ce akcji, odzwierciedlay przez wzros warości ideksu, obrazuje: goowość do zwiększeia wydaków (m.i. a iwesycje porfelowe), przewidywaia powyższego wzrosu (czyli ce akcji) oraz dywided, wysoką arakcyjość pewych segmeów gospodarki. Z puku widzeia iwesora iebędącego muzułmaiem ideksy islamskie opisują zmiay ce spółek iefiasowych, o iskim zadłużeiu, o charakerze społeczym i eyczym. deksy pozwalają eż a prowadzeie badań aukowych, jedak sosukowo mało jes prac empiryczych poświęcoych ideksom islamskim deksy jako puk odiesieia do ocey zyskowości iwesycji porfelowych i działalości przedsiębiorsw Jeszcze iedawo moża było spokać opiie, że co prawda poecjał wzrosowy iwesycji w isrumey islamskie jes ogromy, ale hamuje go m.i. brak powszechie uzaych puków odiesieia (bechmarks) oraz arzędzi dopasowaych do porzeb iwesorów. Obecie syuacja się poprawia. Odbiorcami iformacji o poziomie ideksów islamskich są m.i. podmioy zarządzające akywami, firmy gromadzące i przewarzające dae saysycze, sami iwesorzy oraz aaliycy ryku. Wyrazem sosuku firm iwesycyjych do ideksów islamskich jes rapor CMB Pricipal Asse Maageme z Malezji, gdzie podkreśla się, że warość jedosek uczesicwa fuduszu Lifeime Daa Mubarak w ciągu miesiąca 14 wzrosła o 3,4%, podczas gdy ideks KLS zwiększył się ylko o 2,4% (CMB Pricipal 2007). Drugim możliwym obszarem zasosowaia ideksów giełdowych w ramach omawiaej grupy jes porówywaie zmia ce akcji kokreego przedsiębiorswa z zw. ogólą zmiaą kursów. Jedak zmiay idywidualych kursów ależy porówywać raczej z ideksem sekorowym lub brażowym. Nauralie aaliycy ryku sawiają sobie pyaie o relację między ideksami radycyjymi a islamskimi, dla podobych grup spółek. K. Hussei i M. Omra (2005) zbadali zachowaie się ideksów islamskich Dow Joes pod kąem sopy zwrou z iwesycji w porówaiu z ideksami radycyjymi. Okres badawczy podzieloo a dwa podokresy: syczeń 1996r. marzec 2000 r. i kwiecień 2000 r. lipiec 2003 r., aby przyjrzeć się zmiaom ideksów w okresach hossy i bessy. Badaia pokazały, że ideksy islamskie dawały zaczie wyższe sopy zwrou w okresie hossy, ale wypadały gorzej od zwykłych ideksów w okresach spadków kursów akcji. Co więcej, wykazao, że o ie sekor wysokich echologii jes odpowiedzialy za dobre wyiki ideksów islamskich, ale sprzyjają emu małe rozmiary spółek, zaagażowaie w wydobycie surowców, sprzedaż owarów kosumpcyjych, a kóre popy jes silie uzależioy od cyklu koiukuralego, oraz świadczeie usług elekomuikacyjych. Dlaczego ideksy islamskie wypadają iekiedy lepiej iż ich radycyje odpowiediki? dlaczego zjawisko o ie wysępuje w okresach spadków kursów akcji? Odpowiedziale za o jes zadłużaie się. Firmy zaciągające a dużą skalę p. kredyy mogą odseki z ego yułu uzać za kosz uzyskaia przychodu i pomiejszyć zobowiązaia podakowe. Jedak wbrew rozpowszechioym wyobrażeiom ajbardziej dochodowe firmy pożyczają sosukowo iewiele. Skoro spółki wchodzące do ideksów islamskich charakeryzują się małym zadłużeiem, worzą właśie ę grupę spółek o wysokich dochodach. Pozosaje kwesia zachowaia się ideksów islamskich w okresach bessy. Pierwsza możliwość o pomiięcie firm produkujących apoje alkoholowe. Popy a e produky jes spory awe w okresach bessy. Druga możliwość o skuki aaku a WTC. Po 11 wrześia 2001 r. amosfera wokół wyzawców islamu (a więc i wokół islamskich iwesorów) ie była ajlepsza, sąd ich popy a rykach krajów wysoko rozwiięych był zapewe iższy. Mogło się o odbić a ideksach islamskich. Auor podjął rówież próbę usaleia, czy ideksy islamskie rosą i spadają podobie jak odpowiadające 14 luy 2007 r.
7 Bak i Kredy maj 2007 Produky i Techiki Bakowe Miscellaea 73 Tabela 3. Miesięcze sopy zwrou R dla ideksów FTSE All World FTSE (PR) slamic FTSE (PR) All World FTSE (TR) slamic FTSE (TR) World DJ (PR) slamic DJ (PR) Liczba obserwacji Miimum -0,046-0,055-0,045-0,054-0,045-0,060 Maximum 0,041 0,049 0,042 0,049 0,043 0,052 Średia arymeycza 0,001 0,000 0,002 0,001 0,001 0,000 Odchyleie sadardowe 0,017 0,019 0,017 0,0190 0,018 0,021 Źródło: obliczeia włase. im ideksy radycyje. Badaiem objęo FTSE Global slamic dex w porówaiu z FTSE All World dex w okresie od grudia P i, 1999 r. do końca marca 2007 r. = Aalogicze obliczeia, przeprowadzoo dla Dow Joes World dex i Dow Joes slamic Marke World dex. Co prawda warości ideksu usaloo po 1999 r. dla la Q i,b P i, C i, wcześiejszych, ale wydaje się, że lepiej uwzględiać,l = ylko aki okres, w kórym Q fakyczie ideks liczoo i,b P i,b i publikowao. Dzięki uprzejmości FTSE auor mógł dokoać obliczeń zarówo dla wersji price-reur (PR), jak i oal-reur (TR). Dow Q Joes udosępił ylko wersję i, P i, price-reur; oal-reur,p = jes płaa.. Wykres 1 pokazuje Q i, P kszałowaie i,b C i, się ideksów FTSE badaym okresie, a wykres 2 aalogicze dae dla ideksów DJ. Qi, Pi, Na podsawie daych z począku miesiąca obliczoo miesięcze sopy zwrou, Q Pi,B Cbiorąc i,,p =. różicę logarymów i,b ideksu: R = log log gdzie: : ( R H R ) = 0 0 R sopa zwrou w okresie, poziom H ideksu : ( R Rw okresie ) 0, < poziom ideksu w okresie 1. Podsawowe iformacje a ema sóp zwrou zawiera abela 3. Średia arymeycza sóp zwrou właściwa dla rzymiesięczych weksli skarbowych USA 15 była wyższa (0,0027 w skali miesięczej) od każdej z sześciu średich dla ideksów. W związku z ym moża swierdzić, że akcje wchodzące w skład ideksów pozwalały w badaym okresie a dokoaie mało arakcyjej iwesycji. Trudo eż w akiej syuacji liczyć p. współczyik Sharpe a. Współczyik e wychodzi dodai dla okresu wzrosu ideksów (od kwieia 2003 r.): 1,21 dla ideksu FTSE All World (PR), 1,04 dla FTSE slamic (PR), 1,47 dla FTSE All World (TR) i 1,25 dla FTSE slamic (TR), więc całkiem zachęcająco. Dla DJ slamic ylko 0,90, a dla DJ World 1,24. Jedak pomiięcie (po fakcie) okresu spadków kursów akcji byłoby iewłaściwe z meodologiczego puku widzeia. Kolejym krokiem było zbadaie różic między miesięczymi sopami zwrou ideksu islamskiego i ogóloświaowego. 15 przybliżeie sopy wolej od ryzyka Wykres 1. Zmiay ideksów FTSE: All World islamskich w okresie od grudia 1999 r. do marca 2007 r. Wykres 2. Zmiay ideksów DJ: World islamskiego w okresie od grudia 1999 r. do marca 2007 r All World PR 3.000,0 Warość ideksu All World TR slamic PR slamic TR 2.500, , , ,0 World PR slamic PR miesiąc 500,0 0, miesiąc Źródło: obliczeia włase a podsawie daych źródłowych orzymaych od FTSE. Źródło: obliczeia włase a podsawie daych źródłowych orzymaych od Dow Joes.
8 P i, 74 Produky Miscellaea i = Techiki Bakowe, Bak i Kredy maj 2007 Q i,b P i, C i,,l = Q i,b P i,b Tabela 4. Wyiki esów hipoez doyczących różic sóp zwrou dla ideksów islamskich i All World (FTSE)/World (DJ). Q i, P i,,p = Q i, P i,b C i, Qi, Pi,,P =. Q i,b Pi,B C i, P i, =, R log log = 1 Liczba obserwacji R < R z Price-reur FTSE 51-1,757* -1,739 Toal-reur FTSE 52-2,024* -2,076** Price-reur DJ 51-1,454-1,937 * poziom isoości 0,05, ** poziom isoości 0,025. Źródło: obliczeia włase. i,b,l = i,b Q P i, : ( C i, H R ) = 0 0 R Q Wbrew H wyikom : ( R ) < 0 1 RP i,b iych badań z wcześiejszych okresów auor swierdza, że poziom ideksu FTSE price-reur (oal-reur) All World w okresie grudzień 1999 r. Q i, P i, marzec 2007 r. wzrósł o 23%,P =. (41,8%), a slamic ylko o 4,6% Q (17,6%). Dla ideksów DJ wyiki są podobe: dla ideksu świa- i, P i,b C i, owego 31%, a islamskiego zaledwie 6%. W akiej syuacji uzasadioe Qwydaje i, Pi, się zbadaie, czy różice miesięcze między Q P Csopami zwrou są sa-,p =. i,b i,b i, ysyczie isoe. W ym celu dla obu odmia ideksów posawioo R = log log 1 hipoezy: H : ( R ) = 0 0 R H : ( R ) < 0 1 R Aby przeesować hipoezę zerową, wykorzysao parameryczy es -Sudea. Poieważ badaia auora pozwoliły zakwesioować ormalość rozkładu różic między sopami zwrou dla ideksów islamskich i ogóloświaowych (warość p dla saysyki Shapiro-Wilk była a ogół miejsza od 0,05; ylko dla islamskiego ideksu DJ ie było podsaw do odrzuceia hipoezy o ormalości rozkładu), posaowioo przeprowadzić rówież es rag Wilcoxoa. Wyiki esów zawiera abela 4. Wyiki esu parameryczego wskazują, że w przypadku obu ideksów FTSE są podsawy do odrzuceia hipoezy zerowej o rówości sóp zwrou ideksu ogóloświaowego i islamskiego a rzecz przewagi ideksu All World. Tes ieparameryczy pozwala a odrzuceie hipoezy zerowej ylko dla ideksu FTSE oal-reur. Dla ideksu DJ hipoeza zerowa ie może być odrzucoa w żadym z przeprowadzoych esów. Podsumowując: ie ma podsaw do ego, by sugerować, że kursy spółek wchodzących do ideksów islamskich rosą szybciej iż kursy ajważiejszych spółek świaa. Rozbieże wyiki badań różych auorów wskazują ajwyraźiej a o, że wiele zależy od składu ideksu i okresu badawczego deks jako isrume bazowy slamskie fudusze iwesycyje W ym pukcie skocerujemy się a isrumeach i rasakcjach fiasowych, kóre ie ylko odoszą się do ideksów, ale się a ich opierają. Pierwszym przykładem akiego powiązaia są fudusze iwesycyje bazujące a ideksach islamskich. Rozwiązaie o, sprawdzoe w radycyjych fiasach, ma wiele zale, kóre są ypowe dla fuduszy iwesycyjych w ogóle i są dobrze zae, w związku z czym ie ma porzeby ich omawiaia. Auor chciałby jedak zamieścić kilka uwag a ema fuduszy islamskich. Ogólie fudusze eycze defiiuje się jako fudusze, kóre elimiują pewe grupy firm z porfela, kierując się względami pozafiasowymi. W e sposób iwesorzy podejmują decyzje zgode z ich wewęrzymi przekoaiami, wyzawaymi warościami, wywierając wpływ a firmy, by szaowały e warości i przekoaia. slamskie fudusze iwesycyje wymagają spełieia wielu waruków, w szczególości asępujących: fuduszom wolo iwesować w akywa rzeczowe lub isrumey bazujące a akywach rzeczowych, fudusz, isyucja, kóra go uworzyła ai bak powierik, ie mogą wypłacać odseek, fuduszowi ie wolo emiować isrumeów dłużych, operacje dokoywae przez fudusz ie mogą być obarczoe zby dużą iepewością (zakaz gharar), fudusz powiie uikać spekulacji i admierego (ieujawioego) ryzyka (Bahrai Moeary Agecy 2002, s. 52). Większość fuduszy islamskich ma rozwiięą sieć dysrybucji. Miimaly poziom iwesycji o z reguły od USD do USD. Są eż fudusze adresowae do osób o wysokich dochodach. Typowy fudusz iwesuje p. w braże: budowlaą, elekomuikację, przemysł salowy, raspor, opiekę zdrowoą, ieruchomości. Po gwałowym spadku ce akcji sekora T w 2001 r. fudusze islamskie zaagażowały się w większym sopiu w akcje bardziej sabile, zwłaszcza w opiekę zdrowoą i usługi komuale.
9 Bak i Kredy maj 2007 Produky i Techiki Bakowe Miscellaea 75 Przykładem zasosowaia ideksów przez firmy zarządzające fuduszami iwesycyjymi jes slamic dex-liked Fud w Malezji. W pewym sesie moża o uzać za auralą kosekwecję wprowadzeia ideksu KLS w 1999 r. (jak już wspomiao, jede z pierwszych ideksów a świecie). Fudusz e powsał w sycziu 2002 r. Jego podsawową cechą jes replikacja KLS. Dzięki emu pozwala o a osiągięcie podobych zysków jak samodziela iwesycja w akcje spółek działających w zgodzie z szariaem 16. Podobie Saudi America Bak uruchomił w 1999 r. fudusz powiericzy powiązay z Dow Joes slamic Marke dex, w oczekiwaiu a wzros ce akcji wchodzących w skład ego ideksu. Bak e, wysępujący pod azwą Samba, chciał umożliwić iwesorom iwesycje w porfel papierów warościowych zgodych z szariaem. Fudusz osił azwę Samba slamic vesmes-global Equiy Fud, a w Arabii Saudyjskiej: Global Tradig Equiy Fud Exchage raded fuds Aleraywą dla samodzielego iwesowaia zarówo w akcje, jak i w radycyje fudusze są exchage raded fuds. Jak sama azwa wskazuje, są o fudusze oowae a giełdzie. Podsawowe cechy ETF przedsawia abela 5. Niewąpliwą zaleą ETF są iskie prowizje (poiżej 1%), co pozwala sosukowo aio zdywersyfikować porfel w wyiku jedorazowego zakupu. Na bieżąco (real ime) podawaa jes cea, a skład porfela jes zay. Kupa i sprzedaży moża dokoywać w dowolym momecie w rakcie sesji giełdowej. Zauważmy, że ETF ie będą idealie odzwierciedlać zmia ideksu, a kórym bazują (rackig error). Odpowiedziale są za o m.i. prowizje za zarządzaie oraz różice w czasie między momeem zmiay składu ideksu a dopasowaiem srukury fuduszu. Niemiej jedak jes o dobre rozwiązaie dla iwesora, pragącego świadomie zaagażować się w isrumey wybraego ryku (w aszym przypadku: w akcje spółek 16 Zauważmy jedak, że iwesor ie ma w akim przypadku prawa do dywided akcji wchodzących w skład ideksu, ie dyspouje eż prawem do głosowaia a zgromadzeiu akcjoariuszy. Poosi za o dodakowo ryzyko wypłacalości isyucji zarządzającej fuduszem. działających zgodie z szariaem). EFT może być eż wykorzysay do zabezpieczeia się przed spadkami kursów akcji spółek (przez zajęcie a giełdzie pozycji krókiej). Nie jes jedak oczywise, że ego ypu zachowaie będzie zaakcepowae przez muzułmaów. W sycziu 2007 r. pojawił się a giełdzie w Zurychu ETF, kórego celem jes iwesowaie w spółki wchodzące do Dow Joes slamic Marke Tias 100 idex. Jes o wyikiem współpracy BNP Paribas Asse Maageme z Axa vesme Maagers. Na ryku wysępuje pod azwą EasyETF. Oczekuje się, że będzie się cieszył zaieresowaiem iwesorów pragących lokować środki fiasowe zgodie z szariaem. Był o pierwszy fudusz ego ypu. W skład ideksu wchodzi 50 spółek amerykańskich, 25 europejskich i 25 z Azji. Największy udział mają spółki wysokiej echologii (25%), związae z ochroą zdrowia (24%) i wywarzaiem eergii (22%). Akywa eo fuduszu wyiosły pod koiec kwieia 2007 r. prawie 60 ml USD (Swiss Exchage 2007). ym isrumeem iwesycyjym bazującym a ideksie i spełiającym wymagaia prawa islamskiego jes fudusz uruchomioy w luym 2007 r. przez holederski bak ABN Amro i Liecheseiische Ladesbak. Ceryfikay iwesycyje w liczbie 1,5 ml są ymczasowo (złożoo wiosek o dopuszczeie do obrou a ryku główym) oowae a giełdzie w Zurychu. ch warość jes uzależioa od ideksu LLB Top 20 Middle Eas Toal Reur, kóry obejmuje wiele spółek o wysokiej kapializacji z Bahraju, Egipu, Jordaii, Kuweju, Libau, Omau, Kaaru i Zjedoczoych Emiraów Arabskich. Ceryfikay mają ermi wykupu 22 grudia 2036 r. Posiadacz ceryfikau może raz w roku wysąpić o jego wcześiejszy wykup (ABN AMRO 2007). Zauważmy, że uaj rówież mamy do czyieia z isrumeem replikującym ideks srumey pochode Do ypowych derywaów z ego segmeu ryku zaliczamy ierzeczywise ermiowe rasakcje ideksowe (idex fuures) oraz opcje ideksowe (idex opios). Oba isrumey muszą budzić zasrzeżeia ze sroy muzułmaów. slam co prawda ie zabraia umów Tabela 5. Porówaie ETF z iwesycjami w akcje i fuduszami powiericzymi Kryerium ETF Akcje Fudusze powiericze Dywersyfikacja ak ie ak Przejrzysość ce ak ak ie Prowizja przy zakupie brak brak około 3 5% Prowizja za zarządzaie poiżej 1% brak około 1 2% Pośredicwo brokera ak ak ie Wypłaa po sprzedaży rzeci dzień roboczy po dokoaiu rasakcji rzeci dzień roboczy po dokoaiu rasakcji aychmias Źródło: Sigapore Exchage (2007).
10 76 Produky Miscellaea i Techiki Bakowe Bak i Kredy maj 2007 kupa-sprzedaży owaru w przyszłości, ale akłada a akie rasakcje wiele ograiczeń. Przede wszyskim musi być jaso określoy przedmio umowy. Trudo uzać, że warość (czy zmiaa warości) ideksu akcji spełia e waruek. Po drugie rozliczeie rasakcji fuures, przyajmiej jeśli chodzi o ideksy, asępuje w goówce (cash seleme), a ie przez fizyczą dosawę. Po rzecie, owarą pozycję moża zamkąć, dokoując przed wygaśięciem koraku rasakcji odwroej. Ozacza o, że iwesorzy wcale mogą ie mieć zamiaru kupić czy sprzedać papiery warościowe. Kolejym problemem jes przerzucaie ryzyka a spekulaów; awe jeśli jeda ze sro chce się ylko zabezpieczyć, druga może spekulować. Spekulacja zaś jes zakazaa przez islam jako działalość zbliżoa do gier losowych i wymagająca podjęcia admierego ryzyka. Poado jes oa źródłem poecjalie większej zmieości ce. Oczywiście możliwość spekulacji a giełdach fuures ie powoduje, że iedopuszczale są same rasakcje a ych rykach (z ego puku widzeia). Sprawa opcji jes jeszcze bardziej skomplikowaa, jeśli są o opcje a ideksy lub a fuures. Nasępuje am oderwaie od akywów bazowych, a powyższe zasrzeżeia doyczące m.i. sposobu rozliczaia rasakcji akże są akuale (Naugho, Naugho 2000, s i ). Poado dla muzułmaów może być problemem, że w wyceie opcji (i iych isrumeów pochodych) główą rolę odgrywa sopa proceowa. Niemiej jedak podjęo już próbę opracowaia wzorcowych koraków doyczących isrumeów pochodych zgodych z szariaem. Mają ad ym pracować wspólie eraioal Swaps ad Derivaives Associaio SDA i eraioal slamic Fiacial Marke FM (SDA 2006). Zasadiczo auorzy wszyskich ideksów biorą pod uwagę możliwość (mają adzieję), że ich ideksy będą podsawą owych isrumeów. Na przykład firma S&P oficjalie poiformowała przy okazji wprowadzeia ideksów islamskich, że wspomogą oe worzeie fuduszy powiericzych, ETF i produków ziegrowaych, kóre zwiększą płyość i możliwości zarządzaia ryzykiem w krajach islamskich 17. Według wiedzy auora, po przeaalizowaiu produków oferowaych a ważiejszych giełdach, wygląda jedak a o, że ie ma jeszcze koraków fuures czy opcyjych, bazujących a ideksach islamskich. Zapewe jedak wkróce się pojawią. 17 hp:// Bibliografia ABN AMRO (2007), Noice o holders, hp:// Bahrai Moeary Agecy (2002), slamic Bakig & Fiace i he Kigdom of Bahrai, Bahrai. Beig Ch. (2006), Bechmarkig Fixed-come Reurs, hp:// CMB Pricipal (2007), Lifeime Daa Mubarak, hp:// Dow Joes dexes (2007a), Dow Joes slamic Marke dexes, Dow Joes dexes (2007b), Guide o he Dow Joes Global dexes, hp:// FTSE (2001), Groud Rules for he Maageme of he FTSE Global slamic dex Series, hp:// FTSE (2005), Guide o Calculaio Mehods For FTSE All-World dices, hp:// Hussei K., Omra M. (2005), Ehical vesme Revisied: Evidece from Dow Joes slamic dexes, Joural of vesig, Vol.14, Fall, s siue of slamic Bakig ad surace (2006), Comme, qbal M., Molyeux Ph. (2005), Thiry Years of slamic Bakig, Palgrave Macmilla, New York. SDA (2006), SDA ad FM Agree o Develop Documeaio for Shari ah Complia Derivaives, Sepember 12, hp:// The Alaa Joural-Cosiuio (2005), slamic baks growh srog, 22 May, s. F1. Karwowski J., Łyszczak M. (1994), deksy giełdowe - kosrukcja i zasosowaie, Bak i Kredy, r 4-5, s Naugho S., Naugho T. (2000), Religio, Ehics ad Sock Tradig: The Case of a slamic Equiies Marke, Joural of Busiess Ehics, Vol. 23, No. 2, s Samdai S. (2006), slamic Muual Fuds Aalysed for Dubai slamic Bak, Uiversiy of Leiceser. Sigapore Exchage (2007), Exchage Traded Fuds, hp:// Swiss Exchage (2007), EasyETF, hp:// Wrigh Ch. (2006), Buildig a Bechmark, Asiamoey, Vol. 17, No. 3, s. 1.
Metody oceny efektywności projektów inwestycyjnych
Opracował: Leszek Jug Wydział Ekoomiczy, ALMAMER Szkoła Wyższa Meody ocey efekywości projeków iwesycyjych Niezbędym warukiem urzymywaia się firmy a ryku jes zarówo skuecze bieżące zarządzaie jak i podejmowaie
Bardziej szczegółowoEfektywność projektów inwestycyjnych. Statyczne i dynamiczne metody oceny projektów inwestycyjnych
Efekywość projeków iwesycyjych Saycze i dyamicze meody ocey projeków iwesycyjych Źródła fiasowaia Iwesycje Rzeczowe Powiększeie mająku rwałego firmy, zysk spodzieway w dłuższym horyzocie czasowym. Fiasowe
Bardziej szczegółowoMatematyka ubezpieczeń majątkowych 9.10.2006 r. Zadanie 1. Rozważamy proces nadwyżki ubezpieczyciela z czasem dyskretnym postaci: n
Maemayka ubezpieczeń mająkowych 9.0.006 r. Zadaie. Rozważamy proces adwyżki ubezpieczyciela z czasem dyskreym posaci: U = u + c S = 0... S = W + W +... + W W W W gdzie zmiee... są iezależe i mają e sam
Bardziej szczegółowoPodstawy zarządzania finansami przedsiębiorstwa
Podsawy zarządzaia fiasami przedsiębiorswa I. Wprowadzeie 1. Gospodarowaie fiasami w przedsiębiorswie polega a: a) określeiu spodziewaych korzyści i koszów wyikających z form zaagażowaia środków fiasowych
Bardziej szczegółowoWykaz zmian wprowadzonych do skrótu prospektu informacyjnego KBC Parasol Funduszu Inwestycyjnego Otwartego w dniu 04 stycznia 2010 r.
Wykaz zmia wprowadzoych do skróu prospeku iformacyjego KBC Parasol Fuduszu Iwesycyjego Owarego w diu 0 syczia 200 r. Rozdział I Dae o Fuduszu KBC Subfudusz Papierów DłuŜych Brzmieie doychczasowe: 6. Podsawowe
Bardziej szczegółowoObligacja i jej cena wewnętrzna
Obligacja i jej cea wewęrza Obligacja jes o isrume fiasowy (papier warościowy), w kórym jeda sroa, zwaa emieem obligacji, swierdza, że jes dłużikiem drugiej sroy, zwaej obligaariuszem (jes o właściciel
Bardziej szczegółowoNiepewności pomiarowe
Niepewości pomiarowe Obserwacja, doświadczeie, pomiar Obserwacja zjawisk fizyczych polega a badaiu ych zjawisk w warukach auralych oraz a aalizie czyików i waruków, od kórych zjawiska e zależą. Waruki
Bardziej szczegółowoStruktura czasowa stóp procentowych (term structure of interest rates)
Struktura czasowa stóp procetowych (term structure of iterest rates) Wysokość rykowych stóp procetowych Na ryku istieje wiele różorodych stóp procetowych. Poziom rykowej stopy procetowej (lub omialej stopy,
Bardziej szczegółowoCzas trwania obligacji (duration)
Czas rwaia obligacji (duraio) Do aalizy ryzyka wyikającego ze zmia sóp proceowych (szczególie ryzyka zmiay cey) wykorzysuje się pojęcie zw. średiego ermiu wykupu obligacji, zwaego rówież czasem rwaia obligacji
Bardziej szczegółowoMatematyka finansowa r. Komisja Egzaminacyjna dla Aktuariuszy. XXXIV Egzamin dla Aktuariuszy z 17 stycznia 2005 r.
Komisja Egzamiacyja dla Akuariuszy XXXIV Egzami dla Akuariuszy z 17 syczia 2005 r. Część I Maemayka fiasowa Imię i azwisko osoby egzamiowaej:... WERSJA TESTU A Czas egzamiu: 100 miu 1 1. Day jes ieskończoy
Bardziej szczegółowoMetrologia: miary dokładności. dr inż. Paweł Zalewski Akademia Morska w Szczecinie
Metrologia: miary dokładości dr iż. Paweł Zalewski Akademia Morska w Szczeciie Miary dokładości: Najczęściej rozkład pomiarów w serii wokół wartości średiej X jest rozkładem Gaussa: Prawdopodobieństwem,
Bardziej szczegółowoANALIZA PRZYCZYNOWOŚCI W ZAKRESIE ZALEŻNOŚCI NIELINIOWYCH. IMPLIKACJE FINANSOWE
Wiold Orzeszko Magdalea Osińska Uiwersye Mikołaja Koperika w Toruiu ANALIA PRCNOWOŚCI W AKRSI ALŻNOŚCI NILINIOWCH. IMPLIKACJ FINANSOW WSTĘP Przyczyowość w sesie Gragera jes jedym z kluczowych pojęć ekoomeryczej
Bardziej szczegółowoTRANZYSTORY POLOWE JFET I MOSFET
POLTECHNKA RZEZOWKA Kaedra Podsaw Elekroiki srukcja Nr5 F 00/003 sem. lei TRANZYTORY POLOWE JFET MOFET Cel ćwiczeia: Pomiar podsawowych charakerysyk i wyzaczeie paramerów określających właściwości razysora
Bardziej szczegółowoFINANSE PRZEDSIĘBIORSTW konwersatorium, 21 godzin, zaliczenie pisemne, zadania + interpretacje
mgr Joaa Sikora jsikora@ wsb.gda.pl joaasikora@wordpress.com FINANS PRZDSIĘBIORSTW kowersaorium, 21 godzi, zaliczeie piseme, zadaia + ierpreacje Treści programowe Wprowadzeie do fiasów korporacyjych podsawowe
Bardziej szczegółowo1.3. Metody pomiaru efektu kreacji wartości przedsiębiorstwa
48 Warość przedsiębiorswa 1.3. Meody pomiaru efeku kreacji warości przedsiębiorswa Przesłaki pomiaru efeku kreacji warości przedsiębiorswa Aby kocepcja zarządzaia warością mogła być wprowadzoa w Ŝycie,
Bardziej szczegółowoWykaz zmian wprowadzonych do prospektu informacyjnego: KBC Parasol Fundusz Inwestycyjny Otwarty (KBC Parasol FIO) w dniu 1 kwietnia 2016 r.
Wykaz zmia wprowadzoych do prospeku iformacyjego: KBC Parasol Fudusz Iwesycyjy Owary KBC Parasol FIO w diu kwieia 206 r.. Na sroie yułowej dodaje się iformację o dacie osaiej akualizacji. Nowa daa osaiej
Bardziej szczegółowoINWESTYCJE MATERIALNE
OCENA EFEKTYWNOŚCI INWESTYCJI INWESTCJE: proces wydatkowaia środków a aktywa, z których moża oczekiwać dochodów pieiężych w późiejszym okresie. Każde przedsiębiorstwo posiada pewą liczbę możliwych projektów
Bardziej szczegółowo1. Na stronie tytułowej dodaje się informacje o dacie ostatniej aktualizacji. Nowa data ostatniej aktualizacji: 1 grudnia 2016 r.
Wykaz zmia wprowadzoych do prospeku iformacyjego: KBC PORTFEL VIP Specjalisyczy Fudusz Iwesycyjy Owary KBC Porfel VIP SFIO w diu grudia 206 r.. Na sroie yułowej dodaje się iformacje o dacie osaiej akualizacji.
Bardziej szczegółowoOcena ekonomicznej efektywności przedsięwzięć inwestycyjnych w elektrotechnice. 2. Podstawowe pojęcia obliczeń ekonomicznych w elektrotechnice
opracował: prof. dr hab. iż. Józef Paska, mgr iż. Pior Marchel POLITECHNIKA WARSZAWSKA Isyu Elekroeergeyki, Zakład Elekrowi i Gospodarki Elekroeergeyczej Ekoomika w elekroechice laboraorium Ćwiczeie r
Bardziej szczegółowoZESZYTY NAUKOWE UNIWERSYTETU SZCZECIŃSKIEGO NR 760 FINANSE, RYNKI FINANSOWE, UBEZPIECZENIA NR 59 2013
ZESZYTY NAUKOWE UNIWERSYTETU SZCZECIŃSKIEGO NR 760 FINANSE, RYNKI FINANSOWE, UBEZPIECZENIA NR 59 203 ANDRZEJ JAKI POMIAR I OCENA EFEKTYWNOŚCI KREOWANIA WARTOŚCI W PRZEDSIĘBIORSTWIE Słowa kluczowe: efekywość
Bardziej szczegółowoDEA podstawowe modele
Marek Miszczński KBO UŁ 2008 - Aaliza dach graiczch (EA) cz.2 (przkład aaliza damiki rakigi) EA podsawowe modele WPROWAZENIE Efekwość (produkwość) obieku gospodarczego o es defiiowaa ako sosuek sum ważoch
Bardziej szczegółowoMatematyka finansowa 25.01.2003 r.
Memyk fisow 5.0.003 r.. Kóre z poiższych ożsmości są prwdziwe? (i) ( ) i v v i k m k m + (ii) ( ) ( ) ( ) m m v (iii) ( ) ( ) 0 + + + v i v i i Odpowiedź: A. ylko (i) B. ylko (ii) C. ylko (iii) D. (i),
Bardziej szczegółowoZałącznik 5. do Umowy nr EPS/[ ]/2016 sprzedaży energii elektrycznej na pokrywanie strat powstałych w sieci przesyłowej. zawartej pomiędzy [ ]
Załączik 5 do Umowy r EPS/[ ]/ sprzedaży eergii elektryczej a pokrywaie strat powstałych w sieci przesyłowej zawartej pomiędzy Polskie Sieci Elektroeergetycze Spółka Akcyja [ ] a WARUNKI ZABEZPIECZENIA
Bardziej szczegółowoWERSJA TESTU A. Komisja Egzaminacyjna dla Aktuariuszy. LX Egzamin dla Aktuariuszy z 28 maja 2012 r. Część I. Matematyka finansowa
Matematyka fiasowa 8.05.0 r. Komisja Egzamiacyja dla Aktuariuszy LX Egzami dla Aktuariuszy z 8 maja 0 r. Część I Matematyka fiasowa WERJA EU A Imię i azwisko osoby egzamiowaej:... Czas egzamiu: 00 miut
Bardziej szczegółowoMatematyka finansowa 08.10.2007 r. Komisja Egzaminacyjna dla Aktuariuszy. XLIII Egzamin dla Aktuariuszy z 8 października 2007 r.
Matematyka fiasowa 08.10.2007 r. Komisja Egzamiacyja dla Aktuariuszy XLIII Egzami dla Aktuariuszy z 8 paździerika 2007 r. Część I Matematyka fiasowa WERSJA TESTU A Imię i azwisko osoby egzamiowaej:...
Bardziej szczegółowoROZDZIAŁ 5 WPŁYW SYSTEMU OPODATKOWANIA DOCHODU NA EFEKTYWNOŚĆ PROCESU DECYZYJNEGO
Agieszka Jakubowska ROZDZIAŁ 5 WPŁYW SYSTEMU OPODATKOWANIA DOCHODU NA EFEKTYWNOŚĆ PROCESU DECYZYJNEGO. Wstęp Skąplikowaie współczesego życia gospodarczego powoduje, iż do sterowaia procesem zarządzaia
Bardziej szczegółowoSystem finansowy gospodarki
System fiasowy gospodarki Zajęcia r 5 Matematyka fiasowa Wartość pieiądza w czasie 1 złoty posiaday dzisiaj jest wart więcej iż 1 złoty posiaday w przyszłości, p. za rok. Powody: Suma posiadaa dzisiaj
Bardziej szczegółowoEwa Dziawgo Uniwersytet Mikołaja Kopernika w Toruniu. Analiza wrażliwości modelu wyceny opcji złożonych
DYNAMICZNE MODELE EKONOMETRYCZNE X Ogólnopolskie Seminarium Naukowe, 4 6 września 7 w Toruniu Kaedra Ekonomerii i Saysyki, Uniwersye Mikołaja Kopernika w Toruniu Uniwersye Mikołaja Kopernika w Toruniu
Bardziej szczegółowoPOLITECHNIKA WARSZAWSKA Instytut Elektroenergetyki, Zakład Elektrowni i Gospodarki Elektroenergetycznej
POLITECHNIKA WARSZAWSKA Isyu Elekroeergeyki, Zakład Elekrowi i Gospodarki Elekroeergeyczej Ekoomika wywarzaia, przewarzaia i uŝykowaia eergii elekryczej - laboraorium Isrukcja do ćwiczeia p.: Ocea ekoomiczej
Bardziej szczegółowoMIANO ROZTWORU TITRANTA. Analiza statystyczna wyników oznaczeń
MIANO ROZTWORU TITRANTA Aaliza saysycza wyików ozaczeń Esymaory pukowe Średia arymeycza x jes o suma wyików w serii podzieloa przez ich liczbę: gdzie: x i - wyik poszczególego ozaczeia - liczba pomiarów
Bardziej szczegółowoWykład. Inwestycja. Inwestycje. Inwestowanie. Działalność inwestycyjna. Inwestycja
Iwestycja Wykład Celowo wydatkowae środki firmy skierowae a powiększeie jej dochodów w przyszłości. Iwestycje w wyiku użycia środków fiasowych tworzą lub powiększają majątek rzeczowy, majątek fiasowy i
Bardziej szczegółowoD:\materialy\Matematyka na GISIP I rok DOC\07 Pochodne\8A.DOC 2004-wrz-15, 17: Obliczanie granic funkcji w punkcie przy pomocy wzoru Taylora.
D:\maerialy\Maemayka a GISIP I rok DOC\7 Pochode\8ADOC -wrz-5, 7: 89 Obliczaie graic fukcji w pukcie przy pomocy wzoru Taylora Wróćmy do wierdzeia Taylora (wzory (-( Tw Szczególie waża dla dalszych R rozważań
Bardziej szczegółowoWYCENA KONTRAKTÓW FUTURES, FORWARD I SWAP
Krzyszof Jajuga Kaedra Inwesycji Finansowych i Zarządzania Ryzykiem Uniwersye Ekonomiczny we Wrocławiu WYCENA KONRAKÓW FUURES, FORWARD I SWAP DWA RODZAJE SYMERYCZNYCH INSRUMENÓW POCHODNYCH Symeryczne insrumeny
Bardziej szczegółowoNowa synteza neoklasyczna w makroekonomii
Bak i Kredy 41 (2), 2010, 43 70 www.bakikredy.bp.pl www.bakadcredi.bp.pl Nowa syeza eoklasycza w makroekoomii Izabela Bludik * Nadesłay: 7 grudia 2009 r. Zaakcepoway: 18 luego 2010 r. Sreszczeie Od poad
Bardziej szczegółowo4. MODELE ZALEŻNE OD ZDARZEŃ
4. MODELE ZALEŻNE OD ZDARZEŃ 4.. Wrowadzeie W sysemach zależych od zdarzeń wyzwalaie określoego zachowaia się układu jes iicjowae rzez dyskree zdarzeia. Modelowaie akich syuacji ma a celu symulacyją aalizę
Bardziej szczegółowo, gdzie b 4c 0 oraz n, m ( 2). 2 2 b b b b b c b x bx c x x c x x
Meody aeaycze w echologii aeriałów Uwaga: Proszę paięać, że a zajęciach obowiązuje akże zajoość oówioych w aeriałach przykładów!!! CAŁKOWANIE FUNKCJI WYMIERNYCH Fukcją wyierą azyway fukcję posaci P ( )
Bardziej szczegółowoWYKORZYSTANIE STATISTICA DATA MINER DO PROGNOZOWANIA W KRAJOWYM DEPOZYCIE PAPIERÓW WARTOŚCIOWYCH
SaSof Polska, el. 12 428 43 00, 601 41 41 51, info@sasof.pl, www.sasof.pl WYKORZYSTANIE STATISTICA DATA MINER DO PROGNOZOWANIA W KRAJOWYM DEPOZYCIE PAPIERÓW WARTOŚCIOWYCH Joanna Maych, Krajowy Depozy Papierów
Bardziej szczegółowoMetoda analizy hierarchii Saaty ego Ważnym problemem podejmowania decyzji optymalizowanej jest często występująca hierarchiczność zagadnień.
Metoda aalizy hierarchii Saaty ego Ważym problemem podejmowaia decyzji optymalizowaej jest często występująca hierarchiczość zagadień. Istieje wiele heurystyczych podejść do rozwiązaia tego problemu, jedak
Bardziej szczegółowoAnaliza możliwości wykorzystania wybranych modeli wygładzania wykładniczego do prognozowania wartości WIG-u
Zbigiew Taapaa Aaliza możliwości wykozysaia wybaych modeli wygładzaia wykładiczego do pogozowaia waości WIG-u Wydział Cybeeyki Wojskowej Akademii Techiczej w Waszawie Seszczeie W aykule pzedsawioo aalizę
Bardziej szczegółowoMatematyka finansowa 06.10.2008 r. Komisja Egzaminacyjna dla Aktuariuszy. XLVII Egzamin dla Aktuariuszy z 6 października 2008 r.
Komisja Egzamiacyja dla Aktuariuszy XLVII Egzami dla Aktuariuszy z 6 paździerika 2008 r. Część I Matematyka fiasowa WERSJA TESTU A Imię i azwisko osoby egzamiowaej:... Czas egzamiu: 00 miut . Kredytobiorca
Bardziej szczegółowoSTATYSTYKA I ANALIZA DANYCH
TATYTYKA I ANALIZA DANYCH Zad. Z pewej partii włókie weły wylosowao dwie próbki włókie, a w każdej z ich zmierzoo średicę włókie różymi metodami. Otrzymao astępujące wyiki: I próbka: 50; średia średica
Bardziej szczegółowoJak obliczać podstawowe wskaźniki statystyczne?
Jak obliczać podstawowe wskaźiki statystycze? Przeprowadzoe egzamiy zewętrze dostarczają iformacji o tym, jak ucziowie w poszczególych latach opaowali umiejętości i wiadomości określoe w stadardach wymagań
Bardziej szczegółowoFinanse. cov. * i. 1. Premia za ryzyko. 2. Wskaźnik Treynora. 3. Wskaźnik Jensena
Finanse 1. Premia za ryzyko PR r m r f. Wskaźnik Treynora T r r f 3. Wskaźnik Jensena r [ rf ( rm rf ] 4. Porfel o minimalnej wariancji (ile procen danej spółki powinno znaleźć się w porfelu w a w cov,
Bardziej szczegółowoESTYMACJA KRZYWEJ DOCHODOWOŚCI STÓP PROCENTOWYCH DLA POLSKI
METODY ILOŚCIOWE W BADANIACH EKONOMICZNYCH Tom XIII/3, 202, sr. 253 26 ESTYMACJA KRZYWEJ DOCHODOWOŚCI STÓP PROCENTOWYCH DLA POLSKI Adam Waszkowski Kaedra Ekonomiki Rolnicwa i Międzynarodowych Sosunków
Bardziej szczegółowoTransakcje insiderów a ceny akcji spółek notowanych na Giełdzie Papierów Wartościowych w Warszawie S.A.
Agaa Srzelczyk Transakcje insiderów a ceny akcji spółek noowanych na Giełdzie Papierów Warościowych w Warszawie S.A. Wsęp Inwesorzy oczekują od każdej noowanej na Giełdzie Papierów Warościowych spółki
Bardziej szczegółowoSYSTEM OCENY STANU NAWIERZCHNI SOSN ZASADY POMIARU I OCENY STANU RÓWNOŚCI PODŁUŻNEJ NAWIERZCHNI BITUMICZNYCH W SYSTEMIE OCENY STANU NAWIERZCHNI SOSN
ZAŁĄCZNIK B GENERALNA DYREKCJA DRÓG PUBLICZNYCH Biuro Studiów Sieci Drogowej SYSTEM OCENY STANU NAWIERZCHNI SOSN WYTYCZNE STOSOWANIA - ZAŁĄCZNIK B ZASADY POMIARU I OCENY STANU RÓWNOŚCI PODŁUŻNEJ NAWIERZCHNI
Bardziej szczegółowoSzacowanie składki w ubezpieczeniu od ryzyka niesamodzielności
Skłaki w ubezpieczeiu o ryzyka iesamozielości EDYTA SIDOR-BANASZEK Szacowaie skłaki w ubezpieczeiu o ryzyka iesamozielości Kalkulacja skłaki w ubezpieczeiach jes barzo ważym zagaieiem związaym z maemayką
Bardziej szczegółowoSygnały pojęcie i klasyfikacja, metody opisu.
Sygały pojęcie i klasyfikacja, meody opisu. Iformacja przekazywaa jes za pośredicwem sygałów, kóre przeoszą eergię. Sygał jes o fukcja czasowa dowolej wielkości o charakerze eergeyczym, w kórym moża wyróżić
Bardziej szczegółowoWYDZIAŁ ELEKTRYCZNY POLITECHNIKI WARSZAWSKIEJ INSTYTUT ELEKTROENERGETYKI ZAKŁAD ELEKTROWNI I GOSPODARKI ELEKTROENERGETYCZNEJ
WYDZIAŁ ELEKTRYCZNY POLITECHNIKI WARSZAWSKIEJ INSTYTUT ELEKTROENERGETYKI ZAKŁAD ELEKTROWNI I GOSPODARKI ELEKTROENERGETYCZNEJ LABORATORIUM RACHUNEK EKONOMICZNY W ELEKTROENERGETYCE INSTRUKCJA DO ĆWICZENIA
Bardziej szczegółowoAnaliza opłacalności inwestycji logistycznej Wyszczególnienie
inwesycji logisycznej Wyszczególnienie Laa Dane w ys. zł 2 3 4 5 6 7 8 Przedsięwzięcie I Program rozwoju łańcucha (kanału) dysrybucji przewiduje realizację inwesycji cenrum dysrybucyjnego. Do oceny przyjęo
Bardziej szczegółowoZerowe stopy procentowe nie muszą być dobrą odpowiedzią na kryzys Andrzej Rzońca NBP, SGH, FOR
Zerowe sopy procenowe nie muszą być dobrą odpowiedzią na kryzys Andrzej Rzońca NBP, SGH, FOR 111 seminarium BRE-CASE Warszaw awa, 25 lisopada 21 Plan Wprowadzenie Hipoezy I, II, III i IV Próba (zgrubnej)
Bardziej szczegółowoStrategie finansowe przedsiębiorstwa
Strategie fiasowe przedsiębiorstwa Grzegorz Michalski 2 Różice między fiasami a rachukowością Rachukowość to opowiadaie [sprawozdaie] JAK BYŁO i JAK JEST Fiase zajmują się Obecą oceą tego co BĘDZIE w PRZYSZŁOŚCI
Bardziej szczegółowoPo silnych i jak najbardziej uzasadnionych obawach o stan
9:00 - Z coraz większą uwagą ryki przyglądają się posuięciom chińskich władz moetarych w kotekście zarządzaia swoimi rezerwami walutowymi. Ostatia odsłoa statystyk pokazuje 111% wzrost zwiększeia zaagażowaia
Bardziej szczegółowoStała potencjalnego wzrostu w rachunku kapitału ludzkiego
252 Dr Wojciech Kozioł Kaedra Rachunkowości Uniwersye Ekonomiczny w Krakowie Sała poencjalnego wzrosu w rachunku kapiału ludzkiego WSTĘP Prowadzone do ej pory badania naukowe wskazują, że poencjał kapiału
Bardziej szczegółowoGretl konstruowanie pętli Symulacje Monte Carlo (MC)
Grel kosruowaie pęli Symulacje Moe Carlo (MC) W Grelu, aby przyspieszyć pracę, wykoać iesadardową aalizę (ie do wyklikaia ) możliwe jes użycie pęli. Pęle realizuje komeda loop, kóra przyjmuje zesaw iych
Bardziej szczegółowoJarosław Wróblewski Analiza Matematyczna 1A, zima 2012/13. Ciągi.
Jarosław Wróblewski Aaliza Matematycza 1A, zima 2012/13 Ciągi. Ćwiczeia 5.11.2012: zad. 140-173 Kolokwium r 5, 6.11.2012: materiał z zad. 1-173 Ćwiczeia 12.11.2012: zad. 174-190 13.11.2012: zajęcia czwartkowe
Bardziej szczegółowoZeszyty naukowe nr 9
Zeszyty aukowe r 9 Wyższej Szkoły Ekoomiczej w Bochi 2011 Piotr Fijałkowski Model zależości otowań giełdowych a przykładzie otowań ołowiu i spółki Orzeł Biały S.A. Streszczeie Niiejsza praca opisuje próbę
Bardziej szczegółowoAnaliza metod oceny efektywności inwestycji rzeczowych**
Ekonomia Menedżerska 2009, nr 6, s. 119 128 Marek Łukasz Michalski* Analiza meod oceny efekywności inwesycji rzeczowych** 1. Wsęp Podsawowymi celami przedsiębiorswa w długim okresie jes rozwój i osiąganie
Bardziej szczegółowoDYNAMICZNE MODELE EKONOMETRYCZNE
DYNAMICZNE MODEE EKONOMETRYCZNE X Ogólnopolskie Seminarium Naukowe, 4 6 września 007 w Toruniu Kaedra Ekonomerii i Saysyki, Uniwersye Mikołaja Kopernika w Toruniu Joanna Małgorzaa andmesser Szkoła Główna
Bardziej szczegółowoZESZYTY NAUKOWE POLITECHNIKI GDAŃSKIEJ
ZESZYTY NAUKOWE POLITECHNIKI GDAŃSKIEJ Nr 573 Ekoomia XXXIX 2001 BŁAŻEJ PRUSAK Katedra Ekoomii i Zarządzaia Przedsiębiorstwem METODY OCENY PROJEKTÓW INWESTYCYJNYCH Celem artykułu jest przedstawieie metod
Bardziej szczegółowoMATEMATYKA wykład 1. Ciągi. Pierwsze 2 ciągi są rosnące (do nieskończoności), zaś 3-i ciąg jest zbieŝny do zera. co oznaczamy przez
MATEMATYKA wkład Ciągi,, 2, 3, 4,,, 3, 5, 7, 9,,,,,,,,, są przkładami ciągów 2 4 6 8 Pierwsze 2 ciągi są rosące (do ieskończoości), zaś 3-i ciąg jes zbieŝ do zera co ozaczam przez lim a ch 2-óch ciągów,
Bardziej szczegółowoRACHUNEK EFEKTYWNOŚCI INWESTYCJI METODY ZŁOŻONE DYNAMICZNE
RACHUNEK EFEKTYWNOŚCI INWESTYCJI METODY ZŁOŻONE DYNAMICZNE PYTANIA KONTROLNE Czym charakeryzują się wskaźniki saycznej meody oceny projeku inwesycyjnego Dla kórego wskaźnika wyliczamy średnią księgową
Bardziej szczegółowoBADANIA DOCHODU I RYZYKA INWESTYCJI
StatSoft Polska, tel. () 484300, (60) 445, ifo@statsoft.pl, www.statsoft.pl BADANIA DOCHODU I RYZYKA INWESTYCJI ZA POMOCĄ ANALIZY ROZKŁADÓW Agieszka Pasztyła Akademia Ekoomicza w Krakowie, Katedra Statystyki;
Bardziej szczegółowoEksploracja danych. KLASYFIKACJA I REGRESJA cz. 1. Wojciech Waloszek. Teresa Zawadzka.
Eksploracja danych KLASYFIKACJA I REGRESJA cz. 1 Wojciech Waloszek wowal@ei.pg.gda.pl Teresa Zawadzka egra@ei.pg.gda.pl Kaedra Inżyrii Oprogramowania Wydział Elekroniki, Telekomunikacji i Informayki Poliechnika
Bardziej szczegółowoProjekt z dnia 24.05.2012 r. Wersja 0.5 ROZPORZĄDZENIE MINISTRA GOSPODARKI 1) z dnia..
Projekt z dia 24.05.2012 r. Wersja 0.5 ROZPORZĄDZENIE MINISTRA GOSPODARKI 1) z dia.. w sprawie szczegółowego zakresu obowiązku uzyskaia i przedstawieia do umorzeia świadectw efektywości eergetyczej i uiszczaia
Bardziej szczegółowoStruktura sektorowa finansowania wydatków na B+R w krajach strefy euro
Rozdział i. Srukura sekorowa finansowania wydaków na B+R w krajach srefy euro Rober W. Włodarczyk 1 Sreszczenie W arykule podjęo próbę oceny srukury sekorowej (sekor przedsiębiorsw, sekor rządowy, sekor
Bardziej szczegółowoSTATYSTYKA OPISOWA WYKŁAD 1 i 2
STATYSTYKA OPISOWA WYKŁAD i 2 Literatura: Marek Cieciura, Jausz Zacharski, Metody probabilistycze w ujęciu praktyczym, L. Kowalski, Statystyka, 2005 2 Statystyka to dyscyplia aukowa, której zadaiem jest
Bardziej szczegółowoMateriał pomocniczy dla nauczycieli kształcących w zawodzieb!
Projekt wsp,ł.iasoway ze 4rodk,w Uii Europejskiej w ramach Europejskiego Fuduszu Społeczego Materiał pomociczy dla auczycieli kształcących w zawodzieb "#$%&'( ")*+,"+(' -'#.,('#. przygotoway w ramach projektu
Bardziej szczegółowo40:5. 40:5 = 500000υ5 5p 40, 40:5 = 500000 5p 40.
Portfele polis Poieważ składka jest ustalaa jako wartość oczekiwaa rzeczywistego, losowego kosztu ubezpieczeia, więc jest tym bliższa średiej wydatków im większa jest liczba ubezpieczoych Polisy grupuje
Bardziej szczegółowoOeconomiA copernicana. Małgorzata Madrak-Grochowska, Mirosława Żurek Uniwersytet Mikołaja Kopernika w Toruniu
OeconomiA copernicana 2011 Nr 4 Małgorzaa Madrak-Grochowska, Mirosława Żurek Uniwersye Mikołaja Kopernika w Toruniu TESTOWANIE PRZYCZYNOWOŚCI W WARIANCJI MIĘDZY WYBRANYMI INDEKSAMI RYNKÓW AKCJI NA ŚWIECIE
Bardziej szczegółowoAnaliza i Zarządzanie Portfelem cz. 6 R = Ocena wyników zarządzania portfelem. Pomiar wyników zarządzania portfelem. Dr Katarzyna Kuziak
Ocena wyników zarządzania porelem Analiza i Zarządzanie Porelem cz. 6 Dr Kaarzyna Kuziak Eapy oceny wyników zarządzania porelem: - (porolio perormance measuremen) - Przypisanie wyników zarządzania porelem
Bardziej szczegółowot - kwantyl rozkładu t-studenta rzędu p o f stopniach swobody
ZJAZD ANALIZA DANYCH CIĄGŁYCH ramach zajęć będą badae próbki pochodzące z poplacji w kórych badaa cecha ma rozkład ormaly N(μ σ). Na zajęciach będą: - wyzaczae przedziały fości dla warości średiej i wariacji
Bardziej szczegółowoJak skutecznie reklamować towary konsumpcyjne
K Stowarzyszeie Kosumetów Polskich Jak skuteczie reklamować towary kosumpcyje HALO, KONSUMENT! Chcesz pozać swoje praw a? Szukasz pomoc y? ZADZWOŃ DO INFOLINII KONSUMENCKIEJ BEZPŁATNY TELEFON 0 800 800
Bardziej szczegółowoPODSTAWY MATEMATYKI FINANSOWEJ
PODSTAWY MATEMATYKI INANSOWEJ WZORY I POJĘCIA PODSTAWOWE ODSETKI, A STOPA PROCENTOWA KREDYTU (5) ODSETKI OD KREDYTU KWOTA KREDYTU R R- rocza stopa oprocetowaia kredytu t - okres trwaia kredytu w diach
Bardziej szczegółowoBezrobocie. wysiłek. krzywa wysiłku pracownika E * płaca realna. w/p *
dr Barłomiej Rokicki Bezrobocie Jedym z główych powodów, dla kórych a ryku pracy obserwujemy poziom bezrobocia wyższy od auralego (czyli akiego, kórego zasadiczo ie da się obiżyć) jes o, iż płace wyzaczae
Bardziej szczegółowoEURPLN. 3 opór 4,0600 2 opór 4,0200 1 opór 4,0000. 1 wsparcie 3,9600 2 wsparcie 3,9400 3 wsparcie - 3,9000
9:00- Rekordowo wysokie cey obligacji iemieckich, historyczie sily je, zyskujący amerykański dolar i szwajcarski frak są doskoałą ilustracją zjawiska odpływu kapitału od ryzykowych Iwestorzy ie mogą się
Bardziej szczegółowoMatematyka ubezpieczeń majątkowych r. ma złożony rozkład Poissona. W tabeli poniżej podano rozkład prawdopodobieństwa ( )
Zadanie. Zmienna losowa: X = Y +... + Y N ma złożony rozkład Poissona. W abeli poniżej podano rozkład prawdopodobieńswa składnika sumy Y. W ejże abeli podano akże obliczone dla k = 0... 4 prawdopodobieńswa
Bardziej szczegółowoi 0,T F T F 0 Zatem: oprocentowanie proste (kapitalizacja na koniec okresu umownego 0;N, tj. w momencie t N : F t F 0 t 0;N, F 0
Maemayka finansowa i ubezpieczeniowa - 1 Sopy procenowe i dyskonowe 1. Sopa procenowa (sopa zwrou, sopa zysku) (Ineres Rae). Niech: F - kapiał wypoŝyczony (zainwesowany) w momencie, F T - kapiał zwrócony
Bardziej szczegółowokapitał trwały środki obrotowe
Obliczeia ekoomicze i ocea przesięwzięć iwesycyjych oraz racjoalizujących użykowaie eergii (J. Paska). Posawowe pojęcia rachuku ekoomiczego w elekroechice Całkowie akłay iwesycyje (wyaki kapiałowe - capial
Bardziej szczegółowoPrognozowanie średniego miesięcznego kursu kupna USD
Prognozowanie średniego miesięcznego kursu kupna USD Kaarzyna Halicka Poliechnika Białosocka, Wydział Zarządzania, Kaedra Informayki Gospodarczej i Logisyki, e-mail: k.halicka@pb.edu.pl Jusyna Godlewska
Bardziej szczegółowoMINIMALIZACJA PUSTYCH PRZEBIEGÓW PRZEZ ŚRODKI TRANSPORTU
Przedmiot: Iformatyka w logistyce Forma: Laboratorium Temat: Zadaie 2. Automatyzacja obsługi usług logistyczych z wykorzystaiem zaawasowaych fukcji oprogramowaia Excel. Miimalizacja pustych przebiegów
Bardziej szczegółowoInwestycje. MPK = R/P = uc (1) gdzie uc - realny koszt pozyskania kapitału. Przyjmując, że funkcja produkcji ma postać Cobba-Douglasa otrzymamy: (3)
Dr Barłomij Rokicki Ćwiczia z Makrokoomii II Iwsycj Iwsycj są ym składikim PB, kóry wykazuj ajwiększą skłoość do flukuacji czyli wahań. Spadk popyu a dobra i usługi jaki js obsrwoway podczas rcsji zwykl
Bardziej szczegółowoEuropejska opcja kupna akcji calloption
Europejska opcja kupna akcji callopion Nabywca holder: prawo kupna long posiion jednej akcji w okresie epiraiondae po cenie wykonania eercise price K w zamian za opłaę C Wysawca underwrier: obowiązek liabiliy
Bardziej szczegółowoPOLITECHNIKA OPOLSKA
POLITCHIKA OPOLSKA ISTYTUT AUTOMATYKI I IFOMATYKI LABOATOIUM MTOLOII LKTOICZJ 7. KOMPSATOY U P U. KOMPSATOY APIĘCIA STAŁO.. Wstęp... Zasada pomiaru metodą kompesacyją. Metoda kompesacyja pomiaru apięcia
Bardziej szczegółowoSpis treści Przedmowa... 4 Wykaz niektórych oznaczeń... 5 1.,, Liczby losowe"... 6 2. Generatory liczb losowych o rozkładzie równomiernym... 8 2.1.
Spis reści Przedmowa... 4 Wykaz iekórych ozaczeń... 5.,, Liczby losowe"... 6. Geeraory liczb losowych o rozkładzie rówomierym... 8.. Wprowadzeie... 8.. Geeraory liiowe... 0... Opis... 0... Okres geeraora.....3.
Bardziej szczegółowoRachunek prawdopodobieństwa i statystyka W12: Statystyczna analiza danych jakościowych. Dr Anna ADRIAN Paw B5, pok 407 adan@agh.edu.
Rachuek prawdopodobieństwa i statystyka W12: Statystycza aaliza daych jakościowych Dr Aa ADRIAN Paw B5, pok 407 ada@agh.edu.pl Wprowadzeie Rozróżia się dwa typy daych jakościowych: Nomiale jeśli opisują
Bardziej szczegółowoParytet stóp procentowych a premia za ryzyko na przykładzie kursu EURUSD
Parye sóp procenowych a premia za ryzyko na przykładzie kursu EURUD Marcin Gajewski Uniwersye Łódzki 4.12.2008 Parye sóp procenowych a premia za ryzyko na przykładzie kursu EURUD Niezabazpieczony UIP)
Bardziej szczegółowoSTATYSTYCZNA OCENA WYNIKÓW POMIARÓW.
Statytycza ocea wyików pomiaru STATYSTYCZNA OCENA WYNIKÓW POMIARÓW CEL ĆWICZENIA Celem ćwiczeia jet: uświadomieie tudetom, że każdy wyik pomiaru obarczoy jet błędem o ie zawze zaej przyczyie i wartości,
Bardziej szczegółowoWykład 5. Kryzysy walutowe. Plan wykładu. 1. Spekulacje walutowe 2. Kryzysy I generacji 3. Kryzysy II generacji 4. Kryzysy III generacji
Wykład 5 Kryzysy waluowe Plan wykładu 1. Spekulacje waluowe 2. Kryzysy I generacji 3. Kryzysy II generacji 4. Kryzysy III generacji 1 1. Spekulacje waluowe 1/9 Kryzys waluowy: Spekulacyjny aak na warość
Bardziej szczegółowoWYGRYWAJ NAGRODY z KAN-therm
Regulami Kokursu I. POSTANOWIENIA OGÓLNE. 1. Regulami określa zasady KONKURSU p. Wygrywaj agrody z KAN-therm (dalej: Kokurs). 2. Orgaizatorem Kokursu jest KAN Sp. z o.o. z siedzibą w Białymstoku- Kleosiie,
Bardziej szczegółowoSPECYFIKACJA ISTOTNYCH WARUNKÓW ZAMÓWIENIA
SPECYFIKACJA ISTOTNYCH WARUNKÓW ZAMÓWIENIA 1. ZAMAWIAJĄCY TALEX S.A., ul. Karpia 27 d, 61 619 Pozań, e mail: cetrumit@talex.pl 2. INFORMACJE OGÓLNE 2.1. Talex S.A. zaprasza do udziału w postępowaiu przetargowym,
Bardziej szczegółowoJakie są zalety i wady tego rodzaju inwestycji?
Jakie są zalety i wady tego rodzaju inwestycji? Na Warszawskiej Giełdzie Papierów Wartościowych zadebiutował długo wyczekiwany na naszym rynku ETF. Ma on wiernie odwzorowywać zachowanie indeksu WIG20.
Bardziej szczegółowoAnaliza popytu na alkohol w Polsce z zastosowaniem modelu korekty błędem AIDS
Ekoomia Meedżerska 2011, r 10, s. 161 172 Jacek Wolak *, Grzegorz Pociejewski ** Aaliza popytu a alkohol w Polsce z zastosowaiem modelu korekty błędem AIDS 1. Wprowadzeie Okres trasformacji, zapoczątkoway
Bardziej szczegółowoMatematyka finansowa 20.03.2006 r. Komisja Egzaminacyjna dla Aktuariuszy. XXXVIII Egzamin dla Aktuariuszy z 20 marca 2006 r.
Komisja Egzaminacyjna dla Akuariuszy XXXVIII Egzamin dla Akuariuszy z 20 marca 2006 r. Część I Maemayka finansowa WERSJA TESTU A Imię i nazwisko osoby egzaminowanej:... Czas egzaminu: 100 minu 1 1. Ile
Bardziej szczegółowoWarszawa, dnia 5 czerwca 2017 r. Poz. 13 UCHWAŁA NR 29/2017 ZARZĄDU NARODOWEGO BANKU POLSKIEGO. z dnia 2 czerwca 2017 r.
DZIENNIK URZĘDOWY NARODOWEGO BANKU POLSKIEGO Warszawa, dnia 5 czerwca 2017 r. Poz. 13 UCHWAŁA NR 29/2017 ZARZĄDU NARODOWEGO BANKU POLSKIEGO z dnia 2 czerwca 2017 r. zmieniająca uchwałę w sprawie wprowadzenia
Bardziej szczegółowoAnaliza rynku projekt
Analiza rynku projek A. Układ projeku 1. Srona yułowa Tema Auor 2. Spis reści 3. Treść projeku 1 B. Treść projeku 1. Wsęp Po co? Na co? Dlaczego? Dlaczego robię badania? Jakimi meodami? Dla Kogo o jes
Bardziej szczegółowoBusiness Process Automation. Opłacalność inwestycji => <= Jak bank widzi kredytobiorcę
Busiess Process Automatio Opłacalość iwestycji =>
Bardziej szczegółowo1. Metoda zdyskontowanych przyszłych przepływów pieniężnych
Iwetta Budzik-Nowodzińska SZACOWANIE WARTOŚCI DOCHODOWEJ PRZEDSIĘBIORSTWA STUDIUM PRZYPADKU Wprowadzeie Dochodowe metody wycey wartości przedsiębiorstw są postrzegae, jako ajbardziej efektywe sposoby określaia
Bardziej szczegółowoma rozkład złożony Poissona z oczekiwaną liczbą szkód równą λ i rozkładem wartości pojedynczej szkody takim, że Pr( Y
Zadaie. Łącza wartość szkód z pewego ubezpieczeia W = Y + Y +... + YN ma rozkład złożoy Poissoa z oczekiwaą liczbą szkód rówą λ i rozkładem wartości pojedyczej szkody takim, że ( Y { 0,,,3,... }) =. Niech:
Bardziej szczegółowo3. Tworzenie próby, błąd przypadkowy (próbkowania) 5. Błąd standardowy średniej arytmetycznej
PODSTAWY STATYSTYKI 1. Teoria prawdopodobieństwa i elemety kombiatoryki 2. Zmiee losowe i ich rozkłady 3. Populacje i próby daych, estymacja parametrów 4. Testowaie hipotez 5. Testy parametrycze 6. Testy
Bardziej szczegółowo