Aleksandra Rabczyńska Uniwersytet Ekonomiczny we Wrocławiu Zarządzanie ryzykiem w tworzeniu wartości na przykładzie przedsiębiorstwa z branży wydobywczej Working paper JEL Classification: A10 Słowa kluczowe: zarządzanie wartością przedsiębiorstwa, ryzyko walutowe, instrumenty pochodne Streszczenie: Poniższy raport przedstawia wybrane strategie zarządzania ryzykiem walutowym w tworzeniu wartości przedsiębiorstwa przy wykorzystaniu instrumentów pochodnych. W pracy zaprezentowane zostały przykładowe przepływy środków pieniężnych oraz należności w przypadku zastosowaniu derywatów bądź też braku zabezpieczenia.
WSTĘP Analizowane przedsiębiorstwo w 2011 roku uzyskało 75,76 % swoich przychodów ze sprzedaży poza granicami kraju. Ponadto jednostka jest także znaczącym importerem. W wyniku tego spółka w wysokim stopniu narażona jest na ryzyko walutowe. W celu ograniczenia ewentualnych strat, przedsiębiorstwo zdecydowało się na skorzystanie z instrumentów pochodnych w postaci kontraktów terminowych oraz opcji. Wybrane instrumenty ograniczają ryzyko systemowe determinowane przez warunki zewnętrzne, tj. zmiana stopy procentowej bądź podatkowej czy też inflacji 1. 2011 2010 przychody ze sprzedaży [tys.] 22 594 545 17 292 590 w tym w kraju: 5 845 795 4 970 620 w tym zagranicą: 16 748 750 12 321 970 Tab. 1 Struktura przychodów ze sprzedaży analizowanego przedsiębiorstwa. Źródło: dane ze sprawozdań rocznych spółki Rok 2010 Analizowane przedsiębiorstwo eksportuje towary do Niemiec o wartości 9 000 000. Dzień płatności 26 maj 2010, data dzisiejsza 03 kwiecień 2010. (Przykład zarządzania przepływem środków pieniężnych - należności). Strategia I Zabezpieczenie przed spadkiem kursu EUR/PLN poprzez kupno opcji sprzedaży. Data zapłaty za fakturę i wykonania kontraktu jest taka sama. Założenia : Kurs wykonania opcji (EUR/PLN) - 4,00 Premia opcyjna 0,16 zł Ilość opcji 9 000 000 1 K. Jajuga, T. Jajuga, Inwestycje, instrumenty finansowe, aktywa niefinansowe, ryzyko finansowe, inżynieria finansowa, PWN, Warszawa 2012 1 S t r o n a
Koszt zawarcia transakcji zabezpieczającej - 1 440 000 zł W sytuacji braku zabezpieczenia : kurs na rynku w dniu płatności EUR/PLN Tab. 2 Dane hipotetyczne przepływ środków pieniężnych (należności) [zł.] 3,5 31 500 000,00 4 36 000 000,00 4,5 40 500 000,00 Profil wypłat z opcji sprzedaży: kurs na rynku w dniu płatności EUR/PLN przychody finansowe z opcji [zł] 3,5 4 500 000,00 4 0,00 4,5 0,00 Tab. 3 Rozliczenie opcji. Źródło: obliczenia własne na podstawie K. Jajuga op. cit. 40 000 000,00 35 000 000,00 30 000 000,00 3,5 4 4,5 Rys. 1 Rozliczenie opcji. Źródło : K. Jajuga op. cit. scenariusz pesymistyczny neutralny optymistyczny kurs na rynku w dniu płatności EUR/PLN 3,5 4 4,5 Przepływy pieniężne z tytułu eksportu towarów 31 500 000,00 36 000 000,00 40 500 000,00 Przychody finansowe (rozliczenie opcji) 4 500 000,00 0,00 0,00 Koszty finansowe (premia opcyjna) -1 440 000,00-1 440 000,00-1 440 000,00 Wynik netto 34 560 000,00 34 560 000,00 39 060 000,00 Tab. 4 Przepływy pieniężne w przypadku zastosowania opcji. Źródło : obliczenia własne na podstawie K. Jajuga op. cit. Reasumując powyższe obliczenia w sytuacji gdy na rynku w dniu płatności faktury kurs EUR/PLN wynosi 3,5 przedsiębiorstwo dzięki zabezpieczeniu uzyskuje dodatkowy przychód w wysokości 3 060 tys. zł. W przypadku kursu 4,00 bądź 4,5 opcja nie jest 2 S t r o n a
realizowana, w takiej sytuacji przychód przedsiębiorstwa jest pomniejszony o premię opcyjną. Strategia II Zabezpieczenie przed spadkiem kursu EUR/PLN poprzez kupno kontraktu terminowego forward. Data zapłaty za fakturę i wykonania kontraktu jest taka sama. Kurs wykonania EUR/ PLN 4,00. kurs na rynku w dniu płatności EUR/PLN przychody/koszty finansowe z kontraktu [zł] 3,5 4 500 000,00 4 0,00 4,5-4 500 000,00 Tab. 5 Rozliczenie forwardu. Źródło: obliczenia własne na podst. K. Jajuga op. cit. scenariusz pesymistyczny neutralny optymistyczny kurs na rynku w dniu płatności EUR/PLN 3,5 4 4,5 Przepływy z tytułu sprzedaży - eksportu 31 500 000,00 36 000 000,00 40 500 000,00 Przychody finansowe 4 500 000,00 0,00 0,00 Koszty finansowe 0,00 0,00-4 500 000,00 Wynik netto 36 000 000,00 36 000 000,00 36 000 000,00 Tab. 6 Przepływy pieniężne w przypadku zastosowania kontraktu. Źródło : obliczenia własne na podst. K. Jajuga op. cit. Z powyższych tabel wynika, iż w przypadkach zastosowania kontraktu saldo całej operacji będzie identyczne w przypadku zarówno wzrostu, spadku jak i braku zmian w wysokości kursu walutowego. Strategia ta pozwala przedsiębiorstwu na precyzyjne ustalenie stanu należności spółki. Rok 2011 Przedsiębiorstwo zakupiło 20 sztuk koparek, o łącznej wartości 800 000. Dzień płatności 26 maj 2011, data dzisiejsza 03 kwiecień 2011. (Przykład zarządzania przepływem środków pieniężnych). 3 S t r o n a
Strategia Zabezpieczenie przed wzrostem kursu EUR/PLN poprzez kupno opcji kupna. Data zapłaty za fakturę i wykonania kontraktu jest taka sama. Założenia : Kurs wykonania opcji (EUR/PLN) - 4,00 Premia opcyjna 0,28 zł Ilość opcji 800 000 Koszt zawarcia transakcji zabezpieczającej - 224 000 zł W przypadku braku zabezpieczenia : kurs na rynku w dniu płatności EUR/PLN przepływ środków pieniężnych (zobowiązania) 3,5-2 800 000,00 4-3 200 000,00 4,5-3 600 000,00 Tab. 7 Dane hipotetyczne Profil wypłat z opcji kupna: kurs na rynku w dniu płatności EUR/PLN przychody finansowe z opcji [zł] 3,5 0,00 4 0,00 4,5 400 000,00 Tab. 8 Rozliczenie opcji. Źródło: obliczenia własne na podstawie K. Jajuga op. cit. 600 000,00 400 000,00 200 000,00 0,00 3,5 4 4,5 Rys. 2 Rozliczenie opcji. Źródło : K. Jajuga op. cit. 4 S t r o n a
scenariusz optymistyczny neutralny pesymistyczny kurs na rynku w dniu płatności 3,5 4 4,5 EUR/PLN Koszty operacyjne -2 800 000,00-3 200 000,00-3 600 000,00 Przychody finansowe (rozliczenie opcji) 0 0 400 000,00 Koszty finansowe (premia) -224 000,00-224 000,00-224 000,00 Wynik netto -3 024 000,00-3 424 000,00-3 424 000,00 Rys. 3 Przepływy pieniężne w przypadku zastosowania opcji. Źródło : obliczenia własne na podstawie K. Jajuga op. cit. Reasumując powyższe obliczenia w sytuacji gdy na rynku w dniu płatności faktury kurs EUR/PLN wynosi 4,5 analizowane przedsiębiorstwo dzięki zabezpieczeniu uzyskuje przychód. W przypadku kursu 4,00 bądź 3,5 opcja nie jest realizowana, w takiej sytuacji przedsiębiorstwo ponosi koszt w wysokości premii opcyjnej. Podsumowanie Podsumowując, z powodu znaczącej ilości zawieranych przez analizowane przedsiębiorstwo transakcji zagranicznych jest ono w istotnym stopniu narażone na ryzyko walutowe. W wyniku tego najlepszym sposobem na ograniczenie tego ryzyka i zwiększenie wartości przedsiębiorstwa jest zastosowanie instrumentów pochodnych takich jak opcje bądź też kontrakty forward. Przychody osiągane w euro bez zabezpieczenia w postaci kontraktów terminowych są zmienne i zależne od kursu walutowego. Przychody z eksportu przy zastosowaniu np. kontraktów forward są stałe i zagwarantowane dzięki czemu spółka może zakładać plany sprzedażowe oraz nie obawiać się znaczących zmian na rynku walutowym 2. 2 J. Mazurek, RYZYKO WALUTOWE, http://globaleconomy.pl/content/view/2283/6/ z dnia 03.04.2013 5 S t r o n a
Bibliografia 1. Borkowski P, Ryzyko w działalności przedsiębiorstw, Wydawnictwo Uniwersytetu Gdańskiego, Gdańsk 2008. 2. Dudycz T., Zarządzanie wartością przedsiębiorstwa, Polskie Wydawnictwo Ekonomiczne, Warszawa 2005. 3. Duliniec A., Finansowanie przedsiębiorstwa, strategie i instrumenty, Polskie Wydawnictwo Ekonomiczne PWE, Warszawa 2011. 4. Huterska A., Kredytowe instrumenty pochodne w zarządzaniu ryzykiem kredytowym, CeDeWu, Warszawa 2010. 5. Jajuga K., Jajuga T., Inwestycje, instrumenty finansowe, aktywa niefinansowe, ryzyko finansowe, inżynieria finansowa, PWN, Warszawa 2012 6. Kalinowski M., Zarządzanie ryzykiem walutowym w przedsiębiorstwie, CeDeWu, Warszawa 2007 7. Meniów D., Ochędzan G, Wilimowska Z., Instrumenty zabezpieczające w transakcjach walutowych, AJG, Bydgoszcz 2003. 8. Michalski G., Factoring and the Firm Value (May 17, 2008). FACTA UNIVERSITATIS Series: Economics and Organization, Vol. 5, No. 1, pp. 31-38, 2008. Available at SSRN: http://ssrn.com/abstract=1844306 9. Michalski G., Płynność finansowa w małych i średnich przedsiębiorstwach, PWN, 2005 10. Michalski G., Podstawy Zarządzania Finansami Przedsiębiorstwa, Wydawnictwo Wyższej Szkoły Zarządzania, Wrocław 2004. 6 S t r o n a
11. Michalski G., Portfolio Management Approach in Trade Credit Decision Making, Romanian Journal of Economic Forecasting, 2007, Vol. 3, pp. 42-53, 2007. Available at SSRN: http://ssrn.com/abstract=1081269. 12. Michalski G., Value-based inventory management, Romanian Journal of Economic Forecasting 2008, 9, 1,. 13. Michalski G., Wprowadzenie do zarządzania finansami przedsiębiorstwa, C.H. Beck, Warszawa 2010. 14. Michalski G., Wprowadzenie do zarządzania finansami przedsiębiorstw, (Introduction to Entrepreneurial Financial Management), SSRN: http://ssrn.com/abstract=1934041 or http://dx.doi.org/10.2139/ssrn.1934041 15. Michalski G., Strategiczne zarządzanie płynnością finansową w przedsiębiorstwie, CeDeWu, Warszawa 2010. 16. Michalski G., Strategie finansowe przedsiębiorstw, ODDK Gdańsk 2009. 17. Nita B., Metody wyceny i kształtowania wartości przedsiębiorstwa, PWE Warszawa 2007. 18. Pluta W., Budżetowanie kapitałów, PWE, Warszawa 2000. 19. Taylor F., Rynki i opcje walutowe: rozwój, struktura, transakcje, Oficyna Ekonomiczna, Kraków 2000. 20. Urbanowska-Sojkin E., Ryzyko w wyborach strategicznych w przedsiębiorstwach, Polskie Wydawnictwo Ekonomiczne, Warszawa 2013. 21. Zarzecki D., Zarządzanie finansami - zarządzanie ryzykiem i kreowanie wartości. T. 1 i 2: Wydział Nauk Ekonomicznych i Zarządzania Uniwersytetu Szczecińskiego, Szczecin 2007. 22. EMIS 23. Monitor Polski B 7 S t r o n a