Komentarz poranny. piątek, 23 grudnia 2016 opracowanie cykliczne. Rynek akcji, Polska Departament Analiz: Informacje ze spółek i sektorów

Transkrypt

1 piątek, 23 grudnia 2016 opracowanie cykliczne Komentarz poranny Rynek akcji, Polska Departament Analiz: Michał Marczak Kamil Kliszcz Jakub Szkopek Michał Konarski Paweł Szpigiel Piotr Bogusz Piotr Zybała DJIA ,9-0,12% FTSE ,7 +0,32% Miedź (LME) 5 518,0 +0,24% S&P ,0-0,19% WIG ,7 +0,82% Ropa (Brent) 54,20 +0,67% NASDAQ 5 447,4-0,44% BUX ,9-0,20% USD/PLN 4, ,09% DAX ,1-0,11% PX 917,5-0,00% EUR/PLN 4, ,22% CAC ,6 +0,02% PLBonds10 3,440 +0,01% EUR/USD 1, ,12% Informacje ze spółek i sektorów Kruk Trzymaj z dn Cena docelowa: 211,44 PLN Kruk wygrał przetarg na zakup portfela wierzytelności na rynku włoskim Kruk poinformował, iż w dniu 22 grudnia 2016 roku jego spółka zależna ItaCaptal S.r.l. z siedzibą w Mediolanie wygrała na rynku włoskim przetarg na zakup portfela detalicznych niezabezpieczonych wierzytelności od Banca IFIS z siedzibą w Wenecji. Jego wartość nominalna wynosi ok. 750 mln EUR, tj. 3,3 mld PLN (według kursu średniego NBP). Transakcja wspiera realizację planów spółki w zakresie umacniania pozycji na wybranych rynkach zagranicznych. W ubiegłym tygodniu, Kruk w ramach prywatnej emisji akcji pozyskał 215 mln PLN, które zamierza przeznaczyć na rozwój grupy, szczególnie na dalszą budowę biznesu w Europie Zachodniej. (M. Konarski, M. Polańska) Lotos Redukuj z dn Cena docelowa: 36,27 PLN PKN Orlen Sprzedaj z dn Cena docelowa: 66,13 PLN CEZ Kupuj z dn Cena docelowa: 496,80 CZK Zmiany w składzie Rady Nadzorczej Nadzwyczajne Walne Zgromadzenie Lotosu odwołało Katarzynę Witkowską i Marię Sierpińską ze składu rady nadzorczej Lotosu, powołując w ich miejsce Piotra Ciacha i Adama Lewandowskiego. (K. Kliszcz) Kolejna transza odszkodowania w Unipetrolu Unipetrol poinformował, że otrzymał kolejną transzę odszkodowania za pożar w Litvinowie na kwotę 70 mln USD, co zostanie rozpoznane w wynikach za 4Q. Przypominamy, że dotychczas (do końca września) PKN otrzymał około 1 mld PLN w ramach dwóch transz odszkodowania, a w naszym modelu uwzględniamy jeszcze dodatkowy 1 mld PLN. (K. Kliszcz) CEZ kupuje farmy wiatrowe w Niemczech CEZ poinformował wczoraj pod koniec sesji o akwizycji 85 MW mocy w farmach wiatrowych w Niemczech, co powiększyło flotę koncernu w tym kraju do 100 MW (produkcja rzędu 210 GWh). Przejęte wiatraki korzystają z 20-letnich taryf gwarantowanych. Nie podano kwoty transakcji, ale można ją szacować na około 150 mln EUR. Spółka komunikowała od dłuższego czasu plany rozwoju w obszarze OZE w Europie Zachodniej. (K. Kliszcz) Reelekcja Prezesa Rada Nadzorcza koncernu zdecydowała o pozostawieniu na stanowisku Prezesa Daniela Benesa na kolejną 4-letnią kadencję. Przypominamy, że Daniel Benes objął stanowisko w 2011 roku. (K. Kliszcz) Enea Trzymaj z dn Cena docelowa: 8,81 PLN Feerum Finalizacja przejęcia Engie Polska jeszcze przed świętami? Według doniesień Parkietu jeszcze dzisiaj Enea poinformuje o przejęciu aktywów Engie Polska. Podobno oferta polskiego koncernu opiewa na 250 mln EUR. Nie znamy bieżących danych finansowych Engie i skali zadłużenia netto oraz szczegółów oferty Enei, tak więc na ten moment trudno komentować wpływ takiej transakcji na wycenę poznańskiego koncernu. Historycznie Engie Polska generowało około 0,3 mld PLN EBITDA, ale te wyniki z uwagi na spadek cen zielonych certyfikatów oraz niższą alokację CO 2 mogą być w kolejnych latach pod presją. (K. Kliszcz) Kontrakt na dostawę silosów do Tanzanii za 139,9 mln PLN Spółka poinformowała w komunikacie bieżącym o zawarciu umowy z National Food Reserve Agency z Tanzanii na wybudowanie pięciu kompleksów silosów zbożowych i obiektów magazynowych oraz rewitalizację już istniejących obiektów magazynowych. Łączna wartość umowy to 33,14 mln USD (139,93 mln PLN), a jej wykonanie ma nastąpić w ciągu 18 miesięcy po uzyskaniu wszystkich niezbędnych zgód i zezwoleń. Jak podano, wykonanie umowy zostanie w całości sfinansowane ze środków pochodzących z kredytu udzielonego przez rząd Rzeczypospolitej Polskiej na rzecz rządu Zjednoczonej Republiki Tanzanii na podstawie umowy z 28 września 2015 roku o udzieleniu kredytu w ramach pomocy wiązanej. Podpisana przez Feerum umowa wymaga akceptacji, w pierwszej kolejności, tanzańskiego rządu, a następnie - polskiego. Umowa z

2 kontrahentem tanzańskim jest największym wartościowo kontraktem zdobytym przez Spółkę w historii. Dla porównana, największa wartość obrotów Feerum miała miejsce w 2015 roku i wyniosła 109 mln PLN. Potencjał mocy produkcyjnych Feerum po rozbudowie i automatyzacji procesów produkcji wzrósł według naszych szacunków do około 200 mln PLN rocznie. Na ostatniej konferencji po wynikowej (po 3Q 16) Zarząd Feerum przedstawił, że portfel zamówień krajowych Spółki odbudowuje się, co pozwoli na poprawę r/r wyników finansowych począwszy od 1Q 17. Nowy zdobyty kontrakt pozwoli naszym zdaniem na jeszcze większą poprawę rezultatów w 2017 i 2018 roku. Według naszych wstępnych prognoz Feerum obecnie może być notowane na wskaźnikach P/E 17 9,6x (P/E 18 7,5x) oraz EV/EBITDA 17 5,4x (3,9x). Warto naszym zdaniem zwrócić uwagę na kurs USD/PLN w momencie podpisania kontraktu, co może się przełożyć na wyższą od zakładanej przez nas rentowność produkcji. (J. Szkopek) Grupa Kęty Trzymaj z dn Cena docelowa: 291,10 PLN Lokum Deweloper Prognoza wyników na 4Q 16 Zarząd Grupy Kety szacuje, że skonsolidowane przychody ze sprzedaży w 4Q 16 wyniosły 535 mln PLN i były o 2% r/r wyższe.. Zgodnie z szacunkami Zarządu najwyższą dynamikę w 4Q 16 osiągnął Segment Wyrobów Wyciskanych (ok. 30% r/r) oraz Segment Opakowań Giętkich (ok. 12% r/r). Sprzedaż Segmentu Systemów Aluminiowych będzie natomiast o ok. 4% r/r niższa ze względu na niższą sprzedaż usług budowlanych. Według szacunków Zarządu Spółki EBIT w 4Q 16 wzrośnie do ok. 58,0 mln PLN (+17% r/r), a EBITDA do ok. 86,0 mln PLN (wzrost o ok. 16% r/r). Saldo działalności finansowej w kwartale będzie miało wynik ujemny i wyniesie ok. 3 mln PLN (w 4Q 15 saldo wyniosło -4,2 mln PLN). W wynikach bieżącego kwartału zostanie uwzględnione 3 mln PLN aktywa na podatek odroczony z tyt. projektu realizowanego w specjalnej strefie ekonomicznej co podwyższy wynik tego okresu (w 4Q 15 było to 13 mln PLN). W efekcie skonsolidowany zysk netto 4Q 16 będzie o ok. 13% r/r niższy od wartości zeszłorocznych i wyniesie 45 mln PLN. Na koniec grudnia 2016 roku dług netto Grupy Kęty osiągnie szacunków wartość ok. 430 mln PLN (326,2 mln PLN na koniec 3Q 16). Szacunkowe wyniki za 4Q 16 implikują, że całoroczna prognoza Grupy Kęty z września zostanie zrealizowana, a odchylenie od zakładanych prognoz będzie nie większe niż 1,5%. Wyższe zadłużenie netto na koniec 4Q 16 wynika z wypłaty drugiej transzy dywidendy na poziomie 108,7 mln PLN. W efekcie zadłużenie netto do EBITDA na koniec 2016 roku wyniesie 1,1x. Na podstawie przedstawionych rezultatów można szacować, że przepływ gotówki z działalności operacyjnej był w 4Q 16 zbliżony do wypracowanego EBITDA. Przedstawione szacunki rezultatów odczytujemy neutralnie. (J. Szkopek) Możliwy wzrost obciążeń podatkowych Celem uporządkowania aktywów w Grupie Emitenta, podjęto decyzję o dokonaniu sprzedaży wybranych nieruchomości pomiędzy spółkami Grupy Emitenta. Sprzedaż następuje do tych spółek Grupy, które będą na ww. nieruchomościach przygotowywały kolejne inwestycje. Ponadto dokonano sprzedaży lokali mieszkalnych pozostałych z zakończonych inwestycji gotowych do jednej ze spółek Grupy, która zajmie się ich sprzedażą poza Grupę Emitenta (22 lokale mieszkalne przy ul. Drzewieckiego we Wrocławiu). Z uwagi na fakt, iż nieruchomości w księgach spółek Grupy Emitenta wyceniane są w wartości nabycia bądź wytworzenia, które są istotnie niższe od obecnej wartości rynkowej, występuje konieczność zawiązania aktywa z tytułu odroczonego podatku dochodowego w wysokości ok. 14 mln PLN. Ponadto w inwestycji Lokum Da Vinci stwierdzono, że koszt wytworzenia miejsc postojowych w halach garażowych w uśrednionej wysokości 54,3 tys. zł netto za szt. przewyższa wartość możliwą do uzyskania z ich sprzedaży i z tego względu konieczne jest dokonanie odpisu aktualizującego do wartości możliwej do uzyskania szacowanej średnio na ok. 12 tys. zł netto za szt., co wynikowo skutkować będzie odpisem w wysokości ok 13,4 mln PLN, oraz koniecznością utworzenia aktywa z tytułu odroczonego podatku dochodowego w wysokości ok. 2,6 mln zł. W wyniku przeglądu struktury organizacyjnej Grupy podjęto działania zmierzające do jej uproszczenia, celem obniżenia kosztów ogólnych Grupy Emitenta, usprawnienia działań biznesowych oraz terminowego wywiązywania się z obowiązków podatkowych w związku z ustawą z dnia 29 listopada 2016 r. o zmianie Ustawy o podatku dochodowym od osób fizycznych, ustawy o podatku dochodowym od osób prawnych oraz ustawy o zmianie ustawy - Ordynacja podatkowa oraz niektórych innych ustaw (w zakresie opodatkowania funduszy inwestycyjnych zamkniętych - FIZ). Zarząd Emitenta ocenia, że wyniki finansowe za 2016 r. nie powinny się różnić o więcej niż 10% od prognozowanych wartości. Zarząd Emitenta zwraca jednak uwagę, że zmiany w regulacjach prawnych oraz dokonywana zmiana struktury Grupy Emitenta spowodują, iż przyszłe skonsolidowane wyniki finansowe netto Grupy Emitenta mogą w większym stopniu odbiegać od skonsolidowanych wyników brutto Grupy Emitenta w porównaniu do lat ubiegłych z uwagi m.in. na pozycję podatku dochodowego w Lokum Holding 1 sp. z o.o. Powyższe zmiany w strukturze organizacyjnej lokum wydają się bezpośrednią reakcją na niekorzystne zmiany w przepisach podatkowych. Zgodnie z komentarzem spółki, nie powinny mieć istotnego wpływu na wyniki 2016 r. lecz mogą wpłynąć na wyższe opodatkowanie grupy w przyszłości, względem naszych wcześniejszych szacunków. Na naszych prognozach z 28 października spółka jest notowana na P/E 17=5,5x oraz P/E 18=4,4x (przy założeniu efektywnej stopy podatkowej w wysokości 6%). Zakładając efektywną stopę podatkową na poziomie 19% wskaźniki rosną odpowiednio do 6,5x na 2017 r. oraz 5,3x na 2018 r. Spółka pozostaje jedną z najtańszych w sektorze, choć samą informację oceniamy negatywnie. (P. Zybała) 2

3 Pozostałe wiadomości ze spółek Elektrotim Elektrotim zawarł umowę inwestycyjną, której przedmiotem jest ustalenie warunków transakcji nabycia 82 proc. udziałów w gdańskiej spółce Enamor System za 233,7 tys. zł. Tym samym uzupełni ofertę grupy o własne produkty informatyczne - podał Elektrotim w komunikacie. Erbud OTP Bank PZU Walne zgromadzenie Erbudu przegłosowało, by spółka przeznaczyła na wypłatę nadzwyczajnej dywidendy kwotę 14,99 mln zł, co stanowi 1,17 zł na akcję - poinformowała spółka w uchwałach po walnym. OTP Bank może ogłosić nowe przejęcie w styczniu 2017 roku. Nowa transakcja ma być sfinalizowana na rynku, na którym OTP Bank obecnie nie ma operacji. Agencja S&P w czwartkowym raporcie podtrzymała rating PZU na poziomie "A-", z perspektywą negatywną, i oczekuje, że Grupa PZU po transakcji nabycia pakietu akcji w Banku Pekao będzie w dalszym ciągu pomyślnie przechodzić hipotetyczny test warunków skrajnych w odniesieniu do zadłużenia krajowego w walucie obcej. Kalendarium spółek Środa, 28 grudnia 2016 Synthos Czwartek, 29 grudnia 2016 Echo Dzień wypłaty dywidendy 0,53 zł na akcję Dzień wypłaty pierwszej transzy dywidendy zaliczkowej 0,69 zł na akcję. Kalendarium makro Piątek, 23 grudnia 2016 Czas Region Dane Okres Prognoza Poprzednia wartość 08:45 Francja PKB (F) III kwartał 0,20% k/k; 1,10% r/r -0,10% k/k; 1,30% r/r 08:45 Francja Wydatki konsumentów Listopad -0,10% m/m; 2,40% r/r 0,90% m/m; 1,50% r/r 10:30 UK Inwestycje w biznesie (F) III kwartał -1,00% k/k; -0,80% r/r 10:30 UK Bilans obrotów kapitałowych III kwartał -293 mln 10:30 UK Bilans obrotów bieżących III kwartał -27,50 mld -28,68 mld 10:30 UK PKB III kwartał 0,50% k/k; 2,30% r/r 0,70% k/k; 2,10% r/r 13:00 Niemcy GfK Indeks zaufania konsumentów Styczeń 9,87 9,80 16:00 USA Sprzedaż nowych domów Listopad 576 tys. 563 tys. 16:00 USA Indeks zaufania konsumentów Uniwersytetu Michigan Grudzień 98,00 93,80 Polska Stopa bezrobocia Listopad 8,20% Poniedziałek, 26 grudnia 2016 Czas Region Dane Okres Prognoza Poprzednia wartość Japonia Rozpoczęte budowy domów Listopad 13,70% r/r Japonia Indeks wskaźników wyprzedzających (F) Październik 100,30 Wtorek, 27 grudnia 2016 Czas Region Dane Okres Prognoza Poprzednia wartość 00:30 Japonia Bazowa inflacja CPI rejonu Tokio Grudzień 0,00% r/r 00:30 Japonia Inflacja CPI rejonu Tokio Grudzień 0,50% r/r 00:30 Japonia Bazowa inflacja CPI Listopad 0,20% m/m; 0,20% r/r 00:30 Japonia Inflacja CPI Listopad 0,20% r/r 0,10% r/r 00:30 Japonia Wydatki gospodarstw domowych Listopad -0,40% r/r 00:30 Japonia Stopa bezrobocia Listopad 3,00% 3,00% 15:00 USA Indeks S&P/Case-Shiller Composite 20 Październik 5,10% r/r 16:00 USA Indeks Conference Board Grudzień 106,75 107,10 16:00 USA Indeks Fed z Richmond Grudzień 4 Środa, 28 grudnia 2016 Czas Region Dane Okres Prognoza Poprzednia wartość 00:50 Japonia Produkcja przemysłowa (P) Listopad 0,00% m/m; -1,40% r/r 00:50 Japonia Handel detaliczny Listopad -0,10% r/r Czwartek, 29 grudnia 2016 Czas Region Dane Okres Prognoza Poprzednia wartość 10:00 UE Podaż pieniądza M3 Listopad 4,35% r/r 4,40% r/r 3

4 Aktualne rekomendacje Domu Maklerskiego mbanku Spółka Banki ALIOR BANK kupuj ,40 75,93 53,00 +43,3% 16,0 150,6 BZ WBK trzymaj ,25 305,10 314,00-2,8% 14,3 14,1 GETIN NOBLE BANK kupuj ,38 2,89 1, ,4% 32,1 17,6 HANDLOWY trzymaj ,08 75,32 75,98-0,9% 16,0 16,5 ING BSK sprzedaj ,90 119,38 159,00-24,9% 21,7 19,7 MILLENNIUM kupuj ,20 7,00 5,11 +37,0% 11,4 9,0 PEKAO trzymaj ,75 127,42 124,75 +2,1% 15,9 15,5 PKO BP kupuj ,84 31,62 28,30 +11,7% 12,3 11,4 KOMERCNI BANKA akumuluj ,50 980,00 CZK 867,00 +13,0% 12,7 13,9 ERSTE BANK kupuj ,17 32,34 EUR 28,80 +12,3% 10,8 9,7 RBI trzymaj ,14 17,14 EUR 17,75-3,4% 19,2 6,4 OTP BANK redukuj HUF ,7% 12,7 10,4 Ubezpieczyciele PZU kupuj ,33 42,44 32,86 +29,2% 12,1 10,1 Usługi finansowe KRUK trzymaj ,10 211,44 232,05-8,9% 17,0 14,5 PRIME CAR MANAGEMENT kupuj ,10 46,76 33,00 +41,7% 9,1 9,2 SKARBIEC HOLDING kupuj ,00 42,20 27,00 +56,3% 7,1 6,2 Paliwa, Chemia CIECH trzymaj ,85 61,60 56,50 +9,0% 6,1 10,8 5,1 6,5 GRUPA AZOTY trzymaj ,79 65,50 61,44 +6,6% 12,0 15,3 6,0 7,1 LOTOS redukuj ,40 36,27 39,00-7,0% 10,0 12,2 5,3 6,8 MOL redukuj HUF ,8% 6,9 12,2 4,7 5,2 PGNIG kupuj ,30 6,52 5,44 +19,9% 14,0 11,7 5,4 4,6 PKN ORLEN sprzedaj ,17 66,13 86,45-23,5% 8,3 10,7 5,2 6,7 POLWAX kupuj ,70 23,24 16,17 +43,7% 6,8 6,8 5,5 5,2 SYNTHOS sprzedaj ,57 2,86 4,44-35,6% 19,4 15,6 11,3 9,9 Energetyka CEZ kupuj ,00 496,80 CZK 421,00 +18,0% 12,0 14,1 6,3 6,6 ENEA trzymaj ,45 8,81 10,00-11,9% 5,6 6,4 4,5 4,6 ENERGA akumuluj ,19 9,20 9,37-1,8% 321,1 7,6 4,5 4,4 PGE trzymaj ,18 10,63 10,63 +0,0% 11,1 8,8 4,3 5,0 TAURON akumuluj ,66 3,03 2,95 +2,7% 9,6 5,2 4,4 4,7 Telekomunikacja NETIA akumuluj ,05 5,30 4,60 +15,2% - - 4,3 4,9 ORANGE POLSKA kupuj ,23 7,00 5,30 +32,1% 102,5 153,2 4,4 4,5 Media AGORA kupuj ,65 12,60 12,20 +3,3% - - 7,5 7,1 CYFROWY POLSAT redukuj ,25 21,80 23,95-9,0% 16,8 14,7 7,4 7,2 WIRTUALNA POLSKA akumuluj ,00 60,00 54,80 +9,5% 28,9 21,0 14,0 11,9 IT ASSECO POLAND trzymaj ,09 57,00 54,03 +5,5% 14,5 14,1 6,8 6,4 CD PROJEKT sprzedaj ,00 26,50 51,57-48,6% 43,6 67,8 32,0 50,6 COMARCH kupuj ,40 205,00 170,00 +20,6% 24,4 17,2 8,4 7,2 SYGNITY zawieszona ,80-4, Górnictwo i Metale KGHM zawieszona ,84-92, LW BOGDANKA sprzedaj ,00 33,00 70,50-53,2% 16,6 10,9 5,0 4,1 Przemysł ELEMENTAL kupuj ,50 4,60 3,45 +33,3% 12,1 9,9 10,0 7,8 FAMUR zawieszona ,22-4, KERNEL akumuluj ,70 64,60 62,25 +3,8% 5,2 4,7 4,2 3,6 KĘTY trzymaj ,90 291,10 383,70-24,1% 14,5 17,5 10,7 10,2 UNIWHEELS akumuluj ,00 224,20 222,50 +0,8% 13,5 10,6 9,9 8,0 VISTAL trzymaj ,90 9,90 8,56 +15,7% 9,7 9,6 9,7 9,4 Budownictwo BUDIMEX akumuluj ,00 225,60 200,00 +12,8% 15,9 13,9 6,7 6,1 ELEKTROBUDOWA kupuj ,50 146,00 103,85 +40,6% 8,8 10,1 5,7 5,0 ERBUD kupuj ,95 36,00 27,50 +30,9% 9,9 9,0 4,8 4,5 UNIBEP kupuj ,00 12,10 10,27 +17,8% 10,8 8,7 6,7 5,6 Deweloperzy CAPITAL PARK trzymaj ,55 6,50 6,31 +3,0% 48,2 15,8 30,8 20,1 DOM DEVELOPMENT kupuj ,40 69,50 58,80 +18,2% 11,6 9,7 9,4 7,8 ECHO trzymaj ,52 2,73 5,33-48,8% 9,9 9,2 15,6 13,1 GTC trzymaj ,25 8,20 8,08 +1,5% 10,8 4,9 13,6 7,4 ROBYG kupuj ,93 3,89 3,07 +26,7% 8,6 8,9 10,6 10,2 Handel AMREST kupuj ,70 334,00 283,05 +18,0% 31,7 22,4 12,9 9,9 CCC trzymaj ,00 181,00 198,00-8,6% 28,7 21,1 19,1 14,5 EUROCASH akumuluj ,40 42,70 39,50 +8,1% 21,5 18,6 11,2 9,6 JERONIMO MARTINS trzymaj ,67 14,90 EUR 14,48 +2,9% 23,7 20,0 10,7 9,2 LPP trzymaj ,8% 39,5 20,8 18,9 11,9 Inne Rekomendacja Data wydania Cena w dniu wydania Cena docelowa Cena bieżąca Wzrost / Spadek PBKM kupuj ,95 70,00 54,60 +28,2% 11,3 9,4 7,8 6,4 WORK SERVICE zawieszona ,17-10, P/E EV/EBITDA 4

5 Wycena spółek rafineryjnych i gazowych ( ) EV/EBITDA EV/S P/E marża EBITDA DY SPÓŁKI RAFINERYJNE Lotos 39,0 11,3 5,3 6,8 0,6 0,6 0,5-10,0 12,2 5% 12% 7% 0,0% 0,0% 0,0% MOL - 4,5 4,7 5,2 0,7 0,9 0,7-6,9 12,2 16% 18% 13% 2,4% 2,6% 2,8% PKN Orlen 86,5 7,4 5,2 6,7 0,5 0,6 0,4 13,0 8,3 10,7 7% 11% 6% 1,9% 2,3% 2,8% HollyFrontier 32,6 3,8 13,3 6,2 0,5 0,7 0,6 6,8 46,8 15,6 14% 5% 9% 4,0% 4,1% 4,2% Tesoro 90,3 4,0 7,3 6,0 0,5 0,6 0,5 6,3 18,2 14,5 13% 9% 9% 2,0% 2,3% 2,5% Valero Energy 68,7 4,0 7,0 5,8 0,4 0,5 0,4 7,8 18,5 12,8 10% 7% 7% 2,5% 3,5% 3,7% Marathon Petroleum 50,3 6,5 9,9 7,7 0,6 0,7 0,6 8,7 23,9 14,9 9% 7% 8% 2,3% 2,7% 3,0% Phillips 66 87,6 6,9 12,2 8,8 0,5 0,6 0,5 11,5 25,8 16,4 7% 5% 5% 2,5% 2,8% 3,0% Tupras 70,1 6,8 8,8 6,9 0,6 0,7 0,5 7,4 11,5 8,5 10% 8% 8% 6,2% 6,8% 8,3% OMV 34,0 4,9 5,2 5,1 0,8 0,9 0,8 10,1 11,1 13,2 16% 18% 16% 3,3% 2,9% 2,9% Neste Oil 36,5 9,5 7,8 8,3 1,0 1,0 0,9 14,9 12,5 13,6 10% 12% 10% 2,3% 3,2% 3,2% Hellenic Petroleum 4,3 4,6 4,5 4,9 0,4 0,4 0,4 5,9 5,7 6,2 9% 10% 8% 4,2% 3,3% 5,3% Saras SpA 1,7 2,0 2,7 2,9 0,2 0,2 0,2 4,4 8,4 9,9 8% 8% 6% 9,8% 5,8% 5,1% Motor Oil 13,2 4,2 4,3 4,8 0,3 0,3 0,3 5,1 6,5 7,5 7% 8% 6% 4,5% 5,9% 6,0% Mediana 4,7 6,2 6,1 0,5 0,6 0,5 7,6 11,3 12,5 9% 8% 8% 2,5% 3,1% 3,1% SPÓŁKI GAZOWE A2A SpA 1,2 7,1 6,7 6,6 1,5 1,5 1,4 13,2 10,5 12,4 21% 22% 21% 3,5% 4,2% 4,8% Centrica 2,3 6,7 7,4 7,2 0,6 0,7 0,6 13,6 14,7 14,1 9% 9% 9% 5,2% 5,3% 5,5% Enagas 24,2 10,8 11,3 10,9 8,1 8,3 7,9 14,0 13,7 13,4 75% 73% 72% 5,5% 5,7% 6,0% Endesa 20,5 8,4 7,8 7,8 1,2 1,3 1,3 18,8 15,6 16,2 15% 17% 16% 5,3% 6,3% 6,2% Engie 12,1 5,6 6,0 6,1 0,9 1,0 1,0 11,5 11,9 12,4 16% 16% 16% 8,2% 8,2% 5,9% Gas Natural SDG 17,5 7,1 7,6 7,4 1,4 1,5 1,5 11,8 13,2 12,9 20% 20% 20% 5,4% 5,7% 5,7% Hera SpA 2,2 6,8 6,7 6,6 1,3 1,3 1,2 17,2 16,8 15,7 19% 19% 19% 4,2% 4,3% 4,4% Snam SpA 3,8 9,7 13,3 13,2 7,5 10,5 10,4 11,2 15,9 14,2 78% 79% 79% 6,6% 5,6% 5,9% PGNiG 5,4 5,3 5,4 4,6 0,9 1,0 0,9 15,0 14,0 11,7 17% 18% 19% 3,7% 3,3% 4,4% BG Group 10,6 7,8 10,3 5,9 3, ,1-13,4 39% - - 2,7% - - BP 5,0 5,5 6,5 4,6 0,6 0,7 0,5 14,4 27,3 13,0 11% 10% 12% 7,9% 7,8% 7,8% Eni 15,2 5,1 7,0 4,7 0,9 1,2 1,0 65,7-24,5 17% 18% 22% 5,4% 5,3% 5,3% Gazprom 150,3 2,9 4,0 3,6 0,9 1,0 0,9 3,1 3,7 3,8 32% 24% 24% 4,6% 5,6% 6,0% NovaTek 128,9 1,1 0,9 0,8 0,4 0,4 0,3 0,3 0,2 0,2 35% 39% 38% 113% 122% 151% ROMGAZ 24,8 3,1 3,6 3,5 1,7 1,9 1,9 7,7 9,7 9,1 55% 53% 54% 11,1% 8,3% 8,7% Shell 26,0 7,0 7,5 5,2 0,9 1,0 0,8 15,3 25,2 14,2 14% 14% 16% 7,2% 7,1% 7,1% Statoil 157,9 27,1 35,6 24,7 9,2 11,3 9, % 32% 37% 0,5% 0,5% 0,6% Total 48,2 6,6 7,4 5,6 1,1 1,1 0,9 13,0 15,1 12,2 17% 16% 17% 4,9% 5,3% 5,3% Mediana 6,7 7,2 6,0 1,2 1,2 1,0 13,6 14,0 13,0 19% 19% 20% 5,3% 5,6% 5,9% Wycena spółek energetycznych ( ) EV/EBITDA EV/S P/E marża EBITDA DY SPÓŁKI ENERGETYCZNE EDF 9,7 3,7 3,9 4,2 0,9 0,9 0,9 4,7 6,5 10,9 24% 23% 21% 12,7% 9,5% 6,9% EDP 2,9 8,2 8,3 8,2 1,9 2,1 2,0 14,0 11,2 10,9 23% 25% 24% 6,6% 6,6% 6,7% Endesa 20,5 8,4 7,8 7,8 1,2 1,3 1,3 18,8 15,6 16,2 15% 17% 16% 5,3% 6,3% 6,2% Enel 4,1 6,6 6,6 6,4 1,3 1,3 1,3 12,8 12,8 11,8 20% 20% 21% 3,9% 4,4% 5,2% EON 6,6 4,7 7,1 6,9 0,3 0,9 0,9 8,3 15,4 12,9 7% 12% 12% 7,6% 3,3% 3,7% Fortum 14,6 9,5 10,7 9,9 3,1 3,2 3,0 17,9 22,8 21,0 33% 30% 30% 8,4% 4,8% 4,5% Iberdola 6,1 9,4 8,9 8,6 2,2 2,1 2,1 16,3 14,8 14,2 23% 24% 24% 4,5% 4,9% 5,0% National Grid 9,3 10,8 10,3 10,3 3,8 3,7 3,6 16,8 15,1 14,8 35% 36% 35% 4,6% 4,7% 4,8% Red Electrica 17,6 10,1 9,9 9,6 7,6 7,5 7,3 15,6 14,8 14,2 75% 76% 76% 4,5% 4,9% 5,2% RWE 11,6 4,9 6,4 6,3 0,7 0,7 0,7 6,4 11,0 10,6 15% 12% 12% 4,8% 2,4% 3,4% SSE 15,4 10,0 10,0 9,7 0,8 0,7 0,8 12,9 13,1 12,8 8% 7% 8% 5,8% 5,9% 5,9% Verbund 15,1 10,6 10,3 11,5 3,5 3,2 3,2 19,4 17,2 20,1 33% 31% 28% 2,5% 1,8% 1,5% CEZ 421,0 5,6 6,3 6,6 1,7 1,8 1,8 10,9 12,0 14,1 31% 29% 28% 9,4% 9,5% 6,7% PGE 10,6 2,7 4,3 5,0 0,8 0,9 1,0-11,1 8,8 29% 21% 21% 7,4% 2,4% 2,2% Tauron 3,0 3,7 4,4 4,7 0,7 0,8 0,9-9,6 5,2 19% 19% 19% 5,1% 0,0% 0,0% Enea 10,0 4,3 4,5 4,6 0,9 1,0 1,0-5,6 6,4 22% 22% 21% 4,7% 0,0% 0,0% Energa 9,4 3,6 4,5 4,4 0,7 0,8 0,8 4,7-7,6 20% 18% 18% 15,4% 5,2% 2,6% ZE PAK* 12,7 4,0 2,1 2,1 0,5 0,5 0,5 21,4 2,4 2,2 11% 22% 23% 5,8% 0,0% 3,9% Mediana 6,1 6,9 6,8 1,1 1,1 1,1 14,0 12,8 12,3 22% 22% 21% 5,5% 4,7% 4,6% Źródło: Dom Maklerski mbanku dla spółek polskich, IBES/Bloomberg dla spółek zagranicznych oraz polskich oznaczonych gwiazdką 5

6 Wycena spółek nawozowych i chemicznych ( ) SPÓŁKI NAWOZOWE Wycena spółek sektora elektromaszynowego ( ) Wycena spółek górniczych ( ) POLSKIE SPÓŁKI Źródło: Dom Maklerski mbanku dla spółek polskich, IBES/Bloomberg dla spółek zagranicznych oraz polskich oznaczonych gwiazdką EV/S KGHM 92,7 4, , , % - - 4,9% - - ZAGRANICZNE SPÓŁKI Acron ,5 6,2 5,9 1,7 2,3 2,1 7,5 5,5 5,8 37% 37% 35% 4,9% 6,4% 5,3% Uralkali 4,7 10,6 13,2 13,7 6,2 7,4 7,2 12,6 10,2 14,4 58% 56% 52% 0,0% 0,0% 5,8% Agrium 100,7 9,0 11,3 10,3 1,2 1,4 1,3 14,2 21,0 18,4 14% 12% 13% 3,4% 3,5% 3,5% Phosagro ,2 5,8 6,8 2,2 2,2 2,3 9,6 9,3 8,9 43% 38% 34% 5,7% 5,1% 5,0% K+S 21,8 5,5 10,7 7,7 1,4 1,7 1,5 8,4 31,8 20,5 25% 16% 19% 4,9% 1,9% 2,4% Yara International 339,4 5,0 6,9 7,2 0,9 1,1 1,1 9,8 15,8 16,1 18% 16% 15% 4,2% 3,6% 3,2% The Mosaic Company 29,4 6,2 12,4 10,5 1,5 1,8 1,8 10,5 42,7 31,9 24% 15% 17% 3,7% 3,7% 3,6% Potash 18,1 7,2 13,7 12,7 3,3 4,9 4,8 11,5 34,3 29,1 45% 36% 37% 8,4% 4,2% 2,3% CF Industries 30,1 6,5 13,2 10,6 3,0 3,4 3,1 7,8 39,0 66,2 45% 26% 29% 4,0% 4,0% 4,0% Israel Chemicals 6,9 10,0 14,2 10,8 2,3 2,3 2,2 15,7 22,4 19,2 23% 16% 20% 3,9% 2,3% 2,7% Grupa Azoty 61,4 5,2 6,0 7,1 0,7 0,8 0,8 10,0 12,0 15,3 13% 13% 11% 0,0% 1,4% 3,2% ZA Police* 21,7 8,1 7,4 8,7 0,8 0,8 0,8 10,5 14,6 15,3 9% 11% 10% 2,2% 0,0% 2,3% ZCh Puławy* 175,5 4,4 5,1 5,1 0,8 0,9 0,8 7,6 9,8 10,1 17% 17% 16% 4,0% 6,0% 5,7% Mediana 6,2 10,7 8,7 1,5 1,8 1,8 10,0 15,8 16,1 24% 16% 19% 4,0% 3,6% 3,5% SPÓŁKI CHEMICZNE EV/EBITDA EV/S P/E marża EBITDA Ciech 56,5 6,1 5,1 6,5 1,3 1,3 1,3 8,7 6,1 10,8 22% 25% 20% 0,0% 5,0% 6,0% Akzo Nobel 59,3 8,0 7,8 7,6 1,1 1,2 1,1 14,6 14,4 13,9 14% 15% 15% 2,6% 2,7% 2,9% BASF 87,8 9,0 9,1 8,5 1,3 1,7 1,6 18,2 18,5 17,3 15% 18% 18% 3,3% 3,4% 3,5% Croda 31,6 14,6 13,0 12,0 4,1 3,6 3,4 23,5 20,8 19,2 28% 28% 28% 2,3% 2,6% 2,5% Dow Chemical 58,8 8,5 8,1 7,5 1,6 1,6 1,5 18,0 16,1 14,5 19% 20% 21% 2,9% 3,2% 3,3% Sisecam 3,6 7,6 6,5 5,7 1,5 1,3 1,2 11,1 11,5 9,8 19% 20% 20% 1,6% 2,9% 3,4% Soda Sanayii 5,2 8,3 6,9 6,0 1,9 1,7 1,6 9,4 9,2 8,0 23% 25% 26% 2,8% 6,5% 8,0% Solvay 111,5 6,9 5,4 5,2 1,3 1,1 1,1 17,6 13,9 12,8 18% 21% 21% 3,1% 3,0% 3,1% Tata Chemicals 487,2 8,2 8,6 7,9 1,1 1,1 1,2 14,9 17,5 13,2 13% 12% 15% 2,1% 2,2% 2,4% Tessenderlo Chemie 34,3 9,0 7,6 6,9 1,0 1,0 0,9 19,2 15,8 12,8 11% 13% 13% 0,0% 0,0% 0,0% Wacker Chemie 97,1 6,8 6,6 6,0 1,3 1,3 1,2 29,4 32,7 20,7 19% 19% 20% 1,4% 1,9% 2,4% Mediana 8,2 7,6 6,9 1,3 1,3 1,2 17,6 15,8 13,2 19% 20% 20% 2,3% 2,9% 3,1% EV/EBITDA EV/S P/E marża EBITDA Atlas Copco 278,5 14,8 15,2 13,8 3,5 3,5 3,2 23,0 24,7 21,9 24% 23% 23% 2,3% 2,3% 2,5% Caterpillar 94,1 12,6 17,0 16,4 1,8 2,2 2,3 20,6 28,9 30,4 14% 13% 14% 3,2% 3,3% 3,3% Duro Felguera 1,17-8,0 5,7 0,3 0,3 0,3-17,2 8,6-4% 6% 5,6% 0,4% 1,3% Joy Global 28,0 8,8 17,9 15,4 1,2 1,6 1,6 15,6-65,8 14% 9% 10% 2,9% 0,1% 0,1% Kopex* 3,8 4,3-4,3 0,6 0,7 0, % - 15% 10,6% - 0,0% Sandvig AG 113,5 14,6 11,6 10,8 2,0 2,1 2,1 22,8 22,5 19,7 14% 18% 19% 2,5% 2,3% 2,5% Mediana 12,6 15,2 12,3 1,5 1,9 1,8 21,7 23,6 21,9 14% 13% 15% 3,0% 2,3% 1,9% EV/EBITDA Anglo American 11,3 6,7 5,6 4,4 1,6 1,5 1,4 17,9 8,5 6,1 23% 27% 32% 2,8% 0,0% 2,7% BHP Billiton 12,7 4,1 8,4 5,2 1,8 3,2 2,6 8,8 62,0 12,3 44% 38% 50% 9,8% 2,4% 5,4% Freeport-McMoRan 13,8 10,7 9,5 6,8 2,8 2,9 2,7-44,7 9,8 26% 30% 40% 3,0% 0,0% 0,0% Rio Tinto 30,8 6,0 6,3 5,4 2,3 2,3 2,2 12,5 12,6 10,0 38% 36% 40% 7,2% 4,2% 6,2% Southern CC 32,0 14,4 13,4 10,7 5,9 5,4 4,8 29,5 28,9 21,1 41% 40% 45% 1,1% 0,6% 1,2% Mediana 6,7 8,4 5,4 2,3 2,9 2,6 15,2 28,9 10,0 38% 36% 40% 3% 1% 3% P/E marża EBITDA DY DY DY 6

7 Wycena europejskich operatorów narodowych ( ) EV/EBITDA EV/S P/E marża EBITDA DY POLSKIE SPÓŁKI Netia 4,6 4,1 4,3 4,9 1,2 1,2 1, % 28% 28% 13,0% 8,6% 8,6% Orange Polska 5,3 3,2 4,4 4,5 0,9 1,2 1,2 27, % 28% 26% 9,4% 4,7% 4,7% Mediana 3,7 4,4 4,7 1,1 1,2 1,3 27, % 28% 27% #### 6,7% 6,7% OPERATORZY O ŚREDNIEJ KAPITALIZACJI Proximus 26,9 6,8 6,4 6,3 1,9 1,9 1,9 15,5 16,2 15,8 27% 30% 30% 5,5% 5,6% 5,7% Telefonica CP 254,8 8,1 7,9 8,1 2,2 2,2 2,2 15,7 15,1 15,5 27% 28% 27% 5,9% 7,4% 7,0% Hellenic Telekom 8,8 4,2 4,3 4,2 1,4 1,4 1,4 15,6 17,6 14,6 35% 33% 34% 1,2% 1,5% 2,2% Matav 495,0 5,4 5,1 5,1 1,6 1,7 1,7 15,4 14,5 14,6 29% 33% 32% 3,0% 4,9% 6,4% Telecom Austria 5,6 4,8 4,8 4,8 1,6 1,5 1,5 11,2 12,6 12,3 33% 32% 32% 0,9% 2,9% 3,5% Mediana 5,4 5,1 5,1 1,6 1,7 1,7 15,5 15,1 14,6 29% 32% 32% 3,0% 4,9% 5,7% OPERATORZY O NAJWIĘKSZEJ KAPITALIZACJI BT 3,7 7,0 6,6 5,5 2,4 2,3 1,8 12,0 11,8 12,6 35% 35% 33% 3,4% 3,8% 4,2% DT 16,0 6,7 6,1 5,9 1,9 1,8 1,8 19,3 19,0 16,8 28% 30% 30% 3,3% 3,7% 4,1% KPN 2,8 7,9 8,1 8,0 2,7 2,8 2,9 39,9 26,3 25,8 34% 35% 36% 3,9% 10,7% 4,8% Orange 14,1 5,5 5,5 5,3 1,7 1,7 1,7 13,8 13,7 13,1 31% 31% 31% 4,3% 4,2% 4,6% Swisscom 451,1 7,5 7,4 7,4 2,7 2,7 2,7 14,4 15,6 15,7 36% 37% 36% 4,9% 4,9% 4,9% Telefonica S.A. 8,7 7,0 6,5 6,3 2,2 2,0 2,0 14,0 13,8 11,9 31% 31% 32% 8,6% 6,8% 5,3% Telia Company 36,4 9,0 8,7 8,8 2,6 2,7 2,8 10,3 12,2 12,1 29% 31% 32% 8,2% 5,8% 5,7% TI 0,8 6,4 6,0 5,8 2,4 2,5 2,5 17,5 12,4 12,4 38% 42% 43% 0,0% 0,1% 0,6% Mediana 7,0 6,5 6,1 2,4 2,4 2,2 14,2 13,7 12,9 33% 33% 32% 4,1% 4,6% 4,7% Wycena spółek mediowych ( ) EV/EBITDA EV/S P/E marża EBITDA DY POLSKIE SPÓŁKI Agora 12,2 5,7 7,5 7,1 0,6 0,6 0,6 45, % 8% 9% 1,6% 6,1% 4,9% Cyfrowy Polsat 24,0 7,1 7,4 7,2 2,7 2,7 2,6 13,2 16,8 14,7 38% 37% 36% 0,0% 0,0% 1,5% Mediana 6,4 7,5 7,1 1,6 1,7 1,6 29,5 16,8 14,7 0,2 0,2 0,2 0,0 0,0 0,0 DZIENNIKI Arnolgo Mondadori 1,0 6,5 5,6 5,1 0,5 0,4 0,4 24,4 10,4 8,7 7% 7% 8% 0,0% 0,0% 2,1% Axel Springer 45,5 11,7 11,2 10,4 2,0 2,0 1,9 19,6 19,2 18,1 17% 18% 18% 4,1% 4,0% 4,2% Daily Mail 7,7 10,6 10,8 10,8 1,9 1,9 1,9 13,7 14,7 14,2 18% 17% 18% 2,8% 2,9% 3,0% Gruppo Editorial 0,8 5,3 6,0 5,2 0,5 0,6 0,5 12,5 15,7 12,1 10% 9% 10% 4,3% 2,8% 3,1% Naspers 197, ,4 16,7 14,6-69,1 47,8 9% 10% 8% 0,2% 0,2% 0,2% New York Times 13,6 9,7 11,6 12,2 1,7 1,7 1,7 21,6 25,1 23,0 18% 15% 14% 1,2% 1,2% 1,2% Promotora de Inform 5,4 9,1 8,1 7,2 1,5 1,6 1,6 13,9 10,6 6,7 17% 20% 21% 0,0% - - SPIR Comm 2,9-29,2 5,7 0,1 0,1 0, % 2% Trinity Mirror 1,0 2,3 1,7 1,8 0,5 0,4 0,4 3,2 2,8 2,9 21% 22% 23% 4,9% 5,7% 6,0% Mediana 9,1 9,5 6,5 1,5 1,6 1,6 13,9 15,2 13,2 17% 15% 14% 2,0% 2,8% 3,0% TV Atresmedia Corp 10,4 15,2 12,3 10,8 2,6 2,4 2,3 21,9 16,7 14,6 17% 20% 22% 3,6% 4,9% 6,0% Gestevision Telecinco 11,1 16,6 14,4 12,6 3,7 3,5 3,4 23,1 20,1 17,5 22% 24% 27% 3,8% 4,7% 5,2% ITV PLC 2,0 9,6 9,7 9,7 2,9 2,8 2,8 12,7 12,4 12,7 30% 29% 28% 2,9% 4,1% 4,4% M6-Metropole Tel 17,4 6,5 6,8 6,6 1,6 1,6 1,6 18,7 17,7 16,3 25% 23% 24% 4,9% 5,1% 5,3% Mediaset SPA 4,0 4,8 7,4 6,4 1,8 1,7 1, ,7 37% 23% 25% 0,6% 0,9% 2,1% Modern Times 268,2 15,9 12,9 10,9 1,2 1,1 1,1 19,6 20,1 16,7 8% 9% 10% 4,1% 4,4% 4,5% Prosieben 36,5 11,2 10,3 9,5 3,2 2,7 2,5 16,3 15,3 14,1 29% 27% 26% 4,9% 5,4% 5,8% RTL Group 69,4 8,9 8,7 8,4 2,0 1,9 1,9 14,3 14,3 13,7 22% 22% 22% 6,3% 5,8% 5,8% TF1-TV Francaise 9,4 6,8 5,4 4,4 0,6 0,6 0,6 23,4 28,7 17,8 9% 11% 14% 5,1% 3,1% 3,9% Mediana 9,6 9,7 9,5 2,0 1,9 1,9 19,2 17,2 16,3 22% 23% 24% 4,1% 4,7% 5,2% PAY TV Sky PLC 9,9 11,2 10,1 10,5 2,0 1,9 1,7 18,3 15,8 17,4 18% 19% 16% 3,3% 3,4% 4,0% Cogeco 66,0 6,3 6,1 6,0 2,9 2,7 2,7 12,6 12,8 12,0 46% 45% 45% 2,1% 2,4% 2,6% Comcast 71,0 8,9 8,3 7,9 3,0 2,7 2,6 21,8 20,4 18,8 33% 33% 33% 1,4% 1,6% 1,7% Dish Network 59,1 13,6 12,8 13,3 2,7 2,7 2,7 27,3 19,7 21,9 20% 21% 20% 0,0% 0,0% 0,0% Liberty Global 30,8 8,7 8,9 9,4 4,1 4,1 4, % 47% 47% 0,0% 0,0% 0,0% Shaw Communications 20,1 6,5 7,1 7,0 2,8 3,1 2,9 11,6 13,6 15,6 43% 44% 41% 5,7% 5,9% 5,9% Mediana 8,8 8,6 8,6 2,8 2,7 2,7 18,3 15,8 17,4 38% 38% 37% 1,8% 2,0% 2,2% Źródło: Dom Maklerski mbanku dla spółek polskich, IBES/Bloomberg dla spółek zagranicznych 7

8 Wycena spółek IT ( ) EV/EBITDA EV/S P/E marża EBITDA DY POLSKIE SPÓŁKI AB* 36,0 7,7 7,6 7,2 0,1 0,1 0,1 8,5 9,3 8,7 2% 2% 1% 1,9% 2,2% 2,2% ABC Data* 2,0 5,6 8,3 8,1 0,1 0,1 0,1 4,9 7,6 7,4 1% 1% 1% 19,5% 20,0% 12,6% Action* 4,0 4,3-8,3 0,1 0,1 0,1 1,7 28,9 2,9 1% - 1% 27,1% 24,8% 25,5% Asseco Poland 54,0 7,4 6,8 6,4 1,0 0,9 0,9 12,3 14,5 14,1 14% 14% 14% 5,4% 5,6% 5,6% Comarch* 170,0 7,9 8,4 7,2 1,2 1,2 1,0 17,2 24,4 17,2 15% 14% 14% 0,0% 0,0% 0,9% Sygnity* 4,9 1,5 2,8 2,5 0,1 0,2 0,2 2,7 5,7 4,9 9% 6% 6% Mediana 6,5 7,6 7,2 0,1 0,1 0,1 6,7 11,9 8,0 5% 6% 4% 5,4% 5,6% 5,6% ZAGRANICZNE SPÓŁKI Atos Origin 98,5 8,2 7,2 6,6 0,9 0,9 0,8 17,9 14,3 12,8 11% 12% 13% 0,8% 1,2% 1,4% CapGemini 79,0 10,6 9,2 8,7 1,3 1,2 1,2 17,8 14,9 13,7 12% 13% 14% 1,7% 1,8% 2,0% IBM 167,1 8,9 10,2 9,4 2,3 2,4 2,4 11,2 12,4 12,0 26% 23% 25% 2,9% 3,3% 3,4% Indra Sistemas 10,3 20,7 11,5 9,4 0,9 1,0 0,9-20,3 13,3 4% 8% 10% 0,0% 0,0% 0,8% Microsoft 63,6 12,6 12,4 11,8 4,5 4,6 4,5 24,5 23,8 21,4 36% 37% 38% 1,9% 2,2% 2,4% Oracle 39,0 7,1 8,8 8,8 3,8 4,0 3,9 13,6 14,8 15,2 53% 45% 44% 1,3% 1,5% 1,5% SAP 82,1 14,6 14,2 13,6 5,2 4,8 4,5 22,1 21,7 19,2 35% 34% 33% 1,4% 1,5% 1,7% TietoEnator 25,4 10,3 9,6 9,2 1,3 1,3 1,2 16,7 16,1 15,2 13% 13% 13% 5,1% 4,9% 5,2% Mediana 10,4 9,9 9,3 1,8 1,8 1,8 17,8 15,5 14,4 19% 18% 19% 1,5% 1,7% 1,8% Wycena spółek budowlanych ( ) EV/EBITDA EV/S P/E marża EBITDA DY POLSKIE SPÓŁKI Budimex 200,0 8,8 6,7 6,1 0,5 0,5 0,4 21,6 15,9 13,9 6% 7% 7% 3,1% 4,1% 6,3% Elektrobudowa 103,9 5,6 5,7 5,0 0,3 0,4 0,4 9,8 8,8 10,1 6% 7% 8% 0,0% 3,9% 4,8% Elektrotim 11,5 2,5 14,5 7,1 0,2 0,4 0,4 5,3 64,3 12,1 8% 3% 6% 5,2% 10,8% 7,0% Erbud 27,5 4,6 4,8 4,5 0,2 0,2 0,2 12,6 9,9 9,0 4% 4% 4% 1,8% 4,4% 5,1% Herkules 3,0 3,5 5,7 5,2 1,4 1,7 1,6 4,1 10,0 9,2 40% 30% 31% 2,0% 5,3% 4,6% Torpol 11,4 0,3 4,5 8,5 0,0 0,3 0,3 8,2 10,0 30,6 5% 8% 4% 4,4% 6,1% 5,0% Trakcja 13,2 5,5 6,8 6,5 0,4 0,5 0,4 13,5 11,6 11,5 7% 7% 6% 0,0% 2,6% 3,0% Ulma Construccion 63,5 4,3 4,2 3,5 1,5 1,5 1,3 60,6 23,8 15,7 34% 35% 36% 0,0% 0,0% 1,6% Unibep 10,3 9,9 6,7 5,6 0,2 0,2 0,2 15,3 10,8 8,7 3% 4% 4% 1,5% 1,7% 2,9% ZUE 8,6 1,5 39,2 12,5 0,1 0,4 0,4 11,5-61,5 6% 1% 3% 0,0% 3,8% 0,0% Mediana 4,4 6,2 5,8 0,3 0,4 0,4 12,0 10,8 11,8 6% 7% 6% 1,6% 4,0% 4,7% ZAGRANICZNE SPÓŁKI Acciona 69,2 8,2 8,2 7,7 1,4 1,6 1,5 21,6 18,2 16,7 18% 20% 20% 3,0% 3,6% 3,8% Astaldi 5,5 4,7 4,5 4,4 0,6 0,5 0,5 5,5 5,9 5,2 12% 12% 11% 3,9% 3,8% 4,3% Ferrovial 17,2 17,6 21,3 19,5 2,0 1,9 1,7 23,1 34,6 32,3 11% 9% 9% 4,2% 4,3% 4,4% Hochtief 134,1 8,6 9,2 8,8 0,4 0,5 0,5 35,1 26,1 23,5 5% 5% 5% 1,5% 1,7% 2,0% Mota Engil 1,6 6,4 6,8 6,3 0,9 1,0 1,0 16,0 6,7 8,3 15% 15% 15% 4,6% 6,3% 4,6% NCC 222,6 9,2 13,7 11,2 0,5 0,6 0,6 12,9 19,3 15,3 6% 4% 5% 5,7% 3,3% 3,8% Skanska 215,6 11,5 11,0 10,4 0,5 0,6 0,5 20,8 16,6 15,5 5% 5% 5% 3,2% 3,6% 3,7% Strabag 33,3 4,6 4,3 4,2 0,3 0,3 0,3 19,6 14,1 13,7 6% 6% 6% 2,0% 2,9% 3,1% Mediana 8,4 8,7 8,3 0,6 0,6 0,6 20,2 17,4 15,4 9% 8% 8% 3,6% 3,6% 3,8% Wycena spółek deweloperskich ( ) EV/EBITDA P/BV P/E marża EBITDA DY POLSKIE SPÓŁKI BBI Development 0, ,3 0,4 0, % 1% 11% 0,0% 0,0% 0,0% Dom Development 58,8 15,2 9,4 7,8 1,6 1,6 1,5 18,0 11,6 9,7 12% 14% 17% 3,8% 5,5% 8,6% Echo Investment 5,3 5,9 15,6 13,1 0,6 1,2 1,3 4,3 9,9 9,2 156% 47% 56% 0,0% 99% 15,9% GTC 8,1 14,8 13,6 7,4 1,3 1,2 1,0 18,6 10,8 4,9 79% 96% 169% 0,0% 0,0% 0,0% J.W. Construction 4,5 22,0 10,0 7,7 0,6 0,6 0,6 69,0 11,6 6,9 17% 15% 18% 0,0% 0,0% 0,0% PA Nova 24,5 17,2 12,8 11,3 0,8 0,8 0,7 13,7 9,5 8,5 26% 30% 30% 2,0% 3,1% 4,1% Polnord 8, ,3 0,4 0,4 0,3-32,5 10,2-3% 7% 0,0% 0,0% 0,0% Robyg 3,1 17,3 10,6 10,2 1,6 1,5 1,4 10,1 8,6 8,9 13% 21% 25% 3,6% 6,5% 7,5% Ronson 1,5 20,4 11,9 11,9 0,9 0,9 0,8 20,8 11,7 11,5 10% 13% 16% 2,7% 5,4% 6,1% Mediana 17,2 11,9 10,7 0,8 0,9 0,8 18,0 11,2 9,0 15% 15% 18% 0% 3% 4% ZAGRANICZNE SPÓŁKI Atrium European RE 3,9 15,2 15,3 14,7 0,6 0,7 0,7 12,6 12,0 11,5 71% 61% 78% 7,0% 7,0% 7,1% CA Immobilien Anlagen 17,4 20,0 21,5 19,9 0,9 0,8 0,7 21,3 13,3 13,8 88% 52% 54% 2,9% 3,3% 3,7% Deutsche Euroshop AG 38,0 19,2 19,1 18,9 1,3 1,2 1,1 17,3 15,1 15,6 87% 90% 90% 3,6% 3,7% 3,8% Immofinanz AG 1,8 18,0 36,7 33,9 0,4 0,5 0,5 18,2 29,7 34,8 62% 55% 56% 5,4% 3,3% 3,5% Klepierre 36,6 22,2 21,5 20,8 1,2 1,1 1,0 17,1 16,1 15,5 82% 83% 84% 4,7% 4,9% 5,1% Segro 4,4 25,9 25,2 23,6 1,2 1,0 0,9 24,7 23,3 21,6 79% 75% 75% 3,5% 3,6% 3,8% Unibail Rodamco SE 221,5 26,1 24,8 24,6 1,4 1,3 1,2 18,2 19,8 19,0 93% 89% 89% 4,4% 4,6% 4,8% Mediana 20,0 21,5 20,8 1,2 1,0 0,9 18,2 16,1 15,6 82% 75% 78% 4,4% 3,7% 3,8% Źródło: Dom Maklerski mbanku dla spółek polskich, IBES/Bloomberg dla spółek zagranicznych oraz polskich oznaczonych gwiazdką 8

9 Indeks WIG Banki na tle WIG20 (EUR) Relatywne zmiany OTP i Komercni wobec indeksu WIG Banki (EUR) WIG Banki relative WIG WIG Banki OTP relative Komercni relative 1200 BRENT (USD/baryłka) 60 BRENT 55 Marża BRENT/NWE 3:2:1 (USD) 14 MARŻA BRENT/NWE 3:2: Orange Polska na tle indeksu spółek telekomunikacyjnych BETELES - Bloomberg Europe 500 Telecom Services Index (EUR) 160 Notowania operatorów narodowych: Orange Polska, węgierskiego Magyar Telecom i czeskiego Telefonica (EUR) 1, , , Orange Polska relative BETELES 120 1,20 Matav relative Telefonica relative Orange Polska 1,00 9

10 Indeks WIG Media na tle WIG20 (EUR) Indeks WIG IT na tle MSCI WIG Media relative WIG WIG IT MSCI relative 400 Indeks WIG Budownictwo na tle WIG20 (EUR) Indeks WIG Deweloperzy na tle WIG20 (EUR) WIG Budownictwo relative WIG WIG Deweloperzy relative WIG Cena miedzi na LME KGHM na tle indeksu sektorowego (USD) 6500 USD/t M Mining & Metal KGHM relative /06/ /08/ /10/ /12/

11 Wyjaśnienia użytych terminów i skrótów: EV dług netto + wartość rynkowa (EV wartość ekonomiczna) EBIT zysk operacyjny EBITDA zysk operacyjny przed operacjami finansowymi, opodatkowaniem i amortyzacją BOOK VALUE wartość księgowa WNDB wynik na działalności bankowej P/CE cena do zysku wraz z amortyzacją MC/S wartość rynkowa do przychodów ze sprzedaży EBIT/EV zysk operacyjny do wartości ekonomicznej P/E (Cena/Zysk) cena dzielona przez roczny zysk netto przypadający na jedną akcję ROE (Return on Equity zwrot na kapitale własnym) - roczny zysk netto dzielony przez średni stan kapitałów własnych P/BV (Cena/Wartość księgowa) cena dzielona przez wartość księgową przypadającą na jedną akcję Dług netto kredyty + papiery dłużne + oprocentowane pożyczki - środki pieniężne i ekwiwalent Marża EBITDA EBITDA / przychody ze sprzedaży PRZEWAŻENIE (OW, overweight) oczekujemy, że kurs akcji będzie zachowywał się lepiej od indeksu szerokiego rynku RÓWNOWAŻENIE (N, neutral) oczekujemy, że kurs akcji będzie zachowywał się neutralnie względem indeksu szerokiego rynku NIEDOWAŻENIE (UW, underweight) oczekujemy, że kurs akcji będzie zachowywał się gorzej od indeksu szerokiego rynku Rekomendacje Domu Maklerskiego mbanku: Rekomendacja jest ważna w okresie 6-9 miesięcy, o ile nie nastąpi wcześniejsza jej zmiana. Oczekiwane zwroty z poszczególnych rekomendacji są następujące: KUPUJ oczekujemy, że stopa zwrotu z inwestycji wyniesie co najmniej 15% AKUMULUJ oczekujemy, że stopa zwrotu z inwestycji znajdzie się w przedziale od +5% do +15% TRZYMAJ oczekujemy, że stopa zwrotu z inwestycji znajdzie się w przedziale od -5% do +5% REDUKUJ oczekujemy, że stopa zwrotu z inwestycji znajdzie się w przedziale od -15% do -5% SPRZEDAJ oczekujemy, że inwestycja przyniesie stratę większą niż 15% Rekomendacje są aktualizowane przynajmniej raz na 9 miesięcy. mbank S.A. z siedzibą w Warszawie, przy ul. Senatorskiej 18 prowadzi działalność maklerską w ramach wyodrębnionej jednostki organizacyjnej Biura Maklerskiego posługującego się nazwą Dom Maklerski mbanku. Niniejsze opracowanie wyraża wiedzę oraz poglądy jego autorów, według stanu na dzień sporządzenia opracowania. Niniejsze opracowanie zostało sporządzone z zachowaniem należytej staranności, rzetelności oraz zasad metodologicznej poprawności i obiektywizmu na podstawie ogólnodostępnych informacji, które Dom Maklerski mbanku uważa za wiarygodne, w tym informacji publikowanych przez emitentów, których akcje są przedmiotem rekomendacji. Dom Maklerski mbanku nie gwarantuje jednakże dokładności ani kompletności opracowania, w szczególności w przypadku, gdyby informacje na których oparto się przy sporządzaniu opracowania okazały się niedokładne, niekompletne, lub nie w pełni odzwierciedlały stan faktyczny. Niniejsze opracowanie nie stanowi oferty lub zaproszenia do subskrypcji lub zakupu instrumentów finansowych. Niniejszy dokument ani żaden z jego zapisów nie będzie stanowić podstawy do zawarcia umowy lub powstania zobowiązania. Niniejsze opracowanie jest przedstawione wyłącznie w celach informacyjnych i nie może być kopiowane lub przekazywane osobom trzecim. W szczególności ani niniejszy dokument, ani jego kopia nie mogą zostać bezpośrednio lub pośrednio przekazane lub wydane w USA, Australii, Kanadzie, Japonii. Do rekomendacji wybrano istotne informacje z całej historii spółek będących przedmiotem rekomendacji ze szczególnym uwzględnieniem okresu jaki upłynął od poprzedniej rekomendacji. Inwestowanie w akcje wiąże się z szeregiem ryzyk związanych między innymi z sytuacją makroekonomiczną kraju, zmianą regulacji prawnych, zmianami sytuacji na rynkach towarowych. Wyeliminowanie tych ryzyk jest praktycznie niemożliwe. mbank S.A. nie ponosi odpowiedzialności za decyzje inwestycyjne podjęte na podstawie niniejszego opracowania, ani za szkody poniesione w wyniku decyzji inwestycyjnych podjętych na podstawie niniejszego opracowania. Jest możliwe, że mbank S.A. w ramach prowadzonej działalności maklerskiej świadczy, będzie świadczyć, lub w przeszłości świadczył usługi na rzecz przedsiębiorców i innych podmiotów wymienionych w niniejszym opracowaniu. mbank S.A. nie wyklucza złożenia emitentowi papierów wartościowych, będących przedmiotem rekomendacji oferty świadczenia usług maklerskich. Informacje o konflikcie interesów powstałym w związku ze sporządzeniem rekomendacji (o ile występuje) znajdują się poniżej. Informacje takie są aktualne na dzień publikacji ostatniego Przeglądu miesięcznego przez Dom Maklerski mbanku lub na dzień wydania nowej rekomendacji dotyczącej poszczególnych emitentów. Komentarz nie został przekazany do emitenta przed jego publikacją. mbank S.A. pełni funkcję animatora emitenta dla następujących spółek: Asseco Business Solutions, Bakalland, BOŚ, Capital Park, Erbud, Ergis, Es-System, IMS, Kruk, Magellan, Mieszko, Neuca, Oponeo, PBKM, Pemug, Polimex Mostostal, Polna, Solar, Tarczyński, Vistal, Zastal S.A., ZUE. mbank S.A. pełni funkcję animatora rynku dla następujących spółek: Asseco Business Solutions, Bakalland, BOŚ, Capital Park, Erbud, Es-System, IMS, KGHM, Kruk, LW Bogdanka, Magellan, Mieszko, Neuca, Oponeo, PBKM, PGE, Pekao, PKN Orlen, PKO BP, Polimex Mostostal, Polna, Polwax, PZU, Solar, Tarczyński, Vistal, ZUE. mbank S.A. otrzymuje wynagrodzenie od emitenta za świadczone usługi od następujących spółek: Agora, Alior Bank, Alchemia, Ambra, Bakalland, BNP Paribas, Boryszew, BPH, mbank, BZ WBK, Deutsche Bank, Elemental Holding, Elzab, Enea, Energoaparatura, Erbud, Erste Bank, Es-System, Farmacol, Ferrum, Getin Holding, Handlowy, Impexmetal, Indata Software, ING BSK, Inter Groclin Auto, Ipopema, Koelner, Kopex, Kruk, LW Bogdanka, Magellan, Mennica, Mercor, Mieszko, Millennium, Mostostal Warszawa, Netia, Neuca, Odratrans, Oponeo, Orbis, OTP Bank, Paged, PA Nova, PBKM, Pekao, Pemug, Pfleiderer Group, PGE, PGNiG, PKO BP, Polimex-Mostostal, Polnord, PRESCO GROUP, Prochem, Projprzem, Prokom, PZU, RBI, Robyg, Rubikon Partners NFI, Seco Warwick, Skarbiec Holding, Sokołów, Solar, Stelmet, Sygnity, Tarczyński, Techmex, TXN, Unibep, Uniwheels, Vistal, Wirtualna Polska Holding S.A., Work Service, ZUE. W ciągu ostatnich 12 miesięcy mbank S.A. był oferującym akcje emitenta w ofercie publicznej spółek: PBKM, Stelmet, TXM S.A. Asseco Poland świadczy usługi informatyczne na rzecz mbank S.A. mbank S.A. posiada umowę dotyczącą obsługi kasowej klientów Domu Maklerskiego mbanku z Pekao oraz umowę abonamentową z Orange Polska S.A. mbank S.A., jego akcjonariusze i pracownicy mogą posiadać długie lub krótkie pozycje w akcjach emitentów lub innych instrumentach finansowych powiązanych z akcjami emitentów wymienionych w opracowaniu. Powielanie bądź publikowanie niniejszego opracowania lub jego części, lub rozpowszechnianie w inny sposób informacji zawartych w niniejszym opracowaniu wymaga uprzedniej, pisemnej zgody mbanku S.A. Adresatami rekomendacji są wszyscy Klienci Domu Maklerskiego mbanku. Nadzór nad działalnością mbank S.A. sprawuje Komisja Nadzoru Finansowego. Osoby, które nie uczestniczyły w przygotowaniu rekomendacji, ale miały lub mogły mieć dostęp do rekomendacji przed jej przekazaniem do publicznej wiadomości, to osoby zatrudnione w Domu Maklerskim mbanku upoważnione do bezpośredniego dostępu do pomieszczeń, w których opracowywane były rekomendacje lub osoby upoważnione do dostępu do rekomendacji z racji pełnionej w Spółce funkcji, inne niż analitycy wymienieni jako sporządzający niniejszą rekomendację. Silne i słabe strony metod wyceny stosowanych w rekomendacjach: DCF uważana za najbardziej właściwą metodologicznie techniką wyceny; polega ona na dyskontowaniu przepływów finansowych generowanych przez spółkę; jej wadą jest duża wrażliwość na zmiany założeń prognostycznych w modelu Wskaźnikowa opiera się na porównaniu mnożników wyceny firm z branży; prosta w konstrukcji, lepiej niż DCF odzwierciedla bieżący stan rynku; do jej wad można zaliczyć dużą zmienność (wahania wraz z indeksami giełdowymi) oraz trudność w doborze grupy porównywalnych spółek. Zdyskontowanych dywidend (DDM) polega ona na dyskontowaniu przyszłych dywidend generowanych przez spółkę; jej wadą jest duża wrażliwość na zmiany założeń prognostycznych wypłaty dywidendy w modelu. Zysków ekonomicznych polega ona na dyskontowaniu przyszłych zysków ekonomicznych generowanych przez spółkę; jej wadą jest duża wrażliwość na zmiany założeń prognostycznych w modelu. Zdyskontowanych aktywów netto (NAV) wycena w oparciu o wartość majątku spółki; jedna z najczęściej używanych w przypadku spółek deweloperskich; jej wadą jest brak uwzględnienia w wycenie przyszłych zmian w przychodach/zyskach spółki po okresie szczegółowej prognozy. 11

12 Dom Maklerski mbanku Senatorska Warszawa Departament Analiz Kamil Kliszcz dyrektor tel paliwa, chemia, energetyka Jakub Szkopek tel przemysł, chemia Piotr Bogusz tel handel Michał Marczak tel strategia, surowce, metale Paweł Szpigiel tel media, IT, telekomunikacja Michał Konarski tel banki, finanse Piotr Zybała tel budownictwo, deweloperzy Departament Sprzedaży Instytucjonalnej Maklerzy Piotr Gawron dyrektor tel Tomasz Jakubiec tel Szymon Kubka, CFA, PRM tel Wojciech Wysocki tel Sprzedaż rynki zagraniczne Marzena Łempicka-Wilim wicedyrektor tel Krzysztof Bodek tel Anna Łagowska tel Jędrzej Łukomski tel Mariusz Adamski tel Mateusz Choromański, CFA tel Adam Prokop tel Tomasz Galanciak tel Biuro Aktywnej Sprzedaży Kamil Szymański dyrektor tel Jarosław Banasiak wicedyrektor tel