Pior Lis 1 1. TEORETYCZNE PODSTAWY FUNKCJONOWANIA SYSTEMU MIESZKANIOWEGO ZAGADNIENIA WYBRANE 1.1. Wprowadzenie Kryzys finansowy, kóry rozpoczł si w pierwszym półroczu 2007 r. w Sanach Zjednoczonych, a naspnie rozprzesrzenił si na całwiaow gospodark, po raz kolejny, chocia ym razem z wiksz sił, obnaył słaboci i uwypuklił zaley poszczególnych mechanizmów finansowania inwesycji mieszkaniowych (Lis 2010). Kryzys en miał powane konsekwencje nie ylko dla sfery finansowej, ale przede wszyskim dla sfery realnej, w szczególnoci dla sekora nieruchomoci. W Sanach Zjednoczonych, jak i w innych, zwykle silnie powizanych sysemem finansowym, gospodarkach na wiecie, naspił gwałowny spadek cen mieszka, a inwesycje mieszkaniowe uległy całkowiemu zahamowaniu ze wzgldu na zamroenie ródeł finansowania. W ym miejscu powsaje pyanie doyczce charakeru powiza pomidzy rynkiem nieruchomoci, rynkiem finansowym a szeroko rozumian gospodark. Właciwa idenyfikacja ych zwizków moe przyczyni si do efekywniejszych działa paswa nie ylko w zakresie realizacji celów poliyki mieszkaniowej, ale ake działa zapewniajcych sabilno gospodarki. Celem niniejszego arykułu jes próba idenyfikacji zasad funkcjonowania sysemu mieszkaniowego i jego powiza z ooczeniem. Opracowanie ma charaker eoreyczny. Przedmioem rozwaa s koncepcje DiPasquale a i Wheaona, kóre zosały opublikowane w 1992, 1994 i 1996 r. Analiza kryyczna zosała uzupełniona podejciem Fishera z 1992 r. oraz Poerby z 1984 i 1991 r. Ponado w arykule nawizano do zasosowa aplikacyj- 1 Niniejszy arykuł powsał w ramach granu finansowanego przez Miniserswo Nauki i Szkolnicwo Wyszego p. Analiza i ocena mechanizmów finansowania inwesycji mieszkaniowych w fazie rozkwiu i kryzysu gospodarczego (finansowego). Wnioski dla Polski, Umowa nr 2095/B/H03/2010/38.
12 Teoreyczne podsawy funkcjonowania sysemu mieszkaniowego nych omawianych koncepcji w pracach Oikarinena (2007) oraz Chow`a, Yiu, Leung`a i Tam`a (2008). Sysem mieszkaniowy worz wzajemne relacje podmioów prywanych i publicznych włczonych w proces planowania, budowy, konsumpcji zasobów mieszkaniowych wraz ze zbiorem zasad usanowionych przez insyucje regulujce w sposób rwały powysze relacje. Powsaj pyania o kierunki wzajemnych powiza, czynniki je kszałujce, w ym oddziaływanie ooczenia na sysem mieszkaniowy oraz zachodzce sprzenia zwrone. Odpowiedzi na e pyania wydaj si coraz bardziej skomplikowane ze wzgldu na wyspujce zmiany zachodzce w zrónicowanych sysemach mieszkaniowych i w ich ooczeniu. Mona wskaza chociaby dynamiczny proces liberalizacji sekora finansowego na wiecie w osanim dwudziesoleciu, kóry w znacznym sopniu zmienił wzajemne oddziaływanie sfery finansowej ze sfer realn. W opracowaniu posłuono si dyscyplin ekonomia, z kórej przeniesione zosały zarówno koncepcje, jak i apara badawczy, a główn płaszczyzn rozwaa pozosał rynek nieruchomoci mieszkaniowych. W ym miejscu waro jednak zaznaczy, e mieszkalnicwo wci pozosaje obszarem bada inerdyscyplinarnych akich dziedzin jak: socjologia, ekonomia, geografia, hisoria, nauki poliyczne, czy psychologia. Tym samym wykorzysanie aparau badawczego z jednej dziedziny sanowi swoise ograniczenie analizy sysemów mieszkaniowych, kórego auor ma wiadomo. Funkcjonowanie sysemów mieszkaniowych i ich wzajemne powizania z ooczeniem próbowano w lieraurze przedmiou przedsawi zarówno w sposób jakociowy, ale równie poprzez analiz ilociow, z wykorzysaniem modeli maemaycznych, kóre po procesie kalibracji mona było zweryfikowa narzdziami ekonomerycznymi. W ym konekcie modele sysemów mieszkaniowych, czy wej rynków nieruchomoci mieszkaniowych, mona podzieli na rzy grupy: 1) modele popyowe, 2) modele czynszowe, 3) modele wielorównaniowe. Kady z nich obrazuje funkcjonowanie rynku mieszkaniowego z wykorzysaniem opónionego procesu dososowywania si, przy czym paramer odniesienia sanowi kryerium rónicujce modele. W opracowaniu oparo si na modelu nalecym do grupy modeli popyowych. 1.2. Koncepcja DiPasquale`a i Wheaona ujcie sayczne modelu DiPasquale i Wheaon (1992) s wórcami modelu popyowego w ujciu saycznym i dynamicznym, kóry sanowi rozwinicie prac Maisela (1963) i Smiha (1969) oraz koresponduje z prac Fishera (1992), kóra bdzie omawiana w dalszej czci niniejszego opracowania.
Pior Lis 13 Model rynku nieruchomoci DiPasquale i Wheaon (w skrócie DW), pomimo znacznych uproszcze, jes przydanym narzdziem do analizy funkcjonowania rynków nieruchomoci, w ym rynku mieszkaniowego w długim okresie. Oryginalno modelu DW wie si z wprowadzeniem dwóch segmenów rynku nieruchomoci: segmenu konsumpcyjnego i inwesycyjnego. Prezenacja graficzna modelu na rys. 1 umoliwia ław idenyfikacj wyrónionych segmenów. Mianowicie wiarka I i IV układu współrzdnych odzwierciedla konsumpcyjny segmen rynku nieruchomoci, naomias wiarka II i III przedsawia inwesycyjny segmen rynku nieruchomoci. Decyzje konsumenckie zosaj podejmowane według kryerium wysokoci sawki czynszu i wielkoci powierzchni uykowej nieruchomoci. Kryerium podejmowania decyzji inwesycyjnych o relacja sawki czynszów do cen ransakcyjnych zasobu nieruchomoci. Oba segmeny saj si w modelu DW współzalene. Dla przykładu porzeby lokaorów, jak równie ilo i jako dospnych nieruchomoci okrelaj sawk czynszu najmu w segmencie powierzchni uykowej. W ym samym czasie nieruchomoci mog sa si przedmioem ransakcji pomidzy inwesorami, co bdzie z kolei okrelało cen powierzchni uykowej. W ym miejscu wydaje si uzasadnionym szczegółowe przyblienie poszczególnych elemenów modelu DW. W pierwszej wiarce układu współrzdnych zosał zaprezenowany popy na nieruchomoci, oznaczony symbolem D, z paramerem powierzchnia uykowa. Popy en doyczy wszyskich uykowników powierzchni, j. włacicieli lub lokaorów, gospodarsw domowych lub przedsibiorsw. Popy na nieruchomoci jes funkcj sawki czynszu i innych czynników sanowicych uwarunkowania danej gospodarki. W równowadze popy na nieruchomoci jes równy poday nieruchomoci za 1 m 2 powierzchni uykowej: D ( R, Economy) = S [1] gdzie: D popy na nieruchomoci z paramerem powierzchnia uykowa, S poda nieruchomoci z paramerem powierzchnia uykowa, R roczna sawka czynszu najmu, E pozosałe czynniki deerminujce popy na nieruchomoci, m.in. dochód, zarudnienie. Druga wiarka układu współrzdnych, odzwierciedlajca segmen akywów, przedsawia relacj rynkowej ceny ransakcyjnej 1 m 2 powierzchni uykowej nieruchomoci w sosunku do rocznej sawki czynszu. Nachylenie krzywej wychodzcej ze rodka układu współrzdnych obrazuje sop kapializacji nieruchomoci jako akywów: R i = P gdzie: P cena rynkowa nieruchomoci za 1 m 2, i sopa kapializacji. [2]
14 Teoreyczne podsawy funkcjonowania sysemu mieszkaniowego Sawka czynszu [wzł] R P = i D ( R, Economy) = S Sawka czynszu [w zł] Cena [wzł/m 2 ] Zasób [wm 2 ] Cena [w zł] Zasób [w m 2 ] P= f (C) Budownicwo [w m 2 ] C S = δ Budownicwo [w m 2 ] 1. Model sayczny 2. Wzros popyu na nieruchomoci Sawka czynszu [wzł] Sawka czynszu [w zł] Cena [w zł] Zasób [w m²] Cena [w zł] Zasób [w m 2 ] Budownicwo [w m 2 ] 3. Zmniejszenie sopy kapializacji Budownicwo [wm 2 ] 4. Wzros koszów budownicwa Rys. 1. Model rynku nieruchomoci DiPasquale a i Wheaona ródło: oprac. własne na podsawie: D. DiPasquale, W. C. Wheaon (1992) Sopa kapializacji odzwierciedla obecne zyski jakich daj inwesorzy w zamian za posiadanie akywów w posaci nieruchomoci. Naley zaznaczy, e w modelu sopa kapializacji jes zmienn egzogeniczn. Na sop kapializacji maj wpływ naspujce czynniki: 1) długookresowa sopa procenowa w gospodarce, 2) oczekiwany wzros sawki czynszu, 3) ryzyko zwizane z przepływami generowanymi z czynszów, 4) opodakowanie mieszka i odseek od kredyów hipoecznych. Naley zaznaczy, e czynniki okrelajce sop kapializacji reaguj na zmiany paramerów makroekonomicznych w gospodarce. Tym samym model DW wyranie wskazuje na powizania rynku nieruchomoci z gospodark, włanie poprzez spojrzenie na nieruchomoci jako dobra inwesycyjnego. Zwikszenie sopy
Pior Lis 15 kapializacji powoduje przesunicie krzywej P= R / i zgodnie z kierunkiem wskazówek zegara. Im wysza sopa kapializacji, przy danej sawce czynszu, ym nisza cena ransakcyjna. Naomias zmniejszenie sopy kapializacji i powoduje ruch przeciwny (rys. 2). Im nisza sopa kapializacji, przy danej sawce czynszu, ym wysza cena ransakcyjna. Zaem wyspuje negaywna relacja pomidzy cen ransakcyjn a sop kapializacji. Dla przykładu, zakładajc sop kapializacji na poziomie 8% i sawk czynszu na poziomie 400 zł/m 2 p.u. rocznie, cena ransakcyjna wynosi 5 000 zł/1 m 2, przy sopie kapializacji wynoszcej 10%, cena ransakcyjna wynosi 4 000 zł/1 m 2. Cena ransakcyjna [zł/1m ] Rys. 2. Zmiana sopy kapializacji i jej konsekwencje dla cen ransakcyjnych i rocznych sawek czynszu ródło: oprac. własne W ym miejscu naley zaznaczy, e przedsawion zaleno mona wykorzysa do oszacowania sawki czynszu za 1 m 2 powierzchni uykowej nieruchomoci, ci, przy danej cenie ransakcyjnej i sopie kapializacji. Zakładajc cen ransakcyjn na poziomie 4 000 zł/m 2, przy sopie kapia- lizacji na poziomie 8%, miesiczna sawka czynszu za mieszkanie o powierzchni 50 m 2, wynosi 1 350 zł. Załoeniem akich szacunków jes jednak warunek efekywnoci rynku nieruchomoci. Pojcie efekywnoci naley w ym miejscu inerpreowa nie ylko w sposób ogólny jako synonim racjonalnoci działa ludzkich w procesie gospodarowania, ale ake, a moe przede wszyskim, w sposób szczegółowy, jako efekywno w sensie ransakcyjnym i informacyjnym (Czekaj, Wo, arnowski 2001). Efekyw- no w sensie ransakcyjnym oznacza, e porednicy działajcy na ym rynku nieruchomoci ci konkuruj midzy sob zapewniajc moliwie niskie koszy Roczna sawka czynszu [zł/m ]
16 Teoreyczne podsawy funkcjonowania sysemu mieszkaniowego ransakcyjne oraz moliwo bezpiecznego i sprawnego zawierania ransakcji kupna sprzeday nieruchomoci lub ich wynajmu. Uznaje si, e rynek nieruchomoci jes efekywny w sensie informacyjnym, jeeli zapewnia szybki ransfer informacji do wszyskich uczesników rynku ak, e informacja a jes w pełni uwzgldniana w wycenie nieruchomoci, w zwizku z ym ceny nieruchomoci zawsze odzwierciedlaj ich waro rynkow. W odniesieniu do drugiej wiarki modelu DW e dwie efekywnoci musz by spełnione, chocia sami auorzy modelu nie przyaczaj załoe modelu. Trzecia wiarka układu współrzdnych jes czci segmenu akywów, w kórej zosaje okrelony poziom inwesycji w nieruchomoci mieszkaniowe wyraony w m 2 /p.u. Krzywa f(c) odzwierciedla koszy odworzenia nieruchomoci, CCos. Zakłada si, e koszy produkcji budowlanej zale od akywnoci inwesorów, kórej odzwierciedleniem jes liczba wyworzonych m 2 powierzchni uykowej. W punkcie przecicia krzywej f(c) z osi X cena rynkowa nieruchomoci za 1 m 2 p.u., wyznaczony zosał punk, kóry oznacza minimalny kosz odworzenia 1 m 2 p.u. Jeeli inwesycje mieszkaniowe mogłyby by dosarczone w kadej wielkoci po ych samych koszach wówczas krzywa byłaby pionowa. Uwarunkowania rynku nieruchomoci i rynku kapiałowego oraz uwarunkowania planisyczne obniaj elasyczno poday nieruchomoci znajdujc swoje odzwierciedlenie w pochyleniu krzywej f(c). Posługujc si graficzn prezenacj wiarki rzeciej modelu DW moemy rzuowa dan jednoskow cen ransakcyjn nieruchomoci mieszkaniowej na krzyw koszu odworzenia nieruchomoci f(c) i dalej na o pionow układu współrzdnych usalajc poziom nowych inwesycji, w kórym kosz odworzenia równa si cenie akywów nieruchomoci. W zwizku z ym cena akywów nieruchomoci, o symbolu P, musi by równa koszom odworzenia o symbolu CCos, kóre sanowi funkcj poziomu budownicwa: P = CCos = f (C) [3] gdzie: P cena rynkowa nieruchomoci w zł za 1 m 2 p.u., CCos kosz odworzenia w zł za 1 m 2 p.u., C inwesycje w nieruchomoci nowe budownicwo w m 2 p.u. Naley w ym miejscu zaznaczy, e rónica pomidzy koszami odworzenia a waroci rynkow nieruchomoci powodowałaby ponadprzecine zyski (np. przy niszych poziomach inwesycji budowlanych) lub ponadprzecine sray, co w modelu DW nie zosało wyranie zaprezenowane. Wynika o moe z faku, e a wersja modelu ma charaker długookresowy, a ym samym zakłada si zanikanie ponadprzecinych zysków i sra, kóre z naury działania rynków s zdarzeniami krókookresowymi.
Pior Lis 17 W czwarej wiarce układu współrzdnych, kóra jes czci segmenu powierzchni uykowej, zosała przedsawiona zmiana zasobu nieruchomoci S w wyniku nowych inwesycji C oraz deprecjacji isniejcego zasobu d: S = C ds [4] gdzie: S zmiana zasobu nieruchomoci w posaci zmiany powierzchni uykowej, C inwesycje w nieruchomoci nowe budownicwo w m 2 p.u., d roczna sopa deprecjacji zasobu w %. Zasób nieruchomoci bdzie sały w przypadku, gdy nowe inwesycje bd równe sopie deprecjacji zasobu, S= C / d. W ym miejscu naley przedsawi powizania pomidzy poszczególnymi wiarkami modelu rynku nieruchomoci DiPasquale`a i Wheaona (1992). W segmencie powierzchni uykowej rynku nieruchomoci zosaje usalony poziom sawki czynszu najmu za 1 m 2 p.u., kóry deerminuje cen ransakcyjn nieruchomoci na rynku akywów poprzez sop kapializacji. Cena ransakcyjna nieruchomoci generuje nowe inwesycje, przy danej sopie deprecjacji zasobu, kóre maj wpływ na zasób nieruchomoci. Rynek powierzchni uykowej i akywów jes w równowadze, gdy poczkowy i kocowy san zasobu pozosaje niezmieniony. W przypadku, gdy kocowy san zasobu bdzie wyszy ni poczkowy wedy czynsze, ceny i inwesycje bd musiały spa, aby rynki znalazły si w równowadze. W przypadku, gdy kocowy san zasobu bdzie niszy ni poczkowy naspi wzros wymienionych paramerów, kóry pozwoli osign san równowagi. Powsaje pyanie o przyczyny nierównowagi na rynku nieruchomoci według modelu DW. Mona wskaza rzy podsawowe przyczyny nierównowag, do kórych mona zaliczy: zmiany popyu na nieruchomoci, zmiany sopy kapializacji, czy zmiany renownoci nowych inwesycji w nieruchomoci. Przypadki e zosały równie zaprezenowane graficznie na rys. 1. W przypadku zwikszenia popyu na nieruchomoci na przykład poprzez wzros dochodu rozporzdzalnego gospodarsw domowych lub przedsibiorsw, naspuje przesunicie krzywej popyu w gór w pierwszej wiarce, co powoduje wzros sawki czynszu przy danym zasobie nieruchomoci. Zakładajc sam sop kapializacji wysze sawki czynszu powoduj wzros cen ransakcyjnych, a e przekładaj si na wzros inwesycji mieszkaniowych i w konsekwencji wzros zasobu. Naley zaznaczy, e im wysza elasyczno krzywej koszu odworzenia ym wiksze zmiany inwesycji mieszkaniowych i zasobu w sosunku do zmian sawki czynszu i cen nieruchomoci. W syuacji obnienia sopy kapializacji spowodowanej m.in. spadkiem długoerminowych sóp procenowych, czy obnieniem ryzyka zwizanego z rynkiem nieruchomoci, naspuje redukcja przepływów pieninych orzymywanych przez inwesorów na rynku akywów. W konsekwencji
18 Teoreyczne podsawy funkcjonowania sysemu mieszkaniowego krzywa R = Pi ulega spłaszczeniu i dla ego samego poziomu sawki czynszu wymagana jes wysza cena ransakcyjna 1 m 2 p.u. nieruchomoci. Tym samym zwikszaj si inwesycje mieszkaniowe, co moe zwikszy zasób i obniy czynsze. W nowej równowadze ceny ransakcyjne, inwesycje i zasób s wysze ni w sanie wyjciowym. W przypadku zmniejszenia zyskownoci nowych inwesycji w nieruchomoci na przykład poprzez podniesienie koszów finansowania produkcji budowlanej, czy ograniczenia w planowaniu przesrzennym lub zwikszenie resrykcyjnoci przepisów budowlanych, krzywa f(c) ulega przesuniciu w lewo, co powoduje, e przy ej samej cenie akywów produkcja budowlana bdzie mniejsza. Dopiero, gdy mniejsza produkcja budowlana znajdzie odzwierciedlenie w mniejszym zasobie nieruchomoci, mniejszej dospnej powierzchni uykowej, naspi zwikszenie czynszów i w konsekwencji zwikszenie ceny akywów, kóra usabilizuje produkcj budowlan, ale na poziomie niszym ni wyjciowy (DiPasquale, Wheaon 1992). Sopie zmian zaley od elasycznoci poszczególnych krzywych zdefiniowanych w modelu. Do ego miejsca zakładalimy w modelu DW, e rynek nieruchomoci składa si z najemców, włacicieli-inwesorów. W przypadku sysemów mieszkaniowych opierajcych si przede wszyskim o prawo własnoci zasobu w modelu DW ceny akywów, jak i sawki czynszów s kszałowane przez ych samych uczesników rynku, j. włacicieli nieruchomoci- -inwesorów. Popy na mieszkanie zaley od liczby gospodarsw domowych, dochodów i rocznych koszów urzymania zasobu. Te osanie powinny by osame ze sawk czynszów, przy załoeniu efekywnoci rynku nieruchomoci. Model DW w ujciu saysycznym moe by uyecznym narzdziem do analizy efekywnoci insrumenów poliyki mieszkaniowej. W ym miejscu waro jedynie wskaza na paswowe programy budownicwa społecznego na wynajem dla grup wraliwych oraz na mechanizmy finansowania inwesycji mieszkaniowych (Lis 2009). W pierwszej kwesii naley podkreli, e dodakowa poda społecznych publicznych mieszka czynszowych mogłaby zmniejszy popy na prywane mieszkania na wynajem. W akiej syuacji zgodnie z modelem DW wyspiłby efek wypierania, w kórym prywany zasób nieruchomoci uległby zmniejszeniu. Sawki czynszów uległyby spadkowi, naspnie przy danej sopie kapializacji spadłyby ceny akywów nieruchomoci, zmniejszyłaby si produkcja budowlana, a w konsekwencji prywany zasób mieszkaniowy. Z drugiej srony insrumeny społecznej poliyki mieszkaniowej mogłyby symulowa popy na mieszkania w podobny sposób jak oywienie gospodarcze, co spowodowałoby podniesienie sawek czynszów, wzros cen akywów i produkcji budowlanej, a w konsekwencji wzros zasobu mieszkaniowego (DiPasquale, Wheaon 1992).
Pior Lis 19 W odniesieniu do mechanizmów finansowania inwesycji mieszkaniowych model DW wskazuje na jedno kryerium oceny, j. koszy finansowania. Kluczowym problemem w obszarze finansowania jes dobór akich mechanizmów finansowania inwesycji, kóry pozwoli obniy koszy kapiału obcego, a ym samym wpłynie na zmniejszenie sopy kapializacji (przesunicie krzywej kapializacji przeciwnie do wskazówek zegara). W konsekwencji wzrosn ceny, wzronie produkcja budowlana i zasób mieszkaniowy. 1.3. Model Fishera jako uzupełnienie koncepcji DiPasquale`a i Wheaona W ym miejscu naley zaznaczy, e model DiPasquale`a i Wheaona (1992) koresponduje z modelem Fishera (1992), przy czym model Fishera ujmuje zarówno króki okres, jak i długi okres (rys. 3). W krókim okresie isniejcy zasób jes sały i cz ego zasobu zosała wynaja, a wynajem pozosałej zaley od sawki czynszu. W długim okresie poda nieruchomoci jes całkowicie elasyczna i ronie wraz ze wzrosem produkcji budowlanej pomniejszonej o sop deprecjacji zasobu. Przecicie krzywej popyu i poday usala rynkow sawk czynszu w równowadze, jak równie ilo wynajej powierzchni uykowej. Rónica pomidzy isniejcym a wynajym zasobem sanowi pusosan. Przyjmuje si, e w sanie równowagi isnieje nauralna sopa pusosanu. Króki okres Sawka czynszu [wzł] Długi okres Sawka czynszu [w zł] Poda (do wynajcia) Poda Popy Popy Zasób [wm²] C*=P* P cena [wzł/m²] WynajyIsniejcy zasób zasób C kosz odworzenia [w zł/m²] Wynajy zasób Zasób [wm²] Rys. 3. Model rynku nieruchomoci według Fishera ródło: oprac. własne na podsawie: D. Fisher (1992)
20 Teoreyczne podsawy funkcjonowania sysemu mieszkaniowego Z lewej srony wykresu, zarówno w krókim, jak i w długim okresie, znajduje si krzywa odzwierciedlajca relacj sawki czynszu do ceny rynkowej za 1 m 2 p.u., przy czym Fisher precyzuje, e dochody z czynszów naley rozumie jako przepływy pienine neo (efekywny dochód neo). Tym samym nachylenie krzywej jes zdeerminowane sop kapializacji. W długim okresie rynkowa cena ransakcyjna bdzie równa waroci odworzeniowej neo. Ponado czynsz musi by na poziomie, kóry umoliwia inwesorom na rynku akywów oczekiwa akcepowalnej sopy zwrou przy danej sopie kapializacji. Dlaego e długookresowy poziom czynszu jes zdeerminowany waroci odworzeniow i sop kapializacji. Model Fishera pozwala na ocen konsekwencji zewnrznych szoków wpływajcych na nierównowagi na rynku nieruchomoci. Dla przykładu, wzros popyu na powierzchni uykow wpływa na zmniejszenie sopy pusosanów, a dalej wzros sawki czynszów i w konsekwencji wzros zasobu, kóry przywraca równowag. Naomias spadek sopy kapializacji powoduje wzros cen nieruchomoci (waroci rynkowej nieruchomoci) w relacji do koszów inwesycji (waroci odworzeniowej). Tym samym naspuje wzros inwesycji w nieruchomoci, a dalej wzros sopy pusosanów i obnik czynszów. 1.4. Koncepcja DiPasquale`a i Wheaona ujcie dynamiczne modelu Przedsawiony powyej model DiPasquale`a i Wheaona (1992) ma charaker sayczny. Zaem model en wyjania syuacj na rynku nieruchomoci przed i po zmianie paramerów, ale nie rozwizuje problemu empa procesu dososowa do nowych równowag na rynku nieruchomoci. W modelu zakłada si, e naspi naychmiasowe dososowanie do nowej równowagi rynkowej, bez uwzgldnienia parameru czasu. Ponado model w wersji saycznej doyczył całego sekora nieruchomoci, bez rozrónienia jego poszczególnych rynków (m.in. mieszkaniowego, czy biurowego), podczas gdy ujcie dynamiczne modelu DW doyczy wyłcznie rynku nieruchomoci mieszkaniowych (DiPasquale, Wheaon 1994, 1996). W zwizku z licznymi modyfikacjami modelu DW w wersji dynamicznej wydaje si uzasadnione poszerzenie analizy o wersje modelu DW według Oikarinena (2007) i Chow`a, Yiu, Leung`a i Tam`a (2008). W modelu DiPasquale`a i Wheaona (1994) popy na mieszkania własnociowe jes zaleny od liczby gospodarsw domowych (H ) i koszów własnoci mieszkania (U ). Paramer 0 oznacza cz gospodarsw domowych, kóra mogłaby posiada mieszkania, gdyby koszy własnoci mieszkania wynosiły zero.
D Pior Lis 21 = H ( α α ) 1 [5] 0 1U gdzie: D popy na mieszkania własnociowe, H liczba gospodarsw domowych, U roczne koszy własnoci mieszkania. Roczne koszy własnoci nieruchomoci mieszkaniowej (U ) zale od akualnego poziomu cen (P ), sopy oprocenowania kredyu mieszkaniowego po opodakowaniu (M ) i oczekiwa doyczcych cen zasobu mieszkaniowego w przyszłoci (I ), zgodnie ze wzorem: U = P M I ) [6] ( gdzie: P poziom cen, M sopa kredyu mieszkaniowego po opodakowaniu, I nominalna sopa przyszłej aprecjacji zasobu mieszkaniowego. W wyniku dososowania cen popy na mieszkania bdzie równy zasobowi mieszka: D = S [7] gdzie: D popy na mieszkania, S zasób nieruchomoci mieszkaniowych. Poprzez podsawienie równania 1 i 2 do równania 3 orzymujemy: S α0 H P = α ( 1 M I ) [8] Zaem obecny poziom cen mieszka bdzie wyszy w przypadku deficyów mieszkaniowych (ujemna waro z rónicy liczby mieszka i liczby gospodarsw domowych), niszego koszu kredyów hipoecznych lub opymizmu uczesników rynku doyczcego aprecjacji cen mieszka w przyszłoci (DiPasquale, Wheaon 1996). Ze wzgldu na fak, e mieszkania s dobrem rwałym, o wzros zasobu mieszkaniowego (S S -1 ) bdzie równy produkcji budowlanej (C ) pomniejszonej o deprecjacj isniejcego zasobu (S -1 ), zgodnie ze wzorem: S S = C δs 1 1 [9] gdzie: C nowe inwesycje budowlane, S -1 uracona cz zasobu z powodu zniszczenia zasobu lub z innych przyczyn. W przypadku gdy C = S -1 o oznacza, e zasób nie ulega zmianie, a ym samym znajduje si w sanie równowagi (z ang. sable seady sae), kóra nawizuje do ujcia saycznego modelu DW krzywa S z rzeciej wiarki układu współrzdnych. Wielko produkcji budowlanej (C ) jes zdeerminowana cenami ransakcyjnymi akywów nieruchomoci mieszkaniowych w sosunku do ich waroci odworzeniowej. Wzros cen mieszka powoduje wysz produkcj budowlan a do czasu, gdy nie naspi zrównanie waroci rynkowej działek ju zabudowanych, bez uwzgldnienia nakładów na nich poczynionych (waro rynkowa nieruchomoci grunowej zabudowanej
22 Teoreyczne podsawy funkcjonowania sysemu mieszkaniowego nieruchomoci mieszkaniow minus waro odworzeniowa nakładów poniesionych na nieruchomoci) z cen niezabudowanych działek grunu przeznaczonych pod budownicwo mieszkaniowe w podobnej lokalizacji. Wzros cen niezabudowanych działek grunu przeznaczonych pod budownicwo mieszkaniowe poda za wzrosem cen mieszka i w pewnym momencie wchłania ponadprzecine zyski inwesorów z inwesycji w nieruchomoci mieszkaniowe. Tym samym waro rynkowa nieruchomoci mieszkaniowej (waro rynkowa grunu i czci składowych) zrównuje si z waroci odworzeniow (waro rynkowa grunu i koszy odworzenia czci składowych). W dynamicznej wersji modelu DW symbolem ES oznaczono długookresow równowag zasobu nieruchomoci mieszkaniowych, kóra koresponduje ze sanami zasobu odzwierciedlonymi w pierwszej wiarce układu współrzdnych, na osi X, w modelu saycznym. Jeeli akualny san zasobu nieruchomoci mieszkaniowych S, zrówna si ze sanem równowagi długookresowej ES, produkcja budowlana bdzie słuy wyłcznie odworzeniu isniejcego sanu zasobu. W przypadku wzrosu popyu na nieruchomoci mieszkaniowe, ceny mieszka bd rosn, produkcja budowlana si zwikszy i zasób mieszkaniowy bdzie wzrasał w kierunku sanu równowagi długookresowej. Rosnca produkcja budowlana wymaga zaangaowania nowych działek grunu przeznaczonych pod budownicwo mieszkaniowe, co powoduje wzros cen w ym segmencie rynku nieruchomoci. Zasób mieszkaniowy wzrasa a do czasu, gdy nie zrównaj si waroci działek grunu zabudowanych (bez uwzgldnienia poniesionych nakładów) i działek grunu niezabudowanych, przeznaczonych pod budownicwo mieszkaniowe. Odzwierciedleniem powyszych relacji s naspujce równania: ES = β 0 + β1p [10] C ( ES S ) 1 τ = 1 [11] gdzie: ES san zasobu nieruchomoci mieszkaniowych w równowadze długookresowej. Paramer 0 odwzorowuje koszy produkcji budowlanej im wysze koszy ym wyszy wskanik 0. Naomias paramer 1 odzwierciedla szybko, z jak zmiany cen nieruchomoci mieszkaniowych wpływaj na zagospodarowywanie niezabudowanych działek grunu. Im mniejszy paramer 1 ym szywniejsza poda grunów wolnych, na przykład poprzez ograniczenia geograficzne, regulacyjne. Z powodu wikszej szywnoci poday grunów wolnych ceny mieszka musz wzrosn w wikszym sopniu, aby wywoła wzros zasobu i ym samym wzros cen jes wyszy w przypadku szoku popyowego. W dynamicznym modelu DW, przy braku inwesycji zasób mieszkaniowy maleje, ze wzgldu na deprecjacj i likwidacj zasobu. Dlaego e ES -1 musi
Pior Lis 23 by wysze ni S -1, aby generowa inwesycje, kóre umoliwi zachowanie zasobu na sałym poziomie. S S = + P S S β τ β β 1 ( 0 1 1 1) 1 0 + β1p 1 = ES 1 > S jeeli 1 [12] S S 1 = δs 1 ES jeeli 1 S 1 [13] W przypadku, gdy ceny mieszka w sposób rwały bd odzwierciedla poziom z okresu poprzedniego, jak i bd generowa ylko yle produkcji budowlanej, kóra wysarczy wyłcznie na odnowienie zdeprecjonowanego zasobu o orzymamy san równowagi ogólnej (z ang. full seady sae). W akiej syuacji zasób biecy bdzie równy zasobowi z okresu poprzedniego S = S -1. Po podsawieniu ej zalenoci do wczeniejszych równa san równowagi opisuje poniszy wzór: S τ ( ES S δ ) τ ( β0 + β1p = δ S ) τ ( β0 + β1p = δ + τ δ ) τ( β0 + β1 = δ + τ * * * * 1 1 P ) = P * * S ( α0 ) H = α ( M I ) 1 [14] [15] Po przekszałceniach cena równowagi czskowej wynosi: * α0h ( δ + τ) + τβ0 P = H ( δ + τ) α1( M I ) + τβ1 [16] W równowadze ceny mieszka i zasób bdzie sały, przy oczekiwaniach doyczcych przyszłej sopy aprecjacji zasobu I równej zero. Poziom P* jes wyszy im wicej gospodarsw domowych, im wysze sopy oprocenowania kredyów mieszkaniowych i im bardziej szywna poda mieszka. W ym miejscu wydaje si uzasadnionym przyblienie funkcjonowania modelu DW w wersji dynamicznej posługujc si przykładem liczbowym opierajcym si na naspujcych załoeniach: 1) w funkcji popyu paramer 0 wynosi 1, zn. wszyskie gospodarswa domowe bd zgłasza popy na mieszkania, jeeli koszy ich urzymania wynosiłyby zero złoych, 2) paramer 1 okrelajcy sił oddziaływania zmian w koszach urzymania mieszka na zgłaszany popy na e nieruchomoci, wynosi 0,00002, 3) sopa oprocenowania kredyu hipoecznego po opodakowaniu wynosi 7%, 4) ceny nieruchomoci w przyszłoci zgodnie z oczekiwaniami uczesników rynku pozosan na obecnym poziomie, 5) liczba gospodarsw domowych wynosi 13,4 mln.
24 Teoreyczne podsawy funkcjonowania sysemu mieszkaniowego Biorc pod uwag przykładow cen ransakcyjn nieruchomoci mieszkaniowej na poziomie 200 000 zł roczne koszy własnoci mieszkania (U ) bd wynosi około 1 166 zł miesicznie. Zgodnie z modelem DW przy powyszych paramerach popy na mieszkanie zgłosi około 72% gospodarsw domowych, podczas gdy przy cenie 100 000 zł popy wzronie do 86%, a przy cenie 500 000 zł spadnie do 30%. Zakładajc sop deprecjacji zasobu na poziomie 0,5%, paramery o i 1 w wysokoci odpowiednio 480 000 i 50, paramer = 0,05, orzymujemy cen równowagi czskowej wynoszc 215 000 zł, przy sanie zasobu wynoszcym 9,3 mln mieszka, przy równowadze długookresowej wynoszcej 10,3 mln mieszka. W przypadku pozyywnego szoku popyowego, na przykład wynikajcego ze zwikszenia liczby gospodarsw domowych o 2%, orzymujemy nowy san równowagi wynoszcy 217 677 zł i 9,5 mln mieszka, przy równowadze długookresowej wynoszcej 10,4 mln mieszka. Na rys. 4 zosał zaprezenowany proces dochodzenia rynku nieruchomoci mieszkaniowych do nowej równowagi czskowej. W wyniku pozyywnego szoku popyowego naspuje naychmiasowa reakcja cen nieruchomoci mieszkaniowych, kóre przekraczaj poziom równowagi czskowej. Model DW w wersji dynamicznej nie uwzgldnia w sposób przejrzysy opónie pozosałych zmiennych rynku. Produkcja budowlana pojawia si bowiem z pewnym opónieniem, zasób mieszkaniowy zaczyna rosn. Paramery modelu zmierzaj do nowej równowagi czskowej. Naley zaznaczy, e model DW w wersji dynamicznej po szoku popyowym lub podaowym wraca do równowagi czskowej, ym samym do sabilnoci. W przypadku negaywnego szoku popyowego, na przykład w posaci wzrosu koszu kredyów hipoecznych z 7% do 10%, rynek nieruchomoci mieszkaniowych reaguje odmiennie, ale nie odwronie w sosunku do zmian pozyywnych (rys. 5). W ym przypadku naspuje sosunkowo wolny spadek zasobu nieruchomoci mieszkaniowych z powodu deprecjacji zasobu na skuek bardzo osrego spadku cen nieruchomoci mieszkaniowych i całkowiego zahamowania produkcji budowlanej. Waro podkreli, e ake przy negaywnym szoku popyowym rynek nieruchomoci mieszkaniowych wraca do równowagi czskowej. W ym miejscu powsaje zasadnicze pyanie o czynniki, kóre powoduj cykle na rynku nieruchomoci mieszkaniowych. DiPasquale i Wheaon zwracaj uwag na oczekiwan sop aprecjacji cen mieszka jako przyczyn flukuacji sysemu mieszkaniowego. Uogólniajc, oczekiwania mog mie charaker oczekiwa adapacyjnych lub oczekiwa racjonalnych. Auorzy zwracaj uwag na oczekiwania adapacyjne jako główne ródło flukuacji. Ten rodzaj oczekiwa jes wyraony wzorem: 1 P 1 P n I = ( ) [17] n 1 P 1
Pior Lis 25 Posługujc si przyoczonym powyej przykładem mona włczy oczekiwania adapacyjne wynoszce 2%, przy n = 4, w syuacji pozyywnego szoku popyowego zwizanego ze wzrosem liczby gospodarsw domowych. Na podsawie prezenacji graficznej modelu DW w wersji dynamicznej, przy powyszych załoeniach, mona swierdzi, e ceny ransakcyjne, produkcja budowlana, jak i w konsekwencji zasób mieszkaniowy nie powracaj do równowagi. Na rys. 6 mona dosrzec oddziaływanie modelu na impuls popyowy, po kórym sysem pozosaje w sałej flukuacji. Rys. 4. Reakcja rynku nieruchomoci mieszkaniowych na pozyywny szok popyowy ródło: oprac. własne na podsawie: D. DiPasquale, W. Wheaon (1996)
26 Teoreyczne podsawy funkcjonowania sysemu mieszkaniowego Rys. 5. Reakcja rynku nieruchomoci mieszkaniowych na negaywny szok popyowy ródło: oprac. własne na podsawie: D. DiPasquale, W. Wheaon (1996)
Pior Lis 27 Rys. 6. Reakcja rynku nieruchomoci mieszkaniowych na pozyywny szok popyowy przy oczekiwaniach adapacyjnych ródło: oprac. własne na podsawie: D. DiPasquale, W. Wheaon (1996) 1.5. Formuła koszu własnoci nieruchomoci mieszkaniowej W koncepcji DiPasquale`a i Wheaona (1992, 1994, 1996) zakładano, e kosz własnoci mieszkania bdzie równy sawce czynszu w warunkach równowag czskowych, zgodnie z poniszym wzorem: R U = P ( M I ) = P [18] gdzie: P R poziom sawki czynszu, M sopa oprocenowania kredyu mieszkaniowego po opodakowaniu i z uwzgldnieniem innych czynników, I nominalna sopa przyszłej aprecjacji zasobu mieszkaniowego. W ym miejscu uzasadnionym jes rozwinicie koszu własnoci mieszkania i przedsawienie ej koncepcji w pełnej formule (Poerba 1984, 1991). Kosz własnoci mieszkania równa si realnej cenie mieszkania pomnoonej przez wskanik. Paramer składa si ze sopy deprecjacji zasobu, sopy napraw i remonów zasobu m, sopy podaku od nieruchomoci, marginalnej sopy podaku dochodowego oraz nominalnej sopy procenowej zaciganych lub udzielanych poyczek r, pomniejszony o spodziewany nominalny wzros cen mieszka H. Właciciele mieszka zrównuj marginalne koszy i marginalne korzyci usług mieszkaniowych, zgodnie z poniszymi wzorami:
28 Teoreyczne podsawy funkcjonowania sysemu mieszkaniowego R P ω = P ( S ) [19] gdzie: ω = P δ + m + (1 θ)( r + µ ) π ) [20a] _ real ( _ nom H _ nom π H _ nom = π + π H _ real gdzie: [20b] gdzie: P realna cena mieszkania, sopa deprecjacji zasobu, m sopa napraw i remonów zasobu, sopa podaku od nieruchomoci, marginalna sopa podaku dochodowego, r nominalna sopa procenowa zaciganych lub udzielanych poyczek, inflacja, H_nom nominalna inflacja cen mieszka, H_real realna inflacja cen mieszka. Poerba wskazuje, e kosz własnoci moe zosa zredukowany poprzez oczekiwany wzros sopy inflacji, co bdzie miało konsekwencje dla rynku mieszkaniowego. W ym celu róniczkujemy koszy własnoci mieszkania, zgodnie ze wzorem: dω dr _ nom dπ H _ nom = ( 1 θ ) dπ dπ dπ [21] Realne ceny mieszka s sałe w równowadze, czyli: dπ H _ nom = dπ [22] Wzros sopy inflacji zmniejszy kosz własnoci mieszkania wyraony wzorem: jeeli: dr nom dω < 0 dπ _ 1 < dπ (1 θ) [23] [24] Zakładajc za Poerb (1984) redni marginaln sop podaku dochodowego włacicieli zasobów mieszkaniowych na poziomie 0,25 (25%), inflacja zmniejszy koszy własnoci w przypadku, gdy nominalna sopa procenowa wzronie mniej ni 1,33 punku procenowego dla kadego 1 punku procenowego wzrosu sopy inflacji, co przedsawiaj ponisze obliczenia: dr nom 1 _ < = 1,33333 dπ (1 0,25) [25] Zaem do modelu DW w ujciu dynamicznym mona włczy kolejny czynnik, j. inflacj, kóra poprzez umiarkowany wzros obnia koszy własnoci mieszkania, zwiksza popy na mieszkania, powoduje wzros cen mieszka, produkcji budowlanej i zasobu mieszkaniowego.
Pior Lis 29 W koszach własnoci wyspuje w modelu DW kosz kredyu mieszkaniowego wyraony poprzez sop oprocenowania. Kosz kredyu moe uwzgldnia, oprócz kwesii podakowych, ake sop woln od ryzyka, czy premi za ryzyko (Himmelberg 2005), zgodnie ze wzorem: m f M = ( 1 T ) r + r + λ [26] gdzie: r m sopa oprocenowania kredyów mieszkaniowych przed opodakowaniem, T ulgi podakowe od oprocenowania odseek od kredyów mieszkaniowych, r f sopa wolna od ryzyka, dodakowa premia za ryzyko wyrównujca włacicielom mieszka wysze ryzyko własnoci ni najmu. Po podsawieniu równania [26] do równania [18] orzymujemy: m f m U = P [( 1 T ) r + r + λ I ] = P [27] m W syuacji, gdy koszy własnoci mieszkania s mniejsze ni koszy wynajmu, gospodarswa domowe powinny przenie si z zasobu na wynajem do zasobu własnociowego. Niemniej jednak masowa zamiana najmu na własno doprowadzi do wzrosu cen mieszka, a po pewnym czasie ake do wzrosu koszów własnoci. W syuacji, gdy koszy własnoci s wiksze ni koszy najmu, gospodarswa domowe powinny przenie si z zasobu własnociowego do zasobu na wynajem. Z powodu wysokich koszów ransakcyjnych, niskiej płynnoci akywów mieszkaniowych i ogranicze finansowych gospodarsw domowych przedsawiona relacja moe nie zachodzi w krókim okresie, z powodu niskiej efekywnoci rynku mieszkaniowego. W ym miejscu naley zwróci uwag na jeszcze jedn cech równania 27, kóra uwidacznia si po jego przekszałceniu do posaci: R P P = [28] m f (1 T) r + r + λ I m Powysze równanie przedsawia zalenoci z drugiej wiarki układu współrzdnych w modelu DiPasquale`a i Wheaona. W ej czci kszałuj si ceny ransakcyjne w wyniku zmian sawek czynszów i sopy kapializacji. Na rynku efekywnym cena ransakcyjna mieszkania powinna by równa waroci obecnej zdyskonowanych przepływów pieninych, kóre współworz dochody z czynszów. Przekszałcajc równanie [28] orzymujemy: P 1 = [29] R m f P (1 T ) r + r + λ I Akualna relacja ceny ransakcyjnej do czynszu równa jes odwronoci koszów własnoci mieszkania sanowicych składnik równowagi czskowej. m R
30 Teoreyczne podsawy funkcjonowania sysemu mieszkaniowego 1.6. Modyfikacje koncepcji DiPasquale`a i Wheaona przy zasosowaniach aplikacyjnych modeli Modele DiPasquale`a i Wheaona znalazły zasosowanie aplikacyjne, w szczególnoci w dwóch projekach badawczych Oikarinena (2007) oraz Chow`a, Yiu, Leung`a i Tam`a (2008). Oikarinen (2007) nawizujc do Poerby (1991) ujł w koszach własnoci mieszkania podaek od nieruchomoci i deprecjacj zasobu jako cz jej waroci rynkowej. Deprecjacja zasobu odnosi si do koszów urzymania i naprawy zasobu, kóre s niezbdne do pozosawienia sałej jakoci srukury zasobu. U = P r + M I ) [30] gdzie: r ( = 1 T ) r m ( [31] gdzie: P poziom cen, r sopa kredyu mieszkaniowego po opodakowaniu, M sopa koszów urzymania mieszkania w sosunku do jej ceny, T ulgi podakowe od oprocenowania odseek od kredyów mieszkaniowych, r m sopa kredyu mieszkaniowego przed opodakowaniem, I nominalna sopa przyszłej aprecjacji zasobu mieszkaniowego. Funkcj popyu Oikarinen uzupełnił dochodem gospodarsw domowych ujym wpros, a nie poprzez paramery 0 i 1, jak w przedsawionym modelu DW. Y D = P η ( r + M I P = S ) ηy ( r + M I ) [32] [33] W akim ujciu wzros dochodu jes osamy ze wzrosem parameru 0 i spadkiem parameru 1 w modelu DW, co mona uzna za korzysn zmian zwikszajc przejrzyso koncepcji. Modyfikacje modeli DW wprowadzone przez Chow`a, Yiu, Leung`a i Tam`a (2008) koncenruj si w znacznej czci na dospnoci danych saysycznych. Zamias poziomów poszczególnych paramerów auorzy wprowadzili sopy wzrosu. Zaem sopa wzrosu cen mieszka, kóra oczyszcza rynek nieruchomoci, j. sprowadza do równowag czskowych, wynosi: GP * 1 S = ( ) ( G β1gr β2gwage β4du ) [34] β H 3 gdzie: GP roczna sopa wzrosu realnych cen ransakcyjnych mieszka, G*(S /H ) sopa wzrosu zasobu mieszkaniowego w przeliczeniu na
Pior Lis 31 gospodarswo domowe, GR sopa wzrosu realnej sawki czynszu, GWAGE sopa wzrosu realnych dochodów do dyspozycji gospodarsw domowych, DU roczne rónice w realnej sopie kredyów hipoecznych, kóre reprezenuj koszy własnoci mieszkania. Podobne zmiany zosały wprowadzone w równaniu produkcji budowlanej, co pokazuje poniszy wzór: GC α + α GP + α GF + α GP + α GC αgs [35] = 1 2 3 real 4 farm 5 1 gdzie: GC sopa wzrosu rozpoczych, nowych inwesycji budowlanych, GP sopa wzrosu realnych cen mieszka, GFreal roczne rónice w realnej sopie procenowej kredyów budowlanych, GP farm sopa wzrosu realnych cen erenów rolniczych, GC sopa wzrosu realnych koszów budowlanych, GS -1 sopa wzrosu zasobów mieszkaniowych z poprzedniego okresu. W odniesieniu do zarysowanych w ym miejscu modyfikacji koncepcji DiPasquale a i Wheaona naley podkreli, e nie zmieniły one isoy modeli, a jedynie wzbogaciły je o dodakowe paramery, ujcia lub umoliwiły dososowanie modeli do dospnych danych saysycznych. 1.7. Podsumowanie Koncepcja DiPasquale`a i Wheaona podkrela odmienno sekora nieruchomoci, w szczególnoci nieruchomoci mieszkaniowych, od innych akywów rwałych. Oryginalno prezenowanych idei jes zwizana najogólniej ze specyficznym spojrzeniem na sysem mieszkaniowy jednoczenie z dwóch perspekyw: konsumpcyjnej i inwesycyjnej. Taka analiza pozwala zrozumie złoono ego sysemu, w kórym kryeria podejmowania decyzji s róne, ale maj swoje konsekwencje dla jego wszyskich uczesników. Model DiPasquale`a i Wheaona w ujciu dynamicznym pokazuje, e rynek nieruchomoci mieszkaniowych na skuek szoków popyowych lub podaowych wpada w urbulencje, z kórych przy załoeniach eoreycznych, j. o racjonalnoci oczekiwa lub o braku oczekiwa cenowych uczesników rynku, moe samodzielnie powróci do równowagi czskowej. Niesey w przypadku oczekiwa adapacyjnych, kóre s zblione do fakycznych zachowa uczesników rynku nieruchomoci mieszkaniowych, sysem mieszkaniowy oddziałuje na szoki popyowe lub podaowe inensywniej, poczkowo z wysok flukuacj cen mieszka, produkcji budowlanej i zasobu mieszkaniowego. Flukuacje rynku nie kocz si wraz z usaniem szoku. Sysem mieszkaniowy w akim przypadku nie ulega samodzielnej sabilizacji. Szkoda, e auorzy nie uwzgldnili w swojej koncepcji w sposób bardziej przejrzysy opónie poszczególnych paramerów skonsruowanych
32 Teoreyczne podsawy funkcjonowania sysemu mieszkaniowego modeli eoreycznych, kóre uwidoczniłyby oprócz flukuacji ake wyrane przesunicia w czasie dobranych zmiennych. Uznaje si, e DiPasquale i Wheaon oworzyli dyskusj doyczc warunków, jakie naley spełni, aby rynki mieszkaniowe były w pełni efekywne lub raczej dyły do wikszej efekywnoci. Ponado z przedsawionych modeli wynika, e jednym z podsawowych deerminanów rynku mieszkaniowego s koszy finansowania inwesycji mieszkaniowych, a szerzej rynkowy podsysem finansowania mieszkalnicwa. Niesey publiczny podsysem finansowania inwesycji mieszkaniowych zosał w modelach pominiy, a jedynie wskazano na konsekwencje wybranych działa paswa w zakresie mieszkalnicwa. Model DiPasquale`a i Wheaona wskazuje równie na sop kapializacji, jako paramer łczcy dwie płaszczyzny sysemu mieszkaniowego konsumenów i inwesorów. Niesabilno gospodarek zwikszy ryzyko inwesycyjne, na kóre składa si sopa wolna od ryzyka plus premia za ryzyko. Paramery e, jak i perspekywy rozwoju całej gospodarki, s decydujce dla wysokoci sopy kapializacji. Włczenie podejcia dochodowego do modelu DW naley oceni bardzo pozyywnie, nawe pomimo faku, e doyczy ono wyłcznie echniki kapializacji prosej, a nie zawiera echniki zdyskonowanych przepływów pieninych. Tym samym model DW moe sa si narzdziem analizy zrónicowania w czasie waroci rynkowych i odworzeniowych nieruchomoci. Szkoda, e koncepcje e nie pozwalaj na regionalne rónicowanie rynków nieruchomoci. LITERATURA Chow K. K., Yiu M. S., Yui Leung C. Ka, Tam Dickson C., 2008, Does he DiPasquale Wheaon Model Explain he House Price Dynamics in China Ciies?, Hong Kong Insiue for Moneary Research, Working Paper No. 21/2008. DiPasquale D., Wheaon W. C., 1992, The Markes for Real Esae Asses and Space: A Concepual Framework, Journal of he American Real Esae and Urban Economics Associaion, V. 20.1. DiPasquale D., Wheaon W. C., 1994, Housing Marke Dynamics and he Fuure of Housing Prices, Journal of Urban Economics, No. 35. DiPasquale D., Wheaon W. C., 1996, Urban Economics and Real Esae Markes, New Jersey: Prenice Hall. Fisher D., 1992, Inegraing Research on Markes for Space and Capial, Journal of he American Real Esae and Urban Economics Associaion, Vol. 20. Himmelberg C., Mayer C., Sinai T., 2005, Assessing High House Prices: Bubbles, Fundamenals, and Mispercepions, NBER Working Paper, No. 11643.
Pior Lis 33 Lis P., 2010, Rola lisów zasawnych we współczesnej bankowoci hipoecznej [w:] Szelgowska A. (red.), Współczesna bankowo hipoeczna, Wydawnicwo CeDeWu Sp. z o.o., Warszawa. Maisel, Sherman J., 1963, A Theory of Flucuaions in Residenial Consrucion Sars, The American Economic Review, Vol. 53, No. 3. Oikarinen E., 2007, Sudies on housing price dynamics, Series A 9: 2007, Turku School of Economics, Tampere. Poerba J. M., 1984, Tax Subsidies o Owner-Occupied Housing: An Asse-Marke Approach, The Quarerly Journal of Economics, No. 99 (4). Poerba J. M., 1991, House Price Dynamics: The Role of Tax Policy and Demography, Brookings Papers on Economic Aciviy, Vol. 1991, No. 2. Smih, Lawrence B., 1969, A model of he Canadian Housing and Morgage Markes, Journal of Poliical Economy, Vol. 77, Issue 5. ABSTRACT THEORETICAL BASIS OF THE FUNCTIONING OF THE HOUSING SYSTEM SELECTED ISSUES 2 This sudy makes and aemp o assess he concepions of DiPasquale and Wheaon from 1992 1996. The criical analysis has been complemened wih Fischer s approach from 1992 and Poerba s approach from 1984 and 1991. Furhermore, his sudy refers o he applied use of he discussed concepions in he works of Oikarinena (2007) as well as Chow, Yiu, Leung and Tam (2008). On he basis of he DiPasqualeWheaon model in he saic analysis, we have poined ou hree main reasons of insabiliy on he real esae marke, including changes in he demand for real esae propery, changes in he capializaion rae, and changes in he profiabiliy of new invesmens ino real esae propery. I seemed necessary o complemen he DW model in he saic analysis wih Fischer s concepion which characerizes he real esae marke in he shor and long run. The process of adapaion o new balances on he real esae marke, especially wih reference o he pace and durabiliy of hese adapaions, has been presened hrough a dynamic version of DiPasquale and Wheaon s models. This sudy also presens he reacion of he real esae marke o a posiive and negaive demand shock. In addiion, his model has been supplemened wih he expecaions of he paricipans in he marke concerning he process of shaping of aparmen prices in he fuure. I has been assumed ha hese expecaions will have an adapaion characer. Due o adapaion expecaions here have been flucuaions on he real esae marke. 2 This aricle has been wrien under he research projec funded by he Minisry of Science and Higher Educaion eniled. An analysis and assessmen of he housing invesmens financial mechanisms in heir developmenal phase and economic (financial) crisis. Conclusions for Poland, Conrac no. 2095/B/H03/2010/38.
34 Teoreyczne podsawy funkcjonowania sysemu mieszkaniowego Finally, his sudy presens he housing invesmens finance sysem and is impac on he real esae marke. I has been shown ha he DiPasqualeWheaon concepion encompasses he marke housing invesmen finance subsysem as one of he main parameers shaping he demand for real esae propery, bu also as a facor influencing building producion. However, DW models leave ou he public financial managemen subsysem.