Warunki tworzenia wartości dodanej w przedsiębiorstwie

Transkrypt

1 ZESZYTY NAUKOWE UNIWERSYTETU SZCZECIŃSKIEGO nr 786 Finanse, Rynki Finansowe, Ubezpieczenia nr 64/1 (2013) s Warunki worzenia warości dodanej w przedsiębiorswie Arkadiusz Wawiernia * Sreszczenie: Inwesowanie kapiału w przedsiębiorswie oznacza wykorzysywanie jego podsawowej cechy, jaką jes zdolność do pomnażania. Przejawia się o w możliwości uzyskiwania warości dodanej. Jej wielkość decyduje o możliwościach wzrosu warości przedsiębiorswa. Idenyfikacja warunków worzenia warości dodanej w przedsiębiorswie sała się przedmioem rozważań w niniejszym opracowaniu. Słowa kluczowe: warość dodana, kosz kapiału, renowność Wprowadzenie Konsekwencją angażowania kapiału i o niezależnie od ego, czy są o środki sanowiące kapiał własny przedsiębiorswa, czy jego zobowiązania jes konieczność jego wyceny. Wycena jes niezbędnym eapem przeprowadzania rachunku opłacalności ich inwesowania. Rachunek ma określić możliwy do uzyskania efek. Należy go rozparywać w konekście możliwości uzyskania warości dodanej, kórej miernikiem saje się ekonomiczna warość dodana EVA. Jes ona wewnęrzną miarą warości dodanej worzonej przez przedsiębiorswo. Miara a pozwala porównać fakycznie zrealizowany zysk z zyskiem, jakiego oczekują od przedsiębiorswa inwesorzy. EVA = zysk zrealizowany zysk oczekiwany przez inwesorów EVA ekonomiczna warość dodana. Sama miara EVA, choć akcepowana zarówno przez eoreyków, jak i prakyków 1 jako miara zdolności przedsiębiorswa do worzenia warości dodanej w przedsiębiorswie, nie jes miarą ławą w prakycznym aplikowaniu. W zależności od przyjęej poliyki bilansowej przedsiębiorswa i propozycji poszczególnych auorów wymaga wielu szczegółowych korek (Dudycz 2005: ). Tym samym saje się miarą o charakerze subiekywnym. Dlaego Maria Sierpińska (1999: 36 42) uważa, że dla zobiekywizowania ej kaegorii konieczne saje się oparcie jej kalkulacji na zysku operacyjnym neo (NOPAT). Jes o zysk związany * dr Arkadiusz Wawiernia Poliechnika Śląska, Wydział Organizacji i Zarządzania, Insyu Ekonomii i Informayki, ul. Roosevela 42, Zabrze, Arkadiusz.wawiernia@polsl.pl 1 EVA TM jes zarejesrowanym znakiem owarowym auorów ej miary, jakim jes firma Sern Sewar & Co.

2 288 Arkadiusz Wawiernia z działalnością operacyjną przedsiębiorswa, kóry sanowi różnicę między przychodami i koszami o charakerze operacyjnym korygowaną o wielkość płaconego podaku. NOPAT= EBIT (1-T) NOPAT zysk operacyjny po opodakowaniu, EBIT zysk operacyjny, T wysokość płaconego podaku. Wykorzysanie w kalkulacji EVA zysku operacyjnego po opodakowaniu (NOPAT) umożliwia idenyfikację wpływu czynników czyso operacyjnych na jej warość. Tym samym pomija się czynniki związane z finansowaniem przedsiębiorswa oraz skukami zdarzeń nadzwyczajnych. Konsekwencją akiego podejścia jes możliwość określenia rzeczywisego poencjału przedsiębiorswa wynikającego z prowadzonej działalności sauowej. Z punku widzenia inwesora oczekiwany zysk operacyjny neo można określić jako iloczyn renowności całkowiego kapiału zainwesowanego w działalność przedsiębiorswa (Reurn On Invesed Capial ROIC) i warości zainwesowanego kapiału (Invesed Capial IC). Zaem: NOPAT = ROIC IC NOPAT zysk operacyjny neo po opodakowaniu, ROIC renowność kapiału zainwesowanego, IC kapiał zainwesowany przez przedsiębiorswo. Z kolei renowność zainwesowanego kapiału (ROIC) mierzy się wielkością zysku neo po opodakowaniu (NOPAT) w sosunku do wielkości zaangażowanego kapiału (IC). Sąd eż: ROIC = NOPAT IC NOPAT zysk operacyjny neo po opodakowaniu, ROIC renowność kapiału zainwesowanego, IC kapiał zainwesowany przez przedsiębiorswo. 1. Kosz kapiału jako czynnik deerminujący warość EVA Konsekwencją zaangażowania kapiału przedsiębiorswa w działalność gospodarczą jes ponoszenie koszów związanych z jego wykorzysaniem. Pod pojęciem koszu kapiału rozumiemy docelowy dochód konieczny do usaysfakcjonowania wszyskich dosarczycieli kapiału ponoszących ryzyko jego uray. John Fred Weson, Thomas E. Copeland (1992: 37 38) urzymują, że kosz kapiału jes o minimalna, uwzględniająca ryzyko sopa zwrou, kórą firma powinna osiągnąć z posiadanych akywów oraz realizowanych inwesycji, aby

3 Warunki worzenia warości dodanej w przedsiębiorswie 289 przedsięwzięcia e zosały zaakcepowane przez właścicieli. Na podobnym sanowisku soi Tadeusz Dudycz (2005: 73). Uożsamianie koszu kapiału z osiąganą sopą zwrou rodzi określone skuki. Niezbędne do jej kalkulacji jes określenie koszu kapiału własnego i obcego. I ak, o ile szacowanie koszu kapiału obcego nie nasręcza wielu problemów, o yle kalkulacja koszu kapiału własnego jes zadaniem rudnym. Angażowanie własnych środków finansowych nie oznacza bowiem realnego odpływu środków pieniężnych z przedsiębiorswa, lecz wiąże się z ponoszeniem koszów w ym sensie, że zainwesowane fundusze mogłyby zosać spożykowane w przedsięwzięcia o wyższej niż doychczasowa dochodowości. Tak więc kosz kapiału własnego należy rozparywać w konekście koszu alernaywnego (Szyszko, Szczepański 2003: 384). Naomias na kapiał obcy angażowany w działalność przedsiębiorswa składają się wszelkie zobowiązania o charakerze długo- i krókoerminowym. Za kosz kapiału obcego najczęściej przyjmuje się przecięną sopę oprocenowania kredyów udzielonych przedsiębiorswu, przy czym w lieraurze przedmiou podkreśla się, że do kalkulacji wielkości kapiału obcego powinno się przyjmować ylko ę część zobowiązań, kóra jes oprocenowana. Kosz kapiału obcego w prakyce koryguje się akże o podaek dochodowy, ponieważ oprocenowanie kapiału obcego sanowi kosz uzyskania przychodu, czyli jes czynnikiem zmniejszającym podsawę opodakowania. Ponoszony przez przedsiębiorswo kosz związany z wykorzysaniem poszczególnych źródeł finansowania działalności przedsiębiorswa jes odzwierciedlany przez średni ważony kosz kapiału (WACC Weighed Average Cos of Capial). Jes on szacowany jako średnia ważona koszów pozyskania poszczególnych form kapiału własnego i obcego, dlaego jeżeli przedsiębiorswo może pozyskiwać kapiał na dwa sposoby w formie kapiału własnego i obcego o kosz jego pozyskania jes średnią ważoną obu ych komponenów. Z kolei wagi poszczególnych składników odzwierciedlają ich rynkowe proporcje, ze względu na fak, że najlepiej pokazują sposób finansowania przedsiębiorswa (Melich 2004: ). Sąd formuła średniego ważonego koszu kapiału (WACC) przyjmuje nasępującą posać: WACC średni ważony kosz kapiału, E kapiał własny, C e kosz kapiału własnego, D kapiał obcy, C d kosz kapiału obcego, T podaek dochodowy. ( E Ce + D Cd (1 T)) WACC = E+ D Spojrzenie na warość przedsiębiorswa jedynie przez pryzma rzeczywiście zrealizowanych wyników, nawe jeżeli są o wyniki wyłącznie operacyjne, jes podejściem ograniczonym w ym sensie, że nie uwzględnia oczekiwań inwesorów i alernaywnych form angażowania kapiału. W związku z ym konieczne jes skalkulowanie zw. zysku oczekiwanego przez inwesorów. Jego wysokość jes bezpośrednio uzależniona od sopy zwrou kompensującej podejmowane przez nich ryzyko. Oczekują oni osiągnięcia przez przedsiębiorswo pewnej minimalnej, progowej renowności zainwesowanego kapiału ROIC. Cał-

4 290 Arkadiusz Wawiernia kowiy kosz kapiału jes uożsamiany z graniczną wielkością oczekiwanej przez właścicieli sopy zwrou. Dlaego można przyjąć: CC = WACC IC CC całkowiy kosz kapiału, WACC średni ważony kosz kapiału, IC warość zainwesowanego kapiału. 2. Warunki worzenia warości dodanej Ponoszenie koszu kapiału wiąże się z koniecznością określenia minimalnej sopy zwrou, kórej osiągnięcie będzie warunkiem angażowania środków w przedsiębiorswie. Warunek en można wyrazić jako konieczność uzyskania wyższej renowności z zaangażowanych środków w przedsiębiorswie niż ponoszony kosz jego angażowania. Spełnienie ego warunku swarza możliwości pomnażania warości kapiału zainwesowanego. Warunek en przyjmuje posać nasępującej nierówności: ROIC CC ROIC renowność kapiału całkowiego przedsiębiorswa, CC całkowiy kosz zainwesowanego kapiału. Warunkiem uzyskania dodaniej warości EVA jes osiągnięcie akiej wysokości zysku operacyjnego neo, kóry nie ylko pokrywa kosz całkowiego kapiału zaangażowanego w przedsiębiorswie, lecz akże umożliwia uzyskanie nadwyżki zwanej zyskiem rezydualnym lub zyskiem ekonomicznym. Nadwyżka a jes źródłem worzenia warości dodanej przedsiębiorsw i zwiększania warość kapiału zainwesowanego w nie. Warunkiem jej uzyskania jes osiąganie wyższej sopy zwrou niż oczekiwana jej warość przez dawców kapiału. Jes wyrażona za pośrednicwem średniego ważonego kosz kapiału (WACC). Z menedżerskiego punku widzenia niezwykle sugesywna jes możliwość zaprezenowania EVA jako zesawienia dwóch sóp zwrou, o znaczy ej, kórą spółka rzeczywiście osiąga na swym kapiale (ROIC), oraz wymaganej minimalnej sopy zwrou, kórej osiągnięcia wymagają od spółki inwesorzy, wyrażonej za pośrednicwem średniego ważonego koszu kapiału (WACC). Powyższe rozważania w sposób graficzny przedsawiono na wykresie 1.

5 Warunki worzenia warości dodanej w przedsiębiorswie 291 ROIC Tworzenie waro ci EVA > 0 ROIC > WACC ROIC < WACC Uraa waro ci EVA < 0 WACC Wykres 1. Renowność kapiału zainwesowanego a zdolność przedsiębiorswa do worzenia warości Źródło: Duliniec (2007: 135). W związku z powyższym, jeżeli przedsiębiorswo wygeneruje srumień dodanich wielkości EVA, o zosanie wyworzona warość dodana. W przeciwnym przypadku w lieraurze przedmiou mówi się o procesie niszczenia warości dla akcjonariuszy. Zaem warunkiem powsania nowej warości jes dopływ do przedsiębiorswa kapiału, kóry przyniesie zwro wyższy od progowego, wyznaczonego przez jego kosz 2. Scharakeryzowana zależność jes ujęa w formule: V EVA n = IC 1 + = 1 (1 + CC) czas, V warość przedsiębiorswa, IC kapiał zainwesowany przez przedsiębiorswo, CC całkowiy kosz kapiału, EVA ekonomiczna warość dodana. Zgodnie z powyższym, ujemna warość zdyskonowanych srumieni EVA pomniejsza warość zainwesowanego w przedsiębiorswie kapiału, dodania naomias przyczynia się do wzrosu warości przedsiębiorswa i ym samym osiągnięcia celu działania współczesnego przedsiębiorswa. 2 MVA jes ożsama z NPV sumy inwesycji przedsiębiorswa.

6 292 Arkadiusz Wawiernia Tadeusz Dudycz (2005: 164) słusznie zauważa, że EVA próbuje mierzyć warość powsającą w przedsiębiorswie po pokryciu koszu zaangażowanego kapiału. Zaem po skonkreyzowaniu ogólną w swej reści formułę szacowania warości EVA można zapisać nasępująco: EVA = EBIT (1 T ) ( WACC IC) czas, V warość przedsiębiorswa, IC kapiał zainwesowany przez przedsiębiorswo, CC całkowiy kosz kapiału, EVA ekonomiczna warość dodana. Porównanie sopy zwrou z zainwesowanego kapiału z wielkością ponoszonego koszu kapiału umożliwia ocenę worzenia warunków wzrosu warości przedsiębiorswa. I ak, warunkiem worzenia warości, czyli przypadku, w kórym EVA > 0, jes spełnienie warunku ROIC > CC. W przeciwnym przypadku nasępuje uraa warości przedsiębiorswa. Wariany uwzględniające warunki worzenia warości przedsiębiorswa przedsawiono w abeli 1. Tabela 1 Warunki worzenia warości EVA w przedsiębiorswie ROIC >CC EVA > 0 Kreowanie warości przedsiębiorswa ROIC = CC EVA = 0 Urzymywanie warości przedsiębiorswa ROIC < CC EVA < 0 Niszczenie warości przedsiębiorswa Źródło: Szczepankowski (2007: 147). I ak, spełnienie pierwszej nierówności skukuje możliwością worzenia warości dodanej przedsiębiorswa. Można w ym przypadku mówić wpros o spełnieniu warunku wzrosu warości przedsiębiorswa. Naomias gdy renowność prowadzonej działalności jes niższa niż ponoszony kosz kapiału całkowiego, mamy do czynienia z obniżaniem warości przedsiębiorswa. Przyczyną ej obniżki jes konieczność pokrycia oczekiwanego przez dawców kapiału koszu opisanego za pośrednicwem kaegorii średniego ważonego koszu kapiału. Prowadzenie działalności, kórej charakerysyczną cechą jes zachodząca równość między renownością prowadzonej działalności a ponoszonym średnim ważonym koszem kapiału, jes neuralne dla warości spółki. Zewnęrzna miara warości dodanej worzonej przez przedsiębiorswo o rynkowa warość dodana MVA. Jes ona wyznaczana przez sumę zdyskonowanych ekonomicznych warości dodanych i odzwierciedla premię dodawaną na rynku do zainwesowanego w przedsiębiorswie kapiału (Ehrbar 1999: 21). MVA = n = EVA 1 (1 + CC)

7 Warunki worzenia warości dodanej w przedsiębiorswie 293 czas, MVA rynkowa warość dodana, WACC średni ważony kosz kapiału, EVA ekonomiczna warość dodana. I ak, jeżeli warość MVA jes dodania, o nasępuje worzenie warości. W przeciwnym razie mamy do czynienia z uraą przez przedsiębiorswo warości. Można zaem swierdzić, że przyros warości jes uzależniony nie ylko od zaangażowania w przedsiębiorswie dodakowego kapiału, lecz akże od warunków jego wykorzysania. Dla osiągnięcia rwałego wzrosu warości MVA konieczne jes przede wszyskim zapewnienie sopy zwrou z inwesycji (ROIC) wyższej niż średnio ważony kosz kapiału WACC (Cwynar, Cwynar 2002: 56 70). Wówczas srumień zdyskonowanych ekonomicznych warości dodanych będzie dodani. Dodania będzie akże rynkowa warość dodana (MVA), kóra powiększy bazę kapiałową przedsiębiorswa. Jeżeli zainwesowany kapiał nie przyniesie oczekiwanej sopy zwrou, o EVA oraz MVA będą ujemne, ym samym obniżą warość przedsiębiorswa. Podsumowanie Idenyfikacja warunków wzrosu warości przedsiębiorswa jes działaniem koniecznym. Waga ych działań wynika z faku, że o wzros warości przedsiębiorswa jes głównym celem działania współczesnego przedsiębiorswa. Z przeprowadzonych rozważań wynika, że skueczne rozpoznanie koszu całkowiego zaangażowanych kapiałów i w ym zakresie niezbędnej do pokrycia go renowności saje się koniecznością. Działania e przesądzają o możliwościach wzrosu warości przedsiębiorswa, kórej miernikami sają się EVA i MVA. Lieraura Cwynar A., Cwynar W. (2002), Zarządzanie warością spółki kapiałowej. Koncepcje, sysemy, narzędzia, Fundacja Rozwoju Rachunkowości w Polsce, Warszawa. Dudycz T. (2005), Zarządzanie warością przedsiębiorswa, PWE, Warszawa. Duliniec A. (2007), Finansowania przedsiębiorsw, PWE, Warszawa. Ehrbar A. (1999), Using EVA o Measure Performance and Assess Sraegy, Sraegy&Leadership. 27, nr 3. Melich M. (2004), Wycena warości fi rmy, w: Wycena i zarządzanie warością fi rmy, red. A. Szablewski, R. Tuzimek, Polex, Warszawa. Sierpińska M. (1999), Poliyka dywidend w spółkach kapiałowych, Wydawnicwo Naukowe PWN, Warszawa Kraków. Szczepankowski P. (2007), Wycena i zarządzanie warością przedsiębiorswa, Wydawnicwo Naukowe PWN, Warszawa. Szyszko L., Szczepański J. (2003), Finanse przedsiębiorswa, PWE, Warszawa. Weson J.F., Copeland T.E. (1992), Managerial Managemen, Cassell.

8 294 Arkadiusz Wawiernia CONDITIONS FOR VALUE ADDED CREATION IN A COMPANY Absrac: Capial invesmen in a company means making use of is essenials feaure i.e. he abiliy o increase i. I manifess iself in he possibiliy o obain value added. Is exen deermines he possibiliies of company value increase. Idenificaion of condiions for value addend creaion in a company is he purpose of his paper. Keywords: value added, capial coss, profiabiliy Translaed by Arkadiusz Wawiernia