30 czerwca 2005 Budownictwo Polska Aktualizacja raportu Polimex-MS MOSD. WA; PXM.PW Nazwa BRE Bank Securities Kupuj (Podwyższona) Cena bieżąca Cena docelowa Kapitalizacja Free float Średni dzienny obrót (3 mies.) Struktura akcjonariatu 41 PLN 36 31 34,0 PLN 43,8 PLN 0,50 mld PLN 0,35 mld PLN 0,73 mln PLN Bank Gospodarstwa Krajowego 9,7% Commercial Union Investment M. 7,6% Commercial Union OFE BPH CU WBK 7,1% AIG OFE i AIG Investment M. 6,4% Pozostali 69,2% Strategia dotycząca sektora Rekomendacja: Rok 2005 powinien wreszcie przynieść oczekiwane ożywienie w budownictwie (wzrost polskiego rynku szacowany jest na 6-10%). Te spośród spółek budowlanych, które przetrwały kryzys i którym nie szkodzi silny złoty w 2005 roku, mogą odnotować zasadniczą poprawę sytuacji i wyników. Sektor dóbr przemysłowych odczuje wzrost popytu w Polsce, ale i słabszą konkurencyjność przy eksporcie. Profil spółki PXM produkuje ocynkowane wyroby ze stali i konstrukcje stalowe na potrzeby budownictwa, świadczy usługi budownictwa przemysłowego, produkuje piece dla przemysłu petrochemicznego i kotły dla energetyki, świadczy usługi serwisowe dla energetyki. Niski koszt siły roboczej i dobra jakość to główna siła spółki, taniego producenta pracochłonnych dóbr przemysłowych. Ważne daty 30.06 - Walne Zgromadzenie Akcjonariuszy Kurs akcji PXM na tle WIG Dużo nowych kontraktów Podnosimy prognozy dla Polimeksu po czerwcowym wysypie dużych kontraktów, których nie uwzględnialiśmy dotąd w naszych prognozach. Pełny portfel zamówień na rok 2005 i poprawiające się perspektywy wzrostu popytu skłaniają nas do podniesienia prognoz na kolejne lata. Cena docelowa dla akcji Polimeksu rośnie z dotychczasowych 33,3 PLN do 43,8 PLN. Podnosimy do kupuj rekomendację dla akcji Polimeksu. Duże kontrakty z Koksownią Przyjaźń i NATO Konsorcja z udziałem Polimeksu wygrały w ostatnim czasie przetargi na budowę nowej baterii koksowniczej w Koksowni Przyjaźń (udział PXM 175 mln PLN) i na rozbudowę bazy marynarki wojennej w Świnoujściu (udział PXM rzędu 65 mln PLN). Kronospan zwiększył wartość zamawianych w Polimeksie konstrukcji stalowych dla zakładu w Rosji o 4,6 mln euro. Po podpisaniu tych umów Polimex ma już całkowicie wypełniony portfel zamówień na rok 2005. Dobre perspektywy wzrostu popytu Konsorcjum Energomontażu Południe i Polimeksu jest w gronie oferentów w przetargu na budowę elektrociepłowni w Koksowni Przyjaźń, wartości około 80 mln PLN. Koksownia Przyjaźń planuje wkrótce rozpisać przetarg na modernizację wydziału produktów węglopochodnych (wartości rzędu 400 mln zł), a po wybudowaniu nowej baterii koksowniczej będzie modernizować istniejące baterie, co oznacza wiele lat wielkich inwestycji (1 mld zł do roku 2007, łącznie 2,2 mld PLN do 2016 r). Grupa Lotos uzyskała z publicznej emisji akcji środki umożliwiające uruchomienie programu inwestycyjnego wartości 3,8 mld PLN w ciągu 5 lat. Także sektor ciężkiej chemii planuje duże inwestycje modernizacyjne. Podnosimy prognozy i wycenę Prognoza sprzedaży na rok 2005 rośnie o 150 mln zł, co przy utrzymanych takich samych jak dotąd założeniach co do marż i innych parametrów skutkuje wzrostem prognozy zysku operacyjnego z 53 do 67 mln PLN i zysku netto z 31 do 42 mln PLN. Cena docelowa akcji Polimeksu w perspektywie 9 miesięcy rośnie do 43,8 PLN. Wobec tego, że cena rynkowa jest dziś znacznie niższa, podnosimy rekomendację do kupuj. 26 21 Witold Samborski (48 22) 697 47 36 Witold.Samborski@dibre.com.pl www.dibre.com.pl (mln PLN) 2003 2004 2005P 2006P 2007P Przychody 1238,7 1706,2 1805,9 1986,5 2185,2 EBITDA 95,7 104,8 99,7 107,9 117,4 16 marża EBITDA 7,7% 6,1% 5,5% 5,4% 5,4% Polimex-MS WIG 11 EBIT 63,5 72,6 67,4 75,7 85,1 04-06-28 04-10-24 05-02-19 05-06-17 Zysk netto 28,0 45,7 41,9 49,8 57,0 Cash earnings 60,2 77,9 74,2 82,1 89,2 P/E 17,9 11,0 11,9 10,0 8,8 P/CE 8,3 6,4 6,7 6,1 5,6 P/BV 3,6 2,2 2,0 1,8 1,6 EV/EBITDA 6,5 5,5 5,7 5,2 4,8 Wskaźniki liczone dla 14,72 mln akcji, czyli bez uwzględniania 0,5 mln akcji własnych Dom 30 czerwca Inwestycyjny 2005 BRE Banku nie wyklucza złożenia emitentowi papierów wartościowych, będących przedmiotem rekomendacji oferty świadczenia usług maklerskich. Informacje o konflikcie interesów powstałym w związku ze sporządzeniem rekomendacji (o ile występuje) znajdują się na ostatniej stronie niniejszego raportu.
Wysyp kontraktów Około 65 mln PLN z NATO, 175 mln PLN z Koksowni Przyjaźń, i 4,6 mln EUR od Kronospanu. Remont i rozbudowa bazy marynarki w Świnoujściu Konsorcjum Polimeksu i Energopolu-Szczecin podpisało z NATO umowę na rozbudowę i remont bazy marynarki wojennej w Świnoujściu. Prace wartości 199 mln PLN potrwają do końca kwietnia 2007 roku. Wstępny szacunkowy udział samej Grupy Polimeksu-Mostostalu Siedlce w realizacji tego projektu to około 1/3, czyli rzędu 65 mln PLN. Jest to kontrakt z prestiżowym klientem, natomiast nie sądzimy, aby cechował się on wysoką marżą dla wykonawców z powodu silnej konkurencji o tego rodzaju kontrakty. Mimo to, jest to wartościowy, duży kontrakt. Ogromny kontrakt z Koksownią Przyjaźń Polimex-MS jest liderem konsorcjum, które wybuduje nową baterię koksowniczą w Koksowni Przyjaźń. Cały kontrakt ma wartość 410 mln PLN, z tego 175 mln PLN przypadnie na Grupę Polimeksu. Termin realizacji to 27 miesięcy, czyli do drugiej połowy 2007 roku. Przyjmując (z braku dokładnych danych) równomierny rozkład przychodów oznacza to około 40 mln PLN w 2005 roku, 80 mln PLN w 2006 i pozostałe 55 mln PLN w 2007 r. Z naszych informacji wynika jednak, że na rok 2005 może przypaść większa część tego kontraktu niż wynikająca z takiego uproszczonego szacunku. Ten jeden z największych kontraktów w historii Grupy Polimeksu nie był przez nas dotąd uwzględniany w prognozie wyników spółki. Więcej konstrukcji stalowych dla Kronospanu Polimex-MS dostarczy Kronospanowi więcej konstrukcji stalowych przeznaczonych do wykorzystania przy budowie fabryki w Rosji niż wynikało z pierwotnej umowy. Wartość dodatkowej umowy to 4,6 mln euro. Sprzedaż eksportowa konstrukcji stalowych produkowanych przez Polimex oznacza, że rynkiem dla tej części działalności Polimeksu jest nie tylko Polska, ale co najmniej cała Europa (konstrukcje są też wysyłane na inne kontynenty). W świetle tego możliwy spadek popytu krajowego na konstrukcje stalowe za 2-3 lata, kiedy zmniejszy się liczna budowanych sklepów o dużej powierzchni, może być dla Polimeksu mało odczuwalny, jeśli utrzyma się wysoki popyt z innych krajów UE lub z Europy Wschodniej. ZREW modernizuje elektrociepłownię Orlenu ZREW podpisał kontrakt na modernizację turbiny w elektrociepłowni Orlenu za 3 mln PLN. Łączna wartość pozyskanych przez ZREW w 2005 roku zamówień ze strony Orlenu sięgnęła tym samym 10 mln PLN. Grupa Polimeksu uczestniczy więc nie tylko w budowie czysto petrochemicznych instalacji (jak instalacja Basella) w Orlenie, ale realizuje też inwestycje pomocnicze. Pełny portfel zamówień na 2005 rok Po I kwartale Polimex-MS podał, że portfel zamówień grupy PXM pokrywał planowaną przez Spółkę na 2005 rok sprzedaż w ponad 90%. Ostatnio podpisane kontrakty dodają do tego portfela około 100 milionów złotych, co oznacza, że portfel zamówień jest już praktycznie równy oczekiwanej przez PXM sprzedaży. Energetyka i produkcja dla budownictwa rosną najszybciej Z informacji o dużych kontraktach wnioskujemy, że najszybciej rosnącymi segmentami działalności Polimeksu w 2005 roku okażą się prawdopodobnie energetyka (do tego segmentu zaliczane są kontrakty z koksownią) i produkcja elementów stalowych dla budownictwa (zarówno elementów ocynkowanych, jak dużych konstrukcji stalowych). Ten ostatni segment tradycyjnie cechował się najwyższymi marżami, co dobrze rokuje średnim marżom Grupy Polimeksu-Mostostalu Siedlce. Przejęcia bliżej, dobre perspektywy Polimex nadal chce rosnąć przez przejęcia Przejęcia: Gazobudowa, PRInż i być może Energomontaż Południe na celowniku Kończą się negocjacje Polimeksu z PGNiG w sprawie przejęcia Gazobudowy. Polimex podał, że do przejęcia PRInż może dojść w III kwartale br. Prasa spekulowała także, że Polimex prowadzi rozmowy w sprawie przejęcia Energomontażu Południe, szukającego właśnie branżowego inwestora. Gazobudowa podniosłaby zdolności wykonawcze Grupy Polimeksu w dziedzinie rurociągów (gazowych i naftowych). Planowane inwestycje w sieć dużych, przesyłowych rurociągów gazowych i naftowych (Brody-Płock, druga nitka Jamalu lub rurociąg nadbałtycki, łączniki do systemów przesyłowych krajów ościennych), a także plany inwestycji 30 czerwca 2005 1
w rurociągi produktowe (jak Rafinerii Trzebinia) pozwalają nam oceniać perspektywy dla firm budujących rurociągi jako obiecujące. Przejęcie PRInż byłoby dla Polimeksu wejściem w nowe rodzaje działalności, pierwszy o dobrych perspektywach wzrostu, ale cechujący się silną konkurencją (budowa dróg), a drugi o ogromnym potencjale, ale większym ryzyku, z powodu braku pewności finansowania (budowa linii kolejowych). Przejęcie specjalizującego się w realizacji inwestycji w górnictwie i pokrewnym koksownictwie Energomontażu Południe świetnie wpisywałoby się w dotychczasowy profil Grupy Polimeksu, jako wykonawcy instalacji przemysłowych. Elektrociepłownia i modernizacja części produkcyjnych Koksowni Przyjaźń EPD i PXM na krótkiej liście na budowę elektrociepłowni Koksowni Przyjaźń Konsorcjum Energomontażu Południe i Polimeksu jest, według informacji prasowych, jednym z trzech zakwalifikowanych do kolejnego etapu przetargu. Budowa elektrociepłowni o mocy elektrycznej 20 MW kosztuje 12-40 mln euro, w zależności od wymogów technologicznych. Sama Koksownia szacuje koszt inwestycji na 80 mln PLN. Nie mamy informacji, jak duża byłaby część przypadająca na Polimex. Koksownia Przyjaźń ma na najbliższych 12 lat program inwestycyjny o wartości 2,2 mld PLN, z tego 1 mld PLN ma być zainwestowane do roku 2007. Wkrótce ma ruszyć przetarg na modernizację wydziału produktów węglopochodnych, za około 400 mln zł. Po wybudowaniu nowej baterii koksowniczej mają być remontowane kolejno istniejące baterie. Lotos zainwestuje w część produkcyjną 3,8 mld PLN w ciągu 5 lat Lotos rozpoczyna wielkie inwestycje Dzięki udanej emisji akcji Lotos pozyskał środki na swój program inwestycyjny, w tym na budowę instalacji IGCC. Program inwestycji w samą część przetwórczą Lotosu, który będzie realizowany w latach 2005-2009 ma wartość 3,8 mld PLN. Grupa Polimeksu ma znakomite referencje jako wykonawca dużych instalacji petrochemicznych (instalacja Basella w Orlenie), jest znana samemu Lotosowi jako solidny wykonawca, między innymi prac remontowych na początku 2005 roku za 30 mln PLN i ma duże własne siły wykonawcze. Z tego powodu Grupa PXM jest jednym z głównych kandydatów do realizacji tych inwestycji Lotosu. Zatwierdzenie planów inwestycyjnych Lotosu oznacza, że w 2005 i przez dużą część 2006 roku będą trwały prace projektowe i przetargi na wykonanie instalacji, jednak główne prace budowlane rozpoczną się dopiero w roku 2007. Producenci nawozów i tworzyw muszą dostosować instalacje do wymogów UE Ciężka chemia też będzie inwestować Zakłady produkujące nawozy sztuczne i tworzywa mają duże plany inwestycyjne, związane z koniecznością spełnienia norm ochrony środowiska Unii Europejskiej. Niezbędne nakłady liczone są w grube setki milionów złotych. Referencje PXM z segmentu petrochemicznego dają mu duże szanse w walce o te kontrakty. Przychodów można jednak spodziewać się nie wcześniej niż w roku 2006. Mocny złoty w 2005 roku niegroźny Polimex zabezpieczył się przed ryzykiem walutowym w odniesieniu do tegorocznych przychodów na poziomie między 4,08 a 4,30 PLN/euro (w zależności od terminu realizacji kontraktów). Podnosimy prognozy i wycenę Podnosimy prognozę sprzedaży o 150 mln PLN Podnosimy prognozy sprzedaży Lepszy od oczekiwanego przez nas na początku roku napływ nowych kontraktów skłania nas do podniesienia tegorocznej prognozy sprzedaży Polimeksu o 150 mln PLN, po 50 mln PLN w trzech segmentach: produkcji elementów stalowych dla budownictwa, energetyki i budownictwa krajowego. Podniesienie prognoz przenosi się na wyższe prognozy dla kolejnych lat, co naszym zdaniem można uzasadnić opisanymi powyżej, poprawiającymi się perspektywami popytu w głównych obszarach działalności Grupy Polimeksu-Mostostalu Siedlce. Nie zmieniamy pozostałych założeń Bez zmian pozostają średnie oczekiwane przez nas marże brutto na sprzedaży (zdecydowanie najwyższe w segmencie produkcji elementów stalowych dla potrzeb budownictwa) i pozostałe założenia używane w naszym modelu. 30 czerwca 2005 2
Dotychczasowa i nowa prognoza wyników PXM na rok 2005 (mln PLN) Nowa prognoza Dotychczasowa prognoza Euro/złoty średni 4,1 4,1 Sprzedaż 1806 1654 EBITDA 100 85 Stopa EBITDA 5,5% 5,1% EBIT 67 53 Stopa EBIT 3,7% 3,2% Zysk brutto 60 46 Zysk netto 42 31 Przepływy pieniężne z działalności operacyjnej 66 56 Źródło: DI BRE Banku SA, dane skonsolidowane Rośnie wycena DCF Oparta na zmienionej prognozie wycena DCF okazuje się wyższa od dotychczasowej (37,9 PLN wobec dotychczasowej 27,3 PLN). Większość wzrostu wyceny DCF (8,6 PLN na akcję) to skutek wyższych prognoz zysków, pozostałe 2 PLN wzrostu to wynik przesunięcia w czasie naszej prognozy z początku na połowę 2005 roku. Model DCF wyceny akcji Polimeksu-Mostostalu Siedlce (mln PLN) 2005P 2006P 2007P 2008P 2009P 2010P 2011P 2012P 2013P 2014P przychody 1 806 1 987 2 185 2 404 2 644 2 908 3 199 3 519 3 871 4 258 zmiana 6% 10% 10% 10% 10% 10% 10% 10% 10% 10% marża EBIT 3,7% 3,8% 3,9% 4,0% 4,1% 4,1% 4,0% 4,0% 4,0% 4,0% EBIT 67,4 75,7 85,1 95,7 107,6 118,0 129,5 142,1 155,9 171,0 stopa podatkowa 19% 19% 19% 19% 19% 19% 19% 19% 19% 19% podatek 12,8 14,4 16,2 18,2 20,4 22,4 24,6 27,0 29,6 32,5 NOPLAT 54,6 61,3 69,0 77,5 87,2 95,6 104,9 115,1 126,2 138,5 amortyzacja 32,2 32,2 32,2 32,2 32,2 32,2 32,2 32,2 32,2 32,2 inwestycje w majątek trwały i wnp -35,0-35,0-35,0-35,0-35,0-35,0-35,0-35,0-35,0-32,2 zmiana kapitału obrotowego 14,9 27,0 29,7 32,6 35,9 39,5 43,5 47,8 52,6 57,8 FCF 36,9 31,6 36,5 42,1 48,5 53,4 58,7 64,5 70,9 80,7 stopa wolna od ryzyka 6,0% 6,0% 6,0% 6,0% 6,0% 6,0% 6,0% 6,0% 6,0% 5,6% premia za ryzyko 5,0% 5,0% 5,0% 5,0% 5,0% 5,0% 5,0% 5,0% 5,0% 5,0% beta 1,00 1,00 1,00 1,00 1,00 1,00 1,00 1,00 1,00 1,00 koszt kapitału 11,0% 11,0% 11,0% 11,0% 11,0% 11,0% 11,0% 11,0% 11,0% 10,6% dług / EV 0% 0% 0% 0% 0% 0% 0% 0% 0% 0% WACC 11,0% 11,0% 11,0% 11,0% 11,0% 11,0% 11,0% 11,0% 11,0% 10,6% współczynnik dyskonta 1,05 1,17 1,30 1,44 1,60 1,78 1,97 2,19 2,43 2,69 DCF 35,1 27,0 28,1 29,3 30,3 30,1 29,8 29,5 29,2 30,1 suma DCF 268 stopa wzrostu przepływów po 2014 roku 1,5% wartość rezydualna 887 zdyskontowana wartość rezydualna 365 wartość przedsiębiorstwa 634 dług netto 76 wartość kapitałów spółki 558 liczba akcji (mln) 14,72 wycena DCF 1 akcji (PLN) 37,9 Źródło: DI BRE Banku SA 30 czerwca 2005 3
Rośnie wycena porównawcza Wycena porównawcza rośnie do 43,2 PLN (z 34,3 PLN w poprzednim raporcie), głównie wskutek wzrostu prognozy dla samego PXM. Nasz ostateczny szacunek obecnej wartości jednej akcji Polimeksu-Mostostalu Siedlce dwiema metodami to 40,5 PLN (poprzednio 30,8 PLN), co odpowiada cenie docelowej w perspektywie 9 miesięcy w wysokości 43,8 PLN (poprzednio 33,3 PLN). Użyte w wycenie porównawczej spółki średniej wielkości Cena P/E EV/EBITDA EV/EBIT 2005 2006 2005 2006 2005 2006 Budimex 46,7 41,1 28,4 12,3 9,0 18,3 12,0 Elektrobudowa 24,8 13,2 10,4 5,8 4,8 9,4 7,3 Remak 10,1 12,9 10,5 3,8 4,5 7,0 7,7 Echo 97,0 24,7 17,2 22,7 Kęty 118,0 12,0 12,2 7,3 7,0 10,1 10,0 Świecie 46,5 16,2 12,2 8,2 7,0 13,4 10,2 Krosno 106,0 12,1 6,9 7,3 4,9 12,2 7,2 Relpol 68,9 9,5 11,8 6,0 6,6 9,9 11,8 mediana PXM cena wynikowa Źródło: DI BRE Banku S.A. 13,0 11,8 7,3 6,6 11,1 10,0 37,1 39,9 44,8 43,8 46,4 47,0 Cena docelowa powyżej obecnej rynkowej Podnosimy do kupuj rekomendację dla akcji PXM (z dotychczasowej trzymaj). 30 czerwca 2005 4
Skonsolidowany rachunek zysków i strat PXM (mln PLN) 2003 2004 2005P 2006P 2007P Sprzedaż 1238,7 1706,2 1805,9 1986,5 2185,2 EBITDA 95,7 104,8 99,7 107,9 117,4 Stopa EBITDA 7,7% 6,1% 5,5% 5,4% 5,4% Amortyzacja bez odpisów wart firmy z konsolidacji 32,2 32,2 32,2 32,2 32,2 Zysk operacyjny 63,5 72,6 67,4 75,7 85,1 Stopa zysku operacyjnego 5,1% 4,3% 3,7% 3,8% 3,9% Saldo przychodów i kosztów finansowych -9,5-9,2-7,7-7,3-7,0 Odpis wartości firmy z konsolidacji 3,3-0,3 0,0 0,0 0,0 Zysk brutto 52,1 63,7 59,7 68,4 78,2 Podatek 16,5 12,1 11,3 13,0 14,8 Zysk mniejszości 7,7 5,2 6,4 5,5 6,3 Zysk netto 28,0 45,7 41,9 49,9 57,0 Źródło: 2003-4 Spółka i szacunki DI BRE Banku, 2005-7 DI BRE Banku SA, dane pro-forma pokazujące PXM, jakby do połączenia doszło w 2002 r. 30 czerwca 2005 5
Skonsolidowany bilans Polimeksu-Mostostalu Siedlce (mln PLN) 2003 2004 2005P 2006P 2007P Aktywa 789,7 1046,4 1047,2 1127,0 1215,2 Aktywa trwałe 242,5 258,2 224,6 227,3 230,1 Rzeczowe aktywa trwałe i WNiP 185,6 187,8 191,1 193,9 196,6 Wartość firmy jednostek podporządkowanych 0,6 3,5 0,0 0,0 0,0 Inwestycje długoterminowe 34,5 39,0 22,8 22,8 22,8 Długoterminowe rozliczenia międzyokresowe 10,7 21,9 10,7 10,7 10,7 Aktywa obrotowe 547,2 788,2 822,7 899,7 985,2 Zapasy 116,2 150,4 169,3 186,3 204,9 Należności krótkoterminowe 379,9 499,4 553,9 609,3 670,2 Inwestycje krótkoterminowe 41,5 89,6 89,8 94,5 100,4 Krótkoterminowe rozliczenia międzyokresowe 9,6 48,8 9,6 9,6 9,6 Pasywa 789,7 1046,4 1047,2 1127,0 1215,2 Kapitał własny 140,1 216,0 244,8 273,7 305,7 Kapitał mniejszości 48,4 55,2 60,0 65,6 71,9 Ujemna wartość firmy jednostek podporządkowanych 1,3 0,9 0,0 0,0 0,0 Zobowiązania i rezerwy 599,9 774,3 742,3 787,7 837,6 Rezerwy na zobowiązania 92,1 92,2 92,1 92,1 92,1 Zobowiązania długoterminowe 15,2 41,3 15,2 15,2 15,2 Zobowiązania krótkoterminowe 453,8 603,0 596,3 641,6 691,5 Oprocentowane 142,8 b.d. 142,8 142,8 142,8 Handlowe 311,0 b.d. 453,4 498,8 548,7 Rozliczenia międzyokresowe 38,8 37,8 38,8 38,8 38,8 Źródło: 2003 Spółka, 2004-7 DI BRE Banku SA, dane pro-forma pokazujące PXM, jakby do połączenia doszło w 2002 r. Skonsolidowany rachunek przepływów pieniężnych Polimeksu (mln PLN) 2003 2004 2005P 2006P 2007P Przepływy operacyjne 71,5 b.d. 65,7 60,6 65,9 Zysk netto 28,0 b.d. 41,9 49,8 57,0 Amortyzacja w tym odpisy wart. firmy 35,6 b.d. 32,2 32,2 32,2 Zmiana kapitałów obrotowych -27,7 b.d. -14,9-27,0-29,7 Pozostałe operacyjne 35,7 b.d. 6,4 5,5 6,3 Przepływy inwestycyjne -16,0 b.d. -35,0-35,0-35,0 Przepływy finansowe -43,5 b.d. -22,9-21,0-24,9 Wpływy 39,1 b.d. 0,0 0,0 0,0 Emisja akcji 0,0 b.d. 0,0 0,0 0,0 Wydatki 82,6 b.d. 22,9 21,0 24,9 Dywidendy dla właścicieli 3,1 b.d. 22,9 21,0 24,9 Spłata kredytów pożyczek 65,2 b.d. 0,0 0,0 0,0 Przepływy pieniężne razem 12,0 b.d. 7,9 4,7 5,9 Źródło: 2003 Spółka, 2005-7 DI BRE Banku SA, dane pro-forma pokazujące PXM, jakby do połączenia doszło w 2002 r., Polimex nie opublikował danych o przepływach pieniężnych pro forma za rok 2004 30 czerwca 2005 6
Departament Sprzedaży Instytucjonalnej i Analiz: Tomasz Mazurczak tel. (+48 22) 697 47 35 Dyrektor DSIiA Tomasz.Mazurczak@dibre.com.pl Analiza strategiczna Michał Marczak tel. (+48 22) 697 47 38 Wicedyrektor DSIiA Michal.Marczak@dibre.com.pl Telekomunikacja, surowce, metale, media, hotele Grzegorz Domagała tel. (+48 22) 697 48 03 Wicedyrektor DSIiA Grzegorz.Domagala@dibre.com.pl Sprzedawcy: Michał Skowroński tel. (+48 22) 697 49 68 Michal.Skowronski@dibre.com.pl Emil Onyszczuk tel. (+48 22) 697 49 63 Emil.Onyszczuk@dibre.com.pl Marzena Łempicka tel. (+48 22) 697 48 95 Marzena.Lempicka@ dibre.com.pl Grzegorz Stępień tel. (+48 22) 697 48 62 Grzegorz.Stepien@dibre.com.pl Dzielnicki Adrian tel. (+48 22) 697 48 82 Adrian.Dzielnicki@dibre.com.pl Joanna Niedziela tel. (+48 22) 697 48 54 Joanna.Niedziela@dibre.com.pl Aleksander Mazur tel. (+48 22) 697 48 69 Aleksander.Mazur@dibre.com.pl Analitycy: Witold Samborski tel. (+48 22) 697 47 36 Główny specjalista ds. analiz Witold.Samborski@dibre.com.pl IT, budownictwo, inne Przemysław Smoliński tel. (+48 22) 697 49 64 Specjalista ds. analiz Przemyslaw.Smolinski@dibre.com.pl Jacek Borawski tel. (+48 22) 697 48 88 Starszy specjalista ds. analiz Jacek.Borawski@dibre.com.pl Analiza techniczna Sławomir Sklinda tel. (+48 22) 697 47 41 Specjalista ds. analiz Slawomir.Sklinda@dibre.com.pl Chemia Andrzej Lis tel. (+48 22) 697 47 42 Specjalista ds. analiz Andrzej.Lis@dibre.com.pl Krzysztof Radojewski tel. (+48 22) 697 47 01 Specjalista ds. analiz Krzysztof.Radojewski@dibre.com.pl Dom Inwestycyjny BRE Banku S.A. ul. Wspólna 47/49 00-950 Warszawa skr. pocztowa 21 www.dibre.com.pl 30 czerwca 2005 7
Wyjaśnienia użytych terminów i skrótów: EV - dług netto + wartość rynkowa (EV- wartość ekonomiczna) EBIT - Zysk operacyjny EBITDA - zysk operacyjny przed operacjami finansowymi, opodatkowaniem i amortyzacją BOOK VALUE - wartość księgowa WNDB - wynik na działalności bankowej P/CE - cena do zysku wraz z amortyzacją MC/S - wartość rynkowa do przychodów ze sprzedaży EBIT/EV- zysk operacyjny do wartości ekonomicznej P/E - (Cena/Zysk) - Cena dzielona przez roczny zysk netto przypadający na jedną akcję ROE - (Return on Equity - Zwrot na kapitale własnym) - Roczny zysk netto dzielony przez średni stan kapitałów własnych P/BV - (Cena/Wartość księgowa) - Cena dzielona przez wartość księgową przypadającą na jedną akcję Dług netto - kredyty + papiery dłużne + oprocentowane pożyczki - środki pieniężne i ekwiwalent Marża EBITDA - EBITDA / Przychody ze sprzedaży Rekomendacje Domu Inwestycyjnego BRE Banku S.A. Rekomendacja jest ważna w okresie 6-9 miesięcy, o ile nie nastąpi wcześniejsza jej zmiana. Oczekiwane zwroty z poszczególnych rekomendacji są następujące: KUPUJ - oczekujemy, że stopa zwrotu z inwestycji wyniesie co najmniej 15% AKUMULUJ - oczekujemy, że stopa zwrotu z inwestycji znajdzie się w przedziale 5%-15% TRZYMAJ - oczekujemy, że stopa zwrotu z inwestycji znajdzie się w przedziale -5% do +5% REDUKUJ - oczekujemy, ż e stopa zwrotu z inwestycji znajdzie się w przedziale od -5% do -15% SPRZEDAJ - oczekujemy, że inwestycja przyniesie stratę większą niż 15%. Rekomendacje są aktualizowane przynajmniej raz na 9 miesięcy. Niniejsze opracowanie wyraża wiedzę oraz poglądy jego autorów, według stanu na dzień sporządzenia opracowania. Niniejsze opracowanie zostało sporządzone z zachowaniem zasad metodologicznej poprawności i obiektywizmu na podstawie ogólnodostępnych informacji, które DI BRE Banku S.A. uważa za wiarygodne, w tym informacji publikowanych przez emitentów, których akcje są przedmiotem rekomendacji. DI BRE Banku S.A. nie gwarantuje jednakże dokładności ani kompletności opracowania, w szczególności w przypadku, gdyby informacje na których oparto się przy sporządzaniu opracowania okazały się niedokładne, niekompletne, lub nie w pełni odzwierciedlały stan faktyczny. Do rekomendacji wybrano istotne dane z całej historii Spółki będącej przedmiotem rekomendacji ze szczególnym uwzględnieniem okresu jaki upłynął od poprzedniej rekomendacji Inwestowanie w akcje wiąże się z szeregiem ryzyk związanych miedzy innymi z sytuacją makroekonomiczną kraju, zmianą regulacji prawnych, zmianami sytuacji na rynkach towarowych. Wyeliminowanie tych ryzyk jest praktycznie niemożliwe. DI BRE Banku S.A. nie ponosi odpowiedzialności za decyzje inwestycyjne podjęte na podstawie niniejszego opracowania, ani za szkody poniesione w wyniku decyzji inwestycyjnych podjętych na podstawie niniejszego opracowania. Jest możliwe, że DI BRE Banku S.A. świadczy, będzie świadczyć, lub w przeszłości świadczył usługi na rzecz przedsiębiorców i innych podmiotów wymienionych w niniejszym opracowaniu. Powielanie bądź publikowanie niniejszego opracowania lub jego części, lub rozpowszechnianie w inny sposób informacji zawartych w niniejszym opracowaniu wymaga uprzedniej, pisemnej zgody DI BRE Banku S.A. Adresatami rekomendacji są wszyscy Klienci Domu Inwestycyjnego BRE Banku SA. Nadzór nad działalnością Domu Inwestycyjnego BRE Banku SA sprawuje Komisja Papierów Wartościowych i Giełd. Osoby, które nie uczestniczyły w przygotowaniu rekomendacji ale miały lub mogły mieć dostęp do rekomendacji przed jej przekazaniem do publicznej wiadomości, to osoby zatrudnione w DI BRE Banku S.A. upoważnione do bezpośredniego dostępu do pomieszczeń, w których opracowywane były rekomendacje, inne niż analitycy wymienieni jako sporządzający niniejszą rekomendację. Silne i słabe strony metod wyceny zastosowanych w rekomendacji: DCF uważana za najbardziej właściwą metodologicznie techniką wyceny; polega ona na dyskontowaniu przepływów finansowych generowanych przez spółkę; jej wadą jest duża wrażliwość na zmiany założeń prognostycznych w modelu Wskaźnikowa opiera się na porównaniu mnożników wyceny firm z branży; prosta w konstrukcji, lepiej niż DCF odzwierciedla bieżący stan rynku; do jej wad można zaliczyć dużą zmienność (wahania wraz z indeksami giełdowymi) oraz trudność w doborze grupy porównywalnych spółek. Ostatnie wydane rekomendacje dotyczące Polimex-MS rekomendacja Trzymaj data wydania 2005-01-20 kurs z dnia rekomendacji 28.70 WIG w dniu rekomendacji 25390.45 30 czerwca 2005 8