Elektrobudowa Akumuluj

Transkrypt

1 8 lutego 2005 BRE Bank Securities Aktualizacja raportu Nazwa BRE Bank Securities Budownictwo Polska Akumuluj LBUD.WA; ELB.PW (Bez zmian) Cena bieżąca Cena docelowa Kapitalizacja Free float Średni dzienny obrót (3 mies.) Struktura akcjonariatu 32 PLN ,00 PLN 36,70 PLN 115 mln PLN 79 mln PLN 0,1 mln PLN ING NN Polska OFE 9,7% PZU SA 7,6% OFE PZU Złota Jesień 7,1% Credit Suisse Life & Pensions PTE 6,4% Pozostali 68,2% Strategia dotycząca sektora Rok 2005 powinien wreszcie przynieść oczekiwane ożywienie w budownictwie (wzrost polskiego rynku szacowany jest na 6-10%). Te spośród spółek budowlanych, które przetrwały kryzys i którym nie szkodzi silny złoty w 2005 roku, mogą odnotować zasadniczą poprawę sytuacji i wyników. Sektor dóbr przemysłowych odczuje wzrost popytu w Polsce, ale i słabszą konkurencyjność przy eksporcie. Profil spółki ELB jest producentem rozdzielnic średniego napięcia dla energetyki, wykonawcą instalacji elektrycznych w elektrowniach, obiektach przemysłowych, na drogach i liniach kolejowych. Spółka wykonuje też typowe inwestycje budowlane (budowa hal, budynków mieszkalnych). Ważne daty WZA w sprawie programu opcji (0,25 mln akcji po 21,1 zł) Kurs akcji ELB na tle WIG Dobre wyniki za 2004 r. pokazała zgodne z naszymi prognozami z kwietnia, dobre wyniki za rok W naszej ocenie bardzo dobre są perspektywy spółki na rok ELB powinna skorzystać na ożywieniu inwestycyjnym na Śląsku, mającym źródło w dużych zyskach kopalń i zakładów koksowniczych oraz w planach modernizacji hut przez LNM. W połączeniu z oczekiwanym wzrostem inwestycji drogowych, kolejowych oraz wodociągowo-kanalizacyjnych, powinno to pozwolić spółce poprawić wyniki, nawet przy trwającym impasie w inwestycjach w energetyce. Nieznacznie podnosimy wycenę ELB. Rekordowa sprzedaż w IV kwartale zwiększyła w IV kwartale sprzedaż o 44% w stosunku do IV kwartału 2003 roku, do najwyższego poziomu w historii. W całym 2004 roku sprzedaż była o 22% wyższa niż w 2003 r. Głównym obszarem wzrostu sprzedaży był w 2004 roku segment przemysłowy działalności Elektrobudowy, obejmujący wszelkie przychody od klientów innych niż energetyka wytwórcza i dystrybucja energii elektrycznej. Sprzedaż do klientów spoza energetyki jest działalnością mniej specjalistyczną od prac w elektrowniach i zakładach energetycznych, skutkiem czego cechuje się ona średnio niższymi marżami. Spółka zdołała jednak, dzięki ciągłym staraniom o zmniejszenie kosztów, w skali całego roku utrzymać średnią marżę brutto ze sprzedaży na prawie niezmienionym poziomie (8,9% wobec 9,3% w 2003 roku). Stabilne koszty ogólne, 2 mln zł odpisu na WRJ Liczone łącznie koszty ogólnego zarządu i sprzedaży prawie nie wzrosły w 2004 roku (8,9 mln zł wobec 8,6 mln zł 2003 r). Skutkiem tego zysk na sprzedaży był w całym roku o 24% wyższy niż rok temu. Saldo pozostałych przychodów i kosztów operacyjnych pogorszyło się nieco do -5,3 mln zł w całym 2004 roku (z -4,6 mln zł rok temu). Największy wpływ na to saldo miało utworzenie w IV kwartale odpisu należności od Enpolu, wykonawcy inwestycji w Walcowni Rur Jedność, zabezpieczonych udziałami w Walcowni. Postawienie Walcowni w stan upadłości zmusiło Elektrobudowę do odpisania wartości tej należności. Netto - zgodnie z prognozami, bardzo dobrze Zysk netto okazał się w całym 2004 roku bardzo zbliżony do naszej prognozy z kwietnia 2004 roku. Jest to wynik o 68% lepszy od osiągniętego rok temu. W samym IV kwartale zysk netto był wprawdzie niższy niż rok temu (2,4 mln zł wobec 3,0 mln zł), ale było to głównie skutkiem przypisania do czwartego kwartału kosztu tworzenia wyżej omówionego odpisu z powodu upadłości WRJ. 22 EBIT 8,0 10,7 11,0 13,4 14,8 TPSA WIG Zysk netto 3,1 5,2 7,9 10,0 11,3 20 Cash earnings 10,0 10,8 14,9 17,0 18, P/E 37,8 23,9 15,5 12,3 10,9 Witold Samborski (48 22) Witold.Samborski@breinwest.com.pl (mln PLN P 2006P 2007P Przychody 228,7 278,3 300,0 340,0 364,0 EBITDA 14,9 16,3 18,0 20,4 21,8 marża EBITDA 6,5% 5,8% 6,0% 6,0% 6,0% P/CE 11,6 11,4 8,3 7,2 6,7 P/BV 1,8 1,8 1,6 1,6 1,5 EV/EBITDA 9,0 8,0 6,8 5,7 5,2 Dom 8 lutego Inwestycyjny 2005 BRE Banku nie wyklucza złożenia emitentowi papierów wartościowych, będących przedmiotem rekomendacji oferty świadczenia usług maklerskich. Informacje o konflikcie interesów powstałym w związku ze sporządzeniem rekomendacji (o ile występuje) znajdują się na ostatniej stronie niniejszego raportu.

2 Prognoza wykonana Najwyższa w historii kwartalna sprzedaż Na tak dobrą sprzedaż złożyło się fakturowanie w IV kwartale dużych kontraktów na budowę części elektrycznej stacji metra Plac Wilsona w Warszawie, prace w Elektrowni Turów, budowę hipermarketów Hypernova w Sochaczewie i Ahold w Krakowie, oraz kontraktów eksportowych na Litwę, Białoruś i do Rosji. W IV kwartale udział eksportu w sprzedaży wyniósł 10%, a w całym 2004 roku był rzędu 5% (wobec 3,5% w 2003 roku). Do ogromnej poprawy sprzedaży krajowej przyczyniła się zapewne sprzyjająca prowadzeniu prac budowlanych pogoda w ostatnich miesiącach roku (z wyższą od średniej wieloletniej temperaturą w październiku, listopadzie i grudniu). Prognozy i rzeczywiste wyniki ELB za IV kwartał i cały rok 2004 (mln zł) 2004 P zmiana 2004 P zmiana Sprzedaż 89,1 107,4 74,5 44% 260,0 278,3 228,8 22% EBITDA 5,4 6,1 7,1-14% 15,6 16,2 14,9 9% Stopa EBITDA 6,0% 5,6% 9,5% 6,0% 5,8% 6,5% Zysk operacyjny 2,7 4,7 5,4-11% 8,6 10,7 8,0 33% Zysk brutto 2,7 3,2 4,5-28% 7,3 7,8 5,0 57% Zysk netto 2,4 2,4 3,0-21% 5,2 5,2 3,1 68% Źródło: Spółka, P - prognozy DI BRE Banku SA Więcej sprzedaży poza energetyką niższe marże Pod koniec roku spółka szacowała, że spadnie udział energetyki wytwórczej i dystrybucyjnej, tradycyjnych klientów spółki, w sprzedaży za rok spodziewała się natomiast podwojenia sprzedaży do segmentu przemysłowego, czyli do innych niż energetyka klientów. Ta zmiana struktury sprzedaży tłumaczy spadek średniej marży osiąganej przez spółkę. Marże przy mających charakter bardziej specjalistyczny pracach na rzecz energetyki są wyższe niż w segmencie przemysłowym. Upadłość WRJ kosztowała 2 mln zł utworzyła odpis wartości 2 mln zł na należności od Enpolu, wykonawcy budowy Walcowni Rur Jedność, zabezpieczone zastawem na udziałach w Walcowni. Dlatego na czwarty kwartał przypadła prawie całość ujemnego salda pozostałych przychodów i kosztów operacyjnych Elektrobudowy (minus 4,5 mln zł z całorocznych minus 5,3 mln zł). Wolniejsza kontraktacja pod koniec roku 2004 Spółka szacowała w listopadzie, że nowe zamówienia zdobyte w całym 2004 roku sięgną 360 mln zł, a portfel zamówień 210 mln zł. Okazało się, że w całym roku Elektrobudowie udało się pozyskać kontrakty wartości 328 mln zł, a wartość portfela na koniec roku wynosiła 177 mln zł, czyli była zbliżona do tej sprzed roku (170 mln zł). Na końcową wielkość portfela zamówień wpływ miała oczywiście, poza słabszą od oczekiwanej kontraktacją, bardzo wysoka sprzedaż w IV kwartale, która oznacza, że spółce udało się już w 2004 roku zrealizować część prac przewidzianych na rok Mimo mniejszej niż zapowiadana poprawy wielkości portfela zamówień, perspektywy Elektrobudowy w roku 2005 i kolejne lata są naszym zdaniem całkiem obiecujące. Fundusze Unii Europejskiej wyraźnie już ożywiły program budowy autostrad w Polsce, a od roku 2006 prawdopodobnie wpłyną na znaczne zwiększenie inwestycji kolejowych. jest jednym z większych wykonawców prac związanych z zasilaniem elektrycznym oświetlenia, sygnalizacji i obiektów przy autostradach. Spółka specjalizuje się w budowie stacji zasilających trakcję kolejową, których modernizacja będzie niezbędna przy przystosowywaniu polskich linii kolejowych do szybszego ruchu pociągów. powinna też odnieść korzyści z nadchodzącego ożywienia inwestycji na Śląsku, wywołanego zasadniczą poprawą sytuacji finansowej kopalń i koksowni oraz modernizacją hut. Aktualizacja wyceny Nasze prognozy wyników Elektrobudowy na kolejne lata nie ulegają zmianie. Mimo to zaktualizowaliśmy nasze szacunki wartości akcji spółki dwiema metodami: porównawczą i DCF (dyskontowania przepływów pieniężnych). Zmianą w metodzie porównawczej w stosunku do raportu z kwietnia 2004 roku jest użycie do porównań wskaźników za lata 2005 i 2006 (poprzednio były to lata 2004 i 2005). Zmiana ta odzwierciedla naszym zdaniem sposób oceny atrakcyjności inwestycyjnej spółek przez inwestorów instytucjonalnych na podstawie ich oczekiwanych, a nie już historycznych wyników. Poszerzeniu uległo też grono spółek średniej 8 lutego

3 wielkości, używanych przez nas do porównania wskaźników (doszły: Krosno, Indykpol, LPP, Sokołów, Koelner, Amica, Wawel i Duda, a wypadła Polfa Kutno). Wycena na dziś akcji Elektrobudowy metodą DCF daje teraz w wyniku 38,7 zł (poprzednio było to 36,2 zł). Wycena ta wzrosła wskutek zmniejszenia używanego do dyskontowania przepływów pieniężnych kosztu kapitału (z 11,6% na 11%). Ta ostatnia zmiana to skutek spadku rentowności obligacji dziesięcioletnich, używanej przez nas jako stopy wolnej od ryzyka w okresie prognozy. Wycena porównawcza (na dziś) rośnie do 28,6 zł (z 27,7 zł w kwietniowym raporcie). Łączny szacunek obecnej wartości jednej akcji Elektrobudowy dwiema metodami to 34 zł (poprzednio 32 zł), co odpowiada cenie docelowej w perspektywie 9 miesięcy w wysokości 36,7 zł. Cena docelowa powyżej obecnej rynkowej Utrzymujemy rekomendację akumuluj dla akcji Elektrobudowy. 8 lutego

4 Departament Sprzedaży Instytucjonalnej i Analiz: Tomasz Mazurczak tel. (+48 22) Dyrektor DSIiA Tomasz.Mazurczak@breinwest.com.pl Analiza strategiczna Michał Marczak tel. (+48 22) Wicedyrektor DSIiA Michal.Marczak@breinwest.com.pl Telekomunikacja, surowce, metale, media, hotele Grzegorz Domagała tel. (+48 22) Wicedyrektor DSIiA Grzegorz.Domagala@breinwest.com.pl Sprzedawcy: Michał Skowroński tel. (+48 22) Michal.Skowronski@breinwest.com.pl Emil Onyszczuk tel. (+48 22) Emil.Onyszczuk@breinwest.com.pl Marzena Łempicka tel. (+48 22) Marzena.Lempicka@breinwest.com.pl Grzegorz Stępień tel. (+48 22) Grzegorz.Stepien@breinwest.com.pl Tomasz Roguwski tel. (+48 22) Tomasz.Roguwski@breinwest.com.pl Joanna Niedziela tel. (+48 22) Joanna.Niedziela@breinwest.com.pl Analitycy: Hanna Kędziora tel. (+48 22) Hanna.Kedziora@breinwest.com.pl Chemia, farmaceutyki, AGD Andrzej Powierża tel. (+48 22) Andrzej.Powierza@breinwest.com.pl Banki, ubezpieczenia, inne Dorota Puchlew tel. (+48 22) Specjalista ds. analiz Dorota.Puchlew@breinwest.com.pl Spożywczy, odzieżowy, inne Witold Samborski tel. (+48 22) Witold.Samborski@breinwest.com.pl IT, budownictwo, inne Przemysław Smoliński tel. (+48 22) Specjalista ds. analiz Przemyslaw.Smolinski@breinwest.com.pl Jacek Borawski tel. (+48 22) Starszy specjalista ds. analiz Jacek.Borawski@breinwest.com.pl Analiza techniczna Dom Inwestycyjny BRE Banku S.A. ul. Wspólna 47/ Warszawa skr. pocztowa lutego

5 Wyjaśnienia użytych terminów i skrótów: EV - dług netto + wartość rynkowa (EV- wartość ekonomiczna) EBIT - Zysk operacyjny EBITDA - zysk operacyjny przed operacjami finansowymi, opodatkowaniem i amortyzacją BOOK VALUE - wartość księgowa WNDB - wynik na działalności bankowej P/CE - cena do zysku wraz z amortyzacją MC/S - wartość rynkowa do przychodów ze sprzedaży EBIT/EV- zysk operacyjny do wartości ekonomicznej P/E - (Cena/Zysk) - Cena dzielona przez roczny zysk netto przypadający na jedną akcję ROE - (Return on Equity - Zwrot na kapitale własnym) - Roczny zysk netto dzielony przez średni stan kapitałów własnych P/BV - (Cena/Wartość księgowa) - Cena dzielona przez wartość księgową przypadającą na jedną akcję Dług netto - kredyty + papiery dłużne + oprocentowane pożyczki - środki pieniężne i ekwiwalent Marża EBITDA - EBITDA / Przychody ze sprzedaży Rekomendacje Domu Inwestycyjnego BRE Banku S.A. Rekomendacja jest ważna w okresie 6-9 miesięcy, o ile nie nastąpi wcześniejsza jej zmiana. KUPUJ oczekujemy, że stopa zwrotu z inwestycji w akcje spółki będzie o co najmniej 15% wyższa niż WIG AKUMULUJ oczekujemy, że stopa zwrotu z inwestycji w akcje spółki będzie 5%-15% wyższa niż WIG TRZYMAJ oczekujemy, że stopa zwrotu z inwestycji w akcje spółki będzie mieścić się w granicach +/-5% w relacji do WIG REDUKUJ oczekujemy, że stopa zwrotu z inwestycji w akcje spółki będzie 5%-15% niższa w relacji do WIG SPRZEDAJ oczekujemy, że stopa zwrotu z inwestycji w akcje spółki będzie co najmniej 15% niższa w relacji do WIG Rekomendacje są aktualizowane przynajmniej raz na 9 miesięcy. Niniejsze opracowanie wyraża wiedzę oraz poglądy jego autorów, według stanu na dzień sporządzenia opracowania. Niniejsze opracowanie zostało sporządzone z zachowaniem zasad metodologicznej poprawności i obiektywizmu na podstawie ogólnodostępnych informacji, które DI BRE Banku S.A. uważa za wiarygodne, w tym informacji publikowanych przez emitentów, których akcje są przedmiotem rekomendacji. DI BRE Banku S.A. nie gwarantuje jednakże dokładności ani kompletności opracowania, w szczególności w przypadku, gdyby informacje na których oparto się przy sporządzaniu opracowania okazały się niedokładne, niekompletne, lub nie w pełni odzwierciedlały stan faktyczny. Do rekomendacji wybrano istotne dane z całej historii Spółki będącej przedmiotem rekomendacji ze szczególnym uwzględnieniem okresu jaki upłynął od poprzedniej rekomendacji Inwestowanie w akcje wiąże się z szeregiem ryzyk związanych miedzy innymi z sytuacją makroekonomiczną kraju, zmianą regulacji prawnych, zmianami sytuacji na rynkach towarowych. Wyeliminowanie tych ryzyk jest praktycznie niemożliwe. DI BRE Banku S.A. nie ponosi odpowiedzialności za decyzje inwestycyjne podjęte na podstawie niniejszego opracowania, ani za szkody poniesione w wyniku decyzji inwestycyjnych podjętych na podstawie niniejszego opracowania. Jest możliwe, że DI BRE Banku S.A. świadczy, będzie świadczyć, lub w przeszłości świadczył usługi na rzecz przedsiębiorców i innych podmiotów wymienionych w niniejszym opracowaniu. DI BRE Banku SA prowadził rachunek papierów wartościowych dla Elektrobudowy. Powielanie bądź publikowanie niniejszego opracowania lub jego części, lub rozpowszechnianie w inny sposób informacji zawartych w niniejszym opracowaniu wymaga uprzedniej, pisemnej zgody DI BRE Banku S.A. Adresatami rekomendacji są wszyscy Klienci Domu Inwestycyjnego BRE Banku SA. Nadzór nad działalnością Domu Inwestycyjnego BRE Banku SA sprawuje Komisja Papierów Wartościowych i Giełd. Osoby, które nie uczestniczyły w przygotowaniu rekomendacji ale miały lub mogły mieć dostęp do rekomendacji przed jej przekazaniem do publicznej wiadomości, to osoby zatrudnione w DI BRE Banku S.A. upoważnione do bezpośredniego dostępu do pomieszczeń, w których opracowywane były rekomendacje, inne niż analitycy wymienieni jako sporządzający niniejszą rekomendację. Silne i słabe strony metod wyceny zastosowanych w rekomendacji: DCF uważana za najbardziej właściwą metodologicznie techniką wyceny; polega ona na dyskontowaniu przepływów finansowych generowanych przez spółkę; jej wadą jest duża wrażliwość na zmiany założeń prognostycznych w modelu Wskaźnikowa opiera się na porównaniu mnożników wyceny firm z branży; prosta w konstrukcji, lepiej niż DCF odzwierciedla bieżący stan rynku; do jej wad można zaliczyć dużą zmienność (wahania wraz z indeksami giełdowymi) oraz trudność w doborze grupy porównywalnych spółek. Ostatnie wydane rekomendacje dotyczące Elektorbudowy S.A. rekomendacja Zawieszona Akumuluj data wydania kurs z dnia rekomendacji WIG w dniu rekomendacji lutego