Aktualizacja raportu. Asseco Poland. Fuzja z Prokom Software

Transkrypt

1 2 października 2007 Aktualizacja raportu BRE Bank Securities Informatyka Polska SOBK.WA; ACP.PW Kupuj (Podwyższona) Cena bieżąca Cena docelowa Kapitalizacja Free float Średni dzienny obrót (3 mies.) Struktura akcjonariatu 73,85 PLN 85,45 PLN 3,44 mld PLN 1,52 mld PLN 5,63 mln PLN Prokom Software 25,49% Adam Góral 17,41% ING TFI 7,90% Pioneer Pekao IM 5,08% Pozostali 44,12% Prezentacja sektora Wartość rynku informatyki bankowej wyniosła w 2005 roku 2,2 mld PLN (około 14,5% udziału polskiego rynku IT). Prognozy na kolejne lata dla polskiego rynku IT zakładają wzrost w dwucyfrowym tempie. W 2006 roku wartość polskiego rynku ERP przekroczyła wartość 500 mln PLN. Według raportu IDC, do 2009 r. rynek ERP będzie się zwiększał o około 16,5% rocznie. Profil spółki specjalizuje się w tworzeniu kompleksowych systemów informatycznych dla instytucji finansowych. Z rozwiązań Spółki korzysta 50% banków w Polsce. jest spółką dominującą w Grupie Asseco, której celem jest budowa Centrum Oprogramowania w Europie Środkowo-Wschodniej oraz Zachodniej, produkującego i wdrażającego własne systemy informatyczne. Ważne daty publikacja skonsolidowanego raportu za 3Q Fuzja z Prokom Software Ze względu na ogłoszenie nowych planów akwizycyjnych na najbliższe sześć miesięcy o łącznej wartości przekraczającej 1 mld PLN, jak również z powodu fuzji z Prokomem Software, wycofujemy się z negatywnej rekomendacji dla akcji. Rekomendacja redukuj z ceną docelową 70,3 PLN została wydana przy cenie akcji 80,50 (spadek o 8,26% do ceny 73,85). W poprzedniej rekomendacji nie uwzględniliśmy nowych planów akwizycyjnych Spółki oraz fuzji z Prokomem Software. Nowe okoliczności wpłynęły na podwyższenie naszej rekomendacji dla do kupuj, z ceną docelową 85,45 PLN. Ostateczne porozumienie między Asseco Poland a Prokomem Investments oraz Ryszardem Krauze wyznaczają cenę sprzedaży jednej akcji Prokom Software na 194,3 PLN. Intencją Zarządu pozostaje wniesienie majątku Prokom Software do w zamian za akcje ACP nowej emisji dla akcjonariuszy Prokom Software. Proponowany przez Zarząd parytet wymiany akcji PKM na ACP ustalono na poziomie 1,82. Po fuzji z Prokom Software, będzie w posiadaniu akcji własnych, reprezentujących 23,8% kapitału zakładowego. Intencją Zarządu Spółki jest umorzenie wszystkich akcji własnych. Wartość planowanych przez akwizycji przekracza 1 mld PLN (uwzględniając zakup akcji PKM), a zysk netto przejmowanych spółek wynosi około 84 mln PLN (bez wyniku Prokom Software). Zapisy umowy kupna akcji Prokom Software przez mówią również o powołaniu obecnego Prezesa Zarządu, Adama Górala, na stanowisko Prezesa Zarządu Prokom Software. Prokom Software oraz Ryszard Krauze dokonali zmian w radach nadzorczych Prokom Software oraz, powołując osoby wskazane przez. Zdaniem Prezesa Zarządu, Adama Górala, włączenie Prokom Software w struktury pozwoli uzyskać znaczące synergie, które po stronie kosztów mogą przekroczyć 80 mln PLN (głownie dzięki redukcji zatrudnienia oraz wydatków na promocję Spółki). Kurs akcji ACP na tle WIG PLN W planach na najbliższe sześć miesięcy znajdują się kolejne akwizycje w Europie zarówno Wschodniej, jak i Zachodniej o wartości 488 mln PLN. Przejmowane spółki osiągają łącznie 84 mln PLN zysku netto, co przy średniej wielkości kupowanych pakietów akcji na poziomie 58,14%, implikuje 48,14 mln PLN dodatkowego zysku netto przypadającego na w 2007 roku (pro-forma) oraz 56,75 mln PLN dodatkowego zysku netto w 2008 roku (pro-forma). Zakładając, że nowe akwizycje będą finansowane kredytami, ich wartość dodaną do ceny akcji Asseco Poland wyceniamy na 9,81 PLN (przy założeniu umorzenia akcji własnych po fuzji z Prokom Software) WIG Piotr Janik (48 22) piotr.janik@dibre.com.pl (mln PLN) P 2008P 2009P Przychody 533,2 497, , , ,1 EBITDA 61,6 58,0 218,1 267,0 301,0 marża EBITDA 11,5% 11,7% 16,5% 16,6% 16,7% EBIT 51,8 45,2 195,4 242,5 274,1 Zysk netto 46,5 70,5 127,5 158,4 178,0 Cash earnings 56,3 83,3 150,2 182,9 204,9 P/E 74,60 49,17 27,20 21,89 19,48 P/CE 61,59 41,63 23,09 18,96 16,92 P/BV 6,58 5,49 2,32 2,26 2,13 EV/EBITDA 57,39 60,91 16,20 13,24 11,74 * Dane nie uwzględniają kupna akcji Prokom Software oraz nowych akwizycji Dom 2 października Inwestycyjny BRE 2007 Banku nie wyklucza złożenia emitentowi papierów wartościowych, będących przedmiotem rekomendacji oferty świadczenia usług maklerskich. Informacje o konflikcie interesów powstałym w związku ze sporządzeniem rekomendacji (o ile występuje) znajdują się na ostatniej stronie niniejszego raportu.

2 Fuzja z Prokomem Software 12 września 2007 roku Zarząd poinformował w komunikacie bieżącym o złożeniu oferty spółce Prokom Investments oraz Ryszardowi Krauze, dotyczącej odkupienia akcji Prokom Software będących w posiadaniu Prokom Investments oraz Ryszarda Krauze. Cena zaproponowana za pakiet uprawniający do 23,69% głosów na WZA Prokom Software (2,99 mln akcji Prokom Software stanowiące 21,49% kapitału zakładowego Prokom Software) wyniosła 700 mln PLN, co implikuje cenę zakupu jednej akcji Prokom Software na 234,47 PLN oraz cenę jednego głosu na WZA Prokom Software na 201,97 PLN. Po gwałtownej przecenie akcji (cena akcji ACP zniżkowała w okolice 65 PLN), Zarząd przystąpił do renegocjacji proponowanej ceny za pakiet akcji Prokom Software. W efekcie dodatkowych negocjacji z przedstawicielami Prokom Ivestments, podpisano porozumienie, w którym Ryszard Krauze oraz Prokom Investments akceptują obniżenie proponowanej ceny za akcje Prokom Software do wysokości 580 mln PLN. Nowa propozycja Zarządu implikuje cenę zakupu jednej akcji Prokom Software na 194,27 PLN oraz cenę jednego głosu na WZA Prokom Software na 167,34 PLN. Ilość akcji Prokom Software kupowanych przez cena jednej akcji Prokom Software mln. szt. udział w % rynkowa z parytetu * 580 mln PLN ** 700 mln PLN ** Liczba akcji Prokom Software kupowanych przez 2,99 21,49% 135,5 152,6 194,3 234,5 * proponowany parytet zamiany akcji Prokom Software na akcje na poziomie 1,82 (1,82 akcji ACP za 1 akcję PKM), średnia cena akcji Prokom Software z trzech miesięcy kończących się 11 września 2007 roku ** przy wartości transakcji kupna akcji Prokom Software przez w wysokości 580 mln PLN oraz 700 mln PLN Podpisane porozumienie przewiduje także uregulowanie zobowiązań Prokom Investments wobec Prokom Software. Łączna wartość zobowiązań Prokom Investments wobec Prokom Software (z tytułu emisji obligacji przez Prokom Investments) wynosi 183 mln PLN. 100 mln PLN zobowiązań zostanie spłacona równocześnie z opłaceniem akcji Prokom software przez, pozostała część zobowiązań 83 mln PLN zostanie spłacona do końca 2008 roku. Z informacji udzielonych przez Prezesa Zarządu, Adama Górala, nie będzie się ubiegało o zabezpieczenie gwarancją bankową pozostałej części zobowiązania Prokom Investments z tytułu emisji obligacji. W celu uniknięcia konieczności ogłaszania wezwania do sprzedaży akcji Prokom Software, będzie kupowało akcje Prokom Software w okresie przekraczającym 120 dni. Intencją Zarządu pozostaje włączenie majątku Prokom Software do Asseco Poland oraz kontynuacja działalności Spółek pod firmą. Równocześnie z ogłoszeniem porozumienia z Ryszardem Krauze oraz Prokomem Investments, Zarząd Asseco Poland przedstawił proponowany parytet wymiany akcji Prokom Software na akcje Asseco Poland. Parytet wyznaczono w oparciu o średnie kursy akcji obu Spółek z trzech miesięcy kończących się 11 września 2007 roku (tj. z dniem złożenia propozycji kupna akcji Prokom Software). Średnie ceny, którymi posłużono się do wyznaczenia parytetu wymiany akcji, wynoszą odpowiednio 83,6 PLN dla jednej akcji oraz 152,6 PLN dla jednej akcji Prokom Software. Proponowany parytet wymiany akcji Prokom Software na akcje Asseco Poland został ustalony na 1,82 (1,82 akcji za 1 akcję Prokom Software). Zastosowanie parytetu połączeniowego na poziomie 1,82 implikuje wielkość emisji połączeniowej w wysokości 25,3 mln akcji za 13,9 mln akcji Prokom Software. Poniższe zestawienie przedstawia kalkulację liczby akcji oraz skład akcjonariatu po fuzji z Prokom Software., 2 października

3 Ilość akcji oraz akcjonariat po fuzji z Prokom Software Parytet wymiany akcji PKM na ACP 1,82 Liczba akcji Prokom Software 13,89 w tym akcje w posiadaniu * 2,99 Liczba akcji ACP z zamiany akcji PKM 25,28 w tym akcje własne 5,43 Obecna liczba akcji 46,42 w tym akcje w posiadaniu Prokom Software 11,61 Łączna liczba akcji ACP (razem z emisją połączeniową) 71,70 Akcje ACP do umorzenia po fuzji z Prokom Software ** 17,05 Ostateczna liczba akcji ACP po fuzji z Prokom Software 54,65 Akcjonariat po fuzji z Prokom Software liczba akcji (mln szt.) udział w % Adam Góral 8,08 14,8% ING TFI 5,19 9,5% Pioneer Pekao IM 2,36 4,3% Free Float 39,02 71,4% Razem 54,65 100,0% * po zakupie akcji Prokom Software od Ryszarda Krauzego i Prokom Investments ** intencją Zarządu jest umorzenie akcji własnych, które będzie posiadało po fuzji z Prokom Software Nowe inwestycje kapitałowe Przy okazji omawiania warunków transakcji kupna akcji oraz fuzji z Prokom Software, Prezes Zarządu przedstawił plany akwizycyjne na najbliższe sześć miesięcy. Łączna wartość transakcji kupna akcji przekroczy 1 mld PLN. Za 580 mln PLN zostaną zakupione akcje Prokom Software od Ryszarda Krauzego oraz Prokom Investments, pozostałe środki zostaną przeznaczone na realizację strategii dotyczącej przejęć spółek informatycznych w kraju i za granicą. Łączny zysk netto spółek przejmowanych przez kształtuje się na poziomie 84 mln PLN (bez wyników Prokom Software). Przy założeniu, że przeciętna wielkość pakietu akcji kupowanego przez kształtuje się na przeciętnym poziomie z pierwszej połowy 2007 roku (58,14%), zysk netto przejmowanych spółek przypadający na wyniesie 48,84 mln PLN. Poniższe zestawienie przedstawia wpływ nowych planów akwizycyjnych na wartość. Przeciętna wielkość pakietu akcji z transakcji zawieranych przez ACP w 1H ,14% Roczny zysk netto spółek przejmowanych przez 84,00 w tym zysk netto przypadający na 48,84 dynamika jednostkowego zysku netto (2007/2008) 1,16 zysk netto przejmowanych spółek (za 2008 rok) 56,75 Mediana P/E dla grupy porównawczej polskie spółki 21,86 16,87 zagraniczne spółki 21,88 17,65 Wartość przejmowanych spółek z porównania do: mln PLN waga polskich spółek 1012,71 50% zagranicznych spółek 1035,15 50% Wartość spółek przejmowanych przez 1023,93 Kredyt na sfinansowanie akwizycji 488,00 Wartość dodana akwizycji do wartości 535,93 mln PLN Liczba akcji po fuzji z Prokom Software 54,65 mln szt. Wartość na jedną akcję (po fuzji z Prokom Software) 9,81 PLN 2 października

4 Wartość nowego Poniższe zestawienie przedstawia kalkulację wpływu nowych akwizycji oraz fuzji z Prokom Software na wartość. W wyznaczaniu wartości Spółki uwzględniamy następujące elementy: 1. Wartość wyznaczoną przez nas w raporcie analitycznym z dnia 28 sierpnia 2007 roku, nieuwzględniającą nowych planów akwizycyjnych oraz fuzji z Prokom Software. 2. Jednostkowa wartość Prokom Software wyznaczona na podstawie prognozowanych jednostkowych wyników Prokom Software oraz mediany P/E grupy porównawczej. Zgodnie z zapowiedziami Prezesa Zarządu, roczne oszczędności po restrukturyzacji Prokom Software przekroczą 80 mln PLN. Na potrzeby wyceny porównawczej zakładamy, że w 2007 roku nie uda się uzyskać żadnych oszczędności, zaś w 2008 roku konserwatywnie zakładamy, że oszczędności wyniosą 60 mln PLN. 3. Wyznaczaną wartość pomniejszamy o jednostkowy dług netto Prokom Software 189,28 mln PLN. 4. Wyznaczaną wartość pomniejszamy o kredyt na zakup akcji Prokom Software w wysokości 580 mln PLN. 5. Wartość pakietów akcji ABG SPIN oraz Comp w posiadaniu Prokom Software. Jako wartość ABG SPIN obieramy wartość wyznaczoną przez nas w raporcie analitycznym ABG SPIN z dnia 28 sierpnia 2007 roku. Wartość pakietu Comp wyznaczamy na podstawie ceny rynkowej 98 PLN za jedną akcję CMP. 6. Uwzględniamy spłatę zadłużenia Prokom Investments na rzecz Prokom Software, w wysokości 183 mln PLN. 7. Wartość dodaną planów akwizycyjnych wyznaczamy z przemnożenia zysku netto przejmowanych spółek, przypadającego na przez medianę P/E grupy porównawczej. Wyznaczoną w ten sposób wartość pomniejszamy o kredyt w wysokości 488 mln PLN. SOTP mln PLN + / - 1. Wycena z raportu z sierpnia 3046,89 + DCF 2984,68 wycena porównawcza 3109,10 Wartość 2. Wartość jednostkowego Prokom Software 938, Jednostkowy dług netto Prokom Software 189, Kredyt na zakup akcji Prokom Software 580,00-5. Wartość pakietów ABG i Comp posiadanych przez Prokom Software 391, Pakiet ABG SPIN - wycena z raportu z sierpnia 282,82 DCF 273,95 Wycena porównawcza 291, Pakiet Comp (wg ceny rynkowej) 108,78 6. Spłata zadłużenia przez Prokom Investments 183, Wartość dodana nowych akwizycji 535,93 + Razem 4326,81 9m koszt kapitału własnego 7,9% Wartość za 9 miesięcy 4669,77 liczba akcji ACP po fuzji z PKM 54,65 Cena docelowa na jedną akcję ACP 85,45 PLN 2 października

5 Departament Analiz: Michał Marczak tel. (+48 22) Dyrektor Strategia, telekomunikacja, surowce, metale, media Marta Jeżewska tel. (+48 22) Wicedyrektor Banki Analitycy: Krzysztof Radojewski tel. (+48 22) Farmaceutyki, budownictwo, usługi Kamil Kliszcz tel. (+48 22) Handel, surowce, inne Piotr Janik tel. (+48 22) IT, inne Kacper Żak tel. (+48 22) Deweloperzy, inne Samer Masri tel. (+48 22) Budownictwo Piotr Grzybowski tel. (+48 22) Inne Departament Sprzedaży Instytucjonalnej: Piotr Dudziński tel. (+48 22) Dyrektor Grzegorz Domagała tel. (+48 22) Wicedyrektor Marzena Łempicka Wilim tel. (+48 22) Wicedyrektor Maklerzy: Emil Onyszczuk tel. (+48 22) Grzegorz Stępień tel. (+48 22) Tomasz Dudź tel. (+48 22) Michał Jakubowski tel. (+48 22) Tomasz Jakubiec tel. (+48 22) Grzegorz Strublewski tel. (+48 22) Dom Inwestycyjny BRE Banku S.A. ul. Wspólna 47/ Warszawa 2 października

6 Wyjaśnienia użytych terminów i skrótów: EV - dług netto + wartość rynkowa (EV- wartość ekonomiczna) EBIT - Zysk operacyjny EBITDA - zysk operacyjny przed operacjami finansowymi, opodatkowaniem i amortyzacją BOOK VALUE - wartość księgowa WNDB - wynik na działalności bankowej P/CE - cena do zysku wraz z amortyzacją MC/S - wartość rynkowa do przychodów ze sprzedaży EBIT/EV- zysk operacyjny do wartości ekonomicznej P/E - (Cena/Zysk) - Cena dzielona przez roczny zysk netto przypadający na jedną akcję ROE - (Return on Equity - Zwrot na kapitale własnym) - Roczny zysk netto dzielony przez średni stan kapitałów własnych P/BV - (Cena/Wartość księgowa) - Cena dzielona przez wartość księgową przypadającą na jedną akcję Dług netto - kredyty + papiery dłużne + oprocentowane pożyczki - środki pieniężne i ekwiwalent Marża EBITDA - EBITDA / Przychody ze sprzedaży Rekomendacje Domu Inwestycyjnego BRE Banku S.A. Rekomendacja jest ważna w okresie 6-9 miesięcy, o ile nie nastąpi wcześniejsza jej zmiana. Oczekiwane zwroty z poszczególnych rekomendacji są następujące: KUPUJ - oczekujemy, że stopa zwrotu z inwestycji wyniesie co najmniej 15% AKUMULUJ - oczekujemy, że stopa zwrotu z inwestycji znajdzie się w przedziale 5%-15% TRZYMAJ - oczekujemy, że stopa zwrotu z inwestycji znajdzie się w przedziale -5% do +5% REDUKUJ - oczekujemy, że stopa zwrotu z inwestycji znajdzie się w przedziale od -5% do -15% SPRZEDAJ - oczekujemy, że inwestycja przyniesie stratę większą niż 15%. Rekomendacje są aktualizowane przynajmniej raz na 9 miesięcy. Niniejsze opracowanie wyraża wiedzę oraz poglądy jego autorów, według stanu na dzień sporządzenia opracowania. Niniejsze opracowanie zostało sporządzone z zachowaniem należytej staranności, rzetelności oraz zasad metodologicznej poprawności i obiektywizmu na podstawie ogólnodostępnych informacji, które DI BRE Banku S.A. uważa za wiarygodne, w tym informacji publikowanych przez emitentów, których akcje są przedmiotem rekomendacji. DI BRE Banku S.A. nie gwarantuje jednakże dokładności ani kompletności opracowania, w szczególności w przypadku, gdyby informacje na których oparto się przy sporządzaniu opracowania okazały się niedokładne, niekompletne, lub nie w pełni odzwierciedlały stan faktyczny. Niniejsze opracowanie nie stanowi oferty lub zaproszenia do subskrypcji lub zakupu instrumentów finansowych. Niniejszy dokument ani żaden z jego zapisów nie będzie stanowić podstawy do zawarcia umowy lub powstania zobowiązania. Niniejsze opracowanie jest przedstawione wyłącznie w celach informacyjnych i nie może być kopiowane lub przekazywane osobom trzecim. W szczególności ani niniejszy dokument, ani jego kopia nie mogą zostać bezpośrednio lub pośrednio przekazane lub wydane w USA, Australii, Kanadzie, Japonii. DI BRE Banku S.A. nie ponosi odpowiedzialności za decyzje inwestycyjne podjęte na podstawie niniejszego opracowania, ani za szkody poniesione w wyniku decyzji inwestycyjnych podjętych na podstawie niniejszego opracowania. Do rekomendacji wybrano istotne dane z całej historii Spółki będącej przedmiotem rekomendacji ze szczególnym uwzględnieniem okresu jaki upłynął od poprzedniej rekomendacji Inwestowanie w akcje wiąże się z szeregiem ryzyk związanych miedzy innymi z sytuacją makroekonomiczną kraju, zmianą regulacji prawnych, zmianami sytuacji na rynkach towarowych. Wyeliminowanie tych ryzyk jest praktycznie niemożliwe. Jest możliwe, że DI BRE Banku S.A. świadczy, będzie świadczyć, lub w przeszłości świadczył usługi na rzecz przedsiębiorców i innych podmiotów wymienionych w niniejszym opracowaniu. Raport nie został przekazany do emitenta przed jego publikacją. świadczy usługi informatyczne na rzecz Domu Inwestycyjnego BRE Banku S.A. DI BRE Banku, jego akcjonariusze i pracownicy mogą posiadać długie lub krótkie pozycje w akcjach emitenta lub innych instrumentach finansowych powiązanych z akcjami emitenta. Powielanie bądź publikowanie niniejszego opracowania lub jego części, lub rozpowszechnianie w inny sposób informacji zawartych w niniejszym opracowaniu wymaga uprzedniej, pisemnej zgody DI BRE Banku S.A. Adresatami rekomendacji są wszyscy Klienci Domu Inwestycyjnego BRE Banku SA. Nadzór nad działalnością Domu Inwestycyjnego BRE Banku SA sprawuje Komisja Nadzoru Finansowego. Osoby, które nie uczestniczyły w przygotowaniu rekomendacji ale miały lub mogły mieć dostęp do rekomendacji przed jej przekazaniem do publicznej wiadomości, to osoby zatrudnione w DI BRE Banku S.A. upoważnione do bezpośredniego dostępu do pomieszczeń, w których opracowywane były rekomendacje, inne niż analitycy wymienieni jako sporządzający niniejszą rekomendację. Silne i słabe strony metod wyceny zastosowanych w rekomendacji: DCF uważana za najbardziej właściwą metodologicznie techniką wyceny; polega ona na dyskontowaniu przepływów finansowych generowanych przez spółkę; jej wadą jest duża wrażliwość na zmiany założeń prognostycznych w modelu Wskaźnikowa opiera się na porównaniu mnożników wyceny firm z branży; prosta w konstrukcji, lepiej niż DCF odzwierciedla bieżący stan rynku; do jej wad można zaliczyć dużą zmienność (wahania wraz z indeksami giełdowymi) oraz trudność w doborze grupy porównywalnych spółek. Ostatnie wydane rekomendacje dotyczące Rekomendacja Redukuj Redukuj data wydania kurs z dnia rekomendacji WIG w dniu rekomendacji października