Prawa do materiału zastrzeżone. Materiał mogą użytkować jedynie posiadacze książki: Michalski, Grzegorz M. (2013). Value-Based PLAFIN WUE

PLAFIN WUE Grzegorz Michalski Prawa do materiału zastrzeżone. Materiał mogą użytkować jedynie posiadacze książki: Michalski, Grzegorz M. (2013). Value-Based Working Capital Management. Determining Liquid Asset Levels in Entrepreneurial Environments. New York: Palgrave Macmillan. ISBN 978-1-137-39799-7. LINK: http://www.amazon.co.uk/value-based- Working-Management-Grzegorz-Michalski/dp/1137397993 lub: http://www.palgrave.com/products/title.aspx?pid=738386 albo uczestnicy szkoleń lub zajęć prowadzonych przez Grzegorza Michalskiego. Pozostałe osoby proszę o nie naruszanie praw autorskich.

Value-Based Working Capital Management Determining Liquid Asset Levels in Entrepreneurial Environments Grzegorz Michalski Value-Based Working Capital Management Hardback 9781137397997 Apr 2014 65.00 100.00$ 115.00CAN$ Ebook(s) available Grzegorz Michalski is Assistant Professor of Corporate Finance at the Wroclaw University of Economics, Poland. His main areas of research are Business Finance and Financial Liquidity Management. He is currently studying the liquidity decisions made by organizations. He is the author or co-author of over 80 papers and 10 books, and sits on the editorial board of international conferences and journals. About the book Value-Based Working Capital Management analyzes the causes and effects of improper cash flow management between entrepreneurial organizations with varying levels of risk. This work looks at the motives and criteria for decision-making by entrepreneurs in their efforts to protect the financial security of their businesses and manage financial liquidity. Michalski argues that businesses exposed to greater risk need a different approach to managing liquidity levels. CONTENTS Introduction 1. Working Capital Management in Context2. Understanding and Measuring Financial Liquidity Levels3. Intrinsic and External Values of Liquidity and Optimization4. Net Working Capital Management Strategies Conclusion Conclusion Reviews 'Due to the recent financial crisis, interest in the topic of working capital has grown significantly to both theory and practice. The research results presented by Grzegorz Michalski contribute to the development of a comprehensive theory of liquidity management as well as the creation of integrated working capital and liquidity for different types of business models."-marek Panfil, Ph.D, Director of Business Valuation, Warsaw School of Economics, Poland'Value-Based Working Capital Management strikes the right balance between theory and practical aspects of financial liquidity management. It is extremely timely and valuable, and should be required reading for all corporate finance practitioners, academicians, and students of finance.this book will also enable corporate leaders to make better-informed decisions in their efforts to protect the financial security of their businesses.'-petr Polak, Author of Centralization of Treasury Management, and Associate Professor of Finance, University of Brunei Darussalam Order online at www.palgrave.com Outside USA, Canada & Australia: Direct Customer Services, Palgrave Macmillan, Publishing Building, Brunel Road, Houndmills, Basingstoke, RG21 6XS, UK Tel: +44 (0)1256 302866 Fax: +44 (0)1256 330688 Email: orders@palgrave.com USA: Palgrave Macmillan, VHPS, 16365 James Madison Highway, (US route 15), Gordonsville, VA 22942, USA Tel: 888-330-8477 Fax: 800-672-2054 Australia: Customer Services, Palgrave Macmillan, Level 1, 15-19 Claremont St, South Yarra, VIC 3141, Australia Tel 1300 135 113 (free call) Fax 1300 135 103 Email: customer.service@macmillan.com.au

Literatura Michalski, Grzegorz M. (2013). Value-Based Working Capital Management. Determining Liquid Asset Levels in Entrepreneurial Environments. New York: Palgrave Macmillan. ISBN 978-1-137-39799-7. Michalski, Grzegorz M. (2013). Financial Liquidity in Small and Medium Enterprises (Płynność finansowa w małych i średnich przedsiębiorstwach in Polish). Warsaw: Polish Scientific Publishers PWN. ISBN 978-83-01-17289-3. Michalski, Grzegorz M. (2004). Value of Liquidity in Current Financial Management (Wartość płynności w bieżącym zarządzaniu finansami in Polish). Warsaw: CeDeWu. ISBN 83-87885-53-3. Michalski, Grzegorz M. (2010). Strategic Liquidity Management (Strategiczne zarządzanie płynnością finansową in Polish). Warsaw: CeDeWu. ISBN 978-83-7556-167-8. Michalski, Grzegorz M. (2013). Short-Run Capital Management (Krótkoterminowe zarządzanie kapitałem in Polish) (with Wiesław Pluta). Warsaw: Verlag C. H. Beck. ISBN 978-83-255-5540-5. Michalski, Grzegorz M. (2004). Encyclopaedia of Financial Management (Leksykon zarządzania finansami in Polish). Warsaw: Verlag C. H. Beck. ISBN 83-7387-276-0. Michalski, Grzegorz M. (2009). Business Financial Strategies (Strategie finansowe przedsiębiorstw in Polish). Gdansk: ODDK. ISBN 978-83-7426-567-6. Michalski, Grzegorz M. (2010). Introduction to Business Financial Management (Wprowadzenie do zarządzania finansami przedsiębiorstwa in Polish). Warsaw: Verlag C. H. Beck. ISBN 978-83- 255-1509-6. Michalski, Grzegorz M. (2007). Financial Performance of Microfirm (Tajniki finansowego sukcesu dla mikrofirm in Polish) (with Katarzyna Prędkiewicz). Warsaw: Verlag C. H. Beck. ISBN 978-83- 7483-885-6. Michalski, Grzegorz M. (2009). Financial Statement Analysis (Ocena kontrahenta na podstawie sprawozdań finansowych in Polish). Gdansk: ODDK. ISBN 978-83-7426-509-6., 2014-03-09 2

Cel zarządzania płynnością finansową przedsiębiorstwa Maksymalizacja zysku NIE! Ponieważ: ZYSK to księgowe PRZYCHODY minus księgowe KOSZTY. Przychody można maksymalizować niszcząc rynek [np. OPEC w latach 70]. Koszty można ciąć niemądrze [np. ograniczając wydatki na BR]. Kontynuowanie działalności NIE! Ponieważ: Jeśli do przedsiębiorstwa trzeba dokładać należy je zrestrukturyzować. Maksymalizacja bogactwa właścicieli TAK V p n 1 t1 FCF k t t

Relacje między finansowymi celami zarządzania przedsiębiorstwem i płynnością finansową

Różnica między NCF, OCF i FCF NCF = NI + NCE OCF = NOPAT + NCE FCF = NOPAT - ΔION

FCF FCF [A] Pozyskanie nowych klientów bez obniżki ceny. Sprzedaż w sztukach wzrosła o 10% t NOPAT t NCEt NWC t Capex, przed po (1) Gotówkowe przychody (CR) 400 440 (2) Operacyjne koszty stałe (FC) 50 50 (3) Operacyjne koszty zmienne (VC) 150 165 (4) Amortyzacja (D) {szerzej: koszty bezwydatkowe NCE} 100 100 (5) Zysk przed odsetkami i opodatkowaniem (EBIT) = (1) (2) (3) (4) 100 125 (6) Podatek (TAX) = T (5) 20 25 (7) Zysk po opodatkowaniu (NOPAT) = (5) (6) 80 100 (8) Amortyzacja (D) {Koszty bezwydatkowe} 100 100 (9) Operacyjne przepływy pieniężne bez uwzględnienia wydatków inwestycyjnych (OCF) = (7)+(8) 180 200 (10) Przyrost kapitału obrotowego netto (Δ NWC) 0 1,5 (11) Operacyjne wydatki inwestycyjne (Capex) 95 104,5 (12) Wolne przepływy pieniężne (FCF) = (9) (10) (11) 85 94

Korzyści skali Kiedy obniżka cen może mieć uzasadnienie finansowe Koszty operacyjne przedsiębiorstwa, przy niepełnym wykorzystaniu jego zdolności produkcyjnych, opracowane na podstawie: B. Klimczak, Mikroekonomia, Wydawnictwo AE, Wrocław, 1992, s. 170.

FCF [B] Udana i uzasadniona finansowo obniżka ceny. Cenę obniżono o 10%, sprzedaż w sztukach wzrosła o 25% FCF t NOPAT t NCEt NWC t Capex, przed po (1) Gotówkowe przychody (CR) 400 450 (2) Operacyjne koszty stałe (FC) 50 50 (3) Operacyjne koszty zmienne (VC) 150 155 (4) Amortyzacja (NCE) 100 100 (5) Zysk przed odsetkami i opodatkowaniem (EBIT) = (1) (2) (3) (4) 100 145 (6) Podatek (TAX) = T (5) 20 29 (7) Zysk po opodatkowaniu (NOPAT) = (5) (6) 80 116 (8) Amortyzacja (NCE) 100 100 (9) Operacyjne przepływy pieniężne bez uwzględnienia wydatków inwestycyjnych (OCF) = (7)+(8) 180 216 (10) Przyrost kapitału obrotowego netto (Δ NWC) 0 4 (11) Operacyjne wydatki inwestycyjne (Capex) 95 107 (12) Wolne przepływy pieniężne (FCF) = (9) (10) (11) 85 105

FCF [C] Udana lecz nieuzasadniona finansowo obniżka ceny. Cenę obniżono o 10%, sprzedaż w sztukach wzrosła o 25% FCF t NOPAT t NCEt NWC t Capex, przed po (1) Gotówkowe przychody (CR) 400 450 (2) Operacyjne koszty stałe (FC) 50 50 (3) Operacyjne koszty zmienne (VC) 150 187,5 (4) Amortyzacja (NCE) 100 100 (5) Zysk przed odsetkami i opodatkowaniem (EBIT) = (1) (2) (3) (4) 100 112,5 (6) Podatek (TAX) = T (5) 20 22,5 (7) Zysk po opodatkowaniu (NOPAT) = (5) (6) 80 90 (8) Amortyzacja (NCE) 100 100 (9) Operacyjne przepływy pieniężne bez uwzględnienia wydatków inwestycyjnych (OCF) = (7)+(8) 180 190 (10) Przyrost kapitału obrotowego netto (Δ NWC) 0 4 (11) Operacyjne wydatki inwestycyjne (Capex) 95 119 (12) Wolne przepływy pieniężne (FCF) = (9) (10) (11) 85 67

FCF [D] Nieudana obniżka ceny. Cenę obniżono o 10%, sprzedaż w sztukach nie wzrosła. FCF t NOPAT NCE NWC Capex, przed po t (1) Gotówkowe przychody (CR) 400 360 (2) Operacyjne koszty stałe (FC) 50 50 (3) Operacyjne koszty zmienne (VC) 150 150 (4) Amortyzacja (NCE) 100 100 (5) Zysk przed odsetkami i opodatkowaniem (EBIT) = (1) (2) (3) (4) 100 60 (6) Podatek (TAX) = T (5) 20 12 (7) Zysk po opodatkowaniu (NOPAT) = (5) (6) 80 48 (8) Amortyzacja (NCE) 100 100 (9) Operacyjne przepływy pieniężne bez uwzględnienia wydatków inwestycyjnych (OCF) = (7)+(8) t 180 148 (10) Przyrost kapitału obrotowego netto (Δ NWC) 0 0 (11) Operacyjne wydatki inwestycyjne (Capex) 95 95 (12) Wolne przepływy pieniężne (FCF) = (9) (10) (11) 85 53 t

Skutki zmian cen [ΔV] Przy założeniu, że koszt kapitału wynosi 10%, a skutki zmian trwają 3 lata. V V V V [ A] [ B] [ C] [ D] FCF t 94 85 t 2 1 k 1 0,1 1 0,1 1 0,1 FCF t 105 85 105 4 85 105 4 85 t 2 1 k 1 0,1 1 0,1 1 0,1 FCF t t 2 1 k 1 0,1 1 0,1 1 0,1 FCF t 67 85 5385 94 1,5 85 67 4 85 5385 5385 t 2 1 k 1 0,1 1 0,1 1 0,1 94 1,5 85 3 3 3 67 4 85 3 38,45 79,58 24,75 56,05 0 0 0 0

Płynność w długim okresie: czy będą konieczne dodatkowe niezbędne środki [AFN]? dodatkowe niezbedne srodki AFN A L * * PM d wymagany wzrost aktywow aktywarosnace rosnace wraz zesprzedazapasywa * A CR CR marza zysku stopawyplaty dywidend wymagany wzrost zobowiazan * L CR CR PM wraz zesprzedaza CR dodatkowy zysk zatrzymany 1 1 d

AFN AFN dodatkowe niezbędne środki * * A L CR CR PM CR 1 1 CR CR gdzie: AFN d.n.ś. finansowe, A* część aktywów, których wzrost jest niezbędny do prognozowanego zwiększenia przychodów ze sprzedaży, L* pasywa wzrastające automatycznie wraz ze wzrostem przychodów ze sprzedaży (wartość zobowiązań koniecznych do zapewnienia prognozowanego wzrostu sprzedaży), CR dotychczasowe przychody ze sprzedaży, CR 1 prognozowany poziom przychodów ze sprzedaży w następnym okresie, ΔCR zakładana zmiana przychodów ze sprzedaży w najbliższym czasie, PM marża zysku ze sprzedaży (zysk netto do przychodów ze sprzedaży), d stopa wypłaty dywidendy. Studium Przypadku: Jeśli A* = 6000, CR=24000, ΔCR=10% z 24000, L*=5000, CR 1 =26400, PM=8%, d=0, to ile wynosi AFN? d

Dodatkowe niezbędne środki [AFN] Przy założeniu, że aktywa powinny stanowić 130%CR, pasywa automatyczne 30%CR, do tej pory przedsiębiorstwo nie korzystało z finansowania bankowego [koszty finansowe = 0] i wypłacało dywidendy w wysokości 50% zysku. AFN AFN AFN AFN AFN [ A] [ B] [ C] [ D] * A CR CR * L CR CR PM CR 1,3 10% 400 0,310% 400 0,227 440 1,3 25% 400 0,3 25% 400 0,258 450 1,3 25% 400 0,3 25% 400 0,2 450 1,3 0% 400 0,3 0% 400 0,133360 1 1 d 1 0,5 1 0,5 1 0,5 23, 94 1 0,5 9,94 41,95 55

3 aspekty płynności

wypłacalność Jedną z miar wypłacalności przedsiębiorstwa jest wskaźnik ryzyka likwidacji. Oblicza się następująco: Wskaźnik r.l. = Kapitał własny / aktywa całkowite Jeśli w przedsiębiorstwie, kapitał własny wynosi 7 000 tys. zł, a całkowite aktywa równe są 10 000 tys. zł, to wskaźnik ryzyka likwidacji = 7 000 / 10 000 = 70%. W.r.l. to górna granica straty, na jaką można pozwolić, przy wyprzedaży majątku przedsiębiorstwa, bez narażenia na straty jego wierzycieli. Wskaźnik ten pokazuje o ile taniej w stosunku do ceny bilansowej można zbyć majątek przedsiębiorstwa aby zaspokoić wszystkich wierzycieli.

Cechy firmy dla której oceniamy płynność σ (EBIT) TA oryginalność (rynku) produktu firmy płynność rynku produktu firmy Rozmiar firmy.. MAŁA ŚREDNIA DUŻA

wskaźniki płynności Wskaźnik bieżącej płynności (current ratio) to iloraz aktywów bieżących i pasywów bieżących. WBP AB PB aktywabiezace pasywabiezace

Źródło: Risk management, Wiley 2009.

[Mediana WBP] 2008 2009 2010 Mikro 1,76 1,99 1,9 Małe 1,55 2,02 1,98 Średnie 1,6 1,74 1,78 Duże 1,32 1,45 1,47 Ogółem 1,47 (1,74) 1,74 (1,72) 1,74 (1,72)

3,00 2,50 2,00 1,50 1,00 0,50 0,00 WBP 2003 PL SK CZ WBP 2004 WBP 2005 WBP 2006 WBP 2007 WBP 2008 WBP 2009 WBP 2010 WBP 2011 Source: Databases Amadeus and Osiris product of Bureau van Dijk, [date of release: 2013 SEP 10] WBP 2012

wskaźniki płynności Wskaźnik płynności przyspieszony (quick ratio) to iloraz aktywów bieżących pomniejszonych o zapasy i pasywów bieżących. WPP AB ZAP PB aktywabiez.- zapasy pasywabiezace

Value-Based Working Capital Management Determining Liquid Asset Levels in Entrepreneurial Environments Grzegorz Michalski Value-Based Working Capital Management Hardback 9781137397997 Apr 2014 65.00 100.00$ 115.00CAN$ Ebook(s) available Grzegorz Michalski is Assistant Professor of Corporate Finance at the Wroclaw University of Economics, Poland. His main areas of research are Business Finance and Financial Liquidity Management. He is currently studying the liquidity decisions made by organizations. He is the author or co-author of over 80 papers and 10 books, and sits on the editorial board of international conferences and journals. About the book Value-Based Working Capital Management analyzes the causes and effects of improper cash flow management between entrepreneurial organizations with varying levels of risk. This work looks at the motives and criteria for decision-making by entrepreneurs in their efforts to protect the financial security of their businesses and manage financial liquidity. Michalski argues that businesses exposed to greater risk need a different approach to managing liquidity levels. CONTENTS Introduction 1. Working Capital Management in Context2. Understanding and Measuring Financial Liquidity Levels3. Intrinsic and External Values of Liquidity and Optimization4. Net Working Capital Management Strategies Conclusion Conclusion Reviews 'Due to the recent financial crisis, interest in the topic of working capital has grown significantly to both theory and practice. The research results presented by Grzegorz Michalski contribute to the development of a comprehensive theory of liquidity management as well as the creation of integrated working capital and liquidity for different types of business models."-marek Panfil, Ph.D, Director of Business Valuation, Warsaw School of Economics, Poland'Value-Based Working Capital Management strikes the right balance between theory and practical aspects of financial liquidity management. It is extremely timely and valuable, and should be required reading for all corporate finance practitioners, academicians, and students of finance.this book will also enable corporate leaders to make better-informed decisions in their efforts to protect the financial security of their businesses.'-petr Polak, Author of Centralization of Treasury Management, and Associate Professor of Finance, University of Brunei Darussalam Order online at www.palgrave.com Outside USA, Canada & Australia: Direct Customer Services, Palgrave Macmillan, Publishing Building, Brunel Road, Houndmills, Basingstoke, RG21 6XS, UK Tel: +44 (0)1256 302866 Fax: +44 (0)1256 330688 Email: orders@palgrave.com USA: Palgrave Macmillan, VHPS, 16365 James Madison Highway, (US route 15), Gordonsville, VA 22942, USA Tel: 888-330-8477 Fax: 800-672-2054 Australia: Customer Services, Palgrave Macmillan, Level 1, 15-19 Claremont St, South Yarra, VIC 3141, Australia Tel 1300 135 113 (free call) Fax 1300 135 103 Email: customer.service@macmillan.com.au

Literatura Michalski, Grzegorz M. (2013). Value-Based Working Capital Management. Determining Liquid Asset Levels in Entrepreneurial Environments. New York: Palgrave Macmillan. ISBN 978-1-137-39799-7. Michalski, Grzegorz M. (2013). Financial Liquidity in Small and Medium Enterprises (Płynność finansowa w małych i średnich przedsiębiorstwach in Polish). Warsaw: Polish Scientific Publishers PWN. ISBN 978-83-01-17289-3. Michalski, Grzegorz M. (2004). Value of Liquidity in Current Financial Management (Wartość płynności w bieżącym zarządzaniu finansami in Polish). Warsaw: CeDeWu. ISBN 83-87885-53-3. Michalski, Grzegorz M. (2010). Strategic Liquidity Management (Strategiczne zarządzanie płynnością finansową in Polish). Warsaw: CeDeWu. ISBN 978-83-7556-167-8. Michalski, Grzegorz M. (2013). Short-Run Capital Management (Krótkoterminowe zarządzanie kapitałem in Polish) (with Wiesław Pluta). Warsaw: Verlag C. H. Beck. ISBN 978-83-255-5540-5. Michalski, Grzegorz M. (2004). Encyclopaedia of Financial Management (Leksykon zarządzania finansami in Polish). Warsaw: Verlag C. H. Beck. ISBN 83-7387-276-0. Michalski, Grzegorz M. (2009). Business Financial Strategies (Strategie finansowe przedsiębiorstw in Polish). Gdansk: ODDK. ISBN 978-83-7426-567-6. Michalski, Grzegorz M. (2010). Introduction to Business Financial Management (Wprowadzenie do zarządzania finansami przedsiębiorstwa in Polish). Warsaw: Verlag C. H. Beck. ISBN 978-83- 255-1509-6. Michalski, Grzegorz M. (2007). Financial Performance of Microfirm (Tajniki finansowego sukcesu dla mikrofirm in Polish) (with Katarzyna Prędkiewicz). Warsaw: Verlag C. H. Beck. ISBN 978-83- 7483-885-6. Michalski, Grzegorz M. (2009). Financial Statement Analysis (Ocena kontrahenta na podstawie sprawozdań finansowych in Polish). Gdansk: ODDK. ISBN 978-83-7426-509-6., 2014-03-09 25

[Mediana WPP] 2008 2009 2010 Mikro 1,57 1,61 1,51 Małe 1,09 1,49 1,45 Średnie 1,05 1,19 1,22 Duże 0,91 1,09 1,13 Ogółem 1,04 (1,23) 1,28 (1,21) 1,28 (1,23)

1,40 1,30 1,20 1,10 1,00 0,90 0,80 WPP 2003 WPP 2004 WPP 2005 WPP 2006 WPP 2007 WPP 2008 PL (546) SK (337) CZ (943) WPP 2009 WPP 2010 WPP 2011 Source: Databases Amadeus and Osiris product of Bureau van Dijk, [date of release: 2013 SEP 10] WPP 2012

Cash indicator (WSP), also known as an indicator of the fastest liquidity: WSP = wskaźnik środków pieniężnych = Cash indicator = CSH CL gdzie: CL = pasywa bieżące, CSH = gotówka = cash and near cash equivalents including cash and securities (foreign) held for trading. The numerator of that measurement includes only those assets, which results in the greatest ability to pay current liabilities. [Mediana WŚP] 2008 2009 2010 Mikro 0,39 0,47 0,43 Małe 0,17 0,34 0,33 Średnie 0,12 0,20 0,19 Duże 0,08 0,16 0,21 Ogółem 0,14 (0,31) 0,27 (0,31) 0,25 (0,32)

0,50 0,45 0,40 0,35 0,30 0,25 0,20 0,15 0,10 0,05 0,00 WSP 2003 WSP 2004 WSP 2005 WSP 2006 WSP 2007 WSP 2008 PL (1509) SK (677) CZ (1727) WSP 2009 WSP 2010 WSP 2011 Source: Databases Amadeus and Osiris product of Bureau van Dijk, [date of release: 2013 SEP 10] WSP 2012

Skorygowany wskaźnik płynności CLI* skorygowany wskaźnik płynności (comprehensive liquidity index) CLI sp1 z 1 w w n1 w z n n pb 1 w z zapasy, n należności, pb pasywa bieżące, w pb współczynnik odroczenia wynikającego z regulowania zobowiązań bieżących = (zobkter/koszoper), w z współczynnik odroczenia wynikającego z zamiany zapasów na produkty gotowe i sprzedania ich = (zapasy/koszoper), w n współczynnik odroczenia związanego ze ściągnięciem należności = (nalkter/cr), przy czym: C cli CLI WBP pb w 0,1 w z w 1 Jeśli: C cli >1 przedsiębiorstwo dysponuje większym rozmiarem płynnych aktywów obrotowych niż wynika to z ewidencji księgowej. Jeśli: C cli <1 rzeczywista, rynkowa wartość aktywów obrotowych jest niższa od tej pokazywanej przez zapisy księgowe. i n

CR = 720ooo, KoszOper = 648ooo, Nal = 60ooo, Zap = 40ooo, Śp = 6ooo, ZwD = 50ooo WBP = (106ooo / 50ooo) = 2,12 w pb = 0,077; w z = 0,062; w n = 0,083 CLI = (6ooo + 40ooo * 0,855 + 60ooo * 0,917) / (50ooo * 0,923) CLI = 2,06 C cli = 2,06 / 2,12 = 0,97

[Mediana CLI*/WBP] 2008 2009 2010 Mikro 0,92 0,96 0,94 Małe 0,97 0,95 0,95 Średnie 0,96 0,97 0,97 Duże 1,02 1,02 1,02 Ogółem 0,97 0,96 0,97 1,1 1 0,9 Mikro Średnie Małe Duże 2008 2009 2010

(current liquidity index) bieżący indeks płynności [nie należy mylić z CLI* znanym w polskiej literaturze jako skorygowany wskaźnik płynności (comprehensive liquidity index)] CLI (current liquidity index) CLI CaAs N P t-1 OCF CMLTD t-1 t t-1 CaAs = gotówka i jej ekwiwalenty; OCF = operacyjne przepływy pieniężne NP = zobowiązania bieżące wymagalne; CMLTD = zobowiązania długoterminowe wymagalne Jeśli gotówka i jej ekwiwalenty to 100ooo, Oczekiwane przepływy pieniężne to 50ooo, Zobowiązania bieżące wymagalne to 140ooo, część aktualnie wymagalnych zobowiązań długoterminowych to 10ooo, to CLI = 1 Jeśli gotówka i jej ekwiwalenty to 100ooo, Oczekiwane przepływy pieniężne to 200ooo, Zobowiązania bieżące wymagalne to 140ooo, część aktualnie wymagalnych zobowiązań długoterminowych to 10ooo, to CLI = 2

CLI t = inwestycje krótkoterminowe t 1 + operacyjne przepływy pieniężne t wymagalne zobowiązania t 1 + wymagalne raty kredytów t 1 (current liquidity index) bieżący indeks płynności [nie należy mylić z CLI* znanym w polskiej literaturze jako skorygowany wskaźnik płynności (comprehensive liquidity index)] [Mediana CLI] 2008 2009 2010 Mikro 0,81 0,97 0,96 Małe 0,62 0,94 0,86 Średnie 0,52 0,75 0,74 Duże 0,46 0,88 0,82 Ogółem 0,54 0,85 0,82

180,00 160,00 140,00 120,00 100,00 80,00 60,00 40,00 20,00 0,00-20,00 CLI 2003 CLI 2004 CLI 2005 CLI 2006 CLI 2007 CLI 2008 CLI 2009 PL (1537) SK (733) CZ (2359) CLI 2010 CLI 2011 Source: Databases Amadeus and Osiris product of Bureau van Dijk, [date of release: 2013 SEP 10] CLI 2012

AB ZB L = nity AB ZB + DK IK gdzie: AB aktywa bieżące, ZB zobowiązania bieżące, DK zadłużenie krótkoterminowe, IK inwestycje krótkoterminowe. [Mediana (L NITY )] 2008 2009 2010 Mikro 136,95% 124,72% 106,64% Małe 96,92% 103,16% 104,18% Średnie 91,19% 100,62% 97,78% Duże 82,86% 95,34% 84,91% Ogółem 91,11% 100,43% 99,50%

120,00 110,00 100,00 90,00 80,00 70,00 60,00 50,00 40,00 30,00 Lnt 2003 Lnt 2004 Lnt 2005 Lnt 2006 Lnt 2007 PL (1272) SK (555) CZ (1518) Lnt 2008 Lnt 2009 Lnt 2010 Lnt 2011 Source: Databases Amadeus and Osiris product of Bureau van Dijk, [date of release: 2013 SEP 10] Lnt 2012

NLB = CSH + STFS STOS TA gdzie: NLB = płynne zasoby netto = Net liquid balance, CSH = gotówka = Cash and near cash balances, STFS = papiery krótkoterminowe (aktywa) = short-term foreign securities not included in CHS, STOS = papiery krótkoterminowe (pasywa) = short-term debt securities (own), TA = aktywa całkowite = total assets [Mediana NLB] 2008 2009 2010 Mikro -0,09-0,07-0,10 Małe -0,29-0,15-0,16 Średnie -0,32-0,22-0,22 Duże -0,32-0,20-0,19 Ogółem -0,32-0,18-0,19

40,00 35,00 30,00 25,00 20,00 15,00 10,00 5,00 0,00 NLB 2003 NLB 2004 NLB 2005 NLB 2006 NLB 2007 NLB 2008 NLB 2009 NLB 2010 NLB 2011 AU (107) CA (35) JP (70) NLB 2012 Source: Databases Amadeus and Osiris product of Bureau van Dijk, [date of release: 2013 SEP 10] NLB 2013

Lambda ILR NCF sigma Gdzie: ILR = początkowa rezerwa płynności, NCF = spodziewane w okresie analizy przepływy pieniężne netto; sigma = niepewność przypisana generowanym przepływom pieniężnym netto Lambda p(upadku) Lambda p(upadku) Lambda p(upadku) Lambda p(upadku) 1,645 5% 1,695 4,5% 1,751 4% 1,812 3,5% 1,881 3,0% 1,960 2,5% 2,053 2% 2,17 1,5% 2,326 1% 2,576 0,5% 2,879 0,2% 3,090 0,1% Środki p. i ekw. = 10ooo NCF = 20ooo σ = 20ooo Lambda = 1,5 Prawdopodobieństwo kłopotów > 6% Środki p. i ekw. = 10ooo NCF = 20ooo σ = 10ooo Lambda = 3 Prawdopodobieństwo kłopotów = 0,1%

λ = ILR + TCF t+1 TCFaR t+1 Where: ILR = initial liquidity reserve, TCF t+1 = total anticipated net cash flow during the analysis horizon, TCFaR t+1 = uncertainty about the net cash flow during the analysis horizon (total future net cash flow at risk)

λ = rezewa płynności t + prognoza OCF t+1 OCFaR t+1 λ Prawdopodobieństwo wystąpienia trudności λ Prawdopodobieństwo wystąpienia trudności Λ Prawdopo dobieńst wo wystąpie nia trudności 1,645 5,00% 1,695 4,50% 1,751 4,00% 1,812 3,50% 1,881 3,00% 1,960 2,50% 2,053 2,00% 2,170 1,50% 2,326 1,00% 2,576 0,50% 2,879 0,20% 3,291 0,05%

[Mediana Lambda (λ)] 2008 2009 2010 Mikro 2,51 [2,08] (2,11) 2,52 [2,09] (2,11) 2,83 [2,34] (2,38) Małe 2,25 [2,06] (2,01) 3,01 [2,72] (2,76) 3,13 [2,84] (2,88) Średnie 1,56 [1,56] (1,55) 2,11 [2,11] (2,11) 2,20 [2,20] (2,21) Duże 0,90 [1,00] (1,00) 1,79 [1,93] (1,93) 1,82 [2,02] (2,01) Ogółem 1,74 2,43 2,48

6,00 5,00 4,00 3,00 2,00 1,00 0,00 (λ) 2003 PL (2077) SK (898) CZ (3095) (λ) 2004 (λ) 2005 (λ) 2006 (λ) 2007 (λ) 2008 (λ) 2009 (λ) 2010 (λ) 2011 Source: Databases Amadeus and Osiris product of Bureau van Dijk, [date of release: 2013 SEP 10] (λ) 2012

wartość firmy: V p n 1 t1 FCF gdzie: FCF n = (free cash flows) prognozowane przyszłe wolne przepływy pieniężne generowane przez firmę, CC = (cost of capital) stopa kosztu kapitału (np. WACC) t CC t

CYKL KONWERSJI GOTÓWKI & CYKL OPERACYJNY

ZMIANY W POZIOMIE PŁYNNOŚCI i ich wpływ na wartość firmy SP: OKZAP = 35 d, DSO = 26 d, OOSZwD = 20 d, PR. SPRZEDAŻY = 1234, T=19%, D/(D+E) = 40%, k d = 13% & k e = 34%, zaplanuj: Aktywa bieżące i aktywa razem, jeśli aktywa trwałe = 800 Kapitał zaangażowany FCF 0, FCF 1-n, FCF n Co się zmieni, jeśli zmieni się DSO? Co się zmieni, jeśli zmieni się OKZAP? Co się zmieni, jeśli zmieni się OOSZwD? Co się zmieni, jeśli zmieni się oczekiwany dla sektora wskaźnik bieżącej płynności?

Poziom płynnych aktywów a wartość firmy

Zyskowność / poziom płynności

premia v i ( pp1) vi ( ppopt) pp1 ppopt pp1 v( ppopt) pp opt pp v ( pp) dpp 1 i

premia v ( ) ( ) m vi pp2 ppopt pp2 ppopt vi pp2 pp pp 2 v opt i ( pp) dpp

Długoterminowe decyzje a krótkoterminowe decyzje

Długoterminowe decyzje a krótkoterminowe decyzje [cd.]

Złożenie zamówienia na materiały i surowce Obszary zarządzania płynnością Realizacja zamówienia <powstają zapasy> <powstają zobowiązania> Otrzymanie faktury Dokonanie sprzedaży wyrobów gotowych <powstają należności> Przesyłanie do dostawców zapłaty [wydatkowanie środków pieniężnych w drodze] Zapłata za materiały i surowce wysłana Ściąganie środków pieniężnych w drodze Wydatkowanie środków pieniężnych Otrzymanie środków pieniężnych czas

Strategie finansowania inwestycji w płynność (inwestycji w kapitał pracujący) Agresywna (aggressive): minimalizacji kosztów związanych z finansowaniem inwestycji w płynność Konserwatywna (conservative): minimalizacji ryzyka braku finansowania inwestycji w płynność

Strategie finansowania płynności

Strategie finansowania płynności

SfinP: Wybierz dla FXP strategię finansowania. Beta nielewarowana 0,6. Stopa wolna od ryzyka [k rf ] 3%, przeciętna stopa zwrotu z przeciętnie ryzykownych aktywów na rynku [k me ] = 8%. E/(E+D) = 40%. CR = 4000. EBIT dla FXP = 45%*CR, aktywa trwałe = FA=AT = 1300, aktywa bieżące = CA=AB = 25%*CR, zobowiązania wobec dostawców = AP = ZwD = 40%*CA, założenie, że odtworzenie równe jest zużyciu = NCE=CAPEX, ΔNWC = 0, firma może realizować jedną z 3 strategii finansowania aktywów bieżących: Konserwatywną (D d )/(D k ) = 9), Umiarkowaną (D d /(D k ) = 1) lub Agresywną (D d /(D k ) = 1/3). WIBOR = 1,1* [k rf ]. Przeciętna rynkowa stopa kosztu kapitału obcego krótkoterminowego to [k mdk ] = WIBOR+1,4% a przeciętna rynkowa stopa kosztu kapitału obcego długoterminowego to [k mdd ] = WIBOR+2,3%. Jaką strategię należy wybrać, kierując się maksymalizacją wartości firmy (przy założeniu nieskończonego horyzontu działania). Jeśli: A] dla wariantu gdy nie ma wrażliwości na ryzyko, ϣ = SZ dla każdej strategii = ( - 0,1) B] dla wariantu gdy nie jest wrażliwość na ryzyko, ϣ = SZ dla strategii konserwatywnej = (- 0,35); dla strategii agresywnej ϣ = (+ 0,25)

KONS [A] UMI [A] AGR [A] (D d )/(D k ) 9 1 0,33 ϣ = SZ -0,1-0,1-0,1 CR 4000 4000 4000 EBIT 1800 1800 1800 NOPAT=FCF 1458 1458 1458 AT = FA 1300 1300 1300 AB = CA 1000 1000 1000 TA = TL 2300 2300 2300 ZwD = AP 400 400 400 CI = (D+E) 1900 1900 1900 E 760 760 760 (D d ) 1026 570 285 (D k ) 114 570 855 beta* (L) 1,1961 1,1961 1,1961 k (dk) 5,03% 5,03% 5,03% k (dd) 6,11% 6,11% 6,11% k (e) 8,98% 8,98% 8,98% CC = k = 6,51% 6,30% 6,17% deltav = 20498,8094 21242,839 21733,491 RI=EVa= 1334,32378 1338,2999 1340,785

KONS [B] UMI [B] AGR [B] (D d )/(D k ) 9 1 0,33 ϣ = SZ -0,35-0,1 0,25 CR 4000 4000 4000 EBIT 1800 1800 1800 NOPAT=FCF 1458 1458 1458 AT = FA 1300 1300 1300 AB = CA 1000 1000 1000 TA = TL 2300 2300 2300 ZwD = AP 400 400 400 CI = (D+E) 1900 1900 1900 E 760 760 760 (D d ) 1026 570 285 (D k ) 114 570 855 beta* (L) 0,86385 1,1961 1,66125 k (dk) 4,47% 5,03% 5,82% k (dd) 5,25% 6,11% 7,32% k (e) 7,32% 8,98% 11,31% CC = k = 5,44% 6,30% 7,53% deltav = 24904,05 21242,84 17450,52 RI=EVa= 1354,65 1338,3 1314,841

Strategie inwestowania w płynność (w kapitał pracujący) Restrykcyjna (restrictive): minimalizacji wielkości inwestycji w płynność (minimalizacji wielkości aktywów bieżących) Elastyczna (flexible): minimalizacji ryzyka braku płynności (braku aktywów bieżących)

SinwP: Wybierz strategię inwestowania w aktywa bieżące dla FP Jeśli (D d /(D k ) = 1), stopa kosztu kapitału obcego krótkoterminowego to k kk = 6,5%, a stopa kosztu kapitału obcego długoterminowego to k kd = 8,5%. Beta nielewarowana 0,6. Stopa wolna od ryzyka to 4%, stopa zwrotu z portfela rynkowego to 11%. E/(E+D) = 40%. NCE = CAPEX, ΔNWC = 0, AP = ZwD = 50%*CA, firma może realizować jedną z 3 strategii inwestowania w aktywa bieżące: Elastyczną (CA=AB = 60%*CR, EBIT = 48%*CR), Pośrednią (CA=AB = 40%*CR, EBIT dla FP = 50%*CR) lub Restrykcyjną (CA=AB = 20%*CR, EBIT = 55%*CR). Jaką strategię należy wybrać, kierując się maksymalizacją wartości firmy (przy założeniu horyzontu powyżej 30 lat)? A] Jeśli dla każdej strategii FA=AT = 1400, CR = 2000. SZ = - 0,1 B] Jeśli dla Elastycznej (FA=AT = 1600, CA=AB = 60%*CR, EBIT = 48%*CR, CR = 2300), Pośredniej (FA=AT = 1400, CA=AB = 40%*CR, CR = 2000. EBIT dla FP = 50%*CR) lub Restrykcyjnej (FA=AT = 1200, CA=AB = 20%*CR, EBIT = 55%*CR, CR = 1800). SZ dla strategii restrykcyjnej = (+ 0,3); dla strategii pośredniej = (+0,05); dla strategii elastycznej = (- 0,2)

Zapasy trzy powody Materiały i surowce do produkcji Produkcja w toku Wyroby gotowe

25,00% 20,00% 15,00% 10,00% 5,00% 0,00% CZ (1110) PL (1309) SK (402) 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 Source: Databases Amadeus and Osiris product of Bureau van Dijk, [date of release: 2013 SEP 10]

Value-Based Working Capital Management Determining Liquid Asset Levels in Entrepreneurial Environments Grzegorz Michalski Value-Based Working Capital Management Hardback 9781137397997 Apr 2014 65.00 100.00$ 115.00CAN$ Ebook(s) available Grzegorz Michalski is Assistant Professor of Corporate Finance at the Wroclaw University of Economics, Poland. His main areas of research are Business Finance and Financial Liquidity Management. He is currently studying the liquidity decisions made by organizations. He is the author or co-author of over 80 papers and 10 books, and sits on the editorial board of international conferences and journals. About the book Value-Based Working Capital Management analyzes the causes and effects of improper cash flow management between entrepreneurial organizations with varying levels of risk. This work looks at the motives and criteria for decision-making by entrepreneurs in their efforts to protect the financial security of their businesses and manage financial liquidity. Michalski argues that businesses exposed to greater risk need a different approach to managing liquidity levels. CONTENTS Introduction 1. Working Capital Management in Context2. Understanding and Measuring Financial Liquidity Levels3. Intrinsic and External Values of Liquidity and Optimization4. Net Working Capital Management Strategies Conclusion Conclusion Reviews 'Due to the recent financial crisis, interest in the topic of working capital has grown significantly to both theory and practice. The research results presented by Grzegorz Michalski contribute to the development of a comprehensive theory of liquidity management as well as the creation of integrated working capital and liquidity for different types of business models."-marek Panfil, Ph.D, Director of Business Valuation, Warsaw School of Economics, Poland'Value-Based Working Capital Management strikes the right balance between theory and practical aspects of financial liquidity management. It is extremely timely and valuable, and should be required reading for all corporate finance practitioners, academicians, and students of finance.this book will also enable corporate leaders to make better-informed decisions in their efforts to protect the financial security of their businesses.'-petr Polak, Author of Centralization of Treasury Management, and Associate Professor of Finance, University of Brunei Darussalam Order online at www.palgrave.com Outside USA, Canada & Australia: Direct Customer Services, Palgrave Macmillan, Publishing Building, Brunel Road, Houndmills, Basingstoke, RG21 6XS, UK Tel: +44 (0)1256 302866 Fax: +44 (0)1256 330688 Email: orders@palgrave.com USA: Palgrave Macmillan, VHPS, 16365 James Madison Highway, (US route 15), Gordonsville, VA 22942, USA Tel: 888-330-8477 Fax: 800-672-2054 Australia: Customer Services, Palgrave Macmillan, Level 1, 15-19 Claremont St, South Yarra, VIC 3141, Australia Tel 1300 135 113 (free call) Fax 1300 135 103 Email: customer.service@macmillan.com.au

Literatura Michalski, Grzegorz M. (2013). Value-Based Working Capital Management. Determining Liquid Asset Levels in Entrepreneurial Environments. New York: Palgrave Macmillan. ISBN 978-1-137-39799-7. Michalski, Grzegorz M. (2013). Financial Liquidity in Small and Medium Enterprises (Płynność finansowa w małych i średnich przedsiębiorstwach in Polish). Warsaw: Polish Scientific Publishers PWN. ISBN 978-83-01-17289-3. Michalski, Grzegorz M. (2004). Value of Liquidity in Current Financial Management (Wartość płynności w bieżącym zarządzaniu finansami in Polish). Warsaw: CeDeWu. ISBN 83-87885-53-3. Michalski, Grzegorz M. (2010). Strategic Liquidity Management (Strategiczne zarządzanie płynnością finansową in Polish). Warsaw: CeDeWu. ISBN 978-83-7556-167-8. Michalski, Grzegorz M. (2013). Short-Run Capital Management (Krótkoterminowe zarządzanie kapitałem in Polish) (with Wiesław Pluta). Warsaw: Verlag C. H. Beck. ISBN 978-83-255-5540-5. Michalski, Grzegorz M. (2004). Encyclopaedia of Financial Management (Leksykon zarządzania finansami in Polish). Warsaw: Verlag C. H. Beck. ISBN 83-7387-276-0. Michalski, Grzegorz M. (2009). Business Financial Strategies (Strategie finansowe przedsiębiorstw in Polish). Gdansk: ODDK. ISBN 978-83-7426-567-6. Michalski, Grzegorz M. (2010). Introduction to Business Financial Management (Wprowadzenie do zarządzania finansami przedsiębiorstwa in Polish). Warsaw: Verlag C. H. Beck. ISBN 978-83- 255-1509-6. Michalski, Grzegorz M. (2007). Financial Performance of Microfirm (Tajniki finansowego sukcesu dla mikrofirm in Polish) (with Katarzyna Prędkiewicz). Warsaw: Verlag C. H. Beck. ISBN 978-83- 7483-885-6. Michalski, Grzegorz M. (2009). Financial Statement Analysis (Ocena kontrahenta na podstawie sprawozdań finansowych in Polish). Gdansk: ODDK. ISBN 978-83-7426-509-6., 2014-03-09 67

Zarządzanie zapasami Metoda ABC w zarządzaniu zapasami (Materiały i surowce do produkcji) Metoda ABC (ang. ABC method) jest metodą wykorzystywaną w procesie monitorowania zapasów, umożliwiającą minimalizowanie kosztów tego procesu. Główną jej ideą jest podzielenie zapasów utrzymywanych w przedsiębiorstwie na trzy grupy oznaczone jako A, B, C. Grupa A zawiera zapasy o największym znaczeniu dla normalnego przedsiębiorstwa, najczęściej są to zapasy związane z największymi inwestycjami lub ich niedobór wiąże się z bardzo dużym zagrożeniem dla reputacji przedsiębiorstwa i kosztami. Jest to najczęściej relatywnie najmniej liczna grupa zapasów w przedsiębiorstwie, równocześnie tej grupie poświęca się najwięcej uwagi. Grupa B to zapasy pośrednie. Grupa C uwzględnia tanie lub łatwe w zastąpieniu zapasy. Jest to najbardziej liczna kategoria zapasów przy równocześnie najmniejszym ich znaczeniu. Na monitorowanie tej grupy przeznacza się najmniej czasu i najczęściej dla niej wystarcza zastosowanie metody czerwonej linii lub metody dwóch koszy.

Proste metody zarządzania zapasami (Grupa C) Metoda czerwonej linii (ang. red line method) jest prostą metodą wyznaczania momentu składania zamówienia na kolejną dostawę materiałów, stosowaną dla materiałów grupy C. Polega ona na tym, że materiały te, składowane są w odpowiednim pomieszczeniu (lub pojemniku), i w miarę ich zużywania obniża się ich poziom. Jeśli zapas obniży się wystarczająco, odsłonięta zostaje czerwona linia sygnalizująca konieczność złożenia zamówienia. Metoda dwóch koszy (ang. two-bin method) polega na tym, że materiały umieszczone są w dwóch pojemnikach. O konieczności złożenia zamówienia informuje fakt wyczerpania się zapasów z jednego z nich. W trakcie realizacji zamówienia, wykorzystywane są zapasy z drugiego pojemnika (stanowiącego zapas rezerwowy). Wyczerpanie zapasów z drugiego pojemnika jest kolejnym sygnałem i równocześnie początkiem korzystania z materiałów znajdujących się w pojemniku pierwszym (który w międzyczasie został uzupełniony).

Model POQ Model optymalnej partii produkcji (ang. production order quantity model) jest modelem stosowanym w sytuacji gdy zamówiona partia jest dostarczana sukcesywnie. Najczęściej sytuacja taka ma miejsce wtedy, gdy przedsiębiorstwo ma do czynienia ze spływem wyrobów gotowych z fazy produkcji do magazynów z których na bieżąco są one odbierane przez odbiorców.

POQ Optymalnapartia produkcji 2 K z P POQ, P m P C k 1 m Koszt przestawienia Roczny zbyt 2 produkcji wyrobowgotowych Roczny zbyt Procentowy udzial Jednostkowy wyrobowgotowych 1 kosztow utrzymywania zapasow koszt zapasow M aksymalnaroczna zdolnosc produkcyjna gdzie: POQ optymalna partia produkcji, Kz koszt przestawienia produkcji, P intensywność zbytu wyrobu finalnego w okresie rocznym, v jednostkowy koszt produkcji, m maksymalna roczna zdolność produkcyjna, C procentowy udział kosztu utrzymania zapasów

POQ Procentowy udział kosztu utrzymania zapasów wynika z tego, że koszty utrzymania zapasów rosną proporcjonalnie do poziomu zapasów w przedsiębiorstwie. Udział ten, jest sumą kosztów (M. Sierpińska, D. Wędzki, Zarządzanie płynnością finansową w przedsiębiorstwie, WN PWN, Warszawa 2002, s. 112): alternatywnych (równych kosztowi kapitału finansującego przedsiębiorstwo), magazynowania, przeładunku i transportu wewnątrzzakładowego zapasów, ubezpieczenia, psucia się. Wynika stąd, że procentowy udział kosztu utrzymania zapasów jest zazwyczaj wyższy niż koszt kapitału finansującego przedsiębiorstwo. Wielkosc partii Roczny zbyt Procentowy Calkowite koszty produkcji wyrobowgotowych Jednostkowy 1 udzial kosztow zapasow 2 M aksymalnaroczna koszt zapasow utrzymaniazapasow zdolnosc produkcyjna Roczny zbyt wyrobowgotowych Koszt przestawienia Wielkosc partii produkcji produkcji Q P P TCI 1 vc K z 2 m Q

POQ Wielkosc partii Roczny zbyt Przecietny produkcji wyrobowgotowych 1 stan zapasow 2 M aksymalnaroczna zdolnosc produkcyjna Q P ZAP sr 1 2 m [SP6] MODEL POQ. Wyznacz optymalną partię produkcji, całkowite koszty zapasów i ich przeciętny poziom dla przedsiębiorstwa Beta, jeżeli wiadomo, że jego maksymalna zdolność produkcyjna to 32 400 sztuk a w okresie rocznym możliwy jest zbyt nie więcej niż 9 720 sztuk danego wyrobu, koszt alternatywny (tożsamy z kosztem kapitału finansującego przedsiębiorstwo) wynosi 15%, koszty utrzymania zapasów stanowią 21% ich wartości, natomiast efektywna stopa opodatkowania to 20%. Koszt przestawienia produkcji oszacowano na poziomie 1 600 złotych a jednostkowy koszt produkcji to 400 złotych. Jaki wpływ miałoby to na wartość przedsiębiorstwa, gdyby wbrew modelowi POQ, partię produkcji wyznaczono na 972 sztuki?

[SP07]. Przedsiębiorstwo zajmuje się produkcją skrobi ziemniaczanej. Zarząd przedsiębiorstwa zastanawia się nad tym, jaką wyznaczyć optymalną partię produkcji POQ, całkowite koszty zapasów i przeciętny poziom zapasów, jeżeli wiadomo, że maksymalna zdolność produkcyjna przedsiębiorstwa, to 10 000 ton rocznie. Ponadto wiadomo, że w okresie rocznym możliwy jest zbyt nie więcej niż 2 500 ton. Koszt kapitału finansującego przedsiębiorstwo wynosi 15%, koszty utrzymania zapasów stanowią 25% ich wartości, natomiast efektywna stopa opodatkowania to 19%. Koszt przestawienia produkcji oszacowano na poziomie 12 000 złotych a jednostkowy koszt produkcji to 800 złotych [1]. Jaki wpływ miałoby to na wartość przedsiębiorstwa, gdyby wbrew modelowi POQ, partię produkcji wyznaczono na poziomie 90% POQ? [1] Skrobia ziemniaczana, Pierwszy Portal Rolny, http://www.ppr.pl/artykul.php?id=89618 [z dn. 2006-04-20].

TCI W pierwszej kolejności należy wyznaczyć optymalną wielkość produkcji (POQ): POQ 800 0,25 1 Całkowite koszty zapasów wynoszą: 633 2 Natomiast przeciętny poziom zapasów: czyli wyrażając to w złotych: 212 000 2 500 2 500 10 000 2 500 10 000 ZAP(Q = 633) = 237 800 = 189 600 zł 633 ton 2 500 633 Q 633 1 8000,25 12 000 94 868 zl ZAPsr 633 2 2 500 10 000 Q 633 1 237 ton

Następnie dokonamy sprawdzenia jak na wartość przedsiębiorstwa wpłynąłby fakt zmienienia optymalnej partii produkcji na partię równą 633 0,9 = 570 ton. TCI 570 2 Q 570 1 8000,25 12 000 95 382 zl Jak widać, w związku ze zmniejszeniem partii produkcji, całkowite koszty zapasów wzrosłyby. Przyrost kosztów wyniósłby: 2 500 10 000 2 500 570 FCFF 1... TCI 633 570 95 382 94 868 514 zl 0,81 Q Q Poziom kapitału pracującego netto także by się podniósł. Jego wzrost jest równy przyrostowi zapasów: ZAP NWC 570 2 2 500 10 000 Q 570 800 ZAP Q 570 800 1 171 000 zl ( 500 sr FCFF 0) ZAP Q 6 797 Q 30 171 000 189 600 ( 18 600) zl

Zatem w wyniku porzucenia optymalnej partii produkcji na rzecz partii o rozmiarze 570 ton, wartość przedsiębiorstwa zmieniłaby się następująco: 514 1 0,19 633 570 18 600 15 824 zl 0,15 V Q Q Jak widać, odstąpienie od modelu POQ, poprzez zastosowanie partii produkcji mniejszych niż postulowane przez model, chociaż jest niekorzystne z punktu widzenia maksymalizacji zysku księgowego i z punktu widzenia minimalizacji kosztów, okazuje się korzystne z punktu widzenia maksymalizacji wartości przedsiębiorstwa. Wartość przedsiębiorstwa wzrosłaby o 15 824 zł.

VBPOQ OPTYMALNA ZE WZGLĘDU NA WARTOŚĆ PRZEDSIĘBIORSTWA PARTIA PRODUKCJI Aby każdorazowo ustalić, optymalną z punktu widzenia maksymalizacji wartości przedsiębiorstwa partię produkcji, można posłużyć się tabelą. Jak widać VBEOQ wyniesie około 479 ton. Z tabeli wynika, że koszty związane z takimi partiami produkcji są wyższe od minimalnych o 3 687 złotych, równocześnie taka partia produkcji spowoduje spadek zaangażowania środków w kapitale pracującym netto o 45 900 zł.

Podobny wynik można otrzymać bezpośrednio wyznaczając VBPOQ ze wzoru: Q VBPOQ 2 P Kz 1T, P v 1 k C 1 T m gdzie: POQ optymalna partia produkcji, K z koszt przestawienia produkcji, P intensywność zbytu wyrobu finalnego w okresie rocznym, v jednostkowy koszt produkcji, m maksymalna roczna zdolność produkcyjna, C procentowy udział kosztu utrzymania zapasów. Q VBPOQ 800 1 2500 10 000 2 2 50012 000 1 0,19 0,15 0,25 P 1 0,19 m 479 ton

EOQ (Grupa A) Model optymalnej wielkości zamówienia (ang. economic order quantity model) jest modelem zarządzania zapasami materiałów i surówców do produkcji, w którym przyjmuje się optymalną wielkość dostawy, gwarantującą minimalizację całkowitych kosztów zapasów.

EOQ Optymalnawielkosc zamowienia Roczne Koszty 2 zapotrzebowanie tworzenia Koszty utrzymania cena zapasow(procentowo) jednostkowa EOQ 2 P K C v Roczne Wielkosc Calkowite zapotrzebowanie Koszty zamowienia Zapas cena Koszty utrzymania koszty Wielkosc zamawiania 2 bezpieczenstwa jednostkowa zapasow(procentowo) zapasow zamowienia P Q TCI K z zb vc Q 2 AI yˆ t r u sˆ s t r z b gdzie: AI zapas alarmowy, ŷ prognoza średniego zapotrzebowania na dany rodzaj zapasów, t r przeciętny, znany z obserwacji, okres realizacji zamówień, u s współczynnik bezpieczeństwa, ŝ prognoza średniego błędu prognozy. z

VBEOQ optymalnawielkosc zamowienia zewzgl. na wartosc przedsiebiorstwa VBEOQ 2 s 2 1 2 2 2 Zapas bezpieczenstwa Z s c b s s 2 s 1 2 1T K Z P v k C 1T 2 Odchylenie standardowe 2 zuzywanych zapasow C Q sv ln P K s cor 1&2 Tarcza Roczne Koszty 2 podatkowa zapotrzebowanie tworzenia cena Koszt Koszty utrzymania Tarcza jednostkowa kapitalu zapasow(procentowo) podatkowa bz 2 2 Odchylenie Procentowy udzial Jednostkowy Wielkosc standardowe kosztow utrzymywania koszt zamowienia zuzywania zapasow zapasow zapasow ln Roczne zapotrzebowanie Koszty na zapasy braku zapasow 2

Studia przypadków [SP1] MODEL EOQ. Wyznacz optymalną wielkość zamówienia dla przedsiębiorstwa Gama na podstawowy surowiec do produkcji, całkowite koszty zapasów oraz zapas alarmowy, jeśli wiadomo, że przeciętny okres realizacji zamówień wynosi 2 dni, roczne zapotrzebowanie na ten surowiec to 108 000 kg, koszty zamawiania wynoszą 42 zł, a cena 1 kg to 4 zł przy procentowym udziale kosztu utrzymania zapasów równym 25%. Efektywna stopa opodatkowania przedsiębiorstwa Gama wynosi 20%. Koszt kapitału służącego do finansowania przedsiębiorstwa wynosi 15% (będzie on również przyjęty jako równoważnik kosztu alternatywnego). Poziom zapasu bezpieczeństwa ustalony został na poziomie 200 kg a współczynnik bezpieczeństwa wynosi zero. Jaki wpływ na wartość przedsiębiorstwa miałoby zamawianie w partiach po 4 000 kg lub w partiach po 2 000 kg? [SP2] EOQ i VBEOQ. Dwóch współwłaścicieli przedsiębiorstwa Kwant, zastanawia się nad wyborem najbardziej korzystnej partii zamówienia surowca do produkcji. Warunki technologiczne producenta wymuszają, że zamówienie musi być wielokrotnością 40 sztuk surowca. Przedsiębiorstwo zużywa 3 600 sztuk surowca rocznie. Koszt 1 sztuki to 31 zł. Koszty utrzymania zapasów stanowią 22% ich wartości, koszt alternatywny (reprezentowany przez koszt kapitału finansującego działalność przedsiębiorstwa) wynosi 14%, natomiast efektywna stopa opodatkowania to 20%. Koszt jednego zamówienia wynosi 93 zł, zapas bezpieczeństwa został ustalony na poziomie 25 sztuk, natomiast realizacja dostawy zazwyczaj trwa 4 dni. Pierwszy współwłaściciel jest zwolennikiem stosowania modelu EOQ, natomiast drugi woli kierować się maksymalizacją wartości przedsiębiorstwa. Przed podjęciem ostatecznej decyzji postanowili, że dla obu podejść oszacują ilość zamówień w ciągu roku, moment składania zamówienia, całkowite koszty zapasów oraz zobaczą jak każda z propozycji zmieni wartość przedsiębiorstwa. Obecnie firma składa zamówienie co 4 dni zamawiając po 40 sztuk surowca.

Studia przypadków [SP3] RABATY. Pan Bartłomiej w prowadzonej przez siebie piekarni, zajmuje się wypiekiem chleba. W związku z tym nabywa mąkę w ilości 729 ton rocznie. Koszt jednej tony 200 zł, koszty utrzymania zapasów stanowią 35% ich wartości, koszt kapitału finansującego działalność piekarni (równoważny z kosztem alternatywnym) to 16%, natomiast efektywna stopa opodatkowania równa jest 20%. Pan Bartłomiej ma do wyboru jednego z dwóch dostawców. Koszt jednego zamówienia mąki wynosi 15 zł u dostawcy pierwszego i 20 zł u drugiego, zapas bezpieczeństwa wynosi 2 tony, natomiast realizacja dostawy zazwyczaj trwa 7 dni u pierwszego dostawcy i 3 dni u dostawcy drugiego. Do wyznaczenia optymalnej partii zamówienia należy zastosować model EOQ oraz model VBEOQ. Podaj ilość dostaw w ciągu roku, moment składania zamówienia, całkowite koszty zapasów oraz różnicę w wartości przedsiębiorstwa wynikające z wyboru jednego z pośród obu dostawców. Załóżmy, że dostawca oferujący korzystniejsze warunki zaproponował rabat ilościowy w wysokości 2% za zamówienia wynoszące 50 ton oraz 3% za zamówienia wynoszące 70 ton. Czy pan Bartłomiej powinien skorzystać z któregoś z tych rabatów? Jak wpłynęłoby to na wartość prowadzonej przez niego piekarni?

[SP4] EOQ i RYZYKO NIEDOTRZYMANIA WARUNKÓW.. Przedsiębiorstwo Reperator dokonujące napraw sprzętu wydobywczego wykorzystuje w procesie świadczenia usług złącza tytanowe. Zapotrzebowanie na ten surowiec wynosi 6 480 sztuk rocznie. Na rynku istnieją dwaj dostawcy A i B, oferujący identyczne warunki dostaw. Cena złączy wynosi u nich 24 zł za sztukę, dostawa trwa 14 dni, koszty utrzymania zapasów wynoszą 19%, koszt alternatywny (równoważny z kosztem kapitału finansującego przedsiębiorstwo) wynosi 17%, efektywna stopa opodatkowania to 20%, koszty zamówienia 100 zł natomiast koszt braku zapasów wynosi 4 000 zł. Do tej pory przedsiębiorstwo korzystało z usług wszystkich dostawców, jednakże analiza ostatniego roku współpracy wykazała, że po raz kolejny obaj dostawcy nie byli tak samo solidni. Dostawca A był bez zarzutu, dostawca B często nie dotrzymywał terminów realizacji zamówienia, co prawda często pojawiał się 2-3 dni przed umówionym terminem, ale równie często pojawiał się nawet 4 dni po terminie. Sytuacja przedsiębiorstwa jest o tyle skomplikowana, że w jego przypadku zużycie zapasów jest także obarczone ryzykiem, nie można bowiem dokładnie zaplanować wszystkich napraw i ilości zużywanych w ich trakcie złączy. Na podstawie danych historycznych oszacowano, że odchylenie standardowe zużycia zapasów w ciągu jednego cyklu zapasów wynosi 70; natomiast odchylenie standardowe okresu dostawy w przypadku korzystania z usług dostawcy A wynosi 0, a dostawcy B wynosi 3 dni. Należy oszacować zapas bezpieczeństwa w przypadku korzystania z usług dostawcy A, następnie przy założeniu, że nie ma ryzyka związanego z zużyciem materiałów, w przypadku korzystania z dostawcy B, następnie przy istnieniu ryzyka związanego z zużyciem materiałów w przypadku korzystania z usług dostawcy B. Kolejnym krokiem jest sprawdzenie jak na wartość przedsiębiorstwa wpływa ryzyko. Zakładamy, że przedsiębiorstwo w celu wyznaczenia optymalnej wielkości zamówienia stosuje model EOQ.

Z b Zapas bezpieczeństwa 2 s 2 ln C Q sv P K bz 2

[SP05*]. Przedsiębiorstwo X produkujące specjalistyczne kurtyny przeciwogniowe wykorzystuje surowiec D-18. Zapotrzebowanie na ten surowiec wynosi 8000 m 3 rocznie. Na rynku istnieją dwaj dostawcy A i B, oferujący zbliżone warunki dostaw. Cena surowca wynosi u nich 3000 zł za m 3, dostawa trwa 20 dni, koszty utrzymania zapasów wynoszą 38%, koszt kapitału finansującego przedsiębiorstwo wynosi 30%, efektywna stopa opodatkowania to 19%, koszty zamówienia 200 zł natomiast koszt braku zapasów wynosi 5000 000 zł. Analiza rekomendacji wystawionych przez firmy z którymi dostawcy współpracowali wykazała, że obaj dostawcy nie byli tak samo solidni. Dostawca A prawie był bez zarzutu, dostawca B często nie dotrzymywał terminów realizacji zamówienia, co prawda często pojawiał się 4 dni przed umówionym terminem, ale równie często pojawiał się nawet 8 dni po terminie. Na podstawie zebranych danych oszacowano, że odchylenie standardowe okresu dostawy w przypadku korzystania z usług dostawcy A wynosi 4 dni, a dostawcy B wynosi 6 dni. Aby ocenić, którego dostawcę powinno się uznać za bardziej wiarygodnego kontrahenta, należy oszacować zapas bezpieczeństwa w przypadku korzystania z usług dostawcy A, następnie w przypadku korzystania z dostawcy B. Kolejnym krokiem jest sprawdzenie jak na wartość przedsiębiorstwa wpływa ryzyko dostawców. Zakładamy, że przedsiębiorstwo w celu wyznaczenia optymalnej wielkości zamówienia stosuje model VBEOQ.

Portfel dostawców Czasem dostawcy przedsiębiorstwa posiadają materiały i surowce z identycznego źródła. Zdarza się jednak, że ich źródła zaopatrzenia są odmienne i co za tym idzie, ryzyko dostaw związane z indywidualnymi dostawcami jest odmienne. Jeśli taka rzecz ma miejsce, do oceny dostawców, można wykorzystać elementy zapożyczone z teorii portfela. Niekiedy kontrahenci, choć sami z siebie mogą posiadać cechy na pierwszy rzut oka nie pozwalające na korzystanie z jego usług, to możliwe, że po uwzględnieniu ich wpływu na ryzyko firmy nabywcy, może okazać się, że paradoksalnie zmniejszają lub stabilizują poziom ryzyka. Portfel (ang. portfolio) jest to zestaw aktywów (na przykład, w sensie nieksięgowym: dostawców). Teoria zarządzania portfelem dostawców oparta jest na stopie korzyści z dokonywania zakupów u danego dostawcy, informującej o relacji korzyści generowanej przez taki zakup do nakładów związanych z takim zakupem.

Wykorzystanie elementów teorii portfela do doboru dostawców [SP05*B] Po dokonaniu oceny dostawców A i B, przedsiębiorca spostrzegł, że opóźnienia związane z usługami dostawcy A i B są ujemnie skorelowane między sobą, ponieważ źródła ich dostaw są odmienne i w czasie gdy można spodziewać się kłopotów z dostawami z pierwszego źródła, drugie źródło najczęściej jest nieobarczone takimi trudnościami. Dzięki temu, można spodziewać się spadku ryzyka terminowości dostaw. Obaj dostawcy pozyskują surowiec D-18 na podstawie odmiennych technologii. Dlatego można spodziewać się, że oddziaływanie ryzyka dostaw na odbiorcę można zmniejszyć dzięki korzystaniu z usług obydwu dostawców, ponieważ korelacja rozkładów terminowości dostawców A i B jest ujemna i wynosi (-0,56). Zamówienia będą składane w wielkościach i z częstotliwością wynikającymi z modelu VBEOQ. Zamówienia będą realizowali obaj dostawcy: A i B w równych częściach (po 18,85 m 3 ).

VBEOQ T C C k v P K K T T C k v P K T VBEOQ Z Z ef Z ef 1 1 2 1 1 2 # * * # Kz = koszty zamawiania, # = pomniejszające podstawę opodatkowania, * = nie pomniejszające podstawy opodatkowania (np. alternatywne), C = koszty utrzymywania (bez kosztu kapitału)

TCI dla VBEOQ K z = koszty zamawiania, # = pomniejszające podstawę opodatkowania, * = nie pomniejszające podstawy opodatkowania (np. alternatywne), C = koszty utrzymywania (bez kosztu kapitału) * # * # 2 2 2 C v z Q C v z Q K Q P K Q P C v z Q K Q P TCI b b z z b z

Value-Based Working Capital Management Determining Liquid Asset Levels in Entrepreneurial Environments Grzegorz Michalski Value-Based Working Capital Management Hardback 9781137397997 Apr 2014 65.00 100.00$ 115.00CAN$ Ebook(s) available Grzegorz Michalski is Assistant Professor of Corporate Finance at the Wroclaw University of Economics, Poland. His main areas of research are Business Finance and Financial Liquidity Management. He is currently studying the liquidity decisions made by organizations. He is the author or co-author of over 80 papers and 10 books, and sits on the editorial board of international conferences and journals. About the book Value-Based Working Capital Management analyzes the causes and effects of improper cash flow management between entrepreneurial organizations with varying levels of risk. This work looks at the motives and criteria for decision-making by entrepreneurs in their efforts to protect the financial security of their businesses and manage financial liquidity. Michalski argues that businesses exposed to greater risk need a different approach to managing liquidity levels. CONTENTS Introduction 1. Working Capital Management in Context2. Understanding and Measuring Financial Liquidity Levels3. Intrinsic and External Values of Liquidity and Optimization4. Net Working Capital Management Strategies Conclusion Conclusion Reviews 'Due to the recent financial crisis, interest in the topic of working capital has grown significantly to both theory and practice. The research results presented by Grzegorz Michalski contribute to the development of a comprehensive theory of liquidity management as well as the creation of integrated working capital and liquidity for different types of business models."-marek Panfil, Ph.D, Director of Business Valuation, Warsaw School of Economics, Poland'Value-Based Working Capital Management strikes the right balance between theory and practical aspects of financial liquidity management. It is extremely timely and valuable, and should be required reading for all corporate finance practitioners, academicians, and students of finance.this book will also enable corporate leaders to make better-informed decisions in their efforts to protect the financial security of their businesses.'-petr Polak, Author of Centralization of Treasury Management, and Associate Professor of Finance, University of Brunei Darussalam Order online at www.palgrave.com Outside USA, Canada & Australia: Direct Customer Services, Palgrave Macmillan, Publishing Building, Brunel Road, Houndmills, Basingstoke, RG21 6XS, UK Tel: +44 (0)1256 302866 Fax: +44 (0)1256 330688 Email: orders@palgrave.com USA: Palgrave Macmillan, VHPS, 16365 James Madison Highway, (US route 15), Gordonsville, VA 22942, USA Tel: 888-330-8477 Fax: 800-672-2054 Australia: Customer Services, Palgrave Macmillan, Level 1, 15-19 Claremont St, South Yarra, VIC 3141, Australia Tel 1300 135 113 (free call) Fax 1300 135 103 Email: customer.service@macmillan.com.au

Literatura Michalski, Grzegorz M. (2013). Value-Based Working Capital Management. Determining Liquid Asset Levels in Entrepreneurial Environments. New York: Palgrave Macmillan. ISBN 978-1-137-39799-7. Michalski, Grzegorz M. (2013). Financial Liquidity in Small and Medium Enterprises (Płynność finansowa w małych i średnich przedsiębiorstwach in Polish). Warsaw: Polish Scientific Publishers PWN. ISBN 978-83-01-17289-3. Michalski, Grzegorz M. (2004). Value of Liquidity in Current Financial Management (Wartość płynności w bieżącym zarządzaniu finansami in Polish). Warsaw: CeDeWu. ISBN 83-87885-53-3. Michalski, Grzegorz M. (2010). Strategic Liquidity Management (Strategiczne zarządzanie płynnością finansową in Polish). Warsaw: CeDeWu. ISBN 978-83-7556-167-8. Michalski, Grzegorz M. (2013). Short-Run Capital Management (Krótkoterminowe zarządzanie kapitałem in Polish) (with Wiesław Pluta). Warsaw: Verlag C. H. Beck. ISBN 978-83-255-5540-5. Michalski, Grzegorz M. (2004). Encyclopaedia of Financial Management (Leksykon zarządzania finansami in Polish). Warsaw: Verlag C. H. Beck. ISBN 83-7387-276-0. Michalski, Grzegorz M. (2009). Business Financial Strategies (Strategie finansowe przedsiębiorstw in Polish). Gdansk: ODDK. ISBN 978-83-7426-567-6. Michalski, Grzegorz M. (2010). Introduction to Business Financial Management (Wprowadzenie do zarządzania finansami przedsiębiorstwa in Polish). Warsaw: Verlag C. H. Beck. ISBN 978-83- 255-1509-6. Michalski, Grzegorz M. (2007). Financial Performance of Microfirm (Tajniki finansowego sukcesu dla mikrofirm in Polish) (with Katarzyna Prędkiewicz). Warsaw: Verlag C. H. Beck. ISBN 978-83- 7483-885-6. Michalski, Grzegorz M. (2009). Financial Statement Analysis (Ocena kontrahenta na podstawie sprawozdań finansowych in Polish). Gdansk: ODDK. ISBN 978-83-7426-509-6., 2014-03-09 94

Studia przypadków Należy wyznaczyć optymalną wielkość zamówienia dla przedsiębiorstwa Alfa na podstawowy surowiec do produkcji, całkowite koszty zapasów oraz zapas alarmowy, jeśli wiadomo, że przeciętny okres realizacji zamówień wynosi 3 dni, roczne zapotrzebowanie na ten surowiec to 220 000 kg, koszty zamawiania wynoszą 31 zł, a cena 1 kg to 2 zł przy procentowym udziale kosztu utrzymania zapasów równym 25%. Efektywna stopa opodatkowania przedsiębiorstwa Alfa wynosi 20%. Koszt kapitału służącego do finansowania przedsiębiorstwa wynosi 15%. Poziom zapasu bezpieczeństwa ustalony został na poziomie 300 kg a współczynnik bezpieczeństwa wynosi zero. Jaki wpływ na wartość przedsiębiorstwa miałoby zamawianie w partiach po 6 000 kg lub w partiach po 5 000 kg? Pierwszym krokiem jest wyznaczenie optymalnej wielkości zamówienia: EOQ 2 220 00031 0,252 5 223

N TCI AI 220 000 5 223 220 000 5 223 42,12 43 31 5 223 2 220 000 3 0 sˆ 360 30020,25 2 300 2133 2 762 Następnie sprawdzimy, jak kształtowałyby się koszty utrzymywania zapasów oraz poziom zapasów, jeśli właściciel przedsiębiorstwa Alfa zdecydowałby się na zakup surowca w partiach po 6 000 kg, lub po 5 000 kg. 220 000 6 000 TCI6000 31 30020,25 2 787 6 000 2 220 000 5 000 TCI5000 31 30020,25 2 764 5 000 2

TCI 2 787 2 762 25 TCI 2 764 2 762 2 6000 5000 6 000 5 000 AIN 6000 2 300 6 600 AIN 5000 2 300 5 600 2 2 AIN 6 600 5824 776 AIN 5 600 5824 224 FCFF 6000 t 5000 CR t FCWD VCt NCE (1 T) D NWC t 25 1 0,2 V6000 776 909,33 0,15 2 1 0,2 V5000 224 0,15 Z punktu widzenia maksymalizacji wartości przedsiębiorstwa, przy założeniu nieskończonego horyzontu oddziaływania zmiany w strategii zarządzania zapasami, należałoby wyznaczać partię dostawy na podstawie wzoru: VBEOQ 2 2 1 0,2 31 220 000 0,15 0,25 1 0,2 3 948,24 213,33 3 948

220 000 3 948 TCI3948 31 30020,25 3 948 2 TCI3948 2 864,46 2 762 102,46 2 864,46 3 948 AIN 3948 2 300 4 548 AIN 3948 4 5485824 1 276 2 V 102,46 1 0,2 1276 0,15 3948 729,55 Niekiedy znany jest krótszy horyzont oddziaływań (np. wynikający z planów przedsiębiorstwa lub ze znanych ograniczeń prawnych, technologicznych lub innych). W takim ujęciu, należałoby wyznaczać partię dostawy na podstawie wzoru: VBEOQ v 1 k 2 1T 1 k n n K k 1 Z P C 1T

Przyczyny utrzymywania gotówki przez przedsiębiorstwa Około 1,5% aktywów przedsiębiorstw stanowią środki pieniężne. W ich skład wchodzą depozyty na żądanie i gotówka <czyli środki pieniężne w kasie>. Transakcje utrzymywane przez przedsiębiorstwo zasoby gotówki są konieczne do bieżącego finansowania działalności przedsiębiorstwa = wynikają stąd zasoby transakcyjne. Wymagania banków skutkiem tego są salda kompensujące. Banki wymuszając na swoich klientach utrzymywanie sald kompensacyjnych, otrzymują w ten sposób wynagrodzenie za świadczone przez banki usługi. Ostrożnościowy powód motywem jest zabezpieczenie się przed przyszłymi nieoczekiwanymi potrzebami finansowymi. Spekulacyjny powód posiadanie gotowych do transakcji zasobów gotówki związane jest z możliwością dokonania bardzo okazyjnego zakupu.

14,00% 12,00% 10,00% 8,00% 6,00% 4,00% 2,00% 0,00% CZ (1110) PL (1309) SL (402) 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 Source: Databases Amadeus and Osiris product of Bureau van Dijk, [date of release: 2013 SEP 10]

Zarządzanie środkami pieniężnymi Model Baumola Model Baumola Jest to model zarządzania środkami pieniężnymi, którego założenia mówią o tym, że przedsiębiorstwo otrzymuje regularne i okresowe wpływy środków pieniężnych, i że wydatkuje je w sposób ciągły, ze stałym tempem. W momencie otrzymania środków pieniężnych przedsiębiorstwo przekazuje wystarczającą ich część na pokrycie wypływów. Dzieje się tak aż do otrzymania następnego wpływu środków pieniężnych. Model Baumola składa się z dwóch rodzajów aktywów: środków pieniężnych i [obcych] papierów wartościowych przeznaczonych do obrotu, które przynoszą dochód wielkości w ciągu każdego okresu. Papiery te są doskonale podzielne. Ponieważ według tego modelu zapotrzebowanie firmy na środki pieniężne jest stałe i wynikające z operacyjnej działalności, wpływy także są stałe i łatwo przewidywalne, to poziom środków pieniężnych w przedsiębiorstwie można przedstawić tak jak to zrobiono na rysunku.

Model Baumola c.d. 2 C * T F 2 R Gdzie: C * - docelowy/optymalny stan środków pieniężnych; F stały koszt transferu <np. opłaty i prowizje przy sprzedaży/kupnie papierów wartościowych>, T całkowite zapotrzebowanie na gotówkę o charakterze transakcyjnym w ciągu danego okresu, R koszt alternatywny utrzymywania gotówki <np.. stopa oprocentowania papierów wartościowych>

Studium przypadku [SP] MODELE ZARZĄDZANIA ŚRODKAMI PIENIĘŻNYMI. MODEL BAUMOLA. Przedsiębiorstwo Cukromil prowadzi sieć cukrowni. W związku z sezonowym charakterem działalności Cukromilu, występują wahania w intensywności wpływów i wydatków gotówki. Zarząd przedsiębiorstwa, przez 6 miesięcy w roku (od grudnia do maja) potrafi przewidzieć z bardzo dużą dokładnością wpływy i wypływy środków pieniężnych. Równocześnie w grudniu i styczniu wypływy przeważają nad wpływami (miesięczne zapotrzebowanie na środki pieniężne wynosi 800 000 zł), w lutym i marcu poziom miesięcznych wpływów i wypływów jest zbliżony, jednakże nie ma możliwości zsynchronizowania ich, natomiast w kwietniu i w maju wpływy przeważają nad wypływami (miesięczna nadwyżka środków pieniężnych wynosi 600 000 zł). Koszt kapitału finansującego Cukromil wynosi 15%, koszt jednego transferu środków pieniężnych (wynikający z kosztów bankowych i innych kosztów związanych z dokonaniem transakcji) wynosi 20 zł, efektywna stopa podatkowa to 20%.

Model Beranka Jest to w pewnym sensie odwrotny model do modelu Baumola Allaisa Tobina. Rozważa on sytuację w przedsiębiorstwie, w którym wpływy środków pieniężnych są stabilne i ciągłe, natomiast wypływy mają miejsce co jakiś czas. W modelu tym środki pieniężne są kumulowane stopniowo, co powoduje konieczność zainwestowania ich w papiery wartościowe gdy ich poziom osiągnie górną granicę. Zarówno poziom 2C*, przy którym należy dokonać inwestycji, jak i ilość inwestycji w okresie (roku) powinno się obliczać w tym modelu, tak samo jak w modelu Baumola.

Studium przypadku [SP] W przedsiębiorstwie Cukromil, sytuacja umożliwiająca stosowanie modelu Beranka występuje w okresie od kwietnia do maja. W okresie tym, wpływy przeważają nad wypływami a miesięczna nadwyżka środków pieniężnych wynosi 600 000 zł. Koszt transferu 20 zł.

Model Millera-Orra Podstawowym założeniem tego modelu jest to, że zmiany poziomu środków pieniężnych w przedsiębiorstwie mają charakter losowy. Reakcja zarządu przedsiębiorstwa ma miejsce w momencie, w którym poziom środków pieniężnych zrówna się z górną lub dolną granicą. Reagując na zrównanie się poziomu środków pieniężnych w przedsiębiorstwie z górną lub dolną granicą, zarząd kupuje lub sprzedaje krótkoterminowe papiery wartościowe albo spłaca lub zaciąga krótkoterminowy kredyt, w celu powrócenia do poziomu docelowego środków pieniężnych C *. Model ten tradycyjnie jest stosowany następująco: zarząd przedsiębiorstwa określa najpierw dolną granicę środków pieniężnych, jaką jest w stanie zaakceptować (L). Wartość ta jest wyznaczana subiektywnie, w oparciu o doświadczenie zarządu. Ponieważ jest to zapas minimalny, dlatego też poziom ten zależy od czynników takich jak dostęp przedsiębiorstwa do źródeł finansowania zewnętrznego.

W modelu Millera-Orra przyjmuje się, że docelowy poziom środków pieniężnych (C * mp ) jest uzależniony od kosztów utrzymania (alternatywnych) i kosztów niedoboru (transferu). Jako stały koszt jednego transferu przyjmuje się F, a jako koszt alternatywny przyjmuje się stopę procentową będącą kosztem kredytu krótkoterminowego R lub utraconym dochodem z krótkoterminowych papierów wartościowych. Natomiast 2 to wariancja przepływów pieniężnych netto w rozważanym okresie. Otrzymuje się jej wartość na podstawie danych historycznych. * C mo L 3 2 3 F 4 R * U 3Cmo 2 L gdzie: C * mo - optymalny poziom środków pieniężnych wyznaczony w oparciu o model Millera-Orra; L dolna granica środków pieniężnych; F koszt stały jednego transferu; R koszt alternatywny; wariancja przepływów pieniężnych netto. gdzie U * to górna granica środków pieniężnych. [1] zarząd przedsiębiorstwa określa najpierw dolną granicę środków pieniężnych jaką jest w stanie zaakceptować (L). [2] wyznaczenie poziomu optymalnego C * mo na podstawie wzoru. [3] wyznaczenie górnego poziomu U * na podstawie wzoru. * F to stały koszt jednego transferu, R to koszt alternatywny, 2 to wariancja strumieni pieniężnych netto w okresie.

Studium przypadku [SP] Zarząd przedsiębiorstwa Cukromil zauważył, że w okresie od czerwca do listopada nie jest w stanie przewidzieć wpływów i wypływów środków pieniężnych. Jest to charakterystyczne dla sezonu związanego z przygotowaniem magazynów do skupu surowca i samego skupu surowca. Nie jest możliwe, przewidzenie jak będzie kształtować się poziom środków pieniężnych. Zatem zarząd przekonany jest, że jedynym wyjściem jest stosowanie modelu Millera-Orra. Dolną granicę L, wyznaczył na poziomie 148 634 zł. Natomiast na podstawie danych historycznych oszacowano dzienne odchylenie standardowe przepływów pieniężnych, które wynosiło w okresie od czerwca do listopada: 35 009 zł. Załóżmy, że na koniec 30 czerwca poziom środków pieniężnych wynosił 176 681 zł, natomiast wpływy i wypływy środków pieniężnych w drugiej połowie czerwca kształtowały się tak jak w tabeli poniżej. Dzięki temu będziemy mogli zaobserwować, jakie decyzje w związku z nimi podejmował zarząd przedsiębiorstwa Cukromil. Roczna stopa = 15%, koszt transferu 10 zł.

Wpływy, wypływy i efekt netto Dzień wpływy wypływy efekt netto 1-pn 32900 22000 10900 2-wt 34879 10000 24879 3-sr 98561 90852 7709 4-cz 98764 22478 76286 5-pt 24654 22334 2320 8-pn 98023 55443 42580 9-wt 89752 77662 12090 10-sr 37281 92234-54953 11-cz 90000 87634 2366 12-pt 89000 23351 65649

Wpływy, wypływy i efekt netto 15-pn 78644 87563-8919 16-wt 44562 90901-46339 17-sr 98123 73452 24671 18-cz 32310 56730-24420 19-pt 90870 66721 24149 22-pn 22365 67853-45488 23-wt 22317 78432-56115 24-sr 88735 90874-2139 25-cz 43980 66723-22743 26-pt 12321 10000 2321

Jest to model podobny do modelu Millera-Orra. Podobnie jak model Millera-Orra bierze on pod uwagę granice kontrolne, a przekroczenie tych granic sygnalizuje konieczność reakcji. Zasadnicza różnica polega na tym, że w modelu Stone'a sygnał taki nie oznacza automatycznego działania, jak to było w przypadku modelu Millera-Orra. Oprócz tego, w odróżnieniu od poprzedniego modelu, model Stone'a opiera się na założeniu, że zarząd przedsiębiorstwa może znać przyszłe przepływy pieniężne. Wiedza ta może być obarczona błędem. Jeśli zasób środków pieniężnych przekroczy górną zewnętrzną granicę H 1 lub dolną zewnętrzną granicę H 0, zarząd analizuje przyszłe przepływy pieniężne opierając się na następującej formule: k S BZG j1 FCF k Model Stone'a gdzie: S saldo środków pieniężnych po k dniach. BZG - bieżący poziom środków pieniężnych. FCK k - przyszłe przepływy pieniężne oczekiwane w ciągu k najbliższych dni. Jeśli opisana przez wzór wartość S (wyznaczająca poziom środków pieniężnych po k dniach od chwili przekroczenia którejś z zewnętrznych granic kontroli), przekroczy dolną wewnętrzną granicę kontroli L albo górną wewnętrzną granicę U*, przedsiębiorstwo przeciwdziała odchyleniom od poziomu optymalnego poprzez kupno lub sprzedaż takiej ilości papierów wartościowych, aby poziom środków pieniężnych w przedsiębiorstwie powrócił do poziomu optymalnego C*.

U 3Cmo 2 L * * C L 3 mo 2 3 F 4 R

Studium przypadku [SP] Zarząd przedsiębiorstwa Cukromil, zauważył, że zazwyczaj od lutego do marca poziom miesięcznych wpływów i wypływów jest zbliżony, jednakże nie ma możliwości zsynchronizowania ich. W przeciwieństwie do wpływów i wypływów odnoszących się do okresu od czerwca do września, możliwe jest przewidywanie z trzydniowym wyprzedzeniem, jaki będą miały poziom. Zarząd przedsiębiorstwa wyznaczył dolną wewnętrzną granicę L na poziomie 148 634 zł, natomiast dzienne odchylenie standardowe przepływów pieniężnych oszacował na poziomie: 35 009 zł. Zewnętrzne granice kontrolne różnią się od wewnętrznych o 0,3* 35 009 zł. Załóżmy, że na koniec 15 lutego poziom środków pieniężnych wynosił 176 681 zł, natomiast wpływy i wypływy środków pieniężnych w pozostałej części lutego i początkowej marca kształtowały się tak jak w tabeli znajdującej się w dodatku z treścią SP. Dzięki temu będziemy mogli zaobserwować, jakie decyzje w związku z nimi podejmował zarząd Cukromilu. [reszta jak w poprzednim SP ]

Propozycja wyznaczania LCL LCL 2 s 2 ln * k G s P K bsp 2 gdzie: LCL dolny poziom środków pieniężnych (ostrożnościowe zasoby środków pieniężnych), k koszt kapitału finansującego przedsiębiorstwo, G* wielkość jednego transferu środków pieniężnych [1] na podstawie których oszacowano odchylenie standardowe, P suma wpływów i wypływów środków pieniężnych, s odchylenie standardowe dziennych wpływów/wypływów netto, K bsp koszt braku środków pieniężnych. ---------------------------------------------------------------------------------------------------- [1] dla modeli Stone a i Millera-Orra wyznaczenie takiego przeciętnego transferu powinno być dokonane dla danych rzeczywistych lub prognozowanych. Nie należy mylić tych przeciętnych transferów z postulowanymi przez modele Millera-Orra i Stone a w przypadku redukcji po przekroczeniu punktu powrotu.

Studium Przypadku SP. Zarząd przedsiębiorstwa X, oszacował koszt braku środków pieniężnych na poziomie 5 000 zł, dzienne odchylenie standardowe wpływów/wypływów środków pieniężnych na poziomie 35466 w okresie miesięcznym, przeciętny pojedynczy wpływ/wypływ środków pieniężnych 27 250, miesięczna suma wszystkich wpływów i wypływów środków pieniężnych: 817 477, koszt kapitału finansującego przedsiębiorstwo 18% w skali rocznej. Dla przedsiębiorstwa X, ostrożnościowy poziom środków pieniężnych wyniesie: 0,18 2 27 25035 466 2 360 LCL1 235 466 ln 142 961,42 817 4775 000

Wpływ LCL na wartość przedsiębiorstwa [SP] Zarząd przedsiębiorstwa X, oszacował koszt braku środków pieniężnych na poziomie 5 000 zł, dzienne odchylenie standardowe wpływów/wypływów środków pieniężnych na poziomie 35466 w okresie miesięcznym, przeciętny pojedynczy wpływ/wypływ środków pieniężnych 27 250, miesięczna suma wszystkich wpływów i wypływów środków pieniężnych: 817 477, koszt kapitału finansującego przedsiębiorstwo 15% w skali rocznej. Dla przedsiębiorstwa X, ostrożnościowy poziom środków pieniężnych wyniesie: 0,15 2 27 25035 466 2 360 LCL1 235 466 ln 144 557 817 4775 000 Jeśli zmienność wpływów i wypływów wynosiłaby 0, ostrożnościowe zasoby środków pieniężnych również wynosiłyby zero: LCL 0 0

Dzięki temu, można oszacować przyrost kapitału pracującego netto: NWC LCL 1 LCL0 557 144 CFt Przy założeniu, że odchylenie standardowe byłoby na poziomie 35 466 cały czas oraz stopa podatku wynosi 20%, można oszacować coroczny alternatywny koszt utrzymywania ostrożnościowych zasobów środków pieniężnych a następnie wpływ na wartość przedsiębiorstwa w oparciu o rentę wieczystą: TCC NWC k V CF 144 5570,15 t0 ( CFt 1... 144 557 ) (1 T) k 216840,8 0,15 21684 CF (1 T) Jak widać, utrzymywanie takiego poziomu ostrożnościowych zasobów środków pieniężnych, jaki wynika z odchylenia standardowego na poziomie 35 466, skutkuje obniżeniem wartości przedsiębiorstwa o 260 205 zł. Jeśli udałoby się zarządowi przedsiębiorstwa, uniknąć stałego, wynikającego z LCL, utrzymywania środków pieniężnych w przedsiębiorstwie, poprzez np. wykorzystanie linii kredytowej w banku zapewniającej potrzebne środki, opłaca się to zrobić tak długo, jak długo koszty wynikające z utrzymywania i wykorzystywania takiej linii, nie przekroczą 260 205 zł. 260 205 0 t 1...

Budżet środków pieniężnych [preliminarz gotówki] Utrzymywanie odpowiedniego poziomu płynności wymaga nie tylko bieżącego monitorowania aktualnie posiadanych aktywów bieżących i wkrótce wymagalnych zobowiązań, ale też tych, których należy się spodziewać w przyszłości. W związku z tym konieczne jest planowanie obrotów środkami pieniężnymi. Prognoza zapotrzebowania przedsiębiorstwa na środki pieniężne jest jednym z najważniejszych elementów krótkoterminowego planowania. CELE stosowania preliminarza środków pieniężnych: Programowanie obiegu środków pieniężnych w sposób gwarantujący utrzymanie płynności finansowej w przedsiębiorstwie na wymaganym optymalnym poziomie. Określanie działań jakie powinny być podjęte w celu zapewnienia dodatkowych źródeł finansowania lub innego rozwiązania przewidywanych problemów związanych z oczekiwanym spiętrzeniem płatności, jeśli zgodnie z prognozą miałyby zagrażać utratą płynności. Określenie najkorzystniejszych sposobów lokowania przewidywanych krótkoterminowych nadwyżek.

Budżet środków pieniężnych c.d.

Budżet środków pieniężnych c.d.

Jest 30 maja. Przedsiębiorstwo prognozuje poziom zapotrzebowania na finansowanie krótkoterminowe od czerwca do listopada. III: 95 000, IV: 90 000, V: 78 000, VI: 34 000, VII: 32 000, VIII: 23 000, IX: 31 000, X: 45 000, XI: 51 000 Przedsiębiorstwo dokonuje sprzedaży na warunkach 5/10, netto 30. W rzeczywistości jednak wielu odbiorców opóźnia uregulowanie należności aż do 90 dni. Z danych historycznych wynika, że 10% klientów reguluje płatności pomiędzy 61 a 90 dniem od daty zakupu, 30% pomiędzy 31 a 60 dniem, 50% pomiędzy 11 a 30 dniem, a 10% korzysta ze skonta, regulując należności w ciągu 10 dni od chwili zakupu. Koszty przedsiębiorstwa Stalos związane z wytworzeniem produktów to 55% ceny ich sprzedaży. Zakupu materiałów koniecznych do wytworzenia produktów dokonuje się dwa miesiące przed dniem sprzedaży. Dostawcy udzielają kredytu kupieckiego na 30 dni. Na podstawie odpowiednich prognoz wynika, że planowane stałe wydatki, będą kształtować się na poziomie 18 000 zł w 25 dniu każdego miesiąca. Jeśli będą planowane wydatki inwestycyjne, powinny być one również uwzględnione w budżecie. W lipcu przewidziany jest wydatek inwestycyjny na poziomie 250 000 zł. Docelowy poziom środków pieniężnych C * oszacowano na poziomie 14 000 zł, natomiast oczekiwany poziom środków pieniężnych w dniu 30 maja wynosi 127 000 zł. (pełna treść SP na końcu skryptu)

Techniki zarządzania środkami pieniężnymi SYNCHRONIZACJA PRZEPŁYWÓW PIENIĘŻNYCH (ang. cash flow synchronization) Polega na takim zaplanowaniu wpływów i wypływów środków pieniężnych, aby uzyskać jak największą zgodność terminów wpłat z przewidywanymi terminami wydatków przedsiębiorstwa. ŚRODKI PIENIĘŻNE W DRODZE (ang. float) Jest to różnica między stanem środków pieniężnych wykazywanych na rachunkach przedsiębiorstwa a stanem odnotowywanym przez Bank obsługujący działalność tego przedsiębiorstwa. Są to środki pieniężne związane z określonym opóźnieniem (niewielkim i związanym z normalnym funkcjonowaniem systemu bankowego) w realizacji wystawionych przez przedsiębiorstwo czeków. Jeśli przedsiębiorstwo zna okresy realizacji jego czeków, może ten fakt w świadomy sposób wykorzystywać jako jedną z technik zarządzania środkami pieniężnymi. FLOAT jest wynikiem: Przesłania czeku pocztą /mail float/ Zaksięgowania otrzymanego czeku przez adresata /czyli opóźnienie wynikające z przetwarzania/ Rozliczenia i realizacji czeku przez system bankowy.

Metody zarządzania środkami pieniężnymi c.d. /techniki przyspieszające wpływy/ POLECENIE ZAPŁATY (ang pre-authorized debit) Polega na wymaganiu od klientów, złożenia w ich banku dyspozycji przekazywania wpłat na konto przedsiębiorstwa bezpośrednio, bez użycia czeków. Skutkiem jest całkowite wyeliminowanie opóźnienia związanego z fizycznym przesyłaniem czeków pocztą. Kontrahenci często nie są skłonni zgadzać się na taki wymóg. SYSTEM SKRYTEK POCZTOWYCH (ang lockbox system) Ta technika ma sens w przypadku przedsiębiorstw posiadających kontrahentów w odległych od siedziby miejscach. Polega ona na założeniu licznych skrytek pocztowych. Kontrahenci są zobowiązani swoje czeki kierować do najbliższej im skrytki pocztowej z której lokalny przedstawiciel przedsiębiorstwa (lub banku przedsiębiorstwa) wielokrotnie w ciągu dnia wyjmuje czeki i realizuje, jak najszybciej zasilając konto przedsiębiorstwa.

SYSTEM KONCENTRACJI RACHUNKÓW BANKOWYCH (ang. concentration banking) Ma ta technika sens w przypadku przedsiębiorstw posiadających kontrahentów w odległych od siedziby miejscach. Wpływy ze sprzedaży gromadzone pierwotnie na rachunkach przedsiębiorstwa w lokalnych (najbliższych klientom) bankach, transferuje się (po uwzględnieniu ewentualnych wydatków przedsiębiorstwa w regionie najbliższym bankowi lokalnemu) do banku koncentrującego. Podobnie postępuje się w przypadku zapłaty za dostawy dla przedsiębiorstwa, należne kwoty bank koncentrujący przekazuje lokalnym bankom i to za ich pośrednictwem regulowane są wszelkie zobowiązania.

Metody zarządzania środkami pieniężnymi c.d. /techniki przyspieszające wpływy/ SYSTEM KONCENTRACJI RACHUNKÓW BANKOWYCH [C.D.] Do elementów tego systemu należą instytucje i usługi wspomagające ściąganie należności od odbiorców oraz instytucje i usługi wspomagające uregulowanie zobowiązań wobec dostawców i innych podmiotów, którym przedsiębiorstwo jest zobowiązane przekazać pieniądze. System taki zawiera także część centralną (bank koncentrujący). To do niej kierowane są wszystkie wpływy i z niej biorą swój początek wszystkie wypływy środków pieniężnych.

Metody zarządzania środkami pieniężnymi c.d. /techniki spowalniające wypływy/ KONCENTRACJA ZOBOWIĄZAŃ (ang. payables centralization) ma na celu kontrolowanie wypływów środków pieniężnych. Stosowanie tej techniki ma sens w przypadku przedsiębiorstw posiadających kontrahentów w odległych od siedziby miejscach. Polega ona na tym, że przedsiębiorstwo w sposób scentralizowany (mogąc do tego używać banku koncentrującego z systemu koncentracji rachunków bankowych) zarządza płatnościami za swoje zobowiązania. RACHUNKI O SALDZIE ZEROWYM (ang. zero-balance accounts) Technika ta upraszcza kontrolę wypłat i kontrolę stanu środków pieniężnych w przedsiębiorstwie oraz zmniejsza zapotrzebowanie przedsiębiorstwa na gotówkę. Polega ona na tym, że przedsiębiorstwo zakłada w bankach specjalne rachunki służące tylko do wypłat, na których utrzymywane są zerowe salda. Na rachunki te wystawiane są czeki. W przypadku spływu czeków do realizacji, przedsiębiorstwo uzupełnia konto dokładnie o kwotę jaka ma być wypłacona, tak że po zrealizowaniu czeków saldo konta osiąga ponownie zerowy poziom.

Metody zarządzania środkami pieniężnymi c.d. /techniki spowalniające wypływy/ METODA ODLEGŁYCH WYPŁAT (ang. remote disbursement accounts) ma na celu kontrolowanie wypływów środków pieniężnych. Ma identyczną ideę co rachunki kontrolowanych wypłat lecz jest stosowana w przedsiębiorstwach posiadających swoich dostawców daleko od siedziby przedsiębiorstwa. Polega ona na tym, że przedsiębiorstwo (podobnie jak ma to miejsce w przypadku rachunków o saldzie zerowym) zakłada rachunki bankowe przeznaczone do realizowania wypłat. Rachunki te, nie są zasilane aż do momentu przedstawienia czeku do zapłaty. RACHUNKI KONTROLOWANYCH WYPŁAT (ang. controlled disbursement accounts) Polega na tym, że przedsiębiorstwo (podobnie jak ma to miejsce w przypadku rachunków o saldzie zerowym) zakłada rachunki bankowe przeznaczone do realizowania wypłat. Rachunki te, nie są zasilane aż do momentu przedstawienia czeku do zapłaty. Przedsiębiorstwo stosujące tę technikę, wymaga aby czek do zapłaty był przedstawiony rano, co daje mu możliwość (a) przygotowanie środków pieniężnych koniecznych do dokonania przelewu celem uregulowania kwoty czeku, (b) korzystnego zainwestowania nadwyżek środków pieniężnych przedsiębiorstwa.

Linia kredytowa LINIA KREDYTOWA (ang. line of credit) jest to jedno z krótkoterminowych źródeł finansowania przedsiębiorstwa. Jest ona umową kredytową o terminie do 1 roku, polegającą na pozostawieniu przez kredytodawcę, do dyspozycji przedsiębiorstwa określonego limitu środków pieniężnych, który może być wykorzystany przez nie w celu finansowania krótkookresowego deficytu środków pieniężnych. Linia jako krótkoterminowy kredyt bankowy, może mieć postać formalną (w rachunku kredytowym) lub nieformalną (w rachunku bieżącym). Często bank, w celu zagwarantowania krótkoterminowego charakteru linii, wymaga jej całkowitej spłaty i utrzymywania tego stanu przez jakiś okres.

Kredyt odnawialny UMOWA KREDYTU REVOLWINGOWEGO (ang. revolving credit agreement) jest to formalnie określona linia kredytowa, często wykorzystywana przez duże przedsiębiorstwa. Dotyczy najczęściej okresów nie krótszych niż dwuletnich. Od zwykłej linii kredytowej różni się tym, że nie może być w dowolnej chwili zablokowana i bank jest zobligowany do honorowania jej.

Salda kompensujące SALDO KOMPENSACYJNE (ang. compensating balance) jest to wymagana przez kredytodawcę, kwota środków pieniężnych utrzymywanych przez przedsiębiorstwo na jego rachunku bankowym o niskim lub zerowym oprocentowaniu. Zazwyczaj saldo kompensacyjne wynosi 2-5% kwoty kredytu. Skutkiem stosowania salda kompensacyjnego przez banki jest wzrost efektywnej stopy procentowej kredytu. KOSZT SALDA KOMPENSACYJNEGO (ang. cost of compensating balance) jest to koszt związany z obowiązkiem utrzymywania przez przedsiębiorstwo finansujące się kredytem lub linią kredytową, salda kompensacyjnego. Kosz ten oblicza się na podstawie wzoru: CCB INT D(1 CB) INT D gdzie: CCB koszt salda kompensacyjnego, INT kwota odsetek płaconych od kredytu, D kwota zaciągniętego kredytu, CB procent wymaganego salda kompensacyjnego.

Studia przypadku SP5. Przedsiębiorstwo Drawon założyło nowy rachunek bankowy w banku BTS. Zarząd przedsiębiorstwa Drawon planuje wystawiać czeki na kwotę 80 000 złotych dziennie i obciążać nimi swój rachunek pod koniec tego samego dnia roboczego w którym zostały wystawione. Zarząd przedsiębiorstwa Drawon oszacował, że bank BTS będzie zazwyczaj otrzymywał i rozliczał czeki o godzinie 1600 piątego dnia od ich wystawienia (czyli czek wystawiony w poniedziałek zostanie rozliczony w piątek po południu). Umowa przedsiębiorstwa Drawon z bankiem BTS przewiduje, że będzie ono utrzymywało saldo kompensacyjne na poziomie 40 000 złotych. Kwota ta jest o 20 000 złotych wyższa od tej, którą bank BTS wymaga od klientów nie związanych umową podobną do tej, jaką zawarło przedsiębiorstwo Drawon. W momencie otwarcia rachunku, przedsiębiorstwo Drawon deponuje 40 000 złotych.

Studia przypadków SP6. Przedstawiciel przedsiębiorstwa Junko z dokonał sprzedaży na kwotę 50 000 zł, i zamierza przekazać tę kwotę jak najefektywniej do swojego banku koncentrującego. Dostępne są dwie metody transferu: > przekaz pocztowy kosztujący 7 zł i trwający pięć dni, > przekaz elektroniczny, kosztujący 30 zł w wyniku którego środki byłyby w chwili nadania dostępne w banku koncentrującym. > (1) Przedsiębiorstwo Junko zarabia 6% rocznie na środkach ulokowanych w swoim banku koncentrującym. Którą z form przekazu powinien wybrać przedstawiciel aby zminimalizować koszty? (2) Przy jakiej wielkości kwoty wybór metody byłby bez znaczenia?

Studia przypadków SP7. Przedsiębiorstwo Płochacz ma swoje oddziały na terenie całej Rosji. Centrala przedsiębiorstwa znajduje się w Królewcu i tam znajduje się centrum rozliczania opłat za usługi. Zarząd przedsiębiorstwa Płochacz rozważa skrócenie czasu floatu. Obecnie przeciętnie upływa osiemnaście dni roboczych od wysłania płatności przez klienta do wpłynięcia środków na rachunek przedsiębiorstwa. System skrytek pocztowych umożliwiałby skrócenie tego okresu do pięciu dni roboczych. Przeciętne dzienne wpłaty otrzymywane przez przedsiębiorstwo wynoszą (wyrażone w zł) 30 000 zł. (1) o ile mogłyby się zmienić salda rachunków przedsiębiorstwa Płochacz po uruchomieniu systemu skrytek pocztowych? (2) jeśli koszty alternatywne związane z kosztem kapitału finansującym przedsiębiorstwo wynoszą 15%, to jaką wartość w ujęciu rocznym ma dlań system skrytek pocztowych? (3) Na jaki maksymalny miesięczny koszt funkcjonowania systemu skrytek mogłoby sobie pozwolić przedsiębiorstwo?

Kredyt handlowy Z udzielaniem kredytu kupieckiego związany jest koszt kredytu kupieckiego (ang. cost of trade credit) jakim obciążany jest odbiorca nie wykorzystujący bezpłatnego odroczenia, czyli płacącego na koniec okresu kredytowania kkk ef kkk ps 100 ps 360 ok os sk 1 1 100% sk n liczba okresów w roku w których podmiot korzysta z kredytu obciążonego kosztami, n = 360 / (ok os) n

Zarząd przedsiębiorstwa Alfa zrezygnował ze skonta. Ile wynosi koszt kredytu kupieckiego oraz jego rzeczywista wielkość, jeśli przeciętny stan jego zobowiązań wobec przedsiębiorstwa Beta wynosi 125 000 zł, a warunki kredytowe to 5/15, netto 45?

Krótkoterminowe kredyty bankowe ODSETKI PROSTE. Przy kredycie z odsetkami prostymi kredytobiorca powinien dokonać zwrotu otrzymanej kwoty kredytu razem z odsetkami w z góry ustalonym terminie. SP1: Przedsiębiorstwo Alfa zaciągnęło 9 700 000 zł kredytu na sześć miesięcy przy stopie odsetek równej 11%. SP2: Przedsiębiorstwo Alfa II zaciągnęło 9 700 000 zł kredytu na sześć miesięcy przy kwocie odsetek wynoszącej 533 500 zł. SP3: Jeżeli przedsiębiorstwo Beta otrzyma 900 000 zł kredytu na 50 dni, przy rocznej stopie procentowej równej 12% to ile będzie równała się efektywna stopa odsetek? efektywna roczna stopa odsetek zależy od nominalnej stopy odsetek oraz od okresu wykorzystania kredytu

ODSETKI PŁATNE Z GÓRY. Przy kredycie ze zdyskontowanymi odsetkami, do dyspozycji przedsiębiorstwa korzystającego z kredytu stawiana jest kwota kredytu pomniejszona o zdyskontowane odsetki. W terminie zwrotu kredytu powinien ono zwrócić jedynie zasadniczą jego kwotę, pomniejszoną już o odsetki. Tego rodzaju kredyty charakteryzują się wyższą od nominalnej, efektywną (rzeczywistą) stopą odsetek, którą można oszacować na podstawie wzoru: k ef odsetki 1, d 1 kwota kredytu odsetki SP4. Przedsiębiorstwo Beta II ubiega się w banku o stuczterdziestodniowy kredyt w wysokości 890 000 zł, o odsetkach płatnych z góry, dla którego nominalna stopa oprocentowania wynosi 12%. SP5. Przedsiębiorstwo Gama ubiega się w banku o dwudziestosiedmiotygodniowy kredyt w wysokości 780 000 zł. Roczna nominalna stopa oprocentowania tego kredytu wynosi 11%. Od kredytu tego zostaną pobrane odsetki z góry. Na jakim poziomie będzie się kształtowała efektywna stopa procentowa? >> Kredyt jest zaciągany na konkretny cel, którego realizacja byłaby mocno utrudniona lub niemożliwa bez dodatkowego zwrotnego zewnętrznego finansowania. Potrzebne zatem jest uzyskanie informacji o tym, jaka ma być wynikająca z umowy wielkość kredytu, aby przy pobieranych z góry odsetkach, uzyskać potrzebne przedsiębiorstwu środki w odpowiedniej ilości. Można ją oszacować na podstawie równania: Kwota kredytu wymagane środki finansowe, dla okres kredytowania 1 k r rok okres m kredytowania rok

SP6. Zarząd przedsiębiorstwa Gama II oszacował jego potrzeby w zakresie krótkoterminowego finansowania zewnętrznego, dokładnie na poziomie 790 000 zł. Kwota ta potrzebna jest na okres 8 miesięcy. Roczna nominalna stopa oprocentowania tego kredytu wynosi 11%. Od kredytu zostaną pobrane odsetki z góry. SALDO KOMPENSUJĄCE. Dodatkową komplikacją w szacowaniu rzeczywistej stopy procentowej jest sytuacja w której udzielony jest kredyt z tak zwanym saldem kompensacyjnym (bądź kompensującym). Umowa takiego kredytu zmniejsza swobodę kredytobiorcy w dysponowaniu całością środków przyznanych przez bank. Kredyt taki jest udzielany pod warunkiem, że dłużnik pozostawi na swoim koncie w banku określoną część przyznanego kredytu SP7. Przedsiębiorstwo Delta ma przyznany sześciomiesięczny kredyt bankowy w wysokości 900 000 zł. Jego oprocentowanie w wysokości 12% rocznie, lecz wiąże się z obowiązkiem pozostawienia na koncie w banku 45 000 zł. W związku z tym efektywna (rzeczywista) stopa kredytu będzie wyższa niż 12% (wynikająca ze stopy nominalnej). SP 8. Przedsiębiorstwo Delta II zaciągnęło w banku 145 000 zł siedemnastodniowego kredytu oprocentowanego w wysokości 11,5% rocznie z odsetkami prostymi. Umowa z bankiem zobowiązuje przedsiębiorstwo do utrzymywania salda kompensującego na poziomie 5% przyznanej kwoty kredytu. >> Kolejnym wariantem kredytu, przy którym bank wymaga od przedsiębiorstwa zaciągającego ją pozostawienia na koncie salda kompensacyjnego jest wariant ze zdyskontowanymi odsetkami (tzn. płatnymi z góry). W takim przypadku, różnica między nominalną a efektywną (rzeczywistą) stopą odsetek jest jeszcze większa. Wynika to z faktu, że kwota pozostawiona do dyspozycji kredytobiorcy jest najmniejsza z wszystkich do tej pory omówionych wariantów.

SP9. Przedsiębiorstwo Alfa zaciągnęło w banku 890 000 zł kredytu oprocentowanego w wysokości 11% rocznie, z odsetkami płatnymi z góry. Okres kredytowania wynosi dziewięć miesięcy, a 6% przyznanej kwoty ma pozostać w banku na koncie przedsiębiorstwa w postaci salda kompensującego.

Polityka kredytowa i zarządzanie należnościami Wpływ na wartość przedsiębiorstwa

40,00% 35,00% 30,00% 25,00% 20,00% 15,00% 10,00% 5,00% 0,00% CZ (1110) PL (1309) SK (402) 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 Source: Databases Amadeus and Osiris product of Bureau van Dijk, [date of release: 2013 SEP 10]

Należności Należności to skutek odroczenia zapłaty za produkty dostarczone odbiorcom. Takie odroczenie to po prostu kredyt. Może on przejawiać się w postaci kredytu manipulacyjnego, albo kredytu handlowego. Kredyt handlowy (kupiecki) charakteryzuje się odroczeniem zapłaty większym niż wynikającym z czynności manipulacyjnych. (Jego użycie może aktywizować sprzedaż. Dlatego też rozważając wpływ poziomu tego kredytu na poziom płynności, którym dysponuje przedsiębiorstwo, należy także uwzględniać, poza bezpośrednimi kosztami jego udzielania, także korzyści dla firmy wynikające z wyższych przychodów ze sprzedaży). Kredyt manipulacyjny ma miejsce kiedy odroczenie jest bardzo krótkie i wynika z działań związanych z regulacją należności przez odbiorcę. Tę formę kredytu często traktuje się jako równoważną ze sprzedażą gotówkową.

Należności c.d. Posiadanie wysokiego poziomu należności, wiąże się ze znacznym zapotrzebowaniem na finansowanie przedsiębiorstwa, najczęściej zewnętrzne. Koszt udzielania kredytu kupieckiego wiąże się z wysokimi kosztami takiego finansowania, powiększonymi o koszty monitorowania należności i koszty wynikające z nieterminowego regulowania, lub utraty części przychodów z powodu udzielenia kredytu kupieckiego niewypłacalnym odbiorcom. Jednakże te wysokie koszty są rekompensowane wyższym poziomem sprzedaży, co przy rosnących korzyściach skali produkcji wpływa pozytywnie na zyskowność firmy.

Korzyści skali Koszty operacyjne przedsiębiorstwa, przy niepełnym wykorzystaniu jego zdolności produkcyjnych, opracowane na podstawie: B. Klimczak, Mikroekonomia, Wydawnictwo AE, Wrocław, 1992, s. 170.

Co wybrać? Chcąc zapewnić odpowiedni poziom płynności, zarząd może pozyskiwać ją, albo przez szybsze ściąganie należności, albo poprzez finansowanie zewnętrzne. Poziom kosztów i korzyści z utrzymywania zasobów płynności wpływa w sposób decydujący na charakter realizowanej przez przedsiębiorstwo polityki kredytowej. Jeżeli polityka ta będzie RESTRYKCYJNA, niewielka grupa odbiorców skorzysta z niej. Skutkiem może być niski poziom przychodów ze sprzedaży i związany z nim niski poziom wierzytelności. Z DRUGIEJ strony ROZLUŹNIENIE polityki kredytowej może powodować wzrost poziomu sprzedaży i pociągać za sobą wzrost poziomu należności. Może wtedy pojawić się możliwość wyższych zysków, ale towarzyszyć temu będzie wzrost zagrożenia powstawania złych długów i pojawienie się dodatkowych (często wyższych niż przed liberalizacją polityki) kosztów finansowania należności

Wpływ na wartość przedsiębiorstwa Powiększenie przepływów pieniężnych przez: wzrost przychodów ze sprzedaży obniżenie kosztów przedsiębiorstwa obniżenie poziomu należności Jak widać dwie ostatnie pozycje są w konflikcie z pierwszą

Polityka kredytowa W ramach stosowanej przez przedsiębiorstwo polityki kredytowej, muszą być określone: standardy kredytowe służące do oceny klientów, limity przyznanych kredytów, warunki sprzedaży, sposoby ściągania opóźnionych należności.

Warunki sprzedaży (ang. terms of trade credit) polegają na zdefiniowaniu długości okresu kredytowania i wyznaczeniu skonta poprzez określenie jego stopy i okresu. Są one parametrami udzielanego kredytu kupieckiego. Długość okresu kredytowania informuje o tym, jaki maksymalnie długi okres zapłaty jest przez przedsiębiorstwo oferowany jej odbiorcom. Po tym okresie naliczane są odsetki za zwłokę. Warunki te zapisuje się następująco: gdzie: Warunki sprzedaży kredytowej ps / os, net ok ps procent skonta, os okres skonta, ok okres kredytowania.

Warunki sprzedaży kredytowej c.d. Warunki sprzedaży są wynikiem uwzględnienia przez zarząd przedsiębiorstwa czynników takich jak: a) poziom konkurencji, b) rodzaj i trwałość oferowanego dobra lub usługi, c) sezonowość i elastyczność popytu, d) cena, e) typ klienta, f) marża zysku ze sprzedaży.

Kredyt kupiecki Z warunków sprzedaży kredytowej wynika udzielanie kredytu kupieckiego (ang. trade credit), wynikającego z możliwości odroczenia zapłaty za zakupione dobra (lub usługi). Wynikiem korzystania z kredytu kupieckiego są zobowiązania wobec dostawców, a skutkiem jego udzielania są należności. Przedsiębiorstwo udzielające kredytu kupieckiego powinno brać pod uwagę okres konwersji zapasów klienta oraz jego okres spływu należności. Te dwa elementy składają się na cykl operacyjny kupującego. Im jest on krótszy tym krótszy powinien być przysługujący kupującemu okres odroczenia spłaty zobowiązań. Wynika to z tego, że okres odroczenia spłaty zobowiązań u kupującego jest okresem spływu należności u sprzedającego.

Kredyt kupiecki c.d. Źródło: W.Pluta, Planowanie finansowe w przedsiębiorstwie, PWE, Warszawa 1999, s. 95. 2014-03-09

Koszt kredytu kupieckiego Z udzielaniem kredytu kupieckiego związany jest koszt kredytu kupieckiego (ang. cost of trade credit) jakim obciążany jest odbiorca nie wykorzystujący bezpłatnego odroczenia. KOSZT KREDYTU KUPIECKIEGO odnosi się jedynie do klientów płacących na koniec okresu kredytowania, po upłynięciu okresu skonta. ps 360 kkk 100 ps ok os gdzie: kkk koszt rezygnacji ze skonta w skali roku Rzeczywista wielkość kosztu kredytu kupieckiego [efektywna roczna stopa odsetek płaconych za dodatkowy kredyt kupiecki]. n sk kkkef 1 1 gdzie: kkk ef efektywny koszt rezygnacji ze 100% sk skonta w skali roku, n liczba okresów w roku w których podmiot korzysta z kredytu obciążonego kosztami. n 360 ok os [SP] Przedsiębiorstwo STS zrezygnowało ze skonta. Ile wynosi koszt kredytu kupieckiego oraz jego rzeczywista wielkość, jeśli przeciętny stan jego zobowiązań wobec przedsiębiorstwa Żuraw wynosi 12 000 zł, a warunki kredytowe to 2/10, net 40?

Koszt kredytu kupieckiego c.d. Przedsiębiorstwo Dzięcioł zrezygnowało ze skonta. Ile wynosi koszt kredytu kupieckiego oraz jego rzeczywista wielkość, jeśli przeciętny stan jego zobowiązań wobec przedsiębiorstwa Kornik wynosi 8 000 złotych, a warunki kredytowe to 4/10, net 40? ps TC ZOB 1 100% ps n 360 ok os kkk ef 360 okos 1... sk 1 1 100% sk ps 360 kkk 100 ps ok os n

Polityka kredytowa 1. Rabaty (wielkość rabatów ilościowych i rabatów związanych z terminem płatności) 2. Okres kredytowania (okres odroczenia wpływów ze sprzedaży) 3. Standardy kredytowe (wymagania dotyczące do minimalnej zdolności kredytowej odbiorców oraz wielkości kredytu) 4. Polityka ściągania należności zasady i procedury ściągania przeterminowanych należności

Ocena zmian polityki kredytowej 1. Podejście ogólne wpływ zmian polityki kredytowej na wynik finansowy całego przedsiębiorstwa metoda porównania rachunku wyników 2. Podejście analityczne wpływ zmian polityki kredytowej na korzyści związane ze sprzedażą pojedynczych produktów lub grup asortymentowych metoda analizy przyrostowej

Podejście ogólne Sprzedaż brutto Rabaty Sprzedaż netto Koszt produkcji Dochód ze sprzedaży Koszt związane z kredytem Koszt utrzymywania należności Koszt windykacji Straty z tytułu złych długów Zysk przed opodatkowaniem Podatek (20%) Zysk netto Przed zmianami Po zmianach Różnica

Firma AG prognozuje swoje przychody ze sprzedaży, przy obecnych warunkach kredytowych na 1 mln zł. Koszty zmienne stanowią 60% wartości sprzedaży a koszt kapitału (który firma ponosi finansując swoje należności) wynosi 20%. Firma udziela rabatu 1% dla odbiorców płacących 10 dnia, faktyczny termin płatności wynosi 30 (1/10, net 30). Straty z tytułu nieściągalnych należności stanowią 1% przychodów ze sprzedaży, natomiast koszty oceny zdolności kredytowej 2000 zł. Zarządzający firmą rozważa złagodzenie polityki kredytowej polegającej na wydłużeniu faktycznego okresu spłaty do 40 dni i zwiększeniu rabatu do 1,5% dla tych, którzy będą płacili 15 dnia. Nowa propozycja pozwoli zwiększyć przychody ze sprzedaży o 20% i zmniejszyć koszty oceny kredytowej do 1500 zł, niestety udział w przychodach ze sprzedaży strat z tytułu nieściągalnych wzrośnie do 4%. Udział odbiorców korzystających z rabatu w obu przypadkach polityki kredytowej, będzie taki sam i wyniesie 60%. Stopa podatku dochodowego to 20%. * Przykład pochodzi z mat. T. Słońskiego http://slonski.tk/

Podejście ogólne - rozwiązanie przykładu Przed zmianami Po zmianach Różnica Sprzedaż brutto 1000 1200 200,0 Rabaty 6 10,8 4,8 Sprzedaż netto 994 1189,2 195,2 Koszt produkcji 600 720 120,0 Dochód ze sprzedaży 394 469,2 75,2 Koszt związane z kredytem 19,2 61,34 42,1 Koszt utrzymywania należności 7,2 11,84 4,6 Koszt windykacji 2 1,5-0,5 Straty z tytułu złych długów 10 48 38,0 Zysk przed opodatkowaniem 374,8 407,9 33,1 Podatek (20%) 75,0 81,6 6,6 Zysk netto 299,8 326,3 26,5 * Przykład pochodzi z mat. T. Słońskiego

NAL NAL Podejście analityczne EBIT ( l 1 OSN 1 OSN 0 S0 360 S 360 KZ OSN 1 1 0 OSN1 OSN0 KZ OSN0, dla S1 S0 S 1 ( S l 0 1 S S 0 0 ) (1 ) ( ps 1 KZ) S 1 1 w 1 S 1 S 360 S S 360 ps 0 0, dla C NAL gdzie: ΔNAL przyrost przeciętnego poziomu należności, OSN0 okres spływu należności przed zmianą polityki kredytowej, OSN1 okres spływu należności po zmianie polityki, S0 przychody ze sprzedaży przed zmianą polityki kredytowej, S1 przychody ze sprzedaży po zmianie polityki kredytowej, KZ koszty zmienne (wyrażone jako procent od przychodów ze sprzedaży). ΔEBIT korzyść ze zmiany polityki kredytowej (przyrost zysku przed odsetkami i opodatkowaniem), C koszt utrzymywania należności w przedsiębiorstwie, l0 przeciętne straty z tytułu złych długów przed zmianą polityki kredytowej, l1 przeciętne straty z tytułu złych długów po zmianie polityki kredytowej, ps0 procent skonta przed zmianą polityki, ps1 procent skonta po zmianie polityki, w0 procent wszystkich klientów korzystających ze skonta przed zmianą polityki, w1 procent wszystkich klientów korzystających ze skonta po zmianie polityki. S 0 S 1 w S 0 0 )

Studium przypadku [SP] Pan Stanisław wraz z żoną, prowadzi przedsiębiorstwo Seller. Jego roczne przychody ze sprzedaży wynoszą 1 300 000 zł. Koszty zmienne stanowią 65% przychodów ze sprzedaży. Koszt finansowania należności wynosi 22%, koszt alternatywny (równy kosztowi kapitału finansującemu przedsiębiorstwo) to 16%, natomiast efektywna stopa podatkowa wynosi 20%. Obecnie klienci przedsiębiorstwa regulują płatności 40 dnia. Straty wynikające ze złych długów wynoszą 3% przychodów ze sprzedaży. Pan Stanisław rozważa dokonanie zmian w polityce kredytowej. Po dokonaniu odpowiednich rozmów z licznymi obecnymi i potencjalnymi klientami oraz przeanalizowaniu zebranych wiadomości, wyłoniły się cztery możliwości zmian: Wydłużenie okresu kredytowania do 45 dni. W jego wyniku przychody ze sprzedaży powinny wzrosnąć do 1 500 000 zł, straty wynikające ze złych długów wzrosłyby do 4% przyrostu przychodów ze sprzedaży (dla poziomu 1 300 000 poziom złych długów byłby dalej na poziomie 3%). Skrócenie okresu kredytowania do 30 dni. Skutkiem takiego posunięcia byłby spadek przychodów ze sprzedaży do poziomu 900 000 rocznie, a straty z tytułu złych długów utrzymałyby się na takim samym poziomie. Zaproponowanie 3% skonta dla klientów płacących w ciągu 10 dni. W wyniku tego 50% klientów korzystałaby ze skonta płacąc 10 dnia, natomiast 50% klientów dokonywałaby płatności do 40 dnia. Udział złych długów wynosiłby 2%. Przychody ze sprzedaży kształtowałyby się na poziomie 1 400 000 zł. Zaproponowanie warunków kredytowych w postaci: 3/10, netto 50. W wyniku takiej polityki przychody ze sprzedaży wzrosłyby do poziomu 1 800 000 zł, 45% klientów korzystałoby ze skonta płacąc do 10 dnia, 55% klientów dokonywałaby płatności 60 dnia. Złe długi stanowiłyby 5% całej sprzedaży. W celu dokonania wyboru, pan Stanisław postanowił posłużyć się jako kryterium rozstrzygającym analizą przyrostową, oraz porównać wpływ tych propozycji na wartość przedsiębiorstwa.

Standardy kredytowe służące do oceny klientów CEL: opisanie marginalnego klienta któremu można jeszcze udzielić kredytu handlowego. Dokonywane jest to w wyniku analizy danych zarówno finansowych jak i nie finansowych. Najczęściej w przypadku najmniejszych przedsiębiorstw będzie ta analiza dokonana na podstawie ogólnego wrażenia, jakie na osobie odpowiedzialnej w przedsiębiorstwie za sprzedaż wywiera dany klient. Jeżeli dany klient przewyższa wszystkie standardy kredytowe, wówczas otrzymuje kredyt kupiecki. Marginalny klient, otrzymuje natomiast kredyt na okres próbny, na małą kwotę, albo gdy posiada dodatkowe zabezpieczenie. Tradycyjną metodą stosowaną przy ocenie jakości kredytu jest badanie potencjalnych kredytobiorców pod kątem pięciu czynników znanych jako 5 C kredytu.

5 C kredytu charakter klienta, potencjał klienta, kapitał klienta, zabezpieczenie klienta, warunki ogólne.

Charakter i Potencjał Pierwszy z tych czynników dotyczy CHARAKTERU ODBIORCY. Jest to miara jakościowa, która informuje czy dany klient będzie próbował uczciwie spłacić dług w terminie. Charakter kredytobiorcy jest oceniany na podstawie poprzednich jego zachowań. Drugi czynnik POTENCJAŁ jest miernikiem opartym na możliwości uregulowania zobowiązań z operacyjnych przepływów pieniężnych. Dotyczy oceny zdolności kredytobiorcy do spłaty długu. O potencjale (ang. capacity) klienta, podobnie jak o jego charakterze, wnioskuje się głównie w oparciu o informacje historyczne ale możliwe jest też, o ile jest to uzasadnione, wnioskować na podstawie prognoz.

Kapitał i Zabezpieczenia Kapitał klienta (ang. capital) wynika z ogólnej sytuacji ocenianego przedsiębiorstwa wynikającej z finansowych rezerw posiadanych przez klienta. Określa się go na podstawie jego sprawozdań finansowych, ze szczególnym uwzględnieniem współczynników mówiących o ryzyku: ilorazu długu i aktywów całkowitych, współczynnika płynności bieżącej, oraz krotności pokrycia odsetek zyskiem. Czwarty czynnik, odnoszący się do zabezpieczenia klienta (ang. collateral) określany jest przez wartość aktywów proponowanych przez klienta w celu zabezpieczenia kredytu. Na tej podstawie wnioskuje się o JAKOŚCI aktywów posiadanych przez klienta. Są to aktywa, które ewentualnie mogą stanowić zabezpieczenie roszczeń firmy udzielającej kredytu kupieckiego.

Warunki ogólne Ostatni czynnik określający jakość kredytu, to warunki ogólne (ang. Conditions) towarzyszące transakcji. Związane są one z koniunkturą w gospodarce, a zwłaszcza w branży klienta, która może wpłynąć na zdolność spłaty kredytu przez klienta.

System klasyfikacji ryzyka Ustalenie standardów kredytowych daje możliwość stworzenia systemu klasyfikacji ryzyka. Obejmuje on wyznaczenie klas ryzyka, opisanie rodzajów klientów przypisanych każdej klasie, oraz określenie polityki kredytowej dla każdej klasy ryzyka. Może on być utworzony z np. trzech klas ryzyka: wysokiego, średniego, niskiego. Do klasy wysokiego ryzyka są zaszeregowani klienci o słabej kondycji finansowej. Nie udziela się im kredytu. Sprzedaje się im tylko za gotówkę. Możliwe jest nawet zażądanie od nich dokonania przedpłaty. W klasie średniego ryzyka znajdują się odbiorcy, którzy mają 4 C na odpowiednim poziomie, natomiast jedno C na poziomie w niewielkim stopniu niezadowalającym. Klienci o niskim ryzyku spełniają wszystkie C. Każdy z nich ma przyznany limit kredytowy i w ramach jego granic może kupować bez potrzeby dodatkowej kontroli. Limit przyznanego kredytu jest zależny od oceny uzyskanej przez klienta. Szczególna uwaga jest zwracana na dwa z C. WYPŁACALNOŚĆ i CHARAKTER. Przedsiębiorstwo udzielające kredytu handlowego ustala poziom limitu do którego nabywca może kupić z odroczeniem zapłaty. Nie ma sztywnych reguł ustalania takiego limitu i często jest on zależny od intuicji i własnej oceny wypłacalności klienta dokonanej przez zarząd przedsiębiorstwa.

W Metoda punktowa - przykład EBIT zob.og. 3,5 10WPP 25 1,3 lata dzialalnosci INT akt.og. W < 45 zły odbiorca W od 45 do 55 przeciętna zdolność kredytowa W > 55 dobry odbiorca

Saldo netto finansowania [SNF] Jest saldem bilansującym i bezpośrednio zależy od: Kapitału obrotowego [KO] Zapotrzebowania na kapitał obrotowy [ZKO] Wynika stąd, że: KO ZKO = SNF KO < ZKO = niedobór środków KO > ZKO = nadwyżka środków

Kryzys wzrostu Jeśli przychody ze sprzedaży [CR] dynamicznie wzrastają, proporcjonalnie do nich wzrasta zapotrzebowanie na kapitał obrotowy netto [ZKO], a kapitał obrotowy [KO] jest na stałym poziomie. Kapitał Obrotowy [KO] = Zasoby (pasywa) stałe Aktywa trwałe CR ZKO Zapotrzebowanie na kapitał obrotowy [ZKO] = (Aktywa obrotowe nie finansowe) (Zobowiązania niefinansowe krótkoterminowe i rezerwy na zobowiązania). Saldo netto finansowania [SNF] = (inwestycje krótkoterminowe) (zobowiązania finansowe krótkoterminowe) KO

Kryzys wywołany błędem w zarządzaniu cyklem operacyjnym zapotrzebowanie na kapitał obrotowy [ZKO] rośnie szybciej niż przychody ze sprzedaży [CR]. Wynika to ze złego zarządzania majątkiem obrotowym i zobowiązaniami bieżącymi (np. zbyt liberalna polityka ściągania należności). Skoncentrowano się na uzyskaniu wzrostu przychodów poprzez wydłużenie cyklu rozliczeniowego należności Kapitał Obrotowy [KO] = Zasoby (pasywa) stałe Aktywa trwałe CR ZKO Zapotrzebowanie na kapitał obrotowy [ZKO] = (Aktywa obrotowe nie finansowe) (Zobowiązania niefinansowe krótkoterminowe i rezerwy na zobowiązania). Saldo netto finansowania [SNF] = (inwestycje krótkoterminowe) (zobowiązania finansowe krótkoterminowe) KO

Kryzys wywołany błędem finansowym Decyzja o wydatkach na aktywa trwałe (środki trwałe w budowie) wysysa w takim przedsiębiorstwie zasoby stałe i gwałtownie zmniejszył się kapitał obrotowy [KO]. Dynamicznie rośnie zapotrzebowanie na kapitał obrotowy [ZKO]. Kapitał Obrotowy [KO] = Zasoby (pasywa) stałe Aktywa trwałe CR ZKO Zapotrzebowanie na kapitał obrotowy [ZKO] = (Aktywa obrotowe nie finansowe) (Zobowiązania niefinansowe krótkoterminowe i rezerwy na zobowiązania). Saldo netto finansowania [SNF] = (inwestycje krótkoterminowe) (zobowiązania finansowe krótkoterminowe) KO

Kryzys związany z rentownością Kryzys ten może mieć przyczyny w: Przestarzałym produkcie,na który przedsiębiorstwo obniża ceny aby zwiększyć przychody ze sprzedaży, a kosztów nie umie obniżyć Wymuszenie obniżki cen przez konkurencję Wymuszenie podwyżki płac przez związki zawodowe Złe zarządzanie kosztami. Straty pokrywa się kapitałem własnym, co wywołuje obniżenie KO. Równocześnie pojawiają się problemy z zarządzaniem cyklem obrotowym <odkładanie się zapasów itd.. CR ZKO KO

Kryzys w działalności W wyniku obniżania się przychodów ze sprzedaży, wzrasta zapotrzebowanie na kapitał obrotowy [ZKO], natomiast kapitał obrotowy [KO] maleje. Wynikać to może np. z nagromadzenia niesprzedanych zapasów wyrobów gotowych [stąd wzrost ZKO] oraz ze spadku wartości aktywów trwałych i/lub wzrostu zadłużenia [stąd spadek KO] CR ZKO KO

Analiza wskaźnikowa - Wskaźniki rentowności Wskaźniki rentowności mają za zadanie pomiar zdolności przedsiębiorstwa (zarówno jako całości jak i poszczególnych jego składników majątkowych lub kapitałów) do generowania zysku. marża zysku ze sprzedaży (profit margin on sales), określana także jako rentowność ze sprzedaży. Jest to iloraz zysku netto (net income) i wpływów ze sprzedaży (cash revenues). PM NI CR zysk netto, sprzedaż wskaźnik rentowności aktywów całkowitych (return on total assets). Jego poziom oblicza się, dzieląc sumę zysku netto i odsetek przez aktywa ogółem (total assets). ROA NI INT TA zysk netto odsetki, calkowite aktywa

wskaźniki rentowności Rentowność kapitału własnego (return on common equity) to iloraz zysku netto i kapitału własnego ROE NI KW zysk netto kapit.wlasny

wskaźniki wypłacalności wskaźnik zadłużenia całkowitego do aktywów ogółem (debt ratio). Jest to iloraz zadłużenia całkowitego i aktywów ogółem. DR KO TA kapital obcy suma aktywow TIE - Wskaźnik pokrycia odsetek zyskiem (times interest earned ratio) otrzymuje się w wyniku dzielenia zysku przed odsetkami i opodatkowaniem przez koszt odsetek. TIE EBIT INT D V zysk brutto odsetki odsetki

wskaźniki wypłacalności wskaźnik obsługi zadłużenia, określany też jako wskaźnik pokrycia długu zyskiem I. Oblicza się go dzieląc EBIT przez sumę raty kapitałowej i odsetki. Zgodnie ze standardami Banku Światowego, jest pożądane aby jego wielkości wahały się między 1,0 a 2,5. Natomiast wielkość 1,0 BŚ uznaje za krytyczną. EBIT zysk brutto odsetki WPDZ1 1,0; (1,0;2,5) RK INT raty kredytów odsetki wskaźnik pokrycia długu zyskiem II. Według standardów światowych, zaleca się aby jego wielkość przekraczała 1,0. WPDZ NI RK INT zysk netto rata kredyt. odsetki 2 1,0

wskaźniki wypłacalności Wskaźnik pokrycia długu nadwyżką finansową. Wskaźnik ten powinien być wyższy niż 1,5. Informuje on między innymi o tym, ile razy nadwyżka finansowa pokrywa łączny dług. WPDNF NI Dep. RK INT zysk netto amortyzacj a raty kredytów odsetki 1,5

Wskaźniki sprawności działania Wskaźnik rotacji zapasów (inventory turnover ratio) informuje o tym, ile razy w ciągu okresu sprawozdawczego, posiadane przez przedsiębiorstwo zapasy materiałów i surowców zostają przekształcone w sprzedane produkty gotowe. Wskaźnik ten wyznaczany jest przez iloraz kosztu własnego sprzedaży i średniej wielkości zapasów. WRZAP KWS ZAP koszt w.sprzedazy zapasy wskaźnik rotacji należności. Informuje on o tym, ile razy w trakcie okresu sprawozdawczego następuje obrót należnościami. Im większy jest obrót należnościami, tym mniej środków własnych przedsiębiorstwo musi angażować w należnościach odbiorców. CR WRNAL NAL sprzedaz naleznosci

Wskaźniki sprawności działania wskaźnik rotacji aktywów ogółem, zwany także wskaźnikiem efektywności majątku. Jest to iloraz przychodów ze sprzedaży i średniego poziomu aktywów ogółem. WRCA CR TA sprzedaz aktywarazem

Krótkoterminowe źródła finansowania Źródła finansowania krótkoterminowych potrzeb to: krótkoterminowe kredyty bankowe (i inne pożyczki krótkoterminowe), krótkoterminowe papiery dłużne (np. weksle), zobowiązania wobec dostawców (kredyt handlowy (kupiecki)) inne zobowiązania bieżące (są to tzw. zobowiązania automatyczne, należą do nich: zobowiązania wobec budżetów, innych instytucji publiczno prawnych, wobec pracowników.).

Wybór źródeł finansowania Wybierając określoną metodę finansowania swoich krótkoterminowych potrzeb powinno się wziąć pod uwagę następujące zagadnienia: Dostępność wybranego źródła finansowania, czyli możliwość zdobycia kwot potrzebnych przedsiębiorstwu w określonych momentach przyszłości. Związany z tym źródłem poziom ryzyka mierzony zmiennością stopy oprocentowania lub prawdopodobieństwem ewentualnej odmowy uzyskania finansowania. Efektywny koszt pozyskania kapitału z tego źródła. Należy przy tym pamiętać o uwzględnieniu kosztów bezpośrednich i alternatywnych. Działalność gospodarcza bazująca całkowicie na kredycie kupieckim może prowadzić do ograniczenia współpracy do jednego dostawcy, który udziela odroczenia spłaty. Tego typu sytuacja może ograniczać swobodę podejmowania decyzji dotyczącej tego kto będzie dostawcą przedsiębiorstwa. Elastyczność dostępna dla przedsiębiorstwa korzystającego z danego źródła wynikająca z istnienia, lub nie, możliwości przesunięcia w czasie spłat zobowiązań, możliwości pozyskania dodatkowych środków oraz możliwości dopasowania wybranego źródła do zmieniającej się sytuacji. Ważne także jest nastawienie wierzyciela w warunkach zmienności do dłużników mających kłopoty.

Faktoring Faktoring polega na tym, że przedsiębiorstwo, dokonując sprzedaży na zasadach kredytu kupieckiego, nie oczekuje na spływ należności za sprzedane wyroby i/lub usługi, lecz otrzymuje należne środki finansowe wynikające ze sprzedaży, od instytucji finansowej świadczącej usługi faktoringu. Po upływie terminu wymagalności, instytucja finansowa odzyskuje środki przekazane przedsiębiorstwu, poprzez ściągnięcie należności od odbiorców. Wynagrodzeniem dla instytucji świadczącej usługi faktoringu jest prowizja. Przedsiębiorstwo, dokonujące sprzedaży na zasadach kredytu kupieckiego, które korzysta z usług faktoringu, nazywane jest faktorantem. Instytucja świadcząca usługi faktoringu, nazywana jest faktorem. Najistotniejszą funkcją faktoringu, jest finansowanie przedsiębiorstwa dokonującego sprzedaży na zasadach kredytu kupieckiego. Istnieją dwie podstawowe metody przelewu środków finansowych między faktorem a faktorantem: metoda awansowa i metoda dyskontowa.

Rodzaje faktoringu Metoda awansowa polega na tym, że bezpośrednio po przedstawieniu kopii faktury dokumentującej dokonanie sprzedaży na zasadach kredytu kupieckiego, faktorant otrzymuje od faktora zaliczkę w wysokości około 80% wartości faktury. Metoda dyskontowa, różni się od awansowej tym, że faktor nabywa należności i natychmiast płaci całość należności pomniejszoną o dyskonto wynikające z faktu, że należności wpłyną do niego później oraz pomniejszoną o prowizję za usługi świadczone na rzecz faktoranta.

Korzyści i koszty Poza głównymi korzyściami, takimi jak zmniejszenie zaangażowania środków w kapitał obrotowy netto i ograniczenie kosztów ściągania należności, stosowanie faktoringu wiąże się z niedogodnościami takimi jak: oprocentowanie, zbliżone wysokością do kredytu bankowego, prowizje przygotowawcze wielkości od 0,1 do 3% limitu faktoringu, prowizja za przejęcie ryzyka niewypłacalności odbiorców na poziomie od 1 do 4%, prowizje administracyjne w wysokości od 0,3 do 10% wartości wierzytelności, za świadczenie usług dodatkowych w zakresie księgowości, inkasa, okresowej oceny zdolności kredytowej dłużników, monitorowania dłużników przedsiębiorstwa i doradztwa.

Krótkoterminowe źródła finansowania Faktoring Przedsiębiorstwo AromaPol S.A. otrzymuje należności za sprzedane wyroby gotowe po 45 dniach. Oznacza to, że przeciętny stan należności kształtuje się na poziomie 90 000 000 złotych. Przy założeniu, że koszt kapitału finansującego przedsiębiorstwo wynosi 16%, oznacza to, że koszt alternatywny związany z należnościami, wynosi 14 400 000 złotych rocznie. Zarząd przedsiębiorstwa AromaPol S.A. postanowił rozważyć potencjalne korzyści z faktoringu. Instytucja finansowa, która była gotowa zaoferować przedsiębiorstwu takie usługi, określiła proponowane przez nią warunki następująco: bezpośrednio po dokonaniu sprzedaży kredytowej, płaciłaby przedsiębiorstwu 80% kwoty wynikającej faktury, udzielając w ten sposób kredytu pod zastaw należności, po 45 dniach od dokonania sprzedaży, niezależnie od skuteczności ściągania należności, płaciłaby przedsiębiorstwu 18% kwoty faktury, pozostawiając dla siebie jako wynagrodzenie 2%. Skorzystanie z usług instytucji oferującej faktoring oznaczałoby, że koszt finansowania przedsiębiorstwa AromaPol S.A. przy pomocy faktoringu, wyniósłby: 1 0,02 0,8 360 45 1 21,84% Oznacza to, że zarząd przedsiębiorstwa AromaPol S.A. powinien uznać finansowanie się tak skonstruowanym faktoringiem za ostateczność, ponieważ koszt 21,84% znacznie przewyższa 16% odpowiadającym kosztowi finansowania całego przedsiębiorstwa.

Materiał wykorzystany w skrypcie jest skróconą wersją zagadnień zaprezentowanych w pełnej formie w pracach: G. Michalski, Wprowadzenie do finansów przedsiębiorstwa, CH Beck, Warszawa 2010, G. Michalski, Strategiczne zarządzanie płynnością finansową w przedsiębiorstwie, CeDeWu, Warszawa 2010; G. Michalski, Ocena finansowa kontrahenta na podstawie sprawozdań finansowych, ODDK, Gdańsk 2008, G. Michalski, W. Pluta, Krótkoterminowe zarządzanie kapitałem, CHBeck, Warszawa 2013; G. Michalski, Płynność finansowa w małych i średnich przedsiębiorstwach, WN PWN Warszawa 2013; G. Michalski, Value-Based Working Capital Management Determining Liquid Asset Levels in Entrepreneurial Environments, materiał niepublikowany, 2013. W tych pozycjach również podany jest pełen spis wykorzystanej w skryptach literatury.

Value-Based Working Capital Management Determining Liquid Asset Levels in Entrepreneurial Environments Grzegorz Michalski Value-Based Working Capital Management Hardback 9781137397997 Apr 2014 65.00 100.00$ 115.00CAN$ Ebook(s) available Grzegorz Michalski is Assistant Professor of Corporate Finance at the Wroclaw University of Economics, Poland. His main areas of research are Business Finance and Financial Liquidity Management. He is currently studying the liquidity decisions made by organizations. He is the author or co-author of over 80 papers and 10 books, and sits on the editorial board of international conferences and journals. About the book Value-Based Working Capital Management analyzes the causes and effects of improper cash flow management between entrepreneurial organizations with varying levels of risk. This work looks at the motives and criteria for decision-making by entrepreneurs in their efforts to protect the financial security of their businesses and manage financial liquidity. Michalski argues that businesses exposed to greater risk need a different approach to managing liquidity levels. CONTENTS Introduction 1. Working Capital Management in Context2. Understanding and Measuring Financial Liquidity Levels3. Intrinsic and External Values of Liquidity and Optimization4. Net Working Capital Management Strategies Conclusion Conclusion Reviews 'Due to the recent financial crisis, interest in the topic of working capital has grown significantly to both theory and practice. The research results presented by Grzegorz Michalski contribute to the development of a comprehensive theory of liquidity management as well as the creation of integrated working capital and liquidity for different types of business models."-marek Panfil, Ph.D, Director of Business Valuation, Warsaw School of Economics, Poland'Value-Based Working Capital Management strikes the right balance between theory and practical aspects of financial liquidity management. It is extremely timely and valuable, and should be required reading for all corporate finance practitioners, academicians, and students of finance.this book will also enable corporate leaders to make better-informed decisions in their efforts to protect the financial security of their businesses.'-petr Polak, Author of Centralization of Treasury Management, and Associate Professor of Finance, University of Brunei Darussalam Order online at www.palgrave.com Outside USA, Canada & Australia: Direct Customer Services, Palgrave Macmillan, Publishing Building, Brunel Road, Houndmills, Basingstoke, RG21 6XS, UK Tel: +44 (0)1256 302866 Fax: +44 (0)1256 330688 Email: orders@palgrave.com USA: Palgrave Macmillan, VHPS, 16365 James Madison Highway, (US route 15), Gordonsville, VA 22942, USA Tel: 888-330-8477 Fax: 800-672-2054 Australia: Customer Services, Palgrave Macmillan, Level 1, 15-19 Claremont St, South Yarra, VIC 3141, Australia Tel 1300 135 113 (free call) Fax 1300 135 103 Email: customer.service@macmillan.com.au

Literatura Michalski, Grzegorz M. (2013). Value-Based Working Capital Management. Determining Liquid Asset Levels in Entrepreneurial Environments. New York: Palgrave Macmillan. ISBN 978-1-137-39799-7. Michalski, Grzegorz M. (2013). Financial Liquidity in Small and Medium Enterprises (Płynność finansowa w małych i średnich przedsiębiorstwach in Polish). Warsaw: Polish Scientific Publishers PWN. ISBN 978-83-01-17289-3. Michalski, Grzegorz M. (2004). Value of Liquidity in Current Financial Management (Wartość płynności w bieżącym zarządzaniu finansami in Polish). Warsaw: CeDeWu. ISBN 83-87885-53-3. Michalski, Grzegorz M. (2010). Strategic Liquidity Management (Strategiczne zarządzanie płynnością finansową in Polish). Warsaw: CeDeWu. ISBN 978-83-7556-167-8. Michalski, Grzegorz M. (2013). Short-Run Capital Management (Krótkoterminowe zarządzanie kapitałem in Polish) (with Wiesław Pluta). Warsaw: Verlag C. H. Beck. ISBN 978-83-255-5540-5. Michalski, Grzegorz M. (2004). Encyclopaedia of Financial Management (Leksykon zarządzania finansami in Polish). Warsaw: Verlag C. H. Beck. ISBN 83-7387-276-0. Michalski, Grzegorz M. (2009). Business Financial Strategies (Strategie finansowe przedsiębiorstw in Polish). Gdansk: ODDK. ISBN 978-83-7426-567-6. Michalski, Grzegorz M. (2010). Introduction to Business Financial Management (Wprowadzenie do zarządzania finansami przedsiębiorstwa in Polish). Warsaw: Verlag C. H. Beck. ISBN 978-83- 255-1509-6. Michalski, Grzegorz M. (2007). Financial Performance of Microfirm (Tajniki finansowego sukcesu dla mikrofirm in Polish) (with Katarzyna Prędkiewicz). Warsaw: Verlag C. H. Beck. ISBN 978-83- 7483-885-6. Michalski, Grzegorz M. (2009). Financial Statement Analysis (Ocena kontrahenta na podstawie sprawozdań finansowych in Polish). Gdansk: ODDK. ISBN 978-83-7426-509-6., 2014-03-09 189

Różnice między finansami a rachunkowością Rachunkowość to opowiadanie [sprawozdanie] JAK BYŁO i JAK JEST Finanse zajmują się Obecną oceną tego co BĘDZIE w PRZYSZŁOŚCI Przykład 1: Ile jest WARTA 2 letnia sprawna maszyna do robienia pokemonów? [a] z punktu widzenia RACHUNKOWOŚCI jeśli wartość początkowa wynosiła 100000 złotych, a roczna stawka amortyzacyjna 20%? [b] z punktu widzenia finansów jeśli koszt kapitału wynosi 20% i wiadomo, że moda na pokemony już minęła? Przykład 2: Ile jest wart 6 letni samochód [a] dla księgowego? [b] dla Janka Kowalskiego, który będzie dojeżdżał do pracy? Przykład 3: Kupiec dalekomorski ma faktorię jedwabiu którą odziedziczył po ojcu. Jej wartość księgowa wynosi 5. Ile jest w rzeczywistości warta, jeśli warunkiem zarobku jest to by jedwab dotarł do oddalonego o rok żeglugi portu? [a] Jeśli transport z jedwabiem będzie dopływać co roku, [b] Jeśli transport z jedwabiem będzie dopływać co 2 rok (co druga dostawa zatonie lub będzie uprowadzona przez piratów ), [c] Jeśli transport z jedwabiem będzie dopływać 3 razy w ciągu 5 lat Przykład 4: Ile warto zainwestować w stanowisko rozładunku w porcie do którego wpływa maksymalnie 3 statki rocznie (a może nie wpłynąć żaden), jeśli za każdy rozładunek otrzyma się 7 i ma się gwarancję, że obsłuży się: [a] pierwszy wpływający statek, [b] drugi wpływający statek, [c] trzeci wpływający statek Przykład 5: Ile jest wart 1 złoty otrzymany przez firmę 30 stycznia, a ile otrzymany 10 lipca tego samego roku? 2014-03-09 190

FINANSOWY CEL ZARZĄDZANIA PRZEDSIĘBIORSTWEM Maksymalizacja zysku NIE! Przykład1. Zysk to przychody pomniejszone o koszty. Przychody można maksymalizować niszcząc rynek [np.. OPEC w latach 70]. Koszty można ciąć głupio ograniczając BR. Kontynuowanie działalności NIE! Przykład2. Jeśli do przedsiębiorstwa trzeba dokładać należy je zrestrukturyzować. Maksymalizacja bogactwa właścicieli TAK V p n 1 t1 FCF CC t t 2014-03-09 191

POMIAR RYZYKA: Ryzyko a warunki realizacji projektów inwestycyjnych podejmowanie decyzji inwestycyjnych w warunkach niepewności i zmienności V p n 1 t1 FCF = wolne przepływy pieniężne, CC = stopa kosztu kapitału, t = okres w którym będą generowane przepływy FCF CC t t 192

Ryzyko w FCF Przychody ze sprzedaży: wynik sprzedaży produktów w ilości Q po cenie P P = 20 Q = 50 CR = 1000 = Q * P Q - Ilość P - Cena CR - Sprzedaż Źródła ryzyka wpływające na CR: -> wysokość cen (P) po których można sprzedawać produkty -> zmienność cen (P) po których można sprzedać produkty, poziom ryzyka mierzy tu σ(p) = (sigma P) = odchylenie standardowe od średniej ceny sprzedaży. P = 24 Q = 50 CR = 1200 = Q * P Q - Ilość P - Cena CR - Sprzedaż P = 16 Q = 50 CR = 800 = Q * P Q - Ilość P - Cena CR - Sprzedaż

Odchylenie standardowe (σ = SD) cen odchylenie standardowe informuje o tym jak szeroko wartości jakiejś wielkości (takiej jak np. cena, ilość sprzedaży, zysk przed odsetkami i opodatkowaniem EBIT itp.) są rozrzucone wokół jej średniej. Im mniejsza wartość odchylenia tym obserwacje są bardziej skupione wokół średniej i tym mniejsze ryzyko / zmienność / niepewność. σ = SD = s = odchylenie standardowe 0 1 2 3 4 5 średnia Odch.Stand. = SD = σ P 20 22 22,5 17 19 19,5 20 2,03 σ = SD = s = odchylenie standardowe

Ryzyko w FCF Przychody ze sprzedaży: wynik sprzedaży produktów w ilości Q po cenie P P = 20 Q = 50 CR = 1000 = Q * P Q - Ilość P - Cena CR - Sprzedaż Źródła ryzyka wpływające na CR: -> ilość (Q) sprzedanych produktów po cenie P -> zmienność ilości (Q) w jakiej można sprzedać produkty po cenie P, poziom ryzyka mierzy tu σ(q) = (sigma Q) = odchylenie standardowe od średniej ilości sprzedaży. P = 20 Q = 60 CR = 1200 = Q * P Q - Ilość P - Cena CR - Sprzedaż P = 20 Q = 40 CR = 800 = Q * P Q - Ilość P - Cena CR - Sprzedaż

Odchylenie standardowe (σ = SD) ilości 2011 2012 2013 2014 2015 2016 średnia SD=σ Q 50 49 47,5 52 51 50,5 50 1,6 1,6/50 = 3,2% 3*3,2% = 9,6% σ = SD = s = odchylenie standardowe

Odchylenie standardowe (σ = SD) CR 2011 2012 2013 2014 2015 2016 średnia SD=σ Q 50 49 47,5 52 51 50,5 50 1,6 2011 2012 2013 2014 2015 2016 średnia SD=σ P 20 22 22,5 17 19 19,5 20 2,03 2011 2012 2013 2014 2015 2016 średnia SD=σ CR 1000 1078 1068,75 884 969 984,75 997,4 71,3 3*SD(Q) = 4,8 3*SD(P) = 6,1 3*SD(CR) = 214 4,8/50 = 9,6% 6,1/20 = 30,5% 214/997,4 = 21,5%

σ = SD = s = odchylenie standardowe Ponieważ 3SD/średnia = 214/997,4 = 21,5% to wystarczy sprawdzić wrażliwość projektu na odchylenia CR +/- 22% aby objąć 99% możliwych przypadków

Źródła ryzyka wpływające na CE (koszty wydatkowe): -> wysokość cen (P) po których można sprzedawać produkty i ilość produkcji (Q) jaka jest sprzedawana -> zmienność cen (P) i ilości (Q) -> wysokość cen materiałów, energii i surowców -> zmienność składników wydatkowych kosztów stałych (FC) i zmiennych (VC) Pomiar na podstawie danych historycznych podobny jak dla CR CE=FC+VC, FC=niezależne od wielkości produkcji (np.: FC=100), VC = zależne od wielkości produkcji lub wielkości sprzedaży (np. VC=8*Q albo VC=0,4*CR)

Zmienność kosztów wydatkowych CE 3*SD(VC)=0,09 3*SD(FC)=7,1 3*SD(CR)=214 3*SD(CE)=171,4 0,09/0,4=22,5% 7,1/100=7,1% 214/997,4=21,5% 171,4/503,4=34%

Źródła ryzyka wpływające na NCE (koszty bezwydatkowe): -> zmienność wysokości cen (zakupu/wytworzenia) aktywów trwałych -> inna od planowanej trwałość aktywów trwałych -> zmiany regulacji prawnych w zakresie rozliczania inwestycji

EBIT = Zysk Przed Odsetkami i Opodatkowaniem = CR-CE-NCE Źródła ryzyka wpływające na EBIT (zysk przed odsetkami i opodatkowaniem): -> wcześniej wymienione wpływające na Q, P, CR, VC, FC, CE, NCE

EBIT = Zysk Przed Odsetkami i Opodatkowaniem = CR-CE-NCE Jak widać aktywne zarządzanie NCE może wpłynąć na zmienność EBIT (do 1,1% zamiast 27,67%) Do NCE zalicza się np.: amortyzację, wartość księgową aktywów w momencie ich likwidacji, należności nieściągalne, i inne koszty bezwydatkowe Za koszty uzyskania przychodu można uznać tylko takie rezerwy, które są utworzone na podstawie obowiązku wynikającego z ustawy innej niż Ustawa o rachunkowości ( ). Obowiązek utworzenia rezerwy musi wynikać wyłącznie z ustawy za: http://www.podatki.biz/artykuly/4_73.htm MSR nr 37 wymaga przy szacowaniu rezerw: + uwzględniania ryzyka i niepewności, + uwzględniania przyszłych zdarzeń (zmiany prawa, technologii), + uwzględniania zmian wartości pieniądza w czasie, jeżeli są istotne, + nieuwzględniania oczekiwanych zysków ze zbycia aktywów związanych z rezerwą. za: http://ksiegowosc.infor.pl/poradniki/229,1248,jak-ujmowac-rezerwy-w-ksiegach-rachunkowych-.html

NOPAT = Zysk Operacyjny Netto Po Opodatkowaniu = EBIT (1-0,19) Źródła ryzyka wpływające na NOPAT (zysk operacyjny netto po opodatkowaniu): -> stopa opodatkowania narzucona przez prawo (Ryzyko Prawne) -> wcześniej wymienione wpływające na Q, P, CR, VC, FC, CE, NCE, EBIT

Koszty BEZwydatkowe nie pociągają za sobą wydatku i z tej przyczyny służą jedynie do pomniejszenia podstawy opodatkowania następnie po opodatkowaniu dodaje się je z powrotem, ponieważ NIE WYPŁYNĘŁY z przedsiębiorstwa gdyż nie wiązały się z wydatkiem. Do NCE zalicza się np.: amortyzację, wartość księgową aktywów w momencie ich likwidacji, należności nieściągalne, i inne koszty bezwydatkowe

Przyrost kapitału pracującego netto (ΔNWC) zależy od zmian w poziomie: + należności (NAL=AR=DSO CR/360), + zapasów (ZAP=INV=OKZAP CR/360=IP CR/360), + buforu środków pieniężnych (Cash (2 5) CR/360), -- zobowiązań wobec dostawców (ZwD=AP=OOSZwD CR/360=AP CR/360), NWC=AB-PB=CA-CL=NAL+ZAP+Cash-ZwD=AR+INV+Cash-AP Zmienność NWC zależy od: + decyzji naszych odbiorców (kiedy spłacą należności), + wydajności procesu technologicznego (zapasy produkcji w toku), + zdolności naszego działu sprzedaży (zapasy wyrobów gotowych), + uległości naszych dostawców (zobowiązania wobec dostawców), + słowności naszych kontrahentów (bufor gotówki).

ΔNWC = Przyrost kapitału pracującego netto NAL = należności (NAL=AR=DSO CR/360), DSO = okres spływu należoności (inny skrót: OSN) ZAP = zapasy (ZAP=INV=OKZAP CR/360=IP CR/360) OKZAP = okres konwersji zapasów Bufor środków pieniężnych (Cash (2 5) CR/360), ZwD = zobowiązania wobec dostawców (ZwD=AP=OOSZwD CR/360=AP CR/360), OOSZwD = okres odroczenia spłaty zobowiązań wobec dostawców Prawa do materiału zastrzeżone. Materiał mogą użytkować jedynie posiadacze książki: Michalski, Grzegorz M. (2013). Value-Based Working Capital Management. Determining Liquid Asset Levels in Entrepreneurial Environments. New York: Palgrave Macmillan. ISBN 978-1-137-39799-7. LINK: http://www.amazon.co.uk/value-based-working-management-grzegorz- Michalski/dp/1137397993 lub: http://www.palgrave.com/products/title.aspx?pid=738386 albo uczestnicy szkoleń lub zajęć prowadzonych przez Grzegorza Michalskiego. Pozostałe osoby proszę o nie naruszanie praw autorskich.

NWC=AB-PB=CA-CL=NAL+ZAP+Cash-ZwD=AR+INV+Cash-AP ΔNWC = NWC (t) NWC (t-1) Zmienność NWC zależy od: + decyzji naszych odbiorców (kiedy spłacą należności), + wydajności procesu technologicznego (zapasy produkcji w toku), + zdolności naszego działu sprzedaży (zapasy wyrobów gotowych), + uległości naszych dostawców (zobowiązania wobec dostawców), + słowności naszych kontrahentów (bufor gotówki).

CAPEX = wydatki kapitałowe na operacyjne aktywa trwałe Zmienność CAPEX zależy od: + cen surowców z których wykonane są operacyjne aktywa trwałe, + postępu technologicznego w branży, + decyzji dostawców sprzętu przez nas używanego, + decyzji politycznych [ryzyko polityczne] (np. zakaz sprowadzania sprzętu od dotychczasowych dostawców, nowe umowy o zasadach obrotu z dotychczasowymi partnerami), +.

FCF = Wolne Przepływy Pieniężne = NOPAT+NCE ΔNWC-CAPEX Zmienność FCF to rezultat działania czynników modelujących P, Q, CR, VC, FC, CE, FA, NCE, EBIT, TAX, NOPAT, OSN, OKZAP, bufor gotówki, OOSZwD, CAPEX FCF

Współczynnik zmienności = SD / średnia

wartość projektu: przyszłe korzyści mierzone dzisiaj wartoscprojektu n t Czyli wszystkie przyszłe wolne przepływy pieniężne jakie uda się wypracować w przyszłości przez w wyniku realizacji projektu, wyrażone w dzisiejszym pieniądzu (dzięki użyciu informacji o stopie kosztu kapitału) przeplywy 1 koszt kapitalu 1 t t

wartość projektu: przyszłe korzyści mierzone dzisiaj Pan Jan zamierza produkować drewniane zabawki, dlatego wartość tego projektu to wszystkie pieniądze jakie zarobi na czysto na tej działalności zsumowane NA DZIŚ. Jeśli na czysto co roku zarabia 100k i będzie to możliwe (bez dużych zmian w projekcie) przez kolejne 4 lata, a cena pieniądza (koszt kapitału) to 20% rocznie, wtedy wartość projektu dla niego to nie mniej niż: 100 1,2 100 1,2 100 3 1,2 100 4 1,2 2 259 Jeśli Jan jest przeświadczony, że projekt można realizować dłużej i że na czysto będzie zarabiać 100k co roku przez bardzo długo (w nieskończoność ), w przybliżeniu może założyć, że wartość tego projektu to nie więcej niż: 100 20% 500 V 100 100 100... 2 1, 2 1, 2 1, 2 FCF 1 CC 1 1 CC 100 0 2 1 1, 1, 2 wszystkie przyszłe wolne przepływy pieniężne jakie uda się wypracować w przyszłości przez projekt, wyrażone w dzisiejszym pieniądzu (dzięki użyciu informacji o stopie kosztu kapitału)

wartość projektu: przyszłe korzyści mierzone dzisiaj Pani Janina zamierza produkować odzież (co jest bardziej ryzykowne niż produkcja zabawek z drewna), dlatego wartość jej projektu to wszystkie pieniądze jakie zarobi na czysto na tej działalności zsumowane NA DZIŚ. Jeśli na czysto co roku zarabia 100k i będzie to możliwe (bez dużych zmian w firmie) przez kolejne 4 lata, a cena pieniądza (koszt kapitału) to 30% rocznie (więcej niż u Jana, bo większe ryzyko), wtedy wartość projektu dla niej to nie mniej niż: 100 1,3 100 100 100 1,3 2 1,3 3 1,3 4 217 Jeśli Janina jest przeświadczona, że projekt na czysto będzie zarabiać 100k co roku przez bardzo długo (w nieskończoność ), w przybliżeniu może założyć, że wartość jej projektu to nie więcej niż: V 100 30% 333 100 100 100 FCF 1 CC CC n 100 1 1 3 1 3 1 3 1 0 3 1 1... 2,,,, 1, 3

k E * L L CC = D/(D+E)*k d *(1-T)+ E/(D+E)*k e k RF L U 1 (1 * L ( k sz) M k D 1T C E RF )

CC = koszt kapitału (stopa kosztu kapitału), oznaczana też: k, WACC D = dług (kapitał obcy) E = kapitał własny k d = stopa kosztu długu k e = stopa kosztu kapitału własnego T = efektywna stopa podatkowa k rf = stopa wolna od ryzyka k m = stopa zwrotu z portfela rynkowego (przeciętna stopa zwrotu z aktywów) β u = współczynnik ryzyka aktywów beta nielewarowana, β L = współczynnik ryzyka projektu zadłużonego beta lewarowana, sz = korekta o ryzyko indywidualne

Cechy indywidualne wpływające na SZ Zmienność EBIT = SD (EBIT) = σ (EBIT) TA oryginalność (rynku) produktu firmy płynność rynku produktu firmy Rozmiar firmy.. MAŁA ŚREDNIA DUŻA

Cechy indywidualne wpływające na SZ RYZYKO (ang. risk) jest to sytuacja, w której co najmniej jeden z elementów składających się na warunki w których podejmowana jest decyzja, jest nieznany, lecz znane jest prawdopodobieństwo wystąpienia tego nieznanego elementu. [źródło: G.Michalski, Leksykon zarządzania finansami, CHBeck, Warszawa 2004] CR wpływy / korzyści KOSZTY (CE = FC + VC) NAKŁADY (CAPEX & NWC) KOSZTY KAPITAŁÓW (CC = (E/(D+E))*k e +(D/(D+E))*(1-T)*k d

Zmienna wartość pieniądza w czasie Z czego wynika zmiana wartości pieniądza w czasie? Zjawisko zmiany wartości pieniądza w czasie wynika z działania trzech czynników: wpływu ryzyka - pieniądze otrzymane dzisiaj, to zdarzenie pewne, dlatego (mimo tej samej siły nabywczej) posiadają one większą wartość niż pieniądze, które mamy otrzymać w przyszłości, psychologicznej skłonności do bieżącej konsumpcji, polega ona na tym, że nawet przy założeniu zerowej inflacji, ludzie uważają otrzymanie tej samej kwoty dziś za bardziej wartościowe, niż otrzymanie jej później (mimo tego, że w obu przypadkach siła nabywcza pieniądza będzie taka sama), płynność pieniądza posiadanego obecnie, a więc możliwości inwestowania i osiągania przez to określonych korzyści, jakich nie dałoby się osiągnąć przy późniejszym otrzymaniu środków. 2014-03-09 219

Wartość przyszła i wartość obecna Wartość przyszła Przyszła wartość (FV - future value) informuje, z jaką wartością nominalnie ustalonej kwoty będziemy mieli do czynienia po upływie określonego czasu. Proces przechodzenia od obecnej wartości (PV - present value) do przyszłej wartości - to kapitalizacja. Polega ona na arytmetycznym ustaleniu ostatecznej wartości przepływu (lub przepływów) środków pieniężnych, przy zastosowaniu odsetek składanych. FV PV 1 k n n gdzie: FV n przyszła wartość kwoty po upływie n okresów, PV początkowa wartość kwoty pieniężnej, k stopa procentowa dla danego okresu, n ilość okresów. Studium przypadku. Ile po roku wynosi wartość przyszła (FV 1 ) jeśli wartość początkowa wynosi 500 złotych a stopa kapitalizacji k wynosi 5%? (FV 1 ) = 500 1,05 = 525 2014-03-09 220

Wartość obecna Wartość obecna (present value - PV) to faktyczna teraźniejsza wartość przyszłych przepływów środków pieniężnych. W celu obliczenia wartości obecnej posługujemy się dyskontowaniem. Dyskontowanie to proces odwrotny do kapitalizacji. Polega on na obliczeniu, jaką wartość w dniu dzisiejszym ma kwota, która otrzymana zostanie po n okresach przy założeniu, że stopa procentowa reprezentująca utratę wartości pieniądza wynosi k. Przykładem zastosowania procesu dyskontowania jest ustalenie wysokości kwoty, jaką powinno się wpłacić do banku oferującego oprocentowanie w wysokości k, by po n okresach otrzymać wkład o określonej wysokości. Wzór: PV FV n 1, n k gdzie: PV wartość bieżąca Wartość obecna PV jest uzależniona od wielkości kwoty jaką mamy zgromadzić lub otrzymać FV n, stopy procentowej k, długości okresu inwestowania i częstości kapitalizacji odsetek. Im wyższa jest wartość FV i im niższe pozostałe czynniki, tym wartość obecna jest większa. 2014-03-09 221

SP 1. Ile wynosi wartość obecna {PV} jeśli wartość przyszła po roku pierwszym {FV 1 } wyniesie 1000 złotych a stopa dyskontowa k wynosi 5%? k odpowiada alternatywnemu kosztowi kapitału finansującego dane działanie. PV = 1000 / 1,05 = 952 Prawa do materiału zastrzeżone. Materiał mogą użytkować jedynie posiadacze książki: Michalski, Grzegorz M. (2013). Value-Based Working Capital Management. Determining Liquid Asset Levels in Entrepreneurial Environments. New York: Palgrave Macmillan. ISBN 978-1-137-39799-7. LINK: http://www.amazon.co.uk/value-based-working-management-grzegorz- Michalski/dp/1137397993 lub: http://www.palgrave.com/products/title.aspx?pid=738386 albo uczestnicy szkoleń lub zajęć prowadzonych przez Grzegorza Michalskiego. Pozostałe osoby proszę o nie naruszanie praw autorskich. 2014-03-09 222

Wartość przyszła i wartość obecna renty finansowej Wartość przyszła renty Wartość przyszłą renty zwykłej oblicza się przez sumowanie kolejnych przepływów na koniec okresu kapitalizacji. Wyraża to wzór: FVA gdzie: n PMT n t1 (1 k) n ( nt) (1 PMT k) k FVA n przyszła wartość renty (Future Value of Annuity) po n okresach 1 2014-03-09 223

SP 1. Jaka kwota zostanie zgromadzona w ciągu pięciu lat, jeżeli projekt generuje 1000 złotych na koniec każdego kwartału, a oprocentowanie to 4% w skali roku? FVA 20 = 1000 [(1,01) 20 1] / 0,01 = 22019 SP 2. Jakiej wielkości FCF powinny być generowane w ciągu 5 lat na koniec każdego miesiąca, jeżeli musi być zgromadzone 20000, a oprocentowanie w wysokości 6% w skali roku? PMT FCF FVA 1k k n n 1 20 000 / [(1,005 60 1) / 0,005] 287 2014-03-09 224

Wartość obecna renty Wartość obecna renty, jest zaktualizowaną wartością ciągu przepływów pieniężnych, które nastąpią w przyszłości. Inaczej mówiąc, jest to kwota, jaką należałoby wpłacić na rachunek o konkretnej stopie procentowej, aby zagwarantować stałe i regularne wypłaty o wymaganej wielkości. Wysokość tej kwoty oblicza się ze wzoru: PVA n PMT n t1 1 (1 k) t PMT 1 k 1 1 (1 k) n 2014-03-09 225

SP 1. Jakiej wielkości kwocie (obecnej) odpowiada ciąg comiesięcznych FCF = 1650 przez 3 lata? Oprocentowanie w skali roku wynosi 6%. Pierwsza płatność nastąpi miesiąc po dokonaniu obliczeń. PVA SP 2. Początkowy nakład inwestycyjny netto to 180 000. Koszt kapitału to 12% w stosunku rocznym. Wolne przepływy pieniężne są generowane co miesiąc. Inwestycja ma trwać 20 lat przy równych FCF generowanych na koniec każdego miesiąca. Ile powinna wynosić pojedynczy FCF? FCF n 1 1 FCF 1 [1650 / 0,005] 36 (1 ) n k k PVA n k 1 1 n 120 1 k 180 000 1% 1 1 1,01 2 583 1 1/ 1,005 54237 gdzie: k stopa dyskontowa odpowiadająca okresowi [jeśli płatność miesięczna, to jest to 1/12 część rocznej stopy. 2014-03-09 226

Kryteria decyzyjne ocena projektów inwestycyjnych Prawa do materiału zastrzeżone. Materiał mogą użytkować jedynie posiadacze książki: Michalski, Grzegorz M. (2013). Value-Based Working Capital Management. Determining Liquid Asset Levels in Entrepreneurial Environments. New York: Palgrave Macmillan. ISBN 978-1-137-39799-7. LINK: http://www.amazon.co.uk/value-based-working-management-grzegorz- Michalski/dp/1137397993 lub: http://www.palgrave.com/products/title.aspx?pid=738386 albo uczestnicy szkoleń lub zajęć prowadzonych przez Grzegorza Michalskiego. Pozostałe osoby proszę o nie naruszanie praw autorskich.

Okres zwrotu to przedział czasu, w którym przychody netto z inwestycji pokryją koszt inwestycji, czyli jest to oczekiwana liczba lat konieczna do odzyskania nakładów inwestycyjnych. im mniejszy okres zwrotu, tym lepiej. Aby było możliwe podjęcie decyzji o realizacji lub odrzuceniu projektu w oparciu o to kryterium, potrzebne jest wcześniejsze ustalenie krytycznego (największego dopuszczalnego) okresu (PB k ). Prawa do materiału zastrzeżone. Materiał mogą użytkować jedynie posiadacze książki: Michalski, Grzegorz M. (2013). Value-Based Working Capital Management. Determining Liquid Asset Levels in Entrepreneurial Environments. New York: Palgrave Macmillan. ISBN 978-1-137-39799-7. LINK: http://www.amazon.co.uk/value-based-working-management-grzegorz- Michalski/dp/1137397993 lub: http://www.palgrave.com/products/title.aspx?pid=738386 albo uczestnicy szkoleń lub zajęć prowadzonych przez Grzegorza Michalskiego. Pozostałe osoby proszę o nie naruszanie praw autorskich. 228

gdzie: PB r ( n 1) r (n-1) rok przed zakończeniem spłaty, K K t niepokryty koszt na początku roku w którym następuje spłata, CF t przepływy pieniężne w roku w którym następuje spłata. t CF Studium przypadku. Jaki będzie okres zwrotu i który z projektów powinien być realizowany, przez przedsiębiorstwo Delta jeśli PB k = 4,3 roku? Przepływy pieniężne związane z projektami A i B są następujące: FCF 0 FCF 1 FCF 2 FCF 3 FCF 4 FCF 5 A 1 387 1 071 463 254 1 451 3 222 B 4 000 3 600 1 420 330 10 230 Projekty mogą być: niezależne, komplementarne, wzajemnie wykluczające się. t 2014-03-09 229

Okres zwrotu obliczenia sp1 0 1 2 3 4 5 CF 0 CF 0 + CF 1 CF 0 + CF 1 + CF 2 CF 0 + CF 1 + CF 2 + CF 3 CF 0 + CF 1 + CF 2 + CF 3 + CF 4 CF 0 + CF 1 + CF 2 + CF 3 + CF 4 + CF 5 A 1 387 2 458 1 995 1 741 290 2 932 B 4 000 400 1 020 1 350 1 360 1 590 1387 1071 463 254 1451 290 PB A 4 4 4,09 3 222 3 222 4000 3600 400 20 PB B 1 1 1 1,28 1420 1420 71 2014-03-09 230

Zdyskontowany okres zwrotu DPB gdzie: r ( n 1) DK DPB zdyskontowany okres zwrotu, DK t zdyskontowany niepokryty koszt na początku roku w którym następuje spłata, DCF t zdyskontowany strumień pieniężny w roku w którym następuje spłata. t DCF t Prawa do materiału zastrzeżone. Materiał mogą użytkować jedynie posiadacze książki: Michalski, Grzegorz M. (2013). Value-Based Working Capital Management. Determining Liquid Asset Levels in Entrepreneurial Environments. New York: Palgrave Macmillan. ISBN 978-1-137-39799-7. LINK: http://www.amazon.co.uk/value-based-working-management-grzegorz- Michalski/dp/1137397993 lub: http://www.palgrave.com/products/title.aspx?pid=738386 albo uczestnicy szkoleń lub zajęć prowadzonych przez Grzegorza Michalskiego. Pozostałe osoby proszę o nie naruszanie praw autorskich. 2014-03-09 231

Zdyskontowany okres zwrotu studium przypadku Studium przypadku. Ile będzie wynosił zdyskontowany okres zwrotu DPB, i który z projektów powinien być realizowany przez przedsiębiorstwo Delta? Wiadomo, że PBk = 2,3 roku, stopa dyskontowa reprezentująca alternatywny koszt kapitału wynosi 14,2%? Przepływy pieniężne związane z projektami A i B są następujące: CF 0 CF 1 CF 2 CF 3 CF 4 CF 5 A 1 387 1 071 463 254 1 451 3 222 B 4 000 3 600 1 420 330 10 230 Projekty mogą być: niezależne, komplementarne, wzajemnie wykluczające się. 2014-03-09 232

CF 0 0 1 2 3 4 5 CF 0 CF 1 1,142 CF 0 CF 2 2 1,142 CF1 1,142 CF A 1 387 2 325 1 970 1 799 946 713 B 4 000 848 241 463 469 587 DPB A 4 DPB B 1 1387 1071 1,142 3 600 4 000 1,142 1 420 2 1,142 0 CF 2 2 1,142 CF1 1,142 463 2 1,142 3 222 5 1,142 1 CF 3 3 1,142 CF 0 CF 3 3 1,142 254 1,142 848 1089 3 CF1 1,142 1,78 CF 4 4 1,142 CF 2 2 1,142 1451 1,142 4 CF 0 CF 3 3 1,142 CF1 1,142 4 CF 4 4 1,142 CF 2 2 1,142 946 1659 CF 5 5 1,142 4,57 2014-03-09 233

NPV Wartość zaktualizowana netto (NPV - Net Present Value), umożliwia ustalenie obecnej wartości wpływów i wydatków pieniężnych związanych z ocenianym przedsięwzięciem. W celu jej wyznaczenia należy: znaleźć wartość zdyskontowaną wszystkich przepływów pieniężnych (wpływy i wypływy dyskontuje się za pomocą stopy procentowej będącej odzwierciedleniem kosztu kapitału), zsumować zaktualizowane przepływy pieniężne. Wynik sumowania traktuje się jako NPV projektu. Jeśli NPV > 0, wtedy projekt może być realizowany, a gdy NPV < 0 to nie powinno się go wdrażać. Wartość NPV to zaktualizowane na moment dokonywania oceny, korzyści jakie przedsiębiorstwu może przynieść realizacja projektu. Metoda NPV uwzględnia prawidłowo przepływy pieniężne, również niekonwencjonalne, przez cały okres życia projektu. Uwzględnia wpływ czasu na wartość pieniądza, i informuje w bezpośredni sposób o tym, jaki wpływ ma projekt na wartość przedsiębiorstwa. 2014-03-09 234

NPV c.d. NPV CF 0 CF1 (1 k)... Posługiwanie się kryterium NPV do oceniania projektu przedstawia się następująco: jeśli NPV < 0, to projekt jest niekorzystny, jeśli NPV = 0, to projekt nie jest korzystny, jeśli NPV > 0, to projekt jest korzystny. Stopę dyskontową k, w metodzie NPV definiuje się: CFn (1 k) jako minimalną stopę zwrotu z przedsięwzięcia (jej niezrealizowanie pociąga za sobą spadek wartości przedsiębiorstwa), albo: jako stopę zwrotu możliwą do uzyskania na rynku (w wyniku inwestowania w projekty o ryzyku zbliżonym do ryzyka projektu badanego), albo: jako koszt kapitału koniecznego do sfinansowania projektu o znanym ryzyku. 1 n n t0 CFt (1 k) t 2014-03-09 235

NPV c.d. SP1. Przedsiębiorstwo rozważa do realizacji dwa projekty X i/lub Y. Wiadomo, że oba charakteryzują się zbliżonym poziomem ryzyka i stopa kosztu kapitału finansującego te przedsięwzięcia to 8%. Przepływy pieniężne związane z tymi projektami są następujące: X: FCF 0 = -1500, FCF 1 = 1400, FCF 2 = 300. Y: FCF 0 = -1500, FCF 1 = 300, FCF 2 = 1400. Jaka decyzja powinna zostać podjęta, jeśli wiadomo, że: [a] jeśli projekty są wzajemnie wykluczające się [b] jeśli projekty są komplementarne (wówczas stopa kosztu kapitału realizacji kompletu wzrośnie o 3 punkty %, a przepływy pieniężne po roku 1 będą o 5% wyższe a po 2 roku będą wyższe o 10%). [c] jeśli projekty są niezależne 2014-03-09 236

POMIAR RYZYKA: Pomiar ryzyka w procesie analizy finansowej ocena finansowa projektu w warunkach ryzyka Interpretacja kluczowych kryteriów decyzyjnych 1400 300 NPV x 1500 53,5 0 2 1,08 1,08 300 1400 NPV y 1500 21,95 0 2 1,08 1,08 NPV x y 17001,05 17001,1 3000 125,8 2 1,11 1,11 0

POMIAR RYZYKA: Pomiar ryzyka w procesie analizy finansowej ocena finansowa projektu w warunkach ryzyka Interpretacja kluczowych kryteriów decyzyjnych Analiza scenariuszy

POMIAR RYZYKA: Pomiar ryzyka w procesie analizy finansowej ocena finansowa projektu w warunkach ryzyka Interpretacja kluczowych kryteriów decyzyjnych Analiza scenariuszy Prawa do materiału zastrzeżone. Materiał mogą użytkować jedynie posiadacze książki: Michalski, Grzegorz M. (2013). Value-Based Working Capital Management. Determining Liquid Asset Levels in Entrepreneurial Environments. New York: Palgrave Macmillan. ISBN 978-1-137-39799-7. LINK: http://www.amazon.co.uk/value-based-working-management-grzegorz- Michalski/dp/1137397993 lub: http://www.palgrave.com/products/title.aspx?pid=738386 albo uczestnicy szkoleń lub zajęć prowadzonych przez Grzegorza Michalskiego. Pozostałe osoby proszę o nie naruszanie praw autorskich.

POMIAR RYZYKA: Pomiar ryzyka w procesie analizy finansowej ocena finansowa projektu w warunkach ryzyka Interpretacja kluczowych kryteriów decyzyjnych Analiza punktu progowego

POMIAR RYZYKA: Pomiar ryzyka w procesie analizy finansowej ocena finansowa projektu w warunkach ryzyka Interpretacja kluczowych kryteriów decyzyjnych Analiza punktu progowego

POMIAR RYZYKA: Pomiar ryzyka w procesie analizy finansowej ocena finansowa projektu w warunkach ryzyka Interpretacja kluczowych kryteriów decyzyjnych Analiza wrażliwości Analiza wrażliwości to rozwinięcie analizy punktu progowego, sprawdzamy jak zmiany o +/- określone odchylenie (np. trzykrotne SD) wpłyną na opłacalność realizowanego projektu.

POMIAR RYZYKA: Pomiar ryzyka w procesie analizy finansowej ocena finansowa projektu w warunkach ryzyka Interpretacja kluczowych kryteriów decyzyjnych

POMIAR RYZYKA: Pomiar ryzyka w procesie analizy finansowej ocena finansowa projektu w warunkach ryzyka Interpretacja kluczowych kryteriów decyzyjnych