Globalne perspektywy ekonomiczne

Aktualny komentarz zespołu inwestycyjnego październik 2016 r. Globalne perspektywy ekonomiczne PERSPEKTYWY WG ZESPOŁU FRANKLIN TEMPLETON FIXED INCOME GROUP Christopher Molumphy Michael Materasso Roger Bayston John Beck David Zahn W TYM NUMERZE: Lepsze dane ze Stanów Zjednoczonych źródłem nadziei na poprawę wyników w drugiej połowie 2016 r. Prognozy światowego wzrostu Międzynarodowego Funduszu Walutowego (MFW) są pesymistyczne, ale OPEC podejmuje zaskakującą decyzję Europejski Bank Centralny (EBC) stoi przed koniecznością podjęcia trudnych decyzji co do dalszych działań w obszarze polityki pieniężnej Lepsze dane ze Stanów Zjednoczonych źródłem nadziei na poprawę wyników w drugiej połowie 2016 r. Gdy trzeci kwartał dobiegł końca, dostrzegaliśmy pewne optymistyczne sygnały świadczące o tym, że gospodarka Stanów Zjednoczonych utrzymuje właściwy kurs i może wypracować lepszy wynik w drugiej połowie 2016 r., po trwającym od końca 2015 r. okresie słabszego wzrostu. Choć dane zawarte we wrześniowym raporcie o zatrudnieniu były nieco słabsze od powszechnych oczekiwań, poprawa danych w innych obszarach nasiliła spekulacje na temat możliwego ogłoszenia podwyżek stóp procentowych przez Rezerwę Federalną Stanów Zjednoczonych (Fed) podczas grudniowego posiedzenia. Taka decyzja banku centralnego jest dziś bardziej prawdopodobna, niż kiedykolwiek wcześniej, biorąc pod uwagę głosy kilku przedstawicieli Fedu za natychmiastową podwyżką stóp już podczas posiedzenia wrześniowego. Zgadzamy się z tymi generalnie optymistycznymi prognozami dla gospodarki na pozostałe miesiące roku, przede wszystkim ze względu na wkład amerykańskich konsumentów, których dobra sytuacja (wynikająca głównie ze sprzyjających warunków na rynku pracy) znalazła wyraźne odzwierciedlenie we wzroście jednego ze wskaźników zaufania konsumentów do najwyższego poziomu od dziewięciu lat. Tempo wzrostu zatrudnienia będzie prawdopodobnie spadać wraz For Financial Professional Use Only / Not For Public Distribution ze zbliżaniem się gospodarki do stanu pełnego zatrudnienia. Sądzimy zatem, że korzystny wpływ wydatków konsumentów na wzrost gospodarczy może nieco osłabnąć w kolejnych kwartałach, jednak cieszy nas fakt, że niepewność wokół zbliżających się wyborów w Stanach Zjednoczonych najwyraźniej nie ma jak dotąd większego wpływu na konsumentów. Sierpniowe osłabienie publikowanych przez Instytut Zarządzania Podażą (ISM) indeksów PMI w sektorze usług i produkcji zaniepokoiło inwestorów, natomiast wrześniowe odbicie indeksów umocniło powszechne przekonanie, że gospodarka amerykańska nie wchodzi w fazę korekty. Szczególnie dobre notowania miał indeks PMI dla sektora usług, który wzrósł do najwyższego poziomu od niemal roku. Szczegółowe dane zawarte w raporcie z sektora usług sygnalizowały prawdopodobieństwo niezmiennie dobrej koniunktury w nadchodzących miesiącach liczba nowych zamówień znacząco wzrosła, natomiast komponent indeksu związany z zatrudnieniem w tym obszarze gospodarki rósł w najszybszym tempie od 12 miesięcy. Raport dla sektora produkcji także był lepszy niż powszechnie oczekiwano; indeks ponownie wzrósł powyżej poziomu 50 wyznaczającego granicę pomiędzy ekspansją a kurczeniem się sektora. W tym przypadku także na plus wyróżniał się wskaźnik nowych zamówień, który odrobił większą część sierpniowych strat. W ujęciu ogólnym raport sygnalizował prawdopodobieństwo umiarkowanego umacniania się sektora produkcji po okresie trudności związanych z niższym popytem zagranicznym, mocniejszym dolarem amerykańskim oraz spadkiem inwestycji w energetyce. W świetle optymistycznych danych dotyczących obydwu obszarów gospodarki, wielu uczestników rynku uznało, że słabsze sierpniowe raporty były odstępstwem od normy i nie odzwierciedlały rzeczywistej kondycji gospodarki. Wrześniowy raport o zatrudnieniu był nieznacznie słabszy w porównaniu z prognozami, ale nie miał znaczącego wpływu na oczekiwania co do stóp procentowych. Liczba nowych miejsc

pracy w porównaniu z miesiącem poprzednim wyniosła 156 tys.; rozczarowujący wynik był po części rezultatem największego od roku spadku zatrudnienia w administracji rządowej oraz redukcji zatrudnienia w szkolnictwie. Stopa bezrobocia nieznacznie wzrosła do 5,, ale wzrost o 0, w porównaniu z miesiącem poprzednim był efektem korzystnej zmiany wskaźnika aktywności zawodowej, który poszedł w górę do najwyższego od sześciu miesięcy poziomu 62,9%. Dane o płacach nie odzwierciedlały solidnej kondycji rynku pracy średnie stawki godzinowe wzrosły od sierpnia o 0,, nie dorównując oczekiwaniom zakładającym wzrost o 0,3%. Lepiej wyglądały jednak dane roczne, które wykazały przyspieszenie tempa wzrostu płac z 2, do 2,6%. Wykres nr 1: Wskaźnik PMI instytutu ISM, Stany Zjednoczone styczeń 2015 r. wrzesień 2016 r. 65 60 55 50 45 40 Odbicie indeksów PMI po sierpniowym osłabieniu 1-15 3-15 5-15 7-15 9-15 11-15 1-16 3-16 5-16 7-16 9-16 Manufacturing Sektor produkcji Źródło: FactSet, Instytut Zarządzania Podażą (ISM). Non-Manufacturing Sektory nieprodukcyjne Solidnym wskaźnikom nastrojów wśród konsumentów oraz notowaniom indeksów PMI towarzyszyły także nieco słabsze dane dochody i wydatki konsumentów w sierpniu były niższe niż powszechnie oczekiwano. Dochody wzrosły zaledwie o 0, w porównaniu z miesiącem poprzednim, a wydatki na konsumpcję nie zmieniły się w tym samym okresie. Sprzedaż detaliczna spadła o 0,3%, a po wyłączeniu sprzedaży samochodów i benzyny spadek wyniósł 0,, co oznaczało drugi z rzędu miesiąc spadku bazowego wskaźnika wzrostu sprzedaży. Podatność rynku na wpływ danych o inflacji wciąż była minimalna, co sugeruje, że długi okres braku odczuwalnej presji cenowej przekonał większość inwestorów, że ryzyko związane z inflacją jest pod kontrolą. Niemniej jednak ulubiony wskaźnik inflacyjny Fedu, czyli bazowa stopa wzrostu wydatków na konsumpcję osobistą (PCE) zbliżył się w sierpniu do 2-procentowego celu inflacyjnego amerykańskiego banku centralnego, notując wzrost do 1,7% rok do roku. Według indeksu wzrostu cen towarów i usług konsumpcyjnych (CPI), inflacja bazowa w Stanach Zjednoczonych zanotowała największy miesięczny wzrost od lutego, windując stopę roczną do poziomu 2,3%. Pomimo potencjalnie jastrzębich wniosków, jakie można wyciągnąć z wrześniowej różnicy zdań pomiędzy autorami polityki pieniężnej z Rezerwy Federalnej, szefowa Fedu Janet Yellen powiedziała podczas posiedzenia, że gospodarka nie wykazuje For Financial poważniejszych Professional Use objawów Only / Not przegrzania, For Public Distribution umacniając tym samym powszechne przekonanie, że członkowie komitetu ustalającego wysokość stóp procentowych o bardziej gołębim nastawieniu trwają przy swoim punkcie widzenia. Fed obniżył prognozy wzrostu gospodarczego i docelowej stopy funduszy federalnych, podkreślając w ten sposób osłabienie wiary przedstawicieli banku centralnego w dotychczasową politykę pieniężną w okresie od początku roku. Prognozy wzrostu na rok bieżący obniżono z 2, do 1,8%, a prognozę wzrostu długoterminowego także skorygowano w dół do 1,8%. Mediana prognozowanych przez przedstawicieli Fedu poziomów stóp procentowych na 2017 r. i 2018 r. także spadła odpowiednio z 1,6% do 1, oraz z 2, do 1,9%. Niektórzy analitycy uważają, że gołębie podejście do polityki pieniężnej prezentowane przez przedstawicieli Fedu może stać się bardziej powszechne po zmianach w składzie osobowym komitetu przewidzianych na rok bieżący, w związku z tego rodzaju preferencjami nowych członków. Uważamy, że wrześniowy raport o zatrudnieniu nie miał znaczącego wpływu na oczekiwania co do stóp procentowych. W związku ze zbliżającymi się listopadowymi wyborami oraz grudniowym kluczowym posiedzeniem Fedu warunki w obszarze polityki budżetowej i pieniężnej w Stanach Zjednoczonych mogą zmienić się przed końcem roku, a zmiany mogą okazać się znaczące. Pozytywny ton ostatnio publikowanych danych napawa jednak optymizmem i daje powody, by wierzyć, że gospodarka Stanów Zjednoczonych wchodzi w okres w dobrej kondycji opartej na wciąż solidnym rynku pracy i dużym wkładzie konsumentów we wzrost gospodarczy. Prognozy światowego wzrostu MFW są pesymistyczne, ale OPEC podejmuje zaskakującą decyzję W ramach ostatniej aktualizacji globalnych perspektyw gospodarczych MFW lekko skorygował w dół prognozy wzrostu. Prognozy MFW przewidujące, że światowy wzrost gospodarczy w 2016 r. sięgnie 3,, wciąż były generalnie stłumione; według tej instytucji, niepewność co do decyzji Brytyjczyków o opuszczeniu Unii Europejskiej (UE) oraz wolniejszy niż oczekiwano wzrost w Stanach Zjednoczonych ograniczają możliwość podwyższenia prognoz w porównaniu z ostatnimi poziomami ogłoszonymi w kwietniu. MFW wciąż spodziewa się stopniowego odbicia, ale prognoza wzrostu na 2017 r. wynosząca 1,8% w przypadku gospodarek rozwiniętych pokazuje, że przyspieszenie będzie, według tej instytucji, napędzane niemal wyłącznie przez gospodarki wschodzące. Największe korekty dotyczyły Stanów Zjednoczonych, gdzie prognozy wzrostu obniżono z 2, do 1,6% na rok bieżący oraz z 2,5% do 2, na 2017 r. Bardziej optymistyczne wieści napływały z Chin, gdzie dane sierpniowe sygnalizowały stabilizację krajowego wzrostu i uspokajały obawy przed ostrym spowolnieniem gospodarki. Produkcja przemysłowa zanotowała najszybszy od marca wzrost rzędu 6,3% rok do roku, natomiast wzrost sprzedaży detalicznej także przyspieszył w tym samym okresie, a sierpniowe oficjalne notowania indeksu PMI utrzymały się we wrześniu na najwyższym od pewnego czasu poziomie 50,4. Lepsze dane zwiększyły prawdopodobieństwo, że Chiny zdołają osiągnąć w 2016 r. docelową stopę wzrostu produktu krajowego brutto (PKB) rzędu 6,5% 7, Globalne perspektywy ekonomiczne 2

i podkreśliły wpływ wdrożonej w tym roku polityki mającej na celu stymulację chińskiej gospodarki. We wrześniu niektóre globalne instytucje wyrażały jednak obawy co do tempa wzrostu chińskiego zadłużenia, które według danych Banku Rozrachunków Międzynarodowych poszło w górę z poziomu 147% PKB w 2008 r. do 255% w marcu bieżącego roku. Tak szybki wzrost długu może ograniczyć zdolność kraju do utrzymania dotychczasowego tempa wzrostu gospodarczego. Sądzimy, że dalsze znaczące odbicie cen energii będzie prawdopodobnie wymagać bardziej dynamicznego rozwoju gospodarki światowej. Jeżeli chodzi o wydarzenia w innych częściach świata, podczas wrześniowego szczytu Organizacji Krajów Eksportujących Ropę Naftową (OPEC) niespodziewanie zawarto wstępne porozumienie w sprawie cięć produkcji ropy naftowej po raz pierwszy od ośmiu lat. Wielu inwestorów pomyliło się w prognozach opartych na założeniu, że długotrwałe różnice pomiędzy Arabią Saudyjską i Iranem, czyli dwoma spośród najważniejszych producentów należących do OPEC, nie pozwolą na zgodę w tej kwestii. Niemniej jednak, odchodząc od narzuconej przez Arabię Saudyjską dotychczasowej polityki zakładającej utrzymanie produkcji w celu wywarcia presji na generujących wysokie koszty producentów ropy naftowej ze złóż łupkowych ze Stanów Zjednoczonych, państwa członkowskie OPEC zgodziły się obniżyć docelowy poziom produkcji do 32,5-33,0 mln baryłek dziennie, choć pewien sceptycyzm wzbudzał brak jakichkolwiek szczegółów dopiero na kolejnym listopadowym posiedzeniu mają zostać przedstawione kraje, które ograniczą wydobycie oraz informacje o skali redukcji. Wiadomość o porozumieniu wypchnęła ceny ropy naftowej mocno w górę do poziomu ok. 50 USD za baryłkę. Zaskakujące porozumienie państw członkowskich OPEC stymuluje wzrost cen ropy naftowej Wykres nr 2: Ceny ropy naftowej WTI 1 stycznia 2016 r. 13 października 2016 r. Cena (USD za Price baryłkę) ($/bbl) $60 $50 $40 $30 $20 $10 $0 1-1-16 14-3-16 26-5-16 7-8-16 13 października 2016 r. Źródło: For Financial FactSet. Professional Use Only / Not For Public Distribution Choć wzrost cen ropy naftowej po spadku do najniższych od dziesięcioleci poziomów osiągniętych na początku roku napawa nas optymizmem, sądzimy, że dalsze znaczące odbicie cen energii będzie prawdopodobnie wymagać znacznie bardziej dynamicznego rozwoju gospodarki światowej. Względnie stłumione prognozy MFW (oraz Fedu) sygnalizują jednoznacznie, że ten scenariusz w najbliższym czasie jest mało prawdopodobny i znacznie łatwiej jest dziś formułować założenia inwestycyjne w oparciu o prognozy strukturalnie niższego tempa wzrostu gospodarczego, gdy gospodarki rozwinięte zmagają się z długofalowymi trudnościami takimi jak zmiany demograficzne czy spadek wydajności produkcji. EBC stoi przed koniecznością podjęcia trudnych decyzji co do dalszych działań w obszarze polityki pieniężnej Prognozy ekonomiczne MFW podkreślają niezbyt dobre perspektywy rysujące się przed strefą euro. Nawet po marginalnym wzroście ostatnich danych MFW wciąż uważa, że wzrost gospodarczy w regionie w 2017 r. wyniesie zaledwie 1,5%, co oznaczałoby o 0,5% niższy wzrost niż w 2015 r. Brak organicznego wzrostu w strefie euro oraz zależność gospodarki eurolandu od ciągłej stymulacji przez bank centralny mogły zwiększyć wrażliwość rynku na wpływ publikacji raportu, według którego EBC może rozważać ograniczenie wartego 80 mld euro miesięcznie programu skupu obligacji, choć sam EBC szybko wykluczył taką możliwość. Te konsekwencje były dodatkowo nasilone, ponieważ uczestnicy rynku spodziewali się raczej wydłużenia lub rozszerzenia programu skupu obligacji przez EBC. Na ironię zakrawa fakt, że sytuacja miała miejsce na krótko po publikacji innego raportu, według którego czwarty kwartał 2016 r. ma przynieść największe poluzowanie ilościowe realizowane przez banki centralne na całym świecie od okresu następującego bezpośrednio po globalnym kryzysie finansowym, przede wszystkim w związku z rozszerzeniem skupu obligacji przez Bank Anglii po ogłoszeniu wyniku referendum w Wielkiej Brytanii. Wrażenie, że niektóre banki centralne mogą weryfikować skuteczność programów poluzowania ilościowego, zostało jednak w pewnym stopniu potwierdzone, gdy Bank Japonii (BJ) skorygował we wrześniu prowadzoną politykę, koncentrując się na docelowej rentowności zamiast na skupie obligacji. Ponieważ BJ już posiada niemal połowę wszystkich pozostałych do spłaty japońskich obligacji rządowych o terminie zapadalności do 10 lat, niektórzy uczestnicy rynku zinterpretowali ten krok jako ciche potwierdzenie, że BJ wyczerpał już możliwości w obszarze poluzowania ilościowego i może zacząć ograniczać skup obligacji. Wielu analityków od dawna mówi o podobnej pułapce w kontekście skupu aktywów przez EBC: obligacji spełniających warunki programu jest zbyt mało, ponieważ emisja papierów przez rządy państw strefy euro była ograniczana w związku z polityką zaciskania pasa. Problem ten jest szczególnie dotkliwy na rynku niemieckich Bundów (największym rynku państwowych instrumentów dłużnych w regionie), ponieważ niemiecki rząd postanowił całkowicie wyeliminować deficyt budżetowy, w związku z czym ograniczył emisję Bundów do minimum. Zgodnie z warunkami programu realizowanego przez EBC, bank centralny musi utrzymać stały rozkład skupu pomiędzy poszczególne kraje, a dodatkowym ograniczeniem jest brak możliwości skupowania jakichkolwiek instrumentów o rentowności niższej niż bankowa stopa depozytowa. Z politycznego punktu widzenia uzyskanie zgody na redystrybucję skupu może okazać się jednak trudne dla EBC, ponieważ niektórzy niemieccy politycy mogą próbować uniemożliwić krok w tym kierunku. Globalne perspektywy ekonomiczne 3

Jeżeli chodzi o ostatnio publikowane dane, niemiecki indeks klimatu gospodarczego IFO wzrósł we wrześniu do najwyższego poziomu od maja 2014 r. Solidne odbicie po słabych notowaniach sierpniowych sugerowało, że niemieckie spółki otrząsnęły się z niepewności wywołanej przez wynik referendum w Wielkiej Brytanii. Potwierdzenie dobrej kondycji niemieckiej gospodarki w porównaniu z większością pozostałych gospodarek strefy euro pojawiło się w niezależnym półrocznym raporcie sporządzonym przez grupę instytucji ekonomicznych dla niemieckiego Ministerstwa Gospodarki, w którym prognoza wzrostu gospodarczego w tym kraju na 2016 r. została podniesiona z 1,6% do 1,9%, co uzasadniono dobrymi warunkami na rynku pracy oraz solidną konsumpcją prywatną. Gdyby prognozy zawarte w raporcie okazały się trafne, oznaczałoby to najlepszy wynik niemieckiej gospodarki od 2011 r. Dane napływające z niemieckiego sektora finansowego były mniej optymistyczne; jeden z największych krajowych banków zanotował trudny miesiąc, w którym musiał zmierzyć się z zaskakująco dużym roszczeniem ze strony amerykańskich organów nadzoru w związku z nieprawidłowościami przy sprzedaży produktów hipotecznych w przeszłości. Poprawa sentymentu niemieckich przedsiębiorstw po letnim okresie niepewności Wykres nr 3: Indeks klimatu gospodarczego IFO, Niemcy Przemysł i handel, dane skorygowane o wpływ czynników sezonowych styczeń 2014 r. wrzesień 2016 r. 112 dostępu do unijnego rynku wspólnego. Na początku października spadek kursu funta brytyjskiego przerodził się w nagły krach, w którym waluta błyskawicznie straciła na wartości ponad 6% w stosunku do dolara amerykańskiego, by następnie odrobić większą część strat. Choć upłyną lata, zanim ustalone zostaną ostateczne warunki wyjścia Wielkiej Brytanii z Unii Europejskiej, kurs funta brytyjskiego już teraz notuje znaczącą korektę, co powinno, według nas, przyczynić się do zrekompensowania potencjalnie negatywnych skutków niepewności wokół stosunków tego kraju z Europą. Uważamy, że korekta kursu funta brytyjskiego może przyczynić się do zrekompensowania potencjalnie niekorzystnych konsekwencji Brexitu. Jeżeli chodzi o kierunek dalszej polityki EBC, biorąc pod uwagę trudności techniczne i ryzyko polityczne, można przypuszczać, że korekty realizowanego przez bank centralny programu skupu obligacji będą omawiane przez autorów polityki pieniężnej podczas posiedzeń w kolejnych miesiącach. Nie sądzimy jednak, by EBC rozważał poważniejszą zmianę kierunku działań, ponieważ w warunkach braku jakiejkolwiek znaczącej stymulacji budżetowej wyniki ekonomiczne regionu są zbyt słabe, by bank centralny mógł zaryzykować i podjąć kroki, które mogłyby (choćby niezamierzenie) doprowadzić do zaostrzenia polityki pieniężnej. 110 108 106 104 102 100 98 1-14 5-14 9-14 1-15 5-15 9-15 1-16 5-16 9-16 Źródło: FactSet, Narodowy Instytut Badawczy IFO. Zmiany, przed jakimi stanęła Wielka Brytania po referendalnej decyzji obywateli o opuszczeniu UE, znalazły wyraźne odzwierciedlenie w osłabieniu funta brytyjskiego, którego kurs spadł po zapowiedzi brytyjskiego rządu, że negocjacje warunków Brexitu z UE prawdopodobnie rozpoczną się na początku 2017 r. Doniesienia o tym względnie szybkim planowanym rozpoczęciu negocjacji nasiliły spekulacje, że brytyjski rząd skłania się ku porozumieniu, którego priorytetem byłoby For Financial całkowite Professional odłączenie Use się Only od / UE, Not For a nie Public zachowanie Distribution Globalne perspektywy ekonomiczne 4

DANE MAKROEKONOMICZNE DLA EUROLANDU WYNIK KOŃCOWY Produkt krajowy brutto (PKB) 1 III KW. 15 IV KW. 15 I KW. 16 II KW. 16 PKB, r/r (%) 2,0 2,0 1,7 1,6 Konsumpcja prywatna, r/r (%) 1,9 1,7 1,9 1,7 Nakłady brutto na środki trwałe, r/r (%) 2,7 3,7 2,5 2,4 DANE EKONOMICZNE 1 DANE MAKROEKONOMICZNE DLA JAPONII WYNIK KOŃCOWY Produkt krajowy brutto (PKB) 4 III KW. 15 IV KW. 15 I KW. 16 II KW. 16 PKB, k/k śr. (%) 2,1 1,7 2,1 0,7 Konsumpcja prywatna, k/k śr. (%) 1,9 2,5 1,1 1,6 Nakłady brutto na środki trwałe, k/k śr. (%) 3,0 5,0 2,6 0,6 DANE EKONOMICZNE Stopa bezrobocia (%) 5 3,2 3,1 3,0 3,1 Produkcja przemysłowa, r/r (%) 6 0,4 1,5 4,2 4,6 Wskaźnik popytu na usługi, r/r (%) 6 0,4 0,5 0,0 1,0 Fuzje i przejęcia IV KW. 15 I KW. 16 II KW. 16 III KW. 16 Wzrost zysków spółek (%) 7 1,7 9,3 10,0 Kwartalny indeks Tankan 8 12 6 6 6 INFLACJA Sprzedaż detaliczna, r/r (%) 1,8 1,9 1,8 0,6 Stopa bezrobocia (%) 10,1 10,1 10,1 10,1 Produkcja przemysłowa, r/r (%) 0,4 0,7-0,5 1,8 INFLACJA I WZROST ZAROBKÓW Wskaźniki inflacji 1 Cze 16 Lip 16 Sie 16 Wrz 16 Indeks wzrostu cen towarów i usług konsumpcyjnych (CPI), r/r (%) 0,1 0,2 0,2 0,4 CPI z pominięciem cen żywności i energii, r/r (%) 0,9 0,9 0,8 0,8 RYNKI FINANSOWE Dow Jones EURO STOXX 50 Price Index EUR, wskaźnik ceny do zysków (C/Z) za ostatnich 12 miesięcy 2 Cze 16 Lip 16 Sie 16 Wrz 16 21,79 22,74 22,99 23,59 Stopa refinansowania EBC (%) 3 0,00 0,00 0,00 0,00 Rentowność 10-letnich niemieckich obligacji skarbowych (%) 2 0,13 0,12 0,07 0,12 BILANS PŁATNICZY 1, 3 Bilans handlowy Kwi 16 Maj 16 Cze 16 Lip 16 W mld euro 27,44 24,61 30,18 25,28 Saldo obrotów bieżących III KW. 15 IV KW. 15 I KW. 16 II KW. 16 % PKB 3,7 4,0 2,3 3,4 Wskaźniki inflacji 5 Indeks wzrostu cen towarów i usług konsumpcyjnych (CPI), r/r (%) -0,5 0,4 0,4-0,5 CPI z pominięciem cen świeżej żywności, r/r (%) 0,4 0,4-0,5-0,5 RYNKI FINANSOWE 2 Cze 16 Lip 16 Sie 16 Wrz 16 Nikkei 225, wskaźnik C/Z za ostatnich 12 miesięcy 19,5 20,6 21,1 20,6 Rentowność 3-miesięcznych japońskich obligacji rządowych (%) 0,273 0,271 0,250 0,398 Rentowność 10-letnich japońskich obligacji rządowych (%) 0,217 0,190 0,063 0,089 BILANS PŁATNICZY Miesięczny bilans handlowy 7 W mld jenów 46 762 614 243 Saldo obrotów bieżących 9 III KW. 15 IV KW. 15 I KW. 16 II KW. 16 % PKB 2,9 3,3 3,6 3,8 Skróty: k/k śr.: kwartał do kwartału w ujęciu średniorocznym. r/r: rok do roku. Źródło: Unia Europejska, 1995 r. 2016 r. Źródło: Bloomberg. Wskaźniki ceny do zysków (C/Z) dla Dow Jones EURO STOXX 50 Price Index i Nikkei-225 Stock Average wg agencji Bloomberg. Źródło: Europejski Bank Centralny. Źródło: Ekonomiczno-Społeczny Instytut Badawczy (ESRI), Urząd Rady Ministrów, rząd Japonii. Źródło: Ministerstwo Spraw Wewnętrznych i Komunikacji, Japonia. Źródło: Ministerstwo Gospodarki, Handlu i Przemysłu, Japonia. Źródło: Ministerstwo Finansów, Japonia. Źródło: Bank Japonii. Źródło: indeksy Bloomberg. Wyniki For Financial historyczne Professional nie gwarantują Use wyników Only / przyszłych. Not For Public Distribution Realny PKB w strefie euro, r/r - - Źródło: Unia Europejska, 1995 2016, dane na czerwiec 2016 r. Indeks wzrostu cen towarów i usług konsumpcyjnych (CPI), r/r 3% - 9-11 9-12 9-13 9-14 9-15 9-16 CPI Indeks wzrostu cen Core Bazowy CPI CPI towarów i usług konsumpcyjnych (CPI) Źródło: Unia Europejska, 1995 r. 2016 r., dane na wrzesień 2016 r. Zewnętrzny bilans handlowy jako % PKB 3% 2Q13 2Q14 2Q15 2Q16 Źródło: Unia Europejska, 1995 2016, dane na czerwiec 2016 r. Realny PKB w Japonii, k/k śr. 1 8% - -8% Źródło: Ekonomiczno-Społeczny Instytut Badawczy (ESRI), rząd Japonii; dane na czerwiec 2016 r. Indeks wzrostu cen towarów i usług konsumpcyjnych (CPI), r/r - 8-11 8-12 8-13 8-14 8-15 8-16 Indeks CPI wzrostu cen CPI CPI ex bez Fresh cen Food świeżej żywności towarów i usług konsumpcyjnych (CPI) Źródło: Ministerstwo Spraw Wewnętrznych i Komunikacji, Japonia, dane na sierpień 2016 r. Bilans handlowy jako % PKB - - -3% - 2Q13 2Q14 2Q15 2Q16 Źródło: Ministerstwo Finansów, Japonia, Ekonomiczno-Społeczny Instytut Badawczy (ESRI), Urząd Rady Ministrów, rząd Japonii; dane na czerwiec 2016 r. Globalne perspektywy ekonomiczne 5

DANE MAKROEKONOMICZNE DLA USA WYNIK KOŃCOWY Produkt krajowy brutto (PKB) 2 I KW. 16 II KW. 16 III KW. 16P 1 IV KW. 16P 1 k/k śr. (%) 0,8 1,4 1,5 1,8 DANE EKONOMICZNE KONSUMPCJA/POPYT Dochody/oszczędności 2 Wydatki na konsumpcję, r/r (%) 3,5 3,8 3,8 3,6 Dochody osób fizycznych, r/r (%) 3,1 3,1 3,2 3,1 Stopa oszczędności (%) 5,7 5,5 5,6 5,7 Zatrudnienie Cze 16 Lip 16 Sie 16 Wrz 16 Stopa bezrobocia (%) 3 4,9 4,9 4,9 5,0 Wskaźnik aktywności zawodowej (%) 3 62,7 62,8 62,8 62,9 Zmiana w zatrudnieniu poza rolnictwem (w tys.) 3 271 252 167 156 Liczba wniosków o zasiłek (tys.), 267 260 263 254 średnia dla 4 tyg. 4 Nieruchomości mieszkaniowe 5 Sprzedaż domów na rynku wtórnym (w mln) 5,51 5,57 5,38 5,33 Zmiana r/r (w %) 4,2 3,0 1,8 0,8 INWESTYCJE Zyski spółek 6,11 II KW. 16 III KW. 16P IV KW. 16P I KW. 17P Zyski, r/r (%) 3,1 1,6 6,2 14,8 Produkcja i wykorzystanie dóbr kapitałowych 7 Produkcja przemysłowa, r/r (%) 1,2 0,6 0,6-1,1 Wskaźnik wykorzystania dóbr kapitałowych (%) 75,1 75,5 75,9 75,5 Inwestycje w środki trwałe poza III KW. 15 IV KW. 15 nieruchomościami mieszkaniowymi2 I KW. 16 II KW. 16 r/r (%) 1,4 0,8 0,4-0,5 INFLACJA I WYDAJNOŚĆ PRODUKCJI Wskaźniki inflacji Wydatki na konsumpcję osobistą 1,0 0,9 0,8 1,0 (PCE), r/r (%) 2 PCE z pominięciem cen żywności i energii, r/r (%) 2 1,6 1,6 1,6 1,7 Indeks wzrostu cen towarów i usług konsumpcyjnych (CPI), r/r (%) 2 1,0 1,0 0,8 1,1 CPI z pominięciem cen żywności i energii, r/r (%) 3 2,2 2,3 2,2 2,3 Indeks cen dóbr produkcyjnych (PPI), r/r (%) 3 2,3 2,0 2,2 2,1 PPI z pominięciem cen żywności i energii, r/r (%) 3 1,6 1,2 1,0 1,2 Wydajność produkcji 3 III KW. 15 IV KW. 15 I KW. 16 II KW. 16 Wydajność produkcji, k/k śr. (%) 2,0 2,4 0,6 0,6 Jednostkowe koszty pracy, k/k śr. (%) 0,8 5,7 0,3 4,3 RYNKI FINANSOWE Wycena Sie 16 Wrz 16 Paź 16P Lis 16P C/Z dla S&P 500 6 20,36 20,42 Stopa funduszy federalnych 7, 8 0,50 0,50 0,39 0,42 BILANS PŁATNICZY Miesięczny deficyt handlowy Stanów Zjednoczonych 2,9 W mld USD 42,0 44,7 39,5 40,7 Deficyt obrotów bieżących Stanów Zjednoczonych III KW. 15 IV KW. 15 I KW. 16 II KW. 16 Kwartalnie (w mld USD) 2 123,1 113,4 131,8 119,9 Średniorocznie (jako % PKB) 10 2,5 2,5 2,6 2,7 Skróty: k/k śr.: kwartał do kwartału w ujęciu średniorocznym. r/r: rok do roku. P: Prognozy. Źródło: prognozy gospodarcze agencji Bloomberg, dane na dzień 30 września 2016 r. Źródło: Biuro Analiz Ekonomicznych. Źródło: Biuro Statystyki Pracy. Źródło: Departament Pracy. Źródło: NAR (National Association of REALTORS ). Przedruk za zgodą właściciela danych. Źródło: Standard and Poor s. Źródło: Rezerwa Federalna. Na swoim posiedzeniu 16 grudnia 2015 r. Rezerwa Federalna podniosła główną stopę procentową w Stanach Zjednoczonych do poziomu docelowego w zakresie 0,25 0,5. Źródło: Chicago Board of Trade (notowania 30-dniowych kontraktów terminowych futures na stopę funduszy federalnych na październik i listopad 2016 r.); dane na dzień 30 września 2016 r. Źródło: agencja rządowa US Census Bureau. Źródło: indeksy Bloomberg. Źródło: Dane agencji Bloomberg są ważone liczbą akcji i podane w ujęciu rok do roku. Dane szacunkowe na dzień 11 października 2016 r. For Financial Professional Use Only / Not For Public Distribution Wyniki historyczne nie gwarantują wyników przyszłych. Produkt krajowy brutto (PKB), k/k śr. 6% - - Źródło: Biuro Analiz Ekonomicznych, dane na czerwiec 2016 r. Dochody i wydatki osób fizycznych, r/r 1 8% - 8-11 8-12 8-13 8-14 8-15 8-16 Consumer Wydatki na Spending Personal Dochody Income osób konsumpcję fizycznych Źródło: Biuro Analiz Ekonomicznych, dane na sierpień 2016 r. Zatrudnienie poza rolnictwem i stopa bezrobocia W tys. 600 400 200 0-200 Źródło: Biuro Statystyki Pracy, dane na wrzesień 2016 r. Wszystkie dane skorygowane o czynniki sezonowe. Indeks wzrostu cen towarów i usług konsumpcyjnych (CPI), r/r Źródło: Biuro Statystyki Pracy, dane na sierpień 2016 r. Wydajność produkcji i jednostkowe koszty pracy, k/k śr. 15% 1 5% -5% -1 Unit Jednostkowe Labour Costs Productivity Wydajność koszty pracy produkcji Źródło: Biuro Statystyki Pracy, dane na czerwiec 2016 r. Średnioroczny deficyt handlowy w Stanach Zjednoczonych jako % PKB Źródło: agencja rządowa U.S. Census Bureau oraz Biuro Analiz Ekonomicznych, dane na czerwiec 2016 r. 1 1 8% 6% 9-11 9-12 9-13 9-14 9-15 9-16 Nonfarm Zmiana Payrolls w zatrudnieniu Net Change poza Unemployment Stopa bezrobocia Rate (oś (Right-Hand prawa) Scale) rolnictwem netto 3% - 8-11 8-12 8-13 8-14 8-15 8-16 Indeks CPI wzrostu cen Bazowy Core CPI towarów i usług CPI konsumpcyjnych (CPI) -2. -2.5% -3. -3.5% -4. Globalne perspektywy ekonomiczne 6 %

INFORMACJA NATURY PRAWNEJ Niniejszy materiał ma charakter ogólny, a zawarte w nim treści nie powinny być traktowane jako indywidualne porady lub rekomendacje inwestycyjne dotyczące kupna, sprzedaży lub utrzymania jakichkolwiek inwestycji lub przyjęcia jakiejkolwiek strategii inwestycyjnej. Informacje zawarte w niniejszym materiale nie mają charakteru porad prawnych ani podatkowych. Poglądy wyrażone w niniejszym materiale odzwierciedlają punkt widzenia zarządzającego inwestycjami, a wszelkie komentarze, opinie i analizy są w pełni aktualne wyłącznie w dniu ich publikacji i mogą ulec zmianie bez odrębnego powiadomienia. Informacje zawarte w niniejszym materiale nie stanowią kompletnej analizy wszystkich istotnych faktów dotyczących jakiegokolwiek kraju, regionu czy rynku. Wszelkie inwestycje wiążą się z ryzykiem, włącznie z ryzykiem utraty zainwestowanego kapitału. Dane pochodzące z zewnętrznych źródeł mogły zostać wykorzystane na potrzeby opracowania niniejszego materiału. Takie dane nie zostały odrębnie zweryfikowane, potwierdzone ani poddane kontroli przez Franklin Templeton Investments ( FTI ). FTI nie ponosi żadnej odpowiedzialności za jakiekolwiek straty wynikające z wykorzystania jakichkolwiek informacji zawartych w niniejszym dokumencie; inwestor może opierać swe decyzje na przedstawionych tutaj opiniach lub wynikach analiz wyłącznie na własne ryzyko. Produkty, usługi i informacje mogą nie być dostępne pod niektórymi jurysdykcjami i są oferowane poza USA przez inne podmioty powiązane z FTI i/lub przez dystrybutorów, w zależności od lokalnie obowiązujących przepisów. Aby się dowiedzieć, czy dane produkty i usługi są dostępne pod określoną jurysdykcją, należy skonsultować się z profesjonalnym doradcą finansowym. Wydane w USA przez Franklin Templeton Distributors, Inc., One Franklin Parkway, San Mateo, California 94403-1906, (800) DIAL BEN/342-5236, franklintempleton.com Franklin Templeton Distributors, Inc. jest głównym dystrybutorem zarejestrowanych w USA produktów Franklin Templeton Investments, które są dostępne wyłącznie pod jurysdykcjami dopuszczającymi, na mocy obowiązującego prawa i przepisów, oferowanie takich produktów lub składanie zapytań ofertowych dotyczących takich produktów. Australia: wydane przez Franklin Templeton Investments Australia Limited (ABN 87 006 972 247) (australijskiego dostawcę usług finansowych posiadającego licencję nr 225328), Level 19, 101 Collins Street, Melbourne, Victoria, 3000. Austria/Niemcy: wydane przez Franklin Templeton Investment Services GmbH, Mainzer Landstraße 16, D-60325 Frankfurt nad Menem, Niemcy. Dopuszczone do użytku w Niemczech przez IHK Frankfurt M., Reg. no. D-F-125-TMX1-08. Kanada: wydane przez Franklin Templeton Investments Corp., 5000 Yonge Street, Suite 900 Toronto, ON, M2N 0A7, faks: (416) 364-1163, (800) 387-0830, www.franklintempleton.ca. Dubaj: wydane przez Franklin Templeton Investments (ME) Limited, podmiot działający na podstawie licencji i pod nadzorem Urzędu Regulacji Rynków Finansowych w Dubaju. Oddział w Dubaju: Franklin Templeton Investments, The Gate, East Wing, Level 2, Dubai International Financial Centre, P.O. Box 506613, Dubaj, ZEA, tel.: +9714-4284100, faks: +9714-4284140. Francja: wydane przez Franklin Templeton France S.A., 20 rue de la Paix, 75002 Paryż, Francja. Hongkong: wydane przez Franklin Templeton Investments (Asia) Limited, 17/F, Chater House, 8 Connaught Road Central, Hongkong. Włochy: wydane przez Franklin Templeton International Services S.à.r.l. oddział we Włoszech, Corso Italia, 1 Mediolan, 20122, Włochy. Japonia: wydane przez Franklin Templeton Investments Japan Limited. Korea: wydane przez Franklin Templeton Investment Trust Management Co., Ltd., 3rd fl., CCMM Building, 12 Youido-Dong, Youngdungpo-Gu, Seul, Korea 150-968. Luksemburg/Beneluks: wydane przez Franklin Templeton International Services S.à r.l. podlegającą nadzorowi Commission de Surveillance du Secteur Financier 8A, rue Albert Borschette, L-1246 Luksemburg Tel.: +352-46 66 67-1 Faks: +352-46 66 76. Malezja: wydane przez Franklin Templeton Asset Management (Malaysia) Sdn. Bhd. & Franklin Templeton GSC Asset Management Sdn. Bhd. Polska: wydane przez Templeton Asset Management (Poland) TFI S.A., Rondo ONZ 1; 00-124 Warszawa. Rumunia: wydane przez oddział Franklin Templeton Investment Management Limited w Bukareszcie, 78-80 Buzesti Street, Premium Point, 7th-8th Floor, 011017 Bukareszt 1, Rumunia. Podmiot zarejestrowany w rumuńskim Urzędzie Nadzoru Finansowego pod numerem PJM01SFIM/400005/14.09.2009 oraz notyfikowany i regulowany w Wielkiej Brytanii przez Urząd Regulacji Rynków Finansowych (FCA). Singapur: wydane przez Templeton Asset Management Ltd. Registration No. (UEN) 199205211E, 7 Temasek Boulevard, #38-03 Suntec Tower One, 038987, Singapur. Hiszpania: wydane przez oddział Franklin Templeton Investment Management w Madrycie, profesjonalny podmiot działający w sektorze finansowym pod nadzorem CNMV, José Ortega y Gasset 29, Madryt. RPA: wydane przez Franklin Templeton Investments SA (PTY) Ltd., licencjonowanego dostawcę usług finansowych. Tel.: +27 (21) 831 7400, faks: +27 (21) 831 7422. Szwajcaria: wydane przez Franklin Templeton Switzerland Ltd, Stockerstrasse 38, CH-8002 Zurych. Wielka Brytania: wydane przez Franklin Templeton Investment Management Limited (FTIML) z siedzibą pod adresem: Cannon Place, 78 Cannon Street, Londyn EC4N 6HL. Podmiot notyfikowany i regulowany w Wielkiej Brytanii przez Urząd Regulacji Rynków Finansowych (Financial Conduct Authority, FCA). Region krajów skandynawskich: wydane przez Franklin Templeton Investment Management Limited (FTIML), oddział w Szwecji, Blasieholmsgatan 5, SE-111 48 Sztokholm, Szwecja. Tel.: +46 (0) 8 545 01230, faks: +46 (0) 8 545 01239. FTIML jest podmiotem notyfikowanym i regulowanym w Wielkiej Brytanii przez Urząd Regulacji Rynków Finansowych (Financial Conduct Authority, FCA) oraz ma pozwolenia wydane przez określone organy regulacyjne na prowadzenie działalności inwestycyjnej w Danii, Szwecji, Norwegii i Finlandii. Ameryki: W Stanach Zjednoczonych niniejsza publikacja udostępniana jest wyłącznie pośrednikom finansowym przez Templeton/Franklin Investment Services, 100 Fountain Parkway, St. Petersburg, Florida 33716. Tel.: (800) 239-3894 (połączenie darmowe w USA), (877) 389-0076 (połączenie darmowe w Kanadzie), faks: (727) 299-8736. Inwestycje nie mają ubezpieczenia FDIC, mogą tracić na wartości i nie są objęte gwarancjami bankowymi. Dystrybucja poza Stanami Zjednoczonymi może być prowadzona przez Templeton Global Advisors Limited lub innych dystrybutorów, pośredników, sprzedawców lub profesjonalnych inwestorów, którym Templeton Global Advisors Limited powierzy dystrybucję tytułów uczestnictwa funduszy Franklin Templeton pod niektórymi jurysdykcjami. Niniejszy materiał nie stanowi oferty sprzedaży ani zachęty do składania oferty kupna papierów wartościowych pod jakąkolwiek jurysdykcją, pod którą byłoby to niezgodne z obowiązującym prawem. Ważne uwagi i warunki dotyczące podmiotów dostarczających dane można znaleźć na stronie www.franklintempletondatasources.com. franklintempletoninstitutional.com 10/16 2016 r., Franklin Templeton Investments. Wszelkie prawa zastrzeżone.