Globalne perspektywy ekonomiczne

Transkrypt

1 Aktualny komentarz zespołu inwestycyjnego lipiec 2016 r. Globalne perspektywy ekonomiczne PERSPEKTYWY WG ZESPOŁU FRANKLIN TEMPLETON FIXED INCOME GROUP Christopher Molumphy Michael Materasso Roger Bayston John Beck David Zahn W TYM NUMERZE: Obligacje z USA poddały się globalnemu trendowi spadającej rentowności Wpływ wyniku brytyjskiego referendum na globalną gospodarkę wciąż niejasny Wynik brytyjskiego referendum prawdopodobnie wywoła dłuższą niepewność w całej Europie Obligacje z USA poddały się globalnemu trendowi spadającej rentowności Czerwiec przyniósł kolejny spadek wpisujący się w trend spadającej rentowności obligacji w USA, jaki notujemy od początku 2016 r. Rentowność zaczęła słabnąć na początku miesiąca po publikacji rozczarowującego majowego raportu o zatrudnieniu w USA, a spadek ten znacząco przyspieszył po nieoczekiwanej referendalnej decyzji Brytyjczyków o opuszczeniu Unii Europejskiej (UE). Rezerwa Federalna USA (Fed) zaczęła wykazywać wzmożoną ostrożność jeszcze przed ogłoszeniem wyniku brytyjskiego referendum i wywołanym przez to wydarzenie wzrostem zmienności rynkowej. Później inwestorzy uznali, że prawdopodobieństwo podwyżek stóp procentowych w USA w najbliższej przyszłości jest minimalne, gdy Fed wstrzymał się z dalszymi decyzjami do czasu oceny istotnego wpływu na gospodarkę USA. Takie podejście zostało bardzo dobrze przyjęte przez rynek, a znacznie lepsze czerwcowe dane o zatrudnieniu w porównaniu z oczekiwaniami miały początkowo niewielki wpływ na rynek papierów skarbowych. Rekordowo niskie poziomy rentowności papierów skarbowych sygnalizują, według nas, że czynniki międzynarodowe mają większy wpływ na amerykański rynek obligacji oraz na politykę pieniężną w USA niż czynniki krajowe. Warunki globalne niewątpliwie budzą poważne obawy, ale sytuacja na rynku papierów skarbowych wydaje się w niewielkim stopniu odzwierciedlać stan gospodarki USA, gdzie wzrost jest umiarkowany, ale przyzwoity, nawet jeżeli weźmiemy pod uwagę ewentualny niekorzystny wpływ wyniku referendum w Wielkiej Brytanii. Podczas gdy rentowność obligacji skarbowych w wielu krajach jest dziś ujemna, amerykańskie papiery skarbowe mogą wciąż być względnie atrakcyjne dla inwestorów pomimo spadku dochodu do bezprecedensowo niskiego poziomu na tle danych historycznych. W protokole z czerwcowego posiedzenia Fedu podkreślono, że autorzy polityki pieniężnej mieli świadomość potencjalnego ryzyka dla gospodarki USA i dla rynków światowych jeszcze przed ogłoszeniem wyniku brytyjskiego referendum. W następstwie decyzji Brytyjczyków dochody z amerykańskich papierów skarbowych spadły do bezprecedensowo niskich poziomów, a rentowność bonów 10-letnich zanotowała na początku lipca nowe minimum rzędu 1,36%. Na rynku kontraktów terminowych na amerykańskie stopy procentowe oczekiwania co do dalszych podwyżek stóp w USA zostały mocno obniżone, a w pewnym momencie prognozowano pierwsze podwyżki stóp dopiero w czwartym kwartale 2018 r. W komentarzach przedstawicieli Fedu po ogłoszeniu wyniku referendum można było dostrzec szerokie spektrum poglądów; niektórzy bagatelizowali ryzyko wstrząsów wtórnych i konsekwencje dla gospodarki USA, natomiast inny wskazywali na ogólne zaostrzenie warunków na rynkach finansowych. Solidne dane zawarte w czerwcowym raporcie o zatrudnieniu skłoniły jednak inwestorów do pewnej umiarkowanej korekty wyceny papierów reprezentujących krótszy koniec krzywej dochodowości. W reakcji na te dane, kontrakty terminowe na federalne stopy procentowe zaczęły wyceniać większe prawdopodobieństwo podwyżek stóp przed końcem bieżącego roku, choć szanse na te podwyżki wciąż wynosiły zaledwie 2. Choć zasadniczy wskaźnik miesięcznego wzrostu zatrudnienia na poziomie był znacznie wyższy od powszechnych

2 oczekiwań i przełożył się na trzymiesięczną średnią kroczącą na poziomie , nieco mniej jednoznaczne były jednak niektóre inne części raportu, a w szczególności dane o płacach; miesięczny wzrost średnich zarobków godzinowych na poziomie 0, nie dorównał oczekiwaniom, choć w ujęciu rocznym wzrost wyniósł 2,6%. Stłumione presje inflacyjne znalazły także odzwierciedlenie w ulubionym wskaźniku Fedu, czyli bazowej stopie wzrostu wydatków na konsumpcję osobistą (PCE), która poszła w górę o 0, miesiąc do miesiąca oraz o 1,6% w ujęciu rocznym, natomiast ekwiwalentny wskaźnik zasadniczy poszedł w górę o 0, miesiąc do miesiąca i 0,9% w skali roku. Rekordowo niska rentowność papierów skarbowych z USA Wykres nr 1: 10-letnie bony skarbowe z USA 1 stycznia 2014 r. 14 lipca 2016 r. Dzienne stopy rentowności 3.5% % % % Źródło: Bloomberg. Wyniki ankiet przeprowadzonych wśród dyrektorów finansowych (przed ogłoszeniem wyniku brytyjskiego referendum) dały mieszane informacje na temat sytuacji na rynku pracy; mniej więcej połowa respondentów planowała redukcje zatrudnienia lub cięcia inwestycji w związku z takimi czynnikami, jak niepewna sytuacja polityczna przed listopadowymi wyborami w USA. Wielu innych ankietowanych wspominało jednak o trudnościach z zatrudnieniem wykwalifikowanych pracowników, sugerując, że presje płacowe mogą wkrótce wzrosnąć. Inne wskaźniki potwierdzały odporność gospodarki USA w obliczu wciąż niepewnego w tamtym czasie rezultatu referendum w Wielkiej Brytanii. Obydwa publikowane przez Instytut Zarządzania Podażą (ISM) indeksy odzwierciedlające nastroje wśród menedżerów odpowiedzialnych za zakupy (PMI) zanotowały zmiany w korzystnym kierunku. Indeks instytutu ISM dla sektora usług wzrósł z 52,9 w maju do najwyższego od siedmiu miesięcy poziomu 56,5 w czerwcu, znacznie przewyższając powszechne oczekiwania. Analogiczny indeks dla sektora produkcji także radził sobie lepiej niż wstępnie prognozowano i sięgnął poziomu 53,2, w dużej mierze dzięki wzrostom liczby nowych zamówień i eksportu. Wydatki na konsumpcję wciąż były solidne, a sprzedaż detaliczna zanotowała kolejny w maju solidny wzrost o 0,5% w ujęciu miesiąc do miesiąca, pomimo lekkiego spowolnienia w porównaniu z potężnym kwietniowym wzrostem o 1,3% miesiąc do miesiąca. W rezultacie większość prognoz zakładała znaczące przyspieszenie wzrostu PKB (produktu krajowego brutto) w drugim kwartale w porównaniu ze stłumioną dynamiką w okresie pierwszych trzech miesięcy roku, a prognozy Fedu w Atlancie na dzień 6 lipca przewidują wzrost PKB rzędu 2,. Rekordowo niska rentowność papierów skarbowych sygnalizuje wpływ czynników międzynarodowych na rynek i politykę pieniężną w USA. Niezależnie od sprzyjających warunków ekonomicznych w USA, mamy wrażenie, że ani Fed ani gracze rynkowi generalnie nie koncentrują się na fundamentach krajowej gospodarki, ale patrzą przede wszystkim na słabszą sytuację w szerszej gospodarce światowej. Rynki instrumentów o stałym dochodzie generalnie wydają się być pod przemożnym wpływem ekspansywnej polityki pieniężnej Fedu i innych wiodących banków centralnych, a stopy procentowe w USA prawdopodobnie pozostaną niższe dłużej, niż początkowo przewidywaliśmy. Podczas gdy niepewność wywołana przez wynik brytyjskiego referendum nadal rzuca cień na niektóre obszary globalnej gospodarki, który dodatkowo może się wydłużyć, jeżeli, na przykład, dojdzie do kolejnych niekorzystnych politycznych niespodzianek, inwestorzy prawdopodobnie będą wciąż traktować obligacje z USA jako lokatę zapewniającą względnie wysokie dochody. Wpływ wyniku brytyjskiego referendum na globalną gospodarkę wciąż niejasny Wstrząs wywołany przez referendalną decyzję Brytyjczyków oraz następujące po nim skrajne wahania wyceny na rynkach obligacji na całym świecie do pewnego stopnia przypominały poprzednie tego typu systemowe wydarzenia, takie jak kryzys w strefie euro w 2012 r. oraz globalny kryzys finansowy w latach Choć inwestorzy działający na rynkach instrumentów o stałym dochodzie najwyraźniej szybko doszli do wniosku, że znaczące spowolnienie globalnego wzrostu gospodarczego jest niemal pewne, inne rynki okazały się mniej reaktywne i dość trudno było znaleźć jakiekolwiek oznaki niepokoju. Po publikacji solidnych czerwcowych danych o zatrudnieniu w USA, indeks S&P 500 poszybował do niemal rekordowo wysokiego poziomu, prowadząc do nietypowej sytuacji, w której rynki obligacji i akcji równocześnie idą w górę. Ucieczka inwestorów w kierunku obszarów postrzeganych jako bezpieczne była już jednak widoczna na rynkach walutowych; dolar amerykański zanotował mocne odbicie po ogłoszeniu wyniku brytyjskiego referendum, odrabiając zanotowane w drugim kwartale straty w stosunku do koszyka walut. Jen japoński wciąż należał do walut preferowanych przez wielu inwestorów poszukujących bezpieczeństwa, kontynuował dobrą passę z poprzednich miesięcy 2016 r. i zbliżył się do poziomu 100 jenów za dolara amerykańskiego. Bank centralny Meksyku został zmuszony do podniesienia stóp procentowych w celu wsparcia kursu peso meksykańskiego - najbardziej płynnej i bardzo popularnej waluty z rynków wschodzących, która zanotowała straty, gdy inwestorzy zaczęli wycofywać swe środki z aktywów z rynków wschodzących w bezpośredniej reakcji na przebieg referendum w Wielkiej Brytanii; sygnalizuje to potencjał do rozprzestrzeniania się wpływu problemów na inne rynki. Globalne perspektywy ekonomiczne 2

3 Sytuacja na rynku papierów skarbowych z USA wydaje się w niewielkim stopniu odzwierciedlać stan gospodarki USA, gdzie wzrost jest umiarkowany, ale przyzwoity. Klasy aktywów obarczone wyższym ryzykiem, włącznie z aktywami z rynków wschodzących, po początkowych spadkach radziły sobie jednak generalnie całkiem dobrze. Po wzroście awersji do ryzyka wśród inwestorów nastąpił powrót do poszukiwania źródeł zysków, gdy stało się jasne, że rynki poradziły sobie z wpływem wstrząsu wywołanego przez wynik brytyjskiego referendum, a rentowność obligacji skarbowych wręcz spadła do jeszcze niższego poziomu. Rynki obligacji przedsiębiorstw zanotowały napływ sporych ilości kapitału, a malejące prawdopodobieństwo wzrostu stóp procentowych w USA sprzyjało aktywom z rynków wschodzących, które postrzegane są jako odbiorcy kapitału w przypadku nadal rozluźnionej polityki pieniężnej. Ceny ropy początkowo nie zareagowały w odczuwalny sposób na brytyjskie referendum i utrzymały się w okolicach poziomu 50 USD za baryłkę, ale na początku lipca zaczęły spadać wraz ze słabnącym ograniczeniem podaży - produkcja surowca w krajach OPEC (Organizacji Krajów Eksportujących Ropę Naftową) sięgnęła w czerwcu najwyższego poziomu od ośmiu lat. Awersja do ryzyka umacnia japońskiego jena Wykres nr 2: Kurs wymiany 1 stycznia 2015 r. 13 lipca 2016 r. USD/JPY Źródło: FactSet. 13/7/16 Ocena dalszych perspektyw jest dziś jeszcze trudniejsza; polityczna i ekonomiczna niepewność wywołana przez wynik brytyjskiego referendum jeszcze bardziej zaciemnia obraz sytuacji, choć z pewnością nie ma zbyt wielu przeszkód na drodze do niższych stóp procentowych. Banki centralne w wielu częściach świata już wcześniej zmierzały w kierunku znaczącego rozluźniania polityki pieniężnej, by przeciwdziałać siłom deflacyjnym, a instytucje prezentujące odmienne podejście, takie jak Fed, nie mają dziś zbyt wielu powodów, by płynąć pod prąd. Fala populizmu będąca następstwem globalnego kryzysu finansowego najwyraźniej nie słabnie, zwiększając prawdopodobieństwo kolejnych przypadków wyborczego odrzucania prorynkowego podejścia do globalizacji. Mamy jednak wątpliwości, czy nietypowe poziomy wskaźników wyceny, jakie notujemy dziś na różnych rynkach obligacji, w tym, na przykład, spadek dużych części krzywych dochodowości w Niemczech i w Japonii na terytorium ujemne, znajdują uzasadnienie w prawdopodobnym rozwoju wydarzeń w gospodarce światowej. W świetle wstrząsu wywołanego przez decyzję Brytyjczyków o opuszczeniu UE, takie wyceny wydają się być wynikiem nie tyle znaczącego pogorszenia się czynników fundamentalnych, co cyklicznego kryzysu optymizmu, który powinien, naszym zdaniem, stracić na sile na pewnym etapie, gdy najbardziej dramatyczne scenariusze staną się mniej prawdopodobne. Wynik brytyjskiego referendum prawdopodobnie wywoła dłuższą niepewność w całej Europie Referendalna decyzja Brytyjczyków o opuszczeniu UE wywołała ostrą reakcję na rynkach europejskich, a w szczególności w kraju, w którym odbyło się referendum. Rentowność brytyjskich papierów skarbowych szybko spadła do historycznych minimów w obliczu powszechnych przewidywań, że długa niepewność co do czasu i sposobu ostatecznego wyjścia Wielkiej Brytanii z UE zepchnie ten kraj w recesję. Brytyjski funt poszedł ostro w dół, notując najniższy kurs w stosunku do dolara amerykańskiego od ponad 30 lat. Podobnie jak w okresie globalnego kryzysu finansowego w latach , kilka brytyjskich nieruchomościowych funduszy inwestycyjnych zawiesiło obroty po fali umorzeń tytułów uczestnictwa przez inwestorów. Konsekwencje nie były jednak ograniczone do samej Wielkiej Brytanii - perspektywa politycznego impasu to poważne zagrożenie dla nastrojów inwestorów w całej Europie, a w szczególności w strefie euro. Popyt na niemieckie obligacje skarbowe był tak duży, że rentowność papierów 10-letnich spadła poniżej zera i do początku lipca sięgnęła poziomu -0,2. Rentowność papierów o porównywalnym czasie zapadalności emitowanych w Danii i Holandii także wkroczyła na terytorium ujemne, natomiast na szwajcarskim rynku obligacji rządowych, który jest kolejnym obszarem postrzeganym przez inwestorów jako bezpieczna przystań, ujemną rentowność oferowały wszystkie papiery. Wynik referendum w Wielkiej Brytanii ponownie rozbudził wątpliwości dotyczące stabilności pozostałej części UE, wskutek czego spready pomiędzy papierami dłużnymi z większości peryferyjnych państw strefy euro a niemieckimi Bundami rozszerzyły się, choć ogólna presja na spadek rentowności nieco zniwelowała siłę tego zjawiska. Stan rynków obligacji przyczynił się jednak do powszechnej wyprzedaży akcji europejskich banków w następstwie brytyjskiego głosowania, w związku z ryzykiem dalszych spadków bankowych zysków pod wpływem niższych stóp procentowych. Największe spadki kursów akcji zanotowały banki włoskie; wiele z nich ugina się pod ciężarem niezabezpieczonych kredytów zagrożonych, co prawdopodobnie potwierdzą wyniki testów wytrzymałościowych, których publikację Europejski Bank Centralny (EBC) zapowiedział na najbliższe tygodnie. Pogarszające się nastroje we włoskim sektorze bankowym wywołują wzrost napięcia pomiędzy rządem Włoch a UE. Unia Europejska aprobuje pewne rządowe działania obliczone na zwiększenie krótkoterminowej płynności włoskich banków, ale stanowczo sprzeciwia się kompleksowej rządowej pomocy, która stałaby w sprzeczności z nowymi unijnymi zasadami mającymi zmusić wierzycieli do zaakceptowania kosztów ratowania pogrążonych w kłopotach banków. Globalne perspektywy ekonomiczne 3

4 Europejskie banki pod presją po referendalnej decyzji Brytyjczyków Wykres nr 3: Europejski sektor bankowy Indeksy MSCI Europe Banks Index i MSCI Europe ex UK Banks Index 1 stycznia 2015 r. 13 lipca 2016 r. Cena (USD) Źródło: Bloomberg. MSCI Europe Banks Index Wstrząsający wynik referendum w Wielkiej Brytanii zwrócił powszechną uwagę także na zaplanowane na październik głosowanie we Włoszech. Włoski premier Matteo Renzi, kładąc na szali całą swoją polityczną reputację, zarządził referendum w sprawie poparcia dla proponowanych reform konstytucyjnych, ale po tym, jak uczestnicy brytyjskiego referendum utarli nosa swemu rządowi, nasiliły się spekulacje na temat prawdopodobieństwa podobnego populistycznego zrywu we Włoszech. Gdy brytyjska gospodarka próbowała dostosować się do nowej sytuacji politycznej i ekonomicznej, Bank of England wykazywał się aktywnością i wysyłał uspokajające sygnały dotyczące polityki pieniężnej i płynności brytyjskich banków. EBC zachował bardziej wyważone podejście, ponieważ napięcia rynkowe będące bezpośrednią konsekwencją wyniku brytyjskiego referendum były mniej gwałtowne, niż oczekiwało wielu graczy rynkowych. Europejskie rynki akcji zareagowały wyprzedażą, ale dość szybko się ustabilizowały, natomiast euro zanotowało umiarkowany spadek kursu w stosunku do dolara amerykańskiego. Niedawno rozpoczęty program skupu aktywów, przez EBC oraz mocne spadki rentowności papierów skarbowych były korzystne dla denominowanych w euro obligacji przedsiębiorstw, choć rynek brytyjskich obligacji korporacyjnych radził sobie słabiej. MSCI Europe ex UK Banks Index 13/7/16 Wynik referendum w Wielkiej Brytanii ponownie rozbudził wątpliwości dotyczące stabilności pozostałej części UE. Jeżeli chodzi o politykę pieniężną, przypuszczamy, że Bank of England przejdzie w tryb luzowania, choć wstrzymał się z krokiem w tym kierunku podczas lipcowego posiedzenia. Uważamy jednak, że EBC będzie z kolei próbował najpierw oszacować wpływ referendum w Wielkiej Brytanii zamiast gwałtownie rozszerzać lub wydłużać aktualnie realizowany program skupu obligacji. Cięcia stóp procentowych przez EBC wydają się mało prawdopodobne, biorąc pod uwagę potencjalnie niekorzystny wpływ takiego ruchu na nastroje inwestorów w sektorze bankowym. Negocjacje pomiędzy Wielką Brytanią a UE mogą okazać się długie i trudne, ponieważ obie strony mają wiele do stracenia i mogą próbować solidnie okopać się na własnych pozycjach. Wielka Brytania prawdopodobnie nie będzie skłonna do wejścia na ścieżkę szybkiego opuszczenia UE ze względu na wszelkie potencjalne problemy konstytucyjne związane z takim krokiem, natomiast władze UE mogą próbować za wszelką cenę zniechęcić inne państwa członkowskie, które także mogłyby poddawać w wątpliwość swoją przyszłość we wspólnocie. Dodatkowym źródłem komplikacji mogą być zaplanowane na 2017 r. wybory we Francji i w Niemczech. Im dłużej jednak sytuacja Wielkiej Brytanii pozostanie niewyjaśniona, tym poważniejsze mogą być negatywne konsekwencje dla obydwu stron. Globalne perspektywy ekonomiczne 4

5 DANE MAKROEKONOMICZNE DLA STREFY EURO WYNIK KOŃCOWY Produkt krajowy brutto (PKB) 1 2. KW KW KW KW. 16 PKB, r/r (%) 1,6 1,6 1,7 1,7 Konsumpcja prywatna, r/r (%) 1,7 1,8 1,6 1,7 Nakłady brutto na środki trwałe, r/r (%) 2,6 2,6 3,6 2,9 DANE EKONOMICZNE 1 DANE MAKROEKONOMICZNE DLA JAPONII WYNIK KOŃCOWY lut 16 mar 16 kwi 16 maj 16 Sprzedaż detaliczna, r/r (%) 2,7 1,7 1,4 1,6 Stopa bezrobocia (%) 10,3 10,2 10,2 10,1 Produkcja przemysłowa, r/r (%) 0,9 0,2 2,2 0,5 INFLACJA I WZROST ZAROBKÓW Wskaźniki inflacji 1 mar 16 kwi 16 maj 16 cze 16 Indeks wzrostu cen towarów i usług konsumpcyjnych (CPI), r/r (%) 0,0-0,2-0,1 0,1 CPI z pominięciem cen żywności i energii, r/r (%) 1,0 0,7 0,8 0,9 RYNKI FINANSOWE Dow Jones EURO STOXX 50 Price Index EUR, wskaźnik C/Z za ostatnich 12 miesięcy 2 mar 16 kwi 16 maj 16 cze 16 21,82 22,03 22,28 20,84 Stopa refinansowania EBC (%) 3 0,00 0,00 0,00 0,00 Rentowność 10-letnich niemieckich obligacji skarbowych (%) 2 0,15 0,27 0,14-0,13 BILANS PŁATNICZY 1, 3 Bilans handlowy sty 16 lut 16 mar 16 kwi 16 W mld euro 5,36 19,01 29,43 27,48 Saldo obrotów bieżących 2. KW KW KW KW. 16 % PKB 2,7 3,7 4,0 2,3 Produkt krajowy brutto (PKB) 4 2. KW KW KW KW. 16 PKB, k/k śr. (%) -1,7 1,7-1,8 1,9 Konsumpcja prywatna, k/k śr. (%) -1,4 2,0-2,6 0,8 Nakłady brutto na środki trwałe, k/k śr. (%) -4,6 3,2 5,2-2,6 DANE EKONOMICZNE lut 16 mar 16 kwi 16 maj 16 Stopa bezrobocia (%) 5 3,3 3,2 3,2 3,2 Produkcja przemysłowa, r/r (%) 6-1,2 0,2-3,3-0,4 Wskaźnik popytu na usługi, r/r (%) 6 2,5 0,4 0,7 0,7 Działalność spółek 3. KW KW KW KW. 16 Wzrost zysków spółek (%) 7 9,0-1,7-9,3 Kwartalny indeks Tankan INFLACJA Wskaźniki inflacji 5 lut 16 mar 16 kwi 16 maj 16 Indeks wzrostu cen towarów i usług konsumpcyjnych (CPI), r/r (%) 0,3-0,1-0,3-0,4 CPI z pominięciem cen świeżej żywności, r/r (%) 0,0-0,3-0,3-0,4 RYNKI FINANSOWE 2 mar 16 kwi 16 maj 16 cze 16 Nikkei 225, wskaźnik C/Z za ostatnich 12 miesięcy 20,0 19,9 20,6 18,6 Rentowność 3-miesięcznych japońskich obligacji rządowych (%) -0,119-0,285-0,284-0,273 Rentowność 10-letnich japońskich obligacji rządowych (%) -0,029-0,075-0,105-0,217 BILANS PŁATNICZY Miesięczny bilans handlowy 7 lut 16 mar 16 kwi 16 maj 16 W mld jenów Saldo obrotów bieżących 9 2. KW KW KW KW. 16 % PKB 2,4 2,9 3,3 3,6 Skróty: K/k śr.: kwartał do kwartału w ujęciu średniorocznym. R/r: rok do roku. 1. Źródło: Unia Europejska, r. 2. Źródło: Bloomberg. Wskaźniki ceny do zysków (C/Z) dla Dow Jones EURO STOXX 50 Price Index i Nikkei-225 Stock Average wg agencji Bloomberg. 3. Źródło: Europejski Bank Centralny. 4. Źródło: Ekonomiczno-Społeczny Instytut Badawczy (ESRI), Urząd Rady Ministrów, rząd Japonii. 5. Źródło: japońskie Ministerstwo Spraw Wewnętrznych i Komunikacji. 6. Źródło: japońskie Ministerstwo Gospodarki, Handlu i Przemysłu. 7. Źródło: japońskie Ministerstwo Finansów. 8. Źródło: Bank Japonii (japoński bank centralny). 9. Źródło: indeksy agencji Bloomberg. Wyniki historyczne nie gwarantują wyników przyszłych. Realny PKB w strefie euro, r/r - - Źródło: Unia Europejska, 1995 r r., dane na marzec 2016 r. Indeks wzrostu cen towarów i usług konsumpcyjnych (CPI), r/r 3% CPI Indeks wzrostu Core CPI Źródło: Unia Europejska, r., dane na czerwiec 2015 r. Zewnętrzny bilans handlowy jako % PKB 3% 1Q13 1Q14 1Q15 1Q16 Źródło: Unia Europejska, 1995 r r., dane na marzec 2016 r. Realny PKB w Japonii, k/k śr. 1 8% - -8% Źródło: Ekonomiczno-Społeczny Instytut Badawczy (ESRI), rząd Japonii; marzec 2016 r. Indeks wzrostu cen towarów i usług konsumpcyjnych (CPI), r/r Indeks CPIwzrostu CPI ex bez Fresh cen żywności Food i energii Źródło: japońskie Ministerstwo Spraw Wewnętrznych i Komunikacji, dane na maj 2016 r. Bilans handlowy jako % PKB % - cen konsumenckich (CPI) cen konsumenckich (CPI) CPI bez cen żywności i energii 1Q13 1Q14 1Q15 1Q16 Źródło: japońskie Ministerstwo Finansów, Ekonomiczno-Społeczny Instytut Badawczy (ESRI), Urząd Rady Ministrów, rząd Japonii; dane na marzec 2016 r. Globalne perspektywy ekonomiczne 5

6 DANE MAKROEKONOMICZNE DLA USA WYNIK KOŃCOWY Produkt krajowy brutto (PKB) 2 4. KW KW KW. 16P 1 3. KW. 16P 1 K/k śr. (%) 1,4 1,1 2,5 2,2 DANE EKONOMICZNE KONSUMPCJA/POPYT Dochody/oszczędności 2 lut 16 mar 16 kwi 16 maj 16 Wydatki konsumenckie, r/r (%) 3,8 3,3 4,1 3,7 Dochody osób fizycznych, r/r (%) 4,2 4,6 4,4 4,0 Stopa oszczędności (%) 5,7 6,0 5,4 5,3 Zatrudnienie mar 16 kwi 16 maj 16 cze 16 Stopa bezrobocia (%) 3 5,0 5,0 4,7 4,9 Wskaźnik aktywności zawodowej (%) 3 63,0 62,8 62,6 62,7 Zmiana w zatrudnieniu poza rolnictwem (w tys.) Liczba wniosków o zasiłek (tys.), średnia dla 4 tyg Nieruchomości mieszkaniowe 5 lut 16 mar 16 kwi 16 maj 16 Sprzedaż domów na rynku wtórnym (w mln) 5,07 5,36 5,43 5,53 Zmiana r/r (w %) 2,0 2,1 2,6 4,5 INWESTYCJE Zyski spółek 6, KW KW KW. 16P 3. KW. 16P Zyski, r/r (%) -4,5-6,7-5,9 1,7 Produkcja i wykorzystanie dóbr kapitałowych 7 lut 16 mar 16 kwi 16 maj 16 Produkcja przemysłowa, r/r (%) -1,4-2,0-1,2-1,4 Wskaźnik wykorzystania dóbr kapitałowych (%) 75,6 74,8 75,3 74,9 Inwestycje w środki trwałe poza 2. KW KW KW KW. 16 nieruchomościami mieszkaniowymi 2 R/r (%) 3,8 2,2 1,5 0,0 INFLACJA I WYDAJNOŚĆ PRODUKCJI Wskaźniki inflacji lut 16 mar 16 kwi 16 maj 16 Wydatki na konsumpcję osobistą (PCE), 1,0 0,8 1,1 0,9 r/r (%) 2 PCE z pominięciem cen żywności i energii, r/r (%) 2 1,7 1,6 1,6 1,6 Indeks wzrostu cen towarów i usług konsumpcyjnych (CPI), r/r (%) 2 1,0 0,9 1,1 1,0 CPI z pominięciem cen żywności i energii, r/r (%) 3 2,3 2,2 2,1 2,2 Indeks cen dóbr produkcyjnych (PPI), r/r (%) 3-2,0-1,9-1,3-2,3 PPI z pominięciem cen żywności i energii, r/r (%) 3 1,5 1,5 1,7 1,6 Wydajność produkcji 3 2. KW KW KW KW. 16 Wydajność produkcji, k/k śr. (%) 3,1 2,0-1,7-0,6 Jednostkowe koszty pracy, k/k śr. (%) 2,0 0,4 5,4 4,5 RYNKI FINANSOWE Wyceny maj 16 cze 16 lip 16P sie 16P C/Z dla S&P ,40 19,46 Główna federalna stopa proc. (Fed Funds Rate) 7, 8 0,25 0,25 0,38 0,38 BILANS PŁATNICZY Miesięczny deficyt handlowy USA 2,9 lut 16 mar 16 kwi 16 maj 16 W mld USD -44,0-35,5-37,4-41,1 Deficyt obrotów bieżących USA 2. KW KW KW KW. 16 Kwartalnie (w mld USD) 2-111,9-123,1-113,4-124,7 Średniorocznie (jako % PKB) 10-2,4-2,5-2,6-2,6 Skróty: K/k śr.: kwartał do kwartału w ujęciu średniorocznym. R/r: rok do roku. P: Prognozy. 1. Źródło: prognozy gospodarcze agencji Bloomberg, dane na dzień 30 czerwca 2016 r. 2. Źródło: Biuro Analiz Ekonomicznych. 3. Źródło: Biuro Statystyki Pracy. 4. Źródło: Departament Pracy. 5. Źródło: NAR (National Association of REALTORS ). Przedruk za zgodą właściciela danych. 6. Źródło: Standard and Poor s. 7. Źródło: Rezerwa Federalna USA. Na swoim posiedzeniu 16 grudnia 2015 r. Rezerwa Federalna podniosła główną stopę procentową w USA do poziomu docelowego w zakresie 0,25 0,5. 8. Źródło: Chicago Board of Trade (notowania 30-dniowych kontraktów terminowych na federalne stopy procentowe na lipiec i sierpień 2016 r.); dane na dzień 30 czerwca 2016 r. 9. Źródło: agencja rządowa US Census Bureau. 10. Źródło: indeksy agencji Bloomberg. 11. Źródło: Dane agencji Bloomberg są ważone liczbą akcji i podane w ujęciu rok do roku. Dane szacunkowe na dzień 14 lipca 2016 r. Wyniki historyczne nie gwarantują wyników przyszłych. Produkt krajowy brutto (PKB), k/k śr. 6% - - Źródło: Biuro Analiz Ekonomicznych, dane na marzec 2016 r. Dochody i wydatki osób fizycznych, r/r 1 8% Wydatki Consumer na Spending Personal Income Źródło: Biuro Analiz Ekonomicznych, dane na maj 2016 r. Zatrudnienie poza rolnictwem i stopa bezrobocia W tys Nonfarm Payrolls Net Change Źródło: Biuro Statystyki Pracy, dane na czerwiec 2016 r. Wszystkie dane skorygowane o czynniki sezonowe. Indeks wzrostu cen towarów i usług konsumpcyjnych (CPI), r/r Źródło: Biuro Statystyki Pracy, dane na maj 2016 r. Wydajność produkcji i jednostkowe koszty pracy, k/k śr. Źródło: Biuro Statystyki Pracy, dane na marzec 2016 r. Zannualizowany deficyt handlowy w USA jako % PKB Źródło: agencja rządowa U.S. Census Bureau oraz Biuro Analiz Ekonomicznych, dane na marzec 2016 r. % 1 1 8% 6% Unemployment Stopa bezrobocia Rate (oś(right-hand prawa) Scale) 3% % 1 5% -5% % % konsumpcję Zmiana w zatrudnieniu poza rolnictwem netto CPI Dochody osób fizycznych Core CPI Unit Labour Costs Productivity Jednostkowe koszty pracy Wydajność produkcji -4. Globalne perspektywy ekonomiczne 6

7 INFORMACJA NATURY PRAWNEJ Niniejszy materiał ma charakter ogólny, a zawarte w nim treści nie powinny być traktowane jako indywidualne porady lub rekomendacje inwestycyjne dotyczące kupna, sprzedaży lub utrzymania jakichkolwiek inwestycji lub przyjęcia jakiejkolwiek strategii inwestycyjnej. Informacje zawarte w niniejszym materiale nie mają charakteru porad prawnych ani podatkowych. Poglądy wyrażone w niniejszym materiale odzwierciedlają punkt widzenia zarządzającego inwestycjami, a wszelkie komentarze, opinie i analizy są w pełni aktualne wyłącznie w dniu ich publikacji i mogą ulec zmianie bez odrębnego powiadomienia. Informacje zawarte w niniejszym materiale nie stanowią kompletnej analizy wszystkich istotnych faktów dotyczących jakiegokolwiek kraju, regionu czy rynku. Wszelkie inwestycje wiążą się z ryzykiem, włącznie z ryzykiem utraty zainwestowanego kapitału. Dane pochodzące z zewnętrznych źródeł mogły zostać wykorzystane na potrzeby opracowania niniejszego materiału. Takie dane nie zostały odrębnie zweryfikowane, potwierdzone ani poddane kontroli przez Franklin Templeton Investments ( FTI ). FTI nie ponosi żadnej odpowiedzialności za jakiekolwiek straty wynikające z wykorzystania jakichkolwiek informacji zawartych w niniejszym materiale; inwestor może opierać swe decyzje na przedstawionych tutaj opiniach lub wynikach analiz wyłącznie na własne ryzyko. Produkty, usługi i informacje mogą nie być dostępne pod niektórymi jurysdykcjami i są oferowane poza USA przez inne podmioty powiązane z FTI i (lub) przez dystrybutorów, w zależności od lokalnie obowiązujących przepisów. Aby dowiedzieć się, czy dane produkty i usługi są dostępne pod określoną jurysdykcją, należy skonsultować się z profesjonalnym doradcą finansowym. Wydane w USA przez Franklin Templeton Distributors, Inc., One Franklin Parkway, San Mateo, California , (800) DIAL BEN/ , franklintempleton.com Franklin Templeton Distributors, Inc. jest głównym dystrybutorem zarejestrowanych w USA produktów Franklin Templeton Investments, które są dostępne wyłącznie pod jurysdykcjami dopuszczającymi, na mocy obowiązującego prawa i przepisów, oferowanie takich produktów lub składanie zapytań ofertowych dotyczących takich produktów. Australia: wydane przez Franklin Templeton Investments Australia Limited (ABN ) (australijskiego dostawcę usług finansowych posiadającego licencję nr ), Level 19, 101 Collins Street, Melbourne, Victoria, Austria/Niemcy: wydane przez Franklin Templeton Investment Services GmbH, Mainzer Landstraße 16, D Frankfurt nad Menem, Niemcy. Dopuszczone do użytku w Niemczech przez IHK Frankfurt M., nr rej. D-F 125-TMX1-08. Kanada: wydane przez Franklin Templeton Investments Corp., 5000 Yonge Street, Suite 900 Toronto, ON, M2N 0A7, Faks: (416) , (800) , Dubaj: wydane przez Franklin Templeton Investments (ME) Limited, podmiot działający na podstawie licencji i pod nadzorem Urzędu Regulacji Rynków Finansowych w Dubaju. Oddział w Dubaju: Franklin Templeton Investments, The Gate, East Wing, Level 2, Dubai International Financial Centre, P.O. Box , Dubaj, ZEA, tel.: , faks: Francja: wydane przez Franklin Templeton France S.A., 20 rue de la Paix, Paryż, Francja. Hongkong: wydane przez Franklin Templeton Investments (Asia) Limited, 17/F, Chater House, 8 Connaught Road Central, Hongkong. Włochy: wydane przez Franklin Templeton Italia Sim S.p.A., Corso Italia, 1 Mediolan, 20122, Włochy. Japonia: wydane przez Franklin Templeton Investments Japan Limited. Korea: wydane przez Franklin Templeton Investment Trust Management Co., Ltd., 3rd fl., CCMM Building, 12 Youido-Dong, Youngdungpo-Gu, Seul, Korea Luksemburg/Beneluks: wydane przez Franklin Templeton International Services S.à r.l. podlegającą nadzorowi Commission de Surveillance du Secteur Financier 8A, rue Albert Borschette, L-1246 Luksemburg Tel.: Faks: Malezja: wydane przez Franklin Templeton Asset Management (Malaysia) Sdn. Bhd. & Franklin Templeton GSC Asset Management Sdn. Bhd. Region krajów skandynawskich: wydane przez Franklin Templeton Investment Management Limited (FTIML), oddział w Szwecji, Blasieholmsgatan 5, Se Sztokholm, Szwecja. FTIML jest podmiotem notyfikowanym i regulowanym w Wielkiej Brytanii przez Urząd Regulacji Rynków Finansowych (Financial Conduct Authority, FCA) oraz ma pozwolenia wydane przez określone organy regulacyjne na prowadzenie działalności inwestycyjnej w Danii, Szwecji, Norwegii i Finlandii. Polska: wydane przez Templeton Asset Management (Poland) TFI S.A., Rondo ONZ 1; Warszawa. Rumunia: wydane przez oddział Franklin Templeton Investment Management Limited w Bukareszcie, Buzesti Street, Premium Point, 7th-8th Floor, Bukareszt 1, Rumunia. Podmiot zarejestrowany w rumuńskim Urzędzie Nadzoru Finansowego pod numerem PJM01SFIM/400005/ oraz notyfikowany i regulowany w Wielkiej Brytanii przez Urząd Regulacji Rynków Finansowych (FCA). Singapur: wydane przez Templeton Asset Management Ltd. Registration No. (UEN) E, 7 Temasek Boulevard, #38-03 Suntec Tower One, , Singapur. Hiszpania: wydane przez oddział Franklin Templeton Investment Management w Madrycie, profesjonalny podmiot działający w sektorze finansowym pod nadzorem CNMV, José Ortega y Gasset 29, Madryt. RPA: wydane przez Franklin Templeton Investments SA (PTY) Ltd., licencjonowanego dostawcę usług finansowych. Tel.: +27 (11) , faks: +27 (11) Szwajcaria i Liechtenstein: wydane przez Franklin Templeton Switzerland Ltd, Stockerstrasse 38, CH Zurych. Wielka Brytania: wydane przez Franklin Templeton Investment Management Limited (FTIML) z siedzibą pod adresem: Cannon Place, 78 Cannon Street, Londyn, EC4N 6HL. Podmiot notyfikowany i regulowany w Wielkiej Brytanii przez Urząd Regulacji Rynków Finansowych (Financial Conduct Authority, FCA). Ameryki: w USA niniejsza publikacja udostępniana jest wyłącznie pośrednikom finansowym przez Templeton/Franklin Investment Services, 100 Fountain Parkway, St. Petersburg, Florida Tel.: (800) (połączenie darmowe w USA), (877) (połączenie darmowe w Kanadzie), faks: (727) Inwestycje nie mają ubezpieczenia FDIC, mogą tracić na wartości i nie są objęte gwarancjami bankowymi. Dystrybucja poza USA może być prowadzona przez Templeton Global Advisors Limited lub innych dystrybutorów, pośredników, sprzedawców lub profesjonalnych inwestorów, którym Templeton Global Advisors Limited powierzy dystrybucję tytułów uczestnictwa funduszy Franklin Templeton pod niektórymi jurysdykcjami. Niniejszy materiał nie stanowi oferty sprzedaży ani zachęty do składania oferty kupna papierów wartościowych pod jakąkolwiek jurysdykcją, pod którą byłoby to niezgodne z obowiązującym prawem. Ważne uwagi i warunki dotyczące podmiotów dostarczających dane można znaleźć na stronie franklintempletoninstitutonal.com 7/ Franklin Templeton Investments. Wszelkie prawa zastrzeżone.