Substytucja między kredytem kupieckim i bankowym w polskich przedsiębiorstwach wyniki empiryczne na podstawie danych panelowych

Transkrypt

1 Bank Kredy 43 6, 01, Subsyucja mędzy kredyem kupeckm bankowym w polskch przedsęborswach wynk empryczne na podsawe danych panelowych Jerzy Marzec*, Małgorzaa Pawłowska # Nadesłany: 3 syczna 01 r. Zaakcepowany: 19 lpca 01 r. Sreszczene Celem badań zaprezenowanych w nnejszym arykule było przeprowadzene pogłębonej analzy zjawska subsyucj mędzy kredyem kupeckm a bankowym w śwele zjawska racjonowana kredyu. W badanu sekorowym branżowym wykorzysano dane panelowe z la , pochodzące ze sprawozdawczośc przedsęborsw prowadzących dzałaość w Polsce. Za pomocą modelu dla danych panelowych zweryfkowano hpoezy doyczące przedsęborsw zgrupowanych w sekcje. Uzyskane wynk wykazały, że skala charaker dzałaośc przedsęborswa mają sony wpływ na pozom subsyucj mędzy kredyem kupeckm a kredyem bankowym. W szczegóośc swerdzono, że w polskch przedsęborswach wysępowała subsyucja mędzy kredyem kupeckm a kredyem bankowym, kóra naslała sę w okresach kryzysu fnansowego w laach Zjawsko o w wększym sopnu doyczyło frm małych nż dużych. Słowa kluczowe: kredy kupeck, subsyucja, model regresj danych panelowych JEL: C3, D, G3 * Unwersye Ekonomczny w Krakowe; e-mal: marzecj@uek.krakow.pl. # Narodowy Bank Polsk, Insyu Ekonomczny; e-mal: malgorzaa.pawlowska@nbp.pl.

2 30 J. Marzec, M. Pawłowska 1. Wsęp Kredy bankowy jes jednym z podsawowych źródeł zewnęrznego fnansowana polskch przedsęborsw. Nasz kraj charakeryzuje sę sosunkowo słabo rozwnęym rynkem fnansowym, węc nadmerne ogranczane dosępnośc kredyów przez bank powoduje problemy z fnansowanem projeków nwesycyjnych, a czasem nawe z beżącą dzałaoścą frm. W obroce gospodarczym ważną formą kredyowana jes akże kredy kupeck, kóry może sać sę subsyuem kredyu bankowego Nlsen 00. Kredy kupeck, zwany równeż handlowym rade cred, jes udzelany kupującemu przez sprzedawcę ma formę sprzedaży z odroczonym ermnem płanośc 1. Jes korzysną alernaywą wobec kredyów bankowych, kórych uzyskane zależy od pozyywnej weryfkacj w ramach procedur bankowych, a e wymagają od kredyoborcy spełnena welu resrykcyjnych warunków. Kredy kupeck można rakować równeż jako subsyucyjny sposób pozyskana środków m.n. w syuacj racjonowana kredyu przez bank; w konsekwencj umożlwa on kredyowane podrzymane wymany handlowej mędzy konrahenam. W leraurze sneją dwa główne nury badań doyczących zwązku mędzy kredyem kupeckm bankowym. Perwszy, eoreyczny kerunek badań korzysa z narzędz wypracowanych na grunce ekonom maemaycznej zob. Sglz, Wess 1981; Hansen, Thacher W podejścu ym kładze sę nacsk na racjonowane przez bank kredyów dla przedsęborsw w konekśce makroekonomcznej równowag na rynku fnansowym np. Bas, Goller Druge podejśce, o charakerze se emprycznym, opera sę na zw. eor kredyu kupeckego zosało zapocząkowane przez Peersena Rajana Podsawy do budowy mkroekonomcznych model emprycznych sworzyl m.n. Schwarz 1974 oraz Chan Walker Punkem wyjśca był radycyjny mkroekonomczny ops zachowana sę producena. Producen maksymalzuje zysk wynkający ze wzrosu sprzedaży swoch owarów w wynku udzelena kupcow kredyu kupeckego przy założenu, że ceny dóbr sopy procenowe cena penądza z punku wdzena obu konrahenów są rynkowe dane. W nnejszym arykule korzysa sę z ej koncepcj. Szczegółowy ops założeń obu model przedsawła Zawadzka 009. Z kole Km Akns 1978 zaprezenowal rozważana doyczące opymaego pozomu kapału pracującego neo z punku wdzena warośc przedsęborswa. We wspomnanych opracowanach bezpośredno nawązuje sę do koncepcj badań Peersena Rajana 1994; 1997, w kórych posawono hpoezę, że jeżel frmom racjonuje sę kredy bankowy, o zwększają udzał kredyu kupeckego w swoch zobowązanach. Doychczasowe badana wykazały równeż, że szczegóe podczas kryzysu fnansowego zaprzesana akcj kredyowej przez nsyucje fnansowe zw. cred crunch, kredy kupeck rekompensuje frmom brak kredyowana przez bank zob. Love, Preve, Sarra-Allende W prakyce sprowadza sę do zgody sprzedającego na orzymane zapłay za dosarczony owar lub wykonaną usługę po ermne dosawy. Udzelene kredyu kupeckego może być powerdzone umową zawarą mędzy sronam, ogóym warunkam sprzedaży bądź może wynkać jedyne z ermnu płanośc określonego na fakurze, ne wymaga zaem szczegóej formy prawnej. W prawnczym ujęcu kredy kupeck jes szczegóym rodzajem kredyu, w przypadku kórego parneram są podmoy gospodarcze nebędące nsyucjam fnansującym. Zwykła ransakcja kupna-sprzedaży zmena sę w kredy kupeck, jeżel parnerzy ransakcj uzgodną mędzy sobą odroczene momenu zapłay. Lczba dn mędzy wydanem owaru lub wykonanem usług a wyznaczonym ermnem płanośc nazywana jes czasem kredyowana.

3 Subsyucja mędzy kredyem kupeckm bankowym Nesey, w prakyce weryfkacja ej hpoezy jes rudna, gdyż opera sę na założenu, że wzros welkośc kredyu kupeckego oznacza, ż zachodz racjonowane. Z eor kredyu kupeckego wadomo jednak, że sneją dwa moywy ransakcyjny fnansowy wzrosu zaneresowana frm zewnęrznym źródłem fnansowana, kórym jes kredy udzelany przez dosawców maerałów, półproduków usług. Powyższe podejśce ne jes zaem nezawodne. Waro zaznaczyć, że w analzach ekonomcznych prezenowanych w leraurze przedmou sosuje sę przede wszyskm modele jednorównanowe, kóre opsują zróżncowane pozomu kredyu kupeckego, nwesycj albo welkośc zapasów w przedsęborswach. Badacze rozważają wówczas równana regresj dla jednej z wyżej wymenonych zmennych, pozosałe zaś rakują jako usalone egzogenczne albo losowe jednocześne neskorelowane z beżącym składnkem losowym. Jednorównanowe modele dla zapasów wykorzysal m.n. Carpener, Fazzar, Peersen 1994, Kashyap, Lamon, Sen 1994, Zakrajsek 1997, Cunnngham 004, de Blaso 005, Guargla Maeu 006. Pojedyncze równane dla udzelonego kredyu kupeckego albo dwa odrębne, dla zobowązań wobec dosawców należnośc od odborców, akże są podsawą do przeprowadzena badań zob. Delannay, Well 004; Cunnngham 004; Ge, Qu 007; Love, Preve, Sarra- -Allende 007; Paul, Wlson 007; Bougheas, Meeu, Mzen 009. Dynamczne równane Eulera dla nwesycj prezenują: Bond Meghr 1994, Hubbard, Kashyap, Whed 1995, Wang 003, Bond van Reenen 007 oraz Hobdar 008. Na szczegóą uwagę zasługują obszerne badana doyczące deermnan kredyu kupeckego w polskch przedsęborswach, kóre przeprowadzła Zawadzka 009. Zasosowała w nch jednorównanowy model regresj owej dla danych przekrojowych oraz model logowy dla danych ankeowych. W nnejszym arykule zweryfkowano hpoezę badawczą mówącą, że sneje sona zależność mędzy dwoma podsawowym źródłam fnansowana dzałaośc beżącej przedsęborsw: kredyem kupeckm kredyem bankowym por. Kashyap, Lamon, Sen Na hpoezę główną składały sę hpoezy szczegółowe: w badanych przedsęborswach wysępowała subsyucja mędzy kredyem kupeckm a kredyem bankowym, subsyucja w wększym sopnu doyczyła małych frm nż dużych przedsęborsw. W celu przeesowana powyższych hpoez przeprowadzono nasępujące dzałana. Skonsruowano model ekonomeryczny dla warośc udzelonego kredyu kupeckego. Na podsawe próby dokonano pomaru subsyucj mędzy kredyem kupeckm a kredyem bankowym w ujęcu branżowym na pozome sekcj oraz w podzale na duże małe przedsęborswa. Ponado określono wpływ ooczena gospodarczego wybranych zmennych makroekonomcznych na wybór źródeł fnansowana dzałaośc przedsęborsw.. Subsyucja mędzy kredyem kupeckm a kredyem bankowym.1. Elemeny eor kredyu kupeckego Sprzedaż produków z odroczoną płanoścą była wcąż pozosaje neresującym obszarem badań zarówno eoreycznych, jak emprycznych. Kredy kupeck sanow przejaw współpracy mędzy producenem odborcą owarów. Jego rola wzmacna sę, gdy odborcy owarów napoykają rud-

4 3 J. Marzec, M. Pawłowska nośc z pozyskwanem kredyów bankowych, co jes spowodowane np. snenem asymer nformacj w relacjach mędzy nsyucją bankową a poencjaym kredyoborcą, kóra prowadz do racjonowana kredyów. Moyw fnansowy Ujęce fnansowe określa odroczoną płaność jako źródło fnansowana alernaywne wobec kredyu bankowego, kóre może różnć sę w czase w zależnośc od warunków na rynku kredyowym. W leraurze mów sę o dwóch głównych moywach fnansowych wykorzysana kredyu kupeckego: przewadze nformacyjnej dosawców nad bankam oraz subsyucj mędzy kredyem kupeckm a nnym źródłam fnansowana. Funkcjonowane kredyu kupeckego uzasadna eora przewag fnansowych zw. moywu fnansowego. Głos ona, że frma udzelająca kredyu kupeckego dosawca dóbr ma przewagę nad pośrednkem fnansowym w zakrese nformacj o kondycj kredyoborcy odborcy. Po perwsze, wynka ona z rwającej cągle podrzymywanej współpracy handlowej mędzy dosawcą a odborcą. Dosawca zwykle ma nższe nż bank koszy monorowana swoch klenów, gdyż na beżąco gromadz nformacje o ermnach, welkośc zamóweń oraz braku zdoośc kupców do skorzysana z rabaów za wcześnejsze płanośc. Oczywśce dosawca szybcej dowaduje sę o problemach fnansowych odborcy nż kredyodawca Man, Smh 199; Peersen, Rajan 1997; Ng, Smh, Smh 1999; Jan 001. Po druge, przewaga dosawcy może wynkać z ego, że ma on możlwość konrolowana kredyoborcy wywerana na nego nacsku. W raze braku spłay kredyu kupeckego dosawca może zawesć dosawę kolejnych par produków lub surowców. Zagrożene odcęcem przyszłych dosaw z powodu nedorzymana ermnu płanośc jes zwykle bardzej efekywne nż odmowa fnansowana przez bank Peersen, Rajan 1997; Cuńa 007. Po rzece, w raze bankrucwa odborcy dosawca ma eoreyczne wększe szanse na odzyskane swojej werzyeośc w drodze przejęca surowców, owarów lub nnych składnków jego akywów nż nsyucja kredyowa. Dosawca zna rynek, na kórym funkcjonuje odborca, węc ławej mu upłynnć przejęy mająek Man, Smh 199; Peersen, Rajan 1997; Frank, Maksmovc 005; Longhofer, Sanos 003. Subsyucyjność kredyu kupeckego kredyu bankowego wąże sę akże z snenem zw. kanału kredyu kupeckego, osłabającego oddzaływane kanału kredyowego. Subsyucyjność kredyu kupeckego kredyu bankowego jako perwszy wykazał Melzer 1960, a powerdzl o zjawsko w badanach emprycznych m.n. Peersen Rajan 1997 oraz Nlsen 00. Moyw rynkowy ransakcyjny uławene wymany dóbr Zgodne z moywem rynkowym welkość kredyu kupeckego ścśle wąże sę z lczbą ransakcj oraz welkoścą sprzedaży por. Nlsen 00. W leraurze można odnaleźć rzy główne moywy rynkowe wykorzysana kredyu kupeckego. Są o: 1 możlwość redukcj koszów ransakcyjnych koszów przechowywana owarów goowych, dzęk zmnejszenu asymer nformacj pomędzy dosawcą a klenem, dyskrymnacja cenowa możlwość sosowana elasycznej polyk cenowej względem odborców owarów zapewnena gwarancj jakośc sprzedawanych produków Peersen, Rajan 1997; Delannay, Well 004; Paul, Boden 008; Danłowska 006 oraz 3 możlwość nabyca udzałów w kredyowanej frme kupującego por. Peersen, Rajan 1997; Smh 1987.

5 Subsyucja mędzy kredyem kupeckm bankowym Funkcjonowane kredyu kupeckego zmnejsza koszy ransakcj wynkające z regulowana rachunków za owary umożlwa przedsęborswu lepsze zarządzane przepływam penężnym, poneważ płanośc mogą być nezależne od harmonogramu dosaw Ferrs Kredy kupeck pozwala równeż obnżyć koszy przechowywana owarów dzęk wygładzanu wahań popyu, szczegóe w syuacjach, gdy popy na produk lub jego podaż mają charaker sezonowy Emery 1984; Long, Malz, Ravd Jak powedzano, kredy kupeck może być równeż narzędzem dyskrymnacj cenowej. Warunk umowy kredyu kupeckego są zwykle nezależne od zdoośc kredyowej kupującego. Funkcjonowane kredyu kupeckego przyczyna sę węc do redukcj rzeczywsej ceny kredyu w przypadku kredyoborców o małej warygodnośc Peersen, Rajan 1997; Brennan, Maksmovc, Zechner Prawo anymonopolowe częso unemożlwa dyskrymnację cenową, ale oferowane kredyu kupeckego może być posrzegane jako zw. prema z yułu ryzykownych klenów. Sosowane kredyu kupeckego pozwala dosawcy na przedłużene spłay kredyu ak, aby kupujący mógł zweryfkować jakość produku. Pozycja rynkowa kupującego rang może zmnejszyć obawy sprzedającego doyczące ryzyka nespłacana kredyu kupeckego Ng, Smh, Smh 1999; Long, Malz, Ravd 1993, Delannay, Well 004. W nnych okolcznoścach, gdy na rynku dosawców producenów jes sa konkurencja jednocześne sneje newelu dużych korporacyjnych odborców owarów, kredy kupeck pozwol omnąć barerę wejśca, czyl umożlw dosęp do kanałów dysrybucj. W Polsce zjawsko o może wysępować w handlu welkopowerzchnowym dosawcy konra hpermarkey będze śwadczyć raczej o nedoskonałej konkurencj na ym rynku. Dogłębne zbadane ego zjawska, podobne jak pozosałych szczegóych moywów, wymaga analzy porównawczej dwóch rynków, producenów dosawców konkrenych owarów ch odborców czyl dysrybuorów, z uwzględnenem sopna konkurencyjnośc. Oprócz krókookresowych korzyśc z udzelana kredyu kupeckego, np. zwększena sprzedaży, dosawca może realzować nne cele w dłuższym okrese, np.: podrzymane funkcjonowana nabywców owarów przez ch sysemayczne fnansowane, pozyskane udzału w kapale odborcy, szczegóe gdy jego dosawy, np. maerałów lub surowców, mają duże znaczene w produkcj odborcy lub gdy urzymuje blske relacje menedżerske z odborcą Smh 1987; Peersen, Rajan 1997, Huyghebaer 006. Oba moywy, ransakcyjny fnansowy, wynkają główne z asymer nformacj pomędzy sprzedającym a odborcam oraz pomędzy bankam a frmam odborcam. Zwolenncy podejśca fnansowego werdzą, że doskonalene echnolog ransakcj bankowych, mnmalzujące koszy ransakcyjne, pownno spowodować spadek wykorzysana kredyu kupeckego. Na rynkach ne zaobserwowano jednak akch endencj, co sugeruje, że przedsęborswa czerpą nne obopóe korzyśc z kredyu kupeckego np. Frank, Maksmovc Przegląd badań emprycznych Teore kredyu kupeckego wymagają powerdzena w prakyce gospodarczej. W welu badanach podaje sę empryczne uzasadnene snena fnansowego moywu wykorzysana kredyu kupeckego oraz swerdza sę, że kredy kupeck jes subsyucyjnym źródłem fnansowana w przypadku przedsęborsw, kóre dla banków ne są arakcyjnym kredyoborcam, np. ze

6 34 J. Marzec, M. Pawłowska względu na relaywne duże ryzyko kredyowe. Zmany zaporzebowana na kredy kupeck jako perwszy wskazał Melzer Swerdzł on, że frmy mające ogranczony dosęp do kredyów bankowych zwększają wykorzysane kredyu kupeckego. Hpoeza Melzera 1960 zosała poddana naukowej dyskusj. Oer Rudebush 1996, Gerler Glchrs 1994, Peersen Rajan 1997 oraz Nlsen 00 powerdzl ją, badając małe przedsęborswa w USA. Podobne wynk uzyskal Ge Qu 007, porównując przedsęborswa pańswowe nepańswowe w Chnach, oraz Aanasova 007 na dużej próbe przedsęborsw publcznych prywanych w Welkej Bryan. Z kole Bas Goller 1997 swerdzl, że wykorzysane kredyu kupeckego bankowego jes komplemenarne, poneważ sygnalzuje bankow jakość kredyoborcy skłana do udzelena kredyu. Podobne wnosk wynkają z badań Burkara Elgsena 004. Badana Demrgüç-Kun Maksmovca 001, pokazujące zależnośc mędzy rozwojem sysemu bankowego nfrasrukury prawnej a wykorzysanem kredyu kupeckego, wykazały, że w krajach o neefekywnym syseme prawnym frmy częścej korzysają z kredyu kupeckego nż kredyu bankowego. Jednak w krajach o rozwnęym syseme bankowym są o komplemenarne źródła fnansowana dzałaośc gospodarczej. Wększość badań doyczących zasępowana fnansowana bankowego kredyem kupeckm koncenruje sę na zmanach w jego wykorzysanu podczas prowadzena resrykcyjnej polyk penężnej, ale sneje coraz węcej prac doyczących wpływu kryzysu fnansowego na jego sosowane. Takea Udell 007 zaobserwowal, że podczas japońskego kryzysu fnansowego rosło wykorzysane zarówno kredyów handlowych, jak krókoermnowych kredyów bankowych, co sugerowałoby, że ne są one subsyucyjne. Jednak badane Love, Preve, Sarra-Allende 007, doyczące kryzysu fnansowego w 1997 r. w krajach wschodnej Azj oraz kryzysu gospodarczego w Meksyku, powerdzło, że podczas zaprzesana akcj kredyowej przez nsyucje fnansowe zw. cred crunch kredy kupeck rekompensował brak kredyowana przez bank. Badana dla polskch przedsęborsw, mogące sanowć punk odnesena dla badań prezenowanych w dalszej częśc nnejszego opracowana, przeprowadzła Zawadzka 009. Auorka wykorzysała dwe grupy danych zawerających nformacje o 5335 małych przedsęborswach z całej Polsk w ym o 1799 mkroprzedsęborswach oraz o 889 przedsęborswach z regonu Pomorza Środkowego, pochodzących ze wszyskch sekcj sanowących reprezenaywną próbę zborowośc generaej. Na podsawe analzy danych z la swerdzła, że kredy kupeck krókoermnowy kredy bankowy są komplemenarnym źródłam fnansowana przedsęborsw por. Zawadzka 009, s. 31. Nnejsze badane zosało przeprowadzone na wększej próbe badawczej przedsęborsw, obejmuje dłuższy okres laa , w ym laa kryzysu fnansowego, wykorzysano w nm bardzej zaawansowany model ekonomeryczny. 3. Empryczny model kredyu kupeckego 3.1. Deermnany kredyu kupeckego Punkem wyjśca do przeprowadzena badań emprycznych, kóre pozwolą na określene wykorzysana kredyu kupeckego w poszczegóych sekorach przedsęborsw, jes specyfkacja

7 Subsyucja mędzy kredyem kupeckm bankowym równana opsującego opymae zaporzebowane na o źródło fnansowana dzałaośc. Chan Walker 1988 oraz Ellehausen Wolken 1993 zaproponowal, aby radycyjne równane warunkowego popyu na kredy kupeck rozważać jako funkcję m.n. jego ceny ceny kredyu bankowego oraz welkośc sprzedaży. W nnejszym arykule wykorzysano ę koncepcję. W konkrenych badanach emprycznych pozyskane z welu przedsęborsw z długego przedzału czasowego szczegółowych nformacj o cenach sonych z punku wdzena radycyjnej eor mkroekonomcznej może być jednak rudne. W prakyce w modelu emprycznym proponuje sę zaem szerszą lsę poencjaych deermnan kredyu kupeckego Peersen, Rajan 1997; Bougheas, Meeu, Mzen 009; Delannay, Well 004; Paul, Wlson 007. Zbór zmennych obejmuje najczęścej: krókoermnowy kredy bankowy, zapasy maerałów, półproduków, produków owarów, akywa płynne nwesycje krókoermnowe lub cash flow amoryzacja plus zysk neo, welkość przedsęborswa welkość przychodów ze sprzedaży, lczba zarudnonych, warość akywów ogółem oraz zmenne makroekonomczne nformujące o procesach zachodzących w gospodarce, kóre są sone z punku wdzena dzałaośc przedsęborsw. Zgodne z eorą kredyu kupeckego welkość zapasów sprzedaży określają moyw ransakcyjny zob. np. Ellehausen, Wolken Najważnejszym zmennym konroym są długoermnowy kredy bankowy kapał własny, kóre oprócz kredyu kupeckego krókoermnowego kredyu bankowego są najważnejszym źródłam fnansowana dzałaośc przedsęborswa. Jeżel przyjme sę, że w krókm okrese dwa perwsze czynnk ne podlegają opymalzacj, o z punku wdzena eor mkroekonomcznej pownny sę znaleźć w równanu dla kredyu kupeckego. Ponado z powodu braku danych w badanach zosały pomnęe nne formy fnansowana leasng umowa komsu. W badanach emprycznych kredy kupeck merzy sę najczęścej waroścą zobowązań krókoermnowych wobec dosawców maerałów usług Peersen, Rajan 1997; Ge, Qu 007; Bougheas, Meeu, Mzen 009. Wykorzysuje sę eż nne koncepcje. Badacze częso rozważają różncę mędzy zobowązanam krókoermnowym bez kredyów pożyczek oraz emsj paperów waroścowych a odpowadającym m należnoścam krókoermnowym. Różnca a sanow zw. kredy kupeck neo ne rade cred; zob. Delannay, Well 004; Guargla, Maeu 006; Ge, Qu 007, Love, Preve, Sarra-Allende 007. Uzyskana w en sposób zmenna nformuje, kóre przedsęborswa są dawcam kredyu kupeckego, a kóre jego borcam. Możlwy jes akże nny pomar ego zjawska, j. na skal nomnaej zob. np. Ge, Qu 007; Ellehausen, Wolken 1993 oraz Ng, Smh, Smh W osanm przywołanym opracowanu auorzy wykorzysal model logowy lub probowy. W nnejszym arykule podjęo próbę uwzględnena akże wpływu zmennych makroekonomcznych odczuwanych przez przedsęborswa. Zmenne e nformują: o syuacj na rynku kredyów bankowych jego neefekywnośc, o cene kredyu bankowego oraz o dynamce wzrosu polskej gospodark. Syneyczną kaegorą nformującą bank o kondycj fnansowej poencjaych kredyoborców jes udzał kredyów zagrożonych w ch porfelu ogółem. Nesey mernk en jes zaneczyszczony przez weloleną obecność w blansach banków należnośc zakwalfkowanych do kaegor sracone o bardzo małej warośc odzyskwanej, na kóre zosały już uworzone rezerwy o sope pokryca na pozome ponad 80%. Drugm czynnkem zakłócającym jes około 33-procenowy udzał kredyów zagrożonych udzelonych gospodarswom domowym. Przyjęo, że wysok pozom kredyów zagrożonych ponżej sandardu, wąplwych sraconych w kredyach ogółem obnża

8 36 J. Marzec, M. Pawłowska jakość blansu, powoduje obcążena kapałowe banków zwększa nedopasowane przepływów penężnych wynkające z fnansowana długoermnowych akywów krókoermnowym pasywam NBP 007, s. 6. Ponado wysok udzał kredyów zagrożonych osłaba możlwość kredyowana z powodu zamrożena częśc kapału pracującego. Kapał en może jednak być odzyskany dopero w drodze odpsana od zysku ponesonej sray, w sposób ścśle określony przez przepsy o podaku dochodowym od osób prawnych NBP 007, s. 3. Na zjawsko racjonowana kredyu, a węc ogranczena fnansowana przedsęborsw kredyam bankowym, może wpływać konkurencja w sekorze bankowym. Im mnejsza konkurencja, ym wększe prawdopodobeńswo racjonowana spowodowane zmową uczesnków rynku. W nnejszym badanu jako mernk konkurencj w polskm sekorze bankowym wykorzysano marę koncenracj CR5, kóra wyraża udzał w rynku najwększych pęcu banków. Ważnym czynnkem wyjaśnającym beżący przyros kredyów udzelanych w Polsce jes zmana sopy procenowej rynku mędzybankowego. Z punku wdzena eor kredyu kupeckego cena kredyu bankowego jes jednym z czynnków deermnujących moyw fnansowy zob. Ellehausen, Wolken Przyjęo, że sopa WIBOR 3M odzwercedla cenę kredyu dla przedsęborsw w przypadku danych rocznych współczynnk korelacj owej dla przyrosów obu zmennych wynos ponad 0,8. W modelach opsujących kredy kupeck uwzględna sę akże nformacje o cyklach konunkuraych zob. Love, Preve, Sarra-Allende 007. W prezenowanym badanu wykorzysano zaem nformacje o kryzyse fnansowym w laach Zjawsko o jes merzone na skal nomnaej. 3.. Model ekonomeryczny W celu opsu kredyu kupeckego jako jednego ze źródeł fnansowana dzałaośc przedsęborswa zasosowano model poęgowy. Zmenne zosały poddane ransformacj logarymcznej, kóra pozwala na analzę zależnośc długookresowych dodakowo osłaba heerogenczność jednosek ze względu na neobserwowane cechy 3. W modelu zmenna objaśnana TC wyraża warość kredyu kupeckego, zn. zobowązań krókookresowych z yułu dosaw surowców usług bez względu na okres wymagaośc, wobec jednosek powązanych pozosałych jednosek na konec roku. Zmennym objaśnającym są nasępujące kaegore ksęgowe: zobowązana z yułu zacągnęych kredyów bankowych króko długoermnowych odpowedno kk kd, kapał własny kw, przychody ze sprzedaży sprz, akywa ogółem ak, zapasy ogółem zap, cash flow wyrażone przez sumę amoryzacj wynku fnansowego odnesonego do warośc akywów cf/ak. Ponado uwzględnono wybrane zmenne makroekonomczne: wskaźnk koncenracj sekora bankowego w Polsce CR5, zmenną bnarną nformującą o kryzyse fnansowym w laach kryz = 1, gdy wysąpł kryzys w danym okrese, 0 gdy ne wysąpł, udzał kredyów zagrożonych w całkowym porfelu kredyowym W przypadku zmennych objaśnających przyjmujących akże warośc ujemne dokonano przeskalowana podzelono je przez warość akywów przedsęborswa. Paramer przy ej zmennej ma wówczas nerpreację quas- -elasycznośc w przecweńswe do pozosałych paramerów, kóre nerpreuje sę w kaegorach elasycznośc. 3 Oczywśce heerogenczność poszczegóych obserwacj explce uwzględnamy w modelu dla danych panelowych.

9 Subsyucja mędzy kredyem kupeckm bankowym polskego sekora bankowego wg sanu na konec roku zagr, roczną sopę wzrosu produku krajowego bruo PKB, średnoroczny pozom sopy WIBOR 3M Wb, w punkach procenowych. Analzę przeprowadzono na pozome branży w ym celu wykorzysano podzał przedsęborsw wynkający z Polskej Klasyfkacj Dzałaośc. Wyjścowy model ekonomeryczny skonsruowany dla każdej z sekcj branży przyjął nasępującą posać: TC = α β kk β kd β kw ak β ak β β zap β cf ak β CR5 β kryz kk β β PKB β 7 1 Wb u sprz 10 zagr 1 gdze ndeks oznacza numer przedsęborswa z usalonej branży, zaś okres. Składnk α u omówono w opse TCwzoru TC 5. TC SS = kk kk kk Powyższa specyfkacja ma charaker sayczny sneje przypuszczene, że kredy kupeck, zapasy zmenne makroekonomczne są zmennym nesacjonarnym, a e w grunce rzeczy mają charaker SS endogenczny. = β1 β9 kryz Powyższa zależność może być zaem pozorna. Badane ego ważnego problemu urudna o, że dane mają formę panelu nezblansowanego, w kórym efekywna lczba obserwacj po czase wynos średno około rzech na każde przedsęborswo, gdy okres badana m d m d obejmował Hdzewęć 0 : β = la. β wobec H1 : β < β W badanach sacjonarnośc ˆ m _ ˆ dz użycem esu o własnoścach asympoycznych Dckeya Fullera β β _ dla wybranych emp spółek = gełdowych danych ~ z Sudena 14 la pozyskanych ν z bazy Noora swerdzono, że szereg czasowy welkośc D kredyu β Dkupeckego β częścej wykazuje rendosacjonarność. Nesey wprowa- ˆ m ˆ d dzene rendu deermnsycznego do modelu spowodowało komplkacje naury numerycznej. Okazało sę manowce, β βże ˆ m ˆ d wskaźnk koncenracj CR5 był se ujemne skorelowany ze wspomnanym rendem współczynnk D β ˆ korelacj cząskowej na pozome -0,98. Zmenna a przejęła zaem jego rolę. m D βˆ W wększośc oszacowanych d model 1 jej rola okazała sę jednak nesona saysyczne. Konsrukcja dynamcznego modelu welorównanowego jes zaem nauraym obszarem dalszych badań. Wnoskowane y = α o xewenuaej β u dla subsyucj = 1,, Nmędzy = 1, kredyem, T kupeckm a krókoermnowym kredyem bankowym opera sę na weryfkacj kerunku sły oddzaływana zman kredyu bankowego na welkość kredyu kupeckego. TC = Efek α βspadku 1 kk jego β warośc, kd β3spowodowany kw ak β4wzrosem ak β5 sprz warośc krókoermnowego kredyu bankowego, β6 zap jes nerpreowany β7 cf ak jako β8 dowód CR5 snena β9kryzsubsy- ucj medzy oboma źródłam fnansowana akywów β beżących. Nech marą sopy subsyucj SS kk β10 zagr 11 PKB β1 Wb u komplemenarnośc będze ujemna dodana warość elasycznośc TC względem kk: SS = TC kk TC TC kk kk Powyższa propozycja wynka z przyjęej SS koncepcj pomaru subsyucj w ramach ogóego równana warunkowego popyu np. na czynnk = β1 β9 kryz produkcj przy założenu, że rozważa sę funkcję produkcj Cobba Douglasa ze sałym korzyścam skal, a kredy bankowy jes ym źródłem fnansowana, kórego wykorzysane ne mus być opymae, co w ym przypadku wynka z racjonowana kredyów przez bank ak H0 jak : β w modelu = β częścowej wobec Hrównowag 1 m d m d : β < βsaycznej, ang. paral sac equlbrum model; zob. Marzec 00. ˆ m _ ˆ d β β _ emp = ~ Sudena ν ˆ m ˆ d D β D β ˆ m β ˆ d β ˆ m ˆ d

10 38 TC = α β kk β kd β kw ak β ak β β J. Marzec, M. 6 zap 5 Pawłowska β7 cf ak β8 CR β9kryz kk β β PKB β Wb u sprz 10 zagr Dodakowo w badanach dopuszcza sę syuację, TCże konunkura gospodarcza j. kryzys fnansowy wpływa na zmanę charakeru zależnośc SS = mędzy TC TC kk kredyem kk kk kupeckm a krókoermnowym kredyem bankowym. Z równana kredyu kupeckego orzymuje sę, że SS = β 1 β9 kryz 3 Dodan ujemny znak β 1 oznacza komplemenarność subsyucyjność w okresach neobjęych kryzysem fnansowym. Z kole ujemny H0 : βdodan m d m d = β znak wobec β 9 oznacza, H1 : βże w < laach β kryzysu zmena sę charaker zależnośc mędzy TC a kk w kerunku ˆ m _ subsyucyjnośc komplemenarnośc. ˆ d Można oczekwać, że β β β _ 9 będze ujemne. Ze względu emp = na o, że zmenna ~ kryzys Sudena jes merzona ν na skal ˆ m ˆ d nomnaej w akm samym sopnu doyczy wszyskch D β Dprzedsęborsw, β można sę jednak spodzewać słabej precyzj esymacj parameru β 9. Podsumowując, w ramach powyższego ˆ m ˆ d β βmodelu zbadano zweryfkowano hpoezę, czy w dwóch laach kryzysu ewenuaa subsyucja D β ˆ mędzy krókoermnowym kredyem bankowym a kredyem kupeckm była sejsza nż w pozosałych m D βˆ sedmu d okresach. Zgodne z nucją kredyy długoermnowe pozom kapałów własnych jako alernaywnych środków fnansowana dzałaośc przedsęborsw ujemne oddzałują y = α xna βwelkość u dla kredyu = 1, kupeckego,, N = 1, węc, T β < 0 β 3 < 0. Oba czynnk mają charaker zmennych konroych. Jeżel porakuje sę je jako czynnk sałe nepodlegające opymalzacj, o z punku wdzena eor mkroekonomcznej pownny, ze znakem ujemnym, znaleźć sę w równanu dla popyu na TC. Welkość akywów, warość zapasów oraz sprzedanych owarów usług będą zapewne dodano oddzaływać na warość kredyu kupeckego. Paramery β 4, β 5 β 6 mogą zaem przyjąć warośc dodane. Wzros koncenracj na rynku bankowym CR5, czyl spadek konkurencyjnośc, może urudnć frmom dosęp do kredyu bankowego. To z kole prowadz do wzrosu zaporzebowana na kredy kupeck, gdyby hpoeza o subsyucyjnośc mędzy kredyem kupeckm a kredyem bankowym była prawdzwa, a zaem β 8 > 0. Jeżel w danym momence bank mają duży udzał złych kredyów w swoch porfelach, o przyjmuje sę, że będą prowadzły zaosrzoną polykę kredyową wobec przedsęborsw. W konsekwencj znak parameru β 10 pownen być dodan. Wzros sopy WIBOR oznacza wzros ceny kredyów bankowych, co pozyywne wpływa na welkość kredyu kupeckego, węc β 1 > 0. Z kole w przypadku parameru β 11 brak jes dosaeczne sych przesłanek ekonomcznych, aby a pror określć jego znak. Jedną ze zmennych objaśnających w modelu jes cash flow, kóre przede wszyskm nformuje o płynnośc wypłacaośc przedsęborswa. Wyższe prawdopodobeńswo wypłacaośc frmy skłana bank do udzelena jej kredyu, węc poencjae maleje koneczność zwększena przez przedsęborswo kredyu kupeckego przy założenu, że prawdzwa jes hpoeza o subsyucyjnośc. Znak korelacj mędzy ą zmenną a zobowązanam równeż kredyem kupeckm mógłby być zaem ujemny β 7 < 0. Z drugej srony zgodne z zasadam sporządzana meodą pośredną rachunku przepływów penężnych wzros zobowązań np. krókoermnowych ksęguje sę w nm ze znakem plus. Z ksęgowego punku wdzena zależność mędzy zmanam kredyu kupeckego a cash flow pownna być dodana β 7 > 0. Esymacja paramerów na podsawe danych odpowe na pyane, kóry z ych efeków domnuje w badanym sekorze przedsęborsw. Jedna z posawonych hpoez głos, że subsyucja mędzy kredyem kupeckm a kredyem bankowym o le sneje w wększym sopnu doyczy przedsęborsw małych nż dużych. Naj-

11 Subsyucja mędzy kredyem kupeckm bankowym TC = α β kk β kd β kw ak β ak β sprz 1 TC β6 zap β7 cf ak β8 CR5 β9kryz kk β10 zagr 1 kk kd 3 kw ak 4 ak 5 sprz TC = α β 1 kk β kd β 3 kw ak β 4 ak β 5 sprz prosszym esem służącym do jej βzweryfkowana 11 PKB 1 jes Wb sandardowy u 6 zap 7 cf ak 8 CR 9 kryz kk es zagr dla β średnch z dwóch 6 zap β7 cf ak β 8 CR 5 β 9 kryz kk β 10 zagr prób przy neznanych różnych warancjach. W ym przypadku weryfkuje sę soność różnc PKB 1 1 Wb β 11 PKB β 1 Wb u mędzy ocenam elasycznośc kredyu krókoermnowego β 1 albo długoermnowego β, oszacowanych na podsawe danych SS = dla każdej z dwóch grup przedsęborsw osobno. Zgodne z zało- TC TC TC kk kk kk żenem warośc elasycznośc TC TC SS są ujemne, węc w hpoeze alernaywnej zakłada sę, że ocena ela- TC TC TC TC SS = sycznośc TC względem kk kkdanego kk ypu kredyu jes sone mnejsza w przypadku przedsęborsw kk małych nż dużych. Tes opera SS sę na rozkładze -Sudena w przypadku rozważanych model = β1 β9 kryz regresj SSma nasępującą posać Welch 1947: 1 9 kryz SS = β1 β9 kryz m d m d TC H0: = βα = β 1 kk wobec β kd H1: ββ 3 kw < β ak β4 ak β5 sprz m d m d 0 m d wobec 1 m ˆ m d H _ ˆ d 0 : β = β wobec H β 1 : 6 β zap β < β β 7 cf ak β8 CR5 β9kryz kk β10 zagr _ 4 emp = ~ Sudena ν m d ˆ m ˆ d emp ˆ m _ ˆ d β11 PKB β1 Wb u β β D Sudena β D β m d _ emp = ~ Sudena ν ˆ m ˆ d D β D β gdze: ˆ m ˆ d β β TC m d TC TC oceny paramerów dla = 1, dwóch równań oszacowanych oddzee na ˆ m ˆ SS d = β β podsawe D β ˆ kk m kk kk D βˆ d danych o przedsęborswach małych dużych, m d ˆ m D β D β ˆ d kwadray średnch błędów esymacj obu paramerów, v sopne swobody. SS y= = βα x β u dla = 1,, N = 1,, T dla 1, 1 β9 kryz 1, y x u N = α β dla = 1,, = 1,, T W omawanych badanach lczba obserwacj jes zwykle dużo wększa nż 300, węc w prakyce można sosować : warośc m dkryyczne wobec dla rozkładu m : normaego. d H β = β H β < β 0 ˆ m _ ˆ d β β _ emp = ~ Sudena ν 3.3. Modele danych panelowych ˆ m defncja, ˆ d D β D β własnośc, esymacja esowane ˆ m ˆ d Podsawą saysycznego opsu zależnośc β mędzy kredyem kupeckm pozomem zapasów β a ch deermnanam jes jednoczynnkowy model panelowy ang. he one-way error componen regresson model: ˆ m β D βˆ d D y = α x β u dla = 1,, N = 1,, T 5 gdze: okres nerwał czasu rok, numer przedsęborswa, x k-elemenowy wekor zmennych objaśnających lub ch znanych funkcj ransformacja ypu logarym, poęgowane, opóźnene o jeden lub dwa okresy p., β wekor paramerów; paramery α odzwercedlają neobserwowany neuwzględnony w równanu efek wynkający z przynależnośc do -ej grupy, zw. efek ndywduay. Każda z frm, choć należy do pewnej branży, realzuje własne cele, charakeryzuje sę określoną produkcyjnoścą czynnków produkcj ypem korzyśc skal zwązanych z welkoścą

12 40 J. Marzec, M. Pawłowska prowadzonej dzałaośc. W powyższym modelu u o składnk czyso losowy, zmenna o rozkładze normaym o neznanej warancj Arellano 003; Balag 005; Greene 003; Hsao 003. Auorzy rozważal dwa ypy model różnące sę defncją efeków ndywduaych czasowych. Wykorzysano modele z efekam sałym losowym, w przypadku kórych sandardowym echnkam esymacj są: meoda najmnejszych kwadraów MNK, esymaor wewnąrzgrupowy szacowana uogóona meoda najmnejszych kwadraów. Z formaego punku wdzena wybór mędzy modelam zależy od wynków sosowanego esu saysycznego. Wybór ypu efeków, a węc posac modelu, może odbywać sę na podsawe klasycznego esu Hausmana. Nske warośc ej saysyk powerdzają zasadność wykorzysana esymaora efeków losowych, kóry w przypadku braku skorelowana mędzy α a x jes zgodnym esymaorem, efekywnejszym od MNK. W prezenowanym badanu pojawł sę problem z newelką lczbą obserwacj po czase. Rozważano okres dzewęcu la, ale z powodu nekomplenośc panelu okazało sę, że dla całej próby średna lczba obserwacj wynosła zaledwe rzy, a dla pewnych branż zaledwe dwe. Pommo ego es Hausmana częso faworyzował model efeków sałych. W ej syuacj przy wyborze modelu uwzględnano dodakowe kryera, j. welkość korelacj próbkowej mędzy x a reszam z ego osanego modelu oraz udzał oceny warancj składnka u w sume warancj u α pomnożonej przez T. W szczegóym przypadku, gdy en loraz jes blsk zera, uogóona MNK w modelu efeków losowych sprowadza sę do MNK w modelu efeków sałych. W leraurze rzadko wykorzysuje sę ę własność do esowana obu model w ramach przyjęych meod esymacj. Jeżel właścwą konsrukcją jes model efeków sałych, o pojawa sę możlwość jego esowana w ramach modelu zwykłej regresj ang. pooled regresson, w kórej zosaje pomnęa specyfczność danych przekrojowo-czasowych. W modelu z ndywduaym efekam sałym ch esowane opera sę na sformułowanu hpoezy zerowej odzwercedlającej model zwykłej regresj, zn. bez efeków ndywduaych. Tymczasem hpoeze alernaywnej odpowada model dany wzorem 5. W celu weryfkacj prawdzwośc hpoezy zerowej sosuje sę znaną saysykę o rozkładze Fshera- -Snedecora, oparą na sumach kwadraów resz z obu model z resrykcjam bez resrykcj. Szczegóły można znaleźć np. w nasępujących pracach: Arellano 003; Balag 005; Greene 003; Hsao Wynk empryczne 4.1. Ops próby obejmującej polske przedsęborswa Badanem objęo lczną grupę polskch przedsęborsw produkcyjnych w układze branżowym, w podzale na przedsęborswa duże małe 4. Przez branże rozume sę sekcje określone przez Polską Klasyfkację Dzałaośc. W nnejszym opracowanu przedmoem zaneresowana były nasępujące sekcje: 1 górncwo kopacwo, przewórswo przemysłowe, 3 wywarzane zaoparywane w energę elekryczną, gaz, wodę, 4 budowncwo, 5 handel hurowy dealczny, 6 ranspor, gospodarka magazynowa łączność 5. 4 W badanu do grupy przedsęborsw małych zalczono frmy zw. małe średne wg klasyfkacj GUS. 5 Z badań wyłączono przedsęborswa należące do pozosałych sekcj. O ch pomnęcu zadecydował m.n.: charaker prowadzonej przez ne dzałaośc oraz częso ch sosunkowo newelka lczebność w próbe. Ze względu na okres próby zasosowano zw. sare PKD.

13 Subsyucja mędzy kredyem kupeckm bankowym Analza ekonomczna zosała przeprowadzona na podsawe rocznych danych fnansowych pochodzących ze sprawozdań F01 F0, obejmujących laa Jak wspomnano, dane ne były komplene. Szczegółowe, sumaryczne nformacje o danych przedsęborswach wchodzących do próby zosały zaprezenowane w raporce Marca Pawłowskej 011. W przypadku modelu dla kredyu kupeckego w próbe esymacyjnej znalazły sę ylko przedsęborswa, kóre zacągnęły kredyy króko- długoermnowe 6. Próba zawerała około 360 przedsęborsw dużych ponad 9000 małych frm. Podsawowe charakerysyk wykorzysywanego w badanu zboru danych zaprezenowano w raporce Marca Pawłowskej 011, abela 1. Rozkłady empryczne dla badanych zmennych sone różnły sę od rozkładu normaego ze względu na asymerę, lepokuryczność grube ogony. Zgodne z obserwacjam ponższe wskaźnk powerdzają, że kredy kupeck jes najbardzej rozpowszechnony wśród przedsęborsw z branży handlu hurowego dealcznego. Na wykrese 1 zaprezenowano zmany podsawowych kaegor ksęgowych w badanym okrese dla wszyskch sekcj razem w podzale na duże małe przedsęborswa. Najważnejszym składnkem zobowązań jes kredy kupeck. Dane e sugerują, że w przypadku małych przedsęborsw jego rola jes wększa nż w dużych frmach. W badanym okrese można dosrzec wzros udzałów kredyów długoermnowych jednoczesny spadek krókoermnowych. Ponado już na przełome r. nasąpł gwałowny spadek udzału kredyu kupeckego w zobowązanach ogółem, kóry urzymywał sę w kolejnych okresach. Wyraźne zahamowane dopływu kredyów bankowych do przedsęborsw nasąpło z opóźnenem w okrese kryzysu, czyl w laach W abel 1 przedsawono warośc zmennych makroekonomcznych, kóre opsują ooczene gospodarcze fnansowe badanych przedsęborsw. 4.. Wynk esymacj dla równana kredyu kupeckego W celu esymacj równana opsującego kszałowane sę kredyu kupeckego bruo wykorzysano sandardowe, wspomnane meody wnoskowana, kóre sosuje sę w ramach model danych panelowych. Wynk powerdzły akże przewdywana badaczy, że echnologa przedsęborsw należących do różnych branż jes odmenna, węc oceny paramerów srukuraych sone różną sę w zależnośc od skonsruowanej podpróby 7. Ponado zauważono, że welkość przedsęborswa jes drugą cechą, oprócz przynależnośc do branży, na podsawe kórej dobera sę przedsęborswa do próby esymacyjnej. Inerpreacja wynków esymacj Esymacj poddano paramery równań opsujących kszałowane sę warośc zacągnęego kredyu kupeckego TC w przedsęborswach z poszczegóych sekcj w podzale na ch welkość. W perwszej kolejnośc przeprowadzono esymację równań zawerających pełny zesaw zmennych mkro- makroekonomcznych. Szczegółowe wynk są prezenowane w publkacj Marca 6 Zerowa warość kredyu bankowego mogła oznaczać dwe odmenne syuacje: a przedsęborswo zdecydowało, że ne korzysa z ego zewnęrznego źródła fnansowana, b przedsęborswo ne ma dosępu do kredyów bankowych, poneważ charakeryzuje sę wysokm ryzykem kredyowym lub jes wykluczone fnansowo. 7 Sandardowym narzędzem weryfkacj ej hpoezy jes es sabośc ocen paramerów. Prosszym podejścem jes klasyczny es dla średnch.

14 4 J. Marzec, M. Pawłowska Pawłowskej 011. Nasępne usunęo część zmennych, w wększośc przypadków zmenne o charakerze makro, kóre okazały sę saysyczne nesone. Cechuje je zmenność ylko po czase, węc snała obawa, że są se skorelowane mędzy sobą lub z wyrazem woym. Ich rola zosała poddana esom akże w ramach osobnych model z pojedynczą zmenną makroekonomczną, co pozwolło unknąć współowośc klku par zmennych j. udzału kredyów zagrożonych wskaźnka koncenracj sekora bankowego w Polsce oraz WIBOR 3M zman PKB. Dokonano powórnej esymacj model ze zredukowaną lczbą regresorów na jej posawe przeprowadzono dalsze wnoskowane. Szczegółowe, uzupełnone w sosunku do poprzednch badań wynk dla wybranych branż przewórswa przemysłowego budowncwa przedsawono w abelach 8 9. Na wsępe waro zauważyć, że w dwunasu pojedynczych równanach dopasowane modelu do danych, merzone wskaźnkem deermnacj R, kszałowało sę mędzy 0,5 a 0,89. W połowe przypadków R było wększe nż 0,79. Ponado zaproponowany model lepej opsywał badane zjawsko w odnesenu do przedsęborsw dużych o zarudnenu co najmnej 50 osób nż małych ponżej 50 osób. W modelach dla przedsęborsw dużych warość R była zawsze wększa, mmo że lczba obserwacj była welokrone mnejsza nż w przedsęborswach małych. Pozwala o sformułować wnosek, że skoro małe frmy są bardzo zróżncowane pod względem echnolog produkcj sysemu zarządzana np. podejmowana decyzj sraegcznych, o sysemowy ops ch zachowań decyzj w odnesenu do pozomu kredyu kupeckego czy zapasów jes rudny. Na ch le grupa przedsęborsw zarudnających powyżej 50 osób wydaje sę homogenczna, o zblżonej echnolog organzacj. W ym momence waro porównać powyższe wynk z rezulaam uzyskanym w monograf Zawadzkej 009, abela 6, s Na ym le orzymane wynk są bardzo dobre, gdyż we wspomnanej publkacj R przyjmowało warośc od 0,36 do 0,84 w przypadku mkroprzedsęborsw oraz z przedzału 0,16 0,8 dla małych przedsęborsw zarudnających powyżej dzewęcu osób. Przejdźmy do analzy szczegółowych wynków esymacj, kóre mogą być neresujące z poznawczego punku wdzena. Jak swerdzono, wpływ czynnków makroekonomcznych na warość kredyu kupeckego wysępuje jedyne w branży budowlanej przewórswe. Wzros ceny penądza na rynku mędzybankowym pogorszene sę jakośc porfela kredyowego banków w Polsce powoduje wzros zaporzebowana na kredy kupeck 8. Wpływ en jes szczegóe sy w przedsęborswach budowlanych 9. Przykładowo, w dużych frmach jednoprocenowy wzros udzału kredyów zagrożonych w porfelu banków powoduje wzros warośc ch kredyów kupeckch o 0,58% z błędem ±0,%. W odnesenu do małych jednosek wpływ en jes wększy, gdyż elasyczność wynos 0,3 ±0,1. Z punku wdzena zarządzana zobowązanam rola ego czynnka jes sona akże w przedsęborswach przewórswa przemysłowego handlu hurowego. W przypadku dużych małych frm z branży przewórswo warość elasycznośc wynos odpowedno 0,17 ±0,06 0,14 ±0,04. Powyższe przykłady wskazują, że pogarszanu sę porfela kredyów sekora bankowego w Polsce mogą owarzyszyć pewne dzałana, np. spowoene akcj kredyowej przez bank, kóre nasępne powodują wzros popyu na kredy kupeck. Ponado małe przedsęborswa bardzej odczuwają wpływ ego zjawska nż duże. 8 Auorzy zakładają, że pogorszene jakośc porfela kredyowego banków prowadz w krókm okrese do ogranczena akcj kredyowej, a węc powoduje urudnena w dosępe przedsęborsw do ego ypu kapałów obcych. 9 Ten wynk jes zgodny z powszechnym obserwacjam, że mnony boom kredyów hpoecznych, a nasępne pogorszene sę syuacj kredyoborców w wynku wysąpena kryzysu fnansowego bezpośredno oddzaływały na branżę budowlaną.

15 Subsyucja mędzy kredyem kupeckm bankowym Ineresujące jes eż ewenuae oddzaływane zman welkośc WIBORu, z kórą bezpośredno jes skorelowana cena kredyów bankowych. Oczywśce jego rola jes sona w sekorze budowncwa. Hpoeyczny jednoprocenowy w skal roku wzros sopy WIBOR powoduje w ym samym okrese wzros popyu na kredy kupeck średno o 1,17% ±0,43% 0,70% ±0,16%, odpowedno w przypadku dużych małych frm budowlanych. Różnca mędzy ocenam ych elasycznośc dla obu grup jednosek gospodarczych jes saysyczne nesona. W przypadku przedsęborsw przewórswa przemysłowego sła oddzaływana zman sopy WIBOR na kredy kupeck jes akże sona, choć dużo mnejsza. Warość mnożnka bezpośrednego wynos 0,4 ±0,06 dla małych 0,19 ±0,09 dla dużych przedsęborsw. Z przeprowadzonych oblczeń wynka, że zgodne z nucją kredy kupeck jes dodano skorelowany z welkoścą akywów waroścą przychodów ogółem. Relacja a wysępuje bez względu na charaker dzałaośc czy welkość przedsęborswa. Obserwuje sę, że w przypadku małych przedsęborsw zmana sumy blansowej sej wpływa na kredy kupeck nż w dużych jednoskach. W przypadku przychodów zależność a jes odwrona. Perwsza relacja wynka sąd, że welkość przedsęborswa można merzyć akże waroścą akywów, a zaem rola kredyu kupeckego w rozwoju przedsęborswa jes wększa dla frm małych nż dużych. Drugą zależność można znerpreować nasępująco. Wększe przedsęborswa mogą wykorzysywać swoją pozycję sejszego wększego w relacj z dosawcam surowców usług, aby zacągać kredy kupeck w celu fnansowana wybranych elemenów akywów obroowych. W odnesenu do nnej zmennej mkroekonomcznej cash flow uzyskano wynk zdecydowane powerdzające eorę scorngu kredyowego. Inerpreacja relacj mędzy cash flow a TC w rozumenu rachunkowośc zarządczej ne zosała powerdzona. Zmenna a jes ujemne sone skorelowana z welkoścą kredyu kupeckego bez względu na charaker dzałaośc welkość frm. Przykładowo, w branży handel hurowy dealczny jednoprocenowy wzros lorazu cash flow do akywów powoduje spadek zaporzebowana na kredy kupeck o 0,61% ±0, w dużych oraz o 0,51% ±0,11 w małych frmach. Welkość przedsęborsw ne zmena sone sły oddzaływana przepływów penężnych na zmany kredyu kupeckego. Należy równeż zauważyć, że zmenna cash flow może przyjmować warośc ujemne, a różne branże w ramach poszczegóych sekcj są w odmenny sposób zależne od fnansowana zewnęrznego, co zmena sę z wekem frmy Rajan, Zngales Weryfkacja hpoezy o subsyucj kredyu kupeckego kredyów bankowych W abel zaprezenowano zborcze wynk doyczące weryfkacj hpoezy o subsyucj mędzy kredyem kupeckm TC a krókoermnowym kredyem bankowym kk. Isone ujemny znak efeku krańcowego TC względem drugej zmennej kk śwadczy na rzecz subsyucj. Na podsawe wynków modelu można wnoskować, że zjawsko subsyucj wysępuje w małych przedsęborswach ze wszyskch branż. Welkość efeku subsyucj waha sę w przedzale 0,091; 0,043, a węc kszałuje sę na nskm pozome. W przypadku dużych frm można zauważyć, że co prawda warośc elasycznośc TC względem kk są ujemne z wyjąkem branż wywarzane zaoparywane w energę oraz ranspor, ale jednocześne blske zera saysyczne nesone. Podsumowując, ne znalezono dosaecznych dowodów na wysępowane owej subsyucj w dużych przedsęborswach może z wyjąkem przewórswa przemysłowego.

16 44 J. Marzec, M. Pawłowska Powyższe wynk są zdecydowane odmenne nż zaprezenowane w obszernej monograf Zawadzkej 009. Auorka badała wyłączne małe przedsęborswa 1400 mkroprzedsęborsw oraz małe przedsęborswa zarudnające powyżej dzewęcu osób, dla kórych w zależnośc od posac analycznej modelu regresj zakresu czasowego 10 oceny paramerów przy zmennej kredyy krókoermnowe przyjmowały różne znak, czasem akże nesone saysyczne zob. abele 6, 8, oraz np. komenarz na s. 119 w przywołanej publkacj. W konsekwencj sformułowano wnosek, że wysępuje raczej komplemenarność mędzy kredyem kupeckm a krókoermnowym kredyem bankowym zob. abela 9 komenarz na s. 14. Z kole wynk orzymane w nnejszych badanach mocno jednoznaczne śwadczą na rzecz subsyucyjnośc w przypadku małych przedsęborsw ujemnej zależnośc mędzy obema zmennym, co powerdzają esy saysyczne. W dalszej kolejnośc zbadano, czy w okrese kryzysu fnansowego, j. w laach , gdy bank ogranczyły akcję kredyową, zmany kredyu krókoermnowego dodakowo sone wpłynęły na zmany popyu na kredy kupeck. Szczegółowe wynk doyczące oceny parameru przy zmennej kredy krókoermnowy kryzys są prezenowane w abel 3. Ujemny znak ego parameru wskazuje, że w okrese kryzysu subsyucja mędzy kredyem kupeckm a kredyem krókoermnowym jes mocnejsza nż w pozosałych okresach. Wpływ kryzysu zosał powerdzony na podsawe wynków esymacj ylko w wybranych branżach, szczegóe w przewórswe przemysłowym, budowncwe, handlu hurowym dealcznym oraz ransporce 11. W przypadku małych przedsęborsw częścej wnoskuje sę, że subsyucja mędzy oboma źródłam fnansowana dzałaośc jes sejsza w okrese kryzysu fnansowego. Auorzy przypuszczają, że pośredno wynka o z racjonowana przez bank kredyów dla przedsęborsw. Jeżel zaem nasąpło ono podczas kryzysu fnansowego, o prezenowane wynk powerdzają, że doyczyło wybranych branż, a szczegóe małych przedsęborsw. W abel 5 przedsawono rezulay weryfkacj hpoez o subsyucj mędzy kredyem kupeckm TC a kredyem długoermnowym kd. Należy podkreślć, że hpoeza o subsyucj zosała powerdzona dla małych przedsęborsw w każdej z sześcu rozważanych branż. W przypadku dużych przedsęborsw wynk śwadczą o subsyucj ylko w branży przewórswo przemysłowe. W pozosałych sekcjach obserwuje sę ujemny wpływ kredyów długoermnowych na kredy kupeck, ale błędy esymacj znaczne osłabają o wnoskowane. W przypadku małych frm sopa subsyucj mędzy kredyem kupeckm a kredyem długoermnowym przyjmuje warośc z przedzału [0,044; 0,081]. Podobne jak w przypadku kredyu krókoermnowego sopy subsyucj mędzy TC kd są wększe dla małych przedsęborsw nż dla dużych. Wnosek en zosał powerdzony odpowednm esem saysycznym. Zweryfkowano akże hpoezę o ujemnej relacj mędzy kredyem kupeckm a kapałem własnym. W przypadku każdej branży, bez względu na welkość przedsęborswa wzros kapału własnego powoduje spadek popyu na kredy kupeck. Przykładowo, w dużych przedsęborswach z branży przewórswo przemysłowe jednoprocenowy wzros udzału ch kapału własnego w akywach powoduje przecęny spadek zaporzebowana na kredy kupeck o około 0,4% ±0,0. W przypadku małych jednosek gospodarczych jednoprocenowy wzros ego wskaźn- 10 Paramery model były esymowane na podsawe danych przekrojowych dla każdego roku osobno laa Nesoność ocen paramerów może wynkać akże z ego, że w modelu kryzys fnansowy jes ujęy w najprosszy nucyjny sposób, j. przez zmenną zero-jedynkową dla danych rocznych.

17 Subsyucja mędzy kredyem kupeckm bankowym ka prowadz do obnżena warośc TC o prawe 0,47% ±0,03. Powerdza sę sposrzeżene, że negaywny wpływ ej zmennej jes sejszy w małych przedsęborswach. Weryfkacja hpoezy o zróżncowanu subsyucj mędzy kredyem kupeckm a kredyam bankowym ze względu na welkość przedsęborswa Kolejna z hpoez głos, że subsyucja mędzy kredyem kupeckm a bankowym w wększym sopnu doyczy frm małych nż dużych. Tabela 7 zawera wynk esu sonośc różncy mędzy dwema średnm dla warośc bezwzględnych ocen odpowednch elasycznośc. W ym celu wykorzysano oceny wybranych paramerów pochodzących z dwóch model dla małych dużych jednosek, oszacowanych na podsawe różnej lczby obserwacj. W przypadku subsyucj kredyu kupeckego kredyu krókoermnowego wynk esu powerdzają powyższą hpoezę w czerech spośród sześcu branż. Jedyne w sekcj górncwo kopacwo hpoeza a ne zosała powerdzona, zn. różnca mędzy ocenam sóp subsyucj jes nesona. Zweryfkowano akże hpoezę, że relacja mędzy welkoścą kredyu długoermnowego kredyu kupeckego różn sę ze względu na welkość frmy. Omawany zwązek zosał powerdzony we wszyskch branżach oprócz górncwa kopacwa oraz producenów zaoparujących w energę. Reasumując, wynk analz powerdzły hpoezę, że subsyucja ujemna zależność kredyu kupeckego każdego z kredyów bankowych w wększym sopnu doyczy małych frm nż dużych. 5. Podsumowane Moywem podjęca nnejszych badań była porzeba przeprowadzena wnklwej naukowej analzy o charakerze emprycznym, doyczącej zjawska subsyucj mędzy kredyem kupeckm a bankowym. Zbudowano modele ekonomeryczne opsujące poencjaą subsyucję mędzy podsawowym źródłam fnansowana dzałaośc przedsęborswa. Zbadano w ujęcu branżowym zależnośc mędzy badanym zmennym ekonomcznym zmerzono welkość subsyucj. Określono eż wpływ ooczena gospodarczego na wybór źródeł fnansowana dzałaośc przedsęborsw. Uzyskane rezulay powerdzają sformułowane hpoezy. Pozyywne zweryfkowano hpoezę główną, że sneje sona zależność mędzy dwoma podsawowym źródłam fnansowana beżącej dzałaośc przedsęborsw: kredyem kupeckm kredyem bankowym. Zdenyfkowano charaker ej zależnośc swerdzono, że we wszyskch sześcu branżach w przypadku małych frm wysępuje subsyucja mędzy obema welkoścam. Z kole w odnesenu do dużych frm dane powerdzły owo zjawsko ylko dla branży przewórswa przemysłowego. W pozosałych pęcu sekcjach zwązek mędzy kredyem kupeckm a kredyem bankowym był saysyczne nesony. Komplemenarność akże ne zosała wykrya. Rezulay e podają w wąplwość zawary w pracy Zawadzkej 009 wnosek o komplemenarnośc, aczkolwek zosał on sformułowany na podsawe skromnejszego zboru danych przy sejszych założenach, zn. w ramach model dla danych przekrojowych. Powerdzona zosała hpoeza, że subsyucja kredyu kupeckego każdego z dwóch ypów kredyów bankowych króko- długookresowego doyczy w wększym sopnu frm małych nż

18 46 J. Marzec, M. Pawłowska dużych. W okrese kryzysu fnansowego, gdy dosęp do kredyów bankowych podlegał ogranczenu, kredy kupeck w wększym sopnu zasępował kredyy krókoermnowe. Wynk analzy powerdzły, że sopa subsyucj mędzy wspomnanym źródłam fnansowana była wówczas wyższa w porównanu z okresam ożywena gospodarczego. Pogarszanu sę porfela kredyowego banków w Polsce w laach spowoenu akcj kredyowej na skuek kryzysu fnansowego owarzyszył wzros znaczena kredyu kupeckego, z ym że w wększym sopnu doyczył on małych przedsęborsw. Należy zauważyć, że badana ankeowe NBP wykazały zaosrzene kryerów udzelana przez bank kredyów dla przedsęborsw w cągu ych dwóch la, przy czym zjawsko o było sejsze w przypadku małych frm zob. NBP 008; 009. Zaprezenowane badane pozwolło akże sformułować nne wnosk. Małe frmy są bardzej zróżncowane pod względem echnolog produkcj sysemu zarządzana np. sposobu podejmowana decyzj sraegcznych. Sysemowy ops ch zachowań w kwes wyboru źródeł fnansowana beżącej dzałaośc był rudnejszy nż w przypadku dużych frm. Hpoezy o subsyucj mędzy kredyem kupeckm a bankowym ne zosały jednak powerdzone we wszyskch branżach dla dużych przedsęborsw, naomas w pełn sprawdzły w przypadku małych frm. Powyższe wynk empryczne uzyskano w ramach jednorównanowego modelu saycznego dla danych panelowych. Dalsze szczegółowe pogłębone badana empryczne wymagają zasosowana ogóejszych konsrukcj, np. dynamcznego modelu danych panelowych równań współzależnych sformułowanego dla klku źródeł fnansowana dzałaośc przedsęborswa. Bblografa Arellano M. 003, Panel daa economercs, Oxford Unversy Press. Aanasova C. 007, Access o nsuonal fnance and he use of rade cred, Fnancal Managemen, 361, Balag D. 005, Economercs analyss of panel daa, J. Wley&Sons, New York. Bas B., Goller C. 1997, Trade cred and cred raonng, The Revew of Fnancal Sudes, 104, de Blaso G. 005, Does rade cred subsue for bank cred? Evdence from frm-level daa, Economc Noes, 341, Bond S., Meghr C. 1994, Dynamc nvesmen models and he frm s fnancal polcy, Revew of Economc Sudes, 611, 197. Bond S., van Reenen J. 007, Mcroeconomerc models of nvesmen and employmen, w: J. Heckman, E. Leamer red., Handbook of Economercs, 6A, Norh Holland, Amserdam. Bougheas S., Meeu S., Mzen P. 009, Corporae rade cred and nvenores: new evdence of a rade-off from accouns payable and recevable, Journal of Bankng and Fnance, 333, Brennan M.J., Maksmovc V., Zechner J. 1988, Vendor fnancng, The Journal of Fnance, 435, Burkar M., Elgsen T. 004, In-knd fnance: a heory of rade cred, Amercan Economc Revew, 943,

19 Subsyucja mędzy kredyem kupeckm bankowym Carpener S.R., Fazzar M., Peersen B.C. 1994, Invenory nvesmen, nernal-fnance flucuaon, and he busness cycle, Brookngs Papers on Economc Acvy, 5, Chan E.M., Walker D.A. 1988, Small busness demand for rade cred, Appled Economcs, 07, Cuńa V. 007, Trade cred: supplers as deb collecors and nsurance provders, The Revew of Fnancal Sudes, 0, Cunnngham R. 004, Fnance consrans and nvenory nvesmen: emprcal ess wh panel daa, Workng Paper Bank of Canada, 38, Bank of Canada. Danłowska A. 006, Źródła, warunk znaczene kredyu owarowego dla gospodarsw domowych, Rocznk Nauk Roczych, sera G, om 9, Delannay A.F., Well L. 004, The deermnans of rade cred n ranson counres, Economcs of Plannng, 37, Demrgüç-Kun A., Maksmovc V. 001, Frms as fnancal nermedares: evdence from rade cred daa, World Bank Polcy Research Workng Paper, 696, Wshngon. Ellehausen G.E., Wolken J.D. 1993, The demand for rade cred: an nvesgaon of moves for rade cred use by small busnesses, Saff Sudes, 165, Board of Governors of he Federal Reserve Sysem. Emery G.W. 1984, A pure fnancal explanaon for rade cred, Journal of Fnancal and Quanave Analyss, 19, Ferrs J.S. 1981, A ransacon heory of rade cred use, Quarerly Journal of Economcs, 94, Frank M.Z., Maksmovc V. 005, Trade cred, collaeral, and adverse selecon, UBC Workng Paper, Unversy of Brsh Columba, Vancouver. Ge Y., Qu J. 007, Fnancal developmen, bank dscrmnaon and rade cred, Journal of Bankng and Fnance, 314, Gerler M., Glchrs S. 1994, Moneary polcy, busness, and he behavor of small manufacurng frms, The Quarerly Journal of Economcs, 109, Greene W.H. 003, Economerc analyss, Prence Hall, New York. Guargla A., Maeu S. 006, Cred channel, rade cred channel, and nvenory nvesmen: evdence from a panel of UK frms, Journal of Bankng & Fnance, 3010, Hansen R.S., Thacher J.G. 1983, On he naure of cred demand and cred raonng n compeve cred markes, Journal of Bankng and Fnance, 3, Hobdar B. 008, Insder ownershp and capal consrans: an emprcal nvesgaon of he cred raonng hypohess n Esona, Corporae Governance: An Inernaonal Revew, 166, Hsao C. 003, Analyss of panel daa, Cambrdge Unversy Press. Hubbard R.G., Kashyap A.K., Whed T.M. 1995, Inernaonal fnance and frm nvesmen, Journal of Money, Cred and Bankng, 73, Huyghebaer N. 006, On he deermnans and dynamcs of rade cred use: emprcal evdence from busness sar-ups, Journal of Busness & Accounng, 331, Jan N. 001, Monorng coss and rade cred, The Quarerly Revew of Economcs and Fnance, 41,

20 48 J. Marzec, M. Pawłowska Kashyap A.K., Lamon O.A., Sen J.C. 1994, Cred condons and he cyclcal behavor of nvenores, Quarerly Journal of Economcs, 1093, Km Y.H., Akns J.C. 1978, Evaluang nvesmens n accouns recevable: a wealh maxmzng framework, Journal of Fnance, 33, Long M.S., Malz I.B., Ravd S.A. 1993, Trade cred, qualy guaranees, and produc markeably, Fnancal Managemen, 4, Longhofer S.D., Sanos, J.A.C. 003, The paradox of prory, Fnancal Managemen, 31, Love I., Preve L.A., Sarra-Allende V. 007, Trade cred and bank cred: evdence from recen fnancal crses, Journal of Fnancal Economcs, 83, Marzec J. 00, Krókookresowa analza echnolog efekywnośc koszowej oddzałów banku praca jako czynnk sały, w: A. Welfe red., Meody loścowe w naukach ekonomcznych, Druge Warszay Dokorske z Zakresu Ekonomer Saysyk, Wydawncwo SGH w Warszawe. Marzec J., Pawłowska M. 011, Racjonowane kredyów a subsyucja mędzy kredyem kupeckm bankowym badana na przykładze polskch przedsęborsw, Maerały Suda NBP, 61, Narodowy Bank Polsk, Warszawa. Melzer A. 1960, Mercanle cred, moneary polcy, and he sze of frm, Revew of Economcs and Sascs, 44, Man S., Smh C.W. 199, Accouns recevable managemen polcy: heory and evdence, Journal of Fnance, 47, NBP 007, Rapor o sabośc sysemu fnansowego I półrocze 007, Narodowy Bank Polsk, Warszawa. NBP 008, Syuacja na rynku kredyowym, wynk ankey do przewodnczących komeów kredyowych IV kwarał 008, Narodowy Bank Polsk, Warszawa. NBP 009, Syuacja na rynku kredyowym, wynk ankey do przewodnczących komeów kredyowych IV kwarał 009, Narodowy Bank Polsk, Warszawa. Ng C.K., Smh J.K., Smh R.L. 1999, Evdence on he deermnans of cred erms used n nerfrm rade, Journal of Fnance, 543, Nlsen J.H. 00, Trade cred and he bank lendng channel, Journal of Money, Cred and Bankng, 341, Oer S.D., Rudebusch G.D. 1996, Moneary polcy and cred condons: evdence from he composon of exernal fnance: commen, Amercan Economc Revew, 861, Paul S., Boden R. 008, The secre lfe of UK rade cred supply: seng a new research agenda, The Brsh Accounng Revew, 403, Paul S., Wlson N. 007, The deermnans of rade cred demand: survey evdence and emprcal analyss, Journal of Accounng Busness and Managemen, 14, Peersen M., Rajan R. 1994, The benefs of lendng relaonshps: evdence from small busness daa, The Journal of Fnance, 491, Peersen M., Rajan R. 1997, Trade cred: heores and evdence, Revew of Fnancal Sudes, 103, Rajan R., Zngales L. 1998, Fnancal dependence and growh, The Amercan Economc Revew, 883,