Mondi Świecie. Redukuj 32,30 zł. Raport analityczny. Mondi Św iecie

Transkrypt

1 SEKTOR: PAPIERNICZY GPW: MPP REUTERS: CELA.WA BLOOMBERG: MPP PW DOM MAKLERSKI PKO BP Raport analityczny Mondi Świecie Redukuj 32,30 zł Dane podstaw ow e cena rynkow a (zł) 36,00 kurs docelow y (zł) 32,30 w ycena DCF (zł) 32,30 min 52 tyg (zł) 31,90 max 52 tyg (zł) 86,00 kapitalizacja (mln zł) 1 800,00 EV (mln zł) 1 799,93 liczba akcji (mln szt.) 50,00 free float 18,5% free float (mln zł) 332,28 śr. obrót/msc (mln zł) 2,24 Zmiana kursu Mondi Św iecie WIG 1 miesiąc -8,7% -21,4% 3 miesiące -8,8% -26,0% 6 miesięcy -16,7% -39,1% 12 miesięcy -56,2% -55,0% Akcjonariat Mondi Św iecie 25 5 paź 17 gru 5 mar 20 maj 31 lip 13 paź Mondi Świecie Dom Maklerski PKO BP SA ul. Puławska Warszawa tel. (0-22) Analityk: Bartosz Arenin tel. (0-22) bartosz.arenin@pkobp.pl WIG znormalizowany % akcji i głosów Framondi NV 66,00 ING NN OFE 5,50 Pioneer Pekao Inv. 5,04 Skarb Państw a 5,00 Poprzednie rekom. data cena doc. Neutralnie ,30 Redukuj ,50 Akumuluj ,00 Dane finansow e (skonsolidow ane) Akumuluj ,00 mln zł p 2009p 2010p SprzedaŜ 1 443, , , , ,58 Informacje na temat powiązań pomiędzy DM a spółką znajdują się na ostatniej stronie niniejszego opracowania Słabe wyniki za II kwartał 2008 Mondi Świecie podało słabe wyniki za drugi kwartał bieŝącego roku. Przychody ze sprzedaŝy wyniosły 314,3 mln zł (spadek o 10,6% r/r), zysk operacyjny 22,8 mln zł (spadek o 68,83% r/r), natomiast zysk netto 23,5 mln zł (spadek o 59,8% r/r). Spodziewaliśmy się wyŝszego poziomu przychodów oraz zysków. Spółka nie zdołała jednak przy pomocy zgromadzonych wcześniej zapasów uniknąć spadku sprzedaŝy wynikającego z corocznego, modernizacyjnego postoju zakładu w kwietniu oraz procesu uruchamiania maszyny MP4 po rozbudowie. Postój modernizacyjny, który wiąŝe się z zatrzymaniem maszyn papierniczych, zbiegł się takŝe w czasie z pracami przy kotle opalanym biomasą (CFB). Urządzenie to zaopatrując spółkę w energię elektryczną, pozwala jej uzyskiwać dodatkowe przychody ze sprzedaŝy certyfikatów energii zielonej - przychody z tego tytułu w II kwartale były więc znacząco niŝsze (spadek o 14,6 mln zł kw./kw.). W ramach opublikowanych wyników moŝna zauwaŝyć znaczne obniŝenie się marŝ na wszystkich poziomach rachunku zysków i strat. MarŜa brutto na sprzedaŝy obniŝyła się o 12,3 p.p. kw./kw., marŝa operacyjna o 10,5 p.p. kw./kw., natomiast marŝa netto o 8,2 p.p. kw./kw.. Powodem tak znacznej obniŝki marŝ poza spadkami cen papieru były m.in. znacznie wyŝsze koszty modernizacyjne związane z corocznym remontem maszyn papierniczych. Wyniosły one 23 mln zł i ukształtowały się na duŝo wyŝszym poziomie niŝ średnie miesięczne koszty remontowe (5-7 mln zł). Warto zauwaŝyć, Ŝe przy załoŝeniu, iŝ koszty modernizacyjne w II kwartale byłyby na poziomie średnim z poprzednich miesięcy (6 mln zł), obniŝka marŝy na wszystkich poziomach wyników wyniosłaby o 5,4 p.p. mniej. Oczekiwania w zakresie wyników za III kwartał 2008 Nasza prognoza wyników na trzeci kwartał w zakresie przychodów wynosi 354,2 mln zł, natomiast zysku netto 38,8 zł. Pomimo oczekiwanego wyŝszego wolumenowo poziomu sprzedaŝy w III kwartale 2008 (r/r), prognozowane przez nas przychody są niŝsze niŝ te osiągnięte w III kwartale 2007 roku. Wynika to z dalszych spadków cen papieru na rynku, które tylko częściowo zostaną zrekompensowane osłabiającą się przez część trzeciego kwartału złotówką. W III kwartale nie wystąpią takŝe wyŝsze (tak jak w drugim kwartale) koszty remontowe, co dodatkowo pokazuje, Ŝe wyniki spółki na poziomie netto będą słabsze. Od strony kosztowej pozytywny wpływ na wyniki w minionym kwartale będą miały ceny makulatury oraz drewna, które uległy obniŝeniu. Średnia cena makulatury w złotych spadła o 16,3% kw./kw., natomiast na dostawy surowca drzewnego za okres czerwiec-wrzesień Świecie juŝ wcześniej uzyskało z Lasów Państwowych obniŝki rzędu ok. 2%. UwaŜamy, Ŝe spadające od dłuŝszego czasu ceny papieru na rynku nie pozostaną bez wpływu na wyniki Świecia takŝe w IV kwartale. Powoli zaczynamy skłaniać się do negatywnego scenariusza dotyczącego istotniejszego spadku popytu na papieru w najbliŝszej przyszłości. Spowolnienie gospodarcze w Europie, w tym pojawiające się w ostatnim czasie bardzo duŝe rewizje prognoz PKB dla krajów Europy Zachodniej (np. w Niemczech rząd zrewidował prognozy PKB na 2009 rok z 1,2% do 0,2%), mogą juŝ w następnym roku negatywnie wpłynąć na wyniki uzyskiwane przez Mondi Świecie w zakresie sprzedaŝy. Szczególnie, ze udział sprzedaŝy eksportowej w całkowitej sprzedaŝy spółki jest bardzo duŝy - powyŝej 70%. Wycena i rekomendacja Kurs akcji Świecia na początku sierpnia uzyskał swoje lokalne minimum na poziomie 31,9 zł. Od tego czasu wzrósł jednak o blisko 16% do poziomu blisko 37 zł broniąc się w znacznym stopniu przed potęŝnymi przecenami, które miały miejsce na naszej giełdzie w minionych tygodniach. Z naszego modelu wyceny metodą DCF uzyskujemy wartość 1 akcji spółki na poziomie 32,3 zł, a przy zastosowaniu wyceny porównawczej wartość 41,6 zł. Wartość jednej akcji spółki ustalamy na 32,3 na podstawie wyceny DCF, gdyŝ uwaŝamy, iŝ na chwilę obecną lepiej odzwierciedla ona wartość spółki oraz uwzględnia ryzyka związane z dalszymi spadkami cen papieru. Rekomendujemy REDUKUJ. EBITDA 434,56 400,03 300,26 379,47 410,28 EBIT 326,44 295,68 189,96 244,09 249,18 Zysk netto 270,03 246,16 163,10 184,41 204,19 Zysk skorygow any 270,03 246,16 163,10 184,41 204,19 EPS (zł) 5,40 4,92 3,26 3,69 4,08 DPS (zł) 4,90 5,40 0,00 0,00 1,29 CEPS (zł) 7,56 7,01 5,48 6,40 7,31 P/E 6,67 7,31 11,04 9,76 8,82 P/BV 1,79 1,83 1,57 1,35 1,23 EV/EBITDA 4,14 4,50 5,99 4,74 4,39 p - prognoza DM PKO BP SA

2 Kształtowanie się cen papieru w III kwartale 2008 Trzeci kwartał przyniósł kontynuację spadków cen w euro wszystkich typów papieru. Kwartalnie średni spadek cen kraftlinera w złotych wyniósł ok. 6%, papierów typu testliner ok. 11%, natomiast flutingów ok. 12,5%. W ramach cen papieru wyraŝonych w euro w ciągu ostatnich 4-6 tygodni minionego kwartału moŝna natomiast zauwaŝyć pewną stabilizację. UwaŜamy jednak, Ŝe spadki cen w euro będą kontynuowane, gdyŝ duŝa podaŝ na rynku moŝe nie zostać zbilansowana popytem przy mniejszych niŝ oczekiwano poziomach wzrostu gospodarczego w poszczególnych krajach europejskich. Indeks cenowy papieru Kraftliner Brown Kraftliner Brow n (EUR/t) Kraftliner Brow n (PLN/t) Średnia cena Kraftliner Brown (PLN/ton) za 3 miesiące Indeks cenowy papieru Testliner Testliner Brow n (EUR/t) Testliner Brow n (PLN/t) Średnia cena Testliner Brown (PLN/ton) za 3 miesiące Indeks cenowy papieru Fluting Fluting brow n (EUR/t) Fluting brow n (PLN/t) Średnia cena Fluting Brow n (PLN/ton) za 3 miesiące Kurs EUR/PLN w trzecim kwartale odnotowywał duŝą zmienność. Nasza waluta po znaczącym umocnieniu się w pierwszej połowie kwartału, bardzo silnie osłabła w dwóch ostatnich tygodniach sierpnia i we wrześniu, dzięki czemu spadek średnich cen papieru w złotych nie był duŝo wyŝszy niŝ w II kwartale Pozytywnym elementem dla spółki jest fakt, Ŝe zgodnie z informacjami przekazanymi po drugim kwartale zmniejszył się udział sprzedaŝy eksportowej na rzecz krajowej, co powinno delikatnie wpływać stabilizująco na uzyskiwane przychody. W 2007 roku sprzedaŝ eksportowa wyniosła 78% całkowitej sprzedaŝy, natomiast 2

3 za pierwsze półrocze 2008 ukształtowała się na poziomie 73%. Ceny makulatury i surowca drzewnego W ciągu ostatniego kwartału mieliśmy do czynienia z dalszymi spadkami cen makulatury. Średnia cena makulatury w złotych za ostatni kwartał obniŝyła się o 16,3% kw./kw., przy czym naleŝy zauwaŝyć, Ŝe trend ten moŝe zostać utrzymany. Aktualnie udział makulatury w kosztach materiałowych Świecia to 15-20%, co stanowi poziom niŝszy niŝ np. udział w kosztach materiałów drewna stosowanego do głownie produkcji papierów celulozowych. 110,00 Indeks cenowy makulatury kartonowej 385,00 105,00 365,00 Ceny w EUR/t 100,00 95,00 90,00 85,00 80,00 345,00 325,00 305,00 285,00 Ceny w PLN/t 75, OCC 1.04 dd EUR/t OCC 1.04 dd PLN/t 265,00 Miniony kwartał przyniósł lekki spadek cen drewna z Lasów Państwowych. ObniŜka nie była jednak wynikiem zmiany polityki drzewnego monopolisty, a jedynie zapowiedzianych wcześniej upustów w ramach zamówień zakontraktowanych na 2008 rok przez spółki. Maksymalne obniŝki cen drewna na III kwartał zgodnie z deklaracją LP sięgały 10%, natomiast Świeciu udało się obniŝyć koszt dostaw o ok. 2%. Dyrektor Lasów Państwowych przedłuŝył dodatkowo aktualne obniŝki cen (wspomniane wyŝej maksymalnie 10%) do końca 2008 roku (na IV kwartał), natomiast spółka poinformowała o podpisaniu aneksów obniŝających ceny nabywanego w IV kwartale drewna o ok. 4%. W chwili obecnej trwa spór pomiędzy przedstawicielami branŝy drzewnej, a Lasami Państwowymi. Dotyczy on ustalenia nowych zasad sprzedaŝy państwowego drewna. Zaproponowany przez przedstawicieli LP nowy system sprzedaŝy, który miał opierać się o cztery główne kryteria takie jak: cena surowca, termin płatności, wielkość zamówienia oraz historia współpracy, został w ostatnim czasie zakwestionowany przez Urząd Ochrony Konkurencji i Konsumenta. W odpowiedzi na taką decyzję UOKiK Lasy Państwowe zaproponowały więc tylko jedno kryterium przydziału drewna w następnych latach, jakim miałaby być cena. Stanowisko to spotkało się jednak z ostrą krytyką ze strony przedstawicieli branŝy drzewnej z uwagi na moŝliwość faworyzowania większych odbiorców, którzy mogliby cenę potraktować jako narzędzie walki konkurencyjnej. W ramach dostępnej puli z LP duŝe przedsiębiorstwa byłyby w stanie przeznaczyć większe kwoty na zakup surowca i tym samym ograniczyć mniejszym firmom dostęp do drewna. W chwili obecnej pomiędzy przedstawicielami sektora a rządu trwają ustalenia odnośnie nowego systemu. Przedstawiciele sektora są w trakcie przygotowywania propozycji nowych zasad sprzedaŝy surowca drzewnego. Nowa inwestycja w maszynę MP7 a wzrost zadłuŝenia Mondi Świecie jest aktualnie w trakcie realizacji projektu inwestycyjnego w zakresie budowy nowej maszyny papierniczej do produkcji papieru makulatorowego (MP7). Nowa maszyna pozwoli o ponad 50% (tj. docelowo o 470 tys. ton papieru rocznie) zwiększyć moce produkcyjne spółki w segmencie papierów typu testliner, co przyczyni się do wzrostu dywersyfikacji oferty spółki oraz obniŝy względny udział drewna w kosztach na rzecz makulatury. Będzie to aktualnie takŝe jedna z największych zagranicznych inwestycji w Polsce. Budowa nowej maszyny związana jest z wydatkami inwestycyjnymi na poziomie 305 mln EUR (ponad 1 mld zł) przy czym jej finansowanie w duŝej części uzaleŝnione będzie od udzielonych spółce kredytów. Zgodnie ze sprawozdaniem za II kwartał poziom zadłuŝenia spółki (D/D+E) wyniósł 12,5%, jednak jego udział w najbliŝszym czasie wzrośnie. Aktualna 3

4 sytuacja w zakresie dłuŝnego finansowania inwestycji jest jednak znacznie gorsza niŝ jeszcze kilka miesięcy temu. W wyniku kryzysu zaufania na rynku bankowym, została znacząco ograniczona płynność rynku międzybankowego oraz nastąpił wzrost marŝ kredytowych. Z jednej strony utrudnia to więc pozyskanie kredytu, natomiast z drugiej zwiększa jego koszt. Postrzegamy to jako czynnik ryzyka dla spółki, chociaŝ naleŝy wziąć pod uwagę fakt, Ŝe Mondi podpisało juŝ z Europejskim Bankiem Inwestycyjnym umowę na kredyt w wysokości 474 mln zł. Nie zaspokaja on jednak w naszej ocenie przyszłego zapotrzebowania na kapitał w związku z nową inwestycją. ZałoŜenia do prognoz Dokonaliśmy rewizji naszych prognoz dotyczących 2008 roku ze względu na słabsze wyniki II kwartału oraz oczekiwane przez nas słabsze wyniki za III kwartał w związku ze spadającymi cenami papieru. Przy budowie modelu przyjęliśmy następujące załoŝenia do prognoz: - spadek średnich cen papieru o 3% w 2009 roku, - premia za ryzyko rynkowe (za Damodaranem) na poziomie 5,99%, - marŝa długu na poziomie 1%, - nominalna stopa wolna od ryzyka na poziomie 6%, - współczynnik beta na poziomie 1, ZałoŜenia dotyczące kursu walutowego, inflacji, oprocentowania kredytów oraz depozytów: Kurs EUR/PLN na koniec roku 3,35 3,20 3,20 3,15 3,15 3,15 Kurs USD/PLN na koniec roku 2,39 2,54 2,46 2,47 2,47 2,50 Inflacja 3,8% 3,0% 2,4% 3,2% 3,5% 2,8% Oprocentowanie kredytów PLN 7,2% 7,2% 7,2% 7,2% 7,2% 7,2% Oprocentowanie kredytów EUR 5,3% 5,3% 5,3% 5,3% 5,3% 5,3% Oprocentowanie depozytów 3,8% 3,0% 2,4% 3,2% 3,5% 2,8% 4

5 Rachunek zysków i strat (mln zł) P 2009P 2010P IIIQ 07 I-IIIQ 07 IIIQ 08P I-IIIQ 08P Przy chody netto ze sprzedaŝy 1 282, , , , , ,58 398, ,00 354, ,33 zmiana -1,8% 12,6% 4,6% -6,8% 13,5% 14,8% 9,5% 7,7% -11,2% -5,5% EBITDA 304,24 434,56 400,03 300,26 379,47 410,28 77,57 270,65 75,86 246,99 zmiana -18,7% 42,8% -7,9% -24,9% 26,4% 8,1% -28,1% -8,6% -2,2% -8,7% EBIT 197,19 326,44 295,68 189,96 244,09 249,18 77,57 244,13 48,37 164,33 zmiana -25,5% 65,5% -9,4% -35,8% 28,5% 2,1% -4,1% 13,1% -37,6% -32,7% Zy sk netto 135,40 270,03 246,16 163,10 184,41 204,19 62,43 200,79 38,80 138,05 zmiana -53,1% 99,4% -8,8% -33,7% 13,1% 10,7% -4,0% 17,6% -37,8% -31,2% Zy sk netto skory gowany 135,40 270,03 246,16 163,10 184,41 204,19 62,43 196,10 38,80 138,05 zmiana -30,8% 99,4% -8,8% -33,7% 13,1% 10,7% -4,0% 14,8% -37,8% -29,6% MarŜa EBITDA 23,7% 30,1% 26,5% 21,3% 23,8% 22,4% 19,5% 23,8% 21,4% 23,0% MarŜa EBIT 15,4% 22,6% 19,6% 13,5% 15,3% 13,6% 19,5% 21,5% 13,7% 15,3% Rentowność netto 10,6% 18,7% 16,3% 11,6% 11,5% 11,1% 15,7% 17,7% 11,0% 12,8% Źródło: Spółka, DM PKO BP SA Wybrane pozycje bilansu i CF (mln zł) P 2009P 2010P Akty wa ogółem 1 268, , , , , ,53 Akty wa trwałe 896,21 919,45 891, , , ,99 Akty wa obrotowe 371,82 432,23 475,45 424,37 468,48 535,54 Kapitał własny 979, ,45 981, , , ,11 Zobowiązania i rezerwy ogółem 288,36 348,24 385,15 529, ,62 845,42 Dług netto -33,10 14,60-0,08 182,88 640,58 438,26 Kapitał obrotowy 122,10 169,22 178,36 166,22 188,58 216,51 Kapitał zaangaŝowany 946, ,05 981, , , ,37 Środki pienięŝne z działalności operacy jnej 262,73 287,57 327,15 286,04 297,44 337,36 Środki pienięŝne z działalności inwesty cy jnej 2,24-123,12-65,96-469,00-755,13-70,50 Środki pienięŝne z działalności f inansowej -231,42-211,93-239,57 160,00 450,00-264,54 Środki pienięŝne na koniec okresu 42,18-14,60 48,15 25,19 17,49 19,81 Dług netto/ebitda -0,11 0,03 0,00 0,61 1,69 1,07 ROE 13,5% 27,2% 24,8% 15,3% 14,9% 14,6% ROACE 27,6% 28,2% 26,0% 14,3% 12,7% 11,1% Źródło: Spółka, DM PKO BP SA Wycena DCF (mln zł) Prognozy EBIT Stopa podatkowa 19% 15% 12% 13% 14% 14% 13% 14% 14% 13% NOPLAT Amorty zacja Nakłady inwesty cy jne Inwesty cje w kapitał obrotowy FCF Kalkulacja WACC Dług/(Dług+Kapitał) 15% 33% 24% 15% 11% 6% 3% 3% 4% 4% Stopa wolna od ry zy ka 6,0% 6,0% 6,0% 6,0% 6,0% 6,0% 6,0% 6,0% 6,0% 6,0% Premia ry nkowa 6,0% 6,0% 6,0% 6,0% 6,0% 6,0% 6,0% 6,0% 6,0% 6,0% Beta 1,0 1,0 1,0 1,0 1,0 1,0 1,0 1,0 1,0 1,0 Koszt długu po opodatkowaniu 5,7% 6,0% 6,2% 6,1% 6,0% 6,0% 6,1% 6,0% 6,0% 6,1% Koszt kapitału 12,0% 12,0% 12,0% 12,0% 12,0% 12,0% 12,0% 12,0% 12,0% 12,0% WACC 11,0% 10,0% 10,6% 11,1% 11,4% 11,6% 11,8% 11,8% 11,8% 11,8% Wycena DFCF Suma DFCF 584 Zdy skontowana wartość rezy dualna 902 realna stopa wzrostu FCF po roku 2017 = 2% Dług netto 0 Kapitały mniejszości - Wartość spółki Liczba akcji (mln sztuk) 50,000 Wartość 1 akcji (zł) 29,70 Wartość 1 akcji (zł) 32,40 Źródło: DM PKO BP SA Wycena porównawcza Kraj Kapital. (mln) P/E EV/EBITDA Ticker notow. EUR USD Billerud Aktiebolag Szwecja BILL SS ,2 7,2 7,5 4,9 4,8 4,9 Holmen AB Szwecja HOLMB SS ,9 19,4 14,7 6,6 8,4 7,3 May r-melnhof Karton AG Niemcy MMK AV ,0 9,8 9,5 3,5 3,8 3,7 Stora Enso Oy j Finlandia STERV FH ,8 32,2 17,3 4,4 8,2 6,8 Sv enska Cellulosa AB Szwecja SCAB SS ,3 7,4 7,5 5,3 5,6 5,5 Packaging Corp of America USA PKG US ,6 11,9 10,1 5,2 5,5 5,1 Upm Ky mmene Finlandia UPM1V FH ,4 16,0 11,2 5,8 6,9 6,2 Norske Skog Norwegia NSG NO ,7 n/a n/a 5,1 7,4 6,5 Ence Hiszpania ENC SM ,8 13,7 13,3 5,1 6,8 5,4 M-Real Finlandia MRLBV FH n/a n/a n/a 6,5 8,0 7,0 Mediana 7,8 12,8 10,7 5,2 6,8 5,9 Mondi Świecie Polska MSC PW 7,4 11,2 9,9 4,6 6,1 4,8 Premia/(dy skonto) w wy cenie ry nkowej spółki -4,9% -12,7% -7,2% -11,6% -10,9% -17,8% Implikowana wartość 1 akcji (zł) 38,4 41,8 39,3 41,3 41,0 44,4 Źródło: Bloomberg, DM PKO BP SA 5

6 Raport analityczny Dom Maklerski PKO Bank Polski SA ul. Puławska 15, Warszawa tel. (0-22) , fax (0-22) Telefony kontaktowe Zespół Analiz i Doradztwa Kapitałowego banki budownictwo i nieruchomości, hotele, informatyka przemysł paliwowy, chemia, energetyka przemysł metalowy, spoŝywczy, inne telekomunikacja, media przemysł drzewny i papierniczy e-commerce, analiza techniczna Wydział Klientów Instytucjonalnych Hanna Kędziora (022) hanna.kedziora@pkobp.pl Michał Sztabler (022) michal.sztabler@pkobp.pl Ludomir Zalewski makler papierów wartościowych (022) ludomir.zalewski@pkobp.pl Marcin Sójka (022) marcin.sojka@pkobp.pl Michał Janik doradca inwestycyjny (022) michal.janik@pkobp.pl Bartosz Arenin (022) bartosz.arenin@pkobp.pl Przemysław Smoliński (022) przemyslaw.smolinski2@pkobp.pl Krzysztof Kasiński (0-22) Artur Szymecki (0-22) krzysztof.kasinski@pkobp.pl artur.szymecki@pkobp.pl Piotr Dedecjus (0-22) Katarzyna Patora-Kopeć (0-22) piotr.dedecjus@pkobp.pl katarzyna.patora-kopec@pkobp.pl Piotr Gawron (0-22) Leszek Iwaniec (0-22) piotr.gawron@pkobp.pl leszek.iwaniec@pkobp.pl Dariusz Andrzejak (0-22) dariusz.andrzejak@pkobp.pl Objaśnienie uŝywanej terminologii fachowej min (max) 52 tyg - minimum ( maksimum) kursu rynkowego akcji w okresie ostatnich 52 tygodni kapitalizacja - iloczyn ceny rynkowej akcji i liczby akcji EV - suma kapitalizacji i długu netto spółki free float (%) - udział liczby akcji ogółem pomniejszonej o 5% pakiety akcji znajdujące się w posiadaniu jednego akcjonariusza i akcje własne naleŝące do spółki, w ogólnej liczbie akcji śr obrót/msc - średni obrót na miesiąc obliczony jako suma wartości obrotu za ostatnie 12 miesięcy podzielona przez 12 ROE - stopa zwrotu z kapitałów własnych ROA - stopa zwrotu z aktywów EBIT - zysk operacyjny EBITDA - zysk operacyjny + amortyzacja EPS - zysk netto na 1 akcję DPS - dywidenda na 1 akcję CEPS - suma zysku netto i amortyzacji na 1 akcję P/E - iloraz ceny rynkowej akcji i EPS P/BV - iloraz ceny rynkowej akcji i wartości księgowej jednej akcji EV/EBITDA - iloraz kapitalizacji powiększonej o dług netto spółki oraz EBITDA marŝa brutto na sprzedaŝy - relacja zysku brutto na sprzedaŝy do przychodów netto ze sprzedaŝy marŝa EBITDA - relacja sumy zysku operacyjnego i amortyzacji do przychodów netto ze sprzedaŝy marŝa EBIT - relacja zysku operacyjnego do przychodów netto ze sprzedaŝy rentowność netto - relacja zysku netto do przychodów netto ze sprzedaŝy Rekomendacje stosowane przez DM KUPUJ - uwaŝamy, Ŝe akcje spółki posiadają co najmniej 15% potencjał wzrostu AKUMULUJ - uwaŝamy, Ŝe akcje spółki posiadają potencjał wzrostu nie większy niŝ 15% NEUTRALNIE - oczekujemy względnie stabilnych notowań akcji spółki REDUKUJ - uwaŝamy, Ŝe akcje spółki posiadają potencjał spadku nie większy niŝ 15% SPRZEDAJ - uwaŝamy, Ŝe akcje spółki posiadają co najmniej 15% potencjał spadku Rekomendacje wydawane przez DM obowiązują przez okres 12 miesięcy od daty wydania lub do momentu zrealizowania kursu docelowego, chyba, Ŝe w tym okresie zostaną zaktualizowane. DM dokonuje aktualizacji wydawanych rekomendacji w zaleŝności od sytuacji rynkowej i subiektywnej oceny analityków. Częstotliwość takich aktualizacji nie jest określona. ZastrzeŜenie o spekulacyjnym charakterze rekomendacji oznacza, Ŝe horyzont inwestycji jest skrócony do 3 miesięcy, a inwestycja jest obarczona podwyŝszonym ryzykiem. Stosowane metody wyceny DM opiera się zasadniczo na trzech metodach wyceny: DCF (model zdyskontowanych przepływów pienięŝnych), metoda wskaźnikowa (porównanie wartości podstawowych wskaźników rynkowych z podobnymi wskaźnikami dla innych firm reprezentujących dany sektor) oraz model zdyskontowanych dywidend. Wadą metody DCF oraz modelu zdyskontowanych dywidend jest duŝa wraŝliwość na przyjęte załoŝenia, w szczególności te, które odnoszą się do określenia wartości rezydualnej. Modelu zdyskontowanych dywidend nie moŝna ponadto zastosować w przypadku wyceny spółek nie mających ukształtowanej polityki dywidendowej. Zaletami obydwu wymienionych metod jest ich niezaleŝność w stosunku do bieŝących wycen rynkowych porównywalnych spółek. Zaletą metody wskaźnikowej jest z kolei to, Ŝe bazuje ona na wymiernej wycenie rynkowej danego sektora. Jej wadą jest zaś ryzyko, Ŝe w danej chwili rynek moŝe nie wyceniać prawidłowo porównywalnych spółek. Powiązania, które mogłyby wpłynąć na obiektywność sporządzonej rekomendacji Zgodnie z naszą wiedzą, pomiędzy DM oraz analitykiem sporządzającym niniejszy raport a spółką, nie występują jakiekolwiek inne powiązania, o których mowa w 9 i 10 Rozporządzenia Rady Ministrów z dnia 21 kwietnia 2004 r. w sprawie informacji stanowiących rekomendacje dotyczące instrumentów finansowych lub ich emitentów. Inwestor powinien zakładać, Ŝe DM ma zamiar złoŝenia oferty świadczenia usług spółce, której dotyczy raport. Pozostałe klauzule Niniejsza publikacja została opracowana przez Dom Maklerski PKO BP S.A. wyłącznie na potrzeby klientów DM i podlega utajnieniu w okresie siedmiu następnych dni po dacie publikacji. Rozpowszechnianie lub powielanie w całości lub w części bez pisemnej zgody DM jest zabronione. Niniejsza publikacja została przygotowana z dochowaniem naleŝytej staranności, w oparciu o fakty i informacje uznane za wiarygodne (w szczególności sprawozdania finansowe i raporty bieŝące spółki), jednak DM nie gwarantuje, Ŝe są one w pełni dokładne i kompletne. Podstawą przygotowania publikacji były wszelkie informacje na temat spółki, jakie były publicznie dostępne do dnia jej sporządzenia. Przedstawione prognozy są oparte wyłącznie o analizę przeprowadzoną przez DM bez uzgodnień ze spółkami ani z innymi podmiotami i opierają się na szeregu załoŝeń, które w przyszłości mogą okazać się nietrafne. DM nie udziela Ŝadnego zapewnienia, Ŝe podane prognozy sprawdzą się. DM moŝe świadczyć usługi na rzecz firm, których dotyczą analizy. DM nie ponosi odpowiedzialności za szkody poniesione w wyniku decyzji podjętych na podstawie informacji zawartych w niniejszej analizie. Podmiotem sprawującym nadzór nad DM w ramach prowadzonej działalności jest Komisja Nadzoru Finansowego.