Wykorzystanie oceny zdrowia finansowego podmiotu do planowania finansowego D. Droś, Uniwersytet Ekonomiczny we Wrocławiu T. Jarosz, Uniwersytet Ekonomiczny we Wrocławiu M. Koziorowska, Uniwersytet Ekonomiczny we Wrocławiu D. Mazur, Uniwersytet Ekonomiczny we Wrocławiu M. Stasiak, Uniwersytet Ekonomiczny we Wrocławiu Working paper Streszczenie: W pracy zaprezentowany został pomiar kondycji finansowej trzech jednostek należących do trzech sektorów: non-profit, finansowego oraz odzieżowego. Przy ocenie kondycji finansowej jednostek posłużono się modelem FHI opracowanym przez Johna Zieltowa. W modelu tym przedsiębiorstwo jest badane przy pomocy 15 różnych wskaźników, które przedstawiają sytuację w jakiej znajdują się przedsiębiorstwa i organizacje. Do obliczeń wykorzystano realne dane z jednostek występujących w Polsce z lat 2010-12. Słowa kluczowe: planowanie finansowe, analiza finansowa, ocena zdrowia finansowego, kondycja finansowa 1
Use the financial health of an organization in financial planning Abstract: The paper presents the assessment of the financial health of three companies belonging to three different sectors: non-profit, financial, clothing sector. The assessment of the financial condition used FHI model developed by John Zieltow. The model examines in depth the company with the help of 15 indicators, so that it shows the situation in which there are companies and organizations. Calculations were based on real data from the units occurring in Poland in the years 2010-12. Keywords: financial planning, financial analysis, financial health index, financial condition JEL Classification: A10 Recenzent 1: M. Przybyłkiewicz Link do recenzji: http://figshare.com/articles/reflections_on_the_work_use_the_financial_health_of_an_organi zation_in_financial_planning_/977892 Recenzent 2: D. Chmielewski Link do recenzji: http://figshare.com/articles/refleksje_na_temat_pracy_dawid_chmielewski_rtf/977914 2
1. Wstęp Głównym celem pracy jest analiza sytuacji finansowej trzech wybranych podmiotów. Analiza dotyczyć będzie lat 2010-12, zostanie przy tym wykorzystany wskaźnik FHI Zietlowa. Zawiera on 15 wskaźników ekonomicznych, które tworzą szeroki obraz kondycji finansowej przedsiębiorstwa. Szczegółowej analizie zostaną poddane 3 jednostki. Pierwszy z podmiotów zaliczany jest do organizacji non-profit, w tym przypadku jest to fundacja. Drugi to instytucja finansowa, w raporcie uwzględniony został bank działający na polskim rynku. Trzecią jednostką jest natomiast firma działająca na polskim rynku w branży odzieżowej. Przy dokonywaniu obliczeń posiłkowano się danymi ze sprawozdań finansowych wybranych jednostek. Wykorzystanie wcześniej wspomnianego modelu dostarczy bardziej szczegółowych informacji na temat kondycji finansowej każdego ze wspomnianych jednostek. Dodatkowo możliwe będzie porównanie jak zmieniała się kondycja finansowa wybranych podmiotów na przestrzeni lat. 3
2. Treść pracy I. Wskaźniki ogólne Do obliczenia wskaźnika ogólnego wykorzystuje się w obliczeniach logarytm naturalny wieku, logarytm naturalny rozmiaru a także niestabilność finansową aktywów. Wskaźniki te informują nas o elastyczności i stabilności finansowej.. 1. Logarytm naturalny wieku Tabela 1. Logarytm naturalny wieku Logarytm naturalny wieku 1,61 1,79 1,95 4,94 4,95 4,96 2,20 2,30 2,40 Wzrost logarytmu naturalnego wieku wiąże się z tym, że jednostka wraz z upływającym czasem potrzebuje zwiększenia środków finansowych. Wskaźnik ten można również można interpretować jako elastyczność, która określa która z instytucji ma zwiększone zapotrzebowanie na środki finansowe. W badanym przypadku największym wskaźnikiem elastyczności, a co za tym idzie największym zapotrzebowaniem na środki finansowe charakteryzuje się instytucja finansowa. Można także zauważyć, że każdym z przypadków wskaźnik ten rośnie z roku na rok co świadczy o wzroście stabilności wszystkich instytucji. 4
2. Logarytm naturalny rozmiaru Tabela 2. Logarytm naturalny rozmiaru Logarytm naturalny rozmiaru 14,33 14,42 14,25 21,66 21,61 21,73 19,68 19,78 19,80 Logarytm naturalny wieku pozwala na ocenę elastyczności finansowej oraz stabilności. Jest to także cenna informacja o tym jak szybko dana jednostka potrafi reagować na zmieniające się warunki rynkowe. Największym wskaźnikiem charakteryzuje się ponownie instytucja finansowa. Nieco gorzej pod tym względem wypada firma z branży odzieżowej, a najgorzej organizacja nonprofit. 3. Wskaźnik niestabilności aktywów Tabela 3. Indeks niestabilności aktywów Indeks niestabilności aktywów 880,22 807,32 908,33 33968,34 240888,38 311935,09 112,69 119,29 113,36 5
Wskaźnik niestabilności finansowej przyjmuje najwyższe wartości dla instytucji finansowej. Oznacza to, że w tym przypadku można zaobserwować największe rozproszenie aktywów wokół linii trendu. Duża zmienność aktywów niekorzystanie wpływa na możliwość podejmowanie decyzji dotyczących finansów jednostki. Wskaźnik ogólny Wyżej wymienione wskaźniki pozwalają na skonstruowanie wskaźnika ogólnego. Aby go ustalić, niezbędne jest zastosowanie odpowiednich mnożników. W tej pracy zostały one ustalone na następujących poziomach: 1,25 dla logarytmu naturalnego wieku 0,33 dla logarytmu naturalnego rozmiaru -0,00001dla wskaźnika niestabilności aktywów Wartości wskaźnika ogólnego dla analizowanych instytucji przedstawia poniższa tabela. Tabela 4. Wskaźnik ogólny Wskaźnik ogólny 6,73 6,99 7,13 10,00 10,00 10,00 9,24 9,40 9,53 Maksymalną wartość wskaźnika możemy zaobserwować dla instytucji finansowej. Świadczy to o tym, że jest to instytucja dojrzała, mająca stabilny wzrost aktywów. Wskaźnik 6
bliski maksymalnego posiada również firma z sektora odzieżowego. Najniższy wskaźnik odnotowała organizacja non-profit. Związane jest to szczególnie z wiekiem organizacji, gdyż jest on stosunkowo niski w porównaniu do pozostałych organizacji. II. Wskaźniki najbliższej perspektywy 4. Współczynnik dostatecznej rezerwy gotówkowej Tabela 5. Wystarczalność rezerw gotówkowych Wystarczalność rezerw gotówkowych 0,76 0,76 0,75 1,46 1,49 1,41 0,92 0,83 0,84 Współczynnik ten przedstawia zdolność przedsiębiorstwa do pokrycia wydatków gotówką. Zbliżone poziomy odnotowała organizacja non-profit oraz firma odzieżowa. Zdecydowanie lepszym wskaźnikiem charakteryzuje się instytucja finansowa. 7
5. Zmodyfikowany współczynnik gotówkowy Tabela 6. Zmodyfikowany wskaźnik gotówkowy Zmodyfikowany wskaźnik gotówkowy 0,07 0,06 0,01 0,01 0,01 0,01 0,01-0,02 0,00 Wskaźnik ten stanowi stosunek ilorazu ilości gotówki i wartości innych inwestycji krótkoterminowych do wartości zobowiązań. Dla instytucji finansowej oraz firmy odzieżowej wskaźniki te były na bardzo podobnym poziomie. Najlepsze wskaźniki posiadała organizacja non-profit, jednak w roku 2012 zbliżała się w jego wartości do dwóch pozostałych jednostek. 6. Docelowa płynność Lambda Tabela 7. Docelowa płynność lambda Docelowa płynność lambda 2,05 2,11 1,71 1,77 1,81 1,77 4,68 2,75 3,17 Docelowa płynność Lambda jest wskaźnikiem objaśniającym najbliższą przyszłość. Wartość wskaźnika interpretowana jest jako zdolność do terminowego regulowania 8
krótkoterminowych zobowiązań. Pod względem płynności Lambda najgorzej wygląda sytuacja instytucji finansowej. Jest to jednak wartość charakterystyczna dla tego sektora bankowego. Sytuacja instytucji jest niemal taka sama z roku na rok. 9
7. Współczynnik bieżącej płynności Tabela 8. Wskaźnik płynności bieżącej Wskaźnik płynności bieżącej 0,66 0,26 0,86 0,55 2,46 1,89 0,11 0,12 0,05 Wskaźnik bieżącej płynności obrazuje zdolność do wypłacalności jednostki. Wszystkie jednostki odnotowały dodatnią wartość tego składnika co oznacza, że płynność bieżąca jest na stabilnym poziomie. Każda z jednostek odnotowała co najmniej jeden rok, w którym wskaźnik ten obniżył się. Wskaźnik najbliższej przyszłości Tabela 9. Wskaźnik natychmiastowy Wskaźnik natychmiastowy 3,96 3,58 2,95 3,77 4,78 4,35 5,25 3,20 3,81 Żadna z jednostek nie zbliżyła się do osiągnięcia maksymalnego poziomu tego składnika. Najlepsze wyniki w rokowaniach co do najbliższej przyszłości posiada instytucja 10
finansowa. Nieco gorzej wypada organizacja non-profit oraz firma odzieżowa. Wartości wskaźników dla wszystkich jednostek są jednak na stabilnym poziomie. Wydaje się, że działalność tych instytucji w najbliższym okresie nie jest zagrożona III. Wskaźniki krótkoterminowe 8. Wskaźnik przepływów z działalności operacyjnej Tabela 10. Wskaźnik przepływów pieniężnych z działalności operacyjnej Wskaźnik przepływów pieniężnych z działalności operacyjnej 0,31 0,10 0,14 0,00 0,12 0,22 0,08 0,03-0,01 Wskaźnik ten przedstawia zdolność przedsiębiorstwa do pokrycia zobowiązań krótkoterminowych, którymi są kapitały obce o okresie wymagalności do 12 miesięcy z przepływów pieniężnych z działalności operacyjnej. Najbardziej stabilna pod tym względem jest instytucja finansowa, dla której wskaźnik ten rośnie w kolejnych latach. W przypadku organizacji non-profit odnotowuje się stały spadek tego wskaźnika. Najgorszą sytuację pod tym względem reprezentuje firma odzieżowa, dla której wskaźnik wyniósł -0,01 w roku 2012. 11
9. Wskaźnik aktywów Tabela 11. Wskaźnik aktywów Wskaźnik aktywów 0,34 0,14 0,44 0,11 0,14 0,16 0,29 0,31 0,32 ogółem. Wskaźnik aktywów ukazuje stosunek aktywów obrotowych do sumy aktywów Wysoki wskaźnik aktywów posiada organizacja non-profit oraz firma odzieżowa. Najmniejszy z kolei jest odnotowywany przez instytucję finansową. Wynika to z rodzaju prowadzonej działalności. posiada znaczny udział zapasów co wpływa na wartość tego wskaźnika. W instytucji finansowej aktywa obrotowe stanowią znacznie mniejszy procent aktywów ogółem. 12
10. Administracyjny współczynnik wydatków Tabela 12. Administracyjny współczynnik wydatków Administracyjny współczynnik wydatków 0,03 0,11 0,08 0,97 1,01 0,90 0,15 0,13 0,12 Administracyjny współczynnik wydatków obrazuje zdolność przedsiębiorstwa do redukcji wydatków administracyjnych. Obniżenie wydatków tej klasy pozwala zwiększyć zdolność finansową jednostki. Najwyższą wartość wskaźnika odnotowała instytucja finansowa. Organizacja nonprofit oraz firma odzieżowa charakteryzują się znacznie niższymi wskaźnikami. W przypadku firmy odzieżowej wskaźnik ten jest stabilny na przestrzeni lat, natomiast w przypadku organizacji non-profit waha się znacznie. Wskaźnik krótkoterminowy Na podstawie wskaźników składowych obliczony został wskaźnik krótkoterminowy. Pozwala on na podejmowanie decyzji w szerszym horyzoncie czasowym niż wskaźnik najbliższej perspektywy. 13
Tabela 13. Wskaźnik krótkoterminowy Wskaźnik krótkoterminowy 2,69 1,95 3,67 8,79 9,45 8,67 3,21 3,12 3,16 Najlepszą sytuację pod tym względem przedstawia instytucja finansowa. Jej wskaźnik osiąga niemal maksymalną wartość. W firmie odzieżowej sytuacja niemal nie zmieniła się w badanym okresie. W organizacji non-profit można odnotować znaczny wzrost wskaźnika w roku 2012. Świadczy to o polepszeniu sytuacji finansowej tej organizacji. 14
IV. Wskaźniki średnioterminowe 11. Zmiana aktywów netto Tabela 14. Nadwyżka aktywów netto Nadwyżka aktywów netto 34672,95 18984,27-16009,32-115523,00 4760658,00 1230565,00-8020000,00-85000,00-2370000,00 (http://ssrn.com/abstract=2049022) [dostęp: 17.03.2014] Wskaźnik ten informuje a ile zmienił się poziom aktywów netto w stosunku do roku poprzedniego. Optymalna sytuacja jest wtedy, gdy aktywa netto rosną z roku na rok. W przypadku organizacji non-profit jedynie w roku 2012 odnotowano spadek aktywów. Taka sama sytuacja dotyczyła instytucji finansowej, gdzie jedynie w 2010 roku odnotowano spadek aktywów netto. Najgorsza sytuacja ma miejsce w firmie odzieżowej. Aktywa netto spadają tam z roku na rok. 15
12. Wskaźnik wniesionego wkładu Tabela 15. Wskaźnik wkładu własnego Wskaźnik wkładu własnego 5,69 1,12 2,12 0,66 0,74 0,40 0,47 0,47 0,53 (http://ssrn.com/abstract=2049022) [dostęp: 17.03.2014] Pożądana jest jak najmniejsza wartość tego wskaźnika. Sytuacja najlepiej wygląda w instytucji finansowej, która z roku na rok dąży do obniżania tego wskaźnika. Może uznać, że jej sytuacja poprawia się. Najgorszą sytuację prezentuje organizacja non profit. Na przestrzeni dwóch lat udało jej się jednak zredukować ten wskaźnik o połowę. 13. Współczynnik samofinansowania Tabela 16. Wskaźnik samofinansowania Wskaźnik samofinansowania 8,82 6,89 9,88 0,28 1,93 2,44 2,26 1,92 5,20 (http://ssrn.com/abstract=2049022) [dostęp: 17.03.2014] Wskaźnik informuje o tym jaką część swojej inwestycji przedsiębiorstwo samofinansowało w danym roku 16
Wartość wskaźnika równa 1 oznacza, że jednostka była w stanie samodzielnie finansować swoje inwestycje, wartość powyżej 1 oznacza, że jednostka posiadała zapas finansowy. Wszystkie analizowane jednostki wypadają bardzo dobrze. Jedynie instytucja finansowa miała drobne problemy z utrzymaniem wskaźnika na wymaganym poziomie w roku 2010. W kolejnych latach sytuacja ta uległa jednak znaczniej poprawie. 14. Wskaźnik zadłużenia finansowego Tabela 17. Wskaźnik zadłużenia finansowego Wskaźnik zadłużenia finansowego 0,63 0,61 0,43 0,83 0,85 0,83 0,35 0,35 0,32 Wskaźnik przedstawia stosunek zobowiązań finansowych do zobowiązań ogółem wraz z aktywami netto. Pożądana jest jak najniższa wartość tego wskaźnika. W badanym okresie najkorzystniej przedstawia się sytuacji firmy odzieżowej. Najgorzej wypadła natomiast instytucja finansowa. 17
15. Wskaźnik koszów pozyskiwania funduszy Tabela 18. Wskaźnik kosztów pozyskania funduszy Wskaźnik kosztów pozyskania funduszy 0,97 0,95 1,27 0,93 0,74 0,74 0,25 0,31 0,28 Wskaźnik informuje o stosunku kosztów pozyskania funduszy do całkowitego dochodu. Optymalny jest jak najniższy poziom tego wskaźnika. W najlepszej sytuacji znajduje się firma odzieżowa, dla której wskaźniki mieszczą się w przedziale 0,25-031. Najgorsza sytuacja ma miejsce w organizacji non-profit. Wskaźnik ten jest na wysokim poziomie, dodatkowo wykazuje tendencję rosnącą. Lepszą sytuację ma instytucja finansowa, dla której wskaźnik ten przyjmuje coraz mniejsze wartości Wskaźnik średnioterminowy Tabela 19. Wskaźnik średnioterminowy Wskaźnik średnioterminowy 3,42 8,60 10,00-5,44 10,00 10,00-5,64 1,50 5,79 18
Wskaźnik średnioterminowy informuje o kondycji finansowej w odniesieniu do 1-3 lat. Największą poprawę odnotowała organizacja non-profit. Wychodząc od wskaźnika 3,42 w roku 2010 udało jej się osiągnąć maksymalny poziom 10 na koniec roku 2012. Maksymalną wartość wskaźnika udało się także osiągnąć instytucji finansowej. Nieco gorzej na tym tle prezentuje się firma odzieżowa. Odnotowuje ona jednak stałą poprawę wskaźnika, co jest dobrą prognozą na przyszłość.. 3. Podsumowanie 15 poprzednich wskaźników stanowi bazę do dokonania kompleksowej analizy zdrowia finansowego badanych jednostek Zostanie ona zaprezentowana za pomocą wskaźnika zdrowia finansowego FHI. Tabela 20. Indeks PHI Indeks PHI 38,12 44,35 53,81 43,53 98,23 81,42 28,62 34,57 45,74 Na podstawie powyższej tabeli można stwierdzić, że najlepszym zdrowiem finansowym wykazała się instytucja finansowa. odnotowała polepszenie wskaźnika w każdym z badanych okresów. Jej ocena wzrosła z 38,12 w roku 2010 do 53,81 w roku 2012. Świadczy to dobrze o kondycji finansowej jednostki. Utrzymujący się trend wzrostowy pozwala także stwierdzić, że 19
sytuacja finansowa, a zarazem zdrowie finansowe w kolejnych latach będzie się dodatkowo poprawiać. posiadała najlepsze wskaźniki dotyczące zdrowia finansowego w trzech kolejnych latach. W 2010 roku jej sytuacja nie była znacznie lepsza od pozostałych jednostek, jednak w roku 2011 oraz 2012 instytucja dominowała pod tym względem. W roku 2011 udało się jej osiągnąć niemal perfekcyjne zdrowie finansowe. Jej wskaźnik z roku 2011 był ponad dwukrotnie wyższy od organizacji non-profit oraz niemal trzykrotnie wyższy od firmy odzieżowej. Stosunkowo dobry wskaźnik zaprezentowała także firma odzieżowa. Co prawda jej wskaźnik w każdym z kolejnych okresów jest najniższy spośród wszystkich badanych, jednak można zauważyć tutaj stały trend wzrostowy. Taki obraz pozwala z optymizmem spojrzeć na możliwą do osiągnięcia sytuację w przyszłości. Podsumowując, do oceny zdrowia finansowego wykorzystany został model Zieltowa. Poprzez różnorodną gamę wskaźników można określić szeroko pojęte zdrowie finansowe jednostek. Z badanych jednostek, instytucja finansowa zdecydowanie góruje w zaprezentowanym modelu. Pozostałe 2 jednostki charakteryzują się jednak trendem wzrostowym, co pozwala snuć optymistyczne wizje co do ich przyszłości. 20
Bibliografia 1. Dluhosova, D., Richtarova, D., & Culik, M. (2011). Multi factor sensitivity analysis in the investment decision-making. Metal 2011: 20th Anniversary international conference on metallurgy and materials, 1192-1200. 2. Dluhosova, D. (2004). An analysis of financial performance using the EVA method. Finance a Uver-Czech Journal of Economics and Finance, 54, 11-12, 541-559. 3. Dluhosova, D. (2012). Sensitivity analysis application possibilities in company valuation by two-phase discounted cash flows method. Managing And Modelling of Financial Risks - 6th International Scientific Conference Proceedings, 1, 112-119. 4. Glova, J., & Sabol, T. (2011). Analysis of bonds with embedded options. E & M Ekonomie A Management, 14(3), 77-86. 5. Kopa M., D'Ecclesia, R., & Tichy, T. (2012). Financial Modelling. Finance a Uver- Czech Journal of Economics and Finance, 62(2), 104-105. 6. Kulhanek, L. (2012). The relationship between stock markets and gross domestic product in the Central and Eastern Europe. Proceedings Of The 7th International Conference On Currency, Banking And International Finance - How Does Central And Eastern Europe Cope Up With The Global Financial Crisis? 135-145. 7. Michalski G., & Mercik A. (2011). Liquid assets strategies in Silesian non-profit organizations. Financial Management of Firms and Financial Institutions, 258-270. 8. Michalski G. (2009). Inventory management optimization as part of operational risk management. Economic Computation and Economic Cybernetics Studies and Research, 43(4), 213-222. 9. Michalski, G. (2012a). Risk sensitivity indicator as correction factor for cost of capital rate. Managing and Modelling of Financial Risks, 418-428. 21
10. Michalski, G. (2012b). Efficiency of accounts receivable management in Polish institutions. European Financial Systems 2012, 148-153. 11. Michalski, G. (2012c). Financial liquidity management in relation to risk sensitivity: Polish firms case. Quantitative Methods in Economics, 141-160. 12. Michalski, G. (2012d). Crisis influence on general economic condition and corporate liquidity management. Financial liquidity investment efficiency model (FLIEM) use to diagnose polish economics standing. Proceedings of the 7th International Conference on Currency, Banking and International Finance, 200-219. 13. Michalski, G. (2013). Financial consequences linked with investments in current assets: Polish firms case. European Financial Systems 2013, 10th International Conference on European Financial Systems 2013, 213-220. 14. Piotrowska, M. (1997). Finances of companies. Short-term financial decisions, AE, Wroclaw. 15. Polak P. (2009). The centre holds - from the decentralised treasury towards fully centralised cash and treasury management. Journal of Corporate Treasury Management, 3(2), 109-112. 16. Soltes, M. (2010). Relationship of speed certificates and inverse vertical ratio call back spread option strategy. E & M Ekonomie a Management, 13(2), 119-124. 17. Soltes, V., & Rusnakova, M. (2013). Hedging against a price drop using the inverse vertical ratio put spread strategy formed by barrier options. Inzinerine Ekonomika- Engineering Economics, 24(1), 18-27. 18. Uzik, M., & Soltes, V. (2009). The effect of rating changes on the value of a company listed in the capital market, E & M Ekonomie a Management, 12(1), 49 56. 22
19. Zietlow, J. & Michalski, G. (2012), Nonprofit Solvency Measures: Polish Evidence. Paper presented at the annual meeting of the ARNOVA Annual Conference, Indianapolis, Unpublished Manuscript. 20. Zmeskal Z., & Dluhosova D. (2010). Financial decisions and valuation of risk and flexibility - a real option. Managing and Modelling of Financial Risks, 463-474. 21. Zmeskal, Z., & Dluhosova, D. (2009). Company financial performance prediction on economic value added measure by simulation methodology. 27th International Conference on Mathematical Methods in Economics, Mathematical Methods in Economics, 352-358. 22. Michalski, Grzegorz M. (2013). Value-Based Working Capital Management. Determining Liquid Asset Levels in Entrepreneurial Environments. New York: Palgrave Macmillan. ISBN 978-1-137-39799-7. 23. Michalski, Grzegorz M. (2009). Strategie finansowe przedsiębiorstw (Business Financial Strategies in Polish). Gdansk: ODDK. ISBN 978-83-7426-567-6. 24. Michalski, Grzegorz M. (2004). Leksykon zarządzania finansami (Encyclopaedia of Financial Management in Polish). Warsaw: Verlag C. H. Beck. ISBN 83-7387-276-0. 25. Michalski, Grzegorz M. (2010). Wprowadzenie do zarządzania finansami przedsiębiorstwa (Introduction to Business Financial Management in Polish). Warsaw: Verlag C. H. Beck. ISBN 978-83-255-1509-6. 26. Zietlow, John, A Financial Health Index for Achieving Nonprofit Financial Sustainability (September 26, 2012). Available at SSRN: http://ssrn.com/abstract=2049022 (ostatni dostęp: 17.03. 2014) 27. Bąk M., Kobryń-Król M., Zaskórska A., Financial analysis of economic health - Polish entities case. (December 1, 2013). Available at SSRN: 23
http://papers.ssrn.com/sol3/papers.cfm?abstract_id=2361994 [ostatni dostęp: 17.03.2014]. 28. Monitor Polski B. 29. W. Pluta, Planowanie finansowe w przedsiębiorstwie, Polskie Wydawnictwo Ekonomiczne, Warszawa, 1999. 30. W. Pluta, G. Michalski, Krótkoterminowe zarządzanie kapitałem. Jak zachować płynność finansową?, C.H. Beck, Warszawa, 2005. 24
25