WPŁYW STÓP PROCENTOWYCH W USA I W STREFIE EURO NA STOPY PROCENTOWE W POLSCE I. STOPY PROCENTOWE W GOSPODARCE OTWARTEJ.

Transkrypt

1 Ewa Czapla Instytut Ekonomii i Zarządzania Politchnika Koszalińska WPŁYW STÓP PROCENTOWYCH W USA I W STREFIE EURO NA STOPY PROCENTOWE W POLSCE I. STOPY PROCENTOWE W GOSPODARCE OTWARTEJ. Stopy procntow to jdna z najważnijszych zminnych konomicznych na całym świci. Przyjęci założń gospodarki otwartj powoduj zmianę postrzgania mijsca i roli stóp procntowych w gospodarc. W sposób najbardzij ogólny mijsc stóp procntowych w gospodarc otwartj przdstawia modl Mundlla-Flminga. Sam modl ma wil wrsji, przykładową w wrsji Blancharda przstawia układ równań, z których ostatni opisuj warunk paryttu stóp procntowych: y = c M / P = l = ( y ) + i( y, r) + g + nx( y, y, ) / d ( y, r) ( 1+ r r) f f Zmiany stóp procntowych i kursów walutowych inaczj oddziałują na sytuację w gospodarc przy różnych systmach kursów walutowych oraz różnym stopniu mobilności kapitału. W powyższym modlu np. stał kursy walutow implikują tn sam poziom stóp procntowych w kraju i za granicą. Rlacj między kursami walutowymi a stopami procntowymi i cnami na światowych rynkach tłumaczon są przz prawo jdnj cny. W przypadku rynków finansowych jgo intrprtacja jst nico inna aniżli w przypadku rynku produktów ralnych. Rynk walutowy znajduj się w stani równowagi, kidy oczkiwan dochody z dpozytów występujących w wszystkich walutach są taki sam (w snsi: mają tę samą wartość). Warunk sprowadzający się do tgo, ż przwidywan dochody, porównywan w tj samj waluci, z dpozytów wyrażonych w jakichkolwik dwu walutach muszą być równ, nazywany jst warunkim paryttu stóp procntowych. Zakłada on, ż dpozyty występując w różnych walutach można traktować, jako aktywa równi pożądan. Warunk, który opisuj równani: F ( )/ r = r + nazywa się pokrytym (zabzpiczonym) paryttm stóp procntowych - f CIP. Przy czym r,r f to odpowidnio krajowa i zagraniczna nominalna stopa procntowa, jst to obcny (spot) kurs waluty krajowj, natomiast F jst to kurs forward. Z koli warunk

2 dany równanim: r = r + ( )/ f dotyczy tzw. nipokrytgo (nizabzpiczongo) paryttu stóp procntowym UIP, gdzi oznacza oczkiwany kurs walutowy. Chociaż jgo wartość mpiryczna jstdyskusyjna, UIP jst bardzo użytcznym narzędzim do budowania modlu makrokonomiczngo. Wil znanych modli konomicznych, np. modl Dornbuscha, wykorzystuj UIP jako kluczowy lmnt. Z wilu powodów faktyczn stopy procntow na poszczgólnych rynkach krajowych ni są idntyczn, choć szrg analiz wskazuj, ż libralizacja rynków finansowych i coraz ich silnijsza intgracja powodują spadk dysproporcji w poziomi krajowych stóp procntowych. Ma to istotn rprkusj dla prowadzonj w poszczgólnych krajach polityki montarnj oraz funkcjonowania krajowych rynków finansowych. II. ANALIZY POWIĄZAŃ KRAJOWYCH STÓP PROCENTOWYCH Międzynarodow powiązania stóp procntowych od dawna stanowiły przdmiot zaintrsowania konomistów. Najczęścij przdmiotm analiz były związki między stopami procntowymi strfy uro a amrykańskimi, oraz pomiędzy tymi stopami a innymi krajowymi stopami procntowymi. Znajomość tych powiązań jst koniczna dla poznania stopnia i rozmiaru międzynarodowj intgracji rynków finansowych. Badania ocny stopnia intgracji pomiędzy różnymi rynkami finansowymi rozpoczęły się już w wczsnych latach 80-tych. Początkowo używano mało rygorystycznych mtod konomtrycznych, al wraz z rozwojm bardzij zaawansowanych tchnik, takich jak tsty stacjonarności i kointgracji, zaczęły powstawać opracowania o długookrsowych rlacjach między stopami procntowymi różnych krajów. Badania były prowadzon zarówno dla ralnych jak i nominalnych stóp procntowych. Uzyskiwano jdnak bardzo różn wyniki. Przykładowo, brak kointgracji w swojj pracy wykazali Mills i Mills (1991), porównując dzinn notowania stóp procntowych opartych na pięcioltnich obligacjach rządowych dla cztrch rynków: USA, UK, Nimic i Japonii, w latach Takż Yang, Shim i Khan (2007) stwirdzili brak kointgracji między trzymisięcznymi stopami procntowymi USA i strfy uro, analizując dan dzinn na przstrzni lat Z koli w pracy Brmnsa, Gjrd i Sattma (1997) analizując trzymisięczn stopy procntow USA, UK, Nimic, Francji i Japonii stwirdzono długookrsow powiązania między badanymi stopami. Ci sami autorzy w 2001 r. stwirdzali istnini kointgracji dla trzymisięcznych i dzisięcioltnich stóp procntowych na rynkach USA, Nimic i Norwgii i wiodąca rol stóp rynku amrykańskigo dla poziomu stóp na pozostałych rynkach. Wyniki badań Vuyyuri (2004) w

3 odnisiniu do trzymisięcznych stóp procntowych Indii, Japonii i USA wskazały na istnini kointgracji stóp procntowych Indii z USA oraz Indii z Japonią. Wrszci Yang, Shim i Khan (2007) stwirdzili związk między trzymisięcznymi stopami procntowymi USA i strfy uro. III. CELE PRACY. Podstawowym clm tj pracy jst zbadani, czy między polskim stopami procntowymi a stopami strfy uro i amrykańskimi zachodzą powiązania i jaki jst ich charaktr. W związku z tym, clm przprowadzanych analiz będzi próba odpowidzi na następując pytania: 1) Czy można mówić o długookrsowych bądź krótkookrsowych powiązaniach pomiędzy polskimi a zagranicznymi stopami? Z punktu widznia gospodarki, podstawow znaczni mają zalżności długookrsow. Dopiro w przypadku braku takich powiązań, badan będą zalżności krótkookrsow, istotn dla biżącgo funkcjonowani rynków finansowych. 2) Czy polski rynk stóp procntowych jst silnij związany z strfą uro czy z rynkim amrykańskim? Za silnijszymi związkami z strfą uro przmawiają powiązania gospodarcz, z koli za silnijszymi z USA moż przmawiać znaczni tgo rynku na globalnym rynku finansowym. W licznych pracach dotyczących takich powiązań z małą otwartą gospodarką uropjską ni uzyskano jdnoznacznych wyników. 3) Czy w trakci analizowango okrsu nastąpiły zmiany powiązań stóp procntowych? Pytani to jst uzasadnion m.in. w kontkści stwirdzango w wilu badaniach spadku powiązania kursu złotgo z kursm dolara, a wzrost powiązania z kursm uro. 4) Czy występują różnic w powiązaniach w odnisiniu do krótkookrsowych i długookrsowych stóp procntowych? Zważywszy na to, ż różny moż być charaktr szrgów czasowych rprzntujących poszczgóln stopy procntow, spodziwać się nalży raczj zróżnicowania powiązań. Trzba takż wziąć pod uwagę, ż poziom stóp krótkookrsowych w większym stopniu moż zalżć od biżącj polityki banku cntralngo. 5) Czy stopy procntow na analizowanych rynkach zachowują się zgodni z zasadą nipokrytgo paryttu stóp procntowych (UIP) oraz ralngo paryttu stóp procntowych (RIP)? Wszystki analizy będą prowadzon dwutorowo: dla danych dzinnych oraz dla śrdnich tygodniowych. Clm tgo jst sprawdzni, jaki wpływ ma (i czy w ogól ma) wydłużni okrsu intrwałów notowań na wyniki analiz.

4 IV. METODYKA. Na początku pracy zostaną zbadan własności danych szrgów czasowych podstawow charaktrystyki opisow, z szczgólnym uwzględninim współczynnika zminności, oraz stopiń intgracji. Poniważ w wilu pracach konomtrycznych podkrśla się, ż tstowaniu hipotzy zrowj o występowaniu pirwiastka jdnostkowgo w szrgu czasowym powinno towarzyszyć jdnoczsn zastosowani tstu o przciwnj hipotzi zrowj, zakładającj stacjonarność szrgu, względm hipotzy altrnatywnj o występowaniu pirwiastka jdnostkowgo, zastosowan będą tsty : ADF, Phillipsa-Prrona i KPSS. Z rguły dzinn notowania stóp procntowanych są zintgrowan w stopniu pirwszym. Jżli tak faktyczni będzi, istnij możliwość ich kointgracji. Badani kointgracji będzi przprowadzan w każdj katgorii trminowj z osobna. Zostani zbadan istnini kointgracji między wszystkimi trzma stopami (PL, USA i uro) naraz, jak równiż kointgracja parami. Jst wil mtod badania kointgracji. W tj pracy planuj się wykorzystać oprócz powszchni używanj mtody Johansna stosunkowo mało znaną mtodę Phillipsa-Hansna; pobocznym clm pracy byłoby porównani wyników otrzymanych przy pomocy tych dwu mtod. Mtoda Johansna jst najczęścij używaną mtodą badania kointgracji. Polga na stymacji modlu wktorowj autorgrsji mtodą największj wiarygodności, wyznaczniu wartości własnych jdnj z macirzy paramtrów i sprawdzniu liczby nizrowych wartości własnych. Wktory własn odpowiadając nizrowym wartościom własnym tworzą macirz wktorów kointgrujących. Rząd kointgracji jst równy liczbi nizalżnych liniowo wktorów kointgrujących. Do tstowania rzędu kointgracji wykorzystan zostaną dwi statystyki: śladu i wartości maksymalnj. Z koli mtoda Phillipsa-Hansna, dokładnij w płni zmodyfikowana mtoda Phillipsa- Hansna, nalży do mnij popularnych mtod. Jst to w pwnym snsi skorygowana wrsja mtody Engl a-grangra. W korkci tj chodzi o uwzględnini możliwości ndogniczności rgrsorów oraz autokorlacji składnika losowgo ε t. Dla przypadku dwu zminnych rozpatrywany jst następujący modl: x1t = βx Δx 2t = d 2t t + ε + ε 1t 2t d t, gdzi jst częścią dtrministyczną równania pomocniczgo. Następni szacowana jst długookrsowa macirz wariancji dla składnika losowgo T t [ ε 1 t,ε 2t ε = ] i analizowan jj lmnty.

5 Przd zastosowanim każdj z wyminionych mtod, nalży dokonać wyboru opóźniń. W pracy skorzystam z trzch standardowych krytriów, zamiszczanych w pakitach komputrowych: Akaik (AIC), Schwartz-Baysian (BIC) i Hannan-Quinna (HQC). Po zbadaniu kointgracji zostaną zbudowan modl: korkty błędm VECM dla zminnych skointgrowanych (odzwircidlając zalżności długo- i krótkookrsow) albo modl VAR dla przyrostów zminnych niskointgrowanych (badani zalżności krótkookrsowych między tymi zminnymi). Modl standardowy VAR: x + t = A0 Dt + A1 xt 1 + A2 xt Ak xt k t. Modl VAR w postaci strukturalnj: Bx t = Γ0 Dt + Γ1 xt 1 + Γ2 xt Γk xt k + ξt. Postać strukturalna modlu VAR służy przd wszystkim do obliczania i intrprtacji odpowidzi na impuls oraz dkompozycji wariancji błędów. Modl VECM: k Δxt = Ψ Dt + Πxt i= 1 Π Δx i Następni przprowadzona zostani wryfikacja tych modli (badani własności rozkładów rszt), a takż wykonana analiza kirunku przyczynowości dla badanych układów zminnych przy pomocy tstu przyczynowości Grangra i dkompozycji wariancji. Do obliczń wykorzystan zostaną pakity konomtryczn Grtl oraz Eviws 6.0. t i + ε t. V. DANE. W pracy będą wykorzystan notowania dzinn (tydziń 5-dniowy) krótkookrsowych i długookrsowych stóp procntowych, opartych na obligacjach rządowych polskich, amrykańskich i strfy uro. Dan zostały udostępnion przz NBP. Badania będą przprowadzon dla stóp: jdnodniowych (ON); tygodniowych (1W) jdnomisięcznych (1M); trzymisięcznych (3M); jdnorocznych (1Y); dwultnich (2Y); pięcioltnich (5Y); dzisięcioltnich (10Y). Aktualny zakrs danych: od do Liczba obsrwacji: 1450.

6 VI. DOTYCHCZASOWE WYNIKI BADAŃ. Przprowadzono wstępn analizy dla stóp śrdnio- i długookrsowych, tj. 1Y, 2Y, 5Y oraz 10Y.Badani wykonano najpirw na obsrwacjach dzinnych. Na wstępi sprawdzono, ż wszystki badan zminn są zintgrowan w stopniu pirwszym. Następni przprowadzono badani kointgracji zminnych Istnini kointgracji zostało zbadan przy użyciu dwu standardowych mtod: mtody Engl a-grangra i mtody Johansna. W mtodzi Engl a-grangra jako zminną zalżną przyjęto zminną PL, sugrując się wntualnym kirunkim zalżności (przyczynowości) wśród badanych zminnych. W przypadku mtody Johansna zdcydowano się na przyjęci dwu opcji tstowania: z ograniczonym wyrazm wolnym oraz z ograniczonym trndm i niograniczonym wyrazm wolnym. Wyniki badania dla trzch zminnych umiszczon są w tabli 1. Tab.1. Zminna Mtoda Engl a-grangra Mtoda Johansna 1Y Brak kointgracji. Jst kointgracja na poziomi 0,01. Jdn wktor kointgrujący. 2Y Brak kointgracji. Jst kointgracja na poziomi 0,05. Jdn wktor kointgrujący. 5Y Brak kointgracji. Brak kointgracji. 10Y Brak kointgracji. Brak kointgracji. W koljnym tapi zbadano istnini kointgracji parami. Wyniki badania umiszczon są w tabli 2. Tab.2. Zminn Mtoda Engl a-grangra Mtoda Johansna PL1Y i EU1Y Brak kointgracji. Brak kointgracji. PL1Y i US1Y Brak kointgracji. Brak kointgracji.. EU1Y i US1Y Brak kointgracji. Jst kointgracja na poziomi istotności 0,01. PL2Y i EU2Y Brak kointgracji. Brak kointgracji. PL2Y i US2Y Brak kointgracji. Brak kointgracji. EU2Y i US2Y Brak kointgracji. Jst kointgracja na poziomi istotności 0,01. PL5Y i EU5Y Brak kointgracji. Brak kointgracji. PL5Y i US5Y Brak kointgracji. Brak kointgracji. EU5Y i US5Y Brak kointgracji. Brak kointgracji. PL10Y i EU10Y Brak kointgracji. Brak kointgracji. PL10Y i US10Y Brak kointgracji. Brak kointgracji. EU10Y i US10Y Brak kointgracji. Brak kointgracji.

7 Podsumowani: W wyniku badania kointgracji między wszystkimi trzma zminnymi naraz, została ona zdcydowani wykluczona dla stóp 5Y i 10Y. Dla pozostałych, krótszych trminów do wykupu, kointgracja zachodzi, przy czym silnijsza jst dla 1Y. Kointgracja zminnych parami została wykluczona między stopami PL i Euro, w każdj katgorii czasowj. Podobni dla stóp PL i USA. Potwirdzona została natomiast możliwość kointgracji stóp USA i Euro, al tylko dla stóp 1Y i 2Y Uzyskan wyniki sugrują brak powiązań długookrsowych między stopami procntowymi o dłuższym trmini do wykupu niż dwa lata. Idntyczn wyniki uzyskano przprowadzając badani dla wygładzonych szrgów danych, opartych na śrdnich tygodniowych zamiast na obsrwacjach dzinnych (290 obsrwacji). W dalszj koljności zostaną zbudowan modl korkty błędm (VECM) dla stóp procntowych 1Y i 2Y, oraz zostaną zbudowan modl VAR dla przyrostów zminnych 5Y i 10Y (badani zalżności krótkookrsowych między tymi zminnymi). Następni będzi przprowadzon badani przyczynowości w snsi Grangra oraz dkompozycja wariancji. Przykładow wstępn wyniki dla stóp procntowych 2Y: Po stwirdzniu istninia kointgracji między stopami dwultnimi Polski, USA i strfy uro podjęta została próba zbudowania modlu VECM. Równani VECM dla zminnj PL_2Y: H dpl2 Y = 0,06994 dpl2y_1 + 0,01786 deu 2Y _ 1+ 0,06803 dus2y_1-0,00188 cm_1 (0,0263) (0,0397) (0,0267) (0,0007) R 2 = 0,018237, DW = 1, W nawiasach podan są błędy standardow ocn paramtrów. Statystyka DW jst bliska 2, co świadczy o braku autokorlacji, natomiast współczynnik dtrminacji jst zbyt niski, żby można było mówić o dobrym dopasowaniu modlu, nawt biorąc pod uwagę, ż dla szrgów czasowych z rguły współczynnik dtrminacji przyjmuj mał wartości. Oznacza to, ż w krótkich okrsach (dzinn przyrosty stóp procntowych) tylko niwilka część zminności dwultnij stopy polskij (nicał 2%) wyjaśniana jst przz stopy strfy uro i USA. Najwyraźnij główną rolę odgrywają tu inn czynniki. Następni została zbadana przyczynowość w snsi Grangra tab.3, oraz dkompozycja błędu wariancji.

8 Tab.3. Wyniki tstu przyczynowości Grangra dla 2Y ( α = 0,01). Przyczyna Skutk PL_2Y EU_2Y US_2Y PL_2Y X ni ni EU_2Y ni X tak US_2Y ni tak X Badani zostało przprowadzon przy stopniu istotności α = 0,01. Została stwirdzona wzajmna przyczynowość między stopami amrykańskimi i strfy uro, natomiast ni wykryto żadnych związków przyczynowych prowadzących do stóp polskich. Jdnak przy mnij rstrykcyjnym stopniu istotności czyli α = 0,05 lub przy mnijszym maksymalnym opóźniniu, badani wykazuj, ż stopy amrykański są przyczyną dla stóp polskich. Korsponduj to z wynikim uzyskanym w badaniu kointgracji dla stóp procntowych w latach (rfrat na konfrncję), tzn. ż istnij kointgracja między dwultnimi stopami amrykańskimi i polskimi. Dkompozycja wariancji została sprawdzona dla wszystkich możliwych kombinacji układu trzch zminnych. Potwirdzony został wzajmny wpływ stóp amrykańskich i strfy uro. Ni dało się natomiast zaobsrwować znaczącgo wpływu wyminionych stóp na stopy polski. Analogiczn rozważania przprowadzono dla śrdnich tygodniowych badanych stóp procntowych (290 obsrwacji). Wyniki okazały się prawi idntyczn jak dla notowań dzinnych. Przdstawion wyniki mają charaktr wstępnych, zachęcają jdnak do dalszych bardzij szczgółowych analiz.

9 Wybrana litratura 1. Brmns H., Gjrd O., Sattm F. (1997), A multivariat cointgration analysis of intrst rats in th Eurocurrncy markt, Journal of Intrnational Mony and Financ, 16 (5), p Brmns H., Gjrd O., Sattm F. (2001), Linkags among intrst rats in th Unitd Stats, Grmany and Norway, Scandinavian Journal of Economics, 103 (1), p Charmza W.W., Dadman D.F. (1997), Nowa konomtria, PWE, Warszawa. 4. Haugn R.A. (1996), Toria nowoczsngo inwstowania: obszrny podręcznik analizy portflowj, WIG-Prss, Warszawa. 5. Jajuga K. (2005), Modlowani stóp procntowych a narzędzia konomtrii finansowj, Matriały na IX Ogólnopolski Sm. Naukow Dynamiczn Modl Ekonomtryczn, Toruń. 6. Juslius K. (2006), Th Cointgratd VAR Modl, Oxford Univrsity Prss. 7. Kaźmirczak A. (2008), Polityka piniężna w gospodarc otwartj, Wydawnictwo Naukow PWN, Warszawa. 8. Krugman P.R., Obstfld M. (2007), Ekonomia międzynarodowa, Wydawnictwo Naukow PWN, Warszawa. 9. Kusidł E. (2000), Modl wktorowo- autorgrsyjn VAR. Mtodologia i zastosowania, Absolwnt, Łódź. 10. Maddala G.S. (2006), Ekonomtria, Wydawnictwo Naukow PWN, Warszawa. 11. Mills T.C., Mills A.G. (1991), Th Intrnational Transmission of Bond Markts Movmnts, Bulltin of Economic Rsarch, 43 (3), p Mishkin F.S. (2002), Ekonomika piniądza, bankowości i rynków finansowych, Wydawnictwo Naukow PWN, Warszawa. 13. Osińska M. (2006), Ekonomtria finansowa, PWE, Warszawa. 14. Piłatowska M. (2003), Modlowani nistacjonarnych procsów konomicznych. Studium mtodologiczn, Wydawnictwo Uniwrsyttu Mikołaja Koprnika, Toruń. 15. Rmbza J., Przkota G. (2008), Powiązania pomiędzy stopami procntowymi w Polsc, USA i strfi uro, Prac Naukow AE w Wrocławiu,1191 (w druku). 16. Syczwska E.M. (1999), Analiza rlacji długookrsowych: stymacja i wryfikacja, Szkoła Główna Handlowa, Warszawa. 17. Vuyyuri S. (2004), Linkags of Indian Intrst Rats with US and Japans Rats, Applid Economtrics and Intrnational Dvlopmnt, 4 (2). 18. Yang J., Shim J., Khan M. (2007), Casual linkags btwn US and Eurodollar intrst rats: furthr vidnc, Applid Economics, p

10 Informacja o Autorc W 1989 r. ukończyłam studia matmatyki stosowanj na Uniwrsytci Jagillońskim, uzyskując tytuł magistra. W kwitniu 1990r. podjęłam pracę na Wydzial Budownictwa Lądowgo Politchniki Koszalińskij na stanowisku asystnta stażysty, następni asystnta. W roku 1996 zminiłam mijsc pracy na Wydział Ekonomii i Zarządzania, gdzi pracuję do dzisiaj (obcni Instytut Ekonomii i Zarządzania); od 2001r. na stanowisku wykładowcy. Prowadzę zajęcia z następujących przdmiotów: matmatyka, konomtria, konomia matmatyczna, badania opracyjn, prognozowani i symulacj. W roku 2004 brałam udział w Konfrncji Zastosowań Matmatyki w Zakopanm, na którą wspólni z profsorm O.A.Wojną przygotowałam rfrat pt: Estymacja paramtrów dformacji w systmach obsługi Markowa w warunkach nipłnj informacji. Abstrakt rfratu został opublikowany w matriałach konfrncyjnych. W paździrniku biżącgo roku wzięłam udział w konfrncji WSB w Kudowi-Zdroju, gdzi zaprzntowałam rfrat pt.: Tstowani intgracji pomiędzy długookrsowymi w stopami procntowymi Polsc, USA i strfi uro, który razm z innymi matriałami konfrncyjnymi zostani opublikowany w zbiorowj monografii. Dotychczasow publikacj: O.A.Wojna, E.Czapla (2001), Estymacja paramtrów przsunięcia dla SMO na podstawi obsrwacji przmiszanych strumini wpływających i wypływających, Kijów, Rfraty Akadmii Nauk Ukrainy 8, p.54-57; O.A.Wojna, E.Czapla (2004), Estymacja paramtrów dformacji w systmach obsługi Markowa w warunkach nipłnj informacji, XXXIII Ogólnopolska Konfrncja Zastosowań Matmatyki, Zakopan-Kościlisko, Matriały konfrncyjn, p.104; O.A.Voina, E.Czapla (2005), An application of th corrlation structur of a Markov chain for th stimation of shift paramtrs in quuing systms, Thor. Propability and Math. Statist., 71, p E.Czapla (2008), Tstowani intgracji pomiędzy długookrsowymi stopami procntowymi w Polsc, USA i strfi uro, Konfrncja Mtod Ilościowych w Ekonomii, Kudowa-Zdrój 2008 (w druku).