ECHO Nowe inwestycje w cenach

Transkrypt

1 RAPORT Trzymaj Dane podstawowe Cena bieżąca (PLN) 5.78 Cena docelowa (PLN) 5.8 ECHO Nowe inwestycje w cenach Sektor deweloperski Wydajemy rekomendację Trzymaj dla akcji ECHO z ceną docelową na poziomie 5,80 PLN w perspektywie 12 miesięcy. Od czasu wydania naszej poprzedniej rekomendacji Kupuj kurs akcji ECHO zachowywał się znacznie lepiej niż rynek i wzrósł o 64%. W naszej ocenie biorąc pod uwagę obecne i oczekiwane parametry rynku nieruchomości wyrażane poziomem czynszów i oczekiwaną stopą zwrotu bieżący kurs akcji dyskontuje większość obecnie planowanych inwestycji do roku Dodatkowy potencjał wzrostu może być zawarty w ocenianej przez nas na konserwatywną wycenie aktywów Spółki oraz w potencjalnym spadku oczekiwanych stóp zwrotu z nieruchomości. Min 52 tyg (PLN) 3.42 Max 52 tyg (PLN) 5.80 Kapitalizacja (mln. PLN) 2428 EV (mln. PLN) 4425 Liczba akcji (tys. szt.) Free float 55.6% Free float (mln PLN) 1349 Śr. obrót/dzień (mln PLN) 0.98 Kod Bloomberga ECH PW Kod Reutersa EPRS.WA Zmiana kursu ECHO WIG 1 miesiąc 12.9% -0.5% 3 miesiące 21.3% 9.1% 6 miesięcy 58.8% 17.3% 12 miesięcy 42.9% 15.4% Akcjonariat % akcji / głosów Michał Sołowow 44.4% 44.4% OFE ING 10.6% 10.6% OFE Aviva 10.2% 10.2% OFE PZU 5.3% 5.3% Poprzednia rekomendacja data cena docelowa Kupuj ,9 5 Echo W 2013r. ECHO znacznie zwiększa liczbę rozpoczynanych inwestycji. Spółka zmieniła jednocześnie ciężar planowanych inwestycji z centrów handlowych w większych i średniej wielkości miastach w kierunku nieruchomości biurowych, głównie zlokalizowanych w Warszawie. Na obraz ten składa się nie tyko powierzchnia GLA planowanych nieruchomości, ale także czasowe przesunięcie inwestycji w segmencie centrów handlowych poza rok 2013, w którym dominować będą powierzchnie biurowe. W 2013r. nie jest planowane rozpoczęcie budowy żadnego centrum handlowego na terenie Polski (z wyjątkiem rozbudowy CH w Jeleniej Górze), natomiast powinna rozpocząć się budowa sześciu inwestycji biurowych. W bieżącym roku powinny rozpocząć się także pierwsze zagraniczne inwestycje Spółki, którymi będą centrum handlowe w Brasov w Rumunii oraz I etap inwestycji biurowej w Kijowie. Pozytywnych informacji oczekujemy co do planowanych transakcji sprzedaży nieruchomości Spółki. Oczekujemy, że sprzedaż trzech centrów handlowych, która była oczekiwana w 2012r. będzie miała miejsce w II kwartale bieżącego roku. Biorąc pod uwagę obserwowany w II połowie 2012r. spadek ryzyka inwestycyjnego dla Polski i dla krajów regionu rok 2013 może naszym zdaniem przynieść również transakcje sprzedaży innych nieruchomości. Główne ryzyka jakie widzimy dla wyceny spółki związane są z rynkiem powierzchni biurowych w Warszawie. Ze względu na oczekiwaną podaż nowych inwestycji w ciągu najbliższych dwóch lat na poziomie ok tys. m2 oczekuje się, że udział powierzchni niewynajętej może wzrosnąć w tym okresie do 10-12%. Może to oznaczać konieczność negocjacji czynszów w nowych inwestycjach poniżej obecnych stawek rynkowych. Słabsze ożywienie gospodarcze w II połowie roku i związana z nim kontynuacja spowolnienia sprzedaży detalicznej może wywierać presję na renegocjacje czynszów i zamrożenie projektów handlowych. 4,1 3,2 17 sty 27 mar 13 cze 23 sie 5 lis 21 sty Echo WIG znormalizowany Stanisław Ozga, CFA (0-22) stanislaw.ozga@pkobp.pl PKO Dom Maklerski ul. Puławska Warszawa r. PGE ECHO - wybrane - wybrane dane dane finansowe finansowe tys PLN P 2013P 2014P tys PLN P 2013P Sprzedaż EBITDA EBIT EBIT Zysk netto Zysk skorygowany netto EPS Zysk (PLN) skorygowany , , , , , DPS EPS (PLN) 0,350,66 0,420,70 0,45 0,64 0,44 1,32 0,76 0,88 Div.Yield % 3,6% 3,9% 3,5% 7,2% 4,8% DPS (PLN) 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 P/E 10,1 11,3 6,9 8,2 9,6 P/BV Div.Yield % 0,0% 0,7 0,0% 0,9 0,0% 0,8 0,0% 0,8 0,0% 0,8 EV/EBITDA P/E 16,4 3,7 13,7 4,7 12,9 4,6 13,0 4,3 7,6 5,1 P - prognoza PKO DM P/BV 1,29 1,18 1,08 1,00 0,88 EV/EBITDA 25,6 8,1 22,0 14,2 7,7 P - prognoza PKO DM Istotne zastrzeżenia i informacje na temat powiązań pomiędzy DM a spółką znajdują się na ostatniej stronie niniejszego opracowania.

2 Miniony rok należał do udanych dla ECHA. Spółka oddała to użytkowania trzy w ponad 90% wynajęte inwestycje, jakimi są Outlet Park w Szczecinie, Galeria Olimpia w Bełchatowie i biurowiec Aquarius we Wrocławiu. W przychodach i wielkości księgowanej marży Spółka zanotowała wzrost wynikający głównie z księgowania sprzedaży kilku oddawanych w tym okresie inwestycji mieszkaniowych. Rozpoznany wzrost wartości godziwej trzech ukończonych projektów komercyjnych złagodził negatywny wpływ na wynik z aktualizacji umacniającej się złotówki, której efekt szacujemy na ok. 200 mln PLN. Portfel nieruchomości inwestycyjnych na r. GLA yield (%) wycena (mln EUR) zadłużenie (mln EUR) Centra Handlowe Jelenia Góra Galeria Echo ,75% 19,5 14,5 Piotrków Galeria Echo ,75% 19,5 20,0 Radom Galeria Echo ,75% 22,8 Przemyśl Galeria Echo ,95% 3,8 Tarnów Galeria Echo ,75% 21,7 Outlet Park, Szczecin (etap I) ,50% 34,9 3,1 suma Centra Handlowo-Rozrywkowe Kielce Galeria Echo ,00% 167,3 68,0 Szczecin Galaxy ,75% 117,7 85,5 Wrocław Pasaż Grunwaldzki ,25% 152,3 108,0 Galeria Olimpia, Bełchatów ,50% 34,9 17,0 suma Biura Kielce Astra Park* ,25% 18,0 21,2 Poznań Malta I ,00% 13,2 20,8 Poznań Malta II ,00% 32,7 Poznań Malta III ,00% 13,5 Szczecin Oxygen ,25% 29,9 16,8 Warszawa Babka Tower ,50% 12,3 6,6 Warszawa Postępu 3 (50%) ,00% 20,2 12,5 Aquarius, Wrocław (etap I ) ,00% 35,5 26,0 suma ,9 suma ,0 420,0 Źródło: Szacunki DM PKO BP 2

3 Źródła skonsolidowanych przychodów [mln PLN] , , P Centra handlowe Biura i hotele Mieszkania Kupno nieruchomości Sprzedaż ukończonych projektów Źródło: Echo; PKO DM Zysk brutto ze sprzedaży i nieruchomości inwestycyjnych w latach [mln PLN] mln PLN P Zysk brutto z wynajmu powierzchni handlowych i handlowo-rozrywkowych Zysk bruto ze sprzedaży i wynajmu powierzchni mieszkaniowej Zysk brutto z realizacji i wynajmu powierzchni w obiektach biurowych i hotelowych Zysk ze sprzedaży nieruchomości Zysk z aktualizacja wyceny nieruchomości -50 3

4 W naszej opinii istnieje duże prawdopodobieństwo, że Spółka zrealizuje w najbliższym czasie sprzedaż kilku centrów handlowych, która była zakładana przez nas na rok ubiegły. Dotyczy to centrów handlowych średniej wielkości w Radomiu, Piotrkowie i Tarnowie. Szacujemy, że transakcje zostaną zamknięte do końca I półrocza br., a uwolnione środki przekroczą 40 mln EUR. Uważamy, że spadek ryzyka inwestycyjnego w Polsce i innych krajach regionu może sprzyjać kolejnym transakcjom w 2013r. Oczekujemy sprzedaży kilku inwestycji biurowych. W roku 2012 Echo uzupełniało bank ziemi i dokonało zakupów działek w Warszawie przy ul. Taśmowej pod inwestycje biurowe o szacowanej łącznej GLA ok. 60 tys. m2 oraz pod inwestycje mieszkaniową w średnim segmencie w Poznaniu przy ul. Sowińskiego o PUM 19,6 tys. m Projekt Nabycia działek wielkość działki Miasto (m2) GLA/PUM (m2) wartość transakcji (mln) Taśmowa Warszawa Sowińskiego Poznań , Cracovia Kraków n/a 32,5 Neptun Szczecin Jana Pawła II Warszawa Astra Park Kielce n/a ,5 Lotnicza Wrocław Źródło: ECHO, DM PKO BP Również w bieżącym roku ECHO będzie rozpoznawać wzrost wartości godziwej portfela z tytułu przekazywania nowych inwestycji. W pierwszej połowie roku powinna zostać ukończona Galeria Veneda w Łomży, a w II połowie Galeria Amber w Kaliszu. Obie inwestycje są już w dużym stopniu wynajęte. W I półroczu powinna zostać rozpoznana także marża deweloperska ze sprzedaży hotelu Novotel w Łodzi budowanego dla Accoru. Rok 2013 powinien przynieść znaczny wzrost rozpoczynanych inwestycji, które mogą istotnie podnieść wartość aktywów netto Spółki w dwóch kolejnych latach. Główny obszar inwestycji Spółki na najbliższe lata został przesunięty w stronę biur, które będą stanowiły zdecydowaną większość inwestycji rozpoczynanych w 2013r. Spółka w bieżącym roku chce rozpocząć sześć inwestycji tego typu. Geograficznie głównym rynkiem będzie Warszawa, gdzie zlokalizowana jest większość inwestycji biurowych. Obecnie w trakcie realizacji jest I etap inwestycji na Służewcu Przemysłowym przy ul. Konstruktorskiej o GLA 17,8 tys. m2. Największa inwestycja w Warszawie wieżowiec w Centrum przy ul. Jana Pawła II powinna zostać rozpoczęta w II połowie br., obecnie trwają tam prace wyburzeniowe. Z kolei w przypadku biur planowanych na Mokotowie przy ul. Beethovena Spółka oczekuje na zmianę Miejscowego Planu Zagospodarowania Przestrzennego. W 2013 r. powinna rozpocząć się także pierwsza inwestycja zagraniczna ECHA w tym segmencie jaką jest biurowiec w Kijowie. Koncentracja na warszawskim rynku nieruchomości niesie naszym zdaniem pewne ryzyko związane ze znaczną podażą nowych powierzchni szacowaną na ok tys m2 w ciągu dwóch najbliższych lat. Może się przełożyć to na dalszy wzrost udziału powierzchni niewynajętej, z obecnych ok. 8% do 10-12% oraz presji na czynsze. 4

5 Projekty biurowe GLA [mkw] Rozpoczęcie Zakończenie Komentarz Polska Novotel, Łódź 7300 II H 2011 I H 2013 Projekt w trakcie realizacji, sprzedaż nakładów Aquarius, Wrocław (etap II) 9300 I H 2012 II H 2013 Projekt w trakcie realizacji Warszawa, Konstruktorska (etap I) II H 2012 I H 2014 Projekt w trakcie realizacji Warszawa, Konstruktorska (etap II) I H 2014 II H 2015 Projekt gotowy do realizacji Katowice, Francuska (etap I) 9000 II H 2012 I H 2014 Projekt w trakcie realizacji Katowice, Francuska (etap II III) II H 2013 II H 2016 Uzyskanie PnB (IQ 2013) Kraków, Opolska (etap I III) I H 2013 II H 2017 Uzyskanie PnB (IQ 2013) Tryton, Gdańsk I H 2013 I H 2015 Projekt gotowy do realizacji Wrocław, Lotnicza I H 2013 II H 2014 Uzyskano PnB (IVQ 2012) Warszawa, Jana Pawła II II H 2013 II H 2016 Uzyskano WZ (IVQ 2011), uzyskanie PnB (IQ 2013) Warszawa, Beethovena (etap I III) II H 2013 I H 2018 Zmiana MPZP (IQ 2013) Warszawa, Taśmowa (etap I-III) I H 2014 II H 2018 Prace nad koncepcją Wrocław, Plac Grunwaldzki (etap I-III) I H 2014 I H 2017 Prace nad koncepcją Aurus, Łódź (etap I II) I H 2014 II H 2016 Projekt gotowy do realizacji Razem Źródło: ECHO W przypadku segmentu centrów handlowych Spółka przesunęła inwestycje na 2014r. z wyjątkiem rozbudowy CH w Jeleniej Górze. W naszej opinii powodem jest większa ostrożność Spółki związana z nasyceniem rynku powierzchni handlowych w średniej wielkości i większych miastach, w których Spółka posiada działki pod tego typu inwestycje oraz spowolnienie sprzedaży detalicznej, które nie sprzyja planowaniu nowych inwestycji. W przypadku niektórych centrów, gdzie nie ma problemu nasycenia rynku jak Katowice, Szczecin (Outlet II i rozbudowa Galaxy) Spółkę blokują decyzje administracyjne. Pierwsza zagraniczna inwestycja Echa w tym segmencie Centrum Handlowe w Brasov w Rumunii, może zostać rozpoczęta w drugiej połowie bieżącego roku. Pozytywnie oceniamy oczekiwaną sprzedaż trzech średniej wielkości centrów handlowych w Radomiu, Piotrkowie i Tarnowie. Negocjacje są prowadzone w okresie presji na czynsze i spowolnienia sprzedaży detalicznej. Uważamy, że potwierdza to jakość aktywów Spółki. Oznacza to także potwierdzenie spadku ryzyka inwestycyjnego i przesuwanie się transakcji na rynku mimo presji na czynsze z najlepszych lokalizacji w stronę miast średniej wielkości. Projekty Cenrtów Handlowych GLA [mkw] Rozpoczęcie Zakończenie Komentarz Polska Galeria Veneda, Łomża II H 2011 I H 2013 W trakcie realizacji Galeria Amber, Kalisz I H 2012 II H 2013 W trakcie realizacji Galeria Sudecka, Jelenia Góra II H 2013 I H 2015 Trwające prace projektowe Góra (rozbudowa/docelowo) Outlet Park, Szczecin (etap II) I H 2014 II H 2014 Projekt gotowy do realizacji Metropolis, Poznań I H 2014 I H 2016 Uchwalono MPZP (IQ 2011), uzyskanie PnB (IIQ 2013) Galeria Nova, Koszalin I H 2014 II H 2015 Uzyskanie PnB (IVQ 2013) Galaxy, Szczecin (zmiana) I H 2014 I H 2015 Uchwalenie MPZP (IIQ 2013) (rozbudowa) (docelowo) Katowice, ul. Kościuszki II H 2014 II H 2016 Uchwalenie MPZP (IVQ 2013) Razem Źródło: ECHO Rok 2013 powinien przynieść także rozpoczęcie pierwszych inwestycji zagranicznych Spółki. W przypadku inwestycji w Kijowie ECHO posiada już pozwolenie na budowę wszystkich etapów. Warunkiem uruchomienia projektu jest jeszcze uzyskanie finansowania. W przypadku projektu w Rumunii budowa powinna także rozpocząć się w 2013r., w naszej opinii problemem może być jednak uzyskanie odpowiednich stawek czynszów, które obecnie w Rumunii w centrach handlowych poza Bukaresztem oparte są często na obrotach. Spółka podpisała już umowę z jednym z anchor tenants jakim jest Carrefour. 5

6 Projekty zagraniczne GLA [m2] Rozpoczęcie Zakończenie Komentarz Centra handlowe Korona, Brasov (Romania), etap I II H 2013 I H 2015 Uzyskanie zamiennego PnB (IQ 2013) Korona, Brasov (Romania), etap II I H 2016 Uzyskanie zamiennego PnB (IQ 2013) Mundo, Budapeszt (Hungary) I H 2015 I H 2017 Uzyskanie PnB (IIIIQ 2013) Razem Biura Kijów, Dehtiarivska (etap I) II H 2013 I H 2015 Projektowanie; uzyskano PnB (IIQ 2012) Kijów, Dehtiarivska (etap II-VI) II H 2014 I H 2020 Projektowanie; uzyskano PnB (IIQ 2012) Razem Źródło: ECHO W przypadku segmentu mieszkaniowego również widoczne są pewne przesunięcia inwestycji. Biorąc pod uwagę mieszkania będące w inwestycjach zakończonych i w realizacji w ofercie Spółki znajduje się szacunkowo ok.700 mieszkań, z czego po ok.200 w Warszawie i Poznaniu. Obecnie w realizacji znajdują się projekty przy ul. Korzeniowskiego w Krakowie w segmencie apartamentowym, Osiedle Jarzębinowe w Łodzi w segmencie popularnym, Kasztanowa Aleja w segmencie średnim w Poznaniu, szeregowce w Naramowicach w Poznaniu oraz I etap osiedla przy ul. Konstruktorskiej w Warszawie. Przy czym w 2013r. do oddania planowane są Osiedle Jarzębinowe w Łodzi oraz szeregowce w Poznaniu. Szacujemy, że sprzedaż w 2013r może być na poziomie zbliżonym do ubiegłego roku i wynieść ok mieszkań. Spółka mimo trudnej sytuacji na rynku nie ma obecnie problemu z marzą na sprzedawanych inwestycjach, która nawet w przypadku Łodzi jest dodatnia. Po III kwartałach 2012r. średnia marża brutto na sprzedaży wyniosła 21,3%. Projekty mieszkaniowe PUM [mkw] Liczba mieszkańy Rozpoczęcie Zakończenie Komentarz Kielce Osiedle Południowe, Dyminy działki (etap I) II H 2010 II H 2012 Projekt zakończony Osiedle Południowe, Dyminy działki (etap II) II H 2011 II H 2012 W trakcie realizacji Osiedle Południowe, Dyminy działki (etap III) II H 2013 II H 2014 Projekt gotowy do realizacji Solidarności I H 2013 I H 2014 Projekt gotowy do realizacji Razem Kielce działki na sprzedaż Kraków Dom Pod Słowikiem, Krasickiego II H 2010 I H 2012 Projekt zakończony Korzeniowskiego II H 2012 I H 2014 Projekt w realizacji Bronowicka I H 2013 II H 2014 Uzyskanie PnB (IQ 2013) Tyniecka / Czarodziejska II H 2013 I H 2015 Uzyskanie PnB (IIIQ 2013) Razem Kraków Łódź Osiedle Jarzębinowe etap I II H 2011 I H 2013 W trakcie realizacji Osiedle Jarzębinowe etap II IV I H 2014 II H 2021 Uzależniony od sprzedaży etapu I Wodna (etap I II) I H 2014 I H 2017 Projekt gotowy do realizacji Razem Łódź Poznań Kasztanowa Aleja (etap I) I H 2010 II H 2011 Projekt zakończony Kasztanowa Aleja (etap II) II H 2012 II H 2014 Projekt w realizacji Naramowice, Pod Klonami I wielorodzinna I H 2010 II H 2012 Projekt zakończony Naramowice, Pod Klonami II szeregowa I H 2012 II H 2013 Projekt w trakcie realizacji Naramowice, Karpia (etap I IV) I H 2013 II H 2018 Uzyskanie PnB na I etap (IQ 2013) Sowińskiego (etap I-III) I H 2014 II H 2018 Uzyskanie PnB na I etap (IIIQ 2013) Sołacz działki I H 2014 II H 2014 Uzyskanie decyzji WZ (IVQ 2013) Razem Poznań działki na sprzedaż Warszawa Klimt House, Kazimierzowska I H 2008 I H 2011 Projekt zakończony Rezydencje Leśne, Młociny działki II H 2010 II H 2012 Projekt zakończony, w trakcie podział geodezyjny Konstruktorska (etap I) II H 2012 II H 2014 Projekt w realizacji Konstruktorska (etap II-IV) I H 2015 I H 2022 Do uzyskania decyzje PnB Princess, Puławska II H 2013 I H 2015 Uzyskanie PnB (IIQ 2013) Razem Warszawa działki na sprzedaż Wrocław Przy Słowiańskim Wzgórzu, Jedności Narodowej I H 2010 I H 2012 Projekt zakończony Grota Roweckiego (etap I III) II H 2013 I H 2019 Projektowanie, uzyskanie PnB dla I etapu (IIQ 2013) Razem Wrocław

7 Finansowanie Echo nie miało problemu z refinansowaniem portfela zobowiązań. W bieżącym roku oczekujemy spadku marży na refinansowaniu części obligacyjnej portfela, która jest nominowana w PLN. Składa się na to spadek rentowności obligacji i bonów skarbowych, spadek cen ryzyka Polski i innych krajów regionu oraz oczekiwany przez nas wcześniejszy wykup części obligacji ze środków pochodzących ze sprzedaży nieruchomości. Struktura zadłużenia Q [mln PLN] Obligacje niezabezpieczone w PLN; 845 Kredyty bieżące w PLN; 101 Kredyty walutowe w EUR; 1669 Źródło: Echo,DM PKO BP Zapadalność kredytów w latach [mln PLN, kurs EUR 4,00] kredyty celowe kredyty bieżące obligacje Źródło:ECHO; DM PKO BP 7

8 Rynek nieruchomości. Relatywnie dobra sytuacja gospodarcza Polski i poziom stóp procentowych nie powoduje presji na wymagane stopy zwrotu z nieruchomości, które są relatywnie stałe od kilku kwartałów. Nie zakładamy także większych zmian stóp procentowych w przyszłości. Pozytywnym dla deweloperów trendem jest utrzymywanie się wzrostu aktywności transakcyjnej, który nastąpił w 2011 roku, kiedy poziom zawartych transakcji wyniósł 2,75 mld EUR. Po III kwartałach 2012r. wielkość transakcji wyniosła 1,1 mld, ale z uwzględnieniem dużych transakcji (Manufaktura, WFC), które zostały zamknięte do końca roku może zbliżyć się do 2,5 mld PLN. Największymi transakcjami była sprzedaż biurowca Warsaw Financial Center za 210 mln EUR oraz łódzkiego centrum handlowego Manufaktura za 390 mln EUR. Nabywcami WFC zostało konsorcjum Allianz Real Estate i Curzon Capital Partners III, a Manufaktury Union Investment. Oczekujemy, że spadek ryzyka inwestycyjnego w bieżącym roku przełoży się na transakcje również na nieruchomościach poza największymi ośrodkami. Rynek centrów handlowych w Polsce jest rynkiem o średnim nasyceniu w przeliczeniu na 1000 mieszkańców na tle innych krajów europejskich. Mimo relatywnie średniego nasycenia i niskiego poziomu pustostanów nie jest już rynkiem łatwym dla deweloperów. Powierzchnia handlowa w centrach handlowych wynosi ok 7,6 mln m2, z czego ponad 1 mln m2 przypadało na Warszawę ( centrach handlowo-rozrywkowych), a ok. 2,5 mln m2 na główne miasta pow. 400 tys. mieszkańców. Poziom powierzchni niewynajętej w miastach pow. 200 tys. mieszkańców był na poziomie 3%. Oczekuję się, że w 2012 podaż wyniosła ok. 415 tys m2 czyli była na poziomie zbliżonym do powierzchni oddawanej wciągu dwóch ostatnich lat. Podobne tempo wzrostu jest oczekiwane także w okresie najbliższych 2 lat ponieważ w budowie znajduje się ok. 690 tys. m2 powierzchni z czego połowa przypada na główne aglomeracje. Stopień nasycenia rynku jest widoczny obecnie w presji na renegocjacje czynszów. Średnie czynsze w popularnych centrach handlowych w największych miastach przekraczają 20 EUR/m2, w dużych miastach są na poziomie kilkunastu EUR/m2, a w mniejszych ośrodkach przy dużej konkurencji mogą być nawet w okolicach 10 EUR. Powierzchnia biurowa w Polsce w Q r. Warszawa Kraków Wrocław Trójmiasto Katowice Poznań Łódź Szczecin Lublin Powierzchnia całkowita [mkw] Ukończone w Q [mkw] Ukończone w 1-3Q 2012 [mkw] W budowie w Q [mkw] Wskaźnik pustostanów [%] 8,1 7,1 5,7 11,1 11,0 9,4 13,9 12,0 1,5 Źródło: Jones Lang LaSalle Rynek powierzchni biurowych w Polsce skupia się w kilku dużych ośrodkach jakimi są największe miasta i poza nimi praktycznie nie istnieje. Największym z nich jest rynek warszawski. Powierzchnia do wynajęcia ogółem wynosi na rynku warszawskim 3,75 mln m2. Co stanowi ok.60-65% nowoczesnych powierzchni biurowych w Polsce. W 2011r przybyło ok. 120 tys m2 i była to jedna z najniższych wartości od połowy lat dziewięćdziesiątych. Podaż znacznie wzrosła w bieżącym roku do poziomu ok. 260 tys m2, a w roku 2013 wg oczekiwań osią- 8

9 gnie poziom ponad 300 tys m2, czyli historycznie najwyższych poziomów od roku Ze względu na znaczny wzrost podaży wskaźnik powierzchni niewynajętej wzrósł z 7% w 2011r. do 8,1% w 3Q 2012 r. Biorąc pod uwagę dalszy wzrost podaży w 2013 r. należy oczekiwać dalszego wzrostu tego wskaźnika pomimo wysokiego popytu, który z odnowieniami w 2012r. powinien osiągnąć poziom z 2011r. ok. 570 tys. m2, czyli również historycznie najwyższy. Świadczy to o wysokim poziomie aktywności na rynku powierzchni biurowej i najsilniejszej pozycji Warszawy w regionie Europy Środkowo-Wschodniej. Wg JLL w 2012 czynsze były stabilne. Najlepsze powierzchnie biurowe w centrum kosztują obecnie ok euro/ mkw. za miesiąc, przy czym w niektórych biurowcach klasy AAA czynsze wywoławcze są wyższe. Poza centrum stawki za najlepsze powierzchnie wynoszą obecnie 15-15,5 euro / mkw. za miesiąc. Biorąc pod uwagę kolejne duże inwestycje zwłaszcza w obszarze Centrum, wzrost pustostanów i presja na spadek czynszów może nastąpić w 2014r. Warszawski rynek biurowy po słabszym roku 2011 wykaże ponad dwukrotny wzrost przekazywanej do użytkowania nowej powierzchni biurowej. W 2012 wg szacunków JLL powinno zostać oddane ok. 270 tys. m2 GLA, czyli relatywnie wysoki poziom zbliżony do lat Ze względu na ilość projektów w budowie rok 2013 może być jeszcze lepszy i przynieść dodatkowo ponad 300 tys m2 biur. Gdyby szacunki te stały się faktem byłby to największy przyrosty powierzchni od roku Taka podaż mimo wynajmu wg JLL na najwyższych historycznych poziomach ok tys m2 (łącznie z odnowieniami) wpływa na poziom powierzchni niewynajętej, która rośnie z ok. 6,5% w roku 2011 do 8,1% w 3Q W 2013 roku ze względu na wielkość podaży należy w dalszym ciągu oczekiwać wzrostu udziału powierzchni niewynajętych. W roku 2012 czynsze były stabilne i nie należy oczekiwać większych zmian także w 2013r. Na rynkach regionalnych najlepsza sytuacja panuje we Wrocławiu, gdzie wskaźnik powierzchni niewynajętej wynosi ok 5,7%, a najgorsza w Łodzi, gdzie wielkość pustostanów jest na poziomie 14%. Wielkości czynszów na rynkach regionalnych w najlepszych obiektach biurowych wahają się od 14,5 do 15,5 EUR/m2 we Wrocławiu do EUR/m2 w Łodzi. Obecnie rozwój powierzchni biurowej na rynkach regionalnych warunkowany jest przede wszystkim rozwojem centrów outsourcingowych zarówno dla podmiotów krajowych jak też zagranicznych. Kraków jest jednym z najatrakcyjniejszych miast dla biznesu outsourcingowego. Rokrocznie w ciągu ostatnich lat plasuje się na czołowych pozycjach światowego rankingu miast atrakcyjnych pod względem inwestycji outsourcingowych prowadzonego przez firmy doradcze Global Services i Tholons (W 2010r. był na pierwszym miejscu i jako jedyny z miast CEE w pierwszej dziesiątce). Obecnie firmy z branży BPO/SSC zatrudniają prawie 16 tysięcy osób i zajmują około 1/3 nowoczesnej powierzchni biurowej w mieście. Boom inwestycyjny w Krakowie zaczął się w 2008 roku, kiedy na skutek optymizmu na rynku podjęto decyzje o rozpoczęciu wielu nowych inwestycji. W rezultacie w latach 2009/2010 oddano łącznie 150 tys. m2 powierzchni biurowej zwiększając o 50% dostępne wtedy zasoby. W 2011r. oddano ok 40 tys. m2 i obecnie łączna powierzchnia wynosi ponad 540 tys m2. W 2012 planowane jest oddanie kolejnych 50 tys. m2. Jednak podaż trafia wciąż na istotny popyt ze strony obecnych i nowych najemców z branży BPO/SSC. Taka sytuacja na rynku sprzyja utrzymywaniu się wskaźnika powierzchni niewynajętych na umiarkowanym poziomie ok 7% i umiarkowanego wzrostu czynszów (obecnie w najlepszych lokalizacjach EUR/m2). Wrocław jest drugim największym regionalnym rynkiem w Polsce po Krakowie z powierzchnią ok. 427 tys. m2. Czynnikami wzrostu na rynku są podobnie jak w Krakowie inwestycje zagraniczne głównie firm SSO/BPO oraz outsourcingu IT. Wskaźnik powierzchni niewynajętej we Wrocławiu jest obecnie jednym z najniższych w Polsce i wynosi ok 5,7%. Wynika to z bardzo małej powierzchni oddawanych w 2010 i 2011r. wynoszącej odpowiednio ok 18 i 13 tys m2 po rekordowym 2008, w którym oddano ok 100 tys. m2 Sytuacja zmieni się 2012 i kolejnych latach, ponieważ w budowie jest ponad 120 tys. m2,a w ciągu trzech pierwszych 9

10 kwartałów bieżącego roku oddano ok. 40 tys. m2. Według opinii JLL duża podaż spotyka się jednak ze zwiększonym popytem ponieważ duża jest skala umów pre-let w nowych inwestycjach. Z tego względu wielkość powierzchni niewynajętych w ciągu najbliższych 12 miesięcy powinna pozostawać na umiarkowanym poziomie 5-6%. Według JLL Wrocław jest jednym z rynków oprócz Warszawy i Krakowa na którym można zaobserwować presję na wzrost czynszów, które wynoszą w najlepszych lokalizacjach 14,5-15,5 EUR/m2. Łączna powierzchnia nowoczesnej powierzchni biurowej wynosi w Katowicach 276 tys. m2. Rynek katowicki w latach r ze względu na napływ międzynarodowych firm przeżywał boom. Oddawane w tym okresie biurowce były w pełni wynajęte. Spowodowało to spekulacyjne inwestycje W 2010r oddano około 45 tys. m2, z które były tylko w niewielkim stopniu (ok 20%) zabezpieczone umowami pre lease. W następnych latach inwestycje zostały zamrożone i nowe powierzchnie mogą wzrosnąć w bieżącym roku tylko nieznacznie (po trzech kwartałach 2012 r. wzrosły o 7,5 tys. m2. Z tego względu stopa powierzchni niewynajętej spadła z ok. 12% na koniec pierwszego kwartału do 11% w trzecim kwartale br. Wskaźnik ten powinien się stabilizować w kolejnych latach ponieważ w budowie znajduje się ponad 50 tys. m2. Czynsze, w najlepszych lokalizacjach wynoszą obecnie 12-13,5 EUR/m2. Nowoczesna powierzchnia biurowa w Poznaniu wynosi ok 260 tys. m2 GLA. Rynek poznański nie doświadczył dużych szoków podażowo popytowych obecnych na innych rynkach lokalnych. W latach średnia podaż wynosiła ok 26 tys m2 rocznie, a średni popyt ok 20 tys m2, co sprzyjało utrzymywaniu relatywnie niskiego wskaźnika niewynajętej powierzchni i relatywnie wysokich czynszów, które są obecnie na poziomie EUR/m2. Sytuacja może się nieco zmienić na korzyść wynajmujących, ponieważ w budowie znajduje się ok 53 tys. m2. W ciągu trzech kwartałów 2012r. nowa powierzchnia zwiększyła się o ok. 15 tys.m2. Łódź jest obecnie najtrudniejszym polskim rynkiem lokalnym, gdzie stopa niewynajętej powierzchni jest bliska 14%, a wysokość czynszów w najlepszych lokalizacjach waha się od EUR/m2. Powierzchnia w nowoczesnych biurowcach wynosi ok 230 tys m2. Duża nadpodaż na rynku wynika ze spekulacyjnego charakteru inwestycji oddawanych w 2010r. i 2011r-., które były tylko w niewielkim stopniu objęte umowami pre lease. Rynek łódzki do tej pory nie przyciągną tak dużej liczby najemców ze strony firm BPO/SSC jak Kraków i Wrocław. Biorąc pod uwagę umiarkowane zainteresowanie najemców rynkiem łódzkim i wciąż wysoką liczbę projektów w budowie, których powierzchnia wynosi 60 tys, m2 JLL spodziewa się możliwości dalszego wzrostu udziału powierzchni niewynajętej i dalszej presji na czynsze szczególnie w budynkach o niskim stopniu wynajęcia. w ciągu najbliższych dwóch lat. Być może rozwój infrastruktury drogowej i kolejowej pozwoli na większe zainteresowanie powierzchniami w Łodzi. Trójmiasto jest trzecim po Krakowie i Wrocławiu największym rynkiem regionalnym o GLA 377 tys. m2. Poziom pustostanów wzrósł na koniec kwartału do 11% ze względu na przekazania nowych powierzchni, które wyniosły w trzech pierwszych kwartałach br. ponad 27 tys. m2. Znaczący pipline (obecnie w budowie znajduje się ok. 90 tys m2 GLA) powinien w daszym ciągu wywierć na ten wskaźnik presję.. Take up jest obecnie ograniczony w dużym stopniu do istniejących najemców, przy ograniczonej liczbie nowych wynajmujących. Czynsze kształtują się na poziomie EUR/m2. 10

11 Wycena Wyceniamy spółkę metodą zdyskontowanych aktywów netto oraz metodą porównawczą. Metoda zdyskontowanych aktywów netto oddaje wartość portfela nieruchomości posiadanego przez spółkę oraz wpływ programu inwestycyjnego spółki w ciągu najbliższych 3 lat. Wycenę te korygujemy wyceną porównawczą. Ze względu istotny wpływ warunków rynkowych na wyceny aktywów spółek deweloperskich przypisujemy jej wagę 75%. Uważamy, że w obecnej sytuacji na rynkach finansowych spółki przede wszystkim muszą bronić się wyceną relatywną. Główne założenia wyceny W stosunku do planu inwestycyjnego przedstawionego przez spółkę w latach 2013r.-2015r. zakładamy rozpoczęcie następujących projektów: Założenia do wyceny. Projekty oddawane i sprzedawane. Handlowe Biurowe i Hotelowe Mieszkaniowe 2013 Obiekt Miasto Obiekt Miasto Obiekt Miasto ukończenie Galeria Veneda Łomża Novotel Łódź Osiedle Jarzębinowe etap I Łódź Galeria Amber Kalisz Naramowice, Pod Klonami II Poznań sprzedaż Galeria Echo Piotrków Malta I Poznań Galeria Echo Radom Malta II Poznań Galeria Echo Tarnów Malta III Poznań Novotel Łódź 2014 Obiekt Miasto Obiekt Miasto Obiekt Miasto ukończenie Galaxy(rozbudowa) Szczecin Aquarius II Wrocław Solidarności Kielce Konstruktorska I Warszawa Korzeniowskiego Kraków Opolska I Kraków Bronowicka Kraków Tryton Gdańsk Kasztanowa Aleja (etap II) Poznań Francuska I Katowice Konstruktorska I Warszawa sprzedaż Galeria Echo Przemyśl 2015 Obiekt Miasto Obiekt Miasto Obiekt Miasto ukończenie Outlet Park II Szczecin Beethovena I Warszawa Puławska Warszawa Galeria Echo (rozbudowa) Jelenia Góra Konstruktorska II Warszawa Tyniecka / Czarodziejska Kraków Korona Brasov Opolska II Kraków Metropollis Poznań Lotnicza Wrocław DehtiarivskaI Kijów sprzedaż Galeria Echo Kielce DehtiarivskaI Kijów Źródło: ECHO, DM PKO BP Zakładamy kurs walutowy EUR/PLN na poziomie 4,0 w 2013r., 4,0 w 2014r, oraz 4,0 w 2015r. Zakładamy stały poziom yieldów w okresie (z niewielkim spadkiem w 2015r), oraz stałe czynsze na powierzchniach handlowych (renegocjacje czynszów pokrywane przez podwyżki z tytułu inflacji). Zakładamy inflacyjny wzrost czynszów w biurowcach. Nakłady na kupno nowych projektów 2013r.-105 mln PLN 11

12 Wycena porównawcza Nazwa spółki Kapitalizacja Price/BV Dług netto/kapitał własny mln EUR GLOBE TRADE CENTRE SA 656,95 0,80 0,79 0,75 1,54 UNIBAIL-RODAMCO SE ,7 1,32 1,23 1,12 0,82 ATRIUM EUROPEAN REAL ESTATE 1 687,3 0,71 0,70 0,69 0,17 IMMOFINANZ AG 3 660,1 0,60 0,63 0,60 0,87 CA IMMOBILIEN ANLAGEN AG 989,7 0,58 0,57 0,56 1,61 DEUTSCHE EUROSHOP AG 1 699,3 1,21 1,20 1,15 0,96 średnia 0,87 0,85 0,81 ECHO INVESTMENT S.A. 563,31 1,06 0,98 0,87 0,97 premia/dyskonto do średniej 22% 15% 7% wycena po uwzgl. premii/dyskonta 4,7 5,0 5,3 wagi 33% 33% 33% wycena porównawcza 5,0 Źródło: Bloomberg, PKO DM 12

13 Wycena zdyskontowanych aktywów netto Wycena -zdyskontowana wartość aktywów netto 2013P 2014P 2015P (tys. PLN) Nieruchomości inwestycyjne Nieruchomości inewstycyjne w budowie Zapasy Inwestycje finansowe Rzeczowe aktywa trwałe Pozostałe aktywa Dług odsetkowy netto Podatek odroczony Pozostałe zobowiązania Aktywa netto na akcję (PLN) 5,91 6,69 7,51 Koszt kapitału własnego Stopa wolna od ryzyka 4,0% 4,0% 4,0% Premia za ryzyko 5,0% 5,0% 5,0% Beta 1,0 1,0 1,0 Koszt kapitału własnego 9,0% 9,0% 9,0% Zdyskontowane aktywa netto na na akcję (PLN) 5,85 6,08 6,26 13

14 Wycena spółki Wycena spółki waga wycena Wycena porównawcza 75% 5,0 Wycena zdyskontowanych aktywów netto 25% 6,3 Wycena na ,3 Cena docelowa za 12 miesiecy (PLN) 5,8 Cena bieżąca 5,78 Oczekiwana stopa zwrotu 0% Główne ryzyka jakie widzimy dla wyceny spółki związane są z rynkiem powierzchni biurowych w Warszawie. Ze względu na oczekiwaną podaż nowych inwestycji w ciągu najbliższych dwóch lat na poziomie ok tys. m2 oczekuje się, że udział powierzchni niewynajętej może wzrosnąć w tym okresie do 10-12%. Może to oznaczać konieczność negocjacji czynszów w nowych inwestycjach poniżej obecnych stawek rynkowych. Słabsze ożywienie gospodarcze w II połowie roku i związana z nim kontynuacja spowolnienia sprzedaży detalicznej może wywierać presję na renegocjacje czynszów i zamrożenie projektów handlowych. 14

15 Sprawozdanie finansowe Rachunek wyników i Cash flow Rachunek zysków i strat (tys. PLN) P 2013P 2014P 2015P Przychody netto ze sprzedaży w tym wynajem powierzchni w centrach handlo sprzedaż pierzchni mieszkaniowej realizacji i wynajem w obiektach biurowy Koszty własny sprzedaży w tym wynajem powierzchni w centrach handlo sprzedaż pierzchni mieszkaniowej realizacji i wynajem w obiektach biurowy Zysk brutto ze sprzedaży Zysk z nieruchomości inwestycyjnych w tym z aktualizacji wyceny Koszty sprzedaży Koszty zarządu Pozostałe przychody operacyjne Pozostałe koszty operacyjne Zysk z działalności operacyjnej Saldo przychodów i kosztów finansowych Zysk strata z pochodnych instr walutowyc Zysk strata z tyt. różnic kursowych Zyski (straty) mniejszości Zysk (strata) brutto Podatek dochodowy Zysk(strata) netto Zysk(strata) jedn.dominującej Rachunek Przepływów Pieniężnych (tys. PLN) Przepływy z działalności operacyjnej Przepływy z działalności inwestycyjnej Przepływy z działalności finansowej Wskaźniki ROE 7,9% 8,6% 8,4% 7,6% 11,6% 11,0% ROA 3,3% 3,3% 3,4% 3,1% 4,8% 5,1% P/BV 1,28 1,16 1,06 0,98 0,87 0,77 Dług netto (tys. PLN) Dług netto/ EBITDA 9,8 3,7 10,5 6,6 4,9 4,3 Źródło: ECHO, P - prognoza PKO DM 15

16 Bilans Bilans (tys. PLN) P 2013P 2014P 2015P Aktywa Trwałe Wartości niematerialne i prawne Rzeczowe aktywa trwałe Nieruchmości inwestycyjne Nieruchmości inwestycyjne w budowie Pozostałe aktywa trwałe Aktywa Obrotowe Zapasy Należności Pozostałe aktywa krótkoterminowe Środki pieniężne i inne aktywa pieniężne AKTYWA RAZEM Kapitał Własny Kapitały mniejszości Zobowiązania Zobowiązania długoterminowe Kredyty i pożyczki Rezerwa z tyt. odroczonego pod. odroczon Pozostałe rezerwy Zobowiązania handlowe i pozostałe Zobowiązania krótkoterminowe Kredyty i pożyczki Zobowiązania handlowe Pozostałe rezerwy Zobowiązania pozostałe PASYWA RAZEM

17 Biuro Analiz Rynkowych PKO Dom Maklerski ul. Puławska 15, Warszawa tel. (0-22) , fax (0-22) Telefony kontaktowe Dyrektor Artur Iwański Sektor wydobywczy (022) Przemysł paliwowy, chemiczny, spożywczy Sektor energetyczny, deweloperski Sektor finansowy Handel, media, telekomunikacja, informatyka Przemysł, budownictwo, inne Monika Kalwasińska (022) Stanisław Ozga (022) Jaromir Szortyka (022) Włodzimierz Giller (022) Piotr Łopaciuk (022) Analiza techniczna Analiza techniczna Przemysław Smoliński (022) Paweł Małmyga (022) Biuro Klientów Instytucjonalnych Wojciech Żelechowski (0-22) Piotr Dedecjus (0-22) Dariusz Andrzejak (0-22) Maciej Kałuża (0-22) Krzysztof Kubacki (0-22) Igor Szczepaniec (0-22) Tomasz Ilczyszyn (0-22) Marcin Borciuch (0-22) Michał Sergejev (0-22) Magdalena Kupiec (0-22) Tomasz Zabrocki (0-22) Joanna Wilk (0-22) Objaśnienie używanej terminologii fachowej min (max) 52 tyg - minimum ( maksimum) kursu rynkowego akcji w okresie ostatnich 52 tygodni kapitalizacja - iloczyn ceny rynkowej akcji i liczby akcji EV - suma kapitalizacji i długu netto spółki free float (%) - udział liczby akcji ogółem pomniejszonej o 5% pakiety akcji znajdujące się w posiadaniu jednego akcjonariusza i akcje własne należące do spółki, w ogólnej liczbie akcji śr obrót/msc - średni obrót na miesiąc obliczony jako suma wartości obrotu za ostatnie 12 miesięcy podzielona przez 12 ROE - stopa zwrotu z kapitałów własnych ROA - stopa zwrotu z aktywów EBIT - zysk operacyjny EBITDA - zysk operacyjny + amortyzacja EPS - zysk netto na 1 akcję DPS - dywidenda na 1 akcję CEPS - suma zysku netto i amortyzacji na 1 akcję P/E - iloraz ceny rynkowej akcji i EPS P/BV - iloraz ceny rynkowej akcji i wartości księgowej jednej akcji EV/EBITDA - iloraz kapitalizacji powiększonej o dług netto spółki oraz EBITDA marża brutto na sprzedaży - relacja zysku brutto na sprzedaży do przychodów netto ze sprzedaży marża EBITDA - relacja sumy zysku operacyjnego i amortyzacji do przychodów netto ze sprzedaży marża EBIT - relacja zysku operacyjnego do przychodów netto ze sprzedaży rentowność netto - relacja zysku netto do przychodów netto ze sprzedaży Rekomendacje stosowane przez DM Rekomendacja KUPUJ oznacza, że autor rekomendacji uważa, iż akcje spółki posiadają co najmniej 10% potencjał wzrostu kursu Rekomendacja TRZYMAJ oznacza, że autor rekomendacji uważa, iż akcje spółki posiadają potencjał wzrostu kursu w przedziale od 0 do 10% Rekomendacja SPRZEDAJ oznacza, że autor rekomendacji uważa, iż akcje spółki posiadają potencjał spadku kursu Rekomendacje wydawane przez DM obowiązują przez okres 12 miesięcy od daty wydania lub do momentu zrealizowania kursu docelowego, chyba, że w tym okresie zostaną zaktualizowane. DM dokonuje aktualizacji wydawanych rekomendacji w zależności od sytuacji rynkowej i subiektywnej oceny analityków. Częstotliwość takich aktualizacji nie jest określona. Zastrzeżenie o spekulacyjnym charakterze rekomendacji oznacza, że horyzont inwestycji jest skrócony do 3 miesięcy, a inwestycja jest obarczona podwyższonym ryzykiem. Stosowane metody wyceny DM opiera się zasadniczo na trzech metodach wyceny: DCF (model zdyskontowanych przepływów pieniężnych), metoda wskaźnikowa (porównanie wartości podstawowych wskaźników rynkowych z podobnymi wskaźnikami dla innych firm reprezentujących dany sektor) oraz model zdyskontowanych dywidend. Wadą metody DCF oraz modelu zdyskontowanych dywidend jest duża wrażliwość na przyjęte założenia, w szczególności te, które odnoszą się do określenia wartości rezydualnej. Modelu zdyskontowanych dywidend nie można ponadto zastosować w przypadku wyceny spółek nie mających ukształtowanej polityki dywidendowej. Zaletami obydwu wymienionych metod jest ich niezależność w stosunku do bieżących wycen rynkowych porównywalnych spółek. Zaletą metody wskaźnikowej jest z kolei to, że bazuje ona na wymiernej wycenie rynkowej danego sektora. Jej wadą jest zaś ryzyko, że w danej chwili rynek może nie wyceniać prawidłowo porównywalnych spółek. Powiązania, które mogłyby wpłynąć na obiektywność sporządzonej rekomendacji Zgodnie z naszą wiedzą, pomiędzy DM oraz analitykiem sporządzającym niniejszy raport a spółką, nie występują jakiekolwiek inne powiązania, o których mowa w 9 i 10 Rozporządzenia Rady Ministrów z dnia 19 października 2005 r. w sprawie informacji stanowiących rekomendacje dotyczące instrumentów finansowych lub ich emitentów. Inwestor powinien zakładać, że DM ma zamiar złożenia oferty świadczenia usług spółce, której dotyczy raport. Wg skonsolidowanego raportu ECHO za 2011r. Bank PKO BP jest stroną umów kredytowych i gwarancyjnych ze spółką oraz jednym z banków, w którym spółka lokuje środki pieniężne. Pozostałe klauzule Niniejsza publikacja została opracowana przez Dom Maklerski PKO BP S.A. wyłącznie na potrzeby klientów DM i podlega utajnieniu w okresie siedmiu następnych dni po dacie publikacji. Rozpowszechnianie lub powielanie w całości lub w części bez pisemnej zgody DM jest zabronione. Niniejsza publikacja została przygotowana z dochowaniem należytej staranności, w oparciu o fakty i informacje uznane za wiarygodne (w szczególności sprawozdania finansowe i raporty bieżące spółki), jednak DM nie gwarantuje, że są one w pełni dokładne i kompletne. Podstawą przygotowania publikacji były wszelkie informacje na temat spółki, jakie były publicznie dostępne do dnia jej sporządzenia. Przedstawione prognozy są oparte wyłącznie o analizę przeprowadzoną przez DM bez uzgodnień ze spółkami ani z innymi podmiotami i opierają się na szeregu założeń, które w przyszłości mogą okazać się nietrafne. DM nie udziela żadnego zapewnienia, że podane prognozy sprawdzą się. DM może świadczyć usługi na rzecz firm, których dotyczą analizy. DM nie ponosi odpowiedzialności za szkody poniesione w wyniku decyzji podjętych na podstawie informacji zawartych w niniejszej analizie. Podmiotem sprawującym nadzór nad DM w ramach prowadzonej działalności jest Komisja Nadzoru Finansowego. Dom Maklerski PKO Banku Polskiego informuje, że świadczy usługę maklerską w zakresie sporządzania analiz inwestycyjnych, analiz finansowych oraz innych rekomendacji o charakterze ogólnym, na podstawie zezwolenia Komisji Nadzoru Finansowego z dnia 7 października 2010 r. Jednocześnie Dom Maklerski PKO Banku Polskiego informuje, że przedmiotową usługę maklerską świadczy klientom zgodnie z obowiązującym Regulaminem świadczenia usługi sporządzania analiz inwestycyjnych, analiz finansowych oraz innych rekomendacji o charakterze ogólnym w zakresie instrumentów finansowych przez Dom Maklerski PKO Banku Polskiego (tutaj), a w przypadku klientów detalicznych również na podstawie pisemnej umowy o świadczenie usługi w zakresie sporządzania analiz inwestycyjnych, analiz finansowych oraz innych rekomendacji o charakterze ogólnym.