2006 1, p 1,

Transkrypt

1 Branża budowlana 29 sierpnia 2007 Wzrost marż poprzednia rekomendacja: kupuj akumuluj Cena (28/08/2007) 41.8 Cena docelowa 49.1 Podobnie jak w II kwartale 2006 roku, wyniki finansowe Grupy MW zostały zniekształcone przez sprzedaż prawa wieczystego użytkowania gruntów w Warszawie. Poprawa sytuacji finansowej jest jednak widoczna nawet po oczyszczeniu wyników ze zdarzeń jednorazowych. Rosnące przychody w segmencie inżynieryjno-przemysłowym wskazują na aktywne działania zarządu zmierzające do poprawy rentowności Grupy (wyższe marże w segmencie inżynieryjno-przemysłowym niż w segmencie ogólnobudowlanym). Uważamy dodatkowo, że udział spółek z Grupy Mostostalu Warszawa w projektach związanych z drogownictwiem wpółfinansowanych przez UE, pozwoli spółce na dalszą poprawę rentowności. Przychody EBIT EBITDA Zysk brutto Zysk netto EPS CEPS BVPS P/E P/BV EV /EBIT EV /EBITDA ROE (%) , p 1, p 2, p 2, p 3, prognozy skonsolidowane Millennium DM, mln PLN Dobre wyniki za II kwartał Drugi kwartał był dla Grupy Kapitałowej bardzo dobry zarówno pod względem przychodów, jak również pod względem osiąganych zysków. Przychody wzrosły o 60.6% r/r do poziomu mln PLN. Dzięki bardzo dobrym wynikom drugiego kwartału udało się pokryć straty zanotowane w pierwszym kwartale bieżącego roku (spowodowane rozpoznaniem strat na części kontraktów). Zysk brutto ze sprzedaży wzrósł o 56.2% z 14.7 mln PLN w II kw roku do 22.9 mln PLN. Zysk operacyjny Grupy wzrósł do poziomu 22.3 mln PLN (64% wzrost r/r), a zysk netto przypadający akcjonariuszom jednostki dominującej, wzrósł o 158.8% do poziomu 22.8 mln PLN rel.wig Mostostal Warszawa Kontrakty zawarte II kwartale Spółki należące do Grupy Kapitałowej podpisały w II kw. br. kilka znaczących kontraktów. Największy z nich (o wartości 80 mln PLN) został zawarty przez spółkę zależną Wrobis w maju z grupą MGC Inwest. Dotyczy on budowy stanu surowego centrum handlowego "Cuprum" w Lublinie. Łączna wartość znaczących kontraktów podpisanych przez Grupę Kapitałową w II kw. wynosi mln PLN. Wycena i rekomendacja Zwiększony import oraz rodzima produkcja części materiałów budowlanych przyczynił się do ustabilizowania, a nawet spadku cen. Osłabiła się również presja płacowa wywierana na pracodawców (w przypadku Mostostalu Warszawa, do podwyżki płac doszło pod koniec 2006 roku). Także inwestorzy zaczynają uwzględniać w budżetach poszczególnych projektów wyższe koszty. Część inwestorów godzi się nawet na przyjęcie na siebie ryzyka i umieszcza w kontraktach budowlanych klauzule waloryzacyjne, co do niedawno było nie do przyjęcia. Biorąc pod uwagę naszą wycenę 1 akcji MW radzimy akumulować walory spółki. 20 Sep Oct NovDec Jan Mar Apr May Jun Jul Max/min 52 tygodnie (PLN) 66.5/23.4 Liczba akcji (mln) 20.0 Kapitalizacja (mln PLN) 836 EV (mln PLN) 699 Free float (mln PLN) 177 Œredni obrót (mln PLN) 1.2 G³ówny akcjonariusz Acciona S.A. % akcji, % g³osów 49.94%/49.94% 1 m 3 m 12 m Zmiana ceny (%) Zmiana rel. WIG20 (%) Bartosz Szymański (022) bartosz.szymanski@millenniumdm.pl Informacje dotyczące powiązań Millennium DM ze spółką, będącą przedmiotem niniejszego raportu oraz pozostałe informacje, wymagane przez Rozporządzenie RM z dnia 19 października 2005 roku umieszczone zostały na ostatniej stronie raportu. Marcin Materna, CFA (022) marcin.materna@millenniumdm.pl

2 Skonsolidowane wyniki kwartalne za II kwarta³ II kw II kw zmiana I-II kw I-II kw zmiana Przychody % % Wynik brutto na sprzeda y % % EBIT % % EBITDA % % Zysk netto % % Mar a brutto na sprzeda y 5.0% 5.1% 3.5% 7.0% Mar a EBIT 4.9% 4.8% 2.0% 3.8% Mar a netto 5.0% 3.1% 1.8% 2.0% Wg MSR/MSSF; mln PLN Skonsolidowane wyniki kwartalne za II kwarta³ (bez zdarzeñ jednorazowych) II kw II kw zmiana I-II kw I-II kw zmiana Przychody % % Wynik brutto na sprzeda y % % EBIT* % % EBITDA* % % Zysk netto* % % Mar a brutto na sprzeda y 5.0% 5.1% 3.5% 7.0% Mar a EBIT 1.9% 1.9% 0.3% 2.0% Mar a netto 2.0% -0.2% 0.3% 0.4% * prognozowane wielkoœci bez wp³ywu zdarzeñ jednorazowych Wg MSR/MSSF; mln PLN Przychody w II kw roku W II kwartale przychody spółki wzrosły o 60.6% r/r do poziomu mln PLN. W całym pierwszym półroczu 2007 roku przychody Grupy wzrosły o 75.5% r/r do poziomu mln PLN. W podziale segmentowym, w pierwszym półroczu 2007 roku sprzedaż w segmencie inżynieryjno-przemysłowym na rzecz klientów zewnętrznych wyniosła mln PLN. W porównaniu do mln PLN w pierwszym półroczu 2006 r. daje to wzrost na poziomie 101%. Znacznie gorzej wypada dynamika w segmencie ogólnobudowalnym, gdzie w badanym okresie grupa zwiększyła swoją sprzedaż na rzecz klientów zewnętrznych zaledwie o 2.4% (123.8 mln PLN wobec mln PLN). Wyniki II kw. wskazują, że Grupa zamierza dalej koncentrować działalność na segmencie inżynieryjnym, który charakteryzuje się wyższymi marżami. Zdarzenia jednorazowe W drugim kwartale 2007 roku, podobnie jak w tym samym okresie roku poprzedniego wyniki finansowe Grupy Kapitałowej zostały zniekształcone przez zdarzenia o charakterze jednorazowym. 27 czerwca 2007 roku sprzedał prawo wieczystego użytkowania nieruchomości położonej w Warszawie o powierzchni 40 tys. m2. Po uwzględnieniu korekt konsolidacyjnych Grupa Kapitałowa zanotowała na tej transakcji 13.7 mln PLN zysku netto. Z kolei w II kw roku, spółka zależna Wrobis sprzedała nieruchomość położoną we Wrocławiu. Wpływ netto tej transakcji na wyniki Grupy Kapitałowej wyniósł 8.2 mln PLN. Nawet po wyłączeniu zdarzeń o charakterze jednorazowym można zauważyć poprawę sytuacji finansowej spółki. W II kw zysk operacyjny wzrósł po wyłączeniu zdarzeń jednorazowych o 60.8% r/r do poziomu 8.6 mln PLN. W ujęciu półrocznym zysk operacyjny spadł o 75.3% r/r do poziomu 2.3 mln PLN, co było wynikiem rozpoznania strat na części z realizowanych kontraktów w I kw. br. 2

3 Wysokoœæ mar 10% 8% 6% 4% 2% 0% -2% -4% -6% -8% -10% ród³o: S.A. Rosnące marże W drugim kwartale 2007 roku marże spółek wchodzących w skład Grupy Kapitałowej powróciły do poziomów, które Grupa osiągała w III kw roku. Jest to w części zasługą zdarzeń jednorazowych, ale nawet po ich wyłączeniu wszystkie marże pozostają dodatnie. Akumulacja strat w I kw. 2007, stabilna sytuacja płacowa oraz stabilne i w części spadające ceny matariałów budowlanych, mogą wskazywać a możliwosć dalszej poprawy wyników spółki w przyszłości. Wysokoœæ mar (bez uwzglêdnienia zdarzeñ jednorazowych) 10% 8% 6% 4% 2% 0% -2% -4% -6% -8% -10% 2Q 05 3Q 05 4Q 05 1Q 06 2Q 06 3Q 06 4Q 06 1Q 07 2Q 07* 2Q 05 3Q 05 4Q 05 1Q 06 2Q 06 3Q 06 4Q 06 1Q 07 2Q 07 Mar a brutto na sprzeda y Mar a EBITDA Mar a EBIT Mar a netto Mar a brutto na sprzeda y Mar a EBITDA Mar a EBIT Mar a netto * prognoza Millennium Dom Maklerski ród³o: S.A. 3

4 Wyniki finansowe w poszczególnych kwarta³ach Przychody (mln PLN) Zysk netto (mln PLN) Mar a netto 2Q 05 3Q 05 4Q 05 1Q 06 2Q 06 3Q 06 4Q 06 1Q 07 2Q 07 9% 7% 5% 3% 1% -1% -3% -5% -7% ród³o: S.A Kontrakty podpisane w II kwartale 2007 r. W II kwartale 2007 roku spółki wchodzące w skład Grupy Kapitałowej podpisały 6 znaczących kontraktów, których łączna wartość netto wynosi mln PLN. Większość z tych umów została zawarta przez spółkę zależną Wrobis, w tym największa umowa spośród 6 wymienionych wyżej, na wykonanie stanu surowego centrum handlowego "Centrum Cuprum" w Lublinie o wartości 80 mln PLN netto. Znacz¹ce Kontrakty Grupy zawarte w II kwartale 2007 roku Zamawiaj¹cy Przedmiot umowy Wartoœæ Termin (mln realizacji PLN) Szacunkowa wartoœæ realizacji w danym roku (mln PLN) MGC Inwest Budowa stanu surowego centrum handlowego "Cuprum" w Lublinie 80.0 Jul WPO Alba Budowa hali warsztatowo-magazynowej we Wroc³awiu 9.1 Dec Multilayer Pipe Company Rozbudowy Zak³adu firmy MPC w Pêczu ko³o Strzelina 14.8 Dec Gmina Gdynia Rozbudowa ulicy Janka Wiœniewskiego w Gdyni- etap II 15.0 Apr Sonel Budowa zak³adu produkcyjnego w Œwidnicy 20.6 Jan Aalberts Industries Budowa zak³adu produkcyjnego "pod klucz" 11.0 Jan Wartoœæ kontraktów w poszczególnych latach (mln PLN) Razem kontrakty zawarte w II kwartale 2007 roku (mln PLN) ród³o:, szacunki Millennium DM Produkcja budowlano-montażowa Produkcja budowlano-montażowa nadal znajduje się w trendzie wzrostowym, choć jego tempo nie jest tak imponujące jak w poprzednich miesiącach. W lipcu br. wzrost w ujęciu miesięcznym wyniósł jedynie 1.4% (w czerwcu było to 11.2%). W ujęciu rocznym wzrost wyniósł 18,4%, a w czerwcu 3.7%. W ciągu pierwszych siedmiu miesięcy 2007 roku, tempo wzrostu produkcji budowlano-montażowej wyniosło 29.6% w porównaniu do takiego samego okresu poprzedniego roku. Do tak znaczącego wzrostu przyczyniła się z pewnością wyjątkowo ciepła zima, która pozwoliła na kontynuowanie prac rozpoczętych pod koniec 2006 roku. 4

5 Dynamika produkcji budowlano-monta owej (przeciêtna miesiêczna 2000 r. = 100) I II III IV V VI VII VIII IX X XI XII ród³o: GUS Koniunktura w budownictwie W sierpniu br. ogólny klimat koniunktury w budownictwie kształtował się na poziomie 34 (podobnie jak w lipcu). Z przebadanych przez GUS przedsiębiorstw, 39% sygnalizuje poprawę koniunktury, a jedynie 5% przewiduje jej pogorszenie. Firmy budowlane odnotowały w sierpniu wzrost wartości portfela zamówień, na poziomie również zbliżonym do poziomu z lipca Badane przedsiębiorstwa nadal prognozują wzrost cen robót budowlano-montażowych, choć już nie na takim poziomie jak w poprzednich miesiącach. Przedsiębiorcy planują także zwiększać zatrudnienie, choć nieco wolniej niż prognozowali przed miesiącem. Ceny produkcji budowlano-montażowej Wzrost cen materiałów budowlanych takich jak cement, cegły czy stal zbrojeniowa został w części wyhamowany dzięki zwiększaniu produkcji przez istniejące oraz nowootwierane zakłady (zwłaszcza w przypadku cegielni), ale także poprzez import. W części hurtowni ceny części materiałów budowlanych zaczęła spadać. Ceny produkcji budowlano-montażowej wzrosły w lipcu o 0.6% w ujęciu miesięcznym (w czerwcu było to 0.9%), a w ujęciu rocznym 8.9% (w czerwcu 8.6%). Ceny produkcji budowlano-mota owej (XII poprzedniego roku = 100) I II III IV V VI VII VIII IX X XI XII ród³o: GUS 5

6 Bariery w działalności budowlano-motażowej W sierpniu 3.9% badanych przedsiębiorstw nie odczuwa żadnych barier w prowadzeniu działalności budowlano montażowej (3.5% w lipcu, 4.4% w sierpniu 2006). Największą barierą w działalności pozostają nadal koszty zatrudnienia (59% zgłasza ten problem wobec 58% w lipcu i 50% w sierpniu 2006), niedobór wykwalifikowanych pracowników (58% w sierpniu oraz lipcu wobec 45% w sierpniu 2006), a także koszty materiałów budowlanych (52% wobec 53% w lipcu oraz 27% w sierpniu 2006). Pozytywnie należy odczytać malejące znaczenia bariery, jaką stanowi konkurencja innych przedsiębiorstw (49% w sierpniu i lipcu wobec 50% w maju i 65% w sierpniu 2006). Negatywnym sygnałem dla spółek z branży budowlanej, zwłaszcza działających w formule generalnego wykonawstwa jest wzrost znaczenia niedoboru sprzętu, materiałów i surowców (20% badanych jednostek w lipcu 2007 wobec 4% przed rokiem). Czynnik ten może nadal przekładać się na rosnącą siłę przetargową podwykonawców. Sytuacja na rynku budowlanym dojrzała jednak na tyle, że coraz częściej inwestorzy są skłonni do przyjęcia na siebie części ryzyka związanego z realizacją kontraktów długoterminowych i zaczynają akceptować wyższe ceny ofertowe lub klauzul waloryzacyjne. 6

7 Wycena spółki Podsumowanie wyceny Wyceny spółki dokonaliśmy metodą zdyskontowanych przepływów pieniężnych oraz metodą porównawczą do polskich i zagranicznych spółek budowlanych. Bazując na metodzie DCF, szacujemy wartość na mln PLN, czyli 49.9 PLN na akcję. Z kolei w oparciu o metodę porównawczą do spółek zagranicznych wyceniamy na mln PLN (31.6 PLN na akcję), a do spółek polskich na mln PLN (54.9 PLN na akcję). Wycena końcowa 49.1 PLN jest średnią ważoną poszczególnych wycen. Metodzie DCF jako głównej przypisaliśmy wagę 70%, wycenie porównawczne do spółek polskich 20%, a metodzie porównawczej do spółek zagranicznych przypisaliśmy wagę 10%. Podsumowanie wyceny Metoda wyceny Wycena KGHM (mln PLN) Wycena na 1 akcjê (PLN) Wycena DCF Wycena porównawcza do spó³ek polskich Wycena porównawcza do spó³ek zagranicznych Wycena ród³o: Bloomberg, Millennium Dom Maklerski S.A. Do wyceny przyjęliśmy następujące założenia: q wzrost produkcji budowlano-montażowej o 29% w ujęciu rocznym w 2007 roku, q stopniowa poprawa rentowności na skutek odwrócenia negatywnych trendów na rynku budowlanych oraz zakończenia kontraktów DT podpisywanych na przełomie (wzrost marży brutto na sprzedaży z 4.96% w 2007 do 5.74% w 2010) q długoterminowa stopa wolna od ryzyka po 2016 roku na poziomie 5.0% q premia rynkowa za ryzyko - 5% q współczynnik Beta na poziomie 1.0 q długookresowa stopa wzrostu wolnych przepływów pieniężnych - 3.0% q stopa podatkowa - 19%. 7

8 Wycena DCF Metoda ta pozwala w najlepszy sposób uwzględnić wszystkie czynniki kształtujące wartość firmy. Wolne przepływy gotówkowe (free cash flow to firm) obliczyliśmy na podstawie prognoz wyników spółki za okres Do oszacowania stopy wolnej od ryzyka w kolejnych latach prognozy posłużyliśmy się rentownościami obligacji skarbowych. Koszt kapitału został wyliczony na podstawie modelu CAPM, który opiera się na wolnej od ryzyka stopie procentowej, premii rynkowej oraz parametrze Beta. Wycena metod¹ DCF (mln PLN) >2016 sprzeda 1, , , , , , , , , ,210.7 EBIT (1-T) amortyzacja inwestycje zmiana kap.obrotowego FCF (12.7) ,441 zmiana FCF % 50.2% 36.7% 39.7% 6.1% 22.2% 13.2% 9.6% 7.2% 3.0% d³ug/kapita³ 14.0% 13.9% 13.7% 13.4% 12.3% 11.8% 11.2% 10.6% 10.0% 9.4% 5.0% stopa wolna od ryzyka 5.0% 5.3% 5.5% 5.6% 5.7% 5.7% 5.8% 5.8% 5.8% 5.8% 5.0% premia kredytowa 1.0% 1.0% 1.0% 1.0% 1.0% 1.0% 1.0% 1.0% 1.0% 1.0% 1.0% premia rynkowa 5.0% 5.0% 5.0% 5.0% 5.0% 5.0% 5.0% 5.0% 5.0% 5.0% 5.0% beta koszt d³ugu 6.0% 6.3% 6.5% 6.6% 6.7% 6.7% 6.8% 6.8% 6.8% 6.8% 6.0% koszt kapita³u 10.0% 10.3% 10.5% 10.6% 10.7% 10.7% 10.8% 10.8% 10.8% 10.8% 10.0% WACC 9.3% 9.6% 9.8% 9.9% 10.0% 10.1% 10.2% 10.2% 10.2% 10.3% 9.7% PV (FCF) (12.3) wartoœæ DCF (mln PLN) w tym wartoœæ rezydualna 579 gotówka netto wycena DCF (mln PLN) Liczba akcji (mln) 20.0 Wycena 1 akcji (PLN) 49.9 ród³o: Millennium DM, Ze względu na duży wpływ zarówno rezydualnej stopy wzrostu, jak również rezydualnej stopy wolnej od ryzyka na poziom wyceny, prezentujemy także jej wrażliwość na w/w parametry. Wra liwoœæ wyceny 1 akcji spó³ki na przyjête za³o enia PLN rezydualna stopa wzrostu % 1% 2% 3% 4% 5% 6% 4.0% % % % % stopa Rf rezudualna ród³o: Millennium DM 8

9 Wycena metodą porównawczą do polskich spółek Wycenę metodą porównawczą dokonaliśmy względem polskich spółek budowlanych. Do określenia wartości analizowanej spółki posłużyliśmy się trzema najczęściej stosowanymi wskaźnikami: EV/EBITDA, EV/EBIT i P/E. Wycena porównawcza do polskich spółek bazując na wskaźnikach na lata daje nam wartość akcji na poziomie 54.9 PLN Wycena porównawcza do krajowych spó³ek Spó³ka EV/EBITDA EV/EBIT P/E 2007p 2008p 2009p 2007p 2008p 2009p 2007p 2008p 2009p Polimex-Mostostal Siedlce Budimex PBG Œrednia D³ug netto (w mln) EBITDA EBIT Zysk netto Wyniki spó³ki (mln PLN) Wycena na podstawie poszczególnych wskaÿników Wycena (mln PLN) Wycena wa ona (mln PLN) Wycena 1 akcji (PLN) 54.9 ród³o: Bloomberg, prognozy Millennium DM Wagi: EV/EBITDA - 40%, EV/EBIT, P/E - 30% Wycena metodą porównawczą do zagranicznych spółek Wycena porównawcza do zagranicznych spółek budowlanych bazująca na powyższych wskaźnikach daje nam wartość akcji na poziomie 31.6 PLN Wycena porównawcza do zagranicznych spó³ek Spó³ka EV/EBITDA EV/EBIT P/E 2007p 2008p 2009p 2007p 2008p 2009p 2007p 2008p 2009p AMEC PLC BALFOUR BEATTY PLC COSTAIN GROUP PLC CRODA INTERNATIONAL GEA GROUP AG AGUAS DE BARCELONA SKANSKA AB-B SHS Œrednia D³ug netto (w mln) EBITDA EBIT Zysk netto Wyniki spó³ki Mostostal Warsz Wycena przy danym wskaÿniku przy porównaniu do spó³ek bran y odzie owej Wycena (mln PLN) Wycena wa ona (mln PLN) Wycena 1 akcji Mostostalu Warszawa (PLN) 31.6 ród³o: Bloomberg, Millennium DM Wagi: EV/EBITDA - 40%, EV/EBIT, P/E - 30% 9

10 Rachunek zysków i strat (mln PLN) p 2008p 2009p 2010p przychody netto , , , , ,043.1 koszty wytworzenia , , , , ,868.4 zysk brutto na sprzeda y koszty sprzeda y i ogólnego zarz¹du saldo pozosta³ej dzia³alnoœci operacyjnej EBITDA EBIT saldo finansowe zysk przed opodatkowaniem podatek dochodowy korekty udzia³ów mniejszoœciowych zysk netto EPS Bilans (mln PLN) p 2008p 2009p 2010p aktywa trwa³e wartoœci niematerialne i prawne rzeczowe aktywa trwa³e inwestycje d³ugoterminowe aktywa obrotowe ,142.0 zapasy nale noœci inwestycje krótkoterminowe rozliczenia miêdzyokresowe aktywa razem , ,354.2 kapita³ w³asny zobowi¹zania zobowi¹zania d³ugoterminowe zobowi¹zania krótkoterminowe rozl. miêdzyokresowe i inne zobowi¹zania pasywa razem , ,354.2 BVPS ród³o: Prognozy Millennium DM 10

11 Cash flow (mln PLN) p 2008p 2009p 2009p wynik netto amortyzacja zmiana kapita³u obrotowego pozosta³e gotówka z dzia³alnoœci operacyjnej inwestycje (capex) gotówka z dzia³alnoœci inwestycyjnej wyp³ata dywidendy emisja akcji zmiana zad³u enia pozosta³e gotówka z dzia³alnoœci finansowej zmiana gotówki netto DPS CEPS FCFPS WskaŸniki (%) p 2008p 2009p 2010p zmiana sprzeda y zmiana EBITDA zmiana EBIT zmiana zysku netto mar a brutto na sprzeda y mar a EBITDA mar a EBIT mar a netto sprzeda /aktywa d³ug / kapita³ odsetki / EBIT stopa podatkowa ROE ROA (d³ug) gotówka netto (mln PLN) ród³o: prognozy Millennium DM 11

12 Departament Analiz Sprzedaż Marcin Materna, CFA Doradca Inwestycyjny Michał Buczyński Radosław Łukaszczuk Łukasz Kołaczkowski Marcin Palenik, CFA Dyrektor banki i finanse, handel Analityk telekomunikacja, przemysł chemiczny Analityk przemysł drzewny i materiałów budowlanych, motoryzacja, energetyka Analityk media, farmaceutyki przemysł spożywczy, elektromaszynowy Analityk paliwa i surowce, przemysł metalowy Radosław Zawadzki radoslaw.zawadzki@millenniumdm.pl Krzysztof Solus /7 krzysztof.solus@millenniumdm.pl Arkadiusz Szumilak arkadiusz.szumilak@millenniumdm.pl Robert Wiaderny robert.wiaderny@millenniumdm.pl Marek Przytuła marek.przytula@millenniumdm.pl Dyrektor Dyrektor Konrad Księżopolski konrad.ksiezopolski@millenniumdm.pl Asystent Bartosz Szymański bartosz.szymanski@millenniumdm.pl Asystent Objaśnienia terminologii fachowej użytej w raporcie EV - wycena rynkowa spółki + wartość długu odsetkowego netto EBIT - zysk operacyjny EBITDA - zysk operacyjny + amortyzacja WNB - wynik na działalności bankowej P/CE - stosunek ceny akcji do zysku netto na akcję powiększonego o amortyzację na akcję P/E - stosunek ceny akcji do zysku netto na 1 akcję P/BV - stosunek ceny akcji do wartości księgowej na 1 akcję ROE - stopa zwrotu z kapitałów własnych ROA - stopa zwrotu z aktywów EPS - zysk netto na 1 akcję CEPS - wartość zysku netto i amortyzacji na 1 akcję BVPS - wartość księgowa na 1 akcję DPS - dywidenda na 1 akcję NPL - kredyty zagrożone Skala rekomendacji stosowana w Millennium Dom Maklerski S.A. KUPUJ - uważamy, że akcje spółki posiadają ponad 20% potencjał wzrostu AKUMULUJ - uważamy, że akcje spółki posiadają ponad 10% potencjał wzrostu NEUTRALNIE - uważamy, że cena akcji spółki pozostanie stabilna (+/- 10%) REDUKUJ - uważamy, że akcje spółki są przewartościowane o 10-20% SPRZEDAJ - uważamy, że akcje spółki są przewartościowane o ponad 20% Rekomendacje wydawane przez Millennium Dom Maklerski S.A. obowiązują 6 miesięcy od daty wydania, o ile wcześniej nie zostaną zaktualizowane. Millennium Dom Maklerski S.A. dokonuje aktualizacji wydawanych rekomendacji w zależności od sytuacji rynkowej oraz oceny analityka. Millennium Dom Maklerski S.A. al. Jerozolimskie 123 A, Millennium Plaza XIXp Warszawa Polska Fax: Tel Spó³ka Rekomendacja Data wydania Cena rynkowa w dniu rekomendacji wydania rekomendacji Mostostal Warszaw Kupuj 8 Nov Mostostal Warszaw Kupuj 17 Nov Struktura rekomendacji Millennium DM S.A.w II kwartale 2007 roku Liczba rekomendacji % udzia³ Kupuj 8 24% Akumuluj 10 29% Neutralnie 6 18% Redukuj 9 26% Sprzedaj 1 3% Kupuj 2 50% Akumuluj Neutralnie 2 50% Redukuj Sprzedaj ostatnie 12 miesiêcy* Stosowane metody wyceny Rekomendacja sporządzona jest w oparciu o następujące metody wyceny (wybrane 2 z 3): Metoda DCF (model zdyskontowanych strumieni pieniężnych) - metoda uznawana za najbardziej odpowiednią do wyceny przedsiębiorstw. Wadą metody DCF jest wrażliwość otrzymanej w ten sposób wyceny na przyjęte założenia dotyczące zarówno samej firmy jak i jej otoczenia makroekonomicznego. Metoda porównawcza (porównanie odpowiednich wskaźników rynkowych przy których jest notowana spółka z podobnymi wskaźnikami dla innych firm z tej samej branży bądź branż pokrewnych) - lepiej niż metoda DCF odzwierciedla postrzeganie branży w której działa spółka przez inwestorów. Wadą metody porównawczej jest wrażliwość na dobór przyjętej grupy porównawczej oraz porównywanych wskaźników a także wysoka zmienność wyceny w zależności od koniunktury na rynku. Metoda ROE-P/BV (model uzależniający właściwy wskaźnik P/BV od rentowności spółki) - metoda uznawana za najbardziej odpowiednią do wyceny banków. Wadą tej metody jest wrażliwość otrzymanej w ten sposób wyceny na przyjęte założenia dotyczące zarówno samej firmy (zyskowność, efektywność) jak i jej otoczenia makroekonomicznego. Powiązania Millennium Dom Maklerski S.A. ze spółką będąca przedmiotem niniejszego raportu. Millennium Dom Maklerski S.A. pełni funkcję animatora emitenta dla spółek: Cersanit, BRE Bank, Computerland, od których otrzymał wynagrodzenie z tego tytułu. Millennium Dom Maklerski S.A. pełni funkcję animatora rynku dla spółek: Cersanit, Redan, PKN Orlen. Millennium Dom Maklerski S.A. w ciągu ostatnich 12 miesięcy pełnił funkcję oferującego w trakcie oferty publicznej dla akcji spółek: Eurofilms, Famur, North Coast, Action, Euromark od których otrzymał wynagrodzenie z tego tytułu. Pomiędzy Millennium Dom Maklerski S.A., a spółkami będącymi przedmiotem niniejszego raportu nie występują żadne inne powiązania o których mowa w Rozporządzeniu Rady Ministrów z dnia 19 października 2005 roku w sprawie Informacji stanowiących rekomendacje dotyczące instrumentów finansowych lub ich emitentów, które byłyby znane sporządzającemu niniejszą rekomendację inwestycyjną. Pozostałe informacje Nadzór nad Millennium Dom Maklerski S.A. sprawuje Komisja Nadzoru Finansowego. Osoba lub osoby wskazane w prawym dolnym rogu pierwszej strony niniejszej publikacji sporządziły rekomendacje, informacja o stanowiskach osób sporządzających jest zawarta w górnej części ostatniej strony niniejszej publikacji. Data wskazana w prawym górnym rogu pierwszej strony niniejszej publikacji jest datą sporządzenia oraz datą pierwszego udostępnienia. Nie wystąpiły istotne zmiany w stosunku do poprzedniej rekomendacji dotyczące metod i podstaw wyceny przyjętych przy ocenie instrumentu finansowego lub emitenta instrumentów finansowych oraz projekcji cenowych zawartych w rekomendacji chyba, że zostało to wyraźnie zaznaczone w treści rekomendacji. Niniejsza publikacja została przygotowana przez Millennium Dom Maklerski S.A. wyłącznie na potrzeby klientów Millennium Dom Maklerski S.A., nie stanowi reklamy ani oferowania papierów wartościowych, może być ona także dystrybuowana za pomocą środków masowego przekazu, na podstawie każdorazowej decyzji Dyrektora Departamentu Doradztwa i Analiz. Rozpowszechnianie lub powielanie niniejszego materiału w całości lub w części bez pisemnej zgody Millennium Dom Maklerski S.A. jest zabronione. Niniejsza publikacja została przygotowana z dochowaniem należytej staranności i rzetelności, w oparciu o fakty uznane za wiarygodne, jednak Millennium Dom Maklerski S.A. nie gwarantuje, że są one w pełni dokładne i kompletne. Podstawą przygotowania publikacji były wszelkie informacje na temat spółki, jakie były publicznie dostępne i znane sporządzającemu do dnia jej sporządzenia. Przedstawione prognozy są oparte wyłącznie o analizę przeprowadzoną przez Millennium Dom Maklerski S.A. bez uzgodnień ze spółką będącą przedmiotem rekomendacji ani z innymi podmiotami i opierają się na szeregu założeń, które w przyszłości mogą okazać się nietrafne. Millennium Dom Maklerski S.A. nie udziela żadnego zapewnienia, że podane prognozy sprawdzą się. Treść rekomendacji nie była udostępniona spółce będącej przedmiotem rekomendacji przed jej opublikowaniem. Millennium Dom Maklerski S.A. może świadczyć usługi na rzecz firm, których dotyczą analizy. Millennium Dom Maklerski S.A. nie ponosi odpowiedzialności za szkody poniesione w wyniku decyzji podjętych na podstawie informacji zawartych w niniejszym raporcie analitycznym. 34 Struktura rekomendacji dla spó³ek, dla których Millennium DM S.A. œwiadczy³ us³ugi z zakresu bankowoœci inwestycyjnej*