mbank akumuluj Lepiej niż prognozy pomimo wysokiego podatku

Transkrypt

1 sektor bankowy 31 pażdziernika 2014 akumuluj poprzednia rekomendacja: akumuluj Cena: Cena docelowa: Lepiej niż prognozy pomimo wysokiego podatku Wynik netto w u III kwartale 2014 ukształtował się na poziomie powyżej oczekiwań rynkowych. W tym okresie spñłka zarobiła mln PLN (+9.3% r/r, -2.9% kw./kw.), przy średnich prognozach rynkowych mln PLN. Bank dopisał do kapitału ponad 141 mln PLN. Wyniki lepsze niż oczekiwania to skutek wyższych dochodñw odsetkowych i niższych kosztñw. Negatywnie na rezultaty wpłynęła wysoka stopa podatkowa, ktñra zaniżyła wynik o 20 mln PLN. Kurs akcji vs. indeks Rel. W IG20 Wzrost wyniku odsetkowego W III kwartale wynik odsetkowy u wzrçsł o 14.0% r/r i ukształtował się na poziomie powyżej oczekiwań rynkowych. Marża odsetkowa była zbliżona do osiągniętej w II kwartale i wyniosła 2.4% (+0.15%pp r/r). Niewielka poprawa zysku z tytułu prowizji Wynik z tytułu prowizji ukształtował się na poziomie wyższym o 2.6% w stosunku do II kwartału 2013, był jedna minimalnie niższy niż oczekiwania rynkowe. Bank silnie odczuł spadek dochodçw z interchange, ktçry sprawił że zyski operacji kartowych były niższe o 18% r/r. Zyski z operacji finansowych wraz z dywidendą z PZU (16 mln PLN) były zbliżone do wypracowanych w II kwartale. Wzrost kosztñw działalności Wydatki u wzrosły w ciągu roku o 5.8% (poziom nieznacznie lepszy niż oczekiwania rynkowe). W tym okresie bank zanotował wzrost dochodçw o 7.8% r/r - wynik operacyjny poprawił się w spçłce 9.4% r/r. WspÇłczynnik koszty/dochody spadł w ciągu roku o 1.5pp do poziomu 43.3% i był niższy niż w II kwartale o 1.2pp. Roczny spadek poziomu odpisñw na rezerwy Rezerwy zawiązane w III kwartale (0.9% wartości portfela w stos. rocznym - poziom zbliżony do prognoz rynkowych) ukształtowały się na poziomie 1% wyższym niż w II kwartale i były niższe niż rok wcześniej o 9%. Udział kredytçw nieregularnych obniżył się w III kwartale o 0.1pp do 6.3%. Poziom pokrycia NPL rezerwami wzrçsł w tym czasie o 2.1pp do 58.1%. Wynik odsetkowy Wynik z tytułu prowizji Suma przychodñw netto Zysk operacyjny Zysk netto EPS DPS BVPS P/E P/BV kwi 12 cze 12 sie 12 wrz 12 lis 12 sty 13 mar 13 maj 13 lip 13 wrz 13 lis 13 sty 14 mar 14 kwi 14 cze 14 sie 14 paź 14 Podstawowe dane Max/min 52 tyg. (PLN) 568.0/442.1 Liczba akcji (mln) 42 Kapitalizacja (mln PLN) Free float (mln PLN) Średni obrçt (mln PLN) 12.4 CAR (%) 13.1 GłÇwny akcjonariusz Commerzbank % akcji, % głosçw 69.7/ m 3 m 12 m Zmiana ceny (%) Zmiana rel. WIG20 (%) Koszty /WNB (%) Marcin Materna, CFA marcin.materna@millenniumdm.pl DY (%) ROA (%) ROE (%) p p p p prognozy skonsolidowane Millennium DM, mln PLN Informacje dotyczące powiązań Millennium DM ze spçłką, będącą przedmiotem niniejszego raportu oraz pozostałe informacje, wymagane przez Rozporządzenie RM z dnia 19.X.2005 roku umieszczone zostały na ostatniej stronie raportu.

2 Skonsolidowane wyniki III kwartał 2013 III kwartał 2014 zmiana (r/r) I-III kwartał 2013 I-III kwartał 2014 zmiana (r/r) Kredyty % Depozyty % Wynik odsetkowy % % Wynik z tytułu prowizji % % Dochody % % Koszty % % Wynik operacyjny % % Odpisy netto z tytułu utraty wartości kredytçw % % Zysk netto % % Wzrost dynamiki wolumenñw Roczna zmiana wartości kredytçw i depozytçw wyniosła w u odpowiednio +4.0% i +15.8%, kwartalne zmiany wolumençw wyniosły 2.6% i 9.9%. Podsumowanie wynikñw Wynik netto u ukształtował się na poziomie wyższym niż prognozy, głçwnie dzięki lepszym dochodom odsetkowym. Wynik operacyjny osiągnięty w III kwartale był na historycznie najwyższym poziomie, pomogła dywidenda z PZU (kilkanaście mln PLN), ale nawet i bez jej wpływu wynik byłby zbliżony do bardzo dobrego rezultatu II kwartału, a po uwzględnieniu wysokiej stopy podatkowej - byłby lepszy. W III kwartale wyraźnie wzrosły wolumeny (depozytowe w dużej części sezonowo), co powinno w części zrekompensować w kolejnych okresach spadek stçp procentowych. Rezultaty u oceniamy pozytywnie. WspÇłczynnik P/E dla wynikçw za III kwartał w u wyniçsł 16.5, co najprawdopodobniej będzie wskaźnikiem zbliżonym do średniej. Utrzymanie pozytywnej rekomendacji Obecnie walory u są notowane z niewielkim dyskontem w stosunku do konkurentçw (P/E na lata 2014/15 w wysokości 16.0 i 14.7 (bez sprzedaży TU w 2015) przy średniej 16.9 i 15.3). Naszym zdaniem dodatnie dynamiki wolumençw, poprawiające się wyniki operacyjne i potencjalnie wyższy wspçłczynnik dywidendy w przyszłym roku, przy wciąż sporych możliwościach poprawy wynikçw dzięki spadkowi salda rezerw sprawiają, że dyskonto naszym zdaniem nie jest uzasadnione. Choć w przyszłym roku na wynikach ujemnie może odbić się spadek dochodçw kartowych oraz rentowności kredytçw konsumpcyjnych, bank posiada jeszcze spore niewykorzystane zyski z portfela obligacji, ktçre wspomogą rezultaty. Dodatkowo, na wyniki w przyszłym roku pozytywnie wpłynie zysk ze sprzedaży TUiR. Biorąc pod uwagę naszą nowa wycenę akcji spçłki (529.5 PLN), utrzymujemy rekomendację akumuluj na walory u. Wskaźnik koszty/dochody i marża odsetkowa w 55% 3.0% 50% Koszty/dochody Marża odsetkowa 2.5% 45% 2.0% 40% 1.5% 35% 30% 1.0% 25% 0.5% 20% 0.0% 2

3 Zmiana wartości przychodéw i kosztéw w r/r Z uwzględnieniem pozostałych przychodåw i kosztåw operacyjnych 20% 15% Zmiana przychodçw Zmiana kosztçw 10% 5% 0% -5% -10% -15% Dynamika wyniku z tytułu odsetek i prowizji w 700 Wynik odsetkowy Wynik odsetkowy r/r Wynik z tyt. prowizji Wynik z tyt. prowizji r/r 40.0% % % % % % % Struktura dochodéw w 100% 90% 80% 70% 22.5% 22.4% 25.2% 22.3% 23.7% 25.2% 23.8% 21.2% 60% 50% 40% 30% 68.8% 62.2% 56.4% 60.3% 61.0% 61.8% 60.3% 63.8% 20% 10% Wynik odsetkowy Wynik z tytułu prowizji Inne przychody 0% 3

4 Wynik operacyjny w Dynamika akcji kredytowej i depozytowej w 25% 20% Zmiana wartości kredytçw r/r Zmiana wartości depozytçw r/r 15% 10% 5% 0% -5% WspÉłczynnik kredyty/depozyty w 120% 110% 100% 90% 80% 70% 60% 50% 4

5 Wartość kredytéw i depozytéw w (mld PLN) Kredyty Depozyty Odpisy na rezerwy i jakość portfela kredytowego w 1.2% 1.0% 0.8% 0.6% 0.4% 0.2% 0.0% Kwartalny odpis na rezerwy w stos. rocznym (w. ujemna - rozwiązanie rezerw) NPL/Kredyty (prawa skala) 7.0% 6.0% 5.0% 4.0% 3.0% 2.0% 1.0% 0.0% Zysk netto w Odpis aktualizacyjny w kapitał Zysk netto

6 Rentowność kapitału i aktywéw w 20.0% 9.0% 17.5% 8.0% 15.0% 12.5% 10.0% 7.5% 5.0% ROE ROA 7.0% 6.0% 5.0% 4.0% 3.0% 2.0% 2.5% 1.0% 0.0% 0.0% Dynamika kwartalna akcji kredytowej i depozytowej w 12% 10% Zmiana wartości kredytçw kw./kw. Zmiana wartości depozytçw kw./kw. 8% 6% 4% 2% 0% -2% -4% -6% Wskaźniki dla na tle branży Marża odsetkowa Wzrost depozytçw r/r Koszty/dochody Wzrost kredytçw r/r Kredyty/depozyty 0% ROE Odpisy na rezerwy/kredyty Wskaźnik pokrycia NPL NPL/kredyty Średnia dla dużych bankçw, wartości średnie bankåw notowanych na GPW przyjęte za wartości bazowe, wykres niewyskalowany, dane szacunkowe 6

7 Wycena Podsumowanie wyceny Poniżej przedstawiamy wycenę u Została ona przeprowadzona za pomocą dwçch metod: metody ROE-P/BV oraz metody porçwnawczej. Otrzymana średnia wycena spçłki wynosi 22.3 mld PLN, czyli PLN na jedną akcję. Podsumowanie wyceny akcji Metoda wyceny Wycena (PLN) Metoda ROE - P/BV Metoda porçwnawcza - duże banki polskie Średnia wycena na 1 akcję Metoda ROE-P/BV Wartość akcji u szacujemy, sumując zdyskontowaną wartość dywidend przypadających na jedną akcję w okresie oraz obliczoną przez nas wartość rezydualną wynikającą z określenia właściwego poziomu wskaźnika P/BV w zależności od przewidywanej przez nas stopy zwrotu z kapitałçw własnych oraz kosztu kapitału wymaganego przez inwestorçw. Do wyceny przyjmujemy następujące założenia: stopa dywidendy - 17 PLN w 2014 roku, a kolejnych latach wzrost do 55-60% zysku netto Kalkulacja zdyskontowanej wartości dywidend w 2015p 2016p 2017p Stopa procentowa zerokuponowa wolna od ryzyka x-letnia 1.8% 1.9% 2.0% Premia za ryzyko 4.5% 4.5% 4.5% Stopa dyskontowa 6.3% 6.4% 6.5% Dywidenda w danym okresie (mln PLN) Dywidenda w danym okresie (PLN na 1 akcję) Dividend yield 3.8% 4.4% 4.4% Suma dywidend (PLN na 1 akcję) 61.6 Zdyskontowana wartość dywidendy (mln PLN) Suma zdyskontowanych dywidend (mln PLN) Suma zdyskontowanych dywidend (PLN na 1 akcję)

8 długoterminowa stopa wolna od ryzyka po 2017 roku - 4.0%. Założona przez nas długoterminowa stopa wolna od ryzyka na poziomie 4.0% po roku 2017 jest naszym zdaniem dość konserwatywna, biąrąc pod uwagę dzisiejszy poziom stçp rynkowych, jednak zgodna z długoterminowymi trendami, premia za ryzyko po 2016 roku w wysokości 4.5%, długookresowa stopa wzrostu zyskçw (g) - 4%. Wskaźnik zwrotu z kapitałçw po 2017 roku sprawia, że prognozę wzrostu zyskçw po 2017 roku w wysokości 4% można uznać za realną. Poniższa tabela przedstawia wycenę u metodą ROE-P/BV Wycena - metoda ROE-P/BV 2017p Wartość księgowa na koniec 2017 (mln PLN) Prognozowana stopa wzrostu dywidendy po 2017 roku 4.0% Prognozowane ROE w 2017 roku 12.5% Prognozowana długoterminowa stopa wolna od ryzyka po 2017 roku 4.0% Premia za ryzyko 4.5% Koszt kapitału 8.5% Prognozowane P/BV (wynikające z działalności bankowej) 1.89 Wartość banku w 2017 roku (mln PLN) Stopa dyskontowa za okres % Zdyskontowana wartość banku w 2014 roku (mln PLN) Zdyskontowana wartość dywidend w okresie (mln PLN) Wartość banku (mln PLN) Liczba akcji (mln) 42 Wycena 1 akcji banku (PLN) Wrażliwość wyceny Długoterminowa stopa wolna od ryzyka stopa wzrostu wycena 1 akcji banku 3.0% 4.0% 5.0% 2% % % % % % Wartość u, szacowana metodą ROE-P/BV, wynosi 22.7 mld PLN, czyli PLN za jedną akcję. 8

9 Metoda porñwnawcza Poniżej przedstawiamy porçwnanie ceny akcji u w oparciu o średnie przewidywane wskaźniki bankçw notowanych na warszawskiej giełdzie. Do obliczenia wskaźnikçw P/E (waga 75%), P/ Wynik Operacyjny (waga 25%) użyliśmy prognoz DM Millennium dla bankçw giełdowych. Grupą porçwnawczą były duże banki notowane na GPW. Wycena metodą poréwnawczą - polskie banki SpÑłka R O E P/BV 2013 P/WO 2014p P/WO 2015p P/WO 2016p P/E 2014p P/E 2015p P/E 2016p Bank Handlowy ING Bank Śląski BZ WBK PKO BP Pekao Bank BPH Getin Noble Bank Alior Średnia Mediana Wycena przy danym poziomie wskaźnika (mln PLN) Średnia Mediana Wagi 5% 5% 5% 25% 30% 30% Średnia ważona z wycen (mln PLN) Wycena porñwnawcza (PLN na 1 akcję) Wskaźniki banku przy aktualnej cenie akcji Premia/dyskonto 7% -4% -5% 5% -5% -11% 0%, ceny z dnia 29 października 2014, WO - wynik operacyjny przed kosztami rezerw Bazując na porçwnaniu u z notowanymi bankami giełdowymi wycena banku wynosi 21.9 mld PLN, czyli PLN za jedną akcję. Bank jest notowany poniżej średniej sektora. Uważamy, że jest to jedynie w części uzasadnione niższą niż u konkurentçw dywidendą. 9

10 Rachunek wynikéw - mln PLN p 2015p 2016p 2017p przychody z tytułu odsetek koszty odsetek wynik z tytułu odsetek pozostałe przychody z tyt. prowizji inne wynik na działalności bankowej wynik pozaoperacyjny koszty działalności wraz z amortyzacją wynik operacyjny saldo rezerw zysk przed opodatkowaniem podatek zysk netto EPS Bilans (mln PLN) p 2015p 2016p 2017p kasa, środki w banku centralnym należności od instytucji finansowych należności od klientñw papiery dłużne majątek trwały wnip inne aktywa aktywa razem zobowiązania wobec banku centralnego zobowiązania wobec instytucji fin zobowiązania wobec klientñw fundusze specjalne i inne pasywa rezerwy kapitał własny, w tym: zysk netto pasywa razem BVPS p - prognoza Millennium DM S.A. 10

11 Wskaźniki (%) p 2015p 2016p 2017p DPS (PLN) wskaźniki bilansowe kredyty/depozyty kredyty/aktywa depozyty/pasywa kapitał własny/aktywa marża odsetkowa przychody odsetkowe/śr. aktywa odsetkowe koszty odsetkowe/śr. aktywa odsetkowe wynik odsetkowy/śr. aktywa odsetkowe koszty odsetkowe/śr. pasywa odsetkowe marża odsetkowa spread odsetkowy rentowność wynik z tytułu odsetek/aktywa wynik z tytułu prowizji/aktywa przychody/aktywa koszty/wynik na działalności bankowej koszty/wnb+pozostałe przychody koszty/aktywa wynik operacyjny/aktywa odpisy na rezerwy/kredyty NPL/kredyty ROA ROE wskaźniki rynkowe (x) P/wynik operacyjny P/E P/BV Zmiana (%) p 2015p 2016p 2017p wartości aktywçw wartości kredytçw wartości depozytçw wyniku z tytułu odsetek wyniku z tytułu prowizji wyniku na działalności bankowej kosztçw wyniku operacyjnego kapitałçw własnych zysku brutto zysku netto p - prognoza Millennium DM S.A., wyniki pro forma 11

12 Departament Analiz Sprzedaż Marcin Materna, CFA Doradca Inwestycyjny Marcin Palenik, CFA Maciej Krefta Wojciech Woźniak Sebastian Siemiątkowski Dyrektor banki i finanse Analityk branża spożywcza, handel Analityk energetyka i deweloperzy Analityk przemysł elektromaszynowy Analityk Radosław Zawadzki radoslaw.zawadzki@millenniumdm.pl Arkadiusz Szumilak arkadiusz.szumilak@millenniumdm.pl Marek Przytuła marek.przytula@millenniumdm.pl Jarosław Ołdakowski jaroslaw.oldakowski@millenniumdm.pl Leszek Iwaniec leszek.iwaniec@millenniumdm.pl Dyrektor Artur Topczewski artur.topczewski@millenniumdm.pl Analityk Millennium Dom Maklerski S.A. Ul. Żaryna 2A, Millennium Park IIIp Warszawa Polska Fax: Tel Objaśnienia terminologii fachowej użytej w raporcie EV - wycena rynkowa spçłki + wartość długu odsetkowego netto EBIT - zysk operacyjny EBITDA - zysk operacyjny + amortyzacja WNB - wynik na działalności bankowej P/CE - stosunek ceny akcji do zysku netto na akcję powiększonego o amortyzację na akcję P/E - stosunek ceny akcji do zysku netto na 1 akcję P/BV - stosunek ceny akcji do wartości księgowej na 1 akcję ROE - stopa zwrotu z kapitałçw własnych ROA - stopa zwrotu z aktywçw EPS - zysk netto na 1 akcję CEPS - wartość zysku netto i amortyzacji na 1 akcję BVPS - wartość księgowa na 1 akcję DPS - dywidenda na 1 akcję NPL - kredyty zagrożone Skala rekomendacji stosowana w Millennium Dom Maklerski S.A. KUPUJ - uważamy, że akcje spçłki posiadają ponad 20% potencjał wzrostu AKUMULUJ - uważamy, że akcje spçłki posiadają ponad 10% potencjał wzrostu NEUTRALNIE - uważamy, że cena akcji spçłki pozostanie stabilna (+/- 10%) REDUKUJ - uważamy, że akcje spçłki są przewartościowane o 10-20% SPRZEDAJ - uważamy, że akcje spçłki są przewartościowane o ponad 20% Rekomendacje wydawane przez Millennium Dom Maklerski S.A. obowiązują 6 miesięcy od daty wydania, o ile wcześniej nie zostaną zaktualizowane. Millennium Dom Maklerski S.A. dokonuje aktualizacji wydawanych rekomendacji w zależności od sytuacji rynkowej oraz oceny analityka. Stosowane metody wyceny Rekomendacja sporządzona jest w oparciu o następujące metody wyceny (wybrane 2 z 3): Metoda DCF (model zdyskontowanych strumieni pieniężnych) - metoda uznawana za najbardziej odpowiednią do wyceny przedsiębiorstw. Wadą metody DCF jest wrażliwość otrzymanej w ten sposçb wyceny na przyjęte założenia dotyczące zarçwno samej firmy, jak i jej otoczenia makroekonomicznego. Rekomendacje Millennium DM S.A. Metoda porçwnawcza (porçwnanie odpowiednich wskaźnikçw rynkowych, przy ktçrych jest notowana spçłka z podobnymi wskaźnikami dla innych firm z tej samej branży bądź branż pokrewnych) - lepiej niż metoda DCF odzwierciedla postrzeganie branży, w ktçrej działa spçłka, przez inwestorçw. Wadą metody porçwnawczej jest wrażliwość na dobçr przyjętej grupy porçwnawczej oraz porçwnywanych wskaźnikçw, a także wysoka zmienność wyceny w zależności od koniunktury na rynku. Metoda ROE-P/BV (model uzależniający właściwy wskaźnik P/BV od rentowności spçłki) - metoda uznawana za najbardziej odpowiednią do wyceny bankçw. Wadą tej metody jest wrażliwość otrzymanej w ten sposçb wyceny na przyjęte założenia dotyczące zarçwno samej firmy (zyskowność, efektywność), jak i jej otoczenia makroekonomicznego. Powiązania Millennium Dom Maklerski S.A. ze spñłką będąca przedmiotem niniejszego raportu. Millennium Dom Maklerski S.A. pełni funkcję animatora emitenta dla spçłek: Ciech, Wielton, Selena FM, Skyline, od ktçrych otrzymał wynagrodzenie z tego tytułu. Millennium Dom Maklerski S.A. pełni funkcję animatora rynku dla spçłek: Ciech, Wielton, Selena FM, Skyline, Sygnity oraz KGHM, PZU, Kompap. Millennium Dom Maklerski S.A. w ciągu ostatnich 12 miesięcy pełnił funkcję oferującego w trakcie oferty publicznej dla akcji spçłki: MFO S.A., od ktçrej otrzymał wynagrodzenie z tego tytułu. Millennium Dom Maklerski S.A. w ciągu ostatnich 12 miesięcy mçgł zawierać umowy ze spçłkami Getin Noble Bank oraz Getin Holding w zakresie bankowości inwestycyjnej. SpÇłki będące przedmiotem raportu moga być klientami Grupy Kapitałowej Millennium Banku S.A., głçwnego akcjonariusza Millennium Domu Maklerskiego S.A. Pomiędzy Millennium Dom Maklerski S.A., a spçłkami będącymi przedmiotem niniejszego raportu nie występują żadne inne powiązania, o ktçrych mowa w Rozporządzeniu Rady MinistrÇw z dnia 19 października 2005 roku w sprawie Informacji stanowiących rekomendacje dotyczące instrumentçw finansowych lub ich emitentçw, ktçre byłyby znane sporządzającemu niniejszy materiał analityczny. Pozostałe informacje NadzÇr nad Millennium Dom Maklerski S.A. sprawuje Komisja Nadzoru Finansowego. Osoba lub osoby wskazane w prawym dolnym rogu pierwszej strony niniejszej publikacji sporządziły rekomendacje, informacja o stanowiskach osçb sporządzających jest zawarta w gçrnej części ostatniej strony niniejszej publikacji. Data wskazana w prawym gçrnym rogu pierwszej strony niniejszej publikacji jest datą sporządzenia oraz datą pierwszego udostępnienia. Nie wystąpiły istotne zmiany w stosunku do poprzedniej rekomendacji dotyczące metod i podstaw wyceny przyjętych przy ocenie instrumentu finansowego lub emitenta instrumentçw finansowych oraz projekcji cenowych zawartych w rekomendacji chyba, że zostało to wyraźnie zaznaczone w treści rekomendacji. Niniejsza publikacja została przygotowana przez Millennium Dom Maklerski S.A. wyłącznie na potrzeby klientçw Millennium Dom Maklerski S.A., nie stanowi reklamy ani oferowania papierçw wartościowych, może być ona także dystrybuowana za pomocą środkçw masowego przekazu, na podstawie każdorazowej decyzji Dyrektora Departamentu Doradztwa i Analiz. Rozpowszechnianie lub powielanie niniejszego materiału w całości lub w części bez pisemnej zgody Millennium Dom Maklerski S.A. jest zabronione. Niniejszy dokument, ani jego kopia nie mogą zostać bezpośrednio lub pośrednio przekazane lub wydane osobom w USA, Australii, Kanadzie, Japonii. Niniejsza publikacja została przygotowana z dochowaniem należytej staranności i rzetelności, w oparciu o fakty uznane za wiarygodne, jednak Millennium Dom Maklerski S.A. nie gwarantuje, że są one w pełni dokładne i kompletne. Podstawą przygotowania publikacji były wszelkie informacje na temat spçłki, jakie były publicznie dostępne i znane sporządzającemu do dnia jej sporządzenia. Przedstawione prognozy są oparte wyłącznie o analizę przeprowadzoną przez Millennium Dom Maklerski S.A. bez uzgodnień ze spçłką będącą przedmiotem rekomendacji ani z innymi podmiotami i opierają się na szeregu założeń, ktçre w przyszłości mogą okazać się nietrafne. Millennium Dom Maklerski S.A. nie udziela żadnego zapewnienia, że podane prognozy sprawdzą się. Inwestowanie w akcje spçłki (spçłek) wymienionych w niniejszej analizie wiąże się z szeregiem ryzyk związanych miedzy innymi z sytuacja makroekonomiczna, zmiana regulacji prawnych, zmianami sytuacji na rynkach towarowych, ryzykiem stçp procentowych, ktçrych wyeliminowanie jest praktycznie niemożliwe. Treść rekomendacji nie była udostępniona spçłce będącej przedmiotem rekomendacji przed jej opublikowaniem. Aktualizacja niniejszego raportu dokonywana jest w zależności od sytuacji rynkowej oraz oceny analityka. Millennium Dom Maklerski S.A. może świadczyć usługi na rzecz firm, ktçrych dotyczą analizy. Millennium Dom Maklerski S.A. nie ponosi odpowiedzialności za szkody poniesione w wyniku decyzji podjętych na podstawie informacji zawartych w niniejszym raporcie analitycznym. SpÑłka Rekomendacja Data wydania rekomendacji Cena rynkowa w dniu wydania rekomendacji Wycena Akumuluj 28 kwi Struktura rekomendacji Millennium DM S.A. w II kwartale 2014 roku Liczba rekomendacji % udział Kupuj 4 29% Akumuluj 8 57% Neutralnie 2 14% Redukuj 0 0% Sprzedaj 0 0% 14 Struktura rekomendacji dla spñłek, dla ktñrych Millennium DM S.A. świadczył usługi z zakresu bankowości inwestycyjnej* Kupuj 0 0% Akumuluj 1 100% Neutralnie 0 0% Redukuj 0 0% Sprzedaj 0 0% *ostatnie 12 miesięcy, łącznie ze spåłkami, dla ktårych MDM S.A. pełni funkcję animatora