I.Koncur Wroclaw Univeristy of Economics Zarządzanie ryzykiem w tworzeniu wartości na przykładzie przedsiębiorstwa z branży upraw rolnych JEL Classification: Q00 Słowa kluczowe: Zarządzanie wartością i ryzykiem przedsiębiorstwa, zarządzanie ryzykiem, analiza scenariuszy, E(NPV) Streszczenie: Poniższy raport przedstawia jedną z metod zarządzania ryzykiem w przedsiębiorstwie. Ryzyko to jest analizowane za pomocą metody analizy scenariuszy z wykorzystaniem trzech wariantów : podstawowego, optymistycznego oraz pesymistycznego.
Wstęp Głównym finansowym celem zarządzania przedsiębiorstwem jest maksymalizacja bogactwa właścicieli, nie zaś maksymalizacja zysku i kontynuowanie działalności. 1 Maksymalizacja bogactwa właścicieli jest ściśle związana z wartością firmy, a w celu jej zwiększenia podejmuje się szereg decyzji operacyjnych, inwestycyjnych oraz finansowych, które niosą za sobą ryzyko. 2 Podmiot gospodarczy staje więc przed koniecznością zarządzania ryzykiem. 3 Ryzyko stanowi nieodłączną część życia człowieka oraz działalności każdego przedsiębiorstwa. 4 Najprostsza definicja ryzyka gospodarczego mówi, iż jest to możliwość wystąpienia zdarzeń, mających w konsekwencji negatywny wpływ na wynik działalności lub mówiąc jeszcze prościej niebezpieczeństwo poniesienia straty. Definicje takie zwracają uwagę tylko na jedną stronę zjawiska ryzyka, należałoby je więc zmodyfikować definiując ryzyko jako niebezpieczeństwo nie zrealizowania celu założonego w momencie podejmowania decyzji. 5 Zarządzanie ryzykiem polega na podejmowaniu decyzji i realizacji działań prowadzących do osiągnięcia przez ten podmiot akceptowalnego poziomu ryzyka. 6 Opis teoretyczny wykorzystanej metody: Analiza scenariuszy polega na skonstruowaniu prognozy wartości zmiennych decydujących o NPV projektu, dla różnych scenariuszy rozwoju sytuacji w przyszłości. Najczęściej pod uwagę bierze się trzy scenariusze: najbardziej prawdopodobny, pesymistyczny i optymistyczny. W wyniki ich analizy uzyskuje się trzy możliwe NPV projektu 7 NPV B najbardziej prawdopodobną NPV P pesymistyczną NPV O optymistyczną Przy znanych prawdopodobieństwach realizacji rozpatrywanych scenariuszy wartość oczekiwaną NPV liczy się według wzoru 8 : E(NPV) =p BNPV B + p PNPV P + p ONPV O 1 G. Michalski, Paradoks cyklu operacyjnego, http://ssrn.com/abstract=2223245 2 K. Jajuga, T. Jajuga, Inwestycje, Wydawnictwo Naukowe PWN, Warszawa 2006, s. 335 3 K. Jajuga, Zarządzanie ryzykiem, Wydawnictwo Naukowe PWN, Warszawa 2007, s. 13 4 Ibidem 5 Dr Jacek Tomaszewski, Zarządzanie ryzykiem finansowym w przedsiębiorstwie, Wykład I ryzyko zagadnienia podstawowe 6 K. Jajuga, Zarządzanie ryzykiem, Wydawnictwo Naukowe PWN, Warszawa 2007, s. 15 7 K. Jajuga, T. Jajuga, Inwestycje, Wydawnictwo Naukowe PWN, Warszawa 2006, s. 359 8 G. Michalski, Wprowadzenie do zarządzania finansami przedsiębiorstw, Wydawnictwo C.H. Beck, Warszawa 2010, s. 155.
gdzie: p B prawdopodobieństwo realizacji scenariusza najbardziej prawdopodobnego p P prawdopodobieństwo realizacji scenariusza pesymistycznego p O prawdopodobieństwo realizacji scenariusza optymistycznego Metoda ta jednak nie zawsze ułatwia podjęcie decyzji, gdyż jednoznaczna ocena może nastąpić jedynie w dwóch przypadkach, tj. gdy wszystkie trzy wartości NPV są dodatnie (wówczas należy przyjąć projekt), lub gdy wszystkie trzy wartości NPV są ujemne (wówczas należy odrzucić projekt). Zaletą analizy scenariuszy jest fakt, iż pozwala ona wybrać projekty efektywne nawet w najgorszych warunkach, a tym samym i wykluczyć złe projekty. Analiza scenariuszy jest najczęściej wstępem do metod statystycznych, których założeniem jest, iż ryzyko można określić szacując rozproszenie możliwych wyników wokół danej wartości centralnej (wartości oczekiwanej). Opierają się na definicji ryzyka poziomu opłacalności inwestycji jako możliwego odchylenia od wartości oczekiwanej (im większe rozproszenie wyników, tym większe ryzyko nieosiągnięcia założonej wartości), mierzonej przy użyciu różnych metod oceny opłacalności. 9 Praktyczny przykład zastosowania metody Firma F jest przedsiębiorstwem z branży upraw rolnych (branża nr 1). W 2011 roku spółka wypracowała zysk na poziomie zbliżonym do roku 2010 (dokładnie większy o 7871,31 zł.). Z uwagi na to, że sytuacja firmy wykazuje względną stabilność, właściciele zgodnie z głównym celem zarządzania przedsiębiorstwem, postanawiają zainwestować w budowę nowego tunelu pasteryzacyjno przerostowego, w ciągu 2 lat. Projekt ten sprawi, że właściciele zwiększą swoje bogactwo. 1. Scenariusz bazowy (p=50%): Wydatki związane bezpośrednio z budową tunelu: o Zakup gruntu: 250 000 zł. o Wybudowanie tunelu (hali) i niezbędnej infrastruktury: 600 000 zł ( w pierwszym roku 85%, w drugim roku 15%). o Maszyny produkcyjne: 200 000 zł. w drugim roku. o Pozostałe wydatki (głównie zatrudnienie nowych pracowników): 100 000. 9 W. Rogowski, Rachunek efektywności inwestycji, Oficyna a Wolters Kluwer business, Kraków 2008, s. 271
WARIANT PESYMISTYCZNY WARIANT BAZOWY Podatek będzie równy 19%, a koszt kapitału (WACC) 7,91% (2010 r.) oraz 7,89% (2011). 10 W kolejnych latach WACC będzie średnią z tych 2 lat, a więc 7,9%. W pierwszym roku po wybudowaniu tunelu pasteryzacyjno przyrostowego przychody wzrosną o 12%, w drugim o 15%, w kolejnym o 20%. Koszty zmienne dotyczące nowego tunelu wyniosą 23% przychodów z niego. Koszty stałe (bez amortyzacji) wzrosną o 16%. Amortyzacja 40 000 rocznie. Poziom kapitału pracującego netto będzie zmieniał się o wielkość odpowiadającą 11% przyrostu przychodów w roku następnym. t 0 1 2 3 CR - zł 45 165 388,04 zł 51 940 196,24 zł 62 328 235,49 zł CE - zł 10 504 039,25 zł 12 062 245,14 zł 14 451 494,16 zł NOPAT - zł 28 075 692,52 zł 32 301 140,40 zł 38 780 160,48 zł NWC 4 968 192,68 zł 745 228,90 zł 1 142 684,32 zł - 6 856 105,90 zł Capex 301 000,00 zł 410 000,00 zł - zł - zł FCF - 5 269 192,68 zł 26 920 463,62 zł 31 198 456,08 zł 45 676 266,38 zł NPV 136 087 343,63 zł Tabela 1 Opracowanie własne na podstawie danych ze sprawozdania finansowego oraz G. Michalski, Wprowadzenie do zarządzania finansami przedsiębiorstw, Wydawnictwo C.H. Beck, Warszawa 2010, s. 155 i nast.10 2. Scenariusz pesymistyczny (p=27%) przychody wzrosną o 10% w pierwszym roku, w drugim o 12%, w kolejnym o 16% Państwo podwyższy stopę podatku z 19% do 30% Koszty zmienne dotyczące nowego tunelu wyniosą 28% przychodów z niego t 0 1 2 3 CR - zł 44 358 863,25 zł 49 681 926,84 zł 57 631 035,14 zł CE - zł 12 536 481,71 zł 14 026 939,52 zł 16 252 689,84 zł NOPAT - zł 22 275 667,08 zł 24 958 491,13 zł 28 964 841,71 zł NWC 4 879 474,96 zł 585 536,99 zł 874 401,91 zł - 6 339 413,87 zł Capex 301 000,00 zł 410 000,00 zł - zł - zł FCF - 5 180 474,96 zł 21 280 130,08 zł 24 124 089,22 zł 35 344 255,57 zł NPV 129 661 010,89 zł Tabela 2 Opracowanie własne na podstawie danych ze sprawozdania finansowego oraz G. Michalski, Wprowadzenie do zarządzania finansami przedsiębiorstw, Wydawnictwo C.H. Beck, Warszawa 2010, s. 155 i nast.10 10 Dane zaczerpnięte z poprzedniego projektu dostępnego pod adresem http://papers.ssrn.com/sol3/papers.cfm?abstract_id=2240856
WARIANT OPTYMISTYCZNY 3. Scenariusz optymistyczny (p=23%) przychody wzrosną o 20% w pierwszym roku, w drugim o 25%, w kolejnym o 30% koszty stałe wzrosną o 11% t 0 1 2 3 CR - zł 48 391 487,18 zł 60 489 358,98 zł 78 636 166,67 zł CE - zł 11 241 042,05 zł 14 023 552,57 zł 18 197 318,34 zł NOPAT - zł 30 091 860,56 zł 37 637 303,20 zł 48 955 467,15 zł NWC 5 323 063,59 zł 1 330 765,90 zł 1 996 148,85 zł - 8 649 978,33 zł Capex 301 000,00 zł 410 000,00 zł - zł - zł FCF - 5 624 063,59 zł 28 351 094,66 zł 35 681 154,35 zł 57 645 445,49 zł NPV 159 402 150,77 zł Tabela 3 Opracowanie własne na podstawie danych ze sprawozdania finansowego oraz G. Michalski, Wprowadzenie do zarządzania finansami przedsiębiorstw, Wydawnictwo C.H. Beck, Warszawa 2010, s. 155 i nast.10 4. Analiza scenariuszy wartość E(NPV) Aby ostatecznie ocenić ryzyko i ewentualność podjęcia się realizacji tego projektu należy oszacować wartość oczekiwaną zaktualizowanej wartości netto. Wyniki poniżej: Wariant NPV p E(NPV) Optymistyczny 159 402 150,77 zł 0,23 36 662 494,68 zł Bazowy 136 087 343,63 zł 0,5 68 043 671,82 zł Pesymistyczny 129 661 010,89 zł 0,27 35 008 472,94 zł E(NPV) 139 714 639,43 zł Analizując zaktualizowaną wartość netto należy wywnioskować, że najlepszym wariantem jest wariant podstawowy. Wyróżnia się on bowiem najmniejszym ryzykiem wśród 3 analizowanych scenariuszy oraz ma największe prawdopodobieństwo wystąpienia. Podsumowanie Każdy z wariantów w powyższej analizie scenariuszy wykazał dodatnie NPV. Oznacza to, iż budowa nowego tunelu pasteryzacyjno przerostowego jest opłacalna w każdej z 3 sytuacji i inwestor powinien przyjąć projekt. Wskazane jest, by wybrał podstawowy wariant, gdyż pociąga on za sobą największe prawdopodobieństwo wystąpienia (50%) oraz najmniejsze ryzyko.
Bibliografia 1) K. Jajuga, T. Jajuga, Inwestycje, Wydawnictwo Naukowe PWN, Warszawa 2006 2) G. Michalski, Paradoks cyklu operacyjnego, http://ssrn.com/abstract=2223245 3) K. Jajuga, Zarządzanie ryzykiem, Wydawnictwo Naukowe PWN, Warszawa 2007 4) Dr Jacek Tomaszewski, Zarządzanie ryzykiem finansowym w przedsiębiorstwie, Wykład I ryzyko zagadnienia podstawowe 5) W. Rogowski, Rachunek efektywności inwestycji, Oficyna a Wolters Kluwer business, Kraków 2008 6) G. Michalski, Płynność finansowa w małych i średnich przedsiębiorstwach, Wydawnictwo Naukowe PWN, Warszawa 2005 7) G. Michalski, Wprowadzenie do zarządzania finansami przedsiębiorstw, Wydawnictwo C.H. Beck, Warszawa 2010 8) I.Koncur, N. Niziołek, A. Siepka, Value Management for Companies in the Example of Agricultural Sector, Available at SSRN: http://papers.ssrn.com/sol3/papers.cfm?abstract_id=2240856 9) G. Michalski, Wprowadzenie do zarządzania finansami przedsiębiorstw, (Introduction to Entrepreneurial Financial Management), Available at SSRN: http://ssrn.com/abstract=1934041 or http://dx.doi.org/10.2139/ssrn.1934041 10) G. Michalski (2007), Portfolio Management Approach in Trade Credit Decision Making, Romanian Journal of Economic Forecasting, Vol. 3, pp. 42-53, 2007. Available at SSRN: http://ssrn.com/abstract=1081269 11) G. Michalski (2008), Operational risk in current assets investment decisions: Portfolio management approach in accounts receivable, Agricultural Economics Zemedelska Ekonomika, 54, 1, 12 19 12) G. Michalski Grzegorz (2011), Financial Analysis in the Enterprise: A Value-Based Liquidity Frame-work. Available at SSRN: http://ssrn.com/abstract=1839367, 177-262. 13) G. Michalski (2007), Portfolio management approach in trade credit decision making, Romanian Journal of Economic Forecasting, 8, 3, 42-53. 14) G. Michalski (2008), Value-based inventory management, Romanian Journal of Economic Forecasting, 9, 1, 82-90. 15) G. Michalski (2012), Financial liquidity management in relation to risk sensitivity: Polish enterprises case, Quantitative Methods in Economics, Vydavatelstvo EKONOM, Bratislava, 141-160. 16) G. Michalski (2008), Decreasing operating risk in accounts receivable mangement: influence of the factoring on the Enterprise value, [in] Culik, M., Managing and Modelling of Financial Risk, 130-137.
17) Z. Zmeskal, Dluhosova Dana (2009), Company Financial Performance Prediction on Economic Value Added Measure by Simulation Methodology, 27th International Conference on Mathematical Methods in Economics, Mathematical Methods in Economics, 352-358. 18) Z. Marciniak, Zarządzanie wartością i ryzykiem przy wykorzystaniu instrumentów pochodnych - Warszawa : SGH, 2001 19) A. Rutkowski, Zarządzanie finansami, PWN, Warszawa 2003 20) J. czekaj, Z. Dresler, Zarządzanie finansami przedsiębiorstw, WN PWN, Warszawa 2001 21) E.F. Brigham, L.C. Gapenski, Zarządzanie finansami, PWE, Warszawa 2000 22) A. Damodaran, Corporate finance, Theory and practice, Wiley, New York 2001 23) P. Polak, R. Sirpal., M. Hamdan M,(2012), Post-Crisis Emerging Role of the Treasurer, European Journal of Scientific Research,