Lilianna Kowalska Uniwersytet Ekonomiczny we Wrocławiu. Zarządzanie wartością przedsiębiorstwa na przykładzie przedsiębiorstwa z branży 23

Transkrypt

1 Lilianna Kowalska Uniwersytet Ekonomiczny we Wrocławiu Zarządzanie wartością przedsiębiorstwa na przykładzie przedsiębiorstwa z branży 23 zajmującego się wytwarzaniem produktów rafinacji ropy naftowej. Working paper Słowa kluczowe: Zarządzanie wartością i ryzykiem przedsiębiorstwa, średni ważony koszt kapitału, wartość dodana, maksymalizacja wartości przedsiębiorstwa Streszczenie: Prezentowany raport przedstawia jedną z metod zarządzania wartością przedsiębiorstwa na przykładzie przedsiębiorstwa z branży 23. Obliczenia dotyczące wyznaczania optymalnej struktury kapitałów przedsiębiorstw oparte są na danych ze sprawozdań finansowych oraz założonych wartościach odpowiednich dla danej branży. 1

2 1.WSTĘP Zarządzanie firmą przez pryzmat wartości ma na celu maksymalizację korzyści dla właścicieli akcjonariuszy, udziałowców. Jest to nadrzędnym celem każdego przedsiębiorstwa (w długim okresie), aby cel ten osiągnąć, należy dysponować wiedzą na temat modeli wyceny wartości oraz znajomością narzędzi formułowania i oceny strategii tworzenia wartości. Nie budzi zatem wątpliwości stwierdzenie, że zarządzanie wartością wymaga zastosowania odpowiednich kryteriów decyzyjnych oraz identyfikowania wszystkich czynników, które mogą przyczynić się do jej wzrostu, a także do poprawy mierników ją oceniających. Innymi słowy zarządzanie wartością przedsiębiorstwa to integracyjny proces, stworzony tak, aby poprzez zorientowanie się na kluczowych czynnikach wartości, usprawniać procesy decyzyjne, strategiczne i operacyjne. Sprowadza się to do kreowania jak najlepszego obrazu finansowego przedsiębiorstwa, będącego podstawą służącą wycenie przedsiębiorstwa przez rynek. 2.OPIS TEORETYCZNY METODY Pomiar kreacji wartości przedsiębiorstwa za pomocą miernika EVA Bieżąca ocena już wykreowanej wartości jest podstawą dążenia do pomnażania korzyści dla właścicieli. W tym celu stosuje się wiele miar, a jedną z nich jest EVA, czyli ekonomiczna wartość dodana. Wartość EVA oblicza się stosując następujący wzór1: Wzór 1 EVA =EBIT*(1-T) WACC *IC gdzie: EBIT zysk operacyjny T- stopa podatku dochodowego WACC - średnioważony koszt kapitału IC kapitał zaangażowany (D+E) 2

3 Ekonomiczna wartość dodana oznacza nadwyżkę powstałą, gdy zwrot z zainwestowanego kapitału jest wyższy niż koszt kapitału. EVA określana jest jako dobry miernik odzwierciedlający tworzone dla właścicieli bogactwo. Ponadto, miernik ten można stosować do aktualnej oceny przyrostów wartości, bowiem pozawala on na określenie kreacji wartości w okresach rocznych. Wpływ na wielkość EVA ma m.in. obniżenie kosztów operacyjnych czy zmiany w strukturze źródeł finansowania przedsiębiorstwa. Poziom EVA zależy więc przede wszystkim od decyzji, które są podejmowane przez zarząd firmy. 1 P. Szczepankowski, Wycena i zarządzenie wartością przedsiębiorstwa, PWN, Warszawa 2007 str PRAKTYCZNY PRZYKŁAD ZASTOSOWANIA WYBRANEJ METODY W PRZEDSIĘBIORSTWIE Z BRANŻY 23 Przedsiębiorstwo PO jest dominującym producentem i dystrybutorem produktów naftowych i petrochemicznych w Polsce. Zajmuje się przerobem ropy naftowej na takie produkty jak: benzyny bezołowiowe, olej napędowy, olej opałowy, paliwo lotnicze, tworzywa sztuczne i wyroby petrochemiczne. PO sprzedaje hurtowo ok. 60 procent paliw silnikowych w Polsce, sprzedaż detaliczna sięga prawie 40 proc. Firma posiada największą w Europie Centralnej sieć punktów sprzedaży paliw. W niniejszej pracy dokonano analizy przedsiębiorstwa PO w okresie dwóch lat: 2011 i 2012 za pomocą ekonomicznej wartości dodanej. EVA liczymy jako różnicę miedzy zyskiem operacyjnym po opodatkowaniu, a iloczynem średnioważonego kosztu kapitału i kapitałem zaangażowanym. Do obliczenia średniego ważonego kosztu kapitału stosuje się następujący wzór2: Wzór 2 WACC=E/E+D*ke+D/E+D*kd*(1-T) gdzie: E- kapitał własny D-dług ke - stopa kosztu kapitału własnego 3

4 kd- stopa kosztu kapitału obcego T- stopa podatku dochodowego Z kolei do obliczenia kosztu kapitału własnego stosuje się następujący wzór3: Wzór 3 ke= krf+(km-krf)*β gdzie: krf- stopa wolna od ryzyka km- stopa rynkowa 2 G. Michalski, Strategie finansowe przedsiębiorstw, ODDIK Sp. z o.o., Gdańsk ibidem β- współczynnik beta Przy wyznaczaniu optymalnej struktury przyjęto następujące założenia: 1. βu - beta nielewarowana dla danej branży jest stała; wynosi 1,25 2.kd - koszt długu równy jest 5,5% i wraz ze wzrostem udziału długu w finansowaniu przedsięwzięcia rośnie w tempie 1% (uwzględnia podatek 19%, czyli kd = ik*(1-t), gdzie ik oprocentowanie kredytu bankowego) 3.krf - stopa wolna od ryzyka utrzymuje się na poziomie 4,22% (jest to rentowność 52-tygodniowych bonów skarbowych, wartość z dnia 30 stycznia 2012) 4. km - stopa zwrotu z portfela rynkowego wynosi 4,9% (rentowność kapitałów własnych ROE II kw r.) 5. T - podatek wynosi 19% Econ Trends Sector Analyses, Trendy w Twoim biznesie, EMIS, Polska 4

5 Obliczono koszt kapitału własnego w poszczególnych latach i otrzymano wyniki: Tabela 1. Koszt kapitału własnego dla analizowanego przedsiębiorstwa WACC ,8% WACC ,9% źródło: opracowanie własne na podstawie G. Michalski, Strategie finansowe przedsiębiorstw, ODDIK Sp. Z o.o., Gdańsk 2009 Następnie obliczono wartość EVA. EVA ,62 EVA ,35 źródło: opracowanie własne na podstawie G. Michalski, Strategie finansowe przedsiębiorstw, ODDIK Sp. z o.o., Gdańsk 2009 W przedsiębiorstwie koszt kapitału w latach był prawie identyczny i wynosił 4,8% i 4,9%. Na podstawie tych informacji obliczono wartość dodaną dla przedsiębiorstwa (EVA), która wyniosła w 2011 roku ,62 natomiast w roku 2012 drastycznie spadła i wyniosła ,35. Jak widać Przedsiębiorstwo PO odnotowuje zbliżone wyniki w przypadku kosztu własnego kreuje wartość przedsiębiorstwa na dobrym poziomie, natomiast w kolejnym roku odnotowuje się znaczny spadek tej wartości, czyli następuje niszczenie dotychczasowo osiągniętej wartości firmy. Przyczyną tak 5

6 drastycznej obniżki wartości EVA, w przypadku przedsiębiorstwa PO był spadek zysku operacyjnego o połowę, podczas gdy koszt kapitału pozostał na podobnym poziomie, co w roku poprzedzającym. 4. Podsumowanie Stosowanie EVA jest dobrym miernikiem kreowania wartości przedsiębiorstwa, gdyż jej wielkość jest skorelowana z bogactwem właścicieli, a tym samym w sposób bezpośredni informuje o kreowaniu bądź też destrukcji wartości z punktu widzenia właścicieli. Kiedy przedsiębiorstwa stosują w pełni nową koncepcje, a to właśnie muszą zrobić, aby zmienić zachowania działających w nich osób, ekonomiczna wartość dodana staje się czymś o wiele więcej niż kolejnym sposobem dodawania kosztów i obliczenia zysków. Jest ona: Miernikiem wyników przedsiębiorstwa najbardziej bezpośrednio związanym, zarówno pod względem teoretycznym, jak i empirycznym, z tworzeniem bogactwa dla akcjonariuszy; podwyższenie EVA jest z definicji zarządzaniem nakierowanym na podniesienie ceny akcji Jedyną miarą oceny wyników, która zawsze daje właściwą odpowiedź w tym sensie, że wyższe EVA jest w każdym przypadku jednoznacznie lepsza dla akcjonariuszy, co czyni z niej jedyny autentyczny miernik ciągłej poprawy; natomiast działania zwiększające marże zysku, zysk na akcje, czy nawet stopy zwrotu niszczą czasami bogactwo akcjonariuszy Podstawą wszechstronnego systemu zarządzania finansami przedsiębiorstwa, który ukierunkowuje każdą decyzje, od rocznych budżetów operacyjnych po budżetowanie wydatków inwestycyjnych, planowanie strategiczne oraz przejęcia i dezinwestycje (sprzedaż aktywów spółki a w szczególności jej wyodrębnionych części np. filii) Można zadawać sobie pytanie czy ta miara jest elementem nierozłącznym zarządzania opartego na wartości. Odpowiedź będzie brzmiała że to swego rodzaju mała rewolucja, gdyż daje nową i zdecydowanie lepszą odpowiedź na odwieczny problem połączenia interesów pełnomocników i ich mocodawców oraz związania menedżerów i pracowników z dobrem akcjonariuszy, a zatem właścicieli kapitału. 6

7 Bibliografia: 1.Michalski Grzegorz, Strategie finansowe przedsiębiorstw (Entrepreneurial financial strattegies), oddk, Gdańsk Michalski Grzegorz, Ocena finansowa kontrahenta na podstawie sprawozdań finansowych (Financial Analysis in the Firm. A Value-Based Liquidity Framework), oddk, Gdańsk Michalski, Grzegorz Marek, Wprowadzenie do zarządzania finansami przedsiębiorstw, (Introduction to Entrepreneurial Financial Management), Available at SSRN: or 4. Michalski Grzegorz (2007), Portfolio Management Approach in Trade Credit Decision Making, Romanian Journal of Economic Forecasting, Vol. 3, pp , Available at SSRN: 5. Michalski Grzegorz (2008), Operational risk in current assets investment decisions: Portfolio management approach in accounts receivable, Agricultural Economics Zemedelska Ekonomika, 54, 1, Michalski Grzegorz (2008), Corporate inventory management with value maximization in view, Agricultural Economics-Zemedelska Ekonomika, 54, 5, Michalski Grzegorz (2009), Inventory management optimization as part of operational risk management, Economic Computation and Economic Cybernetics Studies and Research, 43, 4, Michalski Grzegorz (2011), Financial Analysis in the Enterprise: A Value-Based Liquidity Frame-work. Available at SSRN: Michalski Grzegorz (2007), Portfolio management approach in trade credit decision making, Romanian Journal of Economic Forecasting, 8, 3, Michalski Grzegorz (2008), Value-based inventory management, Romanian Journal of Economic Forecasting, 9, 1, Michalski Grzegorz (2012), Financial liquidity management in relation to risk sensitivity: Polish enterprises 7

8 case, Quantitative Methods in Economics, Vydavatelstvo EKONOM, Bratislava, Michalski Grzegorz (2008), Decreasing operating risk in accounts receivable mangement: influence of the factoring on the Enterprise value, [in] Culik, M., Managing and Modelling of Financial Risk, Michalski Grzegorz (2010), Planning optimal from the Enterprise value creation perspective. Levels of operating cash investment, Romanian Journal of Economic Forecasting, vol: 13 iss: 1 pp Polak Petr, Robertson, D. C. and Lind, M. (2011), The New Role of the Corporate Treasurer: Emerging Trends in Response to the Financial Crisis (December 12, 2011). International Research Journal of Finance and Economics, No. 78, Available at SSRN: Soltes Vincent (2012), Paradigms of Changes in the 21th Century - Quest for Configurations in Mosaic, Ekonomicky Casopis, v.60 is.4 pp Soltes Vincent (2011), The Application of the Long and Short Combo Option Strategies in the Building of Structured Products, 10th International Conference of Liberec Economic Forum, Liberec. 16. Zmeskal Zdenek, Dluhosova Dana (2009), Company Financial Performance Prediction on Economic Value Added Measure by Simulation Methodology, 27th International Conference on Mathematical Methods in Economics, Mathematical Methods in Economics, Polak Petr, Sirpal R., Hamdan M. (2012), Post-Crisis Emerging Role of the Treasurer, European Journal of Scientific Research, 86, 3, Kresta A.; Tichy Tomas (2012), International Equity Portfolio Risk Modeling: The Case of the NIG Model and Ordinary Copula Functions, FINANCE A UVER-CZECH JOURNAL OF ECONOMICS AND FINANCE 62, 2, Kopa Milos, D'Ecclesia RL, Tichy Tomas (2012), Financial Modeling, FINANCE A UVER-CZECH JOURNAL OF ECONOMICS AND FINANCE, 62, 2, Michalski, Grzegorz Marek, Value-Based Inventory Management, Value-Based Inventory Management, Journal of Economic Forecasting, 9/1, 82-90, Available at SSRN: or Dluhosova Dana, et. al., 2006, Finanční řízení a rozhodování podniku: analýza, investování, oceňování, 8

9 riziko, flexibilita, Ekopress, Prague. 22. Soltes Vincent, 2004, Duration of coupon bonds as a criterion of the price sensibility of bonds with regards to the change of interest rates (Durácia kupónovej obligácie ako kritérium cenovej citlivosti obligácie vzhľadom na zmenu úrokových sadzieb in Slovak), EKONOMICKY CASOPIS, 52/2004(1), pp Michalski, Grzegorz Marek, Factoring and the Firm Value (May 17, 2008). FACTA UNIVERSITATIS Series: Economics and Organization, Vol. 5, No. 1, pp , Available at SSRN: 24. Michalski, Grzegorz Marek, Crisis Caused Changes in Intrinsic Liquidity Value in Non-Profit Institutions (December 14, 2012). Equilibrium. Quarterly Journal of Economics and Economic Policy, 2012, Volume 7, Issue 2. Available at SSRN: or Michalski, Grzegorz Marek, Płynność finansowa w małych i średnich przedsiębiorstwach (Financial Liquidity Management in Small and Medium Enterprises) (2013). Plynnosc Finansowa w Malych i Srednich Przedsiebiorstwach, PWN, Available at SSRN: Michalski, Grzegorz Marek, Accounts Receivable Management in Nonprofit Organizations (Zarządzanie należnościami w organizacjach nonprofit), 2012, Zeszyty Teoretyczne Rachunkowości 2012(68(124)): ICID: , Available at SSRN: or MPB - Dane dla lat , Szczepankowski Piotr, Wycena i zarządzenie wartością przedsiębiorstwa, PWN, Warszawa Michalski Grzegorz, Leksykon zarządzania finansami, C.H. Beck, Warszawa Dudycz Tadeusz, Zarządzanie wartością przedsiębiorstwa, Polskie Wydawnictwo Ekonomiczne, Warszawa

10 10