A. Ścibisz Uniwersytet Ekonomiczny we Wrocławiu Zarządzanie ryzykiem w tworzeniu wartości na przykładzie przedsiębiorstwa z branży 52 tj. : Obuwie, odzież i akcesoria. Working papers JEL Classification: A10 Słowa kluczowe: zarządzanie ryzykiem przedsiębiorstwa, kontrakt opcyjny, opcja call, próg rentowności opcji, ryzyko walutowe, instrument asymetryczny. Streszczenie: Poniższy raport ma na celu przedstawienie jednej z metod zabezpieczenia się przedsiębiorstwa przed ryzykiem walutowym. Do tego celu posłużono się kontraktem na opcję kupna call. Praca odnosi się do jednej z firm, aktualnie działającej na rynku, wywodzącej się z branży odzieżowej. 1
Aktualna rzeczywistość gospodarcza zmienia się w sposób bardzo szybki i nieprzewidziany. Dostosowanie do zmienności otoczenia wymaga elastyczności działania. Inwestor powinien więc asekurować się kilkoma wariantami wykonania, by mógł właściwie pokierować działalność inwestycyjną. Utrzymanie wysokiego poziomu elastyczności jest dla jednostki kosztowe, ale w sposób znaczny obniża ryzyko danej inwestycji. 1 W kontekście opcji kupna, wyraża się jako możliwość dokonania odpowiedniej transakcji, zależnie od obecnie panujących na rynku warunków. Opcja call przynależy do klasyfikacji instrumentów pochodnych. Wnikając głębiej, jest instrumentem asymetrycznym, gdzie strona długa kontraktu nabywa prawo do kupna określonej ilości danego instrumentu bazowego (waluty, towaru, papieru wartościowego), po z góry ustalonej cenie, w konkretnym okresie realizacji. 2 Z kolei strona krótka, przyjmuje na siebie zobowiązanie wynikające z tytułu kontraktu na opcję. Na szczególną uwagę zasługuje fakt, iż opcja jest prawem a nie obowiązkiem, stąd też wystawca opcji jest stroną pasywną i jego rola sprowadza się do oczekiwania na decyzję posiadacza. Ze względu na termin wykonania kontraktu wyróżnia się opcje amerykańskie oraz europejskie. Opcja amerykańska może być rozliczona w dowolnym momencie, aż do dnia wygaśnięcia. Europejska, realizowana jest tylko w ustalonym terminie. 3 Założenia: Przedsiębiorstwo A, jest importerem towarów z zza granicy, 1 stycznia 2013 roku otrzymuje fakturę opiewającą na kwotę 1000 000 EUR. Termin płatności upływa dokładnie za pół roku, a więc na 1 lipca 2013 r. Firma w celu zabezpieczenia się przed ryzykiem walutowym decyduje się na zakup opcji call. Kontrakt opiera się na poniższych warunkach: - kursie realizacji równym 4,1350 zł. - kursie nabycia 0,09 zł. - opcja wystawiona na 1000 000 EUR. - rodzaj opcji: europejska -termin realizacji 01.07.2013r. w dniu wykonania opcji call Wariant pesymistyczny 4,0044 zł Wariant neutralny 4,1350 zł Wariant optymistyczny 4,2330 zł Tabela Opracowanie własne, por. W. Pluta, Planowanie finansowe, PWE, 2000. 1 Finansowanie inwestycji w teorii w praktyce, A. Michalak, PWN, s.97. 2 http://www.money.pl/pieniadze/poradniki/artykul/opcje;walutowe,203,0,128971.html 3 Rynek finansowy i jego mechanizmy, W. Dębski, PWN, s.396. 2
Inwestor decydując się na zakup opcji call, winny jest zapłacić stronie długiej- wystawcy opcji, premię z tytułu zawarcia kontraktu. Firma A musi więc uiścić premię w wysokości 90 000 zł., w przypadku niewykonania opcji wysokość premii będzie stanowiła zarówno stratę przedsiębiorstwa A jak i zysk wystawcy. Próg rentowności danej opcji (taki rynkowy kurs EUR/PLN, który zrekompensuje również wysokość zapłaconej premii opcyjnej) został wyznaczony za pomocą obliczeń oraz wynosi 4,225 zł. Sytuacje obrazuje poniższy wykres: Zysk Premia 90 000 zł Kurs realizacji 4,1350 zł Próg rentowności 4,225 zł Rysunek 1 Opracowanie własne, por. K. Jajuga, T. Jajuga: Inwestycje. Instrumenty finansowe, aktywa niefinansowe, ryzyko finansowe, inżynieria finansowa, PWN, Warszawa 2006. Wariant pesymistyczny Wariant zakłada iż kurs EUR/PLN na rynku, w dniu 01.07.2013 jest niższy niż kurs realizacji opcji. Rynkowy Realizacji 4,0044 4,135 Wartość FA w EUR 1 000 000 Wartość FA w PLN 4004400 4135000 Premia w PLN 90 000 Tabela 2 Opracowanie własne, por. W. Pluta, Planowanie finansowe, PWE, 2000. Z przedstawionej tabeli wynika, iż w przypadku braku kontraktu na opcję kupna, przedsiębiorstwo A zobowiązane jest zapłacić za towary ujęte na fakturze 4 004 400 zł. W momencie posiadania kontraktu, spółka nie powinna go realizować- poniesie wtedy stratę w wysokości premii - 90 000 zł 3
oraz zapłaci za usługę handlową po aktualnym, rynkowym kursie. Wypływ gotówki wyniesie zatem 4 094 400 zł. W przypadku realizacji kontraktu, strata badanej spółki będzie dodatkowo powiększona o różnicę miedzy kursami. Wariant neutralny Przyjmuje, iż w dniu wykonania opcji, kurs na rynku jest równy kursowi realizacji kontraktu. Rynkowy Realizacji 4,135 4,135 Wartość FA w EUR 1 000 000 Wartość FA w PLN 4135000 4135000 Premia w PLN 90 000 Tabela 3 Opracowanie własne, por. W. Pluta, Planowanie finansowe, PWE, 2000. Mimo iż kursy są sobie równe, przedsiębiorstwa A i tak poniesie stratę, bez względu na to czy zdecyduje się wykonać opcję czy zrezygnuje z realizacji kontraktu. Strata będzie stanowiła wcześniej uiszczone wynagrodzenie wystawcy opcji call. Wariant optymistyczny Zakłada że kurs na rynku jest znacznie wyższy niż kurs realizacji posiadanej opcji kupna. Rynkowy Realizacji 4,233 4,135 Wartość FA w EUR 1 000 000 Wartość FA w PLN 4233000 4135000 Premia w PLN 90 000 Tabela 4 Opracowanie własne, por. W. Pluta, Planowanie finansowe, PWE, 2000. 4
W takim układzie kursów, posiadanie opcji call jest niezwykle korzystne w odniesieniu do finansów przedsiębiorstwa. Gdyby firma A nie zawarła kontraktu na instrument, musiałaby zapłacić zagranicznemu dostawcy 4 233 000 zł. Dzięki temu iż jest zabezpieczona przez opcje,wartość FA po wymianie waluty wynosi 4 135 000 zł, nadmieniając o uiszczonej premii, widać iż firma A zaoszczędziła na wykonaniu opcji 8 000 zł. Wnioski: Analizowane przedsiębiorstwo, ze względu na cykliczne pozyskiwanie towarów z krajów Europy jest szczególnie narażone na ryzyko walutowe. Kwoty należne za dostawy są uzależnione od wartości kursów, stąd firma A, powinna się skupić na ograniczeniu wskazanego ryzyka. Najlepszym rozwiązaniem będzie wprowadzenie do polityki przedsiębiorstwa instrumentów pochodnych. Odnosząc się do przeanalizowanych wariantów oraz opcji call, przed wyborem odpowiedniego instrumentu, spółka powinna dokonać spekulacji opłacalności kontraktu. Jak wykazano w raporcie, nie w każdych warunkach kontrakty przekładają się na zatrzymanie w jednostce wartości różnicy pomiędzy kursami - a więc na przyczynianiu się do maksymalizacji bogactwa właścicieli oraz wzrostu wartości firmy. Bibliografia 1.Red. Jajuga K., Zarządzanie ryzykiem, PWN, Warszawa 2007. 2.K. Jajuga, T. Jajuga: Inwestycje. Instrumenty finansowe, aktywa niefinansowe, ryzyko finansowe, inżynieria finansowa, PWN, Warszawa 2006. 3.Hull J., Kontrakty terminowe i opcje. Wprowadzenie, WIG PRESS, Warszawa 1998. 4.A. Michalak, Finansowanie inwestycji w teorii w praktyce, PWN, Warszawa 2000. 5. http://www.money.pl/pieniadze/poradniki/artykul/opcje;walutowe,203,0,128971.html. 6.W. Dębski, Rynek finansowy i jego mechanizmy, PWN, Warszawa 2012. 7.K. Jajuga, K. Kuziak, P. Markowski, Inwestycje finansowe, AE Wrocław, Wrocław 1998. 8.F. K. Reilly, K.C. Brown, Analiza inwestycji i zarządzanie portfelem, PWE, Warszawa 2001. 9.T. Dudycz, Zarządzanie wartością przedsiębiorstwa, Polskie Wydawnictwo Ekonomiczne, Warszawa 2000. 10. Marcin Kalinowski, Zarządzanie ryzykiem walutowym w przedsiębiorstwie, CEDEWU.PL Wydawnictwa Fachowe, Warszawa 2007. 11.Elżbieta Urbanowska-Sojkin, Ryzyko w wyborach strategicznych w przedsiębiorstwach, Polskie Wydawnictwo Ekonomiczne, Warszawa 2013. 5
12. Radosław Pietrzyk, http://fire.ue.wroc.pl/moodle/file.php/9/zry_wyk5.pdf. 13. D. Meniów, G. Ochędzan, Z. Wilimowska, Instrumenty zabezpieczające w transakcjach walutowych, AJG, Bydgoszcz 2003. 14. Przemysław Borkowski, Ryzyko w działalności przedsiębiorstw,wydawnictwo Uniwersytetu Gdańskiego, Gdańsk 2008. 15. Red. nauk. Dariusz Zarzecki, Zarządzanie finansami : zarządzanie ryzykiem i kreowanie wartości, Wydział Nauk Ekonomicznych i Zarządzania Uniwersytetu Szczecińskiego, Szczecin 2007. 16. Zenon Marciniak, Zarządzanie wartością i ryzykiem przy wykorzystaniu instrumentów pochodnych, SGH, Warszawa 2001. 17. Red. nauk. Stanisław Kasiewicz, Zarządzanie zintegrowanym ryzykiem przedsiębiorstwa w Polsce : kierunki i narzędzia,oficyna a Wolters Kluwer, Warszawa 2011. 18. W. Pluta, Planowanie finansowe, PWE, 2000. 19. Michalski, Grzegorz Marek, Factoring and the Firm Value (May 17, 2008). FACTA UNIVERSITATIS Series: Economics and Organization, Vol. 5, No. 1, pp. 31-38, 2008. Available at SSRN: http://ssrn.com/abstract=1844306. 20. Michalski, Grzegorz Marek, Crisis Caused Changes in Intrinsic Liquidity Value in Non-Profit Institutions (December 14, 2012). Equilibrium. Quarterly Journal of Economics and Economic Policy, 2012, Volume 7, Issue 2. Available at SSRN: http://ssrn.com/abstract=2189488 or http://dx.doi.org/10.2139/ssrn.2189488. 21. Michalski, Grzegorz Marek, Płynność finansowa w małych i średnich przedsiębiorstwach (Financial Liquidity Management in Small and Medium Enterprises) (2013). Plynnosc Finansowa w Malych i Srednich Przedsiebiorstwach, PWN, 2013. Available at SSRN: http://ssrn.com/abstract=2214715. 22. Michalski, Grzegorz Marek, Accounts Receivable Management in Nonprofit Organizations (Zarządzanie należnościami w organizacjach nonprofit), 2012, Zeszyty Teoretyczne Rachunkowości 2012(68(124)):83-96. ICID: 1031935, Available at SSRN: http://ssrn.com/abstract=2193352 or http://dx.doi.org/10.2139/ssrn.2193352. 23. Michalski, Grzegorz Marek, Value-Based Inventory Management, Value-Based Inventory Management, Journal of Economic Forecasting, 9/1, 82-90, 2008. Available at SSRN: http://ssrn.com/abstract=1081276 or http://dx.doi.org/10.2139/ssrn.1081276. 24. Michalski, Grzegorz Marek, Wprowadzenie do zarządzania finansami przedsiębiorstw, (Introduction to Entrepreneurial Financial Management), Available at SSRN: http://ssrn.com/abstract=1934041 or http://dx.doi.org/10.2139/ssrn.1934041. 25. Michalski Grzegorz (2007), Portfolio Management Approach in Trade Credit Decision Making, Romanian Journal of Economic Forecasting, Vol. 3, pp. 42-53, 2007. Available at SSRN: http://ssrn.com/abstract=1081269. 26. Michalski Grzegorz (2008), Operational risk in current assets investment decisions: Portfolio management approach in accounts receivable, Agricultural Economics Zemedelska Ekonomika, 54, 1, 12 19. 6
27.Michalski Grzegorz (2008), Corporate inventory management with value maximization in view, Agricultural Economics-Zemedelska Ekonomika, 54, 5, 187-192. 28. Michalski Grzegorz (2009), Inventory management optimization as part of operational risk management, Economic Computation and Economic Cybernetics Studies and Research, 43, 4, 213-222. 29. Michalski Grzegorz (2011), Financial Analysis in the Enterprise: A Value-Based Liquidity Framework. Available at SSRN: http://ssrn.com/abstract=1839367, 177-262. 30. Michalski Grzegorz (2007), Portfolio management approach in trade credit decision making, Romanian Journal of Economic Forecasting, 8, 3, 42-53. 31. Michalski Grzegorz (2008), Value-based inventory management, Romanian Journal of Economic Forecasting, 9, 1, 82-90. 32. Michalski Grzegorz (2012), Financial liquidity management in relation to risk sensitivity: Polish enterprises case, Quantitative Methods in Economics, Vydavatelstvo EKONOM, Bratislava, 141-160. 33. Michalski Grzegorz (2008), Decreasing operating risk in accounts receivable mangement: influence of the factoring on the Enterprise value, [in] Culik, M., Managing and Modelling of Financial Risk, 130-137. 34. Dudycz Tadeusz, Zarządzanie wartością przedsiębiorstwa, Polskie Wydawnictwo Ekonomiczne 35. Michalski Grzegorz (2010) Planning optimal from the Enterprise value creation perspective. Levels of operating cash investment. Romanian Journal of Economic Forecasting vol. 13 iss 1 pp 198-214. 7