K. Kordecka Uniwersytet Wrocławski we Wrocławiu Zarządzanie wartością przedsiębiorstwa na przykładzie przedsiębiorstwa z branży budowlanej Słowa klucz: Zarządzanie wartością i ryzykiem przedsiębiorstwa, Discounted cash flow, wycena wartości przedsiębiorstwa Streszczenie: Poniższy raport przedstawia jedną z metod zarządzania wartością przedsiębiorstwa z branży budowlanej. Obliczenia dotyczące wyznaczenia zdyskontowanego przepływu pieniądza w przedsiębiorstwie opracowane zostały na podstawie danych za sprawozdania finansowego z roku 2009, 2010 oraz 2011.
Wstęp Podstawowym celem, z perspektywy finansowej, dla przedsiębiorstwa jest maksymalizacja jego wartości. Jedną z najpopularniejszych metod wyceny przedsiębiorstwa jest metoda zdyskontowanych przepływów pieniężnych. Metoda te określa obecną wartość spółki poprzez określenie ile gotówki jest w stanie wytworzyć w przyszłości. Dla ustalenia obecnej wartości należy zaprognozować i zdyskontować przyszłe przepływy pieniężne spółki, czyli określić ich obecną wartość. Podstawą metody DCF jest to, że pieniądze obecnie są więcej warte niż otrzymane w przyszłości. W celu dokonania wyceny przedsiębiorstwa za pomocą metody zdyskontowanych przepływów pieniężnych należy kolejno przejść przez etapy: 1. Określić okres prognozowania, 2. Ustalić prognozowaną stopę wzrostu przychodów, 3. Wyliczyć przepływy pieniężne, 4. Zdyskontować przepływy pieniężne stopą WACC, 5. Wyliczyć wartość rezydualną spółki, 6. Obliczyć całkowitą wartość spółki, 7. Wyznaczyć wartość jednej akcji. Ad. 1. Określenie okresu prognozowania Okres prognozowany w przypadku przedsiębiorstwa wynosi 3 lata, ponieważ przez ten okres spółka będzie w stanie osiągnąć zwrot z aktywów wyższy niż koszt kapitału, a także w branży budowlanej występują stosunkowo niskie bariery wejścia na rynek budowlany. Ad. 2. Ustalenie stopy wzrostu przychodów Tabela 1. Stopy wzrostu przychodów Warianty 2011 2012 2013 2014 Stopa wzrostu przychodów optymistyczny 10% 10% 10% 10% realistyczny 8% 8% 7% 7% pesymistyczny 4% 3% 3% 3% Źródło: Opracowanie na podstawie https://r-brokers.pl/documents/10162/.../metoda_dcf.pdf z dnia 29.03.2013
Ad. 3. Wyliczenie przepływów pieniężnych W tym etapie należy wyliczyć wolne przepływy pieniężne w przedsiębiorstwie, na potrzeby raportu zastosujemy wariant realistyczny. Tabela 2. Wycena przepływów pieniężnych 2010 2011 2012 2013 2014 1. Wynik z działalności operacyjnej 3 516 441,83 5 120 487,62 5 530 126,63 5 917 235,49 6 331 441,98 (EBIT) 2. Stawka podatkowa % 19% 19% 19% 19% 19% 3. Podatek od wyniku EBIT 668 123,95 972 892,65 1 050 724,06 1 124 274,74 1 202 973,98 4. Wynik operacyjny skorygowany o podatek (NOPAT) 5. Amortyzacja 6. Nakłady inwestycyjne (CAPEX) 7. Zmiana kapitału obrotowego 8. Wolne przepływy pieniężne FCF Źródło: Opracowanie własne 2 848 317,88 4 147 594,97 4 479 402,57 4 792 960,75 5 128 468,00 3 416 295,17 4 017 514,52 4 338 915,68 4 642 639,78 4 967 624,56 1 615 756,27 6 453 561,62 6 969 846,55 7 457 735,81 7 979 777,31 692 110,00 31 654 420,57 34 186 774,22 36 579 848,41 39 140 437,80 5 340 966,78 33 365 968,44 36 035 245,92 38 557 713,13 41 256 753,05 Ad. 4. Zdyskontowanie przepływów pieniężnych stopą WACC Koszt kapitału własnego Aby wyznaczyć koszt kapitału własnego należy zastosować metodę CAPM. Stosuje się wzór: Gdzie: R f jest to stopa wolna od ryzyka R m oczekiwana stopa zwrotu z rynku (1) R e = R f + β (R m R f ) Β jest to współczynnik mierzący jak kształtuje się cena akcji spółki w porównaniu z całością rynku, tu przyjmujemy 1,2 Koszt kapitały obcego (2) R e = 0,035 + 1,2 (0,09 0,035) = 0,101 = 10,1%
(3) R d = 8% Udział kapitału własnego i obcego Tabela 3. Udział kapitału własnego i obcego 2010 2011 Kapitał obcy [D] 53 774 155,83 80 880 608,86 Kapitał własny [E] 13 305 942,02 18 860 983,88 D/E 4,04 4,29 Udział D 0,80 0,81 Udział E 0,20 0,19 Źródło: Opracowanie własne Zdyskontowane przepływy pieniężne (4) WACC = Udział E * R e + Udział D * R d ( 1 stopa podatku) (5) WACC = 0,81 * 10,1% + 0,19 * 8% ( 1 19%) = 0,0941 = 9,41% (6) Gdzie: PV - wartość obecna przepływu pieniężnego CF n wartość przepływu pieniężnego w dowolnym roku n n okres, w którym występuje dany przepływ pieniężny Tabela 4. Zdyskontowane przepływy pieniężne 2011 2012 2013 2014 Wolne przepływy pieniężne FCF 33 365 968,44 36 702 565,29 40 372 821,82 44 410 104,00 Wartość obecna 33 365 968,44 33 545 896,43 33 726 794,69 33 908 668,46 Źródło: Opracowanie własne Ad. 5. Wartość rezydualna spółki (7) Gdzie:
WACC średni ważony koszt kapitału g długoterminowa stopa wzrostu wolnych przepływów pieniężnych, tu przyjmujemy 3% (8) (9) Ad. 6. Całkowita wartość spółki Składa się z całkowitej wartości przepływów pieniężnych oraz zdyskontowanych wartości rezydualnej. (10) Wartość całkowita = 33 365 968,44 + 33 545 896,43 + 33 726 794,69 + 33 908 668,46 + 54 524 546,92 (11) Wartość całkowita = 189 071 874,90 zł (12) Wartość kapitału własnego = 18 860 983,88 8 178 004 = 10 682 979,88 zł Ad. 7. Wartość jednej akcji Spółka wyemitowała 20 962 500 akcji (13) Wartość jednej akcji = 10 682 979,88 / 20 962 500 = 0,51 Podsumowanie Wartość przedsiębiorstwa wyceniana według metody DCF równa się sumie zdyskontowanych odpowiednią stopą dyskontową przepływów pieniężnych, która po skumulowaniu i zsumowaniu tworzą strumień pieniężny pozostający w dyspozycji akcjonariuszy w wysokości 189 071 874,90 zł. Przeprowadzona wycena metodą DCF przedsiębiorstwa wykazała wartość jednej akcji na poziomie 0,51 zł, a wartość nominalna wynosi 0,20 zł. Wycena generowanych przepływów pieniężnych w 2014 roku będzie wynosiła 44 410 104,00 zł. W porównaniu do lat wcześniejszych prognozuje wzrost wartości przedsiębiorstwa. Średnia ważona kosztu kapitału wynosi 71 410 671,93 zł, co w porównaniu do zgromadzonego kapitału świadczy o opłacalności przedsiębiorstwa.
Bibliografia 1. Michalski Grzegorz, Strategie finansowe przedsiębiorstwa (Entrepreneurial financial strattegies), oddk, Gdańsk 2009 2. Michalski Grzegorz, Ocena finansowa kontrahenta na podstawie sprawozdań finansowych (Financal Analysis in the Firm. A Value-Based Liquidity Framework), oddk, Gdańsk 2008 3. Dobbins Richard, Frąckowiak Waldemar, Witt Stephen F., Praktyczne zarządzanie kapitałem firmy, Paanpol, Poznań 1992 4. Głodek Zenon, Zarządzanie finansami przedsiębiorstwa, Polskie Wydawnictwo Ekonomiczne, Warszawa 2004 5. Golawska-Witkowska Gabriela, Rzeczyska Anna, Zalewski Henry, Zarzadzanie finansami przedsiębiorstwa, Oficyna Wydawnicza Branta, Bydgoszcz 2006 6. Dudycz Tadeusz, Zarządzanie wartością przedsiębiorstwa, Polskie Wydawnictwo Ekonomiczne, Warszawa 2005 7. https://r-brokers.pl/documents/10162/.../metoda_dcf.pdf z dnia 29.03.2013