Czy dywidendy mogą być wyższe?

RAPORT Czy dywidendy mogą być wyższe? Orange Polska Rekomendacja SPRZEDAJ Cena docelowa (PLN) 8, Cena bieżąca (PLN) 1,7 Stopa dywidendy 4,7% Potencjał wzrostu -2,5% Kapitalizacja (mln PLN) 14 42 Free float 48,5% Bloomberg Reuters Ne8a Rekomendacja OPL PW OPL.WA KUPUJ Cena docelowa (PLN) 5,6 Cena bieżąca (PLN) 5,1 Stopa dywidendy 8,4% Potencjał wzrostu 2% Kapitalizacja (mln PLN) 1 733 Free float 1% Bloomberg Reuters NET PW NTIA.WA Podnosimy naszą cenę docelową dla akcji Orange Polska do 8, PLN z 6,3 PLN poprzednio i utrzymujemy rekomendację Sprzedaj. Podnosimy naszą cenę docelową dla akcji Netii do 5,6 PLN za akcję z 5,1 PLN poprzednio. Ponieważ nasza wycena wraz z przewidywaną dywidendą oferuje 2% potencjał wzrostu kursu, podwyższamy rekomendację z Trzymaj do Kupuj. Preferujemy Ne8ę od Orange Polska ze względu na wysoką dywidendę Proponowana przez Ne/ę dywidenda w 214 roku implikuje 8,4% stopę. W kolejnych latach projekcja przepływów pieniężnych spółki pozwala sądzić, że stopa dywidendy może zwiększać się o 1pp rocznie. Orange Polska wypłaci zapewne,5 PLN dywidendy na akcję, co implikuje stopę na poziomie 4,7%. W 215 roku stopa dywidendy Orange Polska może wynieść 5,6%. EBITDA, CAPEX i zadłużenie W 214 roku spodziewamy się dalszych spadków EBITDA w Orange Polska i Ne/i (odpowiednio o 5% i 7%). W przypadku Orange Polska najprawdopodobniej zmaterializują się wydatki na zakup częstotliwości LTE (szacujemy je na 1,5 mld PLN) oraz odnowienie licencji 3G (34 mln PLN), a zadłużenie ne@o na koniec roku nie ulegnie istotnej zmianie. Ne/a dzięki dalszemu cięciu CAPEX powinna znacznie obniżyć swoje zadłużenie na koniec 214 roku. Orange Polska: Wycena podniesiona do 8, PLN za akcję Nasza wycena dla TPSA składa się z modelu DDM (zdyskontowane dywidendy) i DCF. Do modelu DDM użyliśmy stopy dyskontowej równej WACC dla TPSA (od 8,% do 8,5% w okresie prognozy) i przewidywanej dywidendy na poziomie,5 PLN w 214 a w kolejnych latach rosnącej o,1 PLN na akcję. Wycena akcji uzyskana tą metodą to 8,4 PLN na akcję. W modelu DCF użyliśmy stopy wolnej od ryzyka na poziomie 4,4%, 5% premii za ryzyko i bety w wysokości 1,. Uzyskaliśmy wycenę akcji TPSA na poziomie 7,5 PLN. Średnia z tych wycen to 8, PLN za akcję. Ponieważ nasza nowa cena docelowa wraz z oczekiwaną dywidendą (,5PLN) jest o 2% niższa od ceny rynkowej, utrzymujemy rekomendację Sprzedaj. Ne8a: Wycena podniesiona do 5,6 PLN za akcję Wyceniamy Netię na podstawie modelu DDM (zdyskontowane dywidendy) i DCF. Do modelu DDM użyliśmy stopy dyskontowej równej WACC dla Netii (od 8,7% do 9,% w okresie prognozy), przewidywanej dywidendy na poziomie,42 PLN na akcję w 214 roku oraz stopniowo rosnącej dywidendy o,5 PLN rocznie w latach następnych. Wycena akcji uzyskana tą metodą to 5,38 PLN na akcję. W modelu DCF użyliśmy stopy wolnej od ryzyka na poziomie 4,4%, 5% premii za ryzyko i bety w wysokości 1,. Uzyskaliśmy wycenę akcji Netii na poziomie 5,7 PLN. Średnia z tych wycen to 5,56 PLN za akcję. Ponieważ nasza wycena wraz z przewidywaną dywidendą na 214 rok zawiera 2% potencjał wzrostu, zmieniamy rekomendację z Trzymaj na Kupuj. Włodzimierz Giller (-22) 521-79-17 wlodzimierz.giller@pkobp.pl PKO Dom Maklerski ul. Puławska 15 2-515 Warszawa Istotne zastrzeżenia i informacje na temat powiązań pomiędzy DM a spółką znajdują się na ostatniej stronie niniejszego opracowania.

Spółki telekomunikacyjne - wskaźniki rynkowe Spółka Cena rynkowa Stopa dywidendy EV/EBITDA (LC) 213 214F 215F 213 214F 215F Orange Polska 11 4,3 5,9 6,7 4,5 4,7 4,9 Netia 5 8,4 8,5 8,7 3,7 4,1 4,4 Belgacom SA 23 8,6 7,4 7,3 5,7 6, 6,1 BT Group PLC 394 2,4 2,7 3,1 6,4 6,5 6,3 Deutsche Telekom AG 12 4,5 4,3 4,6 5,8 5,8 5,6 Elisa OYJ 21 6,2 6,3 6,3 8,8 8,5 8,5 France Telecom SA 1 7,5 6,5 6,2 4,8 5, 5,1 Iliad SA 198,2,3,5 1,9 9,7 8,3 Koninklijke KPN NV 3, 2, 3,1 7,1 7,2 7,2 Mobile Telesystems OJSC 257 8,5 8,6 9,5 3,9 3,9 3,8 Portugal Telecom SGPS SA 3 4,5 3,5 3,6 3,8 4,2 4,3 Swisscom AG 523 4,2 4,3 4,4 8,2 8, 7,9 TalkTalk Telecom Group PLC 316 3,2 3,8 4,5 11,6 15,8 11, TDC A/S 49 7,5 7,5 7,5 6,3 6,4 6,4 Tele2 AB 79 5,4 5,9 6,6 7,3 7,1 6,5 Telecom Italia SpA 1 1,4 1,9 1,9 4,8 5,3 5,4 Telefonica SA 11 6,7 6,7 6,7 5,5 5,8 5,7 Telekom Austria AG 7,7,9 1,2 5,3 5,4 5,3 Telenor ASA 128 5,4 6,1 6,7 6,9 6,5 6,1 TeliaSonera AB 48 6,3 6,7 6,9 7,6 7,7 7,6 Turk Telekomunikasyon AS 6 8,5 8,9 1,7 5,4 5,3 5,1 Turkcell Iletisim Hizmetleri A 11 11,2 12,8 7,5 5,4 5, 4,7 Vodafone Group PLC 229 4,5 4,9 5,1 6,5 6,6 6,7 Mediana 5,4 5,9 6,2 6,3 6,4 6,1 Źródło: Bloomberg, PKO DM dywidenda na akcję 214E, PLN nominalna stopa dywidendy 214E (%) stopa wolna od ryzyka (%) realna stopa dywidendy (%) premia/dyskonto do koszyka europejskich telekomów koszyk telekomów europejskich 5,93 1,59 4,34 Netia,42 8,37 4,4 3,97-9% Orange Polska,5 4,69 4,4,29-93% Źródło: Bloomberg, PKO DM 2

RAPORT Sprzedaj Dane podstawowe (utrzymana) Cena bieżąca (PLN) 1,7 Cena docelowa (PLN) 8, Min 52 tyg (PLN) 5,8 Max 52 tyg (PLN) 11,3 Kapitalizacja (mln PLN) 14 42 EV (mln PLN) 19 229 Liczba akcji (mln szt.) 1 316 Free float 5,2% Free float (mln PLN) 7 49 Śr. obrót/dzień (mln PLN) 33,74 Bloomberg Reuters OPL PW OPL.WA Zmiana kursu TPSA WIG 1 miesiąc 3,1% -4,8% 3 miesiące 9,6% -1,3% 6 miesięcy 36,5%,3% 12 miesięcy 69,7% 9,5% Akcjonariat France Telecom SA 12,5 Orange Polska % akcji i głosów 5,7 5,7 Orange Polska Telekomunikacja Dywidenda może lekko rosnąć po 214 Podnosimy naszą cenę docelową dla akcji Orange Polska do 8, PLN z 6,3 PLN poprzednio i utrzymujemy rekomendację Sprzedaj. Dywidenda może lekko rosnąć po 214 Po zapowiedzi wypłaty dywidendy,5 PLN na akcję z zysku za 213 rok nie spodziewamy się weryfikacji tego planu (spółka zapowiedziała, że najbliższą prognozę dywidendy z zysku za 214 rok przedstawi dopiero po wynikach rocznych za ten rok). Uważamy jednak, że w 215 roku sytuacja rynkowa pozwoli na niewielkie zwiększenie dywidendy do,6pln, i o,1 PLN na akcję w kolejnym roku. W naszych prognozach zakładamy, że spółka będzie wypłacała 1, PLN dywidendy na akcję od 219 roku. Dywidendowa premia znacznie poniżej europejskich telekomów Wypłata,5 PLN dywidendy w 214 roku, będzie implikowała stopę na poziomie 4,7%. Po odjęciu stopy wolnej od ryzyka (4,4%), oznacza to tylko,3% realną stopę dywidendy. Dla europejskich telekomów realna stopa dywidendy (nominalna 5,93% pomniejszona o 1,59% stopę wolną od ryzyka) wynosi 4,34%. Dalszy spadek EBITDA, ryzyko związane z przetargiem LTE w 214 roku W bieżącym roku spodziewamy się 4,3% spadku przychodów telekomu (spadek ARPU w segmencie telefonii komórkowej oraz dalsze kurczenie się liczby linii w telefonii stacjonarnej) i 4,9% spadku EBITDA. Wielką niewiadomą pozostają wydatki na częstotliwości LTE, które szacujemy na 1,5 mld PLN. Kwota tych wydatków może mieć znaczny wpływ na wysokość dywidendy w 215 roku. Wycena podniesiona do 8, PLN za akcję Nasza wycena dla TPSA składa się z modelu DDM (zdyskontowane dywidendy) i DCF. Do modelu DDM użyliśmy stopy dyskontowej równej WACC dla TPSA (od 8,% do 8,5% w okresie prognozy) i przewidywanej dywidendy na poziomie,5 PLN w 214 a w kolejnych latach rosnącej o,1 PLN na akcję. Wycena akcji uzyskana tą metodą to 8,4 PLN na akcję. W modelu DCF użyliśmy stopy wolnej od ryzyka na poziomie 4,4%, 5% premii za ryzyko i bety w wysokości 1,. Uzyskaliśmy wycenę akcji TPSA na poziomie 7,5 PLN. Średnia z tych wycen to 8, PLN za akcję. Ponieważ nasza nowa cena docelowa wraz z oczekiwaną dywidendą (,5PLN) jest o 2% niższa od ceny rynkowej, utrzymujemy rekomendację Sprzedaj. 1 7,5 5 8 mar 24 maj 5 sie 15 paź 2 sty 14 mar TPSA WIG znormalizowany Włodzimierz Giller (-22) 521-79-17 wlodzimierz.giller@pkobp.pl PKO Dom Maklerski ul. Puławska 15 2-515 Warszawa Orange Polska - wybrane dane finansowe mln PLN 212 213 214P 215P 216P Sprzedaż 14 147 12 923 12 367 12 163 12 54 EBITDA 4 834 3 895 3 75 3 59 3 416 EBIT 1 573 788 71 56 512 Zysk netto 855 294 58 128 16 EPS (PLN),65,22,39,1,8 DPS (PLN) 1,5,5,5,6,7 Stopa dywidendy 14,% 4,7% 4,7% 5,6% 6,6% P/E 16,4 47,8 27,6 11, 132,5 P/BV 1,8 1,11 1,13 1,19 1,28 EV/EBITDA 4, 4,8 5, 5,3 5,3 P - prognoza PKO DM Istotne zastrzeżenia i informacje na temat powiązań pomiędzy DM a spółką znajdują się na ostatniej stronie niniejszego opracowania.

Ewolucja przychodów Utrzymują się negatywne trendy w ewolucji przychodów telekomu. Ostatnie dane za 4 kwartał pokazują 13,7% spadek r/r przychodów z telefonii stacjonarnej i 1,9% spadek przychodów z telefonii komórkowej. Jedynie w segmencie przesyłu danych Orange Polska odnotował 3,3% wzrost r/r. W całym 213 roku największą część przychodów stanowiły przychody z telefonii komórkowej - 48,4%, 25,9% wyniosły przychody z telefonii stacjonarnej, a 2,9% sprzedaży stanowił przesył danych. Pozostałe 4,7% stanowiło sprzedaż materiałów i towarów. Orange Polska: Ewolucja przychodów (mln PLN) 2 18 16 14 12 1 8 6 4 2 24 25 26 27 28 29 21 211 212 213 214E Sprzedaż materiałów i towarów oraz pozostałych usług Usługi przesyłu danych Usługi telefonii komórkowej Telefonia stacjonarna Orange Polska: dynamika segmentów przychodów 25% 2% 15% 1% 5% % -5% -1% -15% -2% Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 211 212 213 Usługi telefonii stacjonarnej Usługi telefonii komórkowej Usługi przesyłu danych Spodziewamy się, że w 214 roku przychody spółki będą dalej spadały zarówno w segmencie komórkowym, jak i stacjonarnym. Jedynym segmentem wzrostowym będzie transmisja danych. W sumie oczekujemy 4,3% spadku przychodów w 214 roku. 4

Telefonia komórkowa 213 rok przyniósł pogłębienie dynamik spadku przychodów telefonii komórkowej. Spowodowane było to szybszym spadkiem średniego ARPU w tym segmencie z 36,8 PLN w 4 kwartale 212 roku do 32,8 PLN w 4 kwartale 213 roku, a więc o 4 PLN. Negatywny wydźwięk niższego ARPU osłabia to, że 8% spadku (3 PLN) było spowodowane czynnikami regulacyjnymi w postaci niższych stawek MTR. ARPU rynkowe spadło o 1 PLN a więc o 3,3% r/r. W 214 r. spodziewamy się dalszego spadku ARPU w segmencie telefonii komórkowej. Oczekujemy kontynuacji trendu spadkowego rynkowego ARPU o około 3% r/r, a ARPU regulacyjne (z usług hurtowych) powinno spaść do 2,5 PLN (-4% r/r). Łącznie spodziewamy się średniorocznego spadku ARPU o 7%, w tym ponad 9% w I półroczu, ze względu na wysoką bazę z 213 roku. W 2 półroczu 214 negatywna dynamika powinna spaść do 5%. W 214 roku oczekujemy dalszego zwiększania się penetracji telefonii mobilnej. Spodziewamy się wzrostu liczby abonentów o 2,5% r/r po wzroście o 2,9% r/r w 213 roku. W rezultacie w 214 roku spodziewamy się spadku przychodów z telefonii komórkowej o 4,5% r/r. Orange Polska: segment komórkowy 17 45 165 4 16 35 155 3 15 25 2 145 15 14 1 135 5 13 21 211 212 213 214E 215E 216E liczba abonentów (, lewa skala) ARPU (PLN, prawa skala) Telefonia stacjonarna W dalszym ciągu kurczy się segment telefonii stacjonarnej. Ostatni kwartał 213 roku przyniósł 13,7% spadek przychodów r/r (usługi detaliczne i hurtowe) a dwucyfrowa ujemna dynamika utrzymuje się od 2 lat. W 213 roku motory spadku przychodów pozostawały takie same - dwucyfrowy spadek liczby linii, oraz wysoki jednocyfrowy spadek ARPU. Spodziewamy się, że w 214 roku liczba linii stacjonarnych będzie dalej maleć, a spółka straci około 25 tys. linii stacjonarnych (-5,3% r/r). Oczekujemy dalszego spadku ARPU o 9% r/r, po spadku o 11,9% w 213. 5

Orange Polska: segment stacjonarny 7 6 5 4 3 2 1 6 5 4 3 2 1 21 211 212 213 214E 215E 216E liczba abonentów (, lewa skala) ARPU (PLN, prawa skala) Przesył danych W 213 roku Orange Polska zanotował 11,7% wzrost przychodów z tytułu przesyłu danych i był to jedyny segment z rosnącymi przychodami. Liczba abonentów spadła na koniec roku o 1,9% r/r, jednak średnie ARPU wzrosło o 1,7% r/r. W naszych prognozach założyliśmy 1% spadek liczby łączy w kolejnych latach oraz 5% wzrost ARPU w 214 roku i 2% wzrost w latach późniejszych. Orange Polska: segment transmisji danych 236 7 234 232 6 23 5 228 4 226 224 3 222 2 22 218 1 216 21 211 212 213 214E 215E 216E liczba abonentów (, lewa skala) ARPU (PLN, prawa skala) Marża EBITDA W swoich prognozach na 214 rok spółka podała, że zamierza utrzymać marżę EBITDA na poziomie z 213 roku (3,1%) dzięki optymalizacji kosztów operacyjnych, która ma amortyzować spadek przychodów. Według naszych przewidywań spółka, dzięki dalszej optymalizacji zatrudnienia, powinna pokazać niższe koszty wynagrodzeń (o ponad 1 mln PLN r/r), choć redukcja etatów może negatywnie odbić się na kosztach usług obcych. Udział tej pozy- 6

cji kosztów w przychodach wzrósł z 1,3% w 21 roku do 13,7% w 213 roku. Spodziewamy się dalszego wzrostu udziału kosztów usług obcych w przychodach w bieżącym roku. W naszych prognozach na 214 i 215 założyliśmy odpowiednio 3% i 28,9% marżę EBITDA. CAPEX Wydatki inwestycyjne Orange Polska są coraz niższe. W 213 spółka wydała na inwestycje 2,1 mld PLN, wobec 2,3 mld PLN rok wcześniej. Plany na 214 r. przewidują wydatki poniżej 1,8 mld PLN, co będzie stanowiło 14,5% przewidywanych przez nas przychodów. Kwota ta nie zawiera wydatków na odnowienie licencji 3G (około 34 mln PLN), oraz zakupu częstotliwości LTE. W naszych prognozach zakładamy natomiast kwotę 1,5 mld PLN wydatków na częstotliwość LTE i 34 mln PLN stanowiących koszt przedłużenia licencji 3G. Nasze przewidywania po stronie przychodów uwzględniają także 37 mln PLN wpływów ze sprzedaży portalu WP.pl Zadłużenie Na koniec 213 roku zadłużenie ne@o spółki wyniosło 4,7 mld PLN i stanowiło 1,2x EBITDA z 213 roku. W naszym modelu oczekujemy, że na koniec 214 zadłużenie spadnie niewiele, do 4,6 mld PLN (przy założeniu 1,5 mld PLN wydatków na zakup częstotliwości LTE i 34 mln PLN na odnowienie licencji 3G oraz 375 mln PLN wpływów ze sprzedaży WP.pl), a wskaźnik dług ne@o/ebitda nie zmieni się w porównaniu do 213 r. W naszych projekcjach na 215 rok zakładamy dalszy niewielki spadek zadłużenia do 4,56 mld PLN a wskaźnik dług ne@o/ EBITDA wzrośnie do 1,3x. Orange Polska: zadłużenie 6 5 4 3 2 1 21 211 212 213 214E 215E 216E dług netto (PLNm) dług netto/ebitda 1,4 1,2 1,,8,6,4,2, Dywidenda Po zapowiedzi wypłaty,5 PLN dywidendy na akcję z zysku za 213 rok, nie spodziewamy się weryfikacji tego planu (spółka zapowiedziała, że najbliższą prognozę dywidendy z zysku za 214 rok przedstawi dopiero po wynikach rocznych za ten rok). Uważamy jednak, że w 215 roku sytuacja rynkowa pozwoli na niewielkie zwiększenie dywidendy do,6 PLN, i o,1 PLN na akcję w kolejnym roku. W naszych prognozach zakładamy, że spółka będzie wypłacała 1, PLN dywidendy na akcję od 219 roku. 7

Orange Polska: dywidenda 1,6 1,4 1,2 1,,8,6,4,2, 29 21 211 212 213 214E 215E 216E 217E 218E dywidenda na akcję (PLN), lewa skala stopa dywidendy, prawa skala 16% 14% 12% 1% 8% 6% 4% 2% % Wycena Nasza wycena dla TPSA składa się z modelu DDM (zdyskontowane dywidendy) i DCF. Do modelu DDM użyliśmy stopy dyskontowej równej WACC dla TPSA (od 8,% do 8,5% w okresie prognozy) i przewidywanej dywidendy na poziomie,5 PLN w 214 r, a w kolejnych latach rosnącej o,1 PLN na akcję. Wycena akcji uzyskana tą metodą to 8,4 PLN na akcję. W modelu DCF użyliśmy stopy wolnej od ryzyka na poziomie 4,4%, 5% premii za ryzyko i bety w wysokości 1,. Uzyskaliśmy wycenę akcji TPSA na poziomie 7,5 PLN. Średnia z tych wycen to 8, PLN za akcję. Ponieważ nasza nowa cena docelowa wraz z oczekiwaną dywidendą (,5 PLN) jest o 2% niższa od ceny rynkowej, utrzymujemy rekomendację Sprzedaj. 8

Orange Polska: Przepływy (mln PLN) 213 214P 215P 216P 217P 218P 219P 22P Sprzedaż 12923 12367 12163 1254 1236 1215 12261 1253 EBIT 788 71 56 512 558 57 647 765 Podatek na EBIT -41-36 -26-26 -29-29 -33-4 NOPLAT 747 665 48 485 529 541 613 726 Amortyzacja 317 34 33 294 2818 2741 2674 2615 Przepływy operacyjne 3854 3669 3483 339 3347 3282 3287 3341 Przepływy inwestycyjne -2121-3635 -1765-1749 -1747-1 757-1779 -1814 Zmiana kapitału pracującego -98 5 18 3-4 -6-1 zmiana zapasów 6-2 2-4 1 3 3 zmiana należności -29-1 -4-7 9 14 24 zmiana gotówki -192 2 zmiana zob. któtkoterminowych -297-32 -56-4 -9 13 22 37 Wolne przepływy operacyjne 1831 29 17 1641 1597 1529 1514 1537 Emisja akcji Dywidenda wypłacona -658-658 -79-921 -153-1 184-1316 -1316 jako % zysku netto z ostatniego roku 77% 224% 155% 722% 993% 682% 678% 54% Zmiana środków płynnych 1173-629 91 72 544 345 198 221 Orange Polska: Wycena DCF (mln PLN) 213 214P 215P 216P 217P 218P 219P 22P Wolny cash flow 29 17 1641 1597 1529 1514 1537 stopa wolna od ryzyka 4,4% 4,4% 4,4% 4,4% 4,4% 4,4% 4,4% premia za ryzyko w akcje 5,% 5,% 5,% 5,% 5,% 5,% 5,% beta 1, 1, 1, 1, 1, 1, 1, koszt kapitału własnego 9,4% 9,4% 9,4% 9,4% 9,4% 9,4% 9,4% premia za dług 1,5% 1,5% 1,5% 1,5% 1,5% 1,5% 1,5% koszt długu 5,9% 5,9% 5,9% 5,9% 5,9% 5,9% 5,9% efektywna stopa podatkowa 5,2% 5,2% 5,2% 5,2% 5,2% 5,2% 5,2% efektywny koszt długu 5,6% 5,6% 5,6% 5,6% 5,6% 5,6% 5,6% dług/aktywa 22,8% 28,7% 28,7% 28,8% 31,4% 34,7% 38,% WACC 8,5% 8,3% 8,3% 8,3% 8,2% 8,1% 8,% stopa wzrostu wartości rezydualnej -2,% współczynnik dyskontujący 1,% 94,% 86,8% 8,1% 74,% 68,4% 63,3% 58,6% wartość bieżąca przepływów 27 1475 1315 1181 146 958 7742 razem: 13744 dług netto 4666 wartość DCF netto 978 na akcję (PLN) 6,9 koszt kapitału akcyjnego 9,4% implikowana cena docelowa (PLN) 7,5 Źródło: Spółka, P - prognoza PKO Dom Maklerski, TPSA: Model zdyskontowanych dywidend 214P 215P 216P 217P 218P 219P 22P Dywidenda na akcję,5,6,7,8,9 1, 1, Wartość bieżąca,5,5,6,6,6,6 5, Razem 8,4 Źródło: Spółka, P - prognoza PKO Dom Maklerski, 9

Rachunek zysków i strat (mln PLN) 211 212 213 214P 215P 216P 217P Przychody netto ze sprzedaży produktów, towarów i materiałów 14922 14147 12923 12367 12163 1254 1236 Koszty zatrudnienia 231 233 1946 1827 1729 165 1641 Amortyzacja 373 3261 317 34 33 294 2818 Koszty usług obcych 2493 255 2576 2598 2696 2777 288 Koszty rozliczeń międzyokresowych 191 1771 1251 1149 186 127 97 Koszty sieci i systemów informatycznych 876 913 846 887 878 898 98 Usługi obce 1733 1719 1767 1815 1846 1889 1856 Saldo działalności finansowej -41 327 642 386 419 396 45 Zysk z działalności operacyjnej 2217 1573 788 71 56 512 558 Zysk z udziałów w jednostkach podporządkowanych Saldo działalności finansowej -432-557 -478-165 -371-4 -375 Zysk przed opodatkowaniem 1785 116 31 535 135 112 183 Podatek dochodowy -133 161 16 28 7 6 9 Zyski (straty) mniejszości 1 Zysk (strata) netto 1917 855 294 58 128 16 174 Bilans (mln PLN) 211 212 213 214P 215P 216P 217P Aktywa Trwałe 2391 21945 2725 21356 2118 18963 17892 Wartości niematerialne i prawne 6971 6974 721 8919 9412 9867 1294 Rzeczowe aktywa trwałe 14912 13935 12768 115 9769 816 6661 Środki pieniężne i ich ekwiwalenty Pozostałe aktywa długoterminowe 128 136 936 936 936 936 936 Aktywa Obrotowe 5128 2193 1852 1817 1785 1778 1773 Zapasy 214 194 2 18 183 179 18 Należności 156 148 1199 1189 1149 1149 1142 Pozostałe aktywa krótkoterminowe 79 67 88 78 83 8 81 Środki pieniężne i inne aktywa pieniężne 3329 524 365 37 37 37 37 AKTYWA RAZEM 28219 24138 22577 23173 2192 274 19665 Kapitał Własny 14 334 12 958 12 631 12 481 11 819 11 4 1 125 Kapitały mniejszości Zobowiązania 13885 1118 1133 1692 183 9736 954 Zobowiązania długoterminowe 5765 472 28 2747 155 1533 1527 Zobowiązania krótkoterminowe 812 6478 7333 7945 8534 823 813 PASYWA RAZEM 28219 24138 22764 23173 2192 274 19665 Rachunek Przepływów Pieniężnych (mln PLN) Przepływy środków pieniężnych z działalności operacyjnej 517 2177 3616 4282 2699 382 3125 Przepływy środków pieniężnych z działalności inwestycyjnej -118-2286 -2121-3635 -1765-1749 -1747 Przepływy środków pieniężnych z działalności finansowej -3644-2814 -134-743 -181-1241 -1347 Wskaźniki ROE 13% 6% 2% 4% 1% 1% 2% Dług netto 2142 5187 4666 4629 4563 4219 3896 Źródło: Orange Polska, P - prognoza PKO Dom Maklerski, 1

RAPORT Dane podstawowe Kupuj (z Trzymaj) Cena bieżąca (PLN) 5, Cena docelowa (PLN) 5,6 Min 52 tyg (PLN) 4,1 Max 52 tyg (PLN) 5,7 Kapitalizacja (mln PLN) 1733 EV (mln PLN) 223 Liczba akcji (mln szt.) 377 Free float 1% Free float (mln PLN) 1 733 Śr. obrót/dzień (mln PLN) 3,4 Bloomberg Reuters NET PW NTIA WA Zmiana kursu Netia WIG 1 miesiąc -,4% -4,8% 3 miesiące -,6% -1,3% 6 miesięcy 1,2%,3% 12 miesięcy 15,% 9,5% Akcjonariat Third Avenue Management LLC % akcji i głosów 15,7 17,5 ING OFE 15,3 15,7 SISU Capital Ltd. 11,5 11,8 Netia 9,9 1,2 5,8 5,2 Netia Ne8a Telekomunikacja Czy dywidenda może być sporo wyższa? Podnosimy naszą cenę docelową dla akcji Netii do 5,6 PLN za akcję z 5,1 PLN poprzednio. Ponieważ nasza wycena wraz z przewidywaną dywidendą oferuje 2% potencjał wzrostu kursu, podwyższamy rekomendację z Trzymaj do Kupuj. Ryzyko niedoszacowania dywidendy w 214 roku spółka planuje dalszą dystrybucję funduszy do akcjonariuszy w formie wypłaty dywidendy(145 mln PLN), co implikuje 8,4% stopę. W kolejnych latach projekcja przepływów pieniężnych spółki pozwala sądzić, że dywidenda może zwiększać się przynajmniej o,5 PLN na akcję. Jednak nawet wtedy dług netto spółki będzie szybko malał. Dlatego uważamy, że w przypadku braku celów akwizycyjnych spółkę stać będzie na wyższą od naszych przewidywań wypłatę dla akcjonariuszy w postaci dywidendy lub skupu akcji. Kondycja rynku telekomunikacyjnego w dalszym ciągu trudna Rok 213 pokazał, że Ne/a traciła klientów telefonii stacjonarnej i szerokopasmowego internetu szybciej od naszych przewidywań. Sądzimy, że negatywne tendencje będą też dominowały w 214 roku. Spodziewamy się spadku przychodów z usług głosowych o 14,4% r/r, usług z transmisji danych o 3,7% r/r i 6% spadku sprzedaży usług rozliczeń międzyoperatorskich. Łącznie, oczekujemy spadku sprzedaży o 8,3% r/r w 214. Prognozy wolnych przepływów Pomimo presji na przychody, spółka stara się utrzymać marże EBITDA dzięki cięciom kosztów operacyjnych. Dodatkowo dalej ograniczane są wydatki inwestycyjne. Nasze prognozy wolnych przepływów dla Netii w 214 r. to ponad 28 mln PLN. Wypłata dywidendy pochłonie 145 mln PLN. Wycena podniesiona do 5,6 PLN za akcję Wyceniamy Netię na podstawie modelu DDM (zdyskontowane dywidendy) i DCF. Do modelu DDM użyliśmy stopy dyskontowej równej WACC dla Netii (od 8,7% do 9,% w okresie prognozy), przewidywanej dywidendy na poziomie,42 PLN na akcję w 214 roku oraz stopniowo rosnącej dywidendy o,5 PLN rocznie w latach następnych. Wycena akcji uzyskana tą metodą to 5,38 PLN na akcję. W modelu DCF użyliśmy stopy wolnej od ryzyka na poziomie 4,4%, 5% premii za ryzyko i bety w wysokości 1,. Uzyskaliśmy wycenę akcji Netii na poziomie 5,7 PLN. Średnia z tych wycen to 5,6 PLN za akcję. Ponieważ nasza wycena wraz z przewidywaną dywidendą na 214 rok zawiera 2% potencjał wzrostu, zmieniamy rekomendację z Trzymaj do Kupuj. 4,6 4 8 mar 24 maj 5 sie 15 paź 2 sty 14 mar Włodzimierz Giller (-22) 521-79-17 wlodzimierz.giller@pkobp.pl PKO Dom Maklerski ul. Puławska 15 2-515 Warszawa Netia WIG znormalizowany Netia - wybrane dane finansowe mln PLN 212 213 214P 215P 216P Sprzedaż 2 121 1 876 1 72 1 633 1 565 EBITDA 541 532 495 47 451 EBIT -21 93 64 57 53 Zysk netto -88 46 34 32 31 EPS (PLN) -,23,13,1,9,9 DPS (PLN),,,42,47,52 Stopa dywidendy,%,% 8,4% 9,4% 1,4% P/E -21,4 37,4 51,1 54,5 55,6 P/BV,82,79,83,88,95 EV/EBITDA 4,2 3,8 3,9 3,9 4, P - prognoza PKO DM Istotne zastrzeżenia i informacje na temat powiązań pomiędzy DM a spółką znajdują się na ostatniej stronie niniejszego opracowania.

Ewolucja przychodów Spółka podała swoje przewidywania co do przychodów w 214 roku i nasze projekcje są tym przewidywaniom zbliżone. Wpływy z bezpośrednich usług głosowych spadły w 213 o 14,7% i podobną ujemną dynamikę przewidujemy w 214 r (-14,4% r/r). Spodziewamy się także 3,7% spadku przychodów z transmisji danych (Ne/a zanotowała 5,3% spadek w 213 r.) i 6% spadku sprzedaży usług rozliczeń międzyoperatorskich (spadek o 15% w 213). Łącznie, oczekujemy spadku sprzedaży o 8,3% r/r w 214. Netia: Ewolucja przychodów (mln PLN) 25 2 15 1 5 27 28 29 21 211 212 Pozostałe usługi telekomunikacyjne Usługi hurtowe 213 214E Rozliczenia międzyoperatorskie Transmisja danych Usługi pośrednie głosowe Bezpośrednie usługi głosowe Netia: dynamika segmentów przychodów 4% 3% 2% 1% % -1% -2% 1Q 2Q 3Q 4Q 1Q 2Q 3Q 4Q 212 213-3% -4% Bezpośrednie usługi głosowe Transmisja danych Usługi hurtowe Telefonia stacjonarna W 213 roku Ne/a zanotowała 9,4% spadek liczby linii głosowych, (o 155 tyś linii z czego 14 tys. linii był to spadek liczby dzierżawionych linii WLR). W 214 roku przewidujemy spadek liczby linii głosowych o 8,4% (125 tys. linii) także głównie w segmencie WLR. W 213 roku ARPU zniżkowało o 7,7% r/r, głównie ze względu na presję konkurencyjną i ogólny spadek rynkowego ARPU w segmencie telefonii stacjonarnej. W 214 roku oczekujemy dalszego 6% spadku ARPU, choć powinien on być mniejszy niż średnia rynkowa, głównie ze względu na wyższy udział klientów biznesowych w bazie Ne/i. 12

W efekcie spodziewamy się 14,4% spadku przychodów w segmencie telefonii stacjonarnej. Netia: segment stacjonarny 2 6 18 16 5 14 4 12 1 3 8 6 2 4 1 2 21 211 212 213 214E 215E 216E liczba abonentów (, lewa skala) ARPU (PLN, prawa skala) Przesył danych 213 rok przyniósł 5,3% spadek przychodów z transmisji danych, a główną przyczyną tego był 2,9% ubytek liczby abonentów oraz 1,4% spadek ARPU. Głównym konkurentem dla operatorów telekomunikacyjnych w segmencie dostarczania dostępu do internetu są ciągle rosnący w siłę i konsolidujący się operatorzy telewizji kablowych. Dlatego przewidujemy, że w 214 roku trend spadku liczby abonentów Ne/i nie zmieni się oczekujemy dalszego 2,5% zmniejszenia liczby klientów. Spodziewamy się także 1% spadku ARPU. W efekcie spodziewamy się 3,7% spadku przychodów w segmencie transmisji danych. Netia: segment transmisji danych 1 58 9 8 57 7 56 6 55 5 4 54 3 53 2 1 52 51 21 211 212 213 214E 215E 216E liczba abonentów (, lewa skala) ARPU (PLN, prawa skala) 13

Marża EBITDA Pomimo spadku przychodów, dzięki cięciom kosztów, Ne/i udaje się utrzymywać wysoką marżę EBITDA. W swoich prognozach na 214 rok, spółka podała wartość skorygowanej EBITDA na poziomie 55 mln PLN, co oznacza wartość raportowanej EBITDA w kwocie 497 mln PLN. Nasza prognozy w zasadzie pokrywają się z przewidywaniami spółki na br. Na utrzymanie marży EBITDA duży wpływ ma fakt, że Ne/a traci głównie nisko marżowych klientów z segmentu WLR. Przy średnim ARPU wynoszącym 43 PLN w 213 roku koszt dzierżawy jednej linii WLR wynosił 21 PLN. Dlatego sądzimy, że Ne/a utrzyma swoja marżę EBITDA także w 215 roku, na poziomie z 214. CAPEX W ślad za kompresją przychodów Ne/a zmuszona jest ograniczać wydatki inwestycyjne. W 213 roku wyniosły one 238 mln PLN wobec 268 mln PLN rok wcześniej. Prognoza spółki przewiduje dalszy spadek CAPEX w 214 roku do 2 mln PLN (CAPEX skorygowany o koszty integracji to 214 mln PLN). Nasze przewidywania pokrywają się z prognozami Ne/i. Zadłużenie Dług ne@o Ne/i na koniec 213 roku wynosił tylko 291 mln PLN, a więc,55 x EBITDA z 213 roku. Biorąc pod uwagę mocne cięcia w wydatkach inwestycyjnych planowane na 214 rok, zadłużenie ne@o na koniec 214 roku powinno spaść do,37 x EBITDA prognozowanego na 214 rok. Nasze prognozy uwzględniają już dystrybucję 145 mln PLN w postaci dywidendy. Przy założeniu zwiększenia dywidendy o 12% w 215 roku, zadłużenie ne@o do EBITDA na koniec 215 roku spadnie do wartości,25 x EBITDA. Netia: zadłużenie 6 5 4 3 2 1-1 21 211 212 213 214E 215E 216E -2-3 dług netto (PLNm) dług netto/ebitda 1,,8,6,4,2, -,2 -,4 Dywidenda Zgodnie z zapowiedziami Zarządu, zakładamy wypłatę,42 PLN dywidendy na akcję w 214 roku z zysku 213 roku. Zarząd spółki ostrożnie też sugerował, że dywidenda (lub kwota przeznaczona na skup własnych akcji) może nieznacznie rosnąć w kolejnych latach. Nasz model pozwala zakładać, że dywidenda może z łatwością rosnąć o,5 PLN na akcję rocznie, przy szybkim zmniejszaniu się długu ne@o spółki. Dlatego widzimy spore ryzyko niedoszacowania w naszym modelu potencjalnych dywidend, co może mieć pozytywny wpływ na wycenę spółki. 14

Netia: dywidenda,7,6,5,4,3,2,1, 212 213 214E 215E 216E 217E 218E dywidenda na akcję (PLN), lewa skala stopa dywidendy, prawa skala 14% 12% 1% 8% 6% 4% 2% % Wycena Wyceniamy Ne/ę na podstawie modelu DDM (zdyskontowane dywidendy) i DCF. Do modelu DDM użyliśmy stopy dyskontowej równej WACC dla Ne/i (od 8,7% do 9,% w okresie prognozy), przewidywanej dywidendy na poziomie,42 PLN na akcję w 214 roku oraz stopniowo rosnącej dywidendy o,5 PLN rocznie w latach następnych. Wycena akcji uzyskana tą metodą to 5,38 PLN na akcję. W modelu DCF użyliśmy stopy wolnej od ryzyka na poziomie 4,4%, 5% premii za ryzyko i bety w wysokości 1,. Uzyskaliśmy wycenę akcji Ne/i na poziomie 5,7 PLN. Średnia z tych wycen to 5,56 PLN za akcję. Ponieważ nasza wycena wraz z przewidywaną dywidendą na 214 rok zawiera 2% potencjał wzrostu, zmieniamy rekomendację z Trzymaj do Kupuj. 15

Netia: Przepływy (mln PLN) 213 214P 215P 216P 217P 218P 219P 22P Sprzedaż 1876 172 1633 1565 159 1462 1423 1391 EBIT 93 64 57 53 5 49 49 49 Podatek na EBIT -1-15 -14-14 -14-14 NOPLAT 92 64 56 38 36 35 35 35 Amortyzacja 439 431 414 399 385 373 362 353 Przepływy operacyjne 531 495 47 436 421 48 397 388 Przepływy inwestycyjne -238-217 -212-23 -196-19 -185-181 Zmiana kapitału pracującego -81-3 -2-1 -1-1 -1-1 zmiana zapasów 1 zmiana należności -57-16 -9-7 -6-5 -4-3 zmiana gotówki -52-6 -3-3 -2-2 -2-1 zmiana zob. któtkoterminowych -28-19 -11-8 -7-6 -5-4 Wolne przepływy operacyjne 374 281 259 234 226 219 213 28 Emisja akcji -128 Dywidenda wypłacona -145-162 -18-197 -214-214 -214 jako % zysku netto z ostatniego roku % 313% 479% 565% 633% 714% 74% 757% Zmiana środków płynnych 246 136 97 55 29 5-1 -6 Netia: Wycena DCF (mln PLN) 214P 215P 216P 217P 218P 219P 22P Wolny cash flow 281 259 234 226 219 213 28 stopa wolna od ryzyka 4,4% 4,4% 4,4% 4,4% 4,4% 4,4% 4,4% premia za ryzyko w akcje 5,% 5,% 5,% 5,% 5,% 5,% 5,% beta 1, 1, 1, 1, 1, 1, 1, koszt kapitału własnego 9,4% 9,4% 9,4% 9,4% 9,4% 9,4% 9,4% premia za dług 2,% 2,% 2,% 2,% 2,% 2,% 2,% koszt długu 6,4% 6,4% 6,4% 6,4% 6,4% 6,4% 6,4% efektywna stopa podatkowa 28,1% 28,1% 28,1% 28,1% 28,1% 28,1% 28,1% efektywny koszt długu 4,6% 4,6% 4,6% 4,6% 4,6% 4,6% 4,6% dług/aktywa 11,6% 9,4% 7,9% 8,3% 9,6% 11,7% 14,8% WACC 8,8% 9,% 9,% 9,% 8,9% 8,8% 8,7% stopa wzrostu wartości rezydualnej -2,% współczynnik dyskontujący 1,% 93,8% 86,1% 79,% 72,4% 66,5% 61,1% 56,2% wartość bieżąca przepływów 263,5 223,4 185, 163,9 145,8 13,3 14,8 razem: 2116,6 dług netto 29,7 wartość DCF netto 1825,8 na akcję (PLN) 5,2 koszt kapitału akcyjnego 9% implikowana cena docelowa (PLN) 5,7 Źródło: Spółka, P - prognoza PKO Dom Maklerski, Netia: Model zdyskontowanych dywidend 214P 215P 216P 217P 218P 219P 22P Dywidenda na akcję,42,47,52,57,62,62,62 Wartość bieżąca,39,4,41,41,41,38 2,98 Razem 5,4 Źródło: Spółka, P - prognoza PKO Dom Maklerski, 16

Rachunek zysków i strat (mln PLN) 211 212 213 214P 215P 216P 217P Przychody netto ze sprzedaży produktów, towarów i materiałów 1619 2121 1876 172 1633 1565 159 Koszty sprzedanych produktów, towarów i materiałów 113 1484 1265 1187 1131 185 147 Zysk brutto ze sprzedaży 516 637 611 533 52 48 462 Koszty sprzedaży 297 392 359 321 35 293 282 Koszty ogólnego zarządu 152 28 179 167 159 152 147 Pozostałe przychody operacyjne 16 22 16 14 14 13 13 Pozostałe koszty operacyjne 4 6 5 5 5 4 4 Zysk z działalności operacyjnej 33-21 93 64 57 53 5 Zysk z udziałów w jednostkach podporządkowanych Saldo działalności finansowej 14,6-39,9-28,3-16,8-12,3-9,2-8,4 Zysk przed opodatkowaniem Podatek dochodowy 68 27 18 13 12 12 12 Zyski (straty) mniejszości Zysk (strata) netto 249-88 46 34 32 31 3 Bilans (mln PLN) 211 212 213 214P 215P 216P 217P Aktywa Trwałe 313 2777 2621 244 224 28 1819 Wartości niematerialne i prawne 77 597 538 479 42 362 34 Rzeczowe aktywa trwałe 2184 266 1957 18 1658 1521 139 Środki pieniężne i ich ekwiwalenty Pozostałe aktywa długoterminowe 149 113 125 125 125 125 125 Aktywa Obrotowe 447 456 317 289 275 265 274 Zapasy 5 2 3 2 2 2 2 Należności 25 249 196 175 166 159 154 Pozostałe aktywa krótkoterminowe 3 Środki pieniężne i inne aktywa pieniężne 159 145 93 89 85 83 98 AKTYWA RAZEM 3549 3233 2938 2693 2479 2273 293 Kapitał Własny 2 5 2 296 2 25 2 93 1 963 1 814 1 647 Kapitały mniejszości Zobowiązania 149 937 733 6 516 459 446 Zobowiązania długoterminowe 549 451 317 183 112 64 6 Zobowiązania krótkoterminowe 5 486 416 417 44 395 386 PASYWA RAZEM 3549 3233 2938 2693 2479 2273 293 Rachunek Przepływów Pieniężnych (mln PLN) Przepływy środków pieniężnych z działalności operacyjnej 546 461 531 495 47 436 421 Przepływy środków pieniężnych z działalności inwestycyjnej -117-268 -238-217 -212-23 -196 Wskaźniki ROE 1,4% -3,7% 2,1% 1,6% 1,6% 1,6% 1,7% Dług netto 539 48 291 185 117 72 52 Źródło: Netia, P - prognoza PKO Dom Maklerski, 17

Wydział Analiz Rynkowych Objaśnienie używanej terminologii fachowej min (max) 52 tyg - minimum ( maksimum) kursu rynkowego akcji w okresie ostatnich 52 tygodni kapitalizacja - iloczyn ceny rynkowej akcji i liczby akcji EV - suma kapitalizacji i długu ne@o spółki free float (%) - udział liczby akcji ogółem pomniejszonej o 5% pakiety akcji znajdujące się w posiadaniu jednego akcjonariusza i akcje własne należące do spółki, w ogólnej liczbie akcji śr obrót/msc - średni obrót na miesiąc obliczony jako suma wartości obrotu za ostatnie 12 miesięcy podzielona przez 12 ROE - stopa zwrotu z kapitałów własnych ROA - stopa zwrotu z aktywów EBIT - zysk operacyjny EBITDA - zysk operacyjny + amortyzacja EPS - zysk ne@o na 1 akcję DPS - dywidenda na 1 akcję CEPS - suma zysku ne@o i amortyzacji na 1 akcję P/E - iloraz ceny rynkowej akcji i EPS P/BV - iloraz ceny rynkowej akcji i wartości księgowej jednej akcji EV/EBITDA - iloraz kapitalizacji powiększonej o dług ne@o spółki oraz EBITDA marża bru@o na sprzedaży - relacja zysku bru@o na sprzedaży do przychodów ne@o ze sprzedaży marża EBITDA - relacja sumy zysku operacyjnego i amortyzacji do przychodów ne@o ze sprzedaży marża EBIT - relacja zysku operacyjnego do przychodów ne@o ze sprzedaży rentowność ne@o - relacja zysku ne@o do przychodów ne@o ze sprzedaży Rekomendacje stosowane przez DM KUPUJ - uważamy, że akcje spółki posiadają co najmniej 15% potencjał wzrostu AKUMULUJ - uważamy, że akcje spółki posiadają potencjał wzrostu nie większy niż 15% NEUTRALNIE - oczekujemy względnie stabilnych notowań akcji spółki REDUKUJ - uważamy, że akcje spółki posiadają potencjał spadku nie większy niż 15% SPRZEDAJ - uważamy, że akcje spółki posiadają co najmniej 15% potencjał spadku Rekomendacje wydawane przez DM obowiązują przez okres 12 miesięcy od daty wydania lub do momentu zrealizowania kursu docelowego, chyba, że w tym okresie zostaną zaktualizowane. DM dokonuje aktualizacji wydawanych rekomendacji w zależności od sytuacji rynkowej i subiektywnej oceny analityków. Częstotliwość takich aktualizacji nie jest określona. Zastrzeżenie o spekulacyjnym charakterze rekomendacji oznacza, że horyzont inwestycji jest skrócony do 3 miesięcy, a inwestycja jest obarczona podwyższonym ryzykiem. Stosowane metody wyceny DM opiera się zasadniczo na trzech metodach wyceny: DCF (model zdyskontowanych przepływów pieniężnych), metoda wskaźnikowa (porównanie wartości podstawowych wskaźników rynkowych z podobnymi wskaźnikami dla innych firm reprezentujących dany sektor) oraz model zdyskontowanych dywidend. Wadą metody DCF oraz modelu zdyskontowanych dywidend jest duża wrażliwość na przyjęte założenia, w szczególności te, które odnoszą się do określenia wartości rezydualnej. Modelu zdyskontowanych dywidend nie można ponadto zastosować w przypadku wyceny spółek nie mających ukształtowanej polityki dywidendowej. Zaletami obydwu wymienionych metod jest ich niezależność w stosunku do bieżących wycen rynkowych porównywalnych spółek. Zaletą metody wskaźnikowej jest z kolei to, że bazuje ona na wymiernej wycenie rynkowej danego sektora. Jej wadą jest zaś ryzyko, że w danej chwili rynek może nie wyceniać prawidłowo porównywalnych spółek. Powiązania, które mogłyby wpłynąć na obiektywność sporządzonej rekomendacji Zgodnie z naszą wiedzą, pomiędzy DM oraz analitykiem sporządzającym niniejszy raport a spółką, nie występują jakiekolwiek inne powiązania, o których mowa w 9 i 1 Rozporządzenia Rady Ministrów z dnia 19 października 25 r. w sprawie informacji stanowiących rekomendacje dotyczące instrumentów finansowych lub ich emitentów. Inwestor powinien zakładać, że DM ma zamiar złożenia oferty świadczenia usług spółce, której dotyczy raport. Pozostałe klauzule Telefony kontaktowe Dyrektor Artur Iwański Sektor wydobywczy (22) 5217931 artur.iwanski@pkobp.pl Przemysł paliwowy, chemiczny, spożywczy Monika Kalwasińska (22) 5217941 monika.kalwasinska@pkobp.pl Sektor energetyczny, deweloperski Stanisław Ozga (22) 5217913 stanislaw.ozga@pkobp.pl Sektor finansowy Jaromir Szortyka (22) 583947 jaromir.szortyka@pkobp.pl Handel, media, telekomunikacja, informatyka Przemysł, budownictwo, inne Analiza techniczna Analiza techniczna Wydział Klientów Instytucjonalnych PKO Dom Maklerski ul. Puławska 15, 2-515 Warszawa tel. (-22) 521-8-, fax (-22) 521-79-46 e-mail: infodm@pkobp.pl Włodzimierz Giller (22) 521 79 17 wlodzimierz.giller@pkobp.pl Piotr Łopaciuk (22) 521 48 12 piotr.lopaciuk@pkobp.pl Przemysław Smoliński (22) 521791 przemyslaw.smolinski2@pkobp.pl Paweł Małmyga (22) 5216573 pawel.malmyga@pkobp.pl Wojciech Żelechowski (-22) 5217919 Piotr Dedecjus (-22) 521914 wojciech.zelechowski@pkobp.pl piotr.dedecjus@pkobp.pl Dariusz Andrzejak (-22) 5219139 Maciej Kałuża (-22) 521915 dariusz.andrzejak@pkobp.pl maciej.kaluza@pkobp.pl Krzysztof Kubacki (-22) 5219133 Igor Szczepaniec (-22) 5216541 krzysztof.kubacki@pkobp.pl igor.szczepaniec@pkobp.pl Tomasz Ilczyszyn (-22) 521821 Marcin Borciuch (-22) 5218212 tomasz.ilczyszyn@pkobp.pl marcin.borciuch@pkobp.pl Michał Sergejev (-22) 5218214 Joanna Wilk (-22) 5214893 michal.sergejev@pkobp.pl joanna.wilk@pkobp.pl Tomasz Zabrocki (-22) 5218213 Mark Cowley (-22) 5215246 tomasz.zabrocki@pkobp.pl mark.cowley@pkobp.pl Niniejsza publikacja została opracowana przez Dom Maklerski PKO BP S.A. wyłącznie na potrzeby klientów DM i podlega utajnieniu w okresie siedmiu następnych dni po dacie publikacji. Rozpowszechnianie lub powielanie w całości lub w części bez pisemnej zgody DM jest zabronione. Niniejsza publikacja została przygotowana z dochowaniem należytej staranności, w oparciu o fakty i informacje uznane za wiarygodne (w szczególności sprawozdania finansowe i raporty bieżące spółki), jednak DM nie gwarantuje, że są one w pełni dokładne i kompletne. Podstawą przygotowania publikacji były wszelkie informacje na temat spółki, jakie były publicznie dostępne do dnia jej sporządzenia. Przedstawione prognozy są oparte wyłącznie o analizę przeprowadzoną przez DM bez uzgodnień ze spółkami ani z innymi podmiotami i opierają się na szeregu założeń, które w przyszłości mogą okazać się nietrafne. DM nie udziela żadnego zapewnienia, że podane prognozy sprawdzą się. DM może świadczyć usługi na rzecz firm, których dotyczą analizy. DM nie ponosi odpowiedzialności za szkody poniesione w wyniku decyzji podjętych na podstawie informacji zawartych w niniejszej analizie. Podmiotem sprawującym nadzór nad DM w ramach prowadzonej działalności jest Komisja Nadzoru Finansowego. Dom Maklerski PKO Banku Polskiego informuje, że świadczy usługę maklerską w zakresie sporządzania analiz inwestycyjnych, analiz finansowych oraz innych rekomendacji o charakterze ogólnym, na podstawie zezwolenia Komisji Nadzoru Finansowego z dnia 7 października 21 r. Jednocześnie Dom Maklerski PKO Banku Polskiego informuje, że przedmiotową usługę maklerską świadczy klientom zgodnie z obowiązującym Regulaminem świadczenia usługi sporządzania analiz inwestycyjnych, analiz finansowych oraz innych rekomendacji o charakterze ogólnym w zakresie instrumentów finansowych przez Dom Maklerski PKO Banku Polskiego (tutaj), a w przypadku klientów detalicznych również na podstawie pisemnej umowy o świadczenie usługi w zakresie sporządzania analiz inwestycyjnych, analiz finansowych oraz innych rekomendacji o charakterze ogólnym.