Raport sektorowy. Sektor telekomunikacyjny. 15 grudnia 2015 r. Orange Polska - W dywidendowym dołku. Cyfrowy Polsat mezalians z Midasem

Transkrypt

1 Raport sektorowy 15 grudnia 215 r. Wyceny znowu aktrakcyjne Ostatnia mocna przecena polskich spółek telekomunikacyjnych spowodowała, że uznajemy ich wyceny ponownie za atrakcyjne. Obniżamy cenę docelową dla Orange Polska do 7,5 PLN za akcję i podnosimy rekomendację z Trzymaj do Kupuj. Obniżamy cenę docelową dla Cyfrowego Polsatu do 26,6 PLN na akcję i podnosimy rekomendację na Kupuj. Utrzymujemy rekomendację Kupuj dla Netii z ceną docelową 7,1 PLN na akcję. Orange Polska - W dywidendowym dołku Dług netto i dywidenda Według naszych przewidywań wskaźnik długu netto/ebitda na koniec 215 roku osiągnie wartość 1,9x. Spółka zapowiedziała wypłatę,25 PLN na akcję w 216 roku. Jednak nasze prognozy wolnych przepływów pieniężnych pokazują, że dług netto/ebitda na koniec 216 spadnie do mnożnika 1,7x. Dlatego w 217 roku przewidujemy zwiększenie dywidendy do,35 PLN. Wycena i rekomendacja Obniżamy naszą cenę docelową na podstawie modelu DCF do 7,5 PLN za akcję z 9 PLN poprzednio. Podnosimy rekomendację z Trzymaj do Kupuj. Cyfrowy Polsat mezalians z Midasem Konsolidacja z Midasem Spodziewamy się, że w połowie 216 roku nastąpi połączenie Cyfrowego Polsatu i Midasa. W naszych prognozach założyliśmy, że konsolidacja Midasa będzie neutralna dla przychodów i EBITDA spółki, założyliśmy natomiast finansowanie przejęcia długiem o wartości 1,4 mld PLN (EV Midasa) oraz CAPEX o 13 mln PLN w 216 roku i 24 mln PLN w 217 roku. Refinansowanie zadłużenia W styczniu 216 roku spółka planuje zakończyć proces refinansowania zadłużenia, co pozwoli obniżyć efektywny koszt długu do 3,6% z 6,6% poprzednio i pozbyć się ryzyka kursowego. Roczne oszczędności odsetkowe z tytułu refinansowania spółka szacuje na około 38 mln PLN. Wycena i rekomendacja Na podstawie zaktualizowanego modelu DCF obniżamy naszą cenę docelową dla Cyfrowego Polsatu do 26,6 PLN na akcję i podnosimy rekomendację na Kupuj. Netia hojna dywidenda Wolne przepływy pieniężne Pomimo spadku przychodów, Netia naszym zdaniem będzie w stanie generować wysokie przepływy operacyjne, na poziomie 11-12% kapitalizacji. Tracone linie WLR nie generują wysokich marż, spółka mocno obcięła koszty operacyjne (zatrudnienie r/r spadło o 25%), oraz ograniczeniom wydatków inwestycyjnych. Dywidenda i zadłużenie Pomimo przejęcia TK Telekom bilans spółki wygląda silnie. Na koniec 215 roku wskaźnik długu netto/ebitda będzie wynosił,42x. Naszym zdaniem pozwoli to na wypłatę w 216 roku dywidendy takiej jak w 215 roku, czyli,6 PLN na akcję. Wycena i rekomendacja Zaktualizowany model DCF pokazał cenę docelową na poziomie 7,1 PLN na akcję, a model zdyskontowanych dywidend 7,14 PLN na akcję. Za naszą cenę docelową przyjmujemy wynik modelu z DCF. Utrzymujemy rekomendację Kupuj dla spółki. Ticker CPS PW Kupuj 26,6 21, (Podniesiona) NET PW Kupuj 7,1 5,1 (Podtrzymana) OPL PW Kupuj 7,5 6,2 (Podniesiona) WIG-Telekomunikacja Rekomend. Cena docelowa Cena bieżąca Spółka Kapitalizacja (mln PLN) Źródło: Spółki, P - prognozy DM PKO BP Stopa dywidendy P 216P P 216P Cyfrowy Polsat % 49,9 11,4 11,5 6,5 6,3 6,2 Orange Polska % 25, 26,5 55,2 3,8 4,2 4, Netia % 1,7 64,6 69,7 3,6 4,2 4,4 P/E EV/EBITDA Analityk Włodzimierz Giller wlodzimierz.giller@pkobp.pl Adres: Dom Maklerski PKO Banku Polskiego ul. Puławska Warszawa

2 Raport sektorowy Porównanie polskich telekomów ze spółkami telekomunikacyjnymi z regionu na podstawie prognoz agencji Bloomberg. Spółki telekomunikacyjne - wskaźniki rynkowe Spółka Cena rynkowa Stopa dywidendy EV/EBITDA Net debt/ebitda (LC) 215F 216F 217F 215F 216F 217F 215F Orange Polska 6,3 6, 4,9 5,5 3,6 3,8 3,9 1,2 Cyfrowy Polsat 2,9, 1,4 3, 6,7 6,7 6,7 2,9 Netia 5,1 1,4 9, 9,1 4,8 4,8 4,9,5 Magyar Telekom 412, 3,6 5,5 5,9 5, 4,8 4,9 2,3 O2 Czech Republic 248,9 6, 6,4 6,3 8,1 8,4 8,5,2 Telekom Austria AG 5,1 1, 2,6 3,5 4,5 4,5 4,5 2,1 BT Group PLC 466,5 2,7 3, 3,4 7,3 7,2 6,3 1,1 Deutsche Telekom AG 15,9 3,4 3,7 4,1 6,9 6,5 6,2 2,8 Elisa OYJ 33,5 4,1 4,2 4,4 12,3 12, 11,8 1,8 France Telecom SA 15,2 4, 4,2 4,4 5,8 5,6 5,5 2,7 Iliad SA 212,,2,2,8 9,3 8,1 7,1,9 Koninklijke KPN NV 3,4 3, 3,6 4,2 8,2 8,2 8,2 n/a Mobile Telesystems OJSC 216, 11,5 11,2 11,8 4,2 4, 3,9 1,6 Swisscom AG 479,5 4,6 4,6 4,7 7,9 7,7 7,7 2, TalkTalk Telecom Group PLC 214,8 6,4 7,3 7,5 1,8 9,1 7,2 3,8 TDC A/S 33,1 7,2 5,5 5,5 5,6 5,9 6, 3,2 Tele2 AB 83,9 6,3 6,7 7,2 8,4 8,5 7,4 1,8 Telecom Italia SpA 1,1,4 1, 1,2 6,7 6,6 6,5 3,5 Telefonica SA 1,6 7,1 7,1 7,2 8, 7,8 7,5 4,1 Telenor ASA 148,9 5,3 5,7 6,2 6,4 6,1 5,8 1,3 TeliaSonera AB 4,9 7,4 7,2 7,4 7,3 7,3 7,2 2,4 Turk Telekomunikasyon AS 5,5 5,3 9,3 1,9 5,4 5,1 4,8 1,9 Turkcell Iletisim Hizmetleri A 1,3 9,8 5,2 5, 5,5 5, 4,6 -,1 Vodafone Group PLC 21,2 5,4 5,4 5,6 7,4 7,6 7,3 2,7 Mediana 5,3 5,3 5,2 7,3 7,3 6,8 2, Źródło: Bloomberg, DM PKO BP 2

3 Orange Polska Bloomberg: OPL PW Equity, Reuters: OPL.WA Kupuj, 7,5 PLN Podniesiona z: Sprzedaj W dywidendowym dołku Obniżenie dywidendy i wysoka opłata za spektrum LTE powoduje, że obniżamy naszą wycenę spółki z 9 PLN do 7,5 PLN na akcję. Ze względu na spadek kursu akcji spółki podnosimy rekomendację z Sprzedaj do Kupuj. Zakup spektrum 4G Męcząca aukcja na częstotliwości LTE zakończyła się dla Orange zaoferowaną ceną w wysokości mln PLN, a więc o 58% wyższą niż górny pułap wcześniej planowanych widełek (1-2 mld PLN). W związku z planami rozdysponowania przez rząd częstotliwości w 215 roku, spodziewamy się też, że w płatność zostanie dokonana do końca roku. Spółka chce pokryć zasięgiem LTE ponad 95% populacji do końca 216 roku, a związane z rozwojem usługi tym wydatki inwestycyjne mają sięgnąć do 22 mln PLN w latach Działalność operacyjna Zgodnie z zapowiedziami spółki z początku roku, marża EBITDA znajduje się pod lekka presją ze względu na zmianę polityki cenowej w segmencie B2B i wzrost konkurencji. Spółka walczy o zachowanie marż obniżając koszty, czego częścią jest redukcja zatrudnienia (program dobrowolnych odejść maksymalnie 2 osób w latach ). Koszty odpraw dla pracowników (szacujemy je na około 17mln PLN) będą wliczone i obciążą wyniki czwartego kwartału 215. Dług netto i dywidenda Według naszych przewidywań wskaźnik długu netto/ebitda na koniec 215 roku osiągnie wartość 1,9x. Spółka kolejny raz obniżyła swoje plany dywidendowe, zapowiadając wypłatę,25 PLN na akcję w 216 roku. Jednak nasze prognozy wolnych przepływów pieniężnych pokazują, że dług netto/ebitda na koniec 216 spadnie do mnożnika 1,7x. Naszym zdaniem pozwala to bardziej łaskawie patrzeć na możliwość wypłaty dywidendy w 217 roku i przewidujemy jej zwiększenie do,35 PLN. Powrót do,5 PLN na akcję przewidujemy w 218 roku. Prognozy Spodziewamy się spadku przychodów o 2,8% r/r w 215 roku, głównie ze względu na dalsze kurczenie się segmentu telefonii stacjonarnej. Na 216 rok przewidujemy, że sprzedaż spadnie o 1,7% r/r. W 215 roku nasza przewidywana marża EBITDA wynosi 29,9% (łącznie z kosztami jednorazowymi odpraw), natomiast w 216 roku przewidujemy jej wzrost do 3,3%. W ujęciu nominalnym przewidujemy stabilną EBITDA r/r w 216. Wycena i rekomendacja Obniżamy naszą cenę docelową na podstawie modelu DCF do 7,5 PLN za akcję z 9 PLN poprzednio. Podnosimy rekomendację z Sprzedaj do Kupuj. mln PLN P 216P 217P Przychody EBITDA EBIT Zysk netto grudnia 215 r. Informacje Kurs akcji (PLN) 6,22 Upside 21% Liczba akcji (mn) 1 316, Kapitalizacja (mln PLN) 8 185,52 Free float 5% Free float (mln PLN) 4 19,13 Free float (mln USD) 1 38,58 EV (mln PLN) 15 7,2 Dług netto (mln PLN) 6 821,5 Dywidenda Stopa dywidendy (%) 8,% Odcięcie dywidendy - Akcjonariusze % Akcji Orange SA 5, Poprzednie rekom. Data i cena docelowa Sprzedaj , Trzymaj ,4 Kurs akcji 11, 1,5 1, 9,5 9, 8,5 8, 7,5 7, 6,5 6, Orange Polska WIG2 WIG2 Spółka 1 miesiąc -11,3% -9,2% 3 miesiące -19,6% -14,7% 6 miesięcy -25,6% -31,5% 12 miesięcy -25,6% -29,7% Min 52 tyg. PLN 6,22 Max 52 tyg. PLN 1,5 Średni dzienny obrót mln PLN 24,67 P/E 38,3 25, 26,5 55,2 39,2 P/BV,9 1,1,7,7,7 EV/EBITDA 4,5 3,8 4,2 4, 3,9 EPS,22,41,24,11,16 DPS,5,5,25,35,5 FCF CAPEX P - Prognozy DM PKO BP mln PLN Analityk Włodzimierz Giller wlodzimierz.giller@pkobp.pl Adres: Dom Maklerski PKO Banku Polskiego ul. Puławska Warszawa

4 Orange Polska: Ewolucja przychodów (mln PLN) Sprzedaż materiałów i towarów oraz pozostałych usług Usługi przesyłu danych Usługi telefonii komórkowej Telefonia stacjonarna Orange Polska: segment komórkowy E 216E liczba abonentów (, lewa skala) ARPU (PLN, prawa skala) Orange Polska: dynamika segmentów przychodów 25% 2% 15% 1% 5% % -5% Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3-1% % -2% Usługi telefonii stacjonarnej Usługi telefonii komórkowej Usługi przesyłu danych Orange Polska: segment stacjonarny E 216E liczba abonentów (, lewa skala) ARPU (PLN, prawa skala) Orange Polska: segment transmisji danych E 216E liczba abonentów (, lewa skala) ARPU (PLN, prawa skala) Orange Polska: zatrudnienie i liczba linii (fixed+ broadband) na zatrudnionego Q1 Q3 Q1 Q3 Q1 Q3 Q1 Q3 Q1 Q3 Q1 Q3 Q1 Q Zatrudnienie linie (fixed+broadband) na zatrudnionego Orange Polska: zadłużenie E 216E dług netto (PLNm) dług netto/ebitda 2,5 2, 1,5 1,,5, Orange Polska: dywidenda 1,6 3% 1,4 25% 1,2 1, 2%,8 15%,6 1%,4,2 5%, % E 216E 217E 218E dywidenda na akcję (PLN), lewa skala stopa dywidendy, prawa skala 4

5 Aktualizacja wyceny Nasza zaktualizowana wycena na podstawie modelu DCF pokazała wynik 7,5 PLN na akcję. Model DCF mln PLN 215P 216P 217P 218P 219P 22P EBIT 671,6 521,5 562,8 56,1 563,7 592,5 Stopa podatkowa 19% 19% 19% 19% 19% 19% NOPLAT 544, 422,4 455,9 453,7 456,6 48, CAPEX -548,2-2 23,8-2 71,2-2 13, -2 23, ,9 Amortyzacja 2879, 3 17, ,8 2 85, , ,3 Zmiany w kapitale obrotowym 52,9 53,8-19,9 13,4-6,6 1,8 FCF -1678, , , ,2 1 44,7 927,5 WACC 5,9% 6,1% 6,2% 6,3% 6,3% 6,1% Współczynnik dyskonta 1,,94,89,83,79,74 DFCF -1678, , ,1 969,5 82, ,8 Wzrost w fazie II,% Suma DFCF - Faza I 2 578,3 Suma DFCF - Faza II ,8 Wartość Firmy (EV) ,1 Dług netto 4 666, Wartość godziwa 9 97,1 Liczba akcji (mln szt.) 1 316, Wartość godziwa na akcję na ,9 Cena docelowa za 12 miesięcy (PLN) 7,5 Cena bieżąca 6,2 Dywidenda,25 Oczekiwana stopa zwrotu 23,9% Źródło: prognozy DM PKO BP 5

6 WACC 215P 216P 217P 218P 219P 22P Stopa wolna od ryzyka 3,2% 3,2% 3,2% 3,2% 3,2% 3,2% Premia rynkowa 5,% 5,% 5,% 5,% 5,% 5,% Beta 1, 1, 1, 1, 1, 1, Premia za ryzyko długu 1,5% 1,5% 1,5% 1,5% 1,5% 1,5% Stopa podatkowa 19,% 19,% 19,% 19,% 19,% 19,% Koszt kapitału własnego 8,2% 8,2% 8,2% 8,2% 8,2% 8,2% Koszt długu 3,8% 3,8% 3,8% 3,8% 3,8% 3,8% Waga kapitału własnego 47,4% 52,% 55,3% 56,3% 56,2% 53,% Waga długu 52,6% 48,% 44,7% 43,7% 43,8% 47,% WACC 5,9% 6,1% 6,2% 6,3% 6,3% 6,1% Źródło: prognozy DM PKO BP Analiza wrażliwości Wzrost w fazie II 7,45-1,% -,5%,%,5% 1,% 5,1% 7,5 8,3 9,2 1,4 11,9 5,6% 6,8 7,5 8,3 9,2 1,4 WACC 6,1% 6,2 6,8 7,5 8,3 9,2 6,6% 5,7 6,2 6,8 7,5 8,3 7,1% 5,2 5,7 6,2 6,8 7,5 Źródło: DM PKO BP 6

7 Prognozy finansowe Rachunek zysków i strat P 216P 217P 218P Przychody netto ze sprzedaży produktów, towarów i materiałów , , , , , , , , ,6 Zysk z działalności operacyjnej 98, 2 217, 1 573, 788, 986, 671,6 521,5 562,8 56,1 Saldo działalności finansowej -376, -332, -462, -378, -291, -289,5-338,3-34,8-281,8 Zysk przed opodatkowaniem 449, 1 785, 1 16, 31, 581, 382, 183,1 257,9 278,3 Podatek dochodowy -341, 133, -161, -16, -46, -72,6-34,8-49, -52,9 Zysk (strata) netto 18, 1 918, 855, 294, 535, 39,4 148,3 28,9 225,4 Bilans P 216P 217P 218P Aktywa Trwałe , 23 91, , 2 725, 2 26, , , , , Wartości niematerialne i prawne 2 861, 2 955, 2 958, 3 81, 3 215, 6 2, , , ,4 Rzeczowe aktywa trwałe , 23 91, , 2 725, 2 26, , , , , Aktywa Obrotowe 4 762, 5 128, 2 193, 1 852, 2 78, 1 922, ,6 1 91, ,5 Zapasy 272, 214, 194, 2, 198, 188,1 187,1 184, 183,6 Należności 1 637, 1 56, 1 48, 1 199, 1 372, 1 217, , ,5 1 22,6 Pozostałe aktywa krótkoterminowe 46, 548, 21, 255, 26, 268,5 264,3 266,4 265,3 Środki pieniężne i inne aktywa pieniężne 2 447, 2 86, 39, 198, 248, 248, 248, 248, 248, Aktywa razem , , , 22 82, 22 14, , , , ,5 Kapitał Własny , , , , , 12 49, , , ,6 Zobowiązania , , 11 18, 1 133, 9 76, 12 67, , , , Zobowiązania długoterminowe 6 94, 5 765, 4 72, 2 8, 4 997, 7 282, , , ,7 Kredyty i pożyczki 4 456, 4 17, 2 99, 79, 59, 59, 59, 59, 59, Zobowiązania z tytułu świadczeń pracowniczych 342, 285, 374, 296, 345, 293,6 293, 279,5 284,5 Zobowiązania handlowe i pozostałe 751, 825, 751, 921, 866, 843,9 828,8 82,3 816, Zobowiązania krótkoterminowe 8 145, 8 12, 6 478, 7 333, 4 79, 4 785,4 4 71, , ,3 Kredyty i pożyczki 1 547, 767, 2 192, 3 343, 1 143, 1 25, 1 25, 1 25, 1 25, Zobowiązania z tytułu świadczeń pracowniczych 266, 24, 25, 187, 179, 167,3 159,2 155,5 156,4 Zobowiązania handlowe i pozostałe 3 557, 3 438, 2 612, 2 477, 2 195, 2 39,1 2 1, , 1 978,9 Pasywa razem , , 11 18, 1 133, 9 76, 12 67, , , , Rachunek Przepływów Pieniężnych P 216P 217P 218P Przepływy środków pieniężnych z działalności operacyjnej 4 53, 5 169, 2 177, 3 616, 3 364, 3 54, , , ,9 Przepływy środków pieniężnych z działalności inwestycyjnej -2 15, -1 9, , , -2 99, -5 48,2-2 23,8-2 71,2-2 13, Przepływy środków pieniężnych z działalności finansowej , , , -1 34, -947, -947,5-667,3-765,4-939,8 Wskaźniki (%) P 216P 217P 218P ROE,7% 13,4% 6,6% 2,3% 4,3% 2,6% 1,2% 1,8% 2,% ROCE 4,4% 11,% 8,9% 5,1% 5,7% 3,5% 2,8% 3,2% 3,3% Dług netto 3 81, 2 142, 5 187, 4 666, 4 331, 6 821, , , ,8 Źródło: prognozy DM PKO BP 7

8 Cyfrowy Polsat Bloomberg: CPS PW Equity, Reuters: CPS.WA Kupuj, 26,6 PLN Podniesiona z: Trzymaj Mezalians z Midasem Konsolidacja Midasa w połowie 216 roku powinna zwiększyć dług netto spółki. Pomimo tego, ze względu na silne przepływy operacyjne podnosimy rekomendację na Kupuj, z ceną docelowa na poziomie 26,6 PLN na akcję. Działalność operacyjna Pozytywnym aspektem działalności w segmencie telekomunikacyjnym jest spadek tempa ubytku numerów bilans jest ciągle ujemny, lecz udało się go ograniczyć do 23 tyś w 3 kwartale 215 roku. Dzięki zwiększaniu nasycenia RGU na jednego klienta (o 6,4% YTD do 2,9) spółka notuje pozytywne ARPU (YTD wzrost o 1,7%). W segmencie nadawania i produkcji telewizyjnej spółka korzysta na umacniającym się udziale w oglądalności (o1,2pp r/r do 24,6%) oraz wzroście rynku reklamy TV. Refinansowanie zadłużenia W styczniu 216 roku spółka planuje zakończyć proces refinansowania zadłużenia, czego końcowym etapem będzie umorzenie wysokooprocentowanych obligacji denominowanych w EUR i USD i zastąpienie ich kredytem złotowym. Refinansowanie zadłużenie pozwoli obniżyć efektywny koszt długu do 3,6% z 6,6% poprzednio i pozbyć się ryzyka kursowego. Roczne oszczędności odsetkowe z tytułu refinansowania spółka szacuje na około 38 mln PLN. Na koniec 215 roku wskaźnik długu netto/ebitda wyniesie 2,8x. Ze względu na przejęcie Midasa i założone przez nas finansowanie zewnętrzne, przewidujemy, że dług netto spadnie tylko o,5 mld PLN na koniec 216 roku, a wskaźnik długu netto/ebitda wyniesie 2,6x. Konsolidacja z Midasem Spodziewamy się, że w połowie 216 roku nastąpi połączenie Cyfrowego Polsatu i Midasa. Midas jest typowym centrum kosztów (EBITDA po 3 kwartałach 215 to -13,6 mln PLN) świadczącym hurtowe usługi transmisji danych głównie Polkomtelowi. Midas ponosi także koszty rozbudowy sieci telekomunikacyjnej. W naszych prognozach założyliśmy, że konsolidacja Midasa będzie neutralna dla przychodów i EBITDA spółki, założyliśmy natomiast finansowanie przejęcia długiem o wartości 1,4 mld PLN (EV Midasa) oraz CAPEX o 13 mln PLN w 216 roku i 24 mln PLN w 217 roku. Prognozy spodziewamy się, że 215 rok Cyfrowy Polsat zakończy z 9,8 mld przychodów i 3,7 mld PLN EBITDA. Ze względu na nasycenie rynku telekomunikacyjnego w 216 roku spodziewamy się wzrostu przychodów o,8% r/r a marże EBITDA powinny być stabilne na poziomie 37,9%. Wycena i rekomendacja Na podstawie zaktualizowanego modelu DCF zmniejszamy naszą cenę docelową dla Cyfrowego Polsatu do 26,6 PLN na akcję i podnosimy rekomendację na Kupuj. mln PLN P 216P 217P Przychody EBITDA EBIT Zysk netto grudnia 215 r. Informacje Kurs akcji (PLN) 21, Upside 27% Liczba akcji (mn) 639,55 Kapitalizacja (mln PLN) 13 43,47 Free float 3% Free float (mln PLN) 4 29,14 Free float (mln USD) 1 18,37 EV (mln PLN) ,2 Dług netto (mln PLN) 1 224,55 Dywidenda Stopa dywidendy (%),% Odcięcie dywidendy - Akcjonariusze % Akcji Zygmunt Solorz-Żak 57,89 Sensor Overseas Ltd 8,59 EBRD 4, Poprzednie rekom. Data i cena docelowa Trzymaj ,9 Kupuj ,4 Kurs akcji Cyfrowy Polsat WIG2 WIG2 Spółka 1 miesiąc -11,3% -16,3% 3 miesiące -19,6% -11,4% 6 miesięcy -25,6% -12,9% 12 miesięcy -25,6% -16,% Min 52 tyg. PLN 2,43 Max 52 tyg. PLN 26,5 Średni dzienny obrót mln PLN 21,89 P/E 12,8 49,9 11,4 11,5 11,4 P/BV 2,2 1,6 1,3 1,2 1,1 EV/EBITDA 3,1 6,5 6,3 6,2 5,9 EPS 1,51,46 1,83 1,83 1,84 DPS,3,,,73,74 FCF CAPEX P - Prognozy DM PKO BP mln PLN Analityk Włodzimierz Giller wlodzimierz.giller@pkobp.pl Adres: Dom Maklerski PKO Banku Polskiego ul. Puławska Warszawa

9 Cyfrowy Polsat: rozwój sprzedaży (PLNm) E Przychody ze sprzedaży sprzętu 216E 217E 218E 219E Przychody hurtowe Przychody detaliczne od klientów indywidualnych i biznesowych Operatorzy: zmiana liczby numerów () Q 2Q 3Q 4Q 1Q 2Q 3Q Polkomtel Orange T-Mobile Play Cyfrowy Polsat: wzrost EBITDA (PLNm) E 216E 217E 218E 219E segment nadawania i produkcji telewizyjnej segment usług dla klientów indywidualnych i biznesowych Cyfrowy Polsat: abonenci Smart Dom () Q 2Q 3Q 4Q 1Q 2Q 3Q Cyfrowy Polsat: średnia liczba abonentów (L) i ARPU (R, PLN), usługi kontraktowe E 216E 217E 218E Cyfrowy Polsat: średnia liczba RGU (L) i ARPU na RGU (R, PLN), usługi przedpłacone E 216E 217E 218E Średnia liczba klientów ARPU na klienta [PLN] średnia liczba RGU ARPU na RGU [PLN] Cyfrowy Polsat: Zadłużenie i wskaźnik zadłużenia E 216E 217E 218E dług netto (PLNm, L) dług netto/ebitda (P) 5, 4,5 4, 3,5 3, 2,5 2, 1,5 1,,5, Cyfrowy Polsat: Przepływy pieniężne (PLNm) E 216E 217E 218E Przychody operacyjne Capex FCF 9

10 Aktualizacja wyceny Nasza zaktualizowana wycena na podstawie modelu DCF pokazała wynik 26,6 PLN na akcję. Model DCF mln PLN 215P 216P 217P 218P 219P 22P EBIT 225, , , ,2 1 75, 1 628,1 Stopa podatkowa 17% 19% 19% 19% 19% 19% NOPLAT 1 691, 1 58, ,6 1 44, , 1 318,7 CAPEX -13, , , -1 28, , ,3 Amortyzacja 1664, , , ,2 2 15,6 2 67,1 Zmiany w kapitale obrotowym,6-21,3-5,3-5,1-5,1-5,2 FCF 2352, , , ,8 2 52, ,4 WACC 8,3% 6,7% 6,9% 7,1% 7,3% 7,5% Współczynnik dyskonta 1,,94,87,81,76,7 DFCF 2352, ,6 1 98, , , ,6 Wzrost w fazie II,% Suma DFCF - Faza I 9 465,8 Suma DFCF - Faza II ,8 Wartość Firmy (EV) ,6 Dług netto ,4 Wartość godziwa ,2 Liczba akcji (mln szt.) 639,5 Wartość godziwa na akcję na ,5 Cena docelowa za 12 miesięcy (PLN) 26,6 Cena bieżąca 21, Dywidenda, Oczekiwana stopa zwrotu 26,9% Źródło: prognozy DM PKO BP 1

11 WACC 215F 216F 217F 218F 219F 22F Risk-free rate 3,2% 3,2% 3,2% 3,2% 3,2% 3,2% Equity premium 5,% 5,% 5,% 5,% 5,% 5,% Beta 1,2 1,2 1,2 1,2 1,2 1,2 Debt risk premium 5,6% 2,% 2,% 2,% 2,% 2,% Tax rate 16,5% 19,% 19,% 19,% 19,% 19,% Equity cost 9,2% 9,2% 9,2% 9,2% 9,2% 9,2% Debt cost 7,3% 4,2% 4,2% 4,2% 4,2% 4,2% Weight of equity 49,5% 49,5% 53,1% 57,9% 62,9% 66,9% Weight of debt 5,5% 5,5% 46,9% 42,1% 37,1% 33,1% WACC 8,3% 6,7% 6,9% 7,1% 7,3% 7,5% Source: forecasts of PKO BP Securities Analiza wrażliwości Wzrost w fazie II 26,64-1,% -,5%,%,5% 1,% 6,5% 26,6 28,9 31,4 34,4 38, 7,% 24,7 26,6 28,9 31,4 34,4 WACC 7,5% 23, 24,7 26,6 28,9 31,4 8,% 21,4 23, 24,7 26,6 28,9 8,5% 2,1 21,4 23, 24,7 26,6 Źródło: DM PKO BP 11

12 Prognozy finansowe Rachunek zysków i strat P 216P 217P 218P Przychody netto ze sprzedaży produktów, towarów i materiałów 1 482, , ,2 2 91,8 7 49,9 9 77,8 9 85, , , Zysk z działalności operacyjnej 385,3 593,8 789,2 789, ,4 2 25, , , ,2 Saldo działalności finansowej -4,5-37,4-96,4-2, -1 13,8-62,2-419, -395,9-331,4 Zysk przed opodatkowaniem 38,8 225,6 695,6 592,8 314,2 1 44, , , ,8 Podatek dochodowy 62,8 31,9 97,3 67,4 21,7 231,8 274,1 275,8 274,9 Zysk (strata) netto 318, 193,7 598,3 525,4 292, , , , ,9 Bilans P 216P 217P 218P Aktywa Trwałe 545, , , , , , 23 85, , ,6 Wartości niematerialne i prawne 75,3 3 36, , , ,3 15 4, , , , Rzeczowe aktywa trwałe 856,5 1 8,5 696,5 658, , ,5 3 53, , ,7 Pozstałe aktywa długoterminowe 41,7 247, 282,5 166,1 654,9 519,1 519,1 519,1 519,1 Aktywa Obrotowe 47, 1 99,8 1 85,2 1 22, , , , , 2 972,7 Zapasy 173,2 178,1 162, 146,8 31,4 312,7 315,2 317,5 319,7 Należności 184,3 297,2 375,7 374, , , , , ,5 Pozostałe aktywa krótkoterminowe 85,8 582, 497,6 646, ,4 6,3 611,6 623,1 634,8 Środki pieniężne i inne aktywa pieniężne 27,6 277,5 27,4 342, ,3 312,7 315,2 317,5 319,7 Aktywa razem 1 15, , , , , ,3 26 1, , ,3 Kapitał Własny 427, , 2 468,4 3 1, , , , , ,4 Zobowiązania 656,1 5 95, , , , , , , ,9 Zobowiązania długoterminowe 68, ,5 2 26,2 1 7, , , , , ,9 Kredyty i pożyczki, 2 375,9 1 98, , , , 9 999, , 7 454,5 Pozostałe rezerwy 68,8 1,6 117,7 12,3 1 88,4 19,,,, Zobowiązania krótkoterminowe 518,4 952,6 1 66,8 974, , ,4 2 88, , , Kredyty i pożyczki 18, 351,8 372,9 344, , 65, 15, 15, 15, Zobowiązania handlowe i pozostałe 5,4 6,8 693,9 63, , , , , ,9 Pasywa razem 1 15, , , , , ,3 26 1, , ,3 Rachunek Przepływów Pieniężnych P 216P 217P 218P Przepływy środków pieniężnych z działalności operacyjnej 485,8 379, ,1 961, ,4 3 34, 3 562, , ,8 Przepływy środków pieniężnych z działalności inwestycyjnej -146,1-661,3-263,3-175,2-872,2-1 3, , , -1 28,6 Wskaźniki (%) P 216P 217P 218P ROE 74,3% 1,2% 24,2% 17,5% 3,2% 11,4% 1,2% 9,6% 9,1% ROCE 77,6% 13,6% 17,6% 16,8% 6,2% 9,2% 8,% 8,2% 8,1% Dług netto 17, ,8 2 61, 1 634, , , , , ,8 Źródło: prognozy DM PKO BP 12

13 Netia Bloomberg: NET PW Equity, Reuters: NET.WA Kupuj, 7,1 PLN Podtrzymana Hojna dywidenda Zdolność do generowania wysokich przepływów pieniężnych pomimo spadku przychodów oraz niskie zadłużenie i możliwość wypłaty wysokich dywidend powoduje, że trzymujemy naszą cenę docelową dla spółki na poziomie 7,1 PLN i rekomendację Kupuj. Działalność operacyjna Przejęcie TK Telekom ustabilizowało na jakiś czas linię przychodową Netii, jednak biznes organiczny jest ciągle pod presją odpływu klientów. Szacujemy, że do końca roku spółka utraci około 64 tyś linii głosowych (spadek o 4,8% r/r), choć spadek będzie wynikał głównie z utraty nisko marżowych, dzierżawionych linii WLR (utrata 74 tyś linii, 12,7% r/r). Spółka jednak zanotuje wzrost 26 tyś linii w nisko kosztowym segmencie VoIP. Netia utrzymuje stabilne marże EBITDA w okolicach 3%, pomimo presji cenowej w obydwu segmentach biznesowych (B2B i B2C). Wolne przepływy pieniężne Pomimo spadku przychodów, Netia naszym zdaniem będzie w stanie generować wysokie przepływy operacyjne, na poziomie 11-12% kapitalizacji. Spowodowane to będzie tym, że tracone linie WLR nie generują wysokich marż, spółka mocno obcięła koszty operacyjne (zatrudnienie r/r spadło o 25%), oraz ograniczeniom wydatków inwestycyjnych. Dywidenda i zadłużenie Pomimo przejęcia TK Telekom bilans spółki wygląda silnie Szacujemy, że na koniec 215 roku wskaźnik długu netto/ebitda będzie wynosił,42x, a dług netto wyniesie 196mln PLN. Naszym zdaniem pozwoli to na wypłatę w 216 roku dywidendy takiej jak w 215 roku, czyli,6 PLN na akcję. Na koniec 216 roku szacujemy wskaźnik dług netto/ebitda na niezmienionym poziomie. Prognozy W 215 roku spodziewamy się, że Netia zanotuje 6,4% spadek przychodów r/r, głównie ze względu na utratę linii w segmencie linii głosowych WLR. Konsolidacja TK Telekom od lipca 215 powinna nieco amortyzować spadek przychodów. Spodziewamy się marży EBITDA na poziomie 29,9%, znacznie wyższej od znormalizowanej marży na poziomie 26% zanotowanej w 214 roku. Ze względu na zakup TK Telekom wolne przepływy operacyjne będą wynosiły tylko 57mln PLN. W 216 roku oczekujemy spowolnienia spadku przychodów do 2,3% (konsolidacja TK Telekom przez cały rok), choć marża EBITDA może być pod dalszą presją konkurencji. Wolne przepływy szacujemy na 228mln PLN. Wycena i rekomendacja Zaktualizowany model DCF pokazał cenę docelową na poziomie 7,1 PLN na akcję, a model zdyskontowanych dywidend 7,14 PLN na akcję. Za naszą cenę docelową przyjmujemy wynik modelu z DCF. Utrzymujemy rekomendację Kupuj dla spółki. mln PLN P 216P 217P Przychody EBITDA EBIT Zysk netto grudnia 215 r. Informacje Kurs akcji (PLN) 5,11 Upside 39% Liczba akcji (mn) 348,9 Kapitalizacja (mln PLN) 1 778,73 Free float 1% Free float (mln PLN) 1 778,73 Free float (mln USD) 449,57 EV (mln PLN) 1 974,55 Dług netto (mln PLN) 196,3 Dywidenda Stopa dywidendy (%) 11,7% Odcięcie dywidendy - Akcjonariusze % Akcji FIP 11 FIZ 2,4 Zbigniew Jakubas 15,88 Sisu Capital Limited 12,73 OFE Nationale Nederlanden 9,56 Poprzednie rekom. Data i cena docelowa Kupuj , Kupuj ,19 Kurs akcji 7, 6,5 6, 5,5 5, 4,5 4, Netia WIG2 WIG2 Spółka 1 miesiąc -11,3% -6,6% 3 miesiące -19,6% -6,1% 6 miesięcy -25,6% -9,6% 12 miesięcy -25,6% -1,% Min 52 tyg. PLN 5,11 Max 52 tyg. PLN 6,64 Średni dzienny obrót mln PLN,66 P/E 35,1 1,7 64,6 69,7 77,7 P/BV,7,8,9,9 1,1 EV/EBITDA 4,4 3,6 4,2 4,4 4,6 EPS,13,5,8,7,7 DPS,42,6,6,6,6 FCF CAPEX P - Prognozy DM PKO BP mln PLN Analityk Włodzimierz Giller wlodzimierz.giller@pkobp.pl Adres: Dom Maklerski PKO Banku Polskiego ul. Puławska Warszawa

14 Netia: Ewolucja przychodów (mln PLN) E 216E Pozostałe usługi telekomunikacyjne Usługi hurtowe Rozliczenia międzyoperatorskie Transmisja danych Usługi pośrednie głosowe Bezpośrednie usługi głosowe Netia: segment stacjonarny E 216E liczba abonentów (, lewa skala) ARPU (PLN, prawa skala) Netia: Liczba aktywnych etatów Q 2Q 3Q 4Q 1Q 2Q 3Q Liczba aktywnych etatów Netia: dynamika segmentów przychodów 5% 4% 3% 2% 1% % -1% 1Q 2Q 3Q 4Q 1Q 2Q 3Q % -3% Bezpośrednie usługi głosowe Transmisja danych Usługi hurtowe Netia: segment transmisji danych E 216E liczba abonentów (, lewa skala) ARPU (PLN, prawa skala) Netia: Przepływy operacyjne i CAPEX (PLNm) Q 2Q 3Q 4Q 1Q 2Q 3Q Przepływy operacyjne Capex Netia: zadłużenie E 216E -2-3 dług netto (PLNm) dług netto/ebitda 1,2 1,,8,6,4,2, -,2 -,4 Netia: dywidenda,7 14%,6 12%,5 1%,4 8%,3 6%,2 4%,1 2%, % E 216E dywidenda na akcję (PLN), lewa skala stopa dywidendy, prawa skala 14

15 Aktualizacja wyceny Nasza zaktualizowana wycena na podstawie modelu DCF pokazała wynik 7,1 PLN na akcję. Model DCF mln PLN 215P 216P 217P 218P 219P 22P EBIT 55,4 43,5 4,4 36,4 32,2 28,6 Stopa podatkowa 4,18% 19% 19% 19% 19% 19% NOPLAT 55, 35,2 32,7 29,5 26,1 23,1 CAPEX -411,6-26,7-22,4-198,2-21,7-25,8 Amortyzacja 413,7 399,4 385,7 373,5 362,9 353,5 Zmiany w kapitale obrotowym,2,1,1,1,, FCF 57,26 228, 216,1 24,9 187,3 17,9 WACC 7,6% 7,7% 7,7% 7,6% 7,5% 7,2% Współczynnik dyskonta 1,,93,86,8,75,7 DFCF 57,26 211,6 186,3 164,1 139, ,7 Wzrost w fazie II,% Suma DFCF - Faza I 758,9 Suma DFCF - Faza II 1 641,7 Wartość Firmy (EV) 2 4,6 Dług netto 93,2 Wartość godziwa 2 37,3 Liczba akcji (mln szt.) 348,1 Wartość godziwa na akcję na ,6 Cena docelowa za 12 miesięcy (PLN) 7,1 Cena bieżąca 5,1 Dywidenda,6 Oczekiwana stopa zwrotu 51,6% Źródło: prognozy DM PKO BP 15

16 WACC 215P 216P 217P 218P 219P 22P Stopa wolna od ryzyka 3,2% 3,2% 3,2% 3,2% 3,2% 3,2% Premia rynkowa 5,% 5,% 5,% 5,% 5,% 5,% Beta 1, 1, 1, 1, 1, 1, Premia za ryzyko długu 2,% 2,% 2,% 2,% 2,% 2,% Stopa podatkowa 4,2% 19,% 19,% 19,% 19,% 19,% Koszt kapitału własnego 8,2% 8,2% 8,2% 8,2% 8,2% 8,2% Koszt długu 3,1% 4,2% 4,2% 4,2% 4,2% 4,2% Waga kapitału własnego 88,8% 88,3% 87,% 84,9% 81,3% 75,9% Waga długu 11,2% 11,7% 13,% 15,1% 18,7% 24,1% WACC 7,6% 7,7% 7,7% 7,6% 7,5% 7,2% Źródło: prognozy DM PKO BP Analiza wrażliwości Wzrost w fazie II 7,15-1,% -,5%,%,5% 1,% 6,2% 7,2 7,5 8, 8,5 9,1 6,7% 6,8 7,1 7,5 8, 8,5 WACC 7,2% 6,5 6,8 7,1 7,5 7,9 7,7% 6,2 6,5 6,8 7,1 7,5 8,2% 6, 6,2 6,5 6,8 7,1 Źródło: DM PKO BP 16

17 Prognozy finansowe Rachunek zysków i strat P 216P 217P 218P Przychody netto ze sprzedaży produktów, towarów i materiałów 1 569, , , , 1 674, 1 567,6 1 53, , 1 468,1 Zysk brutto ze sprzedaży 1 76, 1 13, 1 484, , ,1 1 94,2 1 8, 1 6,4 1 42,4 Koszty sprzedaży -312,9-297,3-392,1-358,5-39, -281,7-274,7-268,5-262,6 Koszty ogólnego zarządu -142,2-152,5-27,6-179,2-2,6-143, -139,3-136, -132,9 Pozostałe przychody operacyjne 18,9 16, 22,4 15,7 168,5 12,5 12,2 12, 11,7 Pozostałe koszty operacyjne -1,2-4,2-5,6-5,3-11,3-4,7-4,6-4,5-4,4 Zysk z działalności operacyjnej 285,8 32,7-2,9 92,8 157,4 55,4 43,5 4,4 36,4 Saldo działalności finansowej 3, 14,6-39,9-28,3-31, -9,4-11,9-12,1-12,9 Zysk przed opodatkowaniem 288,8 317,3-6,8 64,4 126,4 46, 31,5 28,3 23,6 Podatek dochodowy 24,9 68,5 26,8 18,1-48,4 18,5 6, 5,4 4,5 Zysk (strata) netto 263,9 248,8-87,6 46,3 174,8 27,5 25,5 22,9 19,1 Bilans P 216P 217P 218P Aktywa Trwałe 1 973,7 3 12, ,7 2 62,7 2 48, 2 48, ,4 2 31, , Wartości niematerialne i prawne 389,4 769,8 597,5 538,3 465,3 429, 364,1 33,6 242, Rzeczowe aktywa trwałe 1 475, ,2 2 66, ,7 1 82, , ,8 1 65, ,6 Pozstałe aktywa długoterminowe 63,5 122,2 112,9 98,5 95,9 95,9 95,9 95,9 95,9 Aktywa Obrotowe 594,9 446,7 456,3 317, 482,7 242,4 236,7 231,8 227, Zapasy 11,4 5,3 2,1 2,7 2,8 2,6 2,6 2,5 2,5 Należności 139,7 249,5 248,3 191, 168,9 158,2 154,5 151,3 148,2 Pozostałe aktywa krótkoterminowe 349,6 94,7 51,9 48,3 244, 18,9 18,4 18, 17,7 Środki pieniężne i inne aktywa pieniężne 173,6 156,5 142,7 93,4 27,3 62,7 61,2 6, 58,7 Aktywa razem 2 568, , , ,7 2 89,7 2 65, , ,4 2 83, Kapitał Własny 2 297,5 2 5, ,3 2 24, ,6 2 61, , 1 692, 1 52,2 Zobowiązania 271, 1 48,8 936,8 733,1 648,1 589,3 573,1 571,5 58,9 Zobowiązania długoterminowe 31,9 549,2 451,1 316,7 249,7 158,2 148, 151,5 165,9 Kredyty i pożyczki, 514,6 384,5 257,2 2,5 19, 98,8 12,3 116,7 Zobowiązania handlowe i pozostałe 9,3 9,4 27,7 39,9 32,7 32,7 32,7 32,7 32,7 Zobowiązania krótkoterminowe 239,2 499,6 485,7 416,4 398,3 431,1 425,1 42, 414,9 Kredyty i pożyczki, 18,6 166,2 126,9 1, 15, 15, 15, 15, Zobowiązania handlowe i pozostałe 27,2 262,3 267,5 238,2 235,7 22,8 215,6 211,1 26,8 Pasywa razem 2 568, , , ,6 2 89,7 2 65, , ,5 2 83,1 Rachunek Przepływów Pieniężnych P 216P 217P 218P Przepływy środków pieniężnych z działalności operacyjnej 561,8 546,1 461,4 531,4 582,1 468,7 434,6 418,4 43, Przepływy środków pieniężnych z działalności inwestycyjnej -14,8-1 17,1-267,6-238,4-231,9-411,6-26,7-22,4-198,2 Przepływy środków pieniężnych z działalności finansowej -,4 645,6-219,5-294,6-228,5-25,4-219,1-25,4-194,5 Wskaźniki (%) P 216P 217P 218P ROE 11,5% 9,9% -3,8% 2,1% 7,8% 1,3% 1,4% 1,4% 1,3% ROCE 12,3% 9,9% -,8% 3,7% 6,3% 2,5% 2,1% 2,2% 2,2% Dług netto -173,6 538,7 47,9 29,7 93,2 196,3 187,6 192,3 28, Źródło: prognozy DM PKO BP 17

18 KONTAKTY Biuro Analiz Rynkowych Artur Iwański (dyrektor BAR, sektor (22) wydobywczy) Robert Brzoza (sektor finansowy, strategia) (22) Włodzimierz Giller (handel, media, telekomunikacja) (22) Monika Kalwasińska (paliwa, chemia, sektor spożywczy) (22) Piotr Łopaciuk (przemysł, budownictwo, inne) (22) Paweł Małmyga (analiza techniczna) (22) Stanisław Ozga (sektor energetyczny, deweloperski) (22) Adrian Skłodowski (dystrybucja, inne) (22) Przemysław Smoliński (analiza techniczna) (22) przemyslaw.smolinski2@pkobp.pl Jaromir Szortyka (sektor finansowy) (22) jaromir.szortyka@pkobp.pl Biuro Klientów Instytucjonalnych Wojciech Żelechowski Michał Sergejev Mark Cowley (director) (sales) (sales) (22) (22) (22) wojciech.zelechowski@pkobp.pl michal.sergejev@pkobp.pl mark.cowley@pkobp.pl Krzysztof Kubacki (head of sales trading) (22) krzysztof.kubacki@pkobp.pl Marcin Borciuch (sales trader) (22) marcin.borciuch@pkobp.pl Piotr Dedecjus (sales trader) (22) piotr.dedecjus@pkobp.pl Tomasz Ilczyszyn (sales trader) (22) tomasz.ilczyszyn@pkobp.pl Igor Szczepaniec (sales trader) (22) igor.szczepaniec@pkobp.pl Maciej Kałuża (trader) (22) maciej.kaluza@pkobp.pl Andrzej Sychowski (trader) (22) andrzej.sychowski@pkobp.pl INFORMACJE I ZASTRZEŻENIA DOTYCZĄCE CHARAKTERU REKOMENDACJI ORAZ ODPOWIEDZIALNOŚCI ZA JEJ SPORZĄDZENIE, TREŚĆ I UDOSTĘPNIENIE Niniejsza rekomendacja (dalej: Rekomendacja ) została opracowana przez Dom Maklerski PKO Banku Polskiego (dalej: DM PKO BP ), firmę rekomendującą (dalej: Rekomendującego), działającą zgodnie z ustawą z dnia 29 lipca 25 r. o obrocie instrumentami finansowymi oraz rozporządzeniem Ministra Finansów z dnia 19 października 25 r. w sprawie informacji stanowiących rekomendacje dotyczące instrumentów finansowych, ich emitentów lub wystawców (dalej: Rozporządzenie), wyłącznie na potrzeby klientów DM PKO BP i podlega utajnieniu w okresie siedmiu następnych dni kalendarzowych po dacie udostępnienia. Rekomendacja adresowana jest do Klientów, którzy zawarli umowę o sporządzanie analiz inwestycyjnych, analiz finansowych oraz publikacji w zakresie instrumentów finansowych przez DM PKO BP. Ilekroć w rekomendacji mowa jest o Emitencie należy przez to rozumieć spółkę, do której bezpośrednio lub pośrednio odnosi się rekomendacja. W przypadku, gdy rekomendacja dotyczy kilku spółek, pojęcie Emitenta będzie odnosić się do wszystkich tych spółek. DM PKO BP przysługują prawa autorskie do Rekomendacji. Punkt widzenia wyrażony w rekomendacji odzwierciedla opinię Analityka/Analityków DM PKO BP na temat analizowanej spółki i emitowanych przez spółkę instrumentów finansowych. Opinii zawartych w niniejszej rekomendacji nie należy traktować jako autoryzowanych lub zatwierdzonych przez Emitenta. Powielanie bądź publikowanie Rekomendacji w całości lub części bez zgody DM PKO BP jest zabronione. Rekomendacja została przygotowana z dochowaniem należytej staranności i rzetelności, w oparciu o fakty i informacje powszechnie uznawane za wiarygodne (w szczególności sprawozdania finansowe i raporty bieżące spółki), jednak DM PKO BP nie gwarantuje, że są one w pełni dokładne i kompletne. Podstawą przygotowania Rekomendacji były informacje na temat spółki, jakie były publicznie dostępne do dnia jej sporządzenia. Przedstawione prognozy są oparte wyłącznie o analizę przeprowadzoną przez DM PKO BP i opierają się na szeregu założeń, które w przyszłości mogą okazać się nietrafne. DM PKO BP nie udziela żadnego zapewnienia, że podane prognozy się sprawdzą. DM PKO BP nie ponosi odpowiedzialności za szkody poniesione w wyniku decyzji podjętych na podstawie informacji zawartych w niniejszej Rekomendacji. DM PKO BP jako podmiot profesjonalny nie uchyla się od odpowiedzialności za produkt niedokładny lub niekompletny lub za szkody poniesione przez Klienta w wyniku decyzji inwestycyjnych podjętych na podstawie nierzetelnej Rekomendacji. DM PKO BP nie ponosi odpowiedzialności, jeśli przygotował Rekomendację z należytą starannością oraz rzetelnością. DM PKO BP nie ponosi odpowiedzialności za ewentualne wady Rekomendacji w szczególności za niekompletność lub niedokładność, jeżeli wad tych nie można było uniknąć ani przewidzieć w momencie podejmowania standardowych czynności przy sporządzaniu Rekomendacji. DM PKO BP może wydać w przyszłości inne rekomendacje, przedstawiające inne wnioski, niespójne z przedstawionymi w niniejszej Rekomendacji. Takie rekomendacje odzwierciedlają różne założenia, punkty widzenia oraz metody analityczne przyjęte przez przygotowujących je analityków. DM PKO BP informuje, że trafność wcześniejszych rekomendacji nie jest gwarancją ich trafności w przyszłości. DM PKO BP informuje, iż inwestowanie środków w instrumenty finansowe wiąże się z ryzykiem utraty części lub całości zainwestowanych środków. DM PKO BP zwraca uwagę, iż na cenę instrumentów finansowych ma wpływ wiele różnych czynników, które są lub mogą być niezależne od Emitenta i wyników jego działalności. Można do nich zaliczyć m. in. zmieniające się warunki ekonomiczne, prawne, polityczne i podatkowe. Decyzja o zakupie wszelkich instrumentów finansowych powinna być podjęta wyłącznie na podstawie prospektu, oferty lub innych powszechnie dostępnych dokumentów i materiałów opublikowanych zgodnie z obowiązującymi przepisami polskiego prawa. Niniejsza rekomendacja nie stanowi oferty lub zaproszenia do subskrypcji lub zakupu oraz dokonania transakcji na instrumentach finansowych, ani nie ma na celu nakłaniania do nabycia lub zbycia jakichkolwiek instrumentów finansowych. Za wyjątkiem wynagrodzenia ze strony DM PKO BP, Analitycy nie otrzymują żadnych innych świadczeń od Emitenta, ani innych osób trzecich za sporządzane rekomendacje. DM PKO BP informuje, że świadczy usługę maklerską w zakresie sporządzania analiz inwestycyjnych, analiz finansowych oraz innych rekomendacji o charakterze ogólnym, na podstawie zezwolenia Komisji Nadzoru Finansowego z dnia 7 października 21 r. Jednocześnie DM PKO BP informuje, że przedmiotową usługę maklerską świadczy klientom zgodnie z obowiązującym Regulaminem świadczenia usługi sporządzania analiz inwestycyjnych, analiz finansowych oraz publikacji w zakresie instrumentów finansowych przez Dom Maklerski PKO Banku Polskiego (tutaj), jak również umowy o świadczenie usługi w zakresie sporządzania analiz inwestycyjnych, analiz finansowych oraz publikacji przez DM PKO BP. Podmiotem sprawującym nadzór nad DM PKO BP w ramach prowadzonej działalności maklerskiej jest Komisja Nadzoru Finansowego. Objaśnienie używanej terminologii fachowej min (max) 52 tyg - minimum (maksimum) kursu rynkowego akcji w okresie ostatnich 52 tygodni kapitalizacja - iloczyn ceny rynkowej akcji i liczby akcji EV - suma kapitalizacji i długu netto spółki free float (%) - udział liczby akcji ogółem pomniejszonej o 5% pakiety akcji znajdujące się w posiadaniu jednego akcjonariusza i akcje własne należące do spółki, w ogólnej liczbie akcji śr obrót/msc - średni obrót na miesiąc obliczony jako suma wartości obrotu za ostatnie 12 miesięcy podzielona przez 12 18

19 ROE - stopa zwrotu z kapitałów własnych ROA - stopa zwrotu z aktywów EBIT - zysk operacyjny EBITDA - zysk operacyjny + amortyzacja EPS - zysk netto na 1 akcję DPS - dywidenda na 1 akcję CEPS - suma zysku netto i amortyzacji na 1 akcję P/E - iloraz ceny rynkowej akcji i EPS P/BV - iloraz ceny rynkowej akcji i wartości księgowej jednej akcji EV/EBITDA - iloraz kapitalizacji powiększonej o dług netto spółki oraz EBITDA marża brutto na sprzedaży - relacja zysku brutto na sprzedaży do przychodów netto ze sprzedaży marża EBITDA - relacja sumy zysku operacyjnego i amortyzacji do przychodów netto ze sprzedaży marża EBIT - relacja zysku operacyjnego do przychodów netto ze sprzedaży rentowność netto - relacja zysku netto do przychodów netto ze sprzedaży Stosowane metody wyceny Rekomendacja DM PKO BP opiera się na co najmniej dwóch z czterech metod wyceny: DCF (model zdyskontowanych przepływów pieniężnych), metoda wskaźnikowa (porównanie wartości podstawowych wskaźników rynkowych z podobnymi wskaźnikami dla innych firm reprezentujących dany sektor), metoda sumy poszczególnych aktywów (SOTP) oraz model zdyskontowanych dywidend. Wadą metody DCF oraz modelu zdyskontowanych dywidend jest duża wrażliwość na przyjęte założenia, w szczególności te, które odnoszą się do określenia wartości rezydualnej. Modelu zdyskontowanych dywidend nie można ponadto zastosować w przypadku wyceny spółek nie mających ukształtowanej polityki dywidendowej. Zaletami obydwu wymienionych metod jest ich niezależność w stosunku do bieżących wycen rynkowych porównywalnych spółek. Zaletą metody wskaźnikowej jest z kolei to, że bazuje ona na wymiernej wycenie rynkowej danego sektora. Jej wadą jest zaś ryzyko, że w danej chwili rynek może nie wyceniać prawidłowo porównywalnych spółek. Metoda sumy poszczególnych aktywów (SOTP) jest dodaniem do siebie wartości różnych aktywów spółki, wyliczonych przy pomocy jednej z powyższych metod. Rekomendacje stosowane przez DM PKO BP Rekomendacja KUPUJ oznacza, że autor rekomendacji uważa, iż akcje spółki posiadają co najmniej 1% potencjał wzrostu kursu Rekomendacja TRZYMAJ oznacza, że autor rekomendacji uważa, iż akcje spółki posiadają potencjał wzrostu kursu w przedziale od do 1% Rekomendacja SPRZEDAJ oznacza, że autor rekomendacji uważa, iż akcje spółki posiadają potencjał spadku kursu Rekomendacje mogą być opatrzone dodatkiem SPEKULACYJNIE oznaczającym, że horyzont inwestycji jest skrócony do 3 miesięcy, a inwestycja jest obarczona podwyższonym ryzykiem. Rekomendacje wydawane przez DM PKO BP obowiązują przez okres 12 miesięcy od daty wydania lub do momentu zrealizowania kursu docelowego, chyba, że w tym okresie zostaną zaktualizowane. DM PKO BP dokonuje aktualizacji wydawanych rekomendacji w zależności od sytuacji rynkowej i subiektywnej oceny analityków. Częstotliwość takich aktualizacji nie jest określona. W ciągu 6 ostatnich miesięcy DM PKO BP wydał: Rekomendacja: Liczba rekomendacji: Kupuj 25 (39%) Trzymaj 31 (48%) Sprzedaj 8 (13%) Powiązania, które mogłyby wpłynąć na obiektywność sporządzonej Rekomendacji Podmioty powiązane z DM PKO BP mogą, w zakresie dopuszczonym prawem, uczestniczyć lub inwestować w transakcje finansowe w relacjach z Emitentem, świadczyć usługi na rzecz lub pośredniczyć w świadczeniu usług przez Emitenta lub mieć możliwość lub realizować transakcje Instrumentami finansowymi emitowanymi przez Emitenta ( instrumenty finansowe ). DM PKO BP może, w zakresie dopuszczalnym prawem polskim przeprowadzać transakcje Instrumentami finansowymi, zanim niniejszy materiał zostanie przedstawiony odbiorcom. DM PKO BP ma następujące powiązanie z Emitentem: Emitent: Orange Polska Cyfrowy Polsat Netia Zastrzeżenie 3 3, 4 3 Objaśnienia: 1. W ciągu ostatnich 12 miesięcy DM PKO BP był stroną umów mających za przedmiot oferowanie instrumentów finansowych emitowanych przez Emitenta lub mających związek z ceną instrumentów finansowych emitowanych przez Emitenta. W ciągu ostatnich 12 miesięcy DM PKO BP był członkiem konsorcjum oferującego instrumenty finansowe emitowane przez Emitenta. 2. DM PKO BP nabywa i zbywa instrumenty finansowe emitowane przez Emitenta na własny rachunek celem realizacji umów o subemisje inwestycyjne lub usługowe. 3. DM PKO BP pełni rolę animatora rynku dla instrumentów finansowych Emitenta na zasadach określonych w Regulaminie Giełdy Papierów Wartościowych w Warszawie. 4. DM PKO BP pełni rolę animatora Emitenta dla instrumentów finansowych Emitenta na zasadach określonych w Regulaminie Giełdy Papierów Wartościowych w Warszawie. 5. DM PKO BP oraz PKO Bank Polski, którego jednostką organizacyjną jest DM PKO BP są stronami umowy z Emitentem dotyczącej sporządzania rekomendacji. 6. DM PKO BP oraz PKO Bank Polski, którego jednostką organizacyjną jest DM PKO BP posiadają akcje Emitenta będące przedmiotem niniejszej rekomendacji, w łącznej liczbie stanowiącej co najmniej 5% kapitału zakładowego. Poza wspomnianymi powyżej, Emitenta nie łączą żadne inne stosunki umowne z DM PKO BP, które mogłyby wpłynąć na obiektywność niniejszej Rekomendacji. Ujawnienia Rekomendacja dotyczy Emitenta/Emitentów : Cyfrowy Polsat, Netia, Orange Polska. Rekomendacja nie została ujawniona Emitentowi. Pozostałe ujawnienia Żadna z osób zaangażowanych w przygotowanie raportu ani bliska im osoba nie pełni funkcji w organach Emitenta, nie zajmuje stanowiska kierowniczego w tym podmiocie oraz żadna z tych osób, jak również ich bliscy nie są stroną jakiejkolwiek umowy z Emitentem, która byłaby zawarta na warunkach odmiennych niż inne umowy, których stroną jest Emitent i konsumenci. Wśród osób, które brały udział w sporządzeniu rekomendacji, jak również tych, które nie uczestniczyły w przygotowaniu, ale miały lub mogły mieć do niej dostęp, nie ma osób, które posiadają akcje Emitenta lub instrumenty finansowe, których wartość jest w sposób istotny związana z wartością instrumentów finansowych emitowanych przez Emitenta. PKO Bank Polski, jego podmioty zależne, przedstawiciele lub pracownicy mogą okazjonalnie przeprowadzać transakcje, lub mogą być zainteresowani nabyciem instrumentów finansowych spółek bezpośrednio lub pośrednio związanych z analizowaną spółką. Rekomendacja została sporządzona z zachowaniem należytej staranności, zgodnie z najlepszą wiedzą Rekomendującego, pomiędzy DM PKO BP oraz analitykiem sporządzającym niniejszą rekomendację a Emitentem, nie występują jakiekolwiek inne powiązania, o których mowa w 9 i 1 Rozporządzenia. 19