Producenci słodyczy. Rekomendacja z 09/06/2010. Jutrzenka - KUPUJ 4,05 PLN. Cena bieŝąca. Mieszko - KUPUJ 3,32 PLN. Wawel - KUPUJ 343,10 PLN

Transkrypt

1 Rekomendacja z 09/06/2010 Jutrzenka - KUPUJ Cena bieŝąca Cena docelowa Mieszko - KUPUJ Cena bieŝąca Cena docelowa Wawel - KUPUJ Cena bieŝąca Cena docelowa Podstawowe dane Jutrzenka Max/min 52 tyg. 4,98/2,60 (PLN) Liczba akcji 143,4 (mln) Kapitalizacja 579,17 (mln PLN) Free float 173,5 (mln PLN) Free float 30 (%) Mieszko Max/min 52 tyg. 3,11/1,74 (PLN) Liczba akcji 40,9 (mln) Kapitalizacja 123,8 (mln PLN) Free float 42 (mln PLN) Free float 34 (%) 4,05 PLN 4,79 PLN 3,02 PLN 3,32 PLN 343,10 PLN 399,47 PLN Wawel Max/min 52 tyg. 364,00/201,89 (PLN) Liczba akcji 1,5 (mln) Kapitalizacja 514,7 (mln PLN) Free float 167,5 (mln PLN) Free float 32,6 (%) Sektor: spoŝywczy Wyniki IQ 2010 Wyniki producentów słodyczy w I kwartale były bardzo dobre (i zgodne z oczekiwaniami). Niewątpliwie największym zaskoczeniem był Wawel, z dynamiką przychodów przekraczającą 20% r/r. Szczególnie interesujące jest to, iŝ wynik został osiągnięty przy bardzo stabilnym rynku, a takŝe bez specjalnych akcji promocyjnych (w porównaniu do konkurencji). Pytanie, czy Wawel będzie wstanie utrzymać podobny stan w kolejnych kwartałach? Według nas nie ma podstaw, aby oczekiwać kontynuacji takich wzrostów w najbliŝszych kwartałach. Zarówno Mieszko, jak i Jutrzenka zaprezentowały wyniki zgodne z oczekiwaniami. W przypadku Mieszka interesująco przedstawia się zwiększenie udziału wafli w przychodach, co spowodowane jest większymi zamówieniami ze strony sieci handlowych (produkcja private label). Kłóci się to z ogólną strategią spółki koncentrującą się na produktach wysokomarŝowych. Z drugiej strony naleŝy zauwaŝyć, Ŝe Mieszko posiada niewykorzystane moce w waflach i zwiększenie produkcji nie odbyło się kosztem innych zadań. W przypadku Jutrzenki na wynikach zaciąŝyła ponownie Hellena, która wciąŝ nie jest rentowna. MoŜna oczekiwać, iŝ kolejne kwartały przyniosą dalszą poprawę wyników części napojowej. Perspektywy długoterminowe Producenci słodyczy bardzo dobrze poradzili sobie z okresem dekoniunktury. Wydaje się jednak, iŝ wcześniejsze oczekiwania dalszego wzrostu konsumpcji słodyczy mogą być wygórowane. Istnieje ryzyko, iŝ konsumpcja słodyczy w Polsce wcale nie musi osiągnąć poziomu, z jakim mamy do czynienia w innych krajach (per capita). Oznacza to, Ŝe wzrost ilości spoŝywanych słodyczy nie będzie tak duŝy jak moŝna było oczekiwać. Według nas jedynym czynnikiem przyśpieszającym wzrost rynku są wyŝsze ceny słodyczy, choć naleŝy mieć na uwadze gotowość konsumentów do ich akceptacji. Innym zagroŝeniem jest rozwój segmentu private label, przy czym w naszej opinii produkty własne w najbliŝszej przyszłości nie będą istotnie zwiększały swojego udziału w rynku. To jest istotna cecha odróŝniająca polski rynek słodyczy od zachodnioeuropejskich. Według nas rynek słodyczy będzie rozwijał się dość powoli, głównie ze względu na ograniczoną oczekiwaną akceptację wzrostu cen ze strony konsumentów. Wycena Do wyceny spółek uŝyliśmy metody zdyskontowanych przepływów pienięŝnych oraz porównawczą. Do ustalenia ceny docelowej zastosowaliśmy średnia z obydwu metod. Wszystkie spółki są obecnie notowane poniŝej naszej wyceny i dlatego dla kaŝdej z nich wydajemy rekomendację KUPUJ Zmiana wartości [%] 1M 3M 6M 12M Jutrzenka -7,74% -1,22% -3,57 51,12% Mieszko 0,67% 9,82% 17,51% 57,29% Wawel -2,00% 15,91% 37,79% 55,25% SWIG80-4,59% -3,21% 2,32% 23,34% MWIG40-1,93% 1,67% 4,07% 34,83% WIG20-5,37% -3,33% -2,04% 21,14% WIG -4,35% -1,57% 0,17% 29,64% Analityk Jutrzenka Mieszko Wawel (mln PLN) 2010P 2011P 2010p 2011p 2010p 2011p Przychody 610,61 527,69 259,80 272,95 347,09 381,01 EBITDA 92,06 93,47 26,21 27,42 44,68 52,87 marŝa EBITDA 15,1% 14,9% 10,1% 10,0% 12,9% 13,9% EBIT 63,97 65,45 16,82 18,23 58,70 67,35 marŝa EBIT 10,5% 10,4% 6,5% 6,7% 16,9% 17,7% Zysk netto 51,62 53,01 10,43 10,82 37,00 42,53 P/E* 11,23 10,94 11,72 11,29 13,91 12,10 P/BV* 0,95 0,88 1,05 0,96 2,29 1,92 EV/EBITDA* 6,29 5,62 6,65 6,27 11,04 9,04 p prognozy skonsolidowane DM Banku BPS w mln PLN, *-wskaźniki zostały wyliczone przy cenie rynkowej na poziomie PLN za akcję Marcin Sójka (022) marcin.sojka@dmbps.pl Dom Maklerski Banku BPS S.A., ul. Płocka 9/11B, Warszawa, infolinia: , dm@dmbps.pl 1

2 Produkcja słodyczy Na giełdzie mamy trzy spółki zajmujące się produkcją słodyczy (Jutrzenka, Mieszko, Wawel). Mimo wielu podobieństw, wśród tych spółek występuje sporo róŝnic, które wpływają zarówno na osiągane wyniki, jak i wycenę. Cechą wspólną jest bazowanie na tych samych surowcach podstawowych (kakao, cukier) jak i występujący, choć nie w takim samym stopniu, efekt sezonowości. Dla giełdowych producentów najwaŝniejszym surowce, jest kakao (w rzeczywistości miazga kakaowa) i z tego powodu wahania cen tego surowca wpływają na wyniki. W ubiegłym roku ceny kakao mocno zwyŝkowały, co odbijało się na rentowności producentów słodyczy. Polskie spółki dodatkowo musiały zmagać się z osłabieniem złotego na przełomie 2008 i 2009 roku. Początek bieŝącego roku przyniósł lekki spadek cen kakao, jednak juŝ w kwietniu kursy surowca ponownie pięły się w górę. W przeciwieństwie do zeszłego roku lepiej kształtuje się relacja złotego do innych walut. Wydaje się, Ŝe tak wysokie ceny kakao nie mają uzasadnienia fundamentalnego i są wywołane zakupami spekulacyjnymi ze strony instytucji finansowych. Tym niemniej dla krajowych producentów słodyczy istotnymi czynnikami ryzyka są ceny kakao i kształtowanie się relacji miedzy złotym a walutami obcymi. Ceny kakao na ICE (GBP) Ceny kakao na ICE (PLN) Źródło: Bloomberg, DM Banku BPS UzaleŜnienie wyniku od cen kakao dobrze widać na zestawieniu rentowności na poziomie brutto na sprzedaŝy. W latach ceny kakao na ICE rosły. Większość producentów zanotowała w tym okresie spadek rentowności, choć byli i tacy, którzy wyłamali się z tego schematu (między innymi: Mieszko, Jutrzenka, Wawel i Glisten). Odmienność zachowania się tych spółek moŝna łatwo wytłumaczyć, gdyŝ są to producenci operujący na jednym rynku. Ceny kakao i rentowność brutto na sprzedaŝy Źródło: Bloomberg, DM Banku BPS 70,0% 60,0% 50,0% 40,0% 30,0% 20,0% 10,0% 0,0% Kakao Glisten Hershey Cadbury KJS Nestle Thornton Jutrzenka Wawel Mieszko Dom Maklerski Banku BPS S.A., ul. Płocka 9/11B, Warszawa, infolinia: , dm@dmbps.pl 2

3 Sektor produkcji słodyczy charakteryzuje się znacznymi wahaniami sezonowymi. Najlepszym okresem jest ostatni kwartał roku, kiedy zbliŝające się święta sprzyjają większemu popytowi na słodycze. Z tego tez powodu praktycznie wszyscy producenci wprowadzają nowe produkty, w tym takŝe specjalne wyroby świąteczne, czyli słodycze zapakowane w opakowania z wyraźnie zaznaczoną ornamentyką świąteczną, a takŝe produkty dedykowane specjalnie na BoŜe Narodzenie (np. mikołaje z czekolady, etc). Nieco mniej korzystny jest pierwszy kwartał roku, choć okres karnawału, Walentynki i zbliŝająca się Wielkanoc takŝe wpływają na większe zainteresowanie ze strony kupujących. Dla producentów słodyczy najsłabszy jest drugi kwartał roku. ZbliŜające się wakacje i tzw. ciepłe miesiące nie sprzyjają sprzedaŝy, zwłaszcza w segmencie wyrobów czekoladowych (Wawel, Mieszko, Goplana). Cześć producentów posiada w portfelu produktowym wyroby mniej podatne na efekt lata, czego przykładem moŝe być Mieszko i Jutrzenka mające w ofercie cukierki (draŝe) i ciastka. Profil produkcyjny Zakres oferowanych przez spółki produktów jest bardzo szeroki, choć ich oferta róŝni się między sobą. Dla uproszczenia podzieliliśmy słodycze na następujące kategorie: wyroby czekoladowe, ciastka i wafle, batony, praliny, karmelki i wyroby pozostałe obejmujące lizaki, gumy, Ŝelki, chałwę, etc. Jutrzenka w swoim portfelu ma wszystkie kategorie, przy czym wiodącą grupą są ciastka i wafle (w tym słynne Grześki). Dodatkowo Jutrzenka zajmuje się produkcją przypraw (Ziołopex) oraz napojów (Hellena). Wawel jest kojarzony przede wszystkim z czekoladą i pralinami, jednak w swojej ofercie ma takŝe pozostałe grupy produktów. Najmniejszy z producentów, Mieszko, przez długie lata był postrzegany jako producent cukierków. W ostatnich latach profil produkcji tej spółki uległ zmianie i obecnie największy nacisk połoŝony jest na produkcję pralin. W najbliŝszym okresie nie naleŝy liczyć się z moŝliwością zmian w profilu produkcyjnym spółek, choć oczywiście wszystkie uzupełniają swoje portfele produktowe o nowe wyroby. SprzedaŜ W ciągu ostatnich kilku lat producenci słodyczy stale zwiększali przychody ze sprzedaŝy. Wzrosty nie były zbyt duŝe (kilkuprocentowe), jednak warto podkreślić, iŝ branŝa ta nie odczuła kryzysu w swoich przychodach. Największe przychody z omawianych spółek ma Jutrzenka, która powinna osiągnąć w roku bieŝącym poziom ponad 600 mln zł (+5% r/r). Podobne, jedno cyfrowe, wzrosty zanotuje takŝe giełdowa konkurencja. Rynek słodyczy jest bardzo konkurencyjny, więc producenci mają ograniczone moŝliwości podnoszenia cen swoich produktów. Z kolei wolumen sprzedaŝy takŝe nie ulega istotnemu zwiększeniu. W skali całego rynku obserwowana jest ciekawa sytuacja. Statystyczny Polak spoŝywa zdecydowanie mniej słodyczy niŝ jego europejscy kolega. Wydawało się, Ŝe wraz ze wzrostem zamoŝności konsumpcja będzie się zwiększać. Tymczasem wzrosty są bardzo umiarkowane i nie naleŝy oczekiwać, iŝ w najbliŝszym czasie sytuacja ulegnie zmianie. MoŜna zaryzykować stwierdzenie, Ŝe wielkość sprzedaŝy będzie zaleŝała od większej akceptacji wyŝszych cen, niŝ istotnego zwiększenia ilości spoŝywanych słodyczy. Dlatego tez moŝna sądzić, Ŝe producenci opracowując swoje strategie (i szacując nakłady inwestycyjne) będą się koncentrować nie tyle na zwiększeniu wolumenu, co na modernizacji parku maszynowego, aby moŝna było oferować nowoczesne produkty po wyŝszych cenach. Wracając do wyników sprzedaŝy giełdowych producentów słodyczy, to naleŝy pamiętać, iŝ w przypadku Jutrzenki mamy najmocniej zdywersyfikowany portfel produktowy, w którym oprócz słodyczy mamy takŝe przyprawy i napoje. Drugi pod względem wielkości jest Wawel, znany przede wszystkim z produkcji czekolad i pralin. Po bardzo dobrym 2009 roku oczekujemy, Ŝe w roku bieŝącym przychody krakowskiej spółki wzrosną o 7%. Najmniejsza ze spółek, Mieszko, powinna osiągnąć przychody na poziomie 260 mln zł (+6,8% r/r)/. Mieszko - przychody ze sprzedaŝy (mln zł) Jutrzenka - przychody ze sprzedaŝy (mln zł) Wawel - przychody ze sprzedaŝy (mln zł) ,9 18% 259,8 243,2 16% 229,9 215,5 14% 194,6 10,7% 12% 10% 7,9% 6,7% 6,8% 8% 6% 5,8% 5,1% 4% 2% % 627,7 610,6 580,4 535,9 50% 51% 489,6 436,3 40% 30% 20% 12% 9% 8% 5% 10% 3% % 23% 381,0 347,1 20% 313,3 255,4 239,2 245,2 15% 11% 10% 10% 10% 4% 2% 5% 0 0% 0 0% 0 0% Przychody ze sprzedaŝy w zrost Przychody ze sprzedaŝy wzrost Przy chody ze sprzedaŝy wzrost Źródło: Spółki, DM Banku BPS Rentowność Między omawianymi spółkami istnieje duŝa róŝnica w osiąganej marŝy brutto na sprzedaŝy. Wynika to miedzy innymi z róŝnic w portfelu produktowym. NajwyŜsze rentowności osiąga Wawel specjalizujący się w wyrobach czekoladowych, osiągających wyŝszą rentowność. Zarówno Mieszko, jak i Jutrzenka mają niŝszą rentowność i wynika to w mniejszym udziale wyrobów czekoladowych niŝ u krakowskiego konkurenta. W przypadku Jutrzenki pewną role odgrywa takŝe działalność spółki w sektorze napojów (długo nierentowna) oraz przypraw. W 2009 roku widoczny jest spadek marŝy (Wawel i Mieszko), co jest efektem wysokich cen kakao, jak teŝ gorszej relacji złotego względem walut obcych. Na najbliŝsze lata przewidujemy stabilizację osiąganych rentowności wraz z uspokojeniem się sytuacji na rynkach surowcowych. Dom Maklerski Banku BPS S.A., ul. Płocka 9/11B, Warszawa, infolinia: , dm@dmbps.pl 3

4 50,0% 45,0% 40,0% 35,0% MarŜa brutto na sprzedaŝy 47,7% 46,1% 44,1% 43,5% 40,2% 38,8% 37,9% 36,2% 36,8% 36,1% 44,9% 45,9% 41,1% 41,1% 40,2% 40,4% 30,0% 25,0% 28,2% 27,0% 20,0% Źródło: Spółki, DM Banku BPS Jutrzenka Mieszko Wawel W przypadku rentowności na poziomie EBITDA widać duŝą róŝnicę między Mieszkiem, a pozostałymi spółkami. Działający w najbardziej rentownym segmencie Wawel i silnie zdywersyfikowana Jutrzenka mają marŝe dość zbliŝone. W przypadku Wawela wysoka rentowność jest związana z profilem produktowym. Interesujące jest, Ŝe na poziomie EBITDA róŝnica między krakowskim producentem, a Jutrzenką nie jest juŝ tak duŝa. Warto zauwaŝyć, iŝ Jutrzenka ponosi relatywnie najmniejsze koszty sprzedaŝy, co związane jest z wielkością spółki i duŝa efektywnością działania. NajniŜsza rentowność Mieszka jest spowodowana faktem, iŝ producent, jako spółka stosunkowo mała (w porównaniu do giełdowej konkurencji) musi ponosić relatywnie wyŝsze koszty sprzedaŝy, aby móc konkurować na rynku. Koszty sprzedaŝy vs przychody 28,0% 26,0% 24,0% 22,0% 20,0% 18,0% 23,8% 23,3% 25,3% 24,3% 24,7% 23,7% 24,0% 18,2% 23,5% 23,4% 20,7% 24,0% 23,5% 21,0% 24,0% 23,5% 21,0% 16,0% 14,0% 12,0% 10,0% 11,5% Źródło: Spółki, DM Banku BPS Jutrzenka Mieszko Wawel Giełdowi producenci słodyczy róŝnią się między sobą pod względem zadłuŝenia. Najmniej z finansowania zewnętrznego korzysta Wawel, który w raportach finansowych wykazuje cash netto (nadwyŝka środków finansowych nad zobowiązaniami finansowymi). Dzięki temu Wawel pokazuje dodatnie saldo z działalności finansowej i spośród giełdowych konkurentów ma najlepszą rentowność netto. Nieco gorzej pod względem zadłuŝenia wypada Jutrzenka, która na koniec I kwartału bieŝącego roku miała nieco poniŝej 30 mln zł długu netto (rok wcześniej spółka miała ponad 116 mln zł długu netto). Dom Maklerski Banku BPS S.A., ul. Płocka 9/11B, Warszawa, infolinia: , dm@dmbps.pl 4

5 Dług netto (mln zł) ,7 101,0 68,6 70,4 58,1 57,5 58,2 52,0 49,8 28,7 5,6 5,3 1,0-0,3-9,6-21,5-36,8-54,4 Jutrzenka Mieszko Oczekujemy, Ŝe przy kontynuacji strategii rozwoju, Jutrzenka w 2011 roku wygeneruje cash netto. Najsłabiej w kategorii zadłuŝenie wypada Mieszko, który ma dług netto na poziomie 49 mln zł (na koniec I kwartału 2010 roku). Warto zaznaczyć, Ŝe w przypadku Mieszka spłata zobowiązań wypadała na pierwsze półrocze bieŝącego roku. Na początku roku udało się renegocjować spłatę części długu na rok MoŜna oczekiwać, iŝ takŝe pozostałą część zadłuŝenia Mieszko będzie mógł spłacić w późniejszym terminie. BieŜący rok wszystkie spółki zakończą zyskiem netto, choć w dalszym ciągu będzie widoczna duŝa róŝnica rentowności. Według nas najwyŝszą marŝą pochwali się Wawel, który nie dość, Ŝe specjalizuje się w produktach o najwyŝszej marŝy, to jeszcze nie posiada zadłuŝenia. O 2 pkt procentowe za Wawelem znajdzie się Jutrzenka, której rentowność netto wyniesie 8,5%. W przypadku tej spółki duŝe znaczenie ma niŝsza rentowność (straty) w takich segmentach jak produkcja przypraw czy napojów. NajniŜszą rentowność będzie miał Mieszko, który ponosi duŝe koszty obsługi swojego długu, co wpływa na niską rentowność na poziomie netto. Inwestycje Po uruchomieniu nowej fabryki w Dobczycach Wawel nie jest zmuszony do prowadzenia duŝego projektu inwestycyjnego. Oczekujemy, Ŝe w roku bieŝącym wydatki na majątek trwały wyniosą około 20 mln zł i będą one skierowane przede wszystkim na nowa linię, której uruchomienie oczekiwane jest w II połowie roku. W kolejnych latach nie spodziewamy się zwiększenia wydatków inwestycyjnych i dopiero w 2014 roku CAPEX moŝe ulec zwiększeniu wraz z kolejną rozbudowa mocy w spółce. Jutrzenka po konsolidacji z Kaliszanką i Ziołopexem oraz przejęciu Dom Maklerski Banku BPS S.A., ul. Płocka 9/11B, Warszawa, infolinia: , dm@dmbps.pl 5

6 Helleny koncentrowała się na inwestycjach w moce produkcyjne. Oczekujemy, Ŝe w najbliŝszym okresie strategia ta nie zmieni się, choć naleŝy mieć na uwadze, iŝ spółka zapowiada bardziej aktywne działania na polu akwizycji. Nie bez znaczenie są informacje o zainteresowaniu kupnem udziałów w Wedlu. Informacja ta nie została przez spółkę potwierdzona, choć widoczne są przygotowania do organizowania duŝego finansowania. Na dzień dzisiejszy trudno jednoznacznie ocenić na ile realne są szanse na zakup udziałów w Wedlu i ile taka transakcja kosztowałaby Jutrzenkę. W przypadku Mieszka oczekujemy, Ŝe wydatki inwestycyjne w roku bieŝącym wyniosą 14 mln zł i przeznaczone będą na modernizację linii produkcyjnych. Nieco większa wartość CAPEX-u wynika z opóźnień w inwestycjach, jakie miały być poczynione w roku ubiegłym. W przypadku Mieszka takŝe pojawia się temat akwizycji, choć biorąc pod uwagę aktualną sytuację finansową spółki to oczekujemy, Ŝe ewentualne zakupy będą poczynione przez głównego akcjonariusza spółki (litewskiego funduszu Eva Grupe). Wycena Do oszacowania wartości spółek uŝyliśmy dwóch metod wyceny: model oparty o zdyskontowane przepływy pienięŝne (DCF) oraz metodę porównawczą. Do ustalenia ostatecznej ceny zastosowaliśmy średnia z obu metod. W metodzie DCF przyjęliśmy następujące załoŝenia: - Dane finansowe na podstawie prognoz DM Banku BPS - Stopa wolna od ryzyka 6% - Premia rynkowa 5% - Beta 1,0 - Stopa wzrostu FCF po okresie prognozy 1,5% W analizie porównawczej odnieśliśmy się do zagranicznych spółek o podobnym profilu produkcji. Wycena porównawcza Spółki Kraj notow. Ticker Kapitalizacja (mln) P/E EV/EBITDA NESTLE SA-REG Szwajcaria NSTR LN - - 0,31 0,28 0, LINDT & SPRUENGLI AG-REG Szwajcaria LISN SW 3 978, ,95 24,60 21,72 19,81 12,30 11,13 10,29 BARRY CALLEBAUT AG-REG Szwajcaria BARN SW 2 358, ,55 14,18 12,47 11,10 9,42 8,59 7,94 HERSHEY CO/THE USA HSY US 8 668, ,04 18,74 17,33 16,17 10,33 9,82 9,47 NATRA SA Hiszpania NAT SM 92,11 112,68 23,37 12,13 12,13 10,29 9,02 9,66 THORNTONS PLC W. Brytania THT LN 75,92 92,87 11,18 9,90 10,56 3,70 3,54 3,70 CADBURY PLC W. Brytania CBRY LN - - 2,43 2,15 2, KRAFT FOODS INC-CLASS A USA KFT US , ,98 14,22 12,44 11,15 9,59 8,72 8,19 DANONE FRANCE BN FP , ,39 15,34 13,80 12,38 10,67 9,90 9,21 TOOTSIE ROLL INDS USA TR US 1 184, ,53 27,04 25, MCCORMICK & CO-NON VTG SHRS USA MKC US 4 169, ,26 15,28 14,05 13,01 9,87 9,35 8,08 Mediana 15,28 12,47 11,64 10,08 9,18 8,70 Jutrzenka 159,04 197,43 11,09 10,80 10,18 6,98 6,88 6,55 Premia/(dyskonto) w wycenie rynkowej spółki -27% -13% -13% -31% -25% -25% Implikowana wartość 1 akcji (PLN) 5,51 4,62 4,57 6,50 6,00 6,00 Mieszko 29,80 40,73 11,72 11,29 11,68 6,88 6,58 6,11 Premia/(dyskonto) w wycenie rynkowej spółki -23% -9% 0% -32% -28% -30% Implikowana wartość 1 akcji (PLN) 2,17 2,69 2,97 5,00 4,70 4,90 Wawel (WWL PW) 125,24 171,57 13,91 12,10 11,22 8,93 7,79 7,32 Premia/(dyskonto) w wycenie rynkowej spółki -6% -3% 1% -13% -14% -21% Implikowana wartość 1 akcji (PLN) 253,97 255,81 281,53 409,30 411,50 446,20 Źródło: Bloomberg, DM Banku BPS Nasze nastawienie do producentów słodyczy jest pozytywne. Wszystkie spółki charakteryzują się stabilną sytuacja finansową i dobrymi perspektywami rozwoju. Obecne notowania producentów słodyczy są niŝsze niŝ ich wycena i dlatego dajemy rekomendację KUPUJ: Jutrzenka Mieszko Wawel cena docelowa 4,79 zł cena docelowa 3,32 zł cena docelowa 399,50 zł Wycena Spółka DCF Porówn. Wycena Jutrzenka 4,40 5,18 4,79 Mieszko 3,22 3,42 3,32 Wawel 463,30 355,70 399,50 Dom Maklerski Banku BPS S.A., ul. Płocka 9/11B, Warszawa, infolinia: , dm@dmbps.pl 6

7 Jutrzenka Rachunek zysków i strat mln zł P 2011P 2012P I kw 09 I kw 10 Przychody netto ze sprzedaŝy 535,86 580,41 610,61 627,69 645,31 131,70 139,42 zmiana 8,3% 5,2% 2,8% 2,8% 11,0% 5,9% Zysk brutto ze sprzedaŝy 193,71 219,89 251,26 258,03 267,48 49,74 45,72 zmiana 13,5% 14,3% 2,7% 3,7% 32,4% -8,1% EBIT -26,94 53,40 63,97 65,45 69,43 11,46 11,57 zmiana - 19,8% 2,3% 6,1% 162,3% 1,0% EBITDA -4,34 79,45 92,06 93,47 98,15 18,45 17,82 zmiana - 15,9% 1,5% 5,0% 93,8% -3,4% Zysk netto -34,61 34,05 51,62 53,01 56,24 5,92 7,99 zmiana -198,4% 51,6% 2,7% 6,1% 249,9% 35,0% Zysk powtarzalny -34,61 34,05 51,62 53,01 56,24 5,92 7,99 zmiana -198,4% 51,6% 2,7% 6,1% 249,9% 35,0% marŝa zysku brutto ze sprzedaŝy 36,1% 37,9% 41,1% 41,1% 41,4% 37,8% 32,8% marŝa EBIT -5,0% 9,2% 10,5% 10,4% 10,8% 8,7% 8,3% marŝa EBITDA -0,8% 13,7% 15,1% 14,9% 15,2% 14,0% 12,8% rentowność netto -6,5% 5,9% 8,5% 8,4% 8,7% 4,5% 5,7% EPS -0,28 0,24 0,36 0,37 0,39 BVPS 4,34 3,90 4,26 4,63 5,02 P/E -14,27 17,03 11,23 10,94 10,31 P/BV 0,93 1,04 0,95 0,88 0,81 EV/EBITDA -141,79 8,18 6,29 5,62 4,81 Wybrane pozycje bilansu i CF mnl zł P 2011P 2012P Aktywa trwałe 587,85 568,56 567,51 564,43 566,41 Aktywa obrotowe 238,81 232,58 236,11 291,00 349,89 Kapitały własne 529,59 557,94 609,50 662,51 718,75 Rezerwy i zobowiązania 297,07 243,21 194,13 192,91 197,55 Suma bilansowa 826,66 801,14 803,62 855,42 916,30 Dług netto 121,74 70,42-0,26-54,45-107,47 Kapitał obrotowy 58,75-0,64-13,16 2,85 2,94 Środki pienięŝne z działalności op. 58,61 83,37 95,36 79,19 83,02 Środki pienięŝne z działalności inwest. -41,39-18,85-25,00-25,00-30,00 Środki pienięŝne z działalności fin. -14,61-42,35-92,35-5,00 0,00 Środki pienięŝne na koniec okresu 5,07 27,25 5,26 54,45 107,47 Dług netto/ebitda -28,04 0,89 0,00-0,58-1,09 ROA -5,2% 4,2% 6,4% 6,4% 6,3% ROE -9,0% 6,3% 8,8% 8,3% 8,1% Wycena DCF mln zł TV EBIT 63,97 65,45 69,43 73,63 74,78 77,90 81,27 83,68 86,11 86,92 86,92 stopa podatkowa 19% 19% 19% 19% 19% 19% 19% 19% 19% 19% 19% NOPLAT 51,82 53,01 56,24 59,64 60,57 63,10 65,83 67,78 69,75 70,41 70,41 amortyzacja 28,08 28,02 28,72 28,65 28,78 28,00 27,00 26,00 25,00 22,00 nakłady inwestycyjne 25,00 25,00 30,00 20,00 20,00 20,00 20,00 20,00 20,00 20,00 zapotrzebowanie na kapitał obrotowy 13,16-2,85-2,94-1,95-1,99-2,02-2,06-1,68-1,70-1,73-1,73 FCF 41,74 58,88 57,90 70,24 71,34 73,12 74,89 75,46 76,45 74,13 72,13 dług/(dług+kapitał) 20% 10% 10% 10% 10% 10% 10% 10% 10% 10% stopa wolna od ryzyka 6% 6% 6% 6% 6% 6% 6% 6% 6% 6% premia rynkowa 5% 5% 5% 5% 5% 5% 5% 5% 5% 5% Beta 1,00 1,00 1,00 1,00 1,00 1,00 1,00 1,00 1,00 1,00 koszt długu po opodatkowaniu 6% 6% 6% 6% 6% 6% 6% 6% 6% 6% koszt kapitału 11% 11% 11% 11% 11% 11% 11% 11% 11% 11% WACC 10% 11% 11% 11% 11% 11% 11% 11% 11% 11% DFCF 37,94 48,44 43,10 47,32 43,50 40,35 37,40 34,10 31,27 27,44 suma DFCF 390,87 realna stopa wzrostu po okresie prognozy 1,0% zdyskontowana RV 283,85 dług netto 70,42 0,0% 0,5% 1,0% 1,5% 2,0% kapitały mniejszości - 10% 4,4 4,3 4,3 4,4 4,6 Wartość spółki 604,30 11% 4,5 4,4 4,4 4,5 4,8 liczba akcji 143,14 11% 4,5 4,4 4,4 4,5 4,8 wartość jednej akcji na 01/01/2010 4,22 12% 4,4 4,3 4,3 4,4 4,6 wartość jednej nakcji na 09/06/2010 4,40 12% 4,2 4,1 4,1 4,2 4,4 Wycena PLN Waga Wycena DCF 4,40 0,50 Wycena metoda wskaźnikową 5,18 0,50 Wycena 4,79 Dom Maklerski Banku BPS S.A., ul. Płocka 9/11B, Warszawa, infolinia: , dm@dmbps.pl 7

8 Mieszko Rachunek zysków i strat mln zł P 2011P 2012P I kw 09 I kw 10 Przychody netto ze sprzedaŝy 229,85 243,17 259,80 272,95 285,64 54,75 62,60 zmiana 5,8% 6,8% 5,1% 4,7% 5,4% 14,3% Zysk brutto ze sprzedaŝy 92,48 94,24 104,35 110,20 116,50 22,54 24,83 zmiana 1,9% 10,7% 5,6% 5,7% 13,1% 10,2% EBIT 12,99 14,75 16,82 18,23 20,26 3,39 4,01 zmiana 13,5% 14,0% 8,4% 11,1% 36,7% 18,4% EBITDA 23,50 24,89 26,21 27,43 29,51 6,01 6,65 zmiana 5,9% 5,3% 4,7% 7,6% 13,9% 10,7% Zysk netto 5,79 8,83 10,43 10,82 10,46 2,02 2,78 zmiana 52,4% 18,1% 3,8% -3,3% 134,0% 37,7% Zysk powtarzalny 5,79 8,83 10,43 10,82 10,46 2,02 2,78 zmiana 52,4% 18,1% 3,8% -3,3% 134,0% 37,7% marŝa zysku brutto ze sprzedaŝy 40,2% 38,8% 40,2% 40,4% 40,8% 41,2% 39,7% marŝa EBIT 5,7% 6,1% 6,5% 6,7% 7,1% 6,2% 6,4% marŝa EBITDA 10,2% 10,2% 10,1% 10,0% 10,3% 11,0% 10,6% rentowność netto 2,5% 3,6% 4,0% 4,0% 3,7% 3,7% 4,4% EPS 0,14 0,22 0,26 0,26 0,26 BVPS 2,38 2,60 2,86 3,12 3,38 P/E 21,09 13,84 11,72 11,29 11,68 P/BV 1,25 1,15 1,05 0,96 0,89 EV/EBITDA 7,64 7,25 6,65 6,27 5,74 Wybrane pozycje bilansu i CF mnl zł P 2011P 2012P Aktywa trwałe 131,91 135,83 148,33 159,33 170,33 Aktywa obrotowe 92,62 94,53 100,17 106,05 112,58 Kapitały własne 97,43 106,26 116,69 127,51 137,97 Rezerwy i zobowiązania 127,10 124,10 131,81 137,87 144,94 Suma bilansowa 224,53 230,36 248,49 265,38 282,91 Dług netto 57,45 58,25 52,02 49,82 47,33 Kapitał obrotowy 30,34 37,91 36,46 38,30 40,08 Środki pienięŝne z działalności oper. 23,65 14,19 24,01 20,91 20,67 Środki pienięŝne z działalności inwest. -7,03-14,75-14,00-11,00-11,00 Środki pienięŝne z działalności fin. -18,63-0,62-8,38-8,88-7,82 Środki pienięŝne na koniec okresu 1,05 2,20 3,83 4,86 6,71 Dług netto/ebitda 2,44 2,34 1,98 1,82 1,60 ROA 2,6% 3,9% 4,4% 4,2% 3,8% ROE 6,1% 8,7% 9,4% 8,9% 7,9% Wycena DCF mln zł TV EBIT 16,82 18,23 20,26 22,34 23,63 23,74 23,75 23,87 26,18 25,29 25,29 stopa podatkowa 19,00 19,00 19,00 19,00 19,00 19,00 19,00 19,00 19,00 19,00 19,00 NOPLAT 13,62 14,77 16,41 18,10 19,14 19,23 19,24 19,33 21,20 20,49 20,49 amortyzacja 9,39 9,19 9,25 9,42 9,76 10,23 10,80 11,56 11,79 11,97 nakłady inwestycyjne 14,00 11,00 11,00 10,00 10,00 10,00 10,00 11,00 12,00 12,00 zapotrzebowanie na kapitał obrotowy -1,45 1,84 1,78 1,88 1,98 1,71 1,79 1,55 1,14 1,17 1,17 FCF 10,47 11,12 12,88 15,64 16,92 17,74 18,25 18,34 19,86 19,29 19,32 dług/(dług+kapitał) 50% 45% 45% 40% 40% 30% 20% 10% 10% 10% stopa wolna od ryzyka 5% 5% 5% 5% 5% 5% 5% 5% 5% 5% premia rynkowa 6% 6% 6% 6% 6% 6% 6% 6% 6% 6% Beta 1,00 1,00 1,00 1,00 1,00 1,00 1,00 1,00 1,00 1,00 koszt długu po opodatkowaniu 5% 5% 5% 5% 5% 5% 5% 5% 5% 5% koszt kapitału 11% 11% 11% 11% 11% 11% 11% 11% 11% 11% WACC 8% 8% 8% 9% 9% 9% 10% 10% 10% 10% DFCF 9,69 9,51 10,17 11,37 11,33 10,88 10,19 9,28 9,10 8,00 suma DFCF 99,50 realna stopa wzrostu po okresie prognozy 1% zdyskontowana RV 86,13 dług netto 58,25 0% 1% 1% 2% 2% kapitały mniejszości - 10% 3,20 3,33 3,48 3,64 3,83 Wartość spółki 127,39 11% 3,08 3,20 3,33 3,48 3,64 liczba akcji 40,87 11% 3,00 3,10 3,22 3,36 3,51 wartość jednej akcji na 01/01/2010 3,12 12% 2,90 3,00 3,10 3,22 3,36 wartość jednej nakcji na 09/06/2010 3,22 12% 2,82 2,92 3,02 3,13 3,25 Wycena PLN Waga Wycena DCF 3,22 0,50 Wycena metoda wskaźnikową 3,42 0,50 Wycena 3,32 Dom Maklerski Banku BPS S.A., ul. Płocka 9/11B, Warszawa, infolinia: , dm@dmbps.pl 8

9 Wawel Rachunek zysków i strat mln zł P 2011P 2012P I kw 09 I kw 10 Przychody netto ze sprzedaŝy 255,39 313,33 347,09 381,01 413,56 71,88 89,33 zmiana 22,7% 10,8% 9,8% 8,5% 10,8% 24,3% Zysk brutto ze sprzedaŝy 121,81 136,25 155,75 174,79 188,96 31,56 41,40 zmiana 11,9% 14,3% 12,2% 8,1% 3,0% 31,2% EBIT 31,00 39,23 44,68 52,87 56,62 8,78 14,45 zmiana 26,5% 13,9% 18,3% 7,1% 4,8% 64,6% EBITDA 41,28 49,78 58,70 67,35 71,65 11,47 17,09 zmiana 20,6% 17,9% 14,7% 6,4% 6,5% 49,0% Zysk netto 25,09 32,05 37,00 42,53 45,86 8,81 15,07 zmiana 27,7% 15,5% 14,9% 7,8% 32,3% 71,0% Zysk powtarzalny 25,09 32,05 37,00 42,53 45,86 8,81 15,07 zmiana 27,7% 15,5% 14,9% 7,8% 32,3% 71,0% marŝa zysku brutto ze sprzedaŝy 47,7% 43,5% 44,9% 45,9% 45,7% 43,9% 46,3% marŝa EBIT 12,1% 12,5% 12,9% 13,9% 13,7% 12,2% 16,2% marŝa EBITDA 16,2% 15,9% 16,9% 17,7% 17,3% 16,0% 19,1% rentowność netto 9,8% 10,2% 10,7% 11,2% 11,1% 12,3% 16,9% EPS 16,73 21,37 24,67 28,36 30,58 BVPS 114,44 125,28 149,95 178,31 208,90 P/E 20,51 16,06 13,91 12,10 11,22 P/BV 3,00 2,74 2,29 1,92 1,64 EV/EBITDA 12,49 10,15 8,40 7,10 6,40 Wybrane pozycje bilansu i CF mnl zł P 2011P 2012P Aktywa trwałe 138,55 135,87 164,51 177,55 191,09 Aktywa obrotowe 87,73 115,28 125,65 151,09 180,19 Kapitały własne 171,64 187,89 224,89 267,43 313,29 Rezerwy i zobowiązania 54,64 63,55 65,26 61,21 57,99 Suma bilansowa 226,28 251,44 290,16 328,64 371,28 Dług netto 1,05-9,60-21,53-36,79-56,12 Kapitał obrotowy 50,08 49,01 65,56 71,97 78,12 Środki pienięŝne z działalności oper. 31,37 30,26 43,03 50,54 54,68 Środki pienięŝne z działalności inwest. -16,44-4,19-20,00-14,00-14,00 Środki pienięŝne z działalności fin. -15,37-16,69-11,10-21,28-21,35 Środki pienięŝne na koniec okresu 0,56 9,55 21,53 36,79 56,12 Dług netto/ebitda 0,03-0,19-0,37-0,55-0,78 ROA 11,5% 13,4% 13,7% 13,7% 13,1% ROE 15,3% 17,8% 17,9% 17,3% 15,8% Wycena DCF mln zł TV EBIT 44,68 52,87 56,62 60,51 65,37 71,64 78,47 82,74 89,39 95,35 95,35 stopa podatkowa 19% 19% 19% 19% 19% 19% 19% 19% 19% 19% 19% NOPLAT 36,19 42,83 45,86 49,01 52,95 58,03 63,56 67,02 72,40 77,23 77,23 amortyzacja 14,02 14,48 15,03 15,77 18,08 18,46 18,90 19,40 18,85 16,80 nakłady inwestycyjne 20,00 14,00 14,00 15,00 30,00 10,00 10,00 10,00 15,00 15,00 zapotrzebowanie na kapitał obrotowy -16,55-6,41-6,15-6,75-6,00-10,84-7,45-6,94-7,42-6,85-6,85 FCF 46,77 49,71 53,04 56,53 47,03 77,32 79,92 83,36 83,68 85,88 84,08 dług/(dług+kapitał) 0,0% 0,0% 0,0% 0,0% 0,0% 0,0% 0,0% 0,0% 0,0% 0,0% stopa wolna od ryzyka 6% 6% 6% 6% 6% 6% 6% 6% 6% 6% premia rynkowa 5% 5% 5% 5% 5% 5% 5% 5% 5% 5% Beta 1,00 1,00 1,00 1,00 1,00 1,00 1,00 1,00 1,00 1,00 koszt długu po opodatkowaniu 5,8% 5,8% 5,8% 5,8% 5,8% 5,8% 5,8% 5,8% 5,8% 5,8% koszt kapitału 11,0% 11,0% 11,0% 11,0% 11,0% 11,0% 11,0% 11,0% 11,0% 11,0% WACC 11,0% 11,0% 11,0% 11,0% 11,0% 11,0% 11,0% 11,0% 11,0% 11,0% DFCF 42,13 40,35 38,78 37,24 27,91 41,34 38,49 36,17 32,71 30,25 suma DFCF 365,37 realna stopa wzrostu po okresie prognozy 1,0% zdyskontowana RV 299,09 dług netto 1,05 0,0% 0,5% 1,0% 1,5% 2,0% kapitały mniejszości - 10% 442,4 431,9 431,9 442,4 466,7 Wartość spółki 663,42 11% 453,9 442,4 442,4 453,9 481,0 liczba akcji 1,50 11% 453,9 442,4 442,4 453,9 481,0 wartość jednej akcji na 01/01/ ,35 12% 442,4 431,9 431,9 442,4 466,7 wartość jednej nakcji na 09/06/2010/mm 463,28 12% 422,4 413,8 413,8 422,4 442,4 Wycena PLN Waga Wycena DCF 463,28 0,50 Wycena metoda wskaźnikową 335,66 0,50 Wycena 399,50 Dom Maklerski Banku BPS S.A., ul. Płocka 9/11B, Warszawa, infolinia: , dm@dmbps.pl 9

10 Opis terminów stosowanych przy wydawaniu rekomendacji inwestycyjnych w perspektywie 12 miesięcznej: kupuj oznacza prognozowanie wzrostu o co najmniej 10 proc. trzymaj oznacza prognozowanie wzrostu bądź spadku do 10 proc. sprzedaj oznacza prognozowanie spadku ponad 10 proc.. Dom Maklerski Banku BPS SA ul. Płocka 9 /11B Warszawa, tel.: , fax.: sekretariat@dmbps.pl Biuro Analiz i Doradztwa Inwestycyjnego: Marcin Sójka marcin.sojka@dmbps.pl tel.: (0 22) Sobiesław Kozłowski - makler papierów wartościowych sobieslaw.kozlowski@dmbps.pl tel.: (0 22) Piotr Trendowski - makler papierów wartościowych piotr.trendowski@dmbps.pl tel.: (0 22) Departament Emisji: Ewa Kostrzewa, makler papierów wartościowych ewa.kostrzewa@dmbps.pl tel. (0 22) Grelowski Olaf olaf.grelowski@dmbps.pl tel. (0 22) Justyna Zalewska-Cieślińska justyna.zalewska@dmbps.pl tel. (0 22) Wojciech Ryguła wojciech.ryguła@dmbps.pl tel. (0 22) Departament Operacji: Katarzyna Patora-Kopeć, makler papierów wartościowych katarzyna.patora-kopec@dmbps.pl Ludmiła Kryńska, makler papierów wartościowych ludmila.krynska@dmbps.pl tel. (022) Bogdan Dzimira, makler papierów wartościowych bogdan.dzimira@dmbps.pl tel.: (022) Grzegorz Kołcz, makler papierów wartościowych grzegorz.kolcz@dmbps.pl tel.: (022) Artur Kobos, makler papierów wartościowych artur.kobos@dmbps.pl tel.: (022) Lech Kucharski, makler papierów wartościowych lech.kucharski@dmbps.pl tel.: (022) ElŜbieta Wojdalska elzbieta.wojdalska@dmbps.pl tel.: (0 22) Wyjaśnienia dotyczące stosowanej terminologii fachowej i wskaźników: Dług netto suma kredytów, papierów dłuŝnych, oprocentowanych poŝyczek pomniejszona o środki pienięŝne i ich ekwiwalenty EBIT zysk z działalności operacyjnej EBITDA zysk z działalności operacyjnej przed potrąceniem salda na działalności finansowej, opodatkowaniem i amortyzacją. EV (wartość ekonomiczna; EV= MC + dług netto) suma kapitalizacji i długu netto MarŜa EBIT (EBIT/Przychody ze sprzedaŝy) zysk z działalności operacyjnej podzielony przez przychody ze sprzedaŝy MarŜa EBITDA (EBITDA/Przychody ze sprzedaŝy) EBITDA podzielony przez przychody ze sprzedaŝy ROS (zysk netto/przychody ze sprzedaŝy) rentowność sprzedaŝy ROA (zysk netto/aktywa) rentowność aktywów ROE (zysk netto/kapitał własny) rentowność kapitału własnego EBIT/EV iloraz zysku z działalności operacyjnej i wartości ekonomicznej (suma kapitalizacji i długu netto) MC/EBIT iloraz kapitalizacji (iloczyn kursu akcji i liczby akcji) oraz zysku z działalności operacyjnej MC/S iloraz kapitalizacji (liczba wyemitowanych akcji razy kurs akcji) i przychodów ze sprzedaŝy P/E (Cena/Zysk) kursu akcji podzielony przez roczny zysk netto przypadający na akcję P/BV (Cena/Wartość Księgowa) kurs akcji podzielony przez wartość księgową przypadającą na akcję P/CF [Cena/(zysk netto + amortyzacja)] kurs akcji podzielony przez sumę przypadającego na akcję zysku netto i amortyzacji Stopa dywidendy (DY) dywidenda na akcję podzielona przez kurs akcji Wskaźnik wypłaty dywidendy (D/E) dywidenda przypadająca na akcję podzielona przez zysk na akcję Wskaźnik pokrycia dywidendy (E/D) zysk na akcję podzielony przez dywidendę na akcję Dom Maklerski Banku BPS S.A., ul. Płocka 9/11B, Warszawa, infolinia: , dm@dmbps.pl 10

11 Raport analityczny wyraŝa wiedzę oraz poglądy jego autorów według stanu na dzień sporządzenia niniejszego opracowania. Raport analityczny został sporządzony z zachowaniem naleŝytej staranności i rzetelności przy zachowaniu zasad metodologicznej poprawności na podstawie ogólnodostępnych informacji, w dniu publikacji opracowania, pozyskanych ze źródeł wiarygodnych dla Domu Maklerskiego Banku BPS S.A. Dom Maklerski Banku BPS S.A. nie gwarantuje ich kompletności i dokładności. Niniejsze opracowanie stanowi projekcję zachowania maklerskich instrumentów finansowych w okresie obowiązywania raportu. Raport nie stanowi jakiejkolwiek gwarancji, Ŝe dana strategia, prognoza czy projekcja cenowa jest odpowiedni dla konkretnego inwestora. Korzystając z opracowania nie naleŝy rezygnować z przeprowadzenia niezaleŝnej oceny i uwzględnienia innych niŝ sformułowane czynniki ryzyka. Organem sprawującym nadzór nad działalnością Domu Maklerskiego Banku BPS SA jest Komisja Nadzoru Finansowego z siedzibą przy Placu Powstańców Warszawy 1. Zgodnie z nasza wiedza, pomiędzy Domu Maklerskiego Banku BPS SA oraz osobami sporządzającym niniejsze opracowanie, lub ich osobami bliskimi, a emitentem nie występują jakiekolwiek powiązania, o których mowa w 9 i 10 Rozporządzenia Ministra Finansów z 19 października 2005 roku w sprawie informacji stanowiących rekomendacje dotyczące instrumentów finansowych, ich emitentów lub wystawców. Wynagrodzenie osób uczestniczących w sporządzaniu niniejszego raportu nie jest zaleŝne od wyników finansowych transakcji z zakresu bankowości inwestycyjnej DM Banku BPS dotyczących instrumentów finansowych, których niniejsze opracowanie dotyczy. DM Banku BPS SA nie ponosi odpowiedzialności za decyzje inwestycyjne podjęte na podstawie niniejszego opracowania ani za szkody poniesione w wyniku tych decyzji inwestycyjnych. DM Banku BPS SA w okresie 12 ostatnich miesięcy świadczył usługi emitentowi w zakresie bankowości inwestycyjnej. Powielanie bądź publikowanie w jakiejkolwiek formie niniejszego opracowania, lub jego części, oraz zwartych w nim zaleceń, oraz wykorzystywanie materiału do własnych opracowań celem publikacji, bez pisemnej zgody DM Banku BPS S.A. jest zabronione. Niniejsze opracowanie stanowi publikację handlową i jest prawnie chronione zgodnie z Ustawą z 4 lutego 1994 r. o prawie autorskim i prawach pokrewnych (Dz. U nr 24 poz. 83 z późn. zm.). Wycena metoda DCF (zdyskontowanych przepływów pienięŝnych) polega na dyskontowaniu prognozowanych przepływów pienięŝnych generowanych przez spółkę. DCF uznawany jest za metodologicznie jedną z najlepszych metod wyceny. Wadą metody jest duŝa czasochłonność oraz wraŝliwość na zmiany parametrów. Wycena metoda porównawcza bazuje na porównaniu wskaźników rynkowych wycenianej spółki z odpowiednimi mnoŝnikami innych porównywalnych spółek. Zaletami wyceny mnoŝnikowej jest niska czasochłonność oraz opieranie się na prawie jednej ceny. Wadą jest zmniejszenie znaczenia czynników specyficznych dla wycenianej spółki. Dom Maklerski Banku BPS S.A., ul. Płocka 9/11B, Warszawa, infolinia: , dm@dmbps.pl 11