Opracowanie cykliczne. Komentarz poranny

Transkrypt

1 21 marca 2011 Rynek akcji Polska Opracowanie cykliczne BRE Bank Securities Departament Analiz: M. Marczak ( ); I. Rokicka ( ) K. Kliszcz ( ) P. Grzybowski ( ) M. Stokłosa ( ) J. Szkopek ( ) G. Borowska ( ) Indeks Zamknięcie Zmiana Indeks Zamknięcie Zmiana Indeks Zamknięcie Zmiana DJIA ,5 +0,71% FTSE ,1 +0,39% Miedź (LME) 9 510,0-0,58% S&P ,2 +0,43% WIG ,7 +0,80% Ropa (Brent) 114,3-0,44% NASDAQ 2 643,7 +0,29% BUX ,2-0,53% USD/PLN 2,87-1,12% DAX 6 664,4 +0,11% PX 1 211,3 +0,37% EUR/PLN 4,07 +0,01% CAC ,2 +0,63% PLBonds10 6,27 +0,05% EUR/USD 1,42 +1,15% Informacje ze spółek i sektorów LW Bogdanka Akumuluj - z dn Cena docelowa: 125,9 PLN Asseco Poland Kupuj - z dn Cena docelowa: 65,30 PLN Elektrobudowa Akumuluj - z dn Cena docelowa: 178,6 PLN Rafako Akumuluj - z dn Cena docelowa: 13,4 PLN Wyniki za 4Q Przy niecno niŝszych niŝ oczekiwaliśmy przychodach (296 mln PLN vs. 309 mln PLN) spółka wypracowała 77 mln PLN (prognoza 74 mln PLN) EBITDA i 37 mln PLN zysku netto (prognoza 33 mln PLN). W całym roku spółka sprzedała 5,73 mln ton węgla z czego 1,36 mln ton w 4Q. W prognozie zakładaliśmy 1,4 mln ton, co przekłada się na róŝnicę w poziomie przychodów w stosunku do prognozy. Średnia cena sprzedaŝy węgla wyniosła 209 PLN/t (przychody ze sprzedaŝy węgla / wolumen sprzedaŝy), tj. dokładnie na poziomie naszej prognozy. Istotnie poniŝej naszych szacunków (180 PLN/t) ukształtował się koszt jednostkowy produkcji, który wyniósł ok. 167 PLN/t, tj. blisko 10 PLN/t mniej niŝ w analogicznym okresie poprzedniego roku. Prawdopodobnie głównym powodem spadku kosztów są mniejsze niŝ w poprzednim roku rezerwy. Na koniec roku zapasy węgla w spółce istotnie wzrosły i wyniosły 137 tys. ton, tj. były o 62 tys. ton wyŝsze iŝ na koniec 3Q i o 72,8 tys. ton wyŝsze niŝ na koniec 4Q2009. Taki poziom zapasów moŝna uznać za techniczny, chociaŝ biorąc pod uwagę wysoki sezon sprzedaŝowy dosyć wysoki. Mogą to tłumaczyć relatywnie wysokie temperatury powietrza w 4Q2010 i mniejsze zapotrzebowanie ze strony elektrociepłowni. Wyniki oceniamy neutralnie. (M. Marczak) Asseco Poland nie kupi akcji Banku Polskiej Spółdzielczości od MSP Rada nadzorcza Banku Polskiej Spółdzielczości na środowym posiedzeniu nie wyraziła zgody na zbycie akcji banku, będących w posiadaniu Skarbu Państwa, na rzecz Asseco Poland. MSP zamknęło przetarg na sprzedaŝ akcji BPS bez rozstrzygnięcia. Zakup 1,6% akcji PBS miał być poboczna inwestycją spółki i raczej nie był pozytywnie odbierany przez inwestorów. Dlatego teŝ nie sądzimy by zablokowanie transakcji mogło mieć znaczące przełoŝenie na notowania. (P. Grzybowski) Dywidenda wyniesie 4 PLN/akcję (DY = 2,6%) Rada nadzorcza pozytywnie zaopiniowała wypłatę dywidendy w wysokości 4 PLN na akcję (DY = 2,6%). Wiadomość neutralna, nasze prognozy zakładały DY = 2,3%. (M. Stokłosa) Rafako skoncentruje się na podstawowej działalności Prezes Rafako stwierdził, Ŝe po rezygnacji MSP z prywatyzacji PAK i kopalni, nie ma mowy o powrocie do transakcji. Spółka zamierza się skoncentrować się na podstawowej działalności. Rafako startuje i zamierza wystartować w praktycznie wszystkich przetargach na budowę nowych bloków energetycznych w Polsce. Spółka chce teŝ budować spalarnie odpadów i realizować projekty związane z ograniczaniem emisji przez energetykę. Rafako zamierza startować w przetargach na budowę bloków w Ostrołęce i Pelplinie. W Ostrołęce selekcja inwestorów ma zostać uruchomione jeszcze przed końcem marca. Wartość przetargu Energa szacuje na 6 mld PLN. W Pelplinie blok 1000 MW zamierza zbudować Kulczyk Investments. Rozpoczęły się juŝ prekwalifikacje. Powrót Rafako do działalności stricte w ramach core business jest zgodny z naszymi oczekiwaniami. Model wyceny Rafako nie uwzględniał moŝliwości przejęcia PAK i kopalni. (M. Stokłosa) Dom 21 marca Inwestycyjny 2011 BRE Banku nie wyklucza złoŝenia emitentowi papierów wartościowych, będących przedmiotem rekomendacji oferty świadczenia usług maklerskich. Informacje o konflikcie interesów powstałym w związku ze sporządzeniem rekomendacji (o ile występuje) znajdują się na ostatniej stronie niniejszego raportu.

2 Wyniki spółek Asseco Poland Kupuj - z dn Cena docelowa: 65,30 PLN Lepiej od oczekiwań Wyniki Asseco Poland były zgodne z naszymi oczekiwaniami na poziomie zysku netto oraz znacząco lepsze od naszych prognoz i konsensusu rynkowego na poziomie zysku operacyjnego. Zgodnie załoŝeniami przyjętymi w prognozie na wynik netto wpływ miały wydarzenia jednorazowe: koszty przeprowadzenia akwizycji Formula Systems w wysokości 10,7 mln PLN (oczekiwaliśmy 10,0 mln PLN kosztów), odpis wartości firmy w Asseco Spain na kwotę 30,2 mln PLN, odpis wartości firmy w Asseco Central Europe na kwotę 14,5 mln PLN (prognozowaliśmy łączny odpis wartości firmy na kwotę 30,0 mln PLN) oraz rozwiązanie rezerwy z tytułu podatku odroczonego w związku z umorzeniem akcji własnych na kwotę 58,1 mln PLN (zgodnie z oczekiwaniami). Tym samym wpływ wydarzeń jednorazowych okazał się w mniejszym stopniu pozytywny niŝ to zakładaliśmy w prognozach. Źródłem pozytywnego zaskoczenia są natomiast wyniki konsolidowanej jedynie za grudzień Formula Systems, która osiągnęła 19,5 mln PLN zysku operacyjnego i 16,0 mln PLN zysku netto przyczyniając się w duŝym stopniu do odchylenia na poziomie EBIT (oczekiwaliśmy 11,0 mln PLN zysku). Pozytywne zaskoczenie tylko części generowane jest przez dobre wyniki Formula Systems w czwartym kwartale. W części wynika bowiem z nieproporcjonalnie wysokiej alokacji wyniku w grudniu (około 46% kwartalnego wyniku). Przychody Grupy Asseco Poland wyniosły w omawianym okresie 1046,0 mln PLN, tj o 4,2% więcej od naszych szacunków. Odchylenie od prognozy przychodów jest przy tym w głównej mierze efektem wyŝszych obrotów zrealizowanych za okres konsolidacji przez Formula Systems (152,6 mln PLN vs 110 mln PLN prognozy). MarŜa brutto na sprzedaŝy była zbliŝona do naszych oczekiwań (30,4% wobec oczekiwanych 30,3%). Koszty ogólne działalności (161,0 mln PLN) okazały się o 1,6 mln PLN niŝsze od naszych prognoz. Ujemne saldo na pozostałej działalności operacyjnej sięgnęło -1,0 mln PLN, przy prognozowanych - 4,0 mln PLN. W rezultacie powyŝszych czynników zysk operacyjny Asseco Poland wyniósł 156,5 mln PLN, przy zakładanych przez nas 137,6 mln PLN. Na poziomie salda na działalności finansowej spółka zaksięgowała wspomniane wyŝej koszty przejęcia Formula Systems oraz odpisy wartości firmy, a kwota obciąŝenia podatkowego obniŝona została o odwrócenie rezerwy. W rezultacie zysk netto spółki w czwartym kwartale wyniósł 99,9 mln PLN (vs 99,5 mln PLN zysku zgodnie z naszą prognozą). Podsumowując, wyniki Asseco Poland oceniamy umiarkowanie pozytywnie. Nawet po skorygowaniu rezultatów Formula Systems z uwzględnieniem proporcjonalnej alokacji wyniku w poszczególnych miesiącach wyniki 4Q2010 w Asseco Poland okazały się znacząco wyŝsze od oczekiwań rynkowych. Zwraca równieŝ bardzo wysoki poziom gotówki jaki udało zgromadzić się spółce. Na koniec roku stan środków pienięŝnych sięgnął 842,2 mln PLN, przy 335,3 mln PLN zaciągniętych linii kredytowych. (P. Grzybowski) Wyniki Asseco Poland vs prognozy DI BRE i konsensus rynkowy (mln PLN) 4Q2010 4Q2009 zmiana 4Q2010P róŝnica konsensus róŝnica 2010P 2009 zmiana Przychody 1046,0 935,7 11,8% 1004,0 4,2% 977,0 7,1% 3389,2 3237,7 4,7% EBITDA 191,9 170,6 12,5% 173,0 10,9% 663,2 695,0-4,6% marŝa 18,3% 18,2% - 17,2% - 19,6% 21,5% - EBIT 156,5 134,0 16,7% 137,6 13,7% 134,2 16,6% 537,0 569,0-5,6% Zysk brutto 98,1 138,6-29,2% 149,6-34,4% 564,0 499,0 13,0% Zysk netto 99,9 94,6 5,6% 99,5 0,5% 97,4 2,6% 383,0 415,1-7,7% Źródło: Asseco Poland, PAP, szacunki DI BRE Banku SA Pozostałe wiadomości ze spółek 4Fun Media Zarząd 4fun Media chce rekomendować walnemu zgromadzeniu wypłatę 0,57 zł na akcję dywidendy. Asseco Bs Atlanta Azoty Tarnów Asseco BS chce przeznaczyć na wypłatę dywidendy 30,08 mln zł, czyli 0,9 zł na akcję. Proponowany dzień ustalenie prawa do dywidendy to 16 maja, a dzień wypłaty dywidendy 1 czerwca. Atlanta rozwaŝa budowę nowego zakładu, dzięki któremu rozszerzyłaby ofertę o nowe produkty. Decyzję podejmie do maja. Szacowany koszt inwestycji to 20 mln PLN. Jerzy Marciniak został ponownie wybrany na stanowisko prezesa Azotów Tarnów. 21 marca

3 BBI CAPITAL NFI Ciech, Puławy Eko Holding Energetyka Fundusz zawarł ze spółka Direct Eservices umowę objęcia akcji nowej emisji w zamian za akcje Cartridge World. W wyniku umowy BBI Capital obejmie 700 tys. akcji o łącznej wartości 3,15 mln PLN oraz otrzyma 0,55 mln PLN. Fundusz jest zobowiązany do objęcia jeszcze akcji Direct Eservices S.A. serii D, które zostaną wyemitowane po podjęciu uchwały o podwyŝszeniu kapitału. UOKiK zgodził się na przejęcie przez Puławy Gdańskich Fosforów. W grudniu 2010 roku Ciech podpisał umowę sprzedaŝy ZA Puławy Fosforów za 107,2 mln zł. Umowa została zawarta z zastrzeŝeniem warunków zawieszających, m.in. zgody walnego zgromadzenia ZA Puławy i zgody organu ochrony konkurencji. Ostateczny termin dla ziszczenia się wszystkich warunków wyznaczono do 30 czerwca 2011 roku. Eko Holding podpisał przedwstępne umowy zakupu 77,32 proc. udziałów spółki Rovita za 11,6 mln PLN. W ramach umów nabytych zostanie łącznie akcji serii A imiennych i uprzywilejowanych oraz akcji zwykłych na okaziciela o wartości nominalnej 1 zł Eko Holding złoŝył do UOKiK wniosek o przejęcie kontroli nad spółką Niwex. Niwex istnieje od czerwca 2001 roku. Od początku swojej działalności firma zajmuje się prowadzeniem sklepów detalicznych oraz hurtową sprzedaŝą mięsa i wędlin na terenie województwa podkarpackiego. Aktualnie ma 17 sklepów oraz hurtownię mięsno-wędliniarską. MSP chce sprzedać Zespół Elektrowni Wodnych Niedzica. Fortis Bank Zysk netto grupy Fortis Bank Polska w 2010 roku wyniósł 41,6 mln zł. Przychody netto grupy w 2010 roku wyniosły 848,9 mln zł, co oznacza wzrost o 49 proc. w stosunku do 2009 roku. Wskaźnik zwrotu z kapitału ROE wzrósł do 3,04 proc., podczas gdy w 2009 roku wynosił -34,14 proc. W 2010 roku odpisy wyniosły 192,6 mln zł, czyli były o 383,6 mln zł niŝsze niŝ w 2009 roku. GPW Graal Impel KGHM Marvipol Multimedia Polska Novita Otmuchów PBG Norweski państwowy fundusz emerytalny dysponujący niemal 1,6 bln PLN lokuje coraz więcej na GPW. Pod koniec 2010 roku miał w portfelu papiery z GPW, wyceniane na 2,6 mld PLN. Wartość portfela była wyŝsza o 31 proc. niŝ rok wcześniej. GPW osiągnęła w 2010 r. 94,83 mln PLN, przy przychodach 225,63 mln PLN. Dla porównania w 2009 r. spółka miała 100,7 mln PLN zysku netto, przy 199,5 mln PLN przychodów. Graal chce zakończyć 2011 rok wynikiem porównywalnym z nienajlepszym ubiegłorocznym. Spółka zarobiła 3,5 mln PLN, dwukrotnie mniej niŝ w 2009 roku. Impel chce wydzielić działalność deweloperską i wprowadzić ją na GPW. Spółka podała, Ŝe zarząd na posiedzeniu 19 marca 2011 roku podjął decyzję w sprawie podjęcia prac nad podziałem Impel, który będzie polegał na wydzieleniu działalności deweloperskiej z Impela oraz przeniesieniu jej do spółki Vantage Development SA (VDSA), w której Impel ma 25,94 proc. akcji. W wyniku podziału działalność deweloperska zostanie scentralizowana w VDSA. MSP będzie negocjowało z PCZ i KGHM TFI ws sprzedaŝy Uzdrowiska Świeradów-Czerniawa. MSP chce sprzedać akcje spółki w Świeradowie Zdroju, stanowiące ponad 87 proc. kapitału zakładowego. Uprawnionym pracownikom przysługuje prawo do 15 proc. udziałów. Spółka miała w 2010 r. 29,5 mln PLN zysku netto przy przychodach w wysokości 350,2 mln PLN. Dla porównania w 2009 r. spółka odnotowała 24,5 mln PLN zysku netto, przy 414,9 mln PLN przychodów. Prezes spółki Andrzej Rogowski podtrzymuje, ze spółka moŝe przeznaczyć na skup akcji własnych ponad 80 mln PLN. Decyzje w tej sprawie mogą zapaść w II kwartale. Na przejęcia firma moŝe wydać w tym roku nawet 50 mln PLN. Spółka chce konsolidować rynek takŝe w Warszawie. Novita planuje wypłacić 1,4 zł dywidendy na akcję. Otmuchów chce w '11 poprawić marŝe; spółka wejdzie na rynek z nowym asortymentem. Zakłady Przemysłu Cukierniczego Otmuchów planują w br. systematycznie poprawiać marŝe, jednak powrót do wielkości sprzed kryzysu na rynku surowców nie będzie jeszcze moŝliwy. Spółka chce w ciągu 1-2 miesięcy wprowadzić na rynek nowe produkty, głównie z segmentu śniadaniowego. Otmuchów spodziewa się decyzji Odry na początku maja. ZPC Otmuchów liczą, Ŝe decyzja odnośnie ewentualnego połączenia kapitałowego z Przedsiębiorstwem Wyrobów Cukierniczych Odra zapadnie podczas WZA tej spółki, które odbędzie się na początku maja. PBG Dom złoŝyło MSP wiąŝącą ofertę na Polbus-PKS z Wrocławia. Poza PBG Dom oferty złoŝyły: Prywatne Biuro PodróŜy Sindbad, konsorcjum firm Dolnośląskie Linie Autobusowe i Sobiesław Zasada SA oraz Retail Provider Wrocław. Oprócz podmiotów, które złoŝyły wiąŝące ofert, wcześniej do badania spółki dopuszczone było takŝe Echo Investment. 21 marca

4 PBS Finanse Puławy, Police Skotan TIM PBS kupił w wezwaniu 2,6 mln akcji, czyli 5 proc. PBS Finanse. Produkcja zbóŝ w UE w sezonie 2011/12 wyniesie 289,7 mln ton. W marcowym raporcie Strategie Grains nie dokonała większych korekt w prognozach zbiorów zbóŝ w Unii Europejskiej w sezonie 2011/2012, całkowita produkcja zboŝowa jest prognozowana na 289,7 mln ton wobec 289,8 mln ton w lutowym raporcie i 274 mln ton w ubiegłym sezonie. Skotan wypracował w 2010 r. 12,3 mln PLN zysku netto przy przychodach ze sprzedaŝy na poziomie 14 tys. PLN. Rok wcześniej spółka miała 11,48 mln PLN straty netto, przy przychodach rzędu 135 tys. PLN. W 2010 r. spółka zanotowała 18,6 mln PLN przychodów finansowych. TIM nie wyklucza w '11 akwizycji spółki handlowej o przychodach ponad 50 mln zł. TIM moŝe przejąć w br. spółkę handlową spoza branŝy, o rocznych przychodach min. 50 mln zł, działającą na rynku polskim. Spółka moŝe organicznie zwiększyć swoje przychody do ponad 500 mln zł w 2-3 lata. W tym roku sprzedaŝ moŝe sięgnąć blisko 400 mln zł. Transakcje osób powiązanych oraz funduszy Dom Development Dom Development B.V. zmniejszył 11 marca udział w KZ spółki do 63,1% z 62% wcześniej. Osoba posiadająca dostęp do informacji poufnych sprzedała 20 tys. akcji po 46,55 PLN. Investcon Group Konsorcjum Stali Kredyt Inkaso Mercor Petrolinvest Millennium FIO zwiększył zaangaŝowanie w ogólnej liczbie głosów do 5,09 z 4,99 proc. przed zmianą. Krzysztof Przybysz zmniejszył 11 marca udział w KZ do 0,8% z 5,03% wcześniej. Udział PZU Asset Management zmniejszył się do 4,81% z 5% w wyniku podwyŝszenia KZ spółki. Członek zarządu nabył od 14 do 17 marca akcji po średniej cenie 17,49 PLN. Prokom Investment sprzedał 1,7 mln akcji i zmniejszył bezpośredni udział w kapitale zakładowym do 7,23 proc. Kalendarium spółek Poniedziałek / / ACTION BUDIMEX CERSANIT GETIN Dzień prawa poboru akcji s. O. GTC LW BOGDANKA MOSTOSTAL WAR. PBG PGE RAFAKO SYGNITY VISTULA Środa / / GETIN Planowany termin rozpoczęcia notowania jednostkowych praw poboru i przyjmowania zapisów na 18 mln akcji serii O z prawem poboru. Czwartek / / GETIN Planowany termin zakończenia notowania jednostkowych praw poboru 18 mln akcji serii O z prawem poboru. Piątek / / NETIA Wprowadzenie do obrotu akcji zwykłych na okaziciela serii K spółki. 21 marca

5 Kalendarium makro Poniedziałek / / Czas Region Dane Okres Prognoza Poprzednia wartość 15:00 USA SprzedaŜ domów na rynku wtórnym Luty 5,36 mln Wtorek / / Czas Region Dane Okres Prognoza Poprzednia wartość 4:30 Japonia Indeks aktywności w przemyśle Styczeń -0,2% m/m 9:30 UK Bazowa inflacja CPI Luty 3,0% r/r 9:30 UK Inflacja CPI Luty 0,1% m/m; 4,0% r/r 9:30 UK RPI Luty 0,3% m/m; 5,1% r/r 13:00 Polska Bazowa inflacja CPI Styczeń 0,1% m/m; 1,6% r/r 15:00 USA Indeks Fed z Richmond Marzec 25 15:00 USA Indeks cen nieruchomości Styczeń -0,3% m/m Wyniki kwartalne po sesji w USA publikuje: Adobe Systems. Środa / / Czas Region Dane Okres Prognoza Poprzednia wartość 10:30 UE Wskaźnik zaufania w biznesie Marzec 1,46 10:30 UE Indeks zaufania konsumentów Marzec :30 UE Indeks zaufania w gospodarce Marzec 107,8 10:30 UE Indeks zaufania w przemyśle Marzec 6,5 10:30 UE Nowe zamówienia przemysłu Styczeń 2,1% m/m; 18,5% r/r 10:30 UE Indeks zaufania w usługach Marzec 11,1 15:00 USA SprzedaŜ nowych domów Marzec 284 tys. Wyniki kwartalne przed sesją w USA publikuje: Unicredit Group. Czwartek / / Czas Region Dane Okres Prognoza Poprzednia wartość 7:45 Francja Indeks zaufania w biznesie Marzec 106 9:30 UK SprzedaŜ detaliczna Luty 1,9% m/m; 5,3% r/r 9:30 UK SprzedaŜ detaliczna bez samochodów Luty 1,6% m/m; 5,3% r/r 11:00 UK CBI SprzedaŜ detaliczna Marzec 6 13:30 USA Zamówienia na dobra trwałego uŝytku bez środków Luty -3,6% m/m transportu 13:30 USA Zamówienia na dobra trwałego uŝytku Luty 2,7% r/r 23:30 Japonia Bazowa inflacja CPI rejonu Tokio Marzec -0,4% r/r 23:30 Japonia Inflacja CPI rejonu Tokio Marzec -0,1% r/r 23:30 Japonia Bazowa inflacja CPI Luty -0,4% m/m; -0,2% r/r 23:30 Japonia Inflacja CPI Luty 0,0% r/r 23:50 Japonia Eksport Luty 1,4% 23:50 Japonia Import Luty 12,4% 23:50 Japonia Bilans handlu zagranicznego Luty -471,4 mld Piątek / / Czas Region Dane Okres Prognoza Poprzednia wartość 7:45 Francja Indeks zaufania konsumentów Marzec 85 9:00 Niemcy IFO Indeks nastrojów w biznesie Marzec 111,2 9:00 UE PodaŜ pieniądza M3 Luty 1,5% r/r 13:30 USA PKB Deflator 4 kw. 2,1% k/k 13:30 USA PKB 4 kw. 2,6% k/k; 3,2% r/r 13:30 USA PCE 4 kw. 2,4% k/k; 1,8% r/r 13:30 USA Bazowy PCE 4 kw. 1,2% r/r 14:55 USA Indeks zaufania konsumentów Uniwersytetu Michigan Marzec 77,5 21 marca

6 Aktualne rekomendacje DI BRE Banku S.A. Spółka Rekomendacja Data wydania Cena w dniu wydania Cena docelowa Cena bieŝąca Wzrost / Spadek Banki BZ WBK Trzy maj ,50 219,00 225,30-2,8% 16,9 15,6 GETIN Trzy maj ,00 12,70 13,31-4,6% 22,5 14,7 HANDLOWY Trzy maj ,00 94,00 93,80 0,2% 16,2 13,6 ING BSK Trzy maj ,50 850,00 868,00-2,1% 15,0 12,6 KREDYT BANK Akumuluj ,44 17,40 17,07 1,9% 24,9 14,0 MILLENNIUM Redukuj ,59 5,10 5,37-5,0% 19,5 14,6 PEKAO Trzy maj ,00 155,00 167,20-7,3% 17,4 14,2 PKO BP Kupuj ,30 48,00 43,00 11,6% 16,7 12,8 Ubezpieczyciele PZU Akumuluj ,50 390,00 362,40 7,6% 13,8 12,6 Paliwa, Chemia CIECH Akumuluj ,15 27,60 25,00 10,4% 34,1 7,6 6,0 4,5 LOTOS Sprzedaj ,49 28,40 43,00-34,0% 8,6 11,1 10,0 6,4 PGNiG Kupuj ,61 4,40 3,71 18,6% 10,9 12,6 6,1 6,3 PKN ORLEN Utajniona do dnia , POLICE Sprzedaj ,95 5,50 11,38-51,7% 33,2 33,0 15,4 9,7 ZA PUŁAWY Trzy maj ,00 106,10 108,00-1,8% 15,8 10,9 8,6 6,2 Energetyka CEZ Trzy maj ,50 129,50 135,00-4,1% 9,2 9,5 6,6 7,1 ENEA Trzy maj ,10 21,43 22,00-2,6% 15,6 14,4 5,5 6,0 PGE Kupuj ,78 26,73 22,97 16,4% 14,2 11,4 6,6 5,8 TAURON Kupuj ,56 8,87 6,46 37,3% 13,1 12,3 4,5 4,7 Telekomunikacja NETIA Trzy maj ,15 5,40 5,49-1,6% 34,9 19,6 5,0 4,6 TPSA Akumuluj ,17 17,60 16,70 5,4% 134,0 17,4 5,7 4,7 Media AGORA Akumuluj ,10 28,90 25,81 12,0% 18,3 19,3 7,5 6,4 CINEMA CITY Akumuluj ,06 42,90 39,00 10,0% 15,8 14,0 8,7 7,7 CYFROWY POLSAT Trzy maj ,30 15,30 15,50-1,3% 16,1 14,5 10,2 9,1 TVN Akumuluj ,77 18,10 16,60 9,0% 124,4 20,2 13,4 10,5 IT AB Akumuluj ,42 27,60 26,35 4,7% 11,6 8,4 8,3 6,9 ACTION Akumuluj ,65 18,16 20,00-9,2% 13,1 10,7 8,6 7,6 ASBIS Akumuluj ,80 4,32 3,35 29,0% 69,8 8,3 7,5 5,3 ASSECO POLAND Kupuj ,00 65,30 52,25 25,0% 9,8 10,6 6,2 6,0 COMARCH Trzy maj ,95 88,00 92,00-4,3% 17,1 17,0 10,1 7,3 KOMPUTRONIK Akumuluj ,03 10,12 9,05 11,8% 23,8 12,8 8,5 6,0 SYGNITY Akumuluj ,50 22,00 21,05 4,5% - 42,6-6,9 Górnictwo i Metale KGHM Sprzedaj ,80 145,00 175,00-17,1% 7,7 6,5 5,3 4,3 LW BOGDANKA Akumuluj ,30 125,90 127,40-1,2% 19,3 16,8 10,6 7,9 Przemysł ASTARTA Sprzedaj ,00 63,60 81,50-22,0% 5,9 8,4 1,5 1,2 CENTRUM KLIMA Kupuj ,91 16,90 13,80 22,5% 15,8 11,6 11,0 7,1 CERSANIT Redukuj ,30 10,40 12,59-17,4% 20,3 20,6 13,0 10,6 FAMUR Sprzedaj ,85 2,30 3,80-39,5% 22,9 24,4 13,0 11,7 IMPEXMETAL Utajniona do dnia , KERNEL Akumuluj ,25 87,80 80,50 9,1% 13,4 10,4 12,3 7,7 KĘTY Akumuluj ,00 134,80 125,80 7,2% 12,8 12,2 8,1 7,2 KOPEX Redukuj ,40 15,90 20,50-22,4% 44,3 18,5 11,2 8,7 MONDI Zawieszona ,85-79, Budow nictw o BUDIMEX Redukuj ,20 91,50 94,50-3,2% 9,0 11,8 4,6 8,0 ELEKTROBUDOWA Akumuluj ,00 178,60 153,20 16,6% 15,3 12,9 9,4 8,3 ERBUD Trzy maj ,90 48,70 40,00 21,8% 33,1 10,7 11,8 6,5 MOSTOSTAL WAR. Kupuj ,20 59,90 43,00 39,3% 14,1 14,9 5,9 6,2 PBG Redukuj ,00 194,00 197,60-1,8% 12,8 12,8 9,4 9,1 POLIMEX MOSTOSTAL Akumuluj ,71 4,03 3,50 15,1% 14,4 12,8 6,9 7,2 RAFAKO Akumuluj ,60 13,40 10,90 22,9% 18,9 13,5 9,4 7,4 TRAKCJA POLSKA Trzy maj ,80 3,70 3,52 5,1% 16,1 11,3 8,4 7,3 ULMA CP Trzy maj ,20 85,90 81,90 4,9% 41,3 12,9 5,5 4,3 UNIBEP Trzy maj ,94 9,30 8,00 16,3% 12,2 13,6 9,0 9,9 ZUE Kupuj ,50 19,30 13,70 40,9% 18,5 10,4 7,6 5,4 Dew eloperzy BBI DEVELOPMENT Kupuj ,44 0,53 0,41 29,3% 15,8 21,5 10,4 29,6 DOM DEVELOPMENT Kupuj ,49 54,40 46,91 16,0% 28,7 14,0 19,2 12,9 GTC Akumuluj ,92 24,03 20,98 14,5% 25,6 7,7 22,3 9,8 J.W.C. Akumuluj ,50 16,30 14,48 12,6% 8,5 8,1 7,9 7,3 PA NOVA Kupuj ,89 40,40 31,22 29,4% 16,0 14,9 13,4 15,1 POLNORD Kupuj ,20 43,50 31,55 37,9% 13,5 11,8 28,1 15,3 ROBYG Kupuj ,86 2,59 1,87 38,5% 14,4 13,5 17,1 15,9 Handel EMPERIA Zawieszona ,50-114, EUROCASH Kupuj ,50 37,40 29,00 29,0% 30,8 21,2 17,7 11,6 LPP Akumuluj , , ,00 17,3% 24,5 15,8 12,4 9,0 NG2 Akumuluj ,55 63,00 58,00 8,6% 18,5 15,2 14,8 10,7 VISTULA Trzy maj ,10 2,10 2,12-0,9% 119,9 22,9 11,6 9,3 21 marca

7 Wycena banków z Europy środkowej i wschodniej / / ROE P/BV Cena POLSKIE BANKI BZ WBK 225,3 16,9 15,6 12,2 16% 15% 17% 2,5 2,2 2,0 1,8% 3,6% 2,6% Getin 13,3 22,5 14,7 11,4 10% 14% 16% 2,1 1,9 1,6 0,0% 0,0% 0,0% Handlowy 93,8 16,2 13,6 11,5 12% 13% 15% 1,9 1,8 1,7 4,0% 4,3% 5,2% ING BSK 868,0 15,0 12,6 11,4 14% 15% 15% 2,0 1,8 1,6 0,0% 1,7% 3,6% Kredy t Bank 17,1 24,9 14,0 10,5 7% 11% 13% 1,6 1,5 1,3 0,0% 0,0% 0,0% Millennium 5,4 19,5 14,6 10,8 9% 11% 13% 1,6 1,5 1,3 0,0% 1,9% 2,7% Pekao 167,2 17,4 14,2 12,7 13% 15% 16% 2,2 2,1 2,0 1,7% 5,3% 6,0% PKO BP 43,0 16,7 12,8 10,9 15% 18% 19% 2,5 2,2 2,0 4,4% 2,4% 3,9% Mediana 17,2 14,1 11,4 12% 14% 15% 2,1 1,9 1,7 0,9% 2,1% 3,2% INWESTORZY POLSKICH BANKÓW AIB 0, , % 0,1 0,2 0,3 0,0% 0,0% 0,5% BCP 0,7 11,8 10,3 7,8 4% 5% 6% 0,6 0,6 0,5 3,4% 3,5% 4,8% Citigroup 4,5 11,6 9,8 8,4 8% 8% 9% 0,8 0,7 0,7 0,0% 0,2% 1,5% Commerzbank 5,7 6,3 10,8 4,6 9% 7% 12% 0,7 0,6 0,6 0,0% 0,2% 1,4% ING 8,7 9,1 6,4 5,7 10% 12% 12% 0,8 0,8 0,7 0,1% 1,4% 3,5% KBC 27,3 5,5 5,5 4,6 15% 15% 15% 0,8 0,8 0,7 3,2% 3,6% 4,6% UCI 1,7 18,6 9,4 6,7 3% 5% 7% 0,5 0,5 0,5 2,0% 3,9% 5,3% Mediana 10,3 9,6 5,7 8% 8% 9% 0,7 0,6 0,6 0,1% 1,4% 3,5% ZAGRANICZNE BANKI BEP 4,2 11,8 10,4 7,9 6% 6% 8% 0,7 0,7 0,6 5,3% 4,9% 6,4% Deutsche Bank 40,5 10,0 6,9 6,2 7% 11% 12% 0,8 0,7 0,7 1,9% 2,5% 3,2% Erste Bank 34,7 14,7 10,4 8,0 8% 10% 12% 1,1 1,0 0,9 1,8% 2,1% 2,5% Komercni B. 4200,0 12,6 11,5 10,5 18% 18% 19% 2,2 2,0 1,9 4,8% 5,5% 5,8% OTP 5370,0 11,5 8,7 6,3 10% 12% 15% 1,1 1,0 0,9 2,5% 3,5% 5,1% Santander 8,3 8,4 7,3 6,2 12% 13% 14% 1,0 0,9 0,8 6,9% 7,2% 8,1% Turkiy e Garanti B. 7,5 9,4 9,2 8,3 23% 20% 20% 2,0 1,7 1,5 2,0% 2,6% 3,0% Turkiy e Halk B. 12,3 8,0 7,9 7,4 28% 25% 23% 2,2 1,8 1,5 2,7% 3,5% 3,9% Sbierbank 3,5 15,0 8,7 7,5 17% 24% 23% 2,4 1,9 1,5 0,7% 1,5% 1,9% VTB Bank 6,5 18,2 13,1 10,4 10,1% 12% 13% 1,7 1,6 1,4 0,6% 1,1% 1,6% Mediana 11,7 8,9 7,7 11% 13% 15% 1,4 1,3 1,1 2,3% 3,0% 3,5% Wycena spółek ubezpieczeniowych / / ROE P/BV Cena PZU 362,4 13,8 12,6 11,5 19% 19% 19% 2,5 2,2 2,0 43,8% 3,3% 4,8% ZAGRANICZNE SPÓŁKI Vienna Insurance G. 40,6 13,4 11,8 10,5 9% 10% 10% 1,2 1,1 1,0 2,5% 2,8% 3,1% Uniqa 15,3 25,1 18,6 17,6 7% 8% 8% 1,5 1,3 1,3 1,8% 2,1% 2,4% Aegon 5,1 6,9 7,5 6,2 10% 7% 8% 0,5 0,5 0,5 0,0% 2,3% 4,6% Allianz 93,6 8,3 7,8 7,3 12% 12% 12% 0,9 0,9 0,8 4,9% 5,3% 5,8% Av iv a 4,4 7,6 7,3 6,6 16% 14% 15% 1,2 1,1 1,0 5,8% 6,2% 6,6% AXA 14,0 9,0 7,0 6,5 8% 9% 9% 0,7 0,6 0,6 4,8% 5,6% 6,1% Baloise 93,8 9,8 8,9 7,9 11% 11% 11% 1,0 1,0 0,9 5,0% 5,1% 5,3% Generali 83,0 11,8 10,9 9,3 9% 9% 10% 1,1 1,0 0,9 3,1% 3,3% 3,6% Helv etia 373,0 9,5 8,4 7,7 11% 12% 12% 1,0 0,9 0,8 4,2% 4,5% 5,6% Mapf re 2,5 8,2 7,9 7,6 14% 14% 14% 1,1 1,0 1,0 6,0% 6,3% 6,5% RSA Insurance 1,3 9,5 8,8 8,4 15% 16% 16% 1,2 1,1 1,1 6,7% 7,1% 7,5% Zurich Financial 247,1 9,7 8,3 7,8 12% 14% 13% 1,1 1,1 1,0 6,7% 7,0% 7,2% Mediana 9,5 8,4 7,8 11% 12% 12% 1,1 1,0 0,9 4,9% 5,2% 5,7% Wycena spółek paliwowych / / EV/S marŝa EBITDA SPÓŁKI RAFINERYJNE Lotos 43,0 10,0 6,4 5,2 0,6 0,5 0,4 8,6 11,1 5,9 6% 7% 8% 0,0% 0,0% 0,0% PKN Orlen 52,0 5,9 7,0 6,8 0,4 0,3 0,3 9,4 12,8 12,1 7% 5% 5% 0,0% 2,2% 1,7% MOL 23050,0 6,9 6,1 5,4 0,9 0,8 0,8 12,7 10,0 8,4 14% 14% 15% 2,0% 2,8% 3,7% OMV 30,4 3,6 3,3 3,1 0,6 0,6 0,5 8,0 6,7 6,0 18% 18% 17% 3,3% 3,6% 3,9% Hellenic Petroleum 7,3 9,1 8,3 6,4 0,6 0,5 0,5 12,6 10,3 7,0 6% 6% 7% 5,0% 5,2% 6,4% Tupras 43,0 8,0 7,3 6,6 0,4 0,3 0,3 12,3 11,2 10,3 5% 5% 5% 6,5% 7,0% 7,1% Unipetrol 172,0 5,8 5,2 4,9 0,4 0,4 0,3 21,6 15,0 12,5 7% 7% 7% 1,5% 2,5% 4,1% Mediana 6,9 6,4 5,4 0,6 0,5 0,4 12,3 11,1 8,4 7% 7% 7% 2,0% 2,8% 3,9% SPÓŁKI GAZOWE PGNiG 3,7 6,1 6,3 4,8 1,1 1,1 1,0 10,9 12,6 10,5 18% 18% 21% 2,2% 3,5% 3,2% Gazprom 225,0 4,9 4,5 4,1 1,9 1,7 1,6 6,1 5,7 5,2 39% 38% 39% 1,4% 1,6% 1,9% GDF Suez 26,3 6,7 5,9 5,5 1,2 1,1 1,1 13,5 11,9 11,0 18% 19% 19% 5,8% 6,1% 6,5% Gas Natural SDG 12,3 6,9 7,0 6,6 1,8 1,8 1,7 10,1 10,0 8,9 26% 25% 25% 6,5% 7,0% 7,6% Mediana 6,4 6,1 5,2 1,5 1,4 1,3 10,5 10,9 9,7 22% 22% 23% 4,0% 4,8% 4,9% Źródło: DI BRE Banku dla spółek polskich, IBES/Bloomberg dla spółek zagranicznych 21 marca

8 Wycena spółek energetycznych / / EV/S marŝa EBITDA SPÓŁKI ENERGETYCZNE CEZ 135,0 6,6 7,1 6,7 2,9 3,0 2,9 9,2 9,5 8,7 45% 43% 43% 6,5% 6,3% 5,8% ENEA 22,0 5,5 6,0 6,3 0,9 1,1 1,2 15,6 14,4 12,7 17% 18% 19% 1,7% 3,4% 2,8% PGE 23,0 6,6 5,8 5,9 2,1 2,1 2,2 14,2 11,4 10,2 33% 36% 37% 3,1% 3,6% 4,4% TAURON 6,5 4,5 4,7 4,5 0,8 0,9 0,9 13,1 12,3 10,6 18% 19% 20% 0,0% 2,4% 2,4% E.ON 20,9 5,7 6,3 6,0 0,9 0,9 0,9 7,8 9,6 9,0 16% 14% 15% 7,1% 6,2% 6,3% EDF 27,5 5,7 5,7 5,3 1,4 1,4 1,4 13,7 13,3 11,2 25% 25% 26% 4,2% 4,4% 4,8% Endesa 20,8 5,7 5,8 5,6 1,5 1,5 1,4 8,6 10,1 9,4 27% 26% 26% 5,4% 5,2% 5,6% ENEL SpA 4,1 5,8 5,8 5,6 1,4 1,4 1,4 8,9 8,8 8,3 25% 24% 25% 6,7% 6,9% 7,3% Fortum 22,7 10,7 10,5 10,0 4,4 4,3 4,1 14,1 14,3 13,7 42% 41% 41% 4,4% 4,4% 4,5% Iberdrola 5,8 8,4 8,1 7,5 2,3 2,2 2,1 11,5 11,1 10,2 28% 28% 28% 5,5% 5,7% 6,1% RWE AG 43,5 4,3 4,6 4,4 0,8 0,8 0,8 6,3 7,6 7,3 19% 17% 17% 8,1% 7,1% 7,1% Mediana 5,7 5,8 5,9 1,4 1,4 1,4 11,5 11,1 10,2 25% 25% 26% 5,4% 5,2% 5,6% Wycena spółek nawozowych i chemicznych / / EV/S marŝa EBITDA SPÓŁKI NAWOZOWE POLICE 11,4 15,4 9,7 9,3 0,6 0,6 0,5 33,2 33,0 27,2 4% 6% 6% 0,0% 0,0% 0,0% ZA Puławy 108,0 8,6 6,2 5,9 0,8 0,8 0,7 15,8 10,9 10,7 10% 12% 12% 0,9% 3,2% 4,6% Acron 44,0 8,3 7,0 7,0 1,9 1,6 1,5 12,0 9,8 9,2 22% 23% 22% 1,4% 1,8% 1,3% Agrium 63,5 8,1 6,0 5,9 1,1 1,0 0,9 13,1 9,3 9,1 14% 16% 15% 0,2% 0,2% 0,2% DSM 42,0 3,9 3,9 3,9 1,6 1,6 1,6 36,5 34,1 32,5 41% 41% 40% 1,9% 2,0% 2,1% K+S 50,6 11,2 8,4 7,6 2,1 2,0 1,9 23,6 14,8 12,9 19% 23% 24% 1,8% 2,8% 3,2% Silv init 28623,0 10,5 8,4 7,8 6,2 5,2 4,7 17,6 13,4 12,0 59% 61% 61% 0,9% 1,2% 1,3% Uralkali 7,4 18,0 13,9 11,3 8,8 7,5 6,4 25,3 19,4 20,1 49% 54% 56% 1,5% 2,6% - Yara 268,8 7,5 6,8 7,1 1,3 1,2 1,1 12,5 9,4 9,9 18% 18% 16% 2,2% 2,4% 2,6% Mediana 8,6 7,0 7,1 1,6 1,6 1,5 17,6 13,4 12,0 19% 23% 22% 1,4% 2,0% 1,7% SPÓŁKI CHEMICZNE Ciech 25,0 6,0 4,5 4,5 0,6 0,5 0,5 34,1 7,6 9,0 10% 11% 11% 0,0% 0,0% 0,0% Akzo Nobel 45,2 6,3 5,8 5,5 0,9 0,8 0,8 13,8 12,1 10,8 14% 14% 14% 3,1% 3,4% 3,7% BASF 56,3 5,9 5,6 5,2 1,0 1,0 0,9 10,9 10,5 9,6 18% 18% 18% 3,7% 4,0% 4,2% Croda 16,0 10,7 9,9 9,2 2,5 2,3 2,2 17,5 15,8 14,6 23% 24% 24% 2,1% 2,4% 2,6% Dow Chemical 35,9 8,4 7,5 6,6 1,2 1,1 1,0 19,3 14,7 11,5 14% 15% 16% 1,7% 1,7% 1,7% Rhodia 19,8 3,8 3,6 3,6 0,6 0,6 0,6 7,5 6,4 6,1 17% 16% 16% 1,9% 2,7% 2,9% Sisecam 3,2 5,9 5,3 4,9 1,4 1,2 1,1 10,9 9,7 8,8 23% 23% 23% 0,6% 1,7% 3,0% Soda Sanay ii 2,4 6,9 6,6 5,1 1,2 1,1 0,9 9,3 8,1 6,9 17% 17% 17% 4,0% 5,4% 2,9% Solv ay 78,8 4,5 4,5 4,2 0,6 0,7 0,6 24,6 21,6 18,6 14% 15% 15% 3,8% 3,9% 4,0% Tata Chemicals 322,0 7,3 6,7 6,0 1,4 1,2 1,1 11,4 10,8 8,8 19% 18% 19% 2,6% 2,9% 3,1% Tessenderlo Chemie 24,3 5,3 4,4 3,8 0,4 0,4 0,4 31,6 12,8 9,2 7% 8% 9% 5,0% 5,1% 5,1% Wacker Chemie 150,0 6,7 6,0 5,4 1,7 1,6 1,5 15,1 13,1 11,4 25% 26% 27% 1,4% 1,7% 1,9% Mediana 6,1 5,7 5,2 1,1 1,0 0,9 14,4 11,5 9,4 17% 17% 17% 2,4% 2,8% 2,9% Wycena europejskich operatorów narodowych / / EV/S marŝa EBITDA Netia 5,5 5,0 4,6 4,1 1,2 1,1 1,0 34,9 19,6 15,4 23% 24% 24% 0,0% 3,5% 5,1% TPSA 16,7 5,7 4,7 4,6 1,7 1,8 1,8-17,4 16,0 30% 37% 38% 9,0% 9,0% 9,0% Mediana 5,3 4,6 4,4 1,4 1,4 1,4 34,9 18,5 15,7 27% 31% 31% 4% 6% 7% OPERATORZY O ŚREDNIEJ KAPITALIZACJI Belgacom 25,8 4,8 5,3 5,4 1,5 1,6 1,6 9,4 10,6 10,5 32% 30% 29% 8,5% 8,6% 8,7% Cesky Telecom 406,5 5,3 5,5 5,7 2,3 2,3 2,3 12,1 12,7 12,1 43% 42% 41% 9,6% 9,0% 9,0% Hellenic Telekom 7,8 4,6 4,7 4,7 1,6 1,6 1,6 12,9 11,2 9,8 34% 34% 35% 3,5% 4,1% 5,2% Matav 574,0 4,5 4,6 4,7 1,6 1,7 1,7 10,6 11,1 10,5 37% 36% 36% 11,1% 9,9% 10,6% Portugal Telecom 8,1 4,9 4,2 3,9 1,8 1,6 1,5 16,6 10,9 9,6 38% 38% 38% 7,5% 8,0% 8,1% Telecom Austria 10,0 4,8 4,9 4,8 1,7 1,7 1,7 14,8 14,0 12,0 35% 35% 35% 7,5% 7,5% 7,5% Mediana 4,8 4,8 4,8 1,7 1,6 1,6 12,5 11,2 10,5 36% 36% 36% 8,0% 8,3% 8,4% OPERATORZY O NAJWIĘKSZEJ KAPITALIZACJI BT 1,8 4,3 4,1 4,1 1,1 1,2 1,2 12,3 9,5 8,9 26% 28% 29% 3,9% 4,2% 4,7% DT 9,6 4,7 4,8 4,7 1,5 1,5 1,5 12,3 12,1 11,5 31% 32% 32% 7,5% 7,5% 7,5% FT 15,0 4,7 4,7 4,8 1,6 1,6 1,6 8,0 8,4 8,3 35% 34% 34% 9,4% 9,5% 9,4% KPN 11,5 5,4 5,5 5,5 2,2 2,2 2,2 10,0 9,3 8,9 41% 41% 40% 7,0% 7,5% 7,9% Swisscom 394,0 6,3 6,2 6,2 2,4 2,5 2,5 10,8 10,4 10,2 39% 39% 39% 5,7% 6,2% 6,5% TELEFONICA 17,3 5,4 5,6 5,5 2,2 2,1 2,1 8,7 9,0 8,6 41% 38% 38% 8,1% 9,0% 10,1% TeliaSonera 52,1 7,6 7,5 7,3 2,7 2,6 2,6 11,2 10,7 10,3 35% 35% 35% 4,8% 5,3% 5,6% TI 1,1 4,9 4,7 4,7 2,0 2,0 2,0 9,0 8,7 8,3 42% 42% 42% 5,2% 5,6% 6,0% Mediana 5,1 5,1 5,1 2,1 2,0 2,0 10,4 9,4 8,9 37% 36% 37% 6,3% 6,8% 7,0% Źródło: DI BRE Banku dla spółek polskich, IBES/Bloomberg dla spółek zagranicznych 21 marca

9 Wycena spółek IT / / EV/S marŝa EBITDA AB 26,4 8,3 6,9 7,1 0,2 0,2 0,1 11,6 8,4 9,5 2% 2% 2% 0,0% 0,0% 0,0% ACTION 20,0 8,6 7,6 6,8 0,2 0,2 0,2 13,1 10,7 9,2 2% 2% 2% 4,0% 2,8% 3,8% ASBIS 3,4 7,5 5,3 4,0 0,1 0,1 0,1 69,8 8,3 5,1 1% 1% 2% 0,0% 0,0% 0,0% ASSECO POLAND 52,3 6,2 6,0 5,4 1,3 1,2 1,0 9,8 10,6 9,9 21% 20% 19% 3,0% 2,8% 3,0% COMARCH 92,0 10,1 7,3 6,2 0,9 0,8 0,7 17,1 17,0 14,5 8% 11% 11% 0,0% 0,0% 2,1% KOMPUTRONIK 9,1 8,5 6,0 4,8 0,1 0,1 0,1 23,8 12,8 8,5 2% 2% 2% 0,0% 0,0% 1,6% SYGNITY 21,1-6,9 5,2 0,5 0,5 0,4-42,6 12,5-7% 7% 0,0% 0,0% 2,4% Mediana 8,4 6,9 5,4 0,2 0,2 0,2 15,1 10,7 9,5 2% 2% 2% 0,0% 0,0% 2,1% ZAGRANICZNE SPÓŁKI Accenture 50,3 9,3 8,5 8,1 1,5 1,3 1,2 19,1 16,8 15,1 16% 16% 15% 2,0% 1,7% 2,0% Atos Origin 39,8 5,7 4,8 4,1 0,6 0,5 0,5 14,6 12,3 10,5 10% 11% 11% 0,4% 0,8% 0,9% CapGemini 39,1 7,1 6,0 5,4 0,6 0,6 0,5 19,4 15,5 13,3 8% 9% 10% 2,3% 2,6% 2,8% IBM 155,9 8,9 8,2 7,6 2,1 2,0 1,9 13,6 12,3 11,2 24% 25% 26% 1,6% 1,6% 1,7% Indra Sistemas 13,4 7,6 7,3 6,9 1,0 0,9 0,9 11,0 10,8 10,1 13% 13% 13% 4,9% 5,1% 5,4% LogicaCMG 1,3 6,9 6,5 6,0 0,6 0,6 0,6 10,4 9,6 8,8 9% 9% 10% 3,2% 3,6% 4,3% Microsof t 24,8 6,6 5,7 5,4 2,8 2,5 2,3 12,0 10,1 9,2 42% 44% 43% 2,1% 2,5% 2,5% Oracle 30,8 12,1 9,7 8,9 5,7 4,4 4,1 19,1 15,3 13,8 47% 46% 46% 0,6% 0,7% 0,7% SAP 40,6 13,0 11,0 10,1 4,2 3,7 3,4 19,3 16,4 14,7 32% 34% 34% 1,4% 1,7% 1,8% TietoEnator 13,3 6,1 5,2 4,8 0,6 0,6 0,6 12,1 10,1 9,1 10% 11% 12% 3,9% 4,6% 5,5% Mediana 7,3 6,9 6,4 1,2 1,1 1,1 14,1 12,3 10,9 14% 14% 14% 2,1% 2,1% 2,2% Wycena spółek mediowych / / EV/S marŝa EBITDA AGORA 25,8 7,5 6,4 5,5 1,1 0,9 0,8 18,3 19,3 15,3 15% 15% 15% 1,9% 2,6% 2,6% CYFROWY POLSAT 15,5 10,2 9,1 8,3 2,8 2,7 2,5 16,1 14,5 14,3 27% 29% 30% 3,7% 4,3% 4,6% TVN 16,6 13,4 10,5 8,4 3,3 2,9 2,5-20,2 14,4 24% 27% 30% 1,9% 0,0% 1,5% DZIENNIKI Arnolgo Mondadori 2,4 6,7 5,9 5,7 0,6 0,6 0,6 11,0 8,7 8,1 9% 10% 11% 6,7% 8,4% 9,5% Axel Springer 108,9 7,0 6,3 5,8 1,3 1,2 1,1 11,7 10,7 9,8 18% 19% 20% 4,2% 4,6% 4,9% Daily Mail 5,1 7,6 7,3 7,0 1,4 1,4 1,3 10,8 9,8 9,2 19% 19% 19% 3,0% 3,3% 3,5% Gruppo Editorial 1,9 6,0 5,3 5,0 1,1 1,0 1,0 14,3 11,4 10,0 17% 19% 20% 4,0% 5,5% 5,6% Mcclatchy 3,3 5,7 5,9-1,6 1,6-5,3 6,9 6,0 28% 27% - 0,0% 0,0% 0,0% Naspers 352,0 21,4 18,1 15,3 5,2 4,5 4,0 25,1 19,5 15,1 24% 25% 26% 0,7% 0,9% 1,1% New York Times 9,2 4,9 5,2 5,0 0,8 0,8 0,8 13,3 13,9 12,8 16% 15% 16% 0,0% 0,0% 0,0% Promotora de Inf orm 2,0 7,2 6,6 6,3 1,4 1,5 1,4 4,5 5,0 4,3 20% 23% 23% 0,2% 0,1% 2,1% SPIR Comm 38,0 10,4 8,1 6,7 0,4 0,4 0, ,3 4% 5% 6% 0,0% 0,0% 0,0% Trinity Mirror 0,5 2,6 2,5 2,6 0,5 0,5 0,5 1,8 1,7 1,7 20% 20% 19% 3,0% 6,0% 8,3% Mediana 6,8 6,1 5,8 1,2 1,1 1,0 11,0 9,8 9,5 18% 19% 19% 1,8% 2,1% 2,8% TV Antena 3 Telev is 6,9 10,1 8,6 7,6 2,0 1,9 1,8 13,2 11,2 9,9 20% 22% 24% 5,7% 7,0% 8,3% CETV 345,0 20,9 12,5 9,6 3,2 2,8 2, ,9 15% 22% 26% 0,0% 0,0% 0,0% Gestev ision Telecinco 8,5 13,2 8,8 7,4 3,3 2,5 2,4 16,4 12,8 10,8 25% 28% 32% 4,6% 6,9% 8,5% ITV PLC 0,9 8,7 7,9 7,3 1,8 1,8 1,7 16,4 14,5 12,6 21% 22% 23% 0,3% 1,4% 2,6% M6-Metropole Tel 17,9 6,5 6,2 6,2 1,4 1,3 1,3 15,3 14,2 13,9 21% 21% 20% 5,2% 5,4% 5,4% Mediaset SPA 4,4 4,6 4,2 3,9 1,6 1,5 1,4 12,3 10,9 9,6 35% 35% 35% 7,0% 7,8% 8,6% RTL Group 69,9 8,6 8,0 7,7 1,9 1,8 1,7 16,7 14,8 14,0 22% 22% 22% 6,4% 6,7% 7,1% TF1-TV Francaise 13,3 9,9 7,6 6,8 1,1 1,1 1,0 21,5 14,8 12,8 11% 14% 15% 3,5% 4,6% 5,4% Mediana 9,3 8,0 7,4 1,8 1,8 1,7 16,4 14,2 12,7 21% 22% 24% 4,9% 6,0% 6,2% PAY TV BSkyB PLC 8,2 13,4 11,3 9,9 2,7 2,5 2,3 27,0 20,8 17,1 20% 22% 24% 2,3% 2,6% 2,9% Canal Plus 5,5 4,8 4,7 4,6 0,2 0,2 0,2 16,6 16,1 15,6 5% 5% 5% 5,1% 5,3% 5,3% Cogeco 42,3 5,9 5,5 5,1 2,3 2,2 2,0 17,4 15,6 13,6 39% 40% 40% 1,3% 1,6% 2,1% Comcast 23,9 6,4 6,0 5,7 2,5 2,4 2,3 19,0 16,2 13,9 39% 40% 40% 1,6% 1,7% 2,0% Liberty Global 40,9 8,1 7,3 6,8 3,6 3,3 3,1-34,7 17,3 44% 45% 46% 0,0% 0,0% 0,0% Multimedia 9,6 7,1 6,8 6,5 3,7 3,5 3,3 15,4 13,9 11,5 52% 51% 51% 0,0% 0,0% 0,0% Shaw Communications 20,8 7,5 6,4 6,0 3,4 2,7 2,5 16,0 13,4 12,5 46% 43% 41% 4,2% 4,4% 4,5% Mediana 7,1 6,4 6,0 2,7 2,5 2,3 17,0 16,1 13,9 39% 40% 40% 1,6% 1,7% 2,1% Wycena spółek górniczych / / EV/S marŝa EBITDA KGHM 175,0 5,3 4,3 8,5 2,1 1,8 2,4 7,7 6,5 14,4 40% 41% 28% 1,7% 5,7% 5,7% ZAGRANICZNE SPÓŁKI Anglo Amer. 30,4 4,5 3,6 3,3 1,7 1,5 1,4 7,5 5,7 5,0 39% 42% 43% 2,0% 3,3% 3,7% BHP Billiton 23,0 5,4 3,6 3,3 2,6 2,0 1,8 9,3 6,3 5,5 48% 55% 56% 3,7% 4,0% 4,2% Freeport-MCMOR 51,8 2,8 2,5 2,4 1,4 1,3 1,2 6,1 5,1 5,0 51% 52% 49% 2,5% 3,9% 4,0% Rio Tinto 40,2 3,5 2,9 2,9 1,6 1,4 1,4 5,8 4,7 4,6 46% 48% 48% 2,4% 2,7% 3,0% Southern Peru 39,9 11,8 7,4 6,4 6,7 4,6 4,1 21,3 12,2 10,7 57% 63% 64% 4,1% 5,3% 6,5% Mediana 4,5 3,6 3,3 1,7 1,5 1,4 7,5 5,7 5,0 48% 52% 49% 2,5% 3,9% 4,0% Źródło: DI BRE Banku dla spółek polskich, IBES/Bloomberg dla spółek zagranicznych 21 marca

10 Wycena spółek budowlanych / / EV/S marŝa EBITDA Budimex 94,5 4,6 8,0 8,8 0,4 0,4 0,5 9,0 11,8 12,1 8% 5% 6% 7,2% 7,0% 4,2% Elektrobudowa 153,2 9,4 8,3 7,1 0,9 0,8 0,7 15,3 12,9 11,5 9% 10% 10% 2,3% 2,3% 2,6% Erbud 40,0 11,8 6,5 5,8 0,4 0,3 0,3 33,1 10,7 9,7 3% 5% 5% 1,2% 0,6% 1,9% Mostostal Wa-wa 43,0 5,9 6,2 4,8 0,3 0,2 0,2 14,1 14,9 11,0 4% 4% 5% 4,2% 3,5% 3,4% PBG 197,6 9,4 9,1 8,5 1,1 0,8 0,6 12,8 12,8 12,4 12% 8% 8% 1,5% 1,6% 2,4% Polimex Mostostal 3,5 6,9 7,2 6,2 0,5 0,5 0,4 14,4 12,8 9,9 7% 6% 7% 1,1% 0,0% 0,0% Raf ako 10,9 9,4 7,4 6,7 0,5 0,4 0,4 18,9 13,5 12,4 6% 5% 5% 2,8% 0,0% 0,0% Trakcja Polska 3,5 8,4 7,3 6,2 0,9 0,5 0,4 16,1 11,3 9,6 11% 7% 7% 0,0% 0,0% 0,0% Ulma Construccion 81,9 5,5 4,3 4,8 2,8 2,2 2,2 41,3 12,9 17,8 50% 50% 47% 0,0% 0,0% 0,0% Unibep 8,0 9,0 9,9 5,2 0,5 0,4 0,3 12,2 13,6 7,2 5% 4% 6% 0,0% 0,7% 2,8% Mediana 8,7 7,3 6,2 0,5 0,4 0,4 14,8 12,8 11,2 8% 6% 7% 1,4% 0,7% 2,1% ZAGRANICZNE SPÓŁKI AMEC 11,3 11,2 9,9 8,7 1,0 1,0 0,9 19,6 17,1 14,7 9% 10% 10% 1,8% 2,0% 2,3% BILFINGER 58,3 9,7 9,3 8,8 0,6 0,6 0,6 10,2 10,3 9,2 6% 6% 7% 4,2% 4,5% 4,9% EIFFAGE 40,6 9,4 8,9 8,4 1,3 1,3 1,3 15,4 13,1 11,1 14% 15% 15% 3,0% 3,2% 3,6% HOCHTIEF 71,2 5,7 5,1 4,7 0,3 0,3 0,3 22,3 18,7 15,4 6% 6% 7% 2,3% 2,7% 3,1% NCC 169,0 8,6 8,2 7,4 0,4 0,4 0,4 14,9 14,2 12,3 5% 5% 5% 3,8% 4,1% 4,5% SKANSKA 125,3 7,7 7,8 7,3 0,4 0,4 0,4 14,5 15,2 14,0 5% 5% 5% 4,6% 4,7% 4,8% STRABAG 20,4 3,6 3,6 3,6 0,2 0,2 0,2 13,6 13,8 13,9 5% 5% 5% 2,5% 2,6% 2,8% Mediana 8,6 8,2 7,4 0,4 0,4 0,4 14,9 14,2 13,9 6% 6% 7% 3,0% 3,2% 3,6% Wycena spółek deweloperskich / / P/BV marŝa EBITDA BBI Dev elopment 0,4 10,4 29,6 10,3 0,9 0,9 0,8 15,8 21,5 6,6 45% 24% 46% 0,0% 0,0% 0,0% Dom Dev elopment 46,9 19,2 12,9 6,8 1,5 1,4 1,2 28,7 14,0 8,9 12% 16% 17% 1,7% 1,0% 4,3% GTC 21,0 22,3 9,8 7,6 1,1 1,0 0,8 25,6 7,7 5,2 68% 131% 142% 0,0% 0,0% 0,0% J.W. Construction 14,5 7,9 7,3 10,3 1,5 1,3 1,1 8,5 8,1 10,6 25% 29% 39% 0,0% 0,0% 0,0% Polnord 31,6 28,1 15,3 8,7 0,6 0,6 0,5 13,5 11,8 7,0 28% 26% 36% 2,7% 0,0% 0,0% Mediana 19,2 12,9 8,7 1,1 1,0 0,8 15,8 11,8 7,0 28% 26% 39% 0% 0% 0% ZAGRANICZNE SPÓŁKI CA IMMO INTERNATIONAL 5,6 32,8 29,1 23,7 0,5 0,6 0,6-19,3 9,1 43% 45% 48% 0,0% 1,8% 3,8% CITYCON 3,2 20,1 18,6 17,6 0,9 0,9 0,9 16,8 15,5 14,5 56% 58% 59% 4,2% 4,4% 4,3% CORIO 46,5 20,7 18,5 16,5 1,1 1,0 1,0 16,2 15,5 14,4 82% 83% 83% 5,7% 5,9% 6,1% DEUTSCHE EUROSHOP 27,0 20,4 18,1 17,3 1,1 1,1 1,1 20,5 17,5 17,4 88% 87% 87% 4,0% 4,2% 4,4% ECHO INVESTMENT 4,8 13,4 9,6 7,9 1,2 1,1 0,9 12,4 8,9 7,7 69% 89% 85% 0,0% 0,0% 0,0% HAMMERSON 4,4 20,8 20,8 20,3 1,1 1,0 0,9 19,7 20,9 17,3 80% 80% 79% 3,6% 3,7% 3,8% KLEPIERRE 27,1 17,9 16,9 16,1 1,3 1,1 1,1 17,7 16,7 15,0 85% 86% 88% 4,7% 4,8% 4,9% SPARKASSEN IMMO 4,8 20,2 18,1 16,2 0,7 0,7 0,6 28,8 12,6 8,2 47% 47% 49% 0,0% 4,8% 3,8% UNIBAIL-RODAMCO 145,7 19,7 19,7 19,1 1,1 1,1 1,1 16,1 16,5 15,7 86% 84% 84% 8,1% 5,6% 5,7% Mediana 20,2 18,5 17,3 1,1 1,0 0,9 17,3 16,5 14,5 80% 83% 83% 4,0% 4,4% 4,3% Wycena spółek sektora elektromaszynowego / / EV/S marŝa EBITDA FAMUR 3,8 13,0 11,7 10,0 2,1 2,4 2,2 22,9 24,4 19,6 16% 20% 22% 0,0% 0,0% 2,7% KOPEX 20,5 11,2 8,7 7,9 0,8 0,9 1,0 44,3 18,5 16,2 8% 10% 13% 0,0% 0,0% 3,1% Mediana 12,1 10,2 8,9 1,5 1,6 1,6 33,6 21,4 17,9 12% 15% 18% 0,0% 0,0% 2,9% ZAGRANICZNE SPÓŁKI Atlas Copco 157,5 12,4 10,8 9,8 2,9 2,6 2,4 19,4 16,4 14,8 23% 24% 25% 2,4% 2,7% 2,9% Bucy rus 91,1 12,8 10,3 9,0 2,4 2,0 1,8 23,0 17,4 14,9 19% 19% 20% 0,1% 0,1% 0,1% Emeco 1,1 5,6 4,7 4,3 2,3 2,1 1,9 17,5 12,3 9,9 41% 45% 45% 1,3% 3,3% 4,8% Industrea 1, ,1 7,5 6, ,6% 3,4% 4,0% Joy Global 92,0 12,7 10,5 9,1 2,7 2,4 2,1 22,0 18,1 15,6 21% 22% 23% 0,8% 0,8% 0,8% Sandv ik 115,5 10,7 8,8 7,8 2,0 1,8 1,7 20,8 15,2 12,8 19% 21% 22% 2,4% 3,1% 3,7% Mediana 12,4 10,3 9,0 2,4 2,1 1,9 21,4 15,8 13,8 21% 22% 23% 1,8% 2,9% 3,3% Wycena spółek sektora papierniczego / / EV/S marŝa EBITDA MONDI 79,9 10,2 8,0 7,7 2,0 1,8 1,7 18,6 11,8 11,2 19% 22% 23% 0,0% 5,4% 8,5% ZAGRANICZNE SPÓŁKI Billerund 64,8 4,6 5,3 5,2 0,8 0,8 0,8 10,0 12,5 12,1 18% 15% 15% 3,8% 4,0% 4,0% Holmen 231,1 10,1 7,8 7,5 1,5 1,4 1,3 27,0 15,6 14,9 15% 17% 17% 3,0% 3,5% 4,3% INTL Paper 26,9 5,7 5,1 4,7 0,8 0,7 0,7 13,3 9,8 8,7 13% 15% 15% 1,5% 2,0% 2,7% M-Real 2,7 5,4 5,1 4,8 0,6 0,6 0,6 12,7 8,8 7,4 12% 12% 12% 0,8% 1,4% 2,0% Norske Skog 16,4 10,7 6,1 5,6 0,7 0,6 0, % 10% 11% 0,0% 0,0% 0,0% Portucel EMP. 2,5 6,8 6,5 6,3 1,9 1,8 1,7 11,4 10,4 10,3 27% 28% 27% 5,5% 4,5% 5,0% Stora Enso 8,1 7,0 6,4 6,3 0,9 0,8 0,8 10,9 10,6 10,3 12% 13% 13% 2,9% 2,9% 3,1% Sv enska 103,0 7,0 6,2 5,9 1,0 1,0 0,9 11,8 9,9 9,2 15% 16% 16% 3,9% 4,3% 4,5% UPM-Ky mmene 13,7 7,2 6,5 6,3 1,2 1,1 1,1 14,5 12,8 11,8 16% 17% 17% 3,4% 3,8% 3,9% Mediana 7,0 6,2 5,9 0,9 0,8 0,8 12,2 10,5 10,3 15% 15% 15% 3,0% 3,5% 3,9% Źródło: DI BRE Banku dla spółek polskich, IBES/Bloomberg dla spółek zagranicznych * spółka polska 21 marca

11 Indeks WIG Banki na tle WIG 20 (EUR) Relatywne zmiany OTP i Komercni wobec indeksu WIG Banki (EUR) WIG 20 WIG Banki relative WIG Banki OTP relative 1500 Komercni relative BRENT (USD/brk) BRENT Dyferencjał URAL/BRENT (USD) MarŜa BRENT/NWE 3:2:1 (USD) 12-0,9 9,6-2,1 7,2 4,8-3, DYFERENCJAŁ URAL/BRENT -4,5 2,4 MARśA BRENT/NWE 3:2: TPSA na tle indeksu spółek telekomunikacyjnych BETELES - Bloomberg Europe 500 Telecom Services Index (EUR) Notowania operatorów narodowych: TPSA, węgierskiego Magyar Telecom i czeskiego SPT (EUR) ` TPSA relative BETELES 0.2 TPSA Matav relative SPT relative śródło: Bloomberg 21 marca

12 Indeks WIG Media na tle WIG 20 (EUR) 750 Indeks WIG IT na tle MSCI WIG 20 WIG Media relative WIG IT MSCI relative Indeks WIG Budownictwo na tle WIG 20 (EUR) 750 Indeks WIG Deweloperzy na tle WIG 20 (EUR) WIG 20 WIG Budownictwo relative WIG 20 WIG Deweloperzy relative Cena miedzi na LME USD/t 9900 KGHM na tle indeksu sektorowego (USD) M mining&metal KGHM relative śródło: Bloomberg 21 marca

13 Michał Marczak tel. (+48 22) Dyrektor Zarządzający Dyrektor Departamentu Analiz Strategia, Telekomunikacja, Surowce, Metale, Media Departament Analiz: Kamil Kliszcz tel. (+48 22) Paliwa, Chemia, Energetyka Piotr Grzybowski tel. (+48 22) IT, Media Maciej Stokłosa tel. (+48 22) Budownictwo, Deweloperzy Jakub Szkopek tel. (+48 22) Przemysł Iza Rokicka tel. (+48 22) Banki Gabriela Borowska tel. (+48 22) Handel Departament SprzedaŜy Instytucjonalnej: Piotr Dudziński tel. (+48 22) Dyrektor Marzena Łempicka Wilim tel. (+48 22) Wicedyrektor Maklerzy: Emil Onyszczuk tel. (+48 22) Grzegorz Stępień tel. (+48 22) Michał Jakubowski tel. (+48 22) Tomasz Jakubiec tel. (+48 22) Grzegorz Strublewski tel. (+48 22) Michał Stępkowski tel. (+48 22) Zespół Obsługi Rynków Zagranicznych Adam Prokop tel. (+48 22) Kierownik Zespołu Michał RoŜmiej tel. (+48 22) Jakub Słotkowicz tel. (+48 22) Jacek Wrześniewski tel. (+48 22) Prywatny Makler Jarosław Banasiak tel. (+48 22) Dyrektor Biura Aktywnej SprzedaŜy Jacek Szczepański tel. (+48 22) Dyrektor Departamentu SprzedaŜy Dom Inwestycyjny BRE Banku S.A. ul. Wspólna 47/ Warszawa 21 marca

14 Wyjaśnienia uŝytych terminów i skrótów: EV - dług netto + wartość rynkowa (EV- wartość ekonomiczna) EBIT - Zysk operacyjny EBITDA - zysk operacyjny przed operacjami finansowymi, opodatkowaniem i amortyzacją BOOK VALUE - wartość księgowa WNDB - wynik na działalności bankowej P/CE - cena do zysku wraz z amortyzacją MC/S - wartość rynkowa do przychodów ze sprzedaŝy EBIT/EV- zysk operacyjny do wartości ekonomicznej - (Cena/Zysk) - Cena dzielona przez roczny zysk netto przypadający na jedną akcję ROE - (Return on Equity - Zwrot na kapitale własnym) - Roczny zysk netto dzielony przez średni stan kapitałów własnych P/BV - (Cena/Wartość księgowa) - Cena dzielona przez wartość księgową przypadającą na jedną akcję Dług netto - kredyty + papiery dłuŝne + oprocentowane poŝyczki - środki pienięŝne i ekwiwalent MarŜa EBITDA - EBITDA / Przychody ze sprzedaŝy Rekomendacje Domu Inwestycyjnego BRE Banku S.A. Rekomendacja jest waŝna w okresie 6-9 miesięcy, o ile nie nastąpi wcześniejsza jej zmiana. Oczekiwane zwroty z poszczególnych rekomendacji są następujące: KUPUJ - oczekujemy, Ŝe stopa zwrotu z inwestycji wyniesie co najmniej 15% AKUMULUJ - oczekujemy, Ŝe stopa zwrotu z inwestycji znajdzie się w przedziale 5%-15% TRZYMAJ - oczekujemy, Ŝe stopa zwrotu z inwestycji znajdzie się w przedziale -5% do +5% REDUKUJ - oczekujemy, Ŝe stopa zwrotu z inwestycji znajdzie się w przedziale od -5% do -15% SPRZEDAJ - oczekujemy, Ŝe inwestycja przyniesie stratę większą niŝ 15%. Rekomendacje są aktualizowane przynajmniej raz na 9 miesięcy. Niniejsze opracowanie wyraŝa wiedzę oraz poglądy jego autorów, według stanu na dzień sporządzenia opracowania. Niniejsze opracowanie zostało sporządzone z zachowaniem naleŝytej staranności, rzetelności oraz zasad metodologicznej poprawności i obiektywizmu na podstawie ogólnodostępnych informacji, które DI BRE Banku S.A. uwaŝa za wiarygodne, w tym informacji publikowanych przez emitentów, których akcje są przedmiotem rekomendacji. DI BRE Banku S.A. nie gwarantuje jednakŝe dokładności ani kompletności opracowania, w szczególności w przypadku, gdyby informacje na których oparto się przy sporządzaniu opracowania okazały się niedokładne, niekompletne, lub nie w pełni odzwierciedlały stan faktyczny. Niniejsze opracowanie nie stanowi oferty lub zaproszenia do subskrypcji lub zakupu instrumentów finansowych. Niniejszy dokument ani Ŝaden z jego zapisów nie będzie stanowić podstawy do zawarcia umowy lub powstania zobowiązania. Niniejsze opracowanie jest przedstawione wyłącznie w celach informacyjnych i nie moŝe być kopiowane lub przekazywane osobom trzecim. W szczególności ani niniejszy dokument, ani jego kopia nie mogą zostać bezpośrednio lub pośrednio przekazane lub wydane w USA, Australii, Kanadzie, Japonii. Do rekomendacji wybrano istotne informacje z całej historii spółek będących przedmiotem rekomendacji ze szczególnym uwzględnieniem okresu jaki upłynął od poprzedniej rekomendacji. Inwestowanie w akcje wiąŝe się z szeregiem ryzyk związanych między innymi z sytuacją makroekonomiczną kraju, zmianą regulacji prawnych, zmianami sytuacji na rynkach towarowych. Wyeliminowanie tych ryzyk jest praktycznie niemoŝliwe. DI BRE Banku S.A. nie ponosi odpowiedzialności za decyzje inwestycyjne podjęte na podstawie niniejszego opracowania, ani za szkody poniesione w wyniku decyzji inwestycyjnych podjętych na podstawie niniejszego opracowania. Jest moŝliwe, Ŝe DI BRE Banku S.A. świadczy, będzie świadczyć, lub w przeszłości świadczył usługi na rzecz przedsiębiorców i innych podmiotów wymienionych w niniejszym opracowaniu. DI BRE Banku, jego akcjonariusze i pracownicy mogą posiadać długie lub krótkie pozycje w akcjach emitentów lub innych instrumentach finansowych powiązanych z akcjami emitentów wymienionych w opracowaniu. Powielanie bądź publikowanie niniejszego opracowania lub jego części, lub rozpowszechnianie w inny sposób informacji zawartych w niniejszym opracowaniu wymaga uprzedniej, pisemnej zgody DI BRE Banku S.A. Adresatami rekomendacji są wszyscy Klienci Domu Inwestycyjnego BRE Banku SA. Nadzór nad działalnością Domu Inwestycyjnego BRE Banku SA sprawuje Komisja Nadzoru Finansowego. DI BRE Banku S.A. pełni funkcję animatora emitenta dla następujących spółek: Certyfikaty Skarbiec Nieruchomości, Erbud, Es-System, LW Bogdanka, Macrologic, Magellan, Mieszko, Mondi, Neuca, Pemug, Polimex-Mostostal, Robyg, ZUE. DI BRE Banku S.A. pełni funkcję animatora rynku dla następujących spółek: Rubikon Partners NFI, Asseco Poland, Erbud, Es-System, KGHM, LW Bogdanka, Macrologic, Magellan, Mieszko, Mondi, Neuca, PA Nova, Pekao, Pemug, PKN Orlen, PKO BP, Robyg, TP SA, TVN, Unibep. DI BRE Banku S.A. otrzymuje wynagrodzenie od emitenta za świadczone usługi od następujących spółek: Action, Agora, Ambra, Bakalland, BPH, BRE Bank, BZ WBK, Deutsche Bank, DZ Bank Polska, Elektrobudowa, Elzab, Enea, Energoaparatura, EnergomontaŜ Północ, Erbud, Es-System, Farmacol, Ferrum, Fortis Bank, Getin Noble Bank, GTC, Handlowy, Impexmetal, ING BSK, Intergroclin Auto, Koelner, Komputronik, Kredyt Bank, Mennica, Mercor, Mieszko, Millennium, Mondi, Mostostal Warszawa, Nepentes, Neuca, Odratrans, Pekao, Pemug, PGE, PGF, PGNiG, PKO BP, Polimex-Mostostal, Polmos Lublin, Polnord, Prokom Software, PZU, Robyg, Rubikon Partners NFI, Seco Warwick, Sfinks, Sokołów, Sygnity, Techmex, Unibep, ZA Puławy, ZUE. W ciągu ostatnich 12 miesięcy DI BRE było oferującym akcje emitenta w ofercie publicznej spółek: PA Nova, PGE, Robyg, ZUE. Asseco Poland świadczy usługi informatyczne na rzecz Domu Inwestycyjnego BRE Banku S.A. Osoby, które nie uczestniczyły w przygotowaniu rekomendacji ale miały lub mogły mieć dostęp do rekomendacji przed jej przekazaniem do publicznej wiadomości, to osoby zatrudnione w DI BRE Banku S.A. upowaŝnione do bezpośredniego dostępu do pomieszczeń, w których opracowywane były rekomendacje, inne niŝ analitycy wymienieni jako sporządzający niniejszą rekomendację. Silne i słabe strony metod wyceny zastosowanych w rekomendacji: DCF uwaŝana za najbardziej właściwą metodologicznie techniką wyceny; polega ona na dyskontowaniu przepływów finansowych generowanych przez spółkę; jej wadą jest duŝa wraŝliwość na zmiany załoŝeń prognostycznych w modelu Wskaźnikowa opiera się na porównaniu mnoŝników wyceny firm z branŝy; prosta w konstrukcji, lepiej niŝ DCF odzwierciedla bieŝący stan rynku; do jej wad moŝna zaliczyć duŝą zmienność (wahania wraz z indeksami giełdowymi) oraz trudność w doborze grupy porównywalnych spółek. 21 marca