Rynek pieniężny REPO oraz Reverse Repo FX Swap
Powtórka z wprowadzenia Czym różni się rynek pieniężny od kapitałowego? Czym jest rentowność (yield-to-maturity, YTM) danego instrumentu finansowego? Co to jest krzywa dochodowości? Jaka jest relacja zmiany ceny obligacji do zmiany jej rentowności? O czym mówi Modified Duration? Co to jest stawka WIBOR? Co to jest stawka POLONIA? 2
REPO oraz Reverse REPO REPO Jednoczesna sprzedaż i przyszłe odkupienie papieru wartościowego (short spot + long forward =???) Cena Nabycia i Cena Odkupu Sprzedający płaci Kupującemu oprocentowanie (tzw. REPO rate) Reverse REPO Ta sama transakcja oczami drugiej strony Jednoczesny zakup i przyszła sprzedaż papieru wartościowego (transakcja odwrotna do REPO) 3
ODKUP OBLIGACJI w transakcji terminowej POŻYCZKA REPO = SPRZEDAŻ OBLIGACJI w transakcji kasowej
ODSPRZEDANIE OBLIGACJI w transakcji terminowej DEPOZYT REVERSE REPO = ZAKUP OBLIGACJI w transakcji kasowej
POŻYCZKA ZABEZPIECZONA REPO oraz Reverse REPO Transakcja natychmiastowa Partner REPO Obligacje Kwota REPO Partner Reverse REPO Transakcja przyszła Partner REPO Kwota REPO + REPO rate Obligacje Partner Reverse REPO 6
Sens ekonomiczny i prawny Prawnie: okresowe przeniesienie własności na Kupującego Ekonomicznie: pożyczka pod zastaw papierów wartościowych pożytki z papierów wartościowych: przekazywane sprzedającemu ryzyko rynkowe: ponosi sprzedający Repo Rate vs Depo Rate Kto zarabia na wzroście wartości obligacji? Kto traci w wyniku upadku emitenta obligacji? 7
Ryzyko kredytowe kontrahenta w REPO Jeśli partner REPO nie zawrze transakcji przyszłej: Strona Reverse REPO może sprzedać obligacje na rynku ALE! - Ryzykuje, że wartość obligacji będzie mniejsza niż Kwota REPO + REPO Rate Ryzyko materializuje się, gdy stopy WZROSŁY! Transakcja przyszła Partner REPO Kwota REPO + REPO Rate Obligacje Partner Reverse REPO OBLIGACJE 8
Ryzyko kredytowe kontrahenta w REPO Jeśli partner Reverse REPO nie zawrze transakcji przyszłej: Strona REPO może kupić obligacje na rynku ALE! - Ryzykuje, że wartość obligacji będzie większa niż Kwota REPO + REPO Rate Ryzyko materializuje się, gdy stopy SPADŁY! Transakcja przyszła Partner REPO Kwota REPO + REPO Rate Obligacje Partner Reverse REPO OBLIGACJE 9
Haircut Haircut (initial margin) różnica pomiędzy wartością obligacji a kwotą pożyczki REPO Haricut jest tym wyższy, im: wiarygodność zastawu mniejsza termin REPO dłuższy zmienność cen zastawu większa wiarygodność partnera REPO mniejsza Partner REPO Obligacje Kwota REPO Partner Reverse REPO 10
Przykład 1 Ile mogę pożyczyć? Masz 1000 obligacji X - korporacyjnych 4-letnich o nominale PLN 100 oraz kuponie 5% zapadających za dokładnie 3 lata. Wartość rynkowa obligacji to PLN 98. Chcesz wziąć pożyczkę na trzy miesiące pod zastaw tych obligacji. Pytasz tradera o kwotowanie i haircut. Odpowiada że Twój haircut to 3%, a oferty kwotowań to: Ile możesz pożyczyć? REPO bid 1000 98 (1 3%) 95.060 Ile odsetek zapłacisz po 3 miesiącach? 95.060 4% (92 / 365) REPO ask Obligacja X 3,5% 4,0% 958,41 Co można powiedzieć o wysokości oprocentowania jakie musiałby zaoferować emitent aktualnie? Najprawdopodobniej wyższe niż 5% 11
Przykład 1 cd. Co robi trader? Skąd trader weźmie pieniądze na pożyczkę? Pożyczy je pod zastaw naszych obligacji. Kwotowania bid i ask trader to market maker. Załóżmy, że jego haircut to też 3%. Ile pożyczy? REPO bid REPO ask Obligacja X 3,5% 4,0% Tyle samo co my czyli PLN 95.060 Ile odsetek zapłaci po 3 miesiącach? 95.060 3,5% (92/365) 838,61 Ile zatem trader zarobi za 3 miesiące na tych dwóch transakcjach? 958,41 838,61 119,80 12
Przykład cd. Jak zarobił trader? Transakcja natychmiastowa My Obligacje Trader Obligacje Klient B PLN 95.060 PLN 95.060 Transakcja przyszła 95.060+958,41 PLN 95.060+838,61 My Trader Klient B Obligacje Obligacje Zysk PLN 119,80 13
Przykład 2 Spekulacja Masz PLN 1.000.000 i uważasz, że RPP obniży stopy procentowe podążając za akcjami innych banków centralnych. Wydaje Ci się, że rynek nie dyskontuje tej obniżki w wycenie obligacji korporacyjnych. Wobec tego jesteś skłonny kupić obligacje. Cena Mod.Duration REPO ask Obligacja A (4%, 2Y) 96,33 1,78 4,5% Obligacja B (5%, 4Y) 96,53 3,34 4,5% Obligacja C (6%, 4Y) 100,00 3,27 4,5% Które obligacje wybierzesz aby maksymalizować spekulację? Obligację B, bo ma najwyższe MD Ile (mniej więcej) zarobisz, jeśli stopy procentowe spadną o 10pb? 1.000.000 (10 /100)% 3,34 3.340 Co możesz zrobić, żeby zwiększyć skalę spekulacji? Użyć dźwigni finansowej przy użyciu REPO 14
Przykład 2 Dźwignia Finansowa Przyrost wartości Obligacje PLN 1.000.000 Gotówka Obligacje PLN 900.000 Przyrost wartości ZYSK Zobowiązanie PLN 900.000 Koszt REPO ZYSK Masz PLN 1 mln Kupujesz obligacje Zawierasz transakcję REPO zabezpieczoną tymi obligacjami (haircut 10%) Dokupujesz obligacje za pieniądze pozyskane z REPO Stopy spadają Przyrost wartości obligacji Musisz zapłacić Kwotę REPO i REPO Rate: podliczasz zysk! 15
Przykład 2 Spekulacja i dźwignia Masz PLN 1.000.000, kupujesz obligacje B, robisz REPO na tydzień i za pożyczone środki dokupujesz obligacje B Ile możesz pożyczyć pod zastaw obligacji o wartości 1.000.000, jeśli bank stosuje haircut 10%. Ile zapłacisz odsetek? 1.000.000 90% 900.000 900.000 4,5% 7/365 776,71 Ile teraz (mniej więcej) zarobisz, jeśli po tygodniu stopy procentowe spadną o 10pb? 1.900.000 (10 /100)% 3,34 Ile zarobisz netto? Cena Mod.Duration REPO ask Obligacja A (4%, 2Y) 96,33 1,78 4,5% Obligacja B (5%, 4Y) 96,53 3,34 4,5% Obligacja C (6%, 4Y) 100,00 3,27 4,5% 6.346 776,71 5.569,29 6.346 16
Rodzaje REPO Specific REPO zastawem może być tylko konkretna obligacja General Collateral zastawem może być dowolna obligacja spełniająca kryteria określone w umowie 17
Do czego może służyć REPO? Motywem może być: - papier wartościowy będący przedmiotem repo, np. potrzeba jego pozyskania (Security-Driven REPO) - pozyskanie środków finansowych / zdeponowanie środków finansowych (Cash-Driven REPO) 18
Nieco więcej przykładów wykorzystania Pożyczenie pieniędzy (praktycznie jedyny sposób dla niektórych funduszy) Ulokowanie środków z ograniczonym ryzykiem kredytowym - zabezpieczenie - arbitraż limitów koncentracji Sfinansowanie aktywów Pozyskanie aktywów do wywiązania się z transakcji (Specific, Security-Driven REPO) Sposób na pożyczenie aktywów (Specific, Security-Driven REPO) Zwiększenie dźwigni w celach spekulacyjnych Spekulacja na poziom stopy REPO 19
Modyfikacje transakcji REPO (dla zainteresowanych) Tri-Party REPO - custodians - securities depository Sell-Buy Back (SBB)/ Buy-Sell Back (BSB) - dokumentacja - pożytki z papierów wartościowych 20
Rynek pieniężny FX SWAP Skoro można pożyczać pod zastaw obligacji, to czemu nie pod zastaw WALUTY? 21
Wycena FX Swap Punkty swapowe! Od czego zależeć będzie kurs w transakcji terminowej? - od stóp procentowych obu walut Dlaczego? - bo one reprezentują koszt pożyczenia i pożytki z zastawu 22
Inwestor spłaca pożyczkę odkupując walutę obcą w transakcji terminowej ODKUP USD w transakcji terminowej SYNTETYCZNA POŻYCZKA W PLN = SPRZEDAŻ USD w transakcji kasowej
ODSPRZEDANIE USD w transakcji terminowej SYNTETYCZNY DEPOZYT W PLN = ZAKUP USD w transakcji kasowej
Zastosowania transakcji fx swap Pozyskanie / ulokowanie waluty obcej Transakcje dotyczące stóp procentowych (spekulacyjne i arbitrażowe) Syntetyczne zajmowanie pozycji na rynku terminowym 25
Transakcja forward inaczej Kupujemy euro za złote w transakcji forward 2W (long EUR/PLN) forward, data spot+2w: long EUR, short PLN Kupujemy euro za złote w transakcji kasowej i jednocześnie lokujemy pozyskane euro przyjmując pod zastaw złote w transakcji fx swap 2W: spot, data spot: fx swap, data spot: long EUR, short PLN short EUR, long PLN fx swap, data spot+2w: long EUR, short PLN 26
Przykład 3 (cz.1) W dniu 5 grudnia 2014 r. polska huta zamówiła instalację nowego pieca. Przy zamówieniu zapłaciła 50% przedpłaty, wynoszącą USD 30 mln. Reszta płatności miała być uregulowana w momencie oddania pieca do użytku (za rok, czyli 5 grudnia 2015 r.). Pozycja walutowa! W momencie zamówienia kurs spot (S) wynosił 3,30/3,31. Huta chciała zabezpieczyć się przed ryzykiem walutowym, więc poszła do banku prosząc o kwotowanie USD (F) na grudzień 2015 r. 27
Przykład 3 (cz. 2) Dealer sales zapytał kolegów z tradingu o kwotowania (po uwzględnieniu spreadów dla huty otrzymuje tabelkę): bid ask USD/PLN 3,3000 3,3100 3M 150 250 1Y 800 900 Które kwotowanie jest dla dealera sales podstawą do zakwotowania hucie? USD/PLN = 3,40 Ile miała zatem huta zapłaci za USD w grudniu? 30.000.000 x 3,40 = PLN 102.000.000 28
Przykład 3 (cz. 3) Huta zabezpieczyła zatem ryzyko walutowe w transakcji forward zapewniając sobie kurs USD 3,40 na 05 grudnia 2015 r. Niestety pod koniec listopada okazało się, że firma instalacyjna nie wywiązuje się z umowy i piec zostanie oddany 2 miesiące później. Huta nie potrzebuje zatem USD30M już w grudniu, ale nie chce też być narażona na ryzyko walutowe. 29
Przykład 3 (cz. 4) CFO huty dzwoni do banku pytając, czy może nie wykonywać forwarda teraz, ale opóźnić go o 2 miesiące? Jak to zrobić? Dealer proponuje zamknięcie forwarda FX swapem, uprzedzając jednak, że huta będzie teraz musiała zapłacić wg nowego kursu terminowego (na 5 lutego 2016 r.) i rozliczyć różnicę wynikającą z refinansowania. CFO prosi o nowe kwotowanie forwardowe. 30
Przykład 3 (cz. 5) Nowy spot 3,8850/3,8950 Dealer sales: Swap 2M USD/PLN in 30 pls Trader: 300/400 Dealer: At 400 sell & buy 30 USD Trader: OK done: I buy USD30M val 5.12.2015 @ 3,89 (mid) & I sell USD30M val 5.02.2016 @ 3,93 31
Przykład 3 (cz. 6) Huta miała kupić USD 30M po 3,40 W ramach FX swap: sprzedaje USD 30M po 3.89 i zapewnia sobie kurs 3,93 na 5.02.2009 Ile traci/zyskuje na rozliczeniu różnic? 30.000.000x(-3,40+3,89)=PLN 14,700,000 Ile będzie musiała zapłacić za EUR w lutym? 30.000.000 x3,93=pln 117.900.000 (vs.102.000.000 zapewnione wcześniej) Ile zatem huta straciła na opóźnieniu? 32
Przykład 3 (cz. 5) wersja z podwójnym spreadem Nowy spot 3,8850/3,8950 Dealer sales: Swap 2M USD/PLN in 30 pls Trader: 300/400 Dealer: At 400 sell & buy 30 USD Trader: OK done: I buy USD30M val 5.12.2015 @ 3,8850 & I sell USD30M val 5.02.2016 @ 3,9350 33
Przykład 3 (cz. 6) wersja z podwójnym spreadem Huta miała kupić USD 30M po 3,40 W ramach FX swap: sprzedaje USD 30M po 3.8850 i zapewnia sobie kurs 3,9350 na 5.02.2009 Ile zyskuje na rozliczeniu różnic? 30.000.000 x (-3,40+3,8850) = PLN 14,550,000 Ile będzie musiała zapłacić za EUR w lutym? 30.000.000 x 3,9350 = PLN 118.050.000 (vs.102.000.000 zapewnione wcześniej) Ile zatem huta straciła na opóźnieniu? 34
Finansowanie transakcji na rynku obligacji Zabezpieczanie się przed ryzykiem wystawców FRA - arbitraż Spekulacja na rynku walutowym Uwaga! MOŻLIWOŚCI WYKORZYSTYWANIA FX SWAP Spekulacja na rynku FX SWAP Arbitraż na rynku pieniężnym Zabezpieczanie przed ryzykiem kursowym bilansów inwestorów Uwaga!