Bilansowe instrumenty pochodne. dr Piotr Mielus Katedra Rynków i Instytucji Finansowych Szkoła Główna Handlowa

Transkrypt

1 Bilansowe instrumenty pochodne dr Piotr Mielus Katedra Rynków i Instytucji Finansowych Szkoła Główna Handlowa

2 Charakterystyka BIP Transakcja posiada dwie nogi: bilansową i pozabilansową Część bilansowa służy do finansowania pozycji Część pozabilansowa jest klasyczną transakcją terminową Instrumentem bazowym może być kurs walutowy lub papier wartościowy

3 Rodzaje BIP Oparte o kurs walutowy Foreign Exchange Swap (FX Swap) Cross Currency Interest Rate Swap (CIRS) Oparte o papiery wartościowe: Repurchase Agreement (Repo) lub Sell- Buy-Back (SBB) Asset Swap (ASW)

4 BIP oparte o kurs walutowy Cel: finansowanie walutowe poprzez pożyczenie waluty A pod zastaw waluty B Krótki termin: FX Swap Długi termin: CIRS Fix-Fix (Long-Term FX Swap) Fix-Float (Classic CIRS) Float-Float (Basis Swap)

5 TRANSAKCJA SWAP WALUTOWY (FX SWAP) Swap walutowy (FX Swap) polega na zawarciu dwóch odwrotnych transakcji walutowych o różnych terminach rozliczenia. FX Swap jest transakcją otwierająca ryzyko odsetkowe za pośrednictwem instrumentów walutowych. Uwaga: przy równych nominałach waluty bazowej istnieje niewielka pozycja walutowa wynikająca z niezerowej wartości bieżącej netto (NPV) sumy zdyskontowanych przepływów.

6 PARAMETRY FX SWAP Parametry para walutowa i nominał waluty daty waluty pierwszego i drugiego przepływu cena w punktach swapowych i kurs dla pierwszego przepływu Przykład Buy&Sell 3M EUR/PLN (spot 4,10) Przepływy: EUR ag val 7/07/ EUR ag val 7/10/2009

7 ROZLICZENIE FX SWAP Rozliczenie swapa walutowego następuje poprzez dostawę walut w pierwszej i drugiej dacie swapa. Dzięki dostawie FX Swap jest wykorzystywany jako instrument płynnościowy.

8 RYZYKO FX SWAP Miarą ryzyka FX Swap jest BpV dla obu walut wchodzących w skład transakcji. Przykład: Buy&Sell 3M EUR/PLN 180 (spot 4,10) Ekonomiczny ekwiwalent: pożyczone EUR & ulokowane PLN BpV PLN *4,1000*0,01%*91/ PLN Uwaga: BpV negatywne, ponieważ ulokowaliśmy złotówki po stałej stopie (ekwiwalent kupna obligacji) wzrost stóp oznacza dla nas stratę BpV EUR +900 PLN (przeciwna ekspozycja do PLN)

9 PARYTET STÓP PROCENTOWYCH Różnica pomiędzy kursem terminowym i kursem kasowym nosi nazwę punktów swapowych i jest determinowana przez różnicę stóp procentowych. Zachodzi równanie: FX SPOT + FX SWAP = FX FORWARD

10 CROSS-CURRENCY INTEREST RATE SWAP (CIRS) CIRS jest umową pomiędzy dwiema stronami, które zobowiązują się do wymiany serii płatności odsetkowych w dwóch różnych walutach, naliczanych od uzgodnionej kwoty nominalnej i dla ustalonego okresu. CIRS służy zapewnieniu korzystniejszego finansowania czy też zwrotu z inwestycji poprzez zabezpieczenie długoterminowego ryzyka stóp procentowych i ryzyka walutowego jednocześnie. Schemat działania CIRS jest podobny do schematu działania transakcji IRS.

11 KONTRAKT CIRS Parametry: Waluty i nominał kontraktu Daty okresów odsetkowych Stawka waluty 1 (zmienna lub stała) Stawka waluty 2 (zmienna lub stała) Marża odsetkowa (tzw. basis swap margin) Kurs wymiany kapitałów na początku i końcu kontraktu Klauzule mitygujące ryzyko kredytowe (currency set-off, break clause)

12 CIRS - możliwe kombinacje Waluta 1 % stałe Waluta 2 % stałe FX Swap Waluta 1 % stałe Waluta 2 % zmienne Waluta 1 % zmienne Waluta 2 % stałe Waluta 1 % zmienne Waluta 2 % zmienne Basis Swap

13 CIRS przykład refinansowania w EUR CIRS 2Y WIBOR vs EURIBOR ( basis swap ) Nominały: 100 mio PLN vs 25 mio EUR Basis swap margin: 50 bp Stopa zmienna EUR płacona w odstępach półrocznych po stawce EURIBOR + 50bp Stopa zmienna PLN otrzymywane w odstępach półrocznych po stawce WIBOR flat Wymiana początkowa: kupno 25 mio 4,0000 (w spocie) Wymiana końcowa: sprzedaż 25 mio 4,0000 (po dwóch latach)

14 Basis Swap CHF/PLN

15 Wymiana kapitałów w CIRS CIRS musi mieć wymianę końcową, która jest zawarta po nierynkowym kursie (spot zamiast forward), co równoważy NPV wynikające z nierównych przepływów odsetkowych (np. gdy WIBOR>EURIBOR) Wymiana początkowa zapewnia pożyczenie waluty A pod zastaw waluty B CIRS z obiema wymianami ma charakter płynnościowy (90% CIRS na rynku międzybankowym) Brak wymiany początkowej oznacza wygenerowanie pozycji walutowej przez kontrakt CIRS! CIRS bez wymiany początkowej ma zwykle charakter spekulacyjny lub zabezpieczający długoterminową pozycję walutową

16 CIRS JAKO INSTRUMENT WALUTOWY Zdecydowana większość kontraktów CIRS zawieranych na rynku klientowskim jest pozbawiona początkowej wymiany kapitałów. Brak początkowej wymiany oznacza, że CIRS staje się Long-Term FX Forward Wyżej wymieniona strategia jest przykładem długoterminowego carry trade (np. TRY vs JPY)

17 TRANSAKCJA REPO/BSB Repo (sell-buy-back) zwrotny zakup papierów wartościowych pożyczanie gotówki z rynku lub oddanie papieru rynkowi Reverse repo (buy-sell-back) zwrotna sprzedaż papierów wartościowych inwestowanie gotówki na rynku lub pożyczenie papieru z rynku

18 RÓŻNICE REPO/BSB Repo lub Reverse Repo Jedna umowa na bazie umowy ramowej GMRA (Global Master Repurchase Agreement) opracowanej przez ISMA (International Securities Market Association) Pożytki należą do użyczającego papier (tzw. manufactured payment) Cena końcowa równa cenie początkowej, odsetki płacone wg stopy repo SBB lub BSB Jedna lub dwie oddzielne umowy Pożytki należą do posiadającego papier Cena końcowa uwzględnia koszt pieniądza w czasie

19 RYZYKO REPO/BSB Ryzyko rynkowe: Ryzyko BPV na stawce REPO Ryzyko kredytowe: Kontrahenta Emitenta Kwestie podatkowo-księgowe: Kolejkowanie papierów wg MSR (IAS) Podatek od zrealizowanych zysków Podatek transgraniczny od pożytków

20 Asset Swap (swap kapitałowy) Transakcja polegająca na jednoczesnej transakcji na rynku obligacji oraz na rynku derywatów odsetkowych: Kupno obligacji (short BpV) + Kupno IRS (long BpV) Sprzedaż obligacji (long BpV) + Sprzedaż IRS (short BpV) Gra na ASW spread (różnica pomiędzy rentownością obligacji a oprocentowaniem IRS o tej samej duration)

21 Asset swap na polskich obligacjach skarbowych

22 Źródła wyceny derywatów odsetkowych IRS PLN bid PLN ask EUR bid EUR ask USD bid USD ask 2Y Y Y Spreads Basis EURPLN TBond ASW 2Y Y Y ag EUR PLN CZK HUF 5Y/5Y FWD

23 DOKUMENTACJA TRANSAKCJI POCHODNYCH

24 Dokumentacja klientowska (prawo polskie) Regulamin prosta umowa odnosząca się do pojedynczego typu transakcji Umowa ramowa złożona dokumentacja oparta na standardach ISDA określająca kompleksowe postępowanie w przypadku niewypłacalności kontrahenta Umowa zabezpieczająca regulacje w zakresie składania zabezpieczenia pod transakcję pochodną

25 Dokumentacja międzybankowa (prawo angielskie) International Swaps and Derivatives Association Master Agreement(ISDA MA) Close out netting Termination events (bankruptcy, failure to pay, rating clause, CEUM, MWA) Close-out calculations (market quotation, loss method) Credit Support Annex (CSA) Threshold & MTA Currency and form of collateral Calculation/valuation agent Notification times

26 Terminologia dokumentacji ISDA/CSA Close-out netting wyliczenie kwoty zamknięcie po znetowaniu ekspozycji pozabilansowych na bazie umowy ISDA AET (Automatic EarlyTerminantion) automatyczne zamknięcie transakcji po zaistnieniu przypadku naruszenia Calculationagent podmiot kalkulacyjny (dot. umowy ISDA), który odpowiada za wyliczenie kwoty rozwiązania (zazwyczaj jest to strona mocniejsza kredytowo) Valuationagent - podmiot waluacyjny (dot. umowy CSA), który odpowiada za wyliczenie kwoty zabezpieczenia (zawsze jest to strona wzywająca) Threshold(kwota progowa) w umowie ISDA minimalna kwota zaniechania zapłaty determinująca zaistnienie przypadku naruszenia w umowie CSA kwota ekspozycji, która nie jest zabezpieczana MTA (Minimum Transfer Amount) minimalna kwota transferu stosowana przy przesyłaniu zabezpieczeń na bazie umowy CSA

27 Efektywność dokumentacji Efektywność nettingu pozytywna opinia sporządzona dla ISDA przez kancelarię Allan&Overy Efektywność kolaterala brak pozytywnej opinii dla Polski Niejednorodność praw: lokalne prawo upadłościowe, prawo angielskie, etc. Case study: Lehman Brothers 15SEP08

28 Konwencje rynkowe Break clause bilateralne prawo do rozwiązania transakcji w zdefiniowanych datach Set-off rewaluacja wymian końcowych CIRS w celu redukcji ryzyka przedrozliczeniowego Unwind proces redukcji ryzyka kredytowego przez umowy trójstronne Assignment/ Novation/ Switch alokacja transakcji na nowy podmiot za zgodą kontrahenta Close-out jednostronne zamknięcie transakcji po zaistnieniu przypadku naruszenia

29 Obciążenie limitu kredytowego Składnik Add-On (procent od nominału transakcji uzależniony od instrumentu i horyzontu ryzyka) Składnik MtM (bieżąca wycena NPV instrumentu pozabilansowego obciążająca limit kredytowy)

30 Analiza ryzyka kredytowego dla instrumentów liniowych Instrument Ryzyko rozliczeniowe Ryzyko przedrozliczeniowe FX Spot w dacie waluty minimalne FX Forward w dacie waluty istotne dla dłuższych terminów FRA brak umiarkowane IRS brak wysokie FX Swap CIRS w obu datach waluty przy przepływach kapitałowych istotne dla dłuższych terminów bardzo wysokie

31 Analiza ryzyka kontrahenta dla opcji Kupno opcji przez klienta: ryzyko niezapłacenia premii (rozwiązanie: blokada na rachunku w dniu transakcji) ryzyko rozliczeniowe przy dostawie (rozwiązanie: rozliczenie netto lub blokada środków w dniu rozliczenia) Sprzedaż opcji przez klienta: pełne ryzyko przedrozliczeniowe (rozwiązanie: umowa zabezpieczająca) ryzyko rozliczeniowe w dniu dostawy (rozwiązanie j.w.)

32 Źródła wyceny Niejednorodność cen: cena informacyjna (ang. good level, reference price) cena transakcyjna (ang. firm price, deal price) Kursy walutowe: kursy handlowane i kursy krzyżowe krzywa terminowa (punkty swapowe) Stopy procentowe: krzywe dochodowości dla różnych instrumentów (zerokuponowa dla pochodnych odsetkowych (FRA/IRS), dla terminowych pozycji walutowych) asset swap dla obligacji basis swap dla CIRS Płaszczyzny zmienności: dla opcji walutowych dla opcji na stopę procentową dla opcji towarowych

33 Rewaluacja portfela i wycena zabezpieczeń Rewaluacja portfela Wartość godziwa należności i zobowiązań pozabilansowych zgodna z MSR z uwzględnieniem właściwej alokacji: krzywej dochodowości (dla instrumentów liniowych) płaszczyzny zmienności (dla opcji) Wycena instrumentów strukturyzowanych i egzotycznych wymaga odpowiedniego modelu (np. opcje barierowe, produkty hybrydowe) Wycena zabezpieczeń Podmiot z należnością jest agentem waluacyjnym i wzywa kontrahenta do złożenia zabezpieczenia w wysokości zdefiniowanej umową CSA W przypadku zabezpieczenia w papierach wartościowych należy wziąć pod uwagę ich bieżąca wycenę z uwzględnieniem tzw. haircutu