RAPORT Dane podstawowe Cena bieżąca (PLN) 8.60 Cena docelowa (PLN) 11.72 Min 52 tyg (PLN) 7.00 Max 52 tyg (PLN) 10.78 Kapitalizacja (mln PLN) 109.65 EV (mln PLN) 150.05 Liczba akcji (mln szt.) 12.75 Free float 17.9% Free float (mln PLN) 19.63 Śr. obrót/dzieo (mln PLN) 0.02 Kod Bloomberga OTM PW Kod Reutersa OTMP.WA Zmiana kursu ZPC Otmuchów WIG 1 miesiąc -6.5% -2.7% 3 miesiące -1.3% 5.9% 6 miesięcy 10.4% 3.1% 12 miesięcy -15.7% -0.4% Akcjonariat % akcji i głosów PKO BP BANKOWY PTE SA 9.17 AVIVA PTE Aviva BZ WBK SA 7.06 OFE PZU "Złota Jesieo" 14.95 Xarus Holdings Limited 50.92 Poprzednie rekom. data cena doc. Kupuj 2013-12-16 11.33 Kupuj 2014-05-23 12.26 10,8 Kupuj (podtrzymana) ZPC Otmuchów Otmuchów Restrukturyzacji ciąg dalszy Sektor spożywczy W I pól. br. Otmuchów poprawił wyniki pomimo trudnej sytuacji panującej na rynku słodyczy dzięki niższym cenom kluczowych surowców oraz efektom restrukturyzacji. Mimo niższej dynamiki poprawy wyników w II pół. br. uważamy, iż Otmuchów ma cały czas potencjał rozwoju oraz będzie w stanie generowad powtarzalne i stabilne wyniki finansowe. W związku z powyższym nadal rekomendujemy kupno akcji Otmuchowa. Dalsza konsolidacja produkcji W I półroczu br. Otmuchów koncentrował się na konsolidacji zakładów produkcji w celu uzyskania efektów synergii i obniżeniu poziomu kosztów stałych, aby docelowo uzyskad trwałą poprawę rentowności całej grupy. Na początku br. zamknięto zakład w Pawłowie, który zajmował się produkcją sezamków, a na przełomie I i II kwartału podjęto decyzję o zamknięciu zakładu w Gorzyczkach, co skutkowało przeniesieniem produkcji mleczek i żelek do zakładu w Otmuchowie. W kolejnych miesiącach spółka zamierza podjąd dalsze decyzje dotyczące ewentualnej konsolidacji pozostałych zakładów produkcyjnych, obecnie Otmuchów posiada cztery zakłady. To czy konsolidacja produkcji będzie kontynuowana zależy od analizy posiadanego portfela produktowego. Przegląd portfela produktowego Silna konkurencja panująca na rynku słodyczy oraz presja ze strony sieci handlowych powoduje, że spółkom bardzo trudno generowad wzrosty sprzedaży. Spółki, aby sprostad oczekiwaniom klientów oraz detalistów będą musiały zaskakiwad nowościami oraz rozwijad atrakcyjny portfel produktowy, który pozwoli na przyciągnięcie konsumentów oraz wzrost sprzedaży. W związku z zachodzącymi zmianami na rynku słodyczy Otmuchów zamierza przeprowadzid analizę kluczowych segmentów produkcji i wybrad te, w których spółka będzie chciała utrzymad specjalizację. Powyższe decyzje związane z rodzajem produkowanego asortymentu zdeterminują dalszy proces konsolidacji poszczególnych zakładów produkcyjnych. Wzrost sprzedaży eksportowej Na przestrzeni ostatnich lat motorem rozwoju polskiego rynku słodyczy był eksport, który nierzadko charakteryzuje się wyższymi marżami na sprzedaży niż produkcja marek własnych na lokalnym rynku. W celu dalszego wzrostu rentowności sprzedaży Otmuchów ma plany podwojenia sprzedaży eksportowej do kooca 2015 r. W I półroczu br. wartośd eksportu wyniosła 18,9 mln PLN w porównaniu z 14,9 mln PLN sprzedaży eksportowej w I półroczu 2013 r. 9,5 Podtrzymujemy rekomendację KUPUJ z ceną docelową 11,72 PLN/akcję. 8,2 6,9 21 paź 9 sty 20 mar 3 cze 14 sie 24 paź ZPC Otmuchów Monika Kalwasińska (0-22) 521-79-41 monika.kalwasinska@pkobp.pl Dom Maklerski PKO Banku Polskiego ul. Puławska 15 02-515 Warszawa Dane finansowe (skonsolidowane) mln PLN 2013 2014 2015P 2016P 2017P Sprzedaż 280.1 277.3 281.5 285.7 290.0 EBITDA 17.9 25.1 26.4 27.3 28.1 EBIT 5.9 13.3 13.8 14.1 14.3 Zysk netto 4.0 9.2 9.6 10.2 10.4 Zysk skorygowany 4.0 9.2 9.6 10.2 10.4 EPS (PLN) 0.31 0.72 0.75 0.80 0.81 DPS (PLN) - - - - - CEPS (PLN) 1.25 1.65 1.74 1.83 1.89 P/E 27.55 11.94 11.42 10.77 10.56 P/BV 0.80 0.75 0.71 0.66 0.62 EV/EBITDA 8.40 5.97 5.68 5.50 5.34 P - prognoza PKO DM Istotne zastrzeżenia i informacje na temat powiązao pomiędzy DM PKO BP a spółką znajdują się na ostatniej stronie niniejszego opracowania.
Podsumowanie inwestycyjne Dalsza konsolidacja produkcji W I półroczu br. Otmuchów koncentrował się na konsolidacji zakładów produkcji w celu uzyskania efektów synergii i obniżeniu poziomu kosztów stałych, aby docelowo uzyskad trwałą poprawę rentowności całej grupy. Na początku br. zamknięto zakład w Pawłowie, który zajmował się produkcją sezamków, a na przełomie I i II kwartału podjęto decyzję o zamknięciu zakładu w Gorzyczkach, co skutkowało przeniesieniem produkcji mleczek i żelek do zakładu w Otmuchowie. Na chwilę obecną spółka zarządza produkcją poprzez zarządzanie poszczególnymi liniami i projektowanie procesów produkcyjnych. Takie podejście pozwala uniknięcie zbędnych kosztów oraz optymalne wykorzystanie posiadanych mocy produkcyjnych. Otmuchów posiada możliwośd elastycznego konfigurowania linii, co pozwala na zwiększenie mocy na najbardziej obciążonych liniach np. żelki. W kolejnych miesiącach spółka zamierza podjąd dalsze decyzje dotyczące ewentualnej konsolidacji pozostałych zakładów produkcyjnych, obecnie Otmuchów posiada cztery zakłady. To czy konsolidacja produkcji będzie kontynuowana zależy od analizy posiadanego portfela produktowego. Przegląd portfela produktowego Silna konkurencja panująca na rynku słodyczy oraz presja ze strony sieci handlowych powoduje, że spółkom bardzo trudno generowad wzrosty sprzedaży. Spółki, aby sprostad oczekiwaniom klientów oraz detalistów będą musiały zaskakiwad nowościami oraz rozwijad atrakcyjny portfel produktowy, który pozwoli na przyciągnięcie konsumentów oraz wzrost sprzedaży. 2
W związku z zachodzącymi zmianami na rynku słodyczy Otmuchów zamierza przeprowadzid analizę kluczowych segmentów produkcji i wybrad te, w których spółka będzie chciała utrzymad specjalizację. Przegląd produktów wymusza nie tylko sytuacja rynkowa, ale także fakt, iż produkcja podobnego asortymentu w czterech zakładach nie jest efektywna. Powyższe decyzje związane z rodzajem produkowanego asortymentu zdeterminują dalszy proces konsolidacji poszczególnych zakładów produkcyjnych. Struktura przychodów Otmuchowa na koniec I pól. 2014 wyroby śniadaniowe 15% pellety 7% pozostałe 9% słodycze 50% słone przekąski 10% Źródło: ZPC Otmuchów S.A. żelki 9% Wzrost sprzedaży eksportowej Na przestrzeni ostatnich lat motorem rozwoju polskiego rynku słodyczy był eksport, który nierzadko charakteryzuje się wyższymi marżami na sprzedaży niż produkcja marek własnych na lokalnym rynku. W celu dalszego wzrostu rentowności sprzedaży Otmuchów ma plany podwojenia wolumenów sprzedaży eksportowej do kooca 2015 r. W I półroczu br. wartośd eksportu wyniosła 18,9 mln PLN w porównaniu z 14,9 mln PLN sprzedaży eksportowej w I półroczu 2013 r. Największymi odbiorcami poza granicami Polski są j kraje Europy Zachodniej czyli Niemcy, Wielka Brytania czy też Francja. Spółka poszukuje nowych rynków zbytu jak np. kraje Europy Południowej (Włochy, Hiszpania i Portugalia). Otmuchów bierze udział w przetargach na wiele produktów organizowanych w Europie Środkowo-Wschodniej. 3
Sprzedaż w podziale na rynki geograficzne 13,68% 11,29% 86,32% 88,71% Źródło: ZPC Otmuchów S.A. I poł. 2014 I poł. 2013 kraj eksport Wycena spółki Do wyceny spółki ZPC Otmuchów S.A posłużyliśmy się dwoma metodami wyceny (DCF oraz wskaźnikowa). W wyniku zastosowania obu metod otrzymaliśmy wycenę spółki na poziomie 11,72 PLN/akcję. Model wyceny DCF polega na zdyskontowaniu wolnych przepływów pieniężnych przy użyciu średnioważonego kosztu kapitału właściwego dla spółki. Wycena została sporządzona w oparciu o prognozy zamieszczone w niniejszym raporcie. Wydatki inwestycyjne począwszy od 2015 r. będą wiązały się z kosztami odtworzeniowymi. Wolne przepływy pieniężne spółki zostały zdyskontowane na dzieo 1.1.2015 r. Do sporządzenia wyceny DCF przyjęliśmy następujące założenia: stopa w wolna od ryzyka w wysokości 4,0% (rentownośd 10-letnich obligacji skarbowych), premia za ryzyko 5%, beta = 1,5x; realna stopa wzrostu po okresie prognozy = 2%, dług netto na koniec I półrocza 2014 r., 4
Rachunek zysków i strat (mln PLN) 2012 2013 2014 2015P 2016P 2017P IIIQ 13 I-IIIQ 13 IIIQ 14 P I-IIIQ 14 P Przychody netto ze sprzedaży 315 280 277 281 286 290 78 210 67 205 zmiana 37.9% -11.2% -1.0% 1.5% 1.5% 1.5% 3.4% -8.9% -13.8% -2.4% EBITDA 25 18 25 26 27 28 8 17 6 19 zmiana 18.8% -29.6% 40.7% 5.2% 3.2% 3.1% 22.7% -2.2% -30.6% 10.2% EBIT 14 6 13 14 14 14 5 8 3 10 zmiana -4.7% -56.3% 124.4% 3.8% 2.0% 1.8% 39.7% -7.3% -45.3% 26.2% Zysk netto 7 4 9 10 10 10 4 5 2 7 zmiana -32.8% -39.0% 130.8% 4.5% 6.0% 2.0% 90.8% 11.1% -51.4% 37.6% Zysk netto skorygowany 7 4 9 10 10 10 4 5 2 7 zmiana -32.8% -39.0% 130.8% 4.5% 6.0% 2.0% 90.8% 11.1% -51.4% 37.6% Marża EBITDA 8.0% 6.4% 9.1% 9.4% 9.5% 9.7% 10.4% 8.1% 8.4% 9.2% Marża EBIT 4.3% 2.1% 4.8% 4.9% 4.9% 4.9% 6.5% 3.9% 4.2% 5.0% Rentownośd netto 2.1% 1.4% 3.3% 3.4% 3.6% 3.6% 4.7% 2.4% 2.6% 3.4% Źródło: Spółka, PKO DM Wybrane pozycje bilansu i CF (mln PLN) 2012 2013 2014 2015P 2016P 2017P Aktywa ogółem 287 264 265 267 270 281 Aktywa trwałe 183 171 171 176 175 174 Aktywa obrotowe 105 92 94 91 95 107 Kapitał własny 138 136 145 155 165 176 Zobowiązania i rezerwy ogółem 287 264 265 267 270 281 Dług netto 63 54 44 39 29 18 Kapitał obrotowy 41 39 39 39 40 41 Kapitał zaangażowany 201 190 189 194 194 194 Środki pieniężne z działalności operacyjnej 12 17 25 24 24 25 Środki pieniężne z działalności inwestycyjnej -5-4 -12-18 -13-13 Środki pieniężne z działalności finansowej -4-12 -11-10 -10-2 Środki pieniężne na koniec okresu 5 5 7 4 6 17 Dług netto/ebitda 2.50 3.01 1.73 1.49 1.07 0.66 ROE 4.8% 2.9% 6.5% 6.4% 6.4% 6.1% ROACE 5.5% 2.5% 5.7% 5.8% 5.9% 6.0% Źródło: Spółka, PKO DM Wycena DCF (mln PLN) 2015P 2016P 2017P 2018P 2019P 2020P 2021P 2022P 2023P 2024P Prognozy EBIT 14 14 14 15 16 16 17 17 17 17 Stopa podatkowa 19% 19% 19% 19% 19% 19% 19% 19% 19% 19% NOPLAT 11 11 12 12 13 13 13 13 14 14 Amortyzacja 13 13 14 14 15 16 16 17 18 18 Nakłady inwestycyjne 18 13 13 13 14 14 14 14 15 16 Inwestycje w kapitał obrotowy 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 FCF 6 11 12 13 14 14 15 15 16 16 Kalkulacja WACC Dług/(Dług+Kapitał) 19% 15% 14% 14% 13% 12% 12% 11% 11% 10% Stopa wolna od ryzyka 3.5% 3.5% 3.5% 3.5% 3.5% 3.5% 3.5% 3.5% 3.5% 3.5% Premia rynkowa 5.0% 5.0% 5.0% 5.0% 5.0% 5.0% 5.0% 5.0% 5.0% 5.0% Beta 1.5 1.5 1.5 1.5 1.5 1.5 1.5 1.5 1.5 1.5 Koszt długu po opodatkowaniu 4.5% 4.5% 4.5% 4.5% 4.5% 4.5% 4.5% 4.5% 4.5% 4.5% Koszt kapitału 8.8% 8.8% 8.8% 8.8% 8.8% 8.8% 8.8% 8.8% 8.8% 8.8% WACC 7.9% 8.1% 8.1% 8.2% 8.2% 8.2% 8.2% 8.3% 8.3% 8.3% Wycena DFCF 5 10 9 9 9 9 9 8 8 7 Suma DFCF 84 Zdyskontowana wartośd rezydualna 100 realna stopa wzrostu FCF po roku 2022 = 2% Dług netto 40 Kapitały mniejszości 9 Wartośd spółki 135 Liczba akcji (mln sztuk) 12.748 Wartośd 1 akcji 01.01.15 (PLN) 10.61 Cena docelowa (PLN) 11.72 Źródło: PKO DM Wycena porównawcza Kraj notow. Ticker Kapital. (mln) P/E EV/EBITDA EUR USD 2014 2015 2016 2014 2015 2016 COTT CORP CANADA COT US 464 585 22.01 15.51 13.44 6.50 6.16 6.17 ASSOCIATED BRITISH FOODS PLC BRITAIN ABF LN 27 483 34 593 26.53 25.98 22.44 14.25 14.04 12.57 LA DORIA SPA ITALY LD IM 190 239 10.95 8.88 8.07 5.65 4.85 4.52 SAPUTO INC CANADA SAP CN 8 718 10 974 22.09 20.69 19.11 14.26 12.59 11.98 SNYDERS-LANCE INC USA LNCE US 1 602 2 016 25.18 22.49 20.35 13.71 12.92 12.37 DEAN FOODS CO USA DF US 1 056 1 329-16.77 13.31 13.49 6.61 6.50 HIGH LINER FOODS INC CANADA HLF CN 505 635 14.83 11.72-10.42 8.77 - INVENTURE FOODS INC USA SNAK US 209 263 24.47 21.03 17.48 12.63 11.31 - WAWEL SA POLAND WWL PW 329 414 17.28 14.98 13.27 12.17 10.74 9.57 MIESZKO SA POLAND MSO PW 38 47 8.84 7.78 6.82 6.86 6.59 6.32 COLIAN SA POLAND COL PW 100 126 11.80 8.68 7.97 5.63 4.89 4.63 Mediana 17.28 15.51 13.31 12.17 8.77 6.32 ZPC Otmuchów Polska OTM PW 26 33 11.94 11.42 10.77 5.97 5.68 5.50 Premia/(dyskonto) w wycenie rynkowej spółki -30.9% -26.4% -19.1% -50.9% -35.2% -13.0% Implikowana wartośd 1 akcji (PLN) 12.45 11.68 10.63 20.81 15.00 10.35 Źródło: Bloomberg, PKO DM 5
Biuro Analiz Rynkowych Telefony kontaktowe Dyrektor Artur Iwaoski Sektor wydobywczy (022) 521 79 31 artur.iwanski@pkobp.pl Przemysł paliwowy, chemiczny, spożywczy Sektor energetyczny, deweloperski Sektor finansowy Handel, media, telekomunikacja, informatyka Przemysł, budownictwo, inne Dom Maklerski PKO Banku Polskiego ul. Puławska 15, 02-515 Warszawa tel. (0-22) 521-80-10, fax (0-22) 521-79-46 e-mail: infodm@pkobp.pl Monika Kalwasioska (022) 521 79 41 monika.kalwasinska@pkobp.pl Stanisław Ozga (022) 521 79 13 stanislaw.ozga@pkobp.pl Jaromir Szortyka (022) 580 39 47 jaromir.szortyka@pkobp.pl Włodzimierz Giller (022) 521 79 17 wlodzimierz.giller@pkobp.pl Piotr Łopaciuk (022) 521 48 12 piotr.lopaciuk@pkobp.pl Analiza techniczna Analiza techniczna Przemysław Smolioski (022) 521 79 10 przemyslaw.smolinski2@pkobp.pl Paweł Małmyga (022) 521 65 73 pawel.malmyga@pkobp.pl Biuro Klientów Instytucjonalnych Wojciech Żelechowski (0-22) 521 79 19 Piotr Dedecjus (0-22) 521 91 40 wojciech.zelechowski@pkobp.pl piotr.dedecjus@pkobp.pl Dariusz Andrzejak (0-22) 521 91 39 Maciej Kałuża (0-22) 521 91 50 dariusz.andrzejak@pkobp.pl maciej.kaluza@pkobp.pl Krzysztof Kubacki (0-22) 521 91 33 Igor Szczepaniec (0-22) 521 65 41 krzysztof.kubacki@pkobp.pl igor.szczepaniec@pkobp.pl Tomasz Ilczyszyn (0-22) 521 82 10 Marcin Borciuch (0-22) 521 82 12 tomasz.ilczyszyn@pkobp.pl marcin.borciuch@pkobp.pl Michał Sergejev (0-22) 521 82 14 Joanna Wilk (0-22) 521 48 93 michal.sergejev@pkobp.pl joanna.wilk@pkobp.pl Tomasz Zabrocki (0-22) 521 82 13 Mark Cowley (0-22) 521 52 46 tomasz.zabrocki@pkobp.pl mark.cowley@pkobp.pl Objaśnienie używanej terminologii fachowej min (max) 52 tyg - minimum ( maksimum) kursu rynkowego akcji w okresie ostatnich 52 tygodni kapitalizacja - iloczyn ceny rynkowej akcji i liczby akcji EV - suma kapitalizacji i długu netto spółki free float (%) - udział liczby akcji ogółem pomniejszonej o 5% pakiety akcji znajdujące się w posiadaniu jednego akcjonariusza i akcje własne należące do spółki, w ogólnej liczbie akcji śr obrót/msc - średni obrót na miesiąc obliczony jako suma wartości obrotu za ostatnie 12 miesięcy podzielona przez 12 ROE - stopa zwrotu z kapitałów własnych ROA - stopa zwrotu z aktywów EBIT - zysk operacyjny EBITDA - zysk operacyjny + amortyzacja EPS - zysk netto na 1 akcję DPS - dywidenda na 1 akcję CEPS - suma zysku netto i amortyzacji na 1 akcję P/E - iloraz ceny rynkowej akcji i EPS P/BV - iloraz ceny rynkowej akcji i wartości księgowej jednej akcji EV/EBITDA - iloraz kapitalizacji powiększonej o dług netto spółki oraz EBITDA marża brutto na sprzedaży - relacja zysku brutto na sprzedaży do przychodów netto ze sprzedaży marża EBITDA - relacja sumy zysku operacyjnego i amortyzacji do przychodów netto ze sprzedaży marża EBIT - relacja zysku operacyjnego do przychodów netto ze sprzedaży rentownośd netto - relacja zysku netto do przychodów netto ze sprzedaży Rekomendacje stosowane przez DM PKO BP Rekomendacja KUPUJ oznacza, że autor rekomendacji uważa, iż akcje spółki posiadają co najmniej 10% potencjał wzrostu kursu Rekomendacja TRZYMAJ oznacza, że autor rekomendacji uważa, iż akcje spółki posiadają potencjał wzrostu kursu w przedziale od 0 do 10% Rekomendacja SPRZEDAJ oznacza, że autor rekomendacji uważa, iż akcje spółki posiadają potencjał spadku kursu Rekomendacje wydawane przez DM PKO BP obowiązują przez okres 12 miesięcy od daty wydania lub do momentu zrealizowania kursu docelowego, chyba, że w tym okresie zostaną zaktualizowane. DM PKO BP dokonuje aktualizacji wydawanych rekomendacji w zależności od sytuacji rynkowej i subiektywnej oceny analityków. Częstotliwośd takich aktualizacji nie jest określona. Zastrzeżenie o spekulacyjnym charakterze rekomendacji oznacza, że horyzont inwestycji jest skrócony do 3 miesięcy, a inwestycja jest obarczona podwyższonym ryzykiem. Stosowane metody wyceny DM PKO BP opiera się zasadniczo na trzech metodach wyceny: DCF (model zdyskontowanych przepływów pieniężnych), metoda wskaźnikowa (porównanie wartości podstawowych wskaźników rynkowych z podobnymi wskaźnikami dla innych firm reprezentujących dany sektor) oraz model zdyskontowanych dywidend. Wadą metody DCF oraz modelu zdyskontowanych dywidend jest duża wrażliwośd na przyjęte założenia, w szczególności te, które odnoszą się do określenia wartości rezydualnej. Modelu zdyskontowanych dywidend nie można ponadto zastosowad w przypadku wyceny spółek nie mających ukształtowanej polityki dywidendowej. Zaletami obydwu wymienionych metod jest ich niezależnośd w stosunku do bieżących wycen rynkowych porównywalnych spółek. Zaletą metody wskaźnikowej jest z kolei to, że bazuje ona na wymiernej wycenie rynkowej danego sektora. Jej wadą jest zaś ryzyko, że w danej chwili rynek może nie wyceniad prawidłowo porównywalnych spółek. Powiązania, które mogłyby wpłynąd na obiektywnośd sporządzonej rekomendacji Zgodnie z naszą wiedzą, pomiędzy DM PKO BP oraz analitykiem sporządzającym niniejszy raport a spółką, nie występują jakiekolwiek inne powiązania, o których mowa w 9 i 10 Rozporządzenia Ministra Finansów z dnia 19 października 2005 r. w sprawie informacji stanowiących rekomendacje dotyczące instrumentów finansowych lub ich emitentów. Inwestor powinien zakładad, że DM PKO BP ma zamiar złożenia oferty świadczenia usług spółce, której dotyczy raport. Pozostałe klauzule Niniejsza rekomendacja została opracowana przez Dom Maklerski PKO Banku Polskiego wyłącznie na potrzeby klientów DM PKO BP. Treśd rekomendacji jest utajniana do momentu upublicznienia, przy czym upublicznienie następuje po upływie 7 dni kalendarzowych od dnia udostępnienia rekomendacji klientom. Rozpowszechnianie lub powielanie w całości lub w części bez pisemnej zgody DM PKO BP jest zabronione. Niniejsza rekomendacja została przygotowana z dochowaniem należytej staranności, w oparciu o fakty i informacje uznane za wiarygodne (w szczególności sprawozdania finansowe i raporty bieżące spółki), jednak DM PKO BP nie gwarantuje, że są one w pełni dokładne i kompletne. Podstawą przygotowania rekomendacji były wszelkie informacje na temat spółki, jakie były publicznie dostępne do dnia jej sporządzenia. Przedstawione prognozy są oparte wyłącznie o analizę przeprowadzoną przez DM PKO BP bez uzgodnieo ze spółkami ani z innymi podmiotami i opierają się na szeregu założeo, które w przyszłości mogą okazad się nietrafne. DM PKO BP nie udziela żadnego zapewnienia, że podane prognozy sprawdzą się. DM PKO BP może świadczyd usługi na rzecz firm, których dotyczą analizy. DM PKO BP nie ponosi odpowiedzialności za szkody poniesione w wyniku decyzji podjętych na podstawie informacji zawartych w niniejszej analizie. Podmiotem sprawującym nadzór nad DM PKO BP w ramach prowadzonej działalności jest Komisja Nadzoru Finansowego. Dom Maklerski PKO Banku Polskiego informuje, że świadczy usługę maklerską w zakresie sporządzania analiz inwestycyjnych, analiz finansowych oraz innych rekomendacji o charakterze ogólnym, na podstawie zezwolenia Komisji Nadzoru Finansowego z dnia 7 października 2010 r. Jednocześnie Dom Maklerski PKO Banku Polskiego informuje, że przedmiotową usługę maklerską świadczy klientom zgodnie z obowiązującym Regulaminem świadczenia usługi sporządzania analiz inwestycyjnych, analiz finansowych i publikacji w zakresie instrumentów finansowych przez Dom Maklerski PKO Banku Polskiego (tutaj), a w przypadku klientów detalicznych również na podstawie pisemnej umowy o świadczenie usługi w zakresie sporządzania analiz inwestycyjnych, analiz finansowych oraz innych rekomendacji o charakterze ogólnym.