Kursu równowagi fundamentalnej dla zªotego 1

Transkrypt

1 1 Na podstawie opracowania: Michaª Rubaszek, Economic convergence and the fundamnetal equilibrium exchange rate in Poland Kursu równowagi fundamentalnej dla zªotego 1 Michaª Rubaszek 1 1 Instytut Ekonomiczny, Narodowy Bank Polski Seminarium BISE, 1 Pa¹dziernik 2008

2 Plan prezentacji 1 Denicja FEER 2 3 4

3 Modele kursu równowagi Modele kursu równowagi Denicja FEER Wyznaczenie FEER Na podstawie: Driver & Westaway (2004) oraz MacDonald (2000): Parytet siªy nabywczej Rozszerzenia PSN Model Harroda-Balassy-Samuelsona Capital Enhanced EER (CHEER) Model kursu równowagi behawioralnej (BEER) (tak»e równowagi permanentnej PEER) Modele typu SVAR Model naturalnego kursu realnego - NATREX Model kursu równowagi fundamentalnej (FEER) (tak»e równowagi po» danej - DEER)

4 Modele kursu równowagi Denicja FEER Wyznaczenie FEER Denicja kursu równowagi fundamentalnej Kurs równowagi fundamentalnej (FEER): Denicja: poziom kursu spójny z jednoczesnym wyst powaniem równowagi wewn trznej oraz zewn trznej Równowaga wewn trzna: Denicja: zerowa warto± luki popytowej Równowaga zewn trzna: Denicja: saldo na rachunku obrotów bie» cych (CA) na optymalnym poziomie

5 Modele kursu równowagi Denicja FEER Wyznaczenie FEER Denicja kursu równowagi fundamentalnej

6 Wyznaczenie FEER Modele kursu równowagi Denicja FEER Wyznaczenie FEER Wyznaczenie FEER skªada si z trzech etapów: 1 oszacowania parametrów modelu cz stkowego dla handlu zagranicznego 2 znalezienia zale»no±ci pomi dzy kursem realnym a saldem CA 3 obliczenia poziomu kursu realnego przy którym (w warunkach domkni tych luk popytowych w kraju i zagranic ) saldo CA jest na docelowym poziomie

7 2 W którym eksport(import) zale»y tylko od popytu zagranicznego(krajowego) i kursu realnego Denicja FEER Realna konwergenja a kurs walutowy Realna konwergencja a kurs walutowy Kurs zªotego i polski eksport FEER a aprecjacja w krajach E W Specykacja równa«handlu zagranicznego Implikacje tradycyjnego modelu handlu: 2 Szybki wzrost krajowego PKB prowadzi do wzrostu importu i pogorszenia salda CA, co wymaga realnej deprecjacji waluty krajowej (aby utrzyma saldo CA na stabilnym poziomie). Stylizowane fakty dla gospodarek konwerguj cych: Szybkiemu wzrostowi PKB towarzyszy zawyczaj aprecjacja kursu realnego

8 Kurs zªotego i polski eksport Realna konwergencja a kurs walutowy Kurs zªotego i polski eksport FEER a aprecjacja w krajach E W Specykacja równa«handlu zagranicznego Realna aprecjacja zªotego nie spowodowaªa spadku udziaªu eksportu w handlu ±wiatowym. W latach nastapiª: wzrost udziaªu eksportu o okoªo 125% realna aprecjacja zªotego o ponad 40%

9 FEER a aprecjacja w krajach E W Maeso-Fernandez i in. (2005): Realna konwergencja a kurs walutowy Kurs zªotego i polski eksport FEER a aprecjacja w krajach E W Specykacja równa«handlu zagranicznego relatywne zmiany produktywno±ci nie s uwzgl dnione w modelu FEER w krajach E W s one gªównym czynnikiem stoj cym za realn aprecjacj Bulí and mídková (2005): rozszerzenie specykacji równa«eksportu i importu o skumulowany napªyw FDI napªyw FDI zwi ksza potencjaª eksportowy, prowadz c do realnej aprecjacji kursu

10 3 Potencjalny PKB aproksymuje zmiany strukturalne w handlu zagranicznym, m.in. zmiany liczby dóbr podlegaj cych wymianie handlowej (por. np. Gagnon, 2007) Denicja FEER Realna konwergencja a kurs walutowy Kurs zªotego i polski eksport FEER a aprecjacja w krajach E W Specykacja równa«handlu zagranicznego Specykacja równa«handlu zagranicznego Rozwi zanie proponowane w prezentowanym badaniu: tradycyjne równanie popytu na eksport/import jest rozszerzone o potencjalny PKB 3 Specykacja równa«wolumenów eksportu i importu: X = ( PX YF PF NER M = ( PM Y P ) α1 YPOT α 2 ) β1 YFPOT β 2

11 Model FEER w równaniach Model FEER w równaniach Oszacowania modelu handlu Skorygowane saldo CA Docelowe saldo CA Wynik oblicze«feer Równanie eksportu: x yf = α 1 (px pf ner)+α 2 ypot Równanie importu: m y = β 1 (pm p) + β 2 yfpot Równanie cen eksportu: px = γp + (1 γ)(pf + ner) Równanie cen importu: pm = δ p + (1 δ)(pf + ner) Denicja kursu realnego: rer = p pf ner Denicja PKB: Y = DD + X M Denicja salda obrotów bie» cych: CA = PX X PM M + CA TR + CA INC Warunki równowagi wewn trznej: Y = YPOT oraz YF = YFPOT Warunek równowagi zewn trznej: CA = TCA

12 Dane Model FEER w równaniach Oszacowania modelu handlu Skorygowane saldo CA Docelowe saldo CA Wynik oblicze«feer Wagi dla kursu walutowego: na podsatwie BIS (pokrycie 81%) Dane dotycz ce PKB, cen oraz wolumenów eksportu i importu, kursów nominalnych: Eurostat, OECD MEI Dane dla salda CA oraz mi dzynarodowej pozycji inwestycyjnej (IIP): NBP Produkt potencjalny: ltr HP Kraj waga Czechy 4.0 W gry 2.3 Sªowacja 1.6 Dania 2.1 Szwecja 3.6 Wielka Brytania 6.8 strefa euro 68.1 Japonia 3.5 Szwajcaria 2.1 Stany Zj. 5.9

13 Analiza stacjonarno±ci Model FEER w równaniach Oszacowania modelu handlu Skorygowane saldo CA Docelowe saldo CA Wynik oblicze«feer

14 Model FEER w równaniach Oszacowania modelu handlu Skorygowane saldo CA Docelowe saldo CA Wynik oblicze«feer Oszacowania modelu handlu zagranicznego Oszacowania modelu handlu: Równanie eksportu: x yf = 0.67(px pf ner) ypot (0.11) (0.06) (pm p) Równanie importu: m y = 0.80 (0.21) (0.06) yfpot Równanie cen eksportu: px = 0.74p + (1 0.74)(pf + ner) (0.07) Równanie cen importu: pm = 0.84p + (1 0.84)(pf + ner) (0.06) Interpretacja: istotna zale»no± wolumenów handlu od potencjalnego PKB umiarkowane elastyczno±ci cenowe

15 Skorygowane saldo obrotów bie» cych Model FEER w równaniach Oszacowania modelu handlu Skorygowane saldo CA Docelowe saldo CA Wynik oblicze«feer skorygowane saldo obrotów bie» cych saldo które wyst powaªoby gdy: luka popytowa w kraju i zagranic jest domkni ta ceny i wolumeny handlu HZ s równe relacjom kointegruj cym saldo transferów i dochodów jest na swoim ±redniookresowym poziomie UCA = UCA(RER,YPOT,YFPOT,CA TR,CA INC ) FEER poziom kursu dla którego skorygowane i docelowe salda CA s takie same: UCA(FEER,YPOT,YFPOT,CA TR,CA INC ) = TCA

16 Docelowe saldo obrotów bie» cych Model FEER w równaniach Oszacowania modelu handlu Skorygowane saldo CA Docelowe saldo CA Wynik oblicze«feer Dominuj ce metody wyznaczenia ±redniookresowego salda CA: Podej±cie panelowe oparte o analiz mi dzyokresow saldo CA jako funkcja czynników makroekonomicznych (Chinn and Prasad, 2003) Kryterium wypªacalno±ci saldo CA gwarantuj ce stabilno± zadªu»enia zagranicznego (Milesi-Ferretti and Razin, 1996) Oszacowania docelowego decytu CA dla Polski (% PKB) Podej±cie panelowe Doisy and Herve (2003) 3,1 4,9 Bussière i in. (2004) 2,4 5,2 Abiad i in. (2006) 8 10 Kryterium wypªacalno±ci Doisy and Herve (2003) 5,5 Zanghieri (2004) 4,3 8,3 Aristovnik (2006) 1,0 5,0

17 Docelowe saldo obrotów bie» cych Model FEER w równaniach Oszacowania modelu handlu Skorygowane saldo CA Docelowe saldo CA Wynik oblicze«feer W danej analizie docelowe saldo CA jest ustalane na podstawie rozszerzonego podej±cia opartego o kryterium wypªacalno±ci, bior c pod uwag,»e: optymalny poziom IIP wynosi -65% PKB (za Bulí i mídková, 2005) efekty zmian cen aktywów (valuation eects) wynosz przeci tnie 1% warto±ci aktywów zagranicznych netto. tca t = ρ(b b t 1) + b t 1( p t + y t ) ve t ve t = κb t 1 Docelowy decyt CA (% PKB) q1 3.8

18 Model FEER w równaniach Oszacowania modelu handlu Skorygowane saldo CA Docelowe saldo CA Wynik oblicze«feer Docelowe i skorygowane saldo obrotów bie» cych Denicja niedowarto±ciowania: UCA(RER, ) > TCA Denicja przewarto±ciowania: UCA(RER, ) < TCA Skala niedopoasowania kursu: rer t feer t = f t (uca t tca t )

19 Model FEER w równaniach Oszacowania modelu handlu Skorygowane saldo CA Docelowe saldo CA Wynik oblicze«feer Docelowe i skorygowane saldo obrotów bie» cych Wyniki: 1 w 2001 r. kurs zªotego ksztaªtowaª si na przewarto±ciowanym poziomie 2 lata 2003/2004 to okres niedowarto±ciowania zªotego 3 W I kwartale 2008 r. zªoty byª bardzo blisko poziomu kursu równowagi fundamentalnej (okoªo 2% przewarto±ciowania)

20 Precyzja wyników oblicze«feer Precyzja wyników oblicze«feer Wyniki oblicze«feer s determinowane przez: 1 specykacj oraz oszacowania modelu handlu zagranicznego 2 egzogeniczne zaªo»enia dotycz ce docelowego salda CA 3 egzogeniczne zaªo»enia dotycz ce poziomu potencjalnego PKB w kraju i zagranic W efekcie o modelu FEER cz sto mówi si,»e jest to podej±cie o charakterze normatywnym

21 Precyzja wyników oblicze«feer Precyzja wyników oblicze«feer Ze wzgl du na: 1 niezerowe bª dy standardowe oszacowa«parametrów modelu handlu 2 skªadnik losowy wyst puj cy w równaniach modelu handlu zagranicznego 3 niepewno± dotycz c specykacji modelu handlu 4 niepewno± dotycz c trafno±ci zaªo»e«dla nieobserwowalnych zmiennych egzogenicznych modelu FEER wskazuje si,»e dopiero odchylenia od kursu równowagi przekraczaj ce 10-15% s mocnym dowodem na przewarto±ciowanie/niedowarto±ciowanie kursu walutowego.

22 Precyzja wyników oblicze«feer Ze wzgl du na du» niepewno± dotycz c oszacowa«feer Driver and Wren-Lewis (1999) sugeruj przeprowadzenie analizy wra»liwo±ci uzyskanych wyników wzgl dem: 1 Parametryzacji i specykacji modelu handlu zagranicznego 2 Zaªo»e«dla zmiennych egzogenicznych W danej analizie przeprowadzono analiz wra»liwo±ci opisan w pkt 2.

23 - wyniki Precyzja wyników oblicze«feer Wyniki analizy wra»liwo±ci dla I kwartaªu 2008 r.: 1 Wzrost docelowego salda CA o 1% PKB oszacowany poziom FEER sªabszy o 3.2% 2 Wzrost potencjalnego PKB w kraju o 1% oszacowany poziom FEER mocniejszy o 1.5% 3 Wzrost potencjalnego PKB zagranic o 1% oszacowany poziom FEER sªabszy o 1.5%

24 1 FEER - poziom kursu dla którego saldo CA jest na docelowym poziomie, za± luka popytowa w kraju i zagranic jest domkni ta 2 Tradycyjna specykacja modelu handlu zagranicznego niedostosowana dla gospodarek rozwijaj cych si 3 Oszacowania modelu handlu zagranicznego dla Polski wskazuj na istotny wpªyw zmian potencjalnego PKB na wolumenu eksportu i importu 4 Wyniki oblicze«feer wskazuj,»e w I kwartale 2008 r. kurs zªotego ksztaªtowaª si w pobli»u poziomu kursu równowagi fundamentalnej 5 FEER jest podej±ciem normatywnym, za± niepewno± oszacowa«poziomu kursu rownowagi jest du»a

25 Abiad A., D. Leigh, A. Mody i S. Schadler, Growth in the central and eastern European countries of the European Union, IMF Occasional Papers 252. Aristovnik A., Current account sustainability in selected transition countries, William Davidson Institute Working Paper 844. Bulí A. i K. mídková, Exchange rates in the new EU accession countries: What have we learned from the forerunners? Economic Systems 29(2), Bussière M., M. Fratzscher i G. Müller, Current account dynamics in OECD and EU acceding countries. An intertemporal approach, ECB Working Paper 311. Chinn M. i E. Prasad, Medium-term determinants of current accounts in industrial and developing countries: An empirical exploration, Journal of International Economics 59, Doisy N. i K. Hervé, Les decits courants des PECO: Quelles Implications pour leur entrée dans l Union Européenne at la zone euro? Economié Internationale 93, Driver, Rebecca L., and Simon Wren-Lewis, FEERs: a sensitivity analysis. In: MacDonald, Ronald, Jerome L. Stein (eds.), Equilibrium Exchange Rates. London: Kluwer Academic Publishers. Driver R. i P. Westaway, 2004, Concepts of Equilibrium Real Exchange Rates, BoE WP No. 248, Bank of England, London. Gagnon J., 2007, Productive capacity, product varieties, and the elasticities approach to the trade balance, Review of International Economics 15, Krugman P., Dierences in income elasticities and trends in real exchange rates, European Economic Review 33, MacDonald R., 2000, Concepts to calculate Equilibrium Exchange Rates: An Overview, Deutsche BundesbankB DP No. 3/00. Maeso-Fernandez F., Ch. Osbat i B. Schnatz, Pitfalls in estimating equilibrium exchange rates for transition economies, Economic Systems 29(2), Milesi-Ferretti G.-M. i A. Razin. 1996, Sustainability of persistent current account decits, NBER Working Paper Zanghieri P., 2004, Current account dynamics in new EU Members: Sustainability and policy issues, CEPII Working Paper

26 Disclaimer Wyniki pojedynczego projektu badawczego nie determinuj wyników caªego Raportu na temat peªnego uczestnictwa Rzeczypospolitej Polskiej w trzecim etapie Unii Gospodarczej i Walutowej. Projekty badawcze maj charakter dokumentów wspieraj cych. Przedstawione w Raporcie wyniki b d stanowiªy podsumowanie kilkudziesi ciu projektów, realizowanych zarówno przez pracowników NBP, jak te» ekspertów zewn trznych, oraz dotychczasowej literatury.