Raport sektorowy. Sektor bankowy. 22 lipca 2016 r. Pierwsze oznaki mitygowania wpływu podatku bankowego

Transkrypt

1 Raport sektorowy Sektor bankowy 22 lipca 2016 r. Dreptając w miejscu Wprowadzony podatek bankowy istotnie obciąży wyniki sektora w 2016 (spodziewamy się spadku skorygowanych wyników analizowanych przez nas banków o 19% r/r). O ile, widać już pierwsze próby zmitygowania efektu nowej opłaty (głównie poprzez spadek kosztów depozytów), to proces ten jest dość powolny i nie pozwala nam na istotne podnoszenie prognoz na najbliższe lata (rewidujemy nasze oczekiwania zagregowanego zysku netto o +3% w 2017 i +1% w 2018). W 2017 spodziewamy się poprawy skorygowanych wyników o 11% r/r (głównie dzięki poprawie marż odsetkowych), jest to jednak niewystarczające do zmiany nastawienia wobec sektora na pozytywne, mając na uwadze ciągle obecne ryzyko kredytów frankowych oraz perspektywę jednocyfrowych ROE w najbliższych latach, przy średniej wycenie na poziomie 1,2x wartość księgowa. Pierwsze oznaki mitygowania wpływu podatku bankowego Zgodnie z naszymi oczekiwaniami, próby mitygowania wpływu podatku bankowego widać głównie po stronie kosztu finansowania. Od początku roku średnia stawka depozytów terminowych spadła o 22pb. podczas gdy stopa WIBOR pozostała stabilna. W efekcie spodziewamy się kontynuacji trendu poprawy marż odsetkowych banków, co pozwoli częściowo zmitygować wpływ podatku od aktywów. Akcja kredytowa spowalnia Sprawdzają się również nasze oczekiwania odnośnie spowolnienia akcji kredytowej (wzrost kredytów spowolnił do ok +4% r/r z +7% r/r w 2015). Konstrukcja podatku bankowego, zachęciła banki do zwiększenia zaangażowania w obligacjach skarbowych (portfel papierów dłużnych w posiadaniu banków wzrósł od początku roku o 18%), kosztem udzielania nowych kredytów. Dodatkowo próby podnoszenia marż kredytowych przełożyły się na niższy popyt ze strony klientów. W naszych prognozach na najbliższe lata zakładamy średnioroczny wzrost kredytów na poziomie ok. 5%, przy czym zwracamy uwagę, że zmiana konstrukcji podatku mogłaby pozytywnie wpłynąć na nasze założenia rozwoju akcji kredytowej. Preferujemy Millennium wobec mbanku i Pekao wobec BZ WBK Ticker ALR PW Trzymaj 57,0 54,6 (Podtrzymana) BZW PW Sprzedaj 264,0 286,2 (Obnizona) BHW PW Trzymaj 73,0 69,2 (Obnizona) ING PW Trzymaj 129,0 127,0 (Obnizona) MBK PW Trzymaj 314,0 311,1 (Podtrzymana) MIL PW Kupuj 5,3 4,5 (Podniesiona) PEO PW Trzymaj 132,0 128,9 (Podtrzymana) WIG-Banki Rekomend. Cena docelowa Cena bieżąca W ramach banków z dużą ekspozycją CHF, preferujemy Millennium (Kupuj) wobec mbanku (Trzymaj). Naszym zdaniem, obecna wycena Millennium dyskontuje scenariusz ok. 23 mld PLN kosztów dla sektora z tytułu przewalutowania franków, podczas gdy w przypadku mbanku rynek uwzględnia ok. 15 mld PLN kosztów dla banków. W gronie dużych banków, preferujemy Pekao (Trzymaj) wobec BZ WBK (Sprzedaj). Oba banki są obecnie podobnie wyceniane (ok. 1,4x BV), podczas gdy Pekao ma nieistotną ekspozycję na kredyty CHF oraz oferuje wyższą stopę dywidendy z zysków za 2016 (6,0% wobec 3,8% dla BZ WBK). Spółka Kapitalizacja (mln PLN) Stopa dywidendy P/E P/BV P 2017P P 2017P Pekao ,8% 19,4 16,0 16,0 1,9 1,5 1,4 BZ WBK ,3% 13,8 13,3 14,4 1,6 1,4 1,4 ING BSK ,4% 15,0 14,5 14,6 1,6 1,5 1,4 mbank ,0% 13,1 11,3 12,5 1,4 1,0 0,9 Handlowy ,8% 19,7 15,4 14,9 1,8 1,3 1,3 Alior Bank ,0% 19,4 21,5 130,6 1,7 1,1 1,1 Millennium ,0% 14,5 7,2 10,1 1,2 0,8 0,7 Źródło: Spółki, P - prognozy DM PKO BP Analityk Jaromir Szortyka jaromir.szortyka@pkobp.pl Adres: Dom Maklerski PKO Banku Polskiego ul. Puławska Warszawa

2 sty-14 mar-14 maj-14 lip-14 wrz-14 lis-14 sty-15 mar-15 maj-15 lip-15 wrz-15 lis-15 sty-16 mar-16 maj-16 Raport sektorowy Pierwsze oznaki mitygowania podatku bankowego Pierwszy kwartał 2016 był raczej rozczarowujący pod względem wyniku odsetkowego, który ukształtował się na poziomie zbliżonym do 4Q15. Według naszych prognoz w 2Q16 powinniśmy zobaczyć powrót do pozytywnego trendu poprawy wyniku odsetkowego (+2% kw/kw). Głównym motorem poprawy będą, naszym zdaniem, rosnące wolumeny oraz obniżenie kosztu finansowania Zagregowany, kwartalny wynik odsetkowy analizowanych przez nas banków 1Q14 2Q14 3Q14 4Q14 1Q15 2Q15 3Q15 4Q15 1Q16 2Q16 Źródło: DM PKO BP, banki Zgodnie z naszymi oczekiwaniami, próby mitygowania wpływu podatku bankowego widać głównie po stronie kosztu finansowania. Od początku roku średnia stawka depozytów terminowych spadła o 22pb. podczas gdy stopa WIBOR pozostała stabilna. 2,6% 2,4% 2,2% 2,0% 1,8% 1,6% 1,4% 1,2% 1,0% Średnie oprocentowanie nowych depozytów termiowych Źródło: DM PKO BP, NBP 2

3 mar 98 paź 98 maj 99 gru 99 lip 00 lut 01 wrz 01 kwi 02 lis 02 cze 03 sty 04 sie 04 mar 05 paź 05 maj 06 gru 06 lip 07 lut 08 wrz 08 kwi 09 lis 09 cze 10 sty 11 sie 11 mar 12 paź 12 maj 13 gru 13 lip 14 lut 15 wrz 15 kwi 16 mar 98 sty 99 lis 99 wrz 00 lip 01 maj 02 mar 03 sty 04 lis 04 wrz 05 lip 06 maj 07 mar 08 sty 09 lis 09 wrz 10 lip 11 maj 12 mar 13 sty 14 lis 14 wrz 15 Raport sektorowy Naszym zdaniem trend obniżania kosztów finansowania będzie kontynuowany, mając na uwadze: Wysokie dynamiki wolumenów depozytowych (+12% r/r w maju) pomimo spadku oprocentowania, dzięki niskiej popularności alternatywnych produktów inwestycyjnooszczędnościowych Nadpłynność w sektorze, z uwagi na spowalniającą akcję kredytową (wskaźnik kredytów do depozytów na poziomie 102%, tj. najniżej od 2007 roku). Repricing obecnej bazy depozytów terminowych 50,0% Dynamika depozytów 40,0% 30,0% 20,0% 10,0% 0,0% -10,0% Korporacyjne Łącznie Gosp. Domowe źródło: NBP, DM PKO BP 130% L/D 120% 110% 100% 90% 80% 70% 60% Źródło: NBP, DM PKO BP 3

4 sty-14 mar-14 maj-14 lip-14 wrz-14 lis-14 sty-15 mar-15 maj-15 lip-15 wrz-15 lis-15 sty-16 mar-16 maj-16 sty-14 mar-14 maj-14 lip-14 wrz-14 lis-14 sty-15 mar-15 maj-15 lip-15 wrz-15 lis-15 sty-16 mar-16 maj-16 Raport sektorowy 2,8% 2,6% 2,4% 2,2% 2,0% 1,8% 1,6% 1,4% 1,2% Dobre perspektywy do repricingu depozytów Średnie oprocentowanie nowych depozytów Średnie oprocentowanie obecnych depozytów Źródło: DM PKO BP, NBP Kontynuacja obniżania kosztu finansowania w połączeniu z sukcesywnym podnoszeniem marż kredytowych (pierwsze oznaki widać już w przypadku kredytów hipotecznych) przełożą się naszym zdaniem na poprawę marż odsetkowych w bankach. 290 Marża na nowych kredytach hipotecznych Źródło: DM PKO BP, NBP 4

5 gru 97 paź 98 sie 99 cze 00 kwi 01 lut 02 gru 02 paź 03 sie 04 cze 05 kwi 06 lut 07 gru 07 paź 08 sie 09 cze 10 kwi 11 lut 12 gru 12 paź 13 sie 14 cze 15 kwi 16 Raport sektorowy 4,0 3,5 3,6 3,4 3,3 NIM 3,0 2,5 2,0 2,62,7 2,8 2,32,4 2,2 2,52,6 2,7 2,1 2,12,2 2,2 2,22, P 1,5 2017P 1,0 0,5 0,0 Źródło: DM PKO BP PEO BZW MBK ING BHW MIL Dynamika kredytów spowolniła Sprawdzają się również nasze oczekiwania odnośnie spowolnienia akcji kredytowej. Według danych sektorowych, wzrost kredytów spowolnił w maju do +5% r/r wobec poziomów +7-8% r/r w Spowolnienie dynamiki widoczne jest przede wszystkim w segmencie kredytów detalicznych (banki sygnalizują spadki sprzedaży kredytów hipotecznych). W segmencie korporacyjnym raportowane dynamiki prezentują się atrakcyjnie, jednak banki sygnalizują osłabienie popytu ze strony przedsiębiorstw. Dynamika kredytów 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% -10% -20% źródło: NBP, DM PKO BP Korporacyjne Łącznie Detaliczne 5

6 mar 03 wrz 03 mar 04 wrz 04 mar 05 wrz 05 mar 06 wrz 06 mar 07 wrz 07 mar 08 wrz 08 mar 09 wrz 09 mar 10 wrz 10 mar 11 wrz 11 mar 12 wrz 12 mar 13 wrz 13 mar 14 wrz 14 mar 15 wrz 15 mar 16 wrz 02 mar 03 wrz 03 mar 04 wrz 04 mar 05 wrz 05 mar 06 wrz 06 mar 07 wrz 07 mar 08 wrz 08 mar 09 wrz 09 mar 10 wrz 10 mar 11 wrz 11 mar 12 wrz 12 mar 13 wrz 13 mar 14 wrz 14 mar 15 wrz 15 mar 16 Raport sektorowy 120% Dynamika kredytów hipotecznych 100% 80% 60% 40% 20% 0% -20% Źródło: NBP, DM PKO BP PLN Walutowe Łącznie 40% Dynamika kredytów korporacyjnych 30% 20% 10% 0% -10% -20% Źródło: NBP, DM PKO BP Bieżące Inwestycyjne Łącznie Przyczyn spowolnienia akcji kredytowej upatrujemy we wprowadzeniu podatku bankowego. Konstrukcja podatku bankowego, zachęciła banki do zwiększenia zaangażowania w obligacjach skarbowych (portfel papierów dłużnych w posiadaniu banków wzrósł od początku roku o 18%), kosztem udzielania nowych kredytów. Dodatkowo próby podnoszenia marż kredytowych przełożyły się na niższy popyt ze strony klientów. 6

7 sty-14 mar-14 maj-14 lip-14 wrz-14 lis-14 sty-15 mar-15 maj-15 lip-15 wrz-15 lis-15 sty-16 mar-16 maj-16 Raport sektorowy Portfel papierów dłużnych w posiadaniu banków (mld PLN) Źródło: DM PKO BP, KNF W naszych prognozach dla sektora na najbliższe lata, zakładamy średnioroczny wzrost kredytów na poziomie ok. 5%, przy czym zwracamy uwagę, że zmiana konstrukcji podatku (zmiana bazy do wyliczania z dynamicznej na statyczną) mogłaby pozytywnie wpłynąć na nasze założenia rozwoju akcji kredytowej. Kredyty CHF ciągle pozostają ryzykiem W czerwcu prezydencki zespół ekspertów przedstawił wachlarz propozycji mających na celu pomoc osobom zadłużonym w CHF. Propozycje Prezydenta uwzględniają między innymi: Zwrot zapłaconych spreadów walutowych. Konwersję kredytów opartą na mechanizmie kursu sprawiedliwego. Opcję zwrotu mieszkania na rzecz banku w zamian za anulowanie kredytu. Zespół ekspertów podkreślał, że zaproponowane rozwiązania mają charakter rekomendacji, natomiast po Brexicie Kancelaria Prezydenta ogłosiła, że należy przyspieszyć prace nad ostatecznym kształtem ustawy. Według naszych szacunków, bazując na dostępnych informacjach, potencjalny koszt rozwiązania prezydenckiego mógłby wynieść kilkadziesiąt mln PLN, co zagroziłoby stabilności sektora bankowego. Zwracamy również uwagę na implikacje wprowadzenia ustawy frankowej dla budżetu. Straty banków spowodowałby ubytek w przychodach z tytułu podatku dochodowego, natomiast konieczność wprowadzenia programów naprawczych w przypadku niektórych banków, skutkowałaby ubytkiem w dochodach z tytułu podatku bankowego. Z tego względu uważamy, że rząd może bardziej ostrożnie podchodzić do tematu przewalutowania kredytów CHF. W scenariuszu bazowym utrzymujemy założenie łącznego kosztu dla sektora w wysokości 15 mld PLN. 7

8 Raport sektorowy Koszty konwersji (PLNm, brutto) Sektor PEO BZW MBK BHW ING MIL ALR Źródło: DM PKO BP Wyniki 2Q16 wsparte przez transakcję Visy, przychody podstawowe ciągle pod presją Dzięki rozliczeniu transakcji Visy, sektor bankowy zaraportuje dobre wyniki za 2Q16. Łączny zysk netto dla analizowanych przez nas banków wzrośnie o 26% r/r i 33% kw/kw. Oczyszczając jednak wyniki o zdarzenia jednorazowe spodziewamy się jednak istotnego spadku zysków (-19% r/r i -15% kw/kw), za co w dużej mierze odpowiada podatek bankowy. Wynik odsetkowy powinien wzrosnąć średnio o ok. 11% r/r i 2% kw/kw, co wynika z rosnących wolumenów oraz obniżeniu kosztu depozytów. Rozczarować może natomiast wynik prowizyjny (-6% r/r na poziomie zagregowanym) z uwagi na słabe przychody z obszaru rynków kapitałowych (działalność maklerska i zarządzanie aktywami). Oczekiwany wpływ transakcji Visy na wyniki (PLNm) PEO 236 BZW 292 MBK 250 ING 184 BHW 85 MIL 318 ALR 0 Źródło: DM PKO BP Raportowany zysk netto (mln PLN) 1Q14 2Q14 3Q14 4Q14 1Q15 2Q15 3Q15 4Q15 1Q16 2Q16 r/r kw/kw PEO % 7% BZW % 24% MBK % 24% ING % 45% BHW % 93% MIL % 154% ALR % -4% Łącznie % 33% Średnia 34% 49% Źródło: DM PKO BP, banki 8

9 Raport sektorowy Skorygowany zysk netto (mln PLN) 1Q14 2Q14 3Q14 4Q14 1Q15 2Q15 3Q15 4Q15 1Q16 2Q16 r/r kw/kw PEO % -7% BZW % -19% MBK % -42% ING % -13% BHW % 27% MIL % -33% ALR % 7% Łącznie % -16% Średnia -19% -11% Źródło: DM PKO BP, banki Wynik odsetkowy (mln PLN) 1Q14 2Q14 3Q14 4Q14 1Q15 2Q15 3Q15 4Q15 1Q16 2Q16 r/r kw/kw PEO % 0% BZW % 2% MBK % 1% ING % 2% BHW % 2% MIL % 2% ALR % 5% Łącznie % 2% Średnia 11% 2% Źródło: DM PKO BP, banki Wynik prowizyjny (mln PLN) 1Q14 2Q14 3Q14 4Q14 1Q15 2Q15 3Q15 4Q15 1Q16 2Q16 r/r kw/kw PEO % 4% BZW % -1% MBK % -1% ING % -1% BHW % 1% MIL % 0% ALR % 3% Łącznie % 1% Średnia -2% 1% Źródło: DM PKO BP, banki Poniżej przedstawiamy nasze szczegółowe oczekiwania wyników dla poszczególnych banków: Pekao mln PLN II kw II kw. 2016P r/r I-II kw I-II kw. 2016P r/r Wynik odsetkowy % % Wynik z opłat i prowizji % % Przychody ogółem % % Koszty operacyjne % % Wynik operacyjny % % Saldo rezerw % % Wynik przed opodatkowaniem % % Wynik netto % % Marża odsetkowa (w %) 2,6 2,8 2,6 2,8 Koszty/Dochody (w %) 50,0 46,3 49,7 47,4 Koszty ryzyka (w %) 0,4 0,4 0,4 0,4 9

10 Raport sektorowy Wyniki wsparte zyskiem jednorazowym z tytułu rozliczenia transakcji Visy: zakładamy pozytywny wpływ na poziomie 236 mln PLN przed podatkiem. W ujęciu kwartalnym spodziewamy się stabilizacji marży odsetkowej netto oraz wyniku odsetkowego. Wynik prowizyjny pod presją słabych przychodów związanych z rynkiem kapitałowym. Stabilny poziom kosztów operacyjnych. Koszty ryzyka na stabilnym poziomie ok. 40pb. Podatek bankowy na poziomie 120 mln PLN (wobec 81 mln PLN za dwa miesiące 1Q16). BZ WBK mln PLN II kw II kw. 2016P r/r I-II kw I-II kw. 2016P r/r Wynik odsetkowy % % Wynik z opłat i prowizji % % Przychody ogółem % % Koszty operacyjne % % Wynik operacyjny % % Saldo rezerw % % Wynik przed opodatkowaniem % % Wynik netto % % Marża odsetkowa (w %) 3,3 3,5 3,3 3,4 Koszty/Dochody (w %) 47,1 39,6 39,8 42,4 Koszty ryzyka (w %) 0,7 0,7 0,8 0,6 Wyniki wsparte zyskiem jednorazowym z tytułu rozliczenia transakcji Visy: zakładamy pozytywny wpływ na poziomie 292 mln PLN przed podatkiem. Poprawa wyniku odsetkowego kw/kw o 2%, dzięki lekkiej poprawie marży odsetkowej (głównie po stronie depozytowej) oraz wyższym wolumenom kredytowym. Słaby wynik prowizyjny, głównie z uwagi na niskie przychody z obszaru rynku kapitałowego. Dobra kontrola kosztów operacyjnych. Normalizacja kosztów ryzyka na poziomie ok. 70pb. 10

11 Raport sektorowy mbank mln PLN II kw II kw. 2016P r/r I-II kw I-II kw. 2016P r/r Wynik odsetkowy % % Wynik z opłat i prowizji % % Przychody ogółem % % Koszty operacyjne % % Wynik operacyjny % % Saldo rezerw % % Wynik przed opodatkowaniem % % Wynik netto % % Marża odsetkowa (w %) 2,1 2,3 2,1 2,3 Koszty/Dochody (w %) 54,8 40,6 46,8 43,8 Koszty ryzyka (w %) 0,5 0,6 0,5 0,5 ING Wyniki wsparte przez zyski z tytułu transakcji Visy: zakładamy pozytywny wpływ na poziomie ok. 250 mln przed podatkiem (część gotówkowa w pełnej wysokości, natomiast część akcyjna i odroczona z dyskontem). Lekki wzrost wyniku odsetkowego (+1% kw/kw), przy stabilnej marzy i minimalnie wyższych wolumenach. Wynik prowizyjny pod presją (-1% kw/kw, -9% r/r). Słaby wynik tradingowy (wykluczając efekt Visy). Saldo pozostałych przychodów i kosztów operacyjnych bliskie zera. Stabilne koszty osobowe i administracyjne. Wyższa amortyzacja. Wzrost odpisów z tytułu utraty wartości, m.in. na skutek spisania kilku ekspozycji w segmencie korporacyjnym. Zakładamy ok. 85 mln PLN podatku bankowego w 2Q16. mln PLN II kw II kw. 2016P r/r I-II kw I-II kw. 2016P r/r Wynik odsetkowy % % Wynik z opłat i prowizji % % Przychody ogółem % % Koszty operacyjne % % Wynik operacyjny % % Saldo rezerw % % Wynik przed opodatkowaniem % % Wynik netto % % Marża odsetkowa (w %) 2,5 2,5 2,4 2,5 Koszty/Dochody (w %) 51,2 44,6 52,9 48,0 Koszty ryzyka (w %) 0,4 0,4 0,5 0,4 11

12 Raport sektorowy Wyniki wsparte przez zyski z tytułu transakcji Visy: zakładamy pozytywny wpływ na poziomie ok. 184 mln przed podatkiem (część gotówkowa w pełnej wysokości, natomiast część akcyjna i odroczona z dyskontem). Lekka poprawa wyniku odsetkowego (+2% kw/kw) z uwagi na wzrost portfela przy założeniu stabilnych marż. Wynik prowizyjny na pod presją wyników w obszarze rynków kapitałowych (dystrybucja funduszy inwestycyjnych, działalność brokerska). Wzrost kosztów operacyjnych o 2% r/r i 1% kw/kw. Zakładamy odpisy na niskim poziomie ok. 40 pb. Wpływ podatku bankowego szacujemy na 78 mln PLN (wobec 51 mln PLN za dwa miesiące 1Q16). Handlowy mln PLN II kw II kw. 2016P r/r I-II kw I-II kw. 2016P r/r Wynik odsetkowy % % Wynik z opłat i prowizji % % Przychody ogółem % % Koszty operacyjne % % Wynik operacyjny % % Saldo rezerw % % Wynik przed opodatkowaniem % % Wynik netto % % Marża odsetkowa (w %) 2,0 2,1 2,1 2,1 Koszty/Dochody (w %) 62,6 51,4 57,3 59,4 Koszty ryzyka (w %) 0,0 0,2 0,1 0,0 Wyniki wsparte zyskiem jednorazowym z tytułu rozliczenia transakcji Visy: zakładamy pozytywny wpływ na poziomie 85 mln PLN przed podatkiem. Poprawa wyniku odsetkowego kw/kw o 2%, dzięki wyższym wolumenom oraz nieznacznie lepszej marży. Wynik prowizyjny pod presją słabych przychodów związanych z rynkiem kapitałowym. Zakładamy koszty operacyjne na poziomie ok. 300 mln PLN. Odpisy z tytułu utraty wartości na poziomie kilku mln PLN. Zakładamy 20 mln PLN podatku bankowego w 2Q16. 12

13 Raport sektorowy Millennium mln PLN II kw II kw. 2016P r/r I-II kw I-II kw. 2016P r/r Wynik odsetkowy % % Wynik z opłat i prowizji % % Przychody ogółem % % Koszty operacyjne % % Wynik operacyjny % % Saldo rezerw % % Wynik przed opodatkowaniem % % Wynik netto % % Marża odsetkowa (w %) 2,0 2,2 2,1 2,2 Koszty/Dochody (w %) 49,9 32,2 50,1 39,3 Koszty ryzyka (w %) 0,5 0,5 0,5 0,4 Wyniki wsparte zyskami z transakcji Visy: zakładamy wpływ ok. 318 mln PLN przed podatkiem (część gotówkowa w pełnej wysokości, natomiast część akcyjna i odroczona z dyskontem). Poprawa wyniku odsetkowego (+2% kw/kw) dzięki poprawie marży depozytowej. Wynik prowizyjny pod presją z uwagi na niskie przychody w obszarze funduszy inwestycyjnych. Zakładamy dodatkowe pozostałe koszty operacyjne w wysokości 15 mln PLN. Stabilny poziom kosztów operacyjnych. Koszty ryzyka na poziomie ok. 50pb. (zgodnie z całorocznym gauidance spółki). Podatek bankowy w wysokości 49 mln PLN (wobec 32 mln PLN za dwa miesiące 1Q16). Alior Bank mln PLN II kw II kw. 2016P r/r I-II kw I-II kw. 2016P r/r Wynik odsetkowy % % Wynik z opłat i prowizji % % Przychody ogółem % % Koszty operacyjne % % Wynik operacyjny % % Saldo rezerw % % Wynik przed opodatkowaniem % % Wynik netto % % Marża odsetkowa (w %) 4,3 4,3 4,3 4,2 Koszty/Dochody (w %) 50,0 48,4 49,8 48,1 Koszty ryzyka (w %) 2,2 1,9 2,1 2,0 13

14 Raport sektorowy Poprawa wyniku odsetkowego o 5% kw/kw, głównie dzięki dynamicznemu wzrostowi portfela (wzrost o ponad 1 mld PLN kw/kw). Poprawa wyniku z tytułu opłat i prowizji (+3% kw/kw). Wyniki kwartału obciążone kosztami gwarancji (-11 mln PLN przed podatkiem). Wzrost kosztów operacyjnych o 4% kw/kw, m. in. na marketing. Spadek kosztów ryzyka do 1,9pb. Podatek bankowy w wysokości 31 mln PLN. Prognozy DM PKO BP na tle konsensusu Z uwagi na wyższe niż wcześniej oczekiwane wpływy z transakcji Visy, podnosimy nasze prognozy raportowanego zysku netto banków w 2016 średnio o 11%. Jednocześnie utrzymuje nasze prognozy na lata na zbliżonym poziomie (rewizje odpowiednio o +3% i 1% dla analizowanych przez nas banków). Nasze aktualne prognozy na lata kształtują się poniżej obecnych oczekiwań rynkowych (odpowiednio o 6% i 8%), co może wynikać z faktu, że pierwszych podwyżek stóp procentowych spodziewamy się dopiero w Porównanie prognoz DM PKO BP na tle konsensusu DM PKO BP Konsensus Różnica PEO % -6% -9% BZW % -9% -11% MBK % -9% -10% ING % 3% 1% BHW % -1% -7% MIL % -10% -9% Total % -6% -8% Źródło: DM PKO BP, Bloomberg 14

15 Raport sektorowy Wycena Do wyceny banków przedstawionych w naszej analizie stosujemy model WEV bazujący na zdyskontowanej wartości rezydualnej powiększonej o bieżącą wartość dywidend wypłacanych w okresie prognozy. Wartość rezydualną obliczamy na rok 2018 na bazie formuły: P/BV = (długoterminowe ROE - stopa wzrostu) / (koszt kapitału - stopa wzrostu). Następnie dyskontujemy wartość rezydualną na dzień dzisiejszy i dodajemy bieżącą wartość dywidend wypłacanych w okresie prognozy. Dodatkowo wartość godziwą korygujemy o potencjalną stratę z tytułu przewalutowania kredytów we franku szwajcarskim. Jako punkt wyjściowy przyjmujemy scenariusz 15 mld PLN straty brutto dla sektora (mając na uwadze komentarze Prezydenta nt. znalezienia rozsądnego rozwiązania kwestii kredytów CHF). Jeżeli oszacowana strata banku przewyższa wpływ domiaru KNF nałożonego na bank, różnicę odejmujemy od wartości godziwej. Cenę docelową ustalamy na bazie oczekiwanej 12- miesięcznej stopy zwrotu z inwestycji. Do obliczania kosztu kapitału przyjmujemy stopę wolną od ryzyka na poziomie 3,2%, premię za ryzyko rynkowe równą 5% oraz wartości współczynnika beta w przedziale 1,0-1,25x. Poziomy średnioterminowego zwrotu z kapitału szacujemy na podstawie prognozowanej rentowności banku w znormalizowanym roku. Założenia wyceny Bank Beta Koszt kapitału Stopa wzrostu Długoterminowe ROE Docelowe P/BV Pekao 1,00 8,2% 3,0% 10,8% 1,46 mbank 1,00 8,2% 3,0% 8,0% 0,96 BZ WBK 1,00 8,2% 3,0% 9,7% 1,28 Handlowy 1,00 8,2% 3,0% 10,1% 1,34 ING BSK 1,00 8,2% 3,0% 11,1% 1,52 Millennium 1,00 8,2% 3,0% 8,0% 0,96 Alior Bank 1,25 9,5% 3,0% 11,3% 1,29 Źródłó: DM PKO BP Korekta wyceny z tytułu CHF Bank Strata w scenariusz 15 mld PLN Bufor kapitałowy Różnica Różnica na akcję Pekao mbank BZ WBK Handlowy ING BSK Millennium ,5 Alior Bank ,1 Źródłó: D M PKO BP 15

16 Raport sektorowy Wycena (dane na jedną akcję) Bank BV 2018P Wartość rezydualna Zdysk. wart. rezydualna Wart. bież. Wart. godziwa dywidend akcji Korekta CHF Skor wart. godziwa Cena docelowa Rekomendacja Pekao , Trzymaj mbank , Trzymaj BZ WBK , Sprzedaj Handlowy , Trzymaj ING BSK , Trzymaj Millennium 6,8 6,4 5,2 0,1 5,4-0,5 4,9 5,3 Kupuj Alior Bank 52 66,8 52,1 0, ,0 Trzymaj Źródłó: DM PKO BP Wycena porównawcza Wycena porównawcza (na bazie konsensusu) Bank Cena Kapitalizacja (mln EUR) P/E P/BV Div yield ROE Pekao 128, ,4 15,1 13,0 1,5 1,4 1,4 6,2 9,0 9,7 10,9 PKO BP 24, ,8 11,0 9,9 1,0 0,9 0,9 3,8 8,6 8,7 8,9 BZWBK 286, ,5 13,2 11,6 1,4 1,3 1,2 3,6 10,1 10,4 11,0 Handlowy 69, ,1 15,1 12,9 1,3 1,3 1,3 6,4 8,6 8,8 10,2 ING Slaski 127, ,2 14,8 12,5 1,5 1,4 1,3 3,5 9,6 9,7 10,7 mbank 311, ,1 11,6 10,5 1,0 0,9 0,9 3,5 8,9 8,5 8,9 Getin Noble 0, ,9 5,4 3,1 0,2 0,2 0,2 0,0 2,2 3,8 5,5 Millennium 4, ,6 9,1 8,1 0,8 0,7 0,7 0,0 9,0 8,5 8,7 Alior Bank 54, ,0 20,7 11,6 1,2 1,1 1,0 0,0 7,6 4,6 8,7 Poland median 14,5 13,2 11,6 1,2 1,1 1,0 3,5 8,9 8,7 8,9 OTP 6 849, ,0 9,6 8,9 1,4 1,2 1,1 3,2 13,0 13,5 13,9 Komercni 971, ,5 14,2 13,8 1,7 1,7 1,7 6,3 12,0 12,2 12,3 Erste 23, ,2 9,0 8,5 0,9 0,8 0,8 3,2 9,6 9,2 9,1 Raiffeisen 11, ,0 5,7 4,6 0,4 0,4 0,4 0,0 3,7 7,4 8,7 Moneta 76, ,7 11,2 11,0 1,4 1,4 1,4 8,0 13,4 12,9 13,0 CEE median 11,0 9,6 8,9 1,4 1,2 1,1 3,2 12,0 12,2 12,3 Sberbank 138, ,5 6,2 5,3 1,1 1,0 0,8 2,7 16,3 17,0 17,4 VTB 0, ,8 11,3 8,4 0,8 0,7 0,7 1,5 3,6 5,7 8,1 Vozrozhdenie 642, ,1 7,7 5,4 0,7 0,6 0,6 0,1 3,6 8,0 - Bank St. Petersburg 56, ,5 4,3 3,1 0,4 0,4 0,3 3,7 8,3 9,4 11,9 Russia median 14,8 7,0 5,4 0,7 0,7 0,6 2,1 6,0 8,7 11,9 Yapi Kredi 3, ,4 4,7 4,1 0,6 0,5 0,5 1,7 11,1 11,2 11,9 Garanti 7, ,4 5,6 4,7 0,8 0,7 0,7 2,3 13,9 14,5 14,9 Halkbank 7, ,5 3,1 2,7 0,4 0,4 0,4 2,8 13,8 13,8 13,5 Isbank 4, ,4 4,5 3,9 0,5 0,5 0,4 3,7 10,0 11,8 12,3 Vakifbank 4, ,3 4,4 3,8 0,6 0,5 0,4 1, Turkey median 5,4 4,5 3,9 0,6 0,5 0,4 2,3 12,4 12,8 12,9 Region median 11,0 9,1 8,4 0,9 0,8 0,8 3,2 9,3 9,6 10,9 Źródło: Bloomberg, DM PKO BP 16

17 Alior Bank Bloomberg: ALR PW Equity, Reuters: ALRR.WA Trzymaj, 57,00 PLN Podtrzymana 22 lipca 2016 r. Akwizycja BPH pozytywna dla wyników począwszy od 2018 W naszych prognozach zakładamy, że począwszy od 2018 Bank BPH zacznie pozytywnie kontrybuować do wyników Aliora. Pełny efekt będzie jednak widoczny jednak dopiero w 2019, kiedy zostanie osiągnięta pełna skala oszczędności oraz nie będzie już kosztów integracji. Docelowo szacujemy, że akwizycja BPH powinna dodawać ok. 200 mln PLN zysku netto (uwzględniając podatek bankowy). Atrakcyjna wycena biorąc pod uwagę oczekiwane efekty synergii Uwzględniając docelowe synergie oraz brak kosztów integracji, Alior Bank byłby wyceniany na 2017 przy wskaźniku P/E na poziome 10,1x, tj. znacząco poniżej średniej dla pozostałych polskich banków (14,1x). Atrakcyjnie prezentuje się również wycena na bazie wskaźnika P/BV, który według naszych szacunków na koniec 2016 wyniesie 1,2x, tj. na poziomach zbliżonych do banków frankowych pomimo braku ekspozycji CHF. Niemniej jednak dyskonto to może być tłumaczone ryzykiem operacyjnym związanym z fuzją. Informacje Kurs akcji (PLN) 54,58 Upside 4% Liczba akcji (mn) 129,26 Kapitalizacja (mln PLN) 7 054,89 Free float 71% Free float (mln PLN) 4 993,45 Free float (mln USD) 1 260,85 P/BV 1,14 BVPS 47,68 Dywidenda Stopa dywidendy (%) 0,0% Odcięcie dywidendy - Akcjonariusze % Akcji PZU 29,22 Genesis AM 7,01 Aviva OFE 5, Poprzednie rekom. Data i cena docelowa Trzymaj ,00 Kupuj ,60 Kurs akcji Alior Bank WIG20 mln PLN P 2017P 2018P Wynik odsetkowy Wynik prowizyjny Przychody Koszty operacyjne Odpisy z tytułu utraty wartości Zysk netto EPS 4,61 4,27 2,54 0,42 3,74 DPS 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 P/E 17,8 19,4 21,5 130,6 14,6 P/BV 1,9 1,7 1,1 1,1 1,1 Stopa dywidendy 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 P - Prognozy DM PKO BP mln PLN WIG20 Spółka 1 miesiąc 0,1% 6,0% 3 miesiące -7,5% -23,6% 6 miesięcy 7,1% -1,3% 12 miesięcy -19,8% -35,7% Min 52 tyg. PLN 48,23 Max 52 tyg. PLN 89,25 Średni dzienny obrót mln PLN 6,36 Analityk Jaromir Szortyka jaromir.szortyka@pkobp.pl Adres: Dom Maklerski PKO Banku Polskiego ul. Puławska Warszawa

18 Sektor bankowy Alior Bank: Długoterminowe ROE P 2017P 2018P 2019P 2020P Długoterminowe ROE: 4,0% 11,0% 12,4% 9,5% 6,8% 0,9% 7,5% 11,3% 11,3% 11,3% ROA: 0,3% 1,0% 1,2% 0,9% 0,7% 0,1% 0,7% 1,1% 1,2% 1,2% + Wynik odsetkowy / Śr. Aktywa 4,5% 4,3% 4,4% 4,3% 3,5% 4,5% 4,5% 4,5% 4,6% 4,5% - Koszty / Śr. Aktywa 5,0% 3,6% 3,3% 3,2% 2,3% 4,0% 3,1% 2,4% 2,3% 2,4% + Przychody nieodsetkowe / Śr. Aktywa 2,5% 2,3% 2,4% 1,9% 1,3% 1,7% 1,6% 1,5% 1,5% 1,5% - Odpisy / Śr. Aktywa 1,5% 1,7% 2,0% 1,9% 1,5% 1,7% 1,7% 1,8% 1,9% 1,9% - Podatek / Śr. Aktywa 0,2% 0,3% 0,3% 0,2% 0,5% 0,4% 0,5% 0,6% 0,7% 0,7% Dźwignia 11,9 11,2 10,7 10,8 10,3 9,9 10,2 9,9 9,4 9,6 Źródło: D ane ze spółki, D M PKO BP Alior Bank: Wycena Alior Bank: Koszt kapitału Długoterminowe ROE 11,3 Stopa wolna od ryzyka (%) 3,2 Koszt kapitału (%) 9,45 Premia za ryzyko (%) 5,0 Stopa wzrostu (%) 3 Beta 1,25 Implikowane P/BV (x) 1,29 Koszty kapitału (%) 9,5 2018P BVPS 52 Źródło: DM PKO BP Wartość rezydualna 2018P 67 NPV wartości rezydualnej 52 NPV dywidend 0 NPV wart. rezydulanej + dywidend 52 Korekta CHF 0 12-miesięczna cena docelowa 57 Potencjał wzrostu 4% Źródło: DM PKO BP Alior Bank: Wrażliwość docelowego P/BV Długoterminowe ROE (%) 9,3 11,3 13,3 2,0 0,98 1,25 1,52 2,5 0,98 1,27 1,56 Stopa wzrostu (%) 3,0 0,98 1,29 1,60 3,5 0,98 1,31 1,65 4,0 0,97 1,34 1,71 Długoterminowe ROE (%) 9,3 11,3 13,3 8,5 1,16 1,52 1,89 9,0 1,06 1,40 1,73 Koszt kapitału 9,5 0,98 1,29 1,60 10,0 0,91 1,20 1,48 10,5 0,85 1,12 1,38 Źródło: DM PKO BP 18

19 Sektor bankowy Prognozy finansowe Rachunek zysków i strat P 2017P 2018P 2019P Wynik odsetkowy Wynik odsetkowy (dynamika r/r) 62,0% 67,2% 20,7% 21,8% 23,5% 16,9% 56,3% 7,2% 7,8% Wynik z opłat i prowizji Wynik z opłat i prowizji (dynamika r/r) 113,5% -40,8% 36,6% 26,5% -4,7% 7,5% 65,3% 3,5% 2,3% Wynik handlowy Pozostałe Przychody ogółem Przychody ogółem (dynamika r/r) 71,8% 28,4% 20,6% 21,6% 15,6% 11,9% 55,1% 6,1% 6,4% Koszty ogółem Koszty ogółem (dynamika r/r) -14,0% -42,0% 6,7% -9,2% -19,7% -1,8% -115,1% 17,3% 15,2% Wynik operacyjny Wynik operacyjny (dynamika r/r) 1 858,9% 3,9% 87,8% 36,8% 11,6% 22,4% 2,8% 48,8% 28,3% Odpisy z tytułu utraty wart Odpisy z tytułu utraty wart. (dynamika r/r) -33,9% -47,3% -45,4% -35,0% -23,0% -10,1% -38,0% -11,9% -12,4% Inne Zysk brutto Zysk brutto (dynamika r/r) nm -45,5% 218,5% 39,4% -3,8% 13,8% -73,6% 461,1% 62,1% Podatek dochodowy Zyski (straty) mniejszości Skorygowany zysk (strata) netto Zysk (strata) netto Zysk (strata) netto (dynamika r/r) nm -59,8% 272,9% 41,0% -4,1% 6,4% -83,5% 795,6% 66,3% Zysk na akcję (PLN) 3,04 0,96 3,58 4,61 4,27 2,54 0,42 3,74 6,23 Bilans P 2017P 2018P 2019P Aktywa Kasa i należności od sektora fin Kredyty i pożyczki Kredyty i pożyczki (dynamika r/r) 83,2% 41,1% 37,5% 20,3% 30,7% 46,6% 8,5% 7,5% 6,7% Aktywa finansowe Inne aktywa Aktywa ogółem Aktywa odsetkowe Aktywa odsytkowe (dynamika r/r) 69,6% 35,7% 21,6% 19,1% 31,6% 47,1% 7,2% 7,1% 6,8% Aktywa ważone ryzykiem Pasywa Zobowiązania wobec sektora fin Depozyty Depozyty (dynamika r/r) 75,3% 29,1% 19,3% 17,2% 37,8% 47,8% 7,4% 7,4% 6,7% Wyemitowane papiery dłużne Inne zobowiązania Udziały niekontrolujące Kapitał przypadający akcjonariuszom Wartość księgowa na akcję (PLN) 22,25 31,00 34,36 43,06 48,44 47,68 48,10 51,84 58,07 19

20 Sektor bankowy Wskaźniki (%) P 2017P 2018P 2019P Marża odsetkowa netto (aktywa odsetkowe) 4,18 4,71 4,45 4,51 4,42 3,68 4,66 4,67 4,70 Wynik prowizyjny/przychody ogółem 34,2 15,8 17,9 18,6 15,3 14,7 15,7 15,3 14,7 Koszty/Przychody -64,3-71,1-55,0-49,4-51,1-46,5-64,6-50,3-40,1 Saldo rezerw/ Średnie kredyty -3,61-2,20-2,29-2,40-2,33-1,83-2,03-2,11-2,21 Stawka podatkowa 8,2 32,3 20,8 19,7 20,0 25,2 53,5 25,8 23,8 Aktywa odsetkowe/aktywa 96,3 95,5 96,3 97,2 96,4 95,7 96,0 96,0 96,0 Kredyty/Aktywa 65,5 67,5 76,9 78,4 77,3 76,4 77,6 77,9 77,9 Kredyty/Depozyty 74,9 81,9 94,3 96,8 91,8 91,1 92,0 92,2 92,2 Depozyty/Aktywa 87,4 82,4 81,6 81,0 84,2 83,9 84,3 84,5 84,5 Współczynnik wypłacalności 9,8 15,2 12,1 12,8 12,5 14,2 13,7 13,4 13,5 Współczynnik kapitałów własnych (Tier 1) 9,4 12,8 10,3 11,2 9,7 12,2 11,7 11,6 11,7 Wskaźnik NPL 0,0 5,7 6,9 8,9 9,3 9,3 9,5 9,5 9,6 Współczynnik pokrycia rezerwami nm 66,8 62,1 58,0 63,6 63,6 62,1 62,1 61,5 ROA 1,0 0,3 0,9 1,1 0,8 0,6 0,1 0,7 1,1 Dywidenda P 2017P 2018P 2019P Wskaźnik wypłaty % 0,0% 0,0% 0,0% 0,0% 0,0% 0,0% 0,0% 0,0% 0,0% Dywidenda na akcję 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 Źródło: prognozy DM PKO BP 20

21 BZ WBK Bloomberg: BZW PW Equity, Reuters: BZW.WA Sprzedaj, 264,00 PLN Obniżona z: Trzymaj 22 lipca 2016 r. Wyniki 2Q16 wsparte transakcją Visy Spodziewamy się zysku netto w 2Q16 na poziomie 688 mln PLN (+27% r/r i +24% kw/kw). Wyniki będą wsparte rozliczeniem transakcji Visy (zakładamy wpływ na poziomie +292 mln PLN przed podatkiem). Wynik odsetkowy powinien nieznacznie wzrosnąć kw/kw, dzięki nieznacznie lepszej marży oraz wyższym wolumenom. Słabszy kw/kw będzie natomiast wynik prowizyjny, m.in. z uwagi na niskie przychody z obszaru rynku kapitałowego (działalność maklerska oraz zarządzanie aktywami). Koszty operacyjne powinny być pod kontrolą (-2% r/r i -1% kw/kw), natomiast koszt ryzyka powinien ulec normalizacji na poziomie ok. 70 pb. Wysoka wycena Z uwagi na wysoką wycenę, tj. 1,4x wartość księgowa na koniec 2016, przy zwrocie na kapitale 9,6% w 2016 (na bazie oczyszczonych wyników) obniżamy rekomendację do Sprzedaj. Czynnikiem ryzyka pozostaje portfel walutowych kredytów hipotecznych (18 mld PLN). W tym kontekście w ramach dużych banków notowanych na GPW preferujemy Bank Pekao (Trzymaj), który jest podobnie wyceniany (2016 P/BV 1,4x), ma nieistotną ekspozycję na kredyty w CHF oraz oferuje wyższy poziom dywidendy. Informacje Kurs akcji (PLN) 286,20 Upside -8% Liczba akcji (mn) 99,23 Kapitalizacja (mln PLN) ,92 Free float 31% Free float (mln PLN) 8 687,84 Free float (mln USD) 2 193,68 P/BV 1,41 BVPS 202,88 Dywidenda Stopa dywidendy (%) 5,3% Odcięcie dywidendy Akcjonariusze % Akcji Banco Santander S.A. 69,41 ING OFE 5, Poprzednie rekom. Data i cena docelowa Trzymaj ,00 Trzymaj ,00 Kurs akcji BZ WBK WIG20 mln PLN P 2017P 2018P Wynik odsetkowy Wynik prowizyjny Przychody Koszty operacyjne Odpisy z tytułu utraty wartości Zysk netto EPS 19,29 23,25 21,51 19,83 21,55 DPS 0,00 15,30 10,75 9,92 10,77 P/E 19,8 13,8 13,3 14,4 13,3 P/BV 2,3 1,6 1,4 1,4 1,3 Stopa dywidendy 0,00 5,35 3,76 3,46 3,76 P - Prognozy DM PKO BP mln PLN WIG20 Spółka 1 miesiąc 0,1% 6,1% 3 miesiące -7,5% -1,2% 6 miesięcy 7,1% 21,8% 12 miesięcy -19,8% -2,6% Min 52 tyg. PLN 232,45 Max 52 tyg. PLN 320,15 Średni dzienny obrót mln PLN 10,26 Analityk Jaromir Szortyka jaromir.szortyka@pkobp.pl Adres: Dom Maklerski PKO Banku Polskiego ul. Puławska Warszawa

22 BZ WBK: Długoterminowe ROE P 2017P 2018P 2019P 2020Pgoterminowe ROE: 23,0% 18,4% 16,2% 15,5% 16,9% 17,7% 17,4% 12,6% 12,8% 10,8% 9,6% 9,9% 9,5% 9,7% 9,7% ROA: 2,6% 1,7% 1,6% 1,8% 2,1% 2,4% 2,4% 1,6% 1,7% 1,5% 1,4% 1,4% 1,4% 1,4% 1,4% + Wynik odsetkowy 3,5% 3,3% 2,8% 3,4% 3,7% 3,8% 3,9% 3,3% 3,1% 3,3% 3,4% 3,5% 3,5% 3,6% 3,5% - Koszty / Śr. Aktywa 4,2% 3,4% 2,9% 3,2% 3,3% 3,0% 3,4% 2,5% 2,5% 2,3% 2,2% 2,2% 2,1% 2,1% 2,1% + Przychody nieodse 4,1% 3,0% 3,0% 3,0% 3,0% 3,0% 3,3% 2,0% 2,1% 1,7% 1,5% 1,5% 1,5% 1,4% 1,5% - Odpisy / Śr. Aktyw 0,0% 0,7% 0,9% 0,8% 0,6% 0,8% 0,9% 0,7% 0,6% 0,5% 0,6% 0,6% 0,7% 0,7% 0,7% - Podatek / Śr. Aktyw 0,8% 0,5% 0,4% 0,6% 0,6% 0,6% 0,6% 0,5% 0,5% 0,7% 0,7% 0,8% 0,8% 0,8% 0,8% Dźwignia 9,0 10,6 10,2 8,5 8,1 7,4 7,3 7,9 7,6 7,1 7,0 6,9 6,8 6,8 6,9 Źródło: D ane ze spółki, D M PKO BP BZ WBK: Wycena BZ WBK: Koszt kapitału Długoterminowe ROE 9,6807 Stopa wolna od ryzyka (%) 3,2 Koszt kapitału (%) 8,2 Premia za ryzyko (%) 5,0 Stopa wzrostu (%) 3 Beta 1,00 Implikowane P/BV (x) 1,28 Koszty kapitału (%) 8,2 2018P BVPS 224 Źródło: DM PKO BP Wartość rezydualna 2018P 287 NPV wartości rezydualnej 232 NPV dywidend 18 NPV wart. rezydulanej + dywidend 250 Korekta CHF miesięczna cena docelowa 264 Potencjał wzrostu -8% Źródło: DM PKO BP BZ WBK: Wrażliwość docelowego P/BV Długoterminowe ROE (%) 7,7 9,7 11,7 2,0 0,92 1,24 1,56 2,5 0,91 1,26 1,61 Stopa wzrostu (%) 3,0 0,90 1,28 1,67 3,5 0,89 1,32 1,74 4,0 0,88 1,35 1,83 Długoterminowe ROE (%) 7,7 9,7 11,7 7,2 1,11 1,59 2,07 7,7 1,00 1,42 1,85 Koszt kapitału 8,2 0,90 1,28 1,67 8,7 0,82 1,17 1,52 9,2 0,75 1,08 1,40 Źródło: DM PKO BP 22

23 Prognozy finansowe Rachunek zysków i strat P 2017P 2018P 2019P Wynik odsetkowy Wynik odsetkowy (dynamika r/r) 13,5% 11,2% 42,4% 22,0% 7,8% 7,6% 6,0% 5,8% 4,5% Wynik z opłat i prowizji Wynik z opłat i prowizji (dynamika r/r) 1,1% 2,0% 28,4% 3,9% 4,9% -1,5% 5,0% 2,0% 2,0% Wynik handlowy Pozostałe Przychody ogółem Przychody ogółem (dynamika r/r) 7,7% 8,9% 47,3% 7,4% 13,9% -2,3% 0,6% 4,6% 3,7% Koszty osobowe Amortyzacja Koszty rzeczowe Koszty ogółem Koszty ogółem (dynamika r/r) -8,4% 4,5% -57,8% -7,1% -14,5% 7,3% -0,5% -0,5% -0,9% Wynik operacyjny Wynik operacyjny (dynamika r/r) 7,0% 22,1% 39,2% 7,7% 13,4% 2,0% 0,6% 7,9% 5,7% Odpisy z tytułu utraty wart Odpisy z tytułu utraty wart. (dynamika r/r) 12,8% -36,7% -45,3% -14,7% 3,1% 12,2% -20,6% -7,7% -17,5% Inne Zysk brutto Zysk brutto (dynamika r/r) 13,6% 19,1% 36,9% 5,0% 19,6% -6,2% -5,7% 8,5% 2,4% Podatek dochodowy Zyski (straty) mniejszości Zysk (strata) netto Zysk (strata) netto (dynamika r/r) 21,6% 21,0% 38,3% -3,4% 20,5% -7,5% -7,8% 8,6% 0,9% Zysk na akcję (PLN) 16,21 19,21 21,19 19,29 23,25 21,51 19,83 21,55 21,74 Bilans P 2017P 2018P 2019P Aktywa Kasa i należności od sektora fin Kredyty i pożyczki Kredyty i pożyczki (dynamika r/r) 15,8% 4,9% 70,9% 26,0% 10,6% 7,2% 5,0% 4,6% 3,7% Aktywa finansowe Inne aktywa Aktywa ogółem Aktywa odsetkowe Aktywa odsytkowe (dynamika r/r) 12,6% -0,2% 72,2% 27,5% 5,0% 1,2% 4,1% 4,1% 3,5% Aktywa ważone ryzykiem Pasywa Zobowiązania wobec sektora fin Depozyty Depozyty (dynamika r/r) 11,6% 0,5% 66,8% 20,9% 7,2% 4,0% 4,6% 4,5% 3,8% Wyemitowane papiery dłużne Inne zobowiązania Udziały niekontrolujące Kapitał przypadający akcjonariuszom Wartość księgowa na akcję (PLN) 100,66 119,03 148,29 166,58 195,42 202,88 211,95 223,59 234,55 23

24 Wskaźniki (%) P 2017P 2018P 2019P Marża odsetkowa netto (aktywa odsetkowe) 3,77 3,96 4,15 3,52 3,30 3,44 3,56 3,62 3,64 Wynik prowizyjny/przychody ogółem 36,0 33,7 29,4 28,4 26,2 26,4 27,6 26,9 26,4 Koszty/Przychody -49,7-43,6-46,7-46,6-46,8-44,4-44,4-42,6-41,5 Saldo rezerw/ Średnie kredyty -1,00-1,24-1,29-1,03-0,85-0,69-0,78-0,80-0,90 Stawka podatkowa 20,5 20,4 19,9 22,5 20,4 21,7 22,8 22,7 23,9 Aktywa odsetkowe/aktywa 97,2 96,7 94,2 94,8 95,8 95,8 96,1 96,1 96,2 Kredyty/Aktywa 63,6 66,4 64,2 63,8 67,9 72,0 72,8 73,2 73,3 Kredyty/Depozyty 81,2 84,7 86,7 90,4 93,2 96,1 96,5 96,6 96,5 Depozyty/Aktywa 78,3 78,4 74,0 70,6 72,9 74,9 75,5 75,8 76,0 Współczynnik wypłacalności 15,1 16,6 13,9 12,9 14,6 14,1 14,3 14,4 14,7 Współczynnik kapitałów własnych (Tier 1) 13,1 14,3 11,4 12,5 14,1 13,8 14,0 14,1 14,4 Wskaźnik NPL 5,5 5,4 7,9 8,4 7,3 7,0 7,1 7,2 7,3 Współczynnik pokrycia rezerwami 65,0 68,4 61,9 67,4 70,6 73,1 74,2 76,0 79,7 ROA 2,0 2,4 1,9 1,4 1,7 1,5 1,3 1,4 1,4 Dywidenda P 2017P 2018P 2019P Wskaźnik wypłaty % 49,4% 39,6% 50,5% 0,0% 65,8% 50,0% 50,0% 50,0% 70,0% Dywidenda na akcję 8,00 7,60 10,70 0,00 15,30 10,75 9,92 10,77 15,22 Źródło: prognozy DM PKO BP 24

25 Handlowy Bloomberg: BHW PW Equity, Reuters: BHW.WA Trzymaj, 73,00 PLN Obniżona z: Kupuj 22 lipca 2016 r. Normalizacja wyniku handlowego po słabym 1Q16 Po słabym wyniku na działalności skarbcowej w 1Q16 (49 mln PLN), spodziewamy się normalizacji w kolejnych kwartałach na poziomie ok. 90 mln PLN. Dodatkowo wyniki w 2016 będą wsparte przez rozliczenie transakcji Visy, co przełoży się na ok. 85 mln PLN zysku przed podatkiem. Powrót wzrostu wyniku odsetkowego Od 4Q15 Handlowy przełamał trend spadającego wyniku odsetkowego w ujęciu kwartalnym. Spodziewamy się, że ten trend będzie kontynuowany w kolejnych kwartałach dzięki wzrostowi wolumenów i poprawie marży odsetkowej. Wycena Handlowy jest obecnie wyceniany przy poziomie skorygowanego wskaźnika P/E ,2x, wobec 15,3x dla średniej w sektorze. Naszym zdaniem premia jest uzasadniona z uwagi na dużo wyższą stopę dywidendy (6% wobec 3,5% średnio dla sektora). Informacje Kurs akcji (PLN) 69,20 Upside 5% Liczba akcji (mn) 130,66 Kapitalizacja (mln PLN) 9 041,64 Free float 25% Free float (mln PLN) 2 260,41 Free float (mln USD) 570,75 P/BV 1,31 BVPS 52,98 Dywidenda Stopa dywidendy (%) 6,8% Odcięcie dywidendy Akcjonariusze % Akcji Citibank OIC 75, Poprzednie rekom. Data i cena docelowa Kupuj ,00 Trzymaj ,00 Kurs akcji Handlowy WIG20 mln PLN P 2017P 2018P Wynik odsetkowy Wynik prowizyjny Przychody Koszty operacyjne Odpisy z tytułu utraty wartości Zysk netto EPS 7,25 4,79 4,50 4,64 5,09 DPS 7,43 4,68 4,27 4,41 4,84 P/E 15,5 19,7 15,4 14,9 13,6 P/BV 2,0 1,8 1,3 1,3 1,3 Stopa dywidendy 10,74 6,76 6,18 6,37 6,99 P - Prognozy DM PKO BP mln PLN WIG20 Spółka 1 miesiąc 0,1% -4,7% 3 miesiące -7,5% -14,5% 6 miesięcy 7,1% 1,9% 12 miesięcy -19,8% -22,1% Min 52 tyg. PLN 61,53 Max 52 tyg. PLN 93,76 Średni dzienny obrót mln PLN 2,12 Analityk Jaromir Szortyka jaromir.szortyka@pkobp.pl Adres: Dom Maklerski PKO Banku Polskiego ul. Puławska Warszawa

26 Handlowy: Długoterminowe ROE P 2017P 2018P 2019P 2020P Długoterminowe ROE: 10,8% 8,5% 11,9% 11,4% 14,0% 13,2% 12,9% 8,8% 8,5% 8,7% 9,5% 10,2% 10,7% 10,1% ROA: 1,5% 1,3% 2,0% 1,8% 2,3% 2,2% 2,0% 1,3% 1,2% 1,2% 1,2% 1,3% 1,3% 1,3% + Wynik odsetkowy / Śr. Aktywa 3,4% 3,8% 4,0% 3,6% 3,5% 2,8% 2,4% 2,1% 2,1% 2,1% 2,1% 2,2% 2,2% 2,2% - Koszty / Śr. Aktywa 3,7% 3,5% 3,7% 3,6% 3,3% 3,1% 2,7% 2,7% 2,5% 2,3% 2,2% 2,1% 2,1% 2,1% + Przychody nieodsetkowe / Śr. Aktywa 2,6% 2,7% 2,8% 2,5% 2,9% 2,9% 2,6% 2,3% 2,1% 1,9% 1,8% 1,8% 1,8% 1,8% - Odpisy / Śr. Aktywa 0,4% 1,4% 0,6% 0,2% 0,1% -0,1% 0,0% 0,0% 0,0% 0,1% 0,1% 0,1% 0,1% 0,1% - Podatek / Śr. Aktywa 0,4% 0,4% 0,5% 0,5% 0,6% 0,6% 0,5% 0,3% 0,5% 0,5% 0,5% 0,5% 0,5% 0,5% Dźwignia 7,3 6,8 5,9 6,2 6,2 6,0 6,5 6,7 6,9 7,5 7,9 8,1 8,2 8,0 Źródło: D ane ze spółki, D M PKO BP Handlowy: Wycena Handlowy: Koszt kapitału Długoterminowe ROE 10,119 Stopa wolna od ryzyka (%) 3,2 Koszt kapitału (%) 8,2 Premia za ryzyko (%) 5,0 Stopa wzrostu (%) 3 Beta 1,00 Implikowane P/BV (x) 1,37 Koszty kapitału (%) 8,2 2018P BVPS 54 Źródło: DM PKO BP Wartość rezydualna 2018P 74 NPV wartości rezydualnej 60 NPV dywidend 8 NPV wart. rezydulanej + dywidend miesięczna cena docelowa 73 Potencjał wzrostu 5% Źródło: DM PKO BP Handlowy: Wrażliwość docelowego P/BV Długoterminowe ROE (%) 8,1 10,1 12,1 2,0 0,99 1,31 1,63 2,5 0,99 1,34 1,69 Stopa wzrostu (%) 3,0 0,98 1,37 1,75 3,5 0,98 1,41 1,83 4,0 0,98 1,46 1,93 Długoterminowe ROE (%) 8,1 10,1 12,1 7,2 1,22 1,70 2,17 7,7 1,09 1,51 1,94 Koszt kapitału 8,2 0,98 1,37 1,75 8,7 0,90 1,25 1,60 9,2 0,83 1,15 1,47 Źródło: DM PKO BP 26

27 Prognozy finansowe Rachunek zysków i strat P 2017P 2018P 2019P Wynik odsetkowy Wynik odsetkowy (dynamika r/r) -4,2% 3,8% -16,5% -6,3% -16,1% 4,5% 7,2% 5,7% 6,9% Wynik z opłat i prowizji Wynik z opłat i prowizji (dynamika r/r) -1,8% -6,9% 7,3% -3,6% 2,0% -6,9% 5,0% 2,0% 2,0% Wynik handlowy Pozostałe Przychody ogółem Przychody ogółem (dynamika r/r) -5,1% 12,3% -6,6% -4,9% -15,3% -1,0% 3,1% 3,8% 4,5% Koszty osobowe Amortyzacja Koszty rzeczowe Koszty ogółem Koszty ogółem (dynamika r/r) -4,1% 0,2% 4,5% 6,7% -0,3% 6,0% 0,0% 0,0% -0,9% Wynik operacyjny Wynik operacyjny (dynamika r/r) -15,9% 30,2% -8,8% -2,8% -32,7% 7,3% 7,7% 9,0% 8,9% Odpisy z tytułu utraty wart Odpisy z tytułu utraty wart. (dynamika r/r) 68,3% 24,4% 162,3% -50,8% -3,4% -151,1% -228,7% -4,9% -39,1% Inne Zysk brutto Zysk brutto (dynamika r/r) -2,2% 34,5% -1,7% -4,1% -32,3% -5,4% 4,2% 9,6% 8,4% Podatek dochodowy Zyski (straty) mniejszości Zysk (strata) netto Zysk (strata) netto (dynamika r/r) -2,4% 31,7% 0,3% -2,6% -33,9% -6,2% 3,2% 9,7% 8,5% Zysk na akcję (PLN) 5,64 7,42 7,44 7,25 4,79 4,50 4,64 5,09 5,53 Bilans P 2017P 2018P 2019P Aktywa Kasa i należności od sektora fin Kredyty i pożyczki Kredyty i pożyczki (dynamika r/r) 18,3% 11,5% -5,1% 8,5% 7,6% 7,5% 5,3% 4,6% 3,9% Aktywa finansowe Inne aktywa Aktywa ogółem Aktywa odsetkowe Aktywa odsytkowe (dynamika r/r) 14,1% 3,0% 5,0% 10,7% -0,6% 4,2% 4,5% 3,6% 4,2% Aktywa ważone ryzykiem Pasywa Zobowiązania wobec sektora fin Depozyty Depozyty (dynamika r/r) -1,4% 11,4% -1,1% 11,5% 6,6% -1,9% 4,2% 3,9% 3,3% Wyemitowane papiery dłużne Inne zobowiązania Udziały niekontrolujące Kapitał przypadający akcjonariuszom Wartość księgowa na akcję (PLN) 49,32 56,57 55,93 56,72 52,43 52,98 53,35 54,03 54,72 27