Analiza i założenia makroekonomiczne II kwartał 2019

Analiza i założenia makroekonomiczne II kwartał 2019 Departament Zarządzania Aktywami

Agenda I. Analiza i założenia makroekonomiczne 3-130 1. Gospodarki rozwinięte 3-84 2. Gospodarki rozwijające się 85-126 3. Wskaźniki dla rynków akcji 127-129 4. Podsumowanie alokacji rynkowej 130 II. Strategiczna alokacja aktywów na II kwartał 2019 131-142 2

Główne gospodarki i rynki finansowe założenia i wnioski na II kw. 2019 r. 1. I kw. oznaczał przede wszystkim postępującą słabość odczytów makroekonomicznych, zwłaszcza z gospodarki niemieckiej, jak również w pewnym stopniu z USA i Chin. Rynki akcji generalnie zignorowały te odczyty zakładając, że mają one charakter dołkowy, a obawy o skalę globalnego spowolnienia są przesadzone. Dodatkowym paliwem było zbliżające się porozumienie na linii USA-Chiny oraz wycięcie przez Fed dwóch podwyżek w 2019 r. 2. Inwestorzy na rynku obligacji przyjęli zgoła odmienne założenie. Przy gołębiej retoryce FOMC nastąpiło odwrócenie krzywej rentowności (mierzonej różnicą rentowności 10-latek zarówno z 3- miesięcznymi bonami skarbowymi, jak i 12-miesięcznymi obligacjami). To nie powinno się wydarzyć przy zakładanej przez rynki obniżce stóp przez Fed w IV kw. br. Ponadto, tradycyjne safe haven tj. niemieckie 10-latki przeżywały oblężenie i po raz pierwszy od 2016 r. odbyła się aukcja, na której sprzedano obligacje z ujemną rentownością. To również nie licuje ze wzrostami na rynkach akcji. 3. W naszej ocenie, rynki akcji przyjęły bardzo krótkoterminową perspektywę ignorując realne ryzyko (płytkiej) recesji w USA w 2020 r. Sam fakt w/w oczekiwań na obniżkę stóp to potwierdza, gdyż w sytuacji przyspieszenia wzrostu gospodarczego Fed na pewno nie obniżałby stóp, a EBC nie byłoby tak gołębie jak ostatnio (uruchomienie TLTRO). Natomiast o kondycji wzrostu w Chinach poniekąd świadczą fatalne odczyty PMI, produkcji przemysłowej czy też dynamiki nowych zamówień w niemieckim przemyśle, gdzie wszędzie wskazuje się słabość popytu zewnętrznego. USA, Francja i Chiny to trzej najwięksi odbiorcy niemieckiego eksportu (+0.3% r/r w IV kw. 2018 r., najniżej od 2009 r.), w sumie 25% całości. 3

Główne gospodarki i rynki finansowe założenia i wnioski na II kw. 2019 r. 4. W kwestii wojny handlowej, oprócz ustnych deklaracji i obietnic trzeba przede wszystkim patrzeć na twarde dane z gospodarek. Chiny w tym roku stoją przed realnym ryzykiem podwójnego deficytu tj. fiskalnego (-2.19% PKB w 2018 r.) oraz handlowego (+0.38% PKB w 2018 r.), co niekoniecznie może chińskie władze skłaniać do zwiększania importu z USA i finalnie być kością niezgody w negocjacjach. Ponadto, proces delewarowania w Chinach przebiega bardzo wolno i przy spowolnieniu wzrostu i podwójnym deficycie będzie to wespół wywierać presję na deprecjację yuana. A stąd jest krótka droga do kolejnej fali oskarżeń ze strony USA o manipulowanie kursem. Podsumowując, uważamy kwestię końca wojny handlowej USA-Chiny za wciąż otwartą. 5. W naszej ocenie, rynki akcji przyjęły bardzo krótkoterminową perspektywę ignorując realne ryzyko (płytkiej) recesji w USA w 2020 r. Sam fakt w/w oczekiwań na obniżkę stóp to potwierdza, gdyż w sytuacji przyspieszenia wzrostu gospodarczego Fed na pewno nie obniżałby stóp, a EBC nie byłoby tak gołębie jak ostatnio (uruchomienie TLTRO). Natomiast o kondycji wzrostu w Chinach poniekąd świadczą fatalne odczyty PMI, produkcji przemysłowej czy też dynamiki nowych zamówień w niemieckim przemyśle, gdzie wszędzie wskazuje się słabość popytu zewnętrznego. USA, Francja i Chiny to trzej najwięksi odbiorcy niemieckiego eksportu (+0.3% r/r w IV kw. 2018 r., najniżej od 2009 r.), w sumie 25% całości. 4

Prognozy PKB Kraj IV kwartał 2018* I kwartał 2019 II kwartał 2019 III kwartał 2019 2018 2019** 2020** USA 2.20% 1.50% 2.60% 2.30% 2.90% 2.40% (-0.2 pp) 1.90% Kanada 0.40% 0.60% 2.10% 2.00% 2.20% 1.50% (-0.4 pp) 1.60% (-0.1 pp) Japonia 0.30% 0.50% 0.30% 1.50% 0.80% 0.70% (-0.2 pp) 0.50% Australia 2.30% 1.90% 1.90% 2.20% 2.80% 2.40% (-0.4 pp) 2.60% (-0.1 pp) Wielka Brytania 1.40% 1.40% 1.30% 1.10% 1.40% 1.30% (-0.2 pp) 1.50% (-0.1 pp) Niemcy 0.00% 0.40% 0.40% 0.40% 1.40% 1.00% (-0.6 pp) 1.50% Francja 0.90% 1.00% 1.20% 1.30% 1.50% 1.30% (-0.3 pp) 1.40% (-0.1 pp) Włochy 0.00% -0.20% -0.20% 0.20% 0.90% 0.10% (-0.8 pp) 0.80% (-0.1 pp) Hiszpania 2.40% 2.40% 2.30% 2.20% 2.50% 2.20% 1.90% Strefa euro 1.10% 1.10% 1.10% 1.30% 1.80% 1.20% (-0.4 pp) 1.40% (-0.1 pp) RPA 1.10% 1.20% 1.70% 1.60% 0.80% 1.50% 1.90% Chiny 6.40% 6.20% 6.20% 6.20% 6.60% 6.20% 6.00% Indie 6.60% 6.80% 7.00% 7.30% 7.20% 7.20% (-0.1 pp) 7.30% Rosja 2.50% 1.50% 1.10% 1.50% 2.30% 1.50% 1.70% Brazylia 1.10% 2.10% 2.50% 2.70% 1.10% 2.30% (-0.2 pp) 2.50% Turcja -3.00% -1.70% -1.30% 1.30% 2.90% 0.10% (-0.4 pp) 2.90% (+0.1 pp) Polska 4.90% 4.10% 4.00% 3.80% 5.10% 3.80% 3.30% (+0.3 pp) Kraje emerging 5.30% 4.90% 5.00% 5.20% 5.10% 4.90% 4.90% (-0.1 pp) Źródło: Bloomberg. *dane historyczne, **vs prognozy z grudnia 2018 r. 5

Kraj IV kwartał 2018* Prognozy dynamiki inflacji CPI I kwartał 2019 II kwartał 2019 III kwartał 2019 2018 2019** 2020 USA 2.20% 1.70% 1.80% 1.90% 2.50% 1.90% (-0.3 pp) 2.20% Kanada 2.00% 1.50% 1.60% 1.60% 2.30% 1.70% (-0.3 pp) 2.00% Japonia 0.80% 0.40% 0.70% 0.50% 1.00% 0.90% (-0.2 pp) 1.30% (-0.2 pp) Australia 1.80% 1.70% 1.80% 2.00% 1.90% 1.90% (-0.3 pp) 2.30% Wielka Brytania 2.30% 1.90% 2.10% 1.90% 2.50% 2.00% (-0.1 pp) 2.00% Niemcy 2.20% 1.60% 1.40% 1.30% 1.90% 1.50% (-0.3 pp) 1.70% Francja 2.20% 1.40% 1.30% 1.20% 2.10% 1.30% (-0.4 pp) 1.60% (+0.1 pp) Włochy 1.50% 1.10% 1.30% 1.10% 1.30% 1.10% (-0.3 pp) 1.30% (-0.1 pp) Hiszpania 1.70% 1.40% 1.20% 1.10% 1.70% 1.30% (-0.4 pp) 1.60% Strefa euro 1.90% 1.40% 1.30% 1.20% 1.80% 1.40% (-0.3 pp) 1.50% (-0.2 pp) RPA 4.90% 4.70% 4.70% 4.80% 4.60% 4.90% (-0.4 pp) 5.30% Chiny 2.20% 1.80% 2.10% 2.10% 2.10% 2.10% (-0.2 pp) 2.20% (-0.1 pp) Indie 2.60% 2.60% 3.10% 3.70% 4.00% 3.50% (-0.7 pp) 4.10% (-0.6 pp) Rosja 3.90% 5.30% 5.20% 4.90% 2.90% 5.00% (+0.1 pp) 4.00% Brazylia 3.80% 4.10% 3.30% 3.30% 3.70% 3.80% (-0.3 pp) 4.00% (-0.1 pp) Turcja 22.40% 20.20% 19.00% 13.10% 16.20% 17.00% (-2.2 pp) 12.90% Polska 1.40% 1.20% 1.70% 1.80% 1.70% 1.80% (-0.5 pp) 2.50% Kraje emerging 2.90% 3.40% 3.50% 3.20% 3.60% 3.60% (-0.1 pp) 3.50% Źródło: Bloomberg. *dane historyczne, **vs prognozy z grudnia 2018 r. 6

Źródło: Bloomberg. Mapa indeksów PMI w przemyśle kwi-18 maj-18 cze-18 lip-18 sie-18 wrz-18 paź-18 lis-18 gru-18 sty-19 lut-19 mar-19 USA 57.9 58.7 60 58.4 60.8 59.5 57.5 58.8 54.3 56.6 54.2 55.3 Kanada 55.5 56.2 57.1 56.9 56.8 54.8 53.9 54.9 53.6 53 52.6 54.3 Japonia 53.8 52.8 53 52.3 52.5 52.5 52.9 52.2 52.6 50 48.9 49.2 Australia 58.6 56.8 55.6 52.5 55.9 57.1 54.7 50.8 50 52.5 54 51 Wielka Brytania 53.9 54.3 54.1 53.9 52.9 53.7 51.1 53.6 54.2 52.6 52 55.1 Niemcy 58.1 56.9 55.9 56.9 55.9 53.7 52.2 51.8 51.5 49.7 47.6 44.1 Francja 53.8 54.4 52.5 53.3 53.5 52.5 51.2 50.8 49.7 51.2 51.5 49.7 Włochy 53.5 52.7 53.3 51.5 50.1 50 49.2 48.6 49.2 47.8 47.7 47.4 Hiszpania 54.4 53.4 53.4 52.9 53 51.4 51.8 52.6 51.1 52.4 49.9 50.9 EZ 56.2 55.5 54.9 55.1 54.6 53.2 52 51.8 51.4 50.5 49.3 47.5 RPA 50.9 49.8 47.9 51.5 45.2 44.5 42.4 49.5 50.7 49.9 46.2 45 Chiny 51.1 51.1 51 50.8 50.6 50 50.1 50.2 49.7 48.3 49.9 50.8 Indie 51.6 51.2 53.1 52.3 51.7 52.2 53.1 54 53.2 53.9 54.3 52.6 Rosja 51.3 49.8 49.5 48.1 48.9 50 51.3 52.6 51.7 50.9 50.1 52.8 Brazylia 52.3 50.7 49.8 50.5 51.1 50.9 51.1 52.7 52.6 52.7 53.4 52.8 Turcja 48.9 46.4 46.8 49 46.4 42.7 44.3 44.7 44.2 44.2 46.4 47.2 Polska 53.9 53.3 54.2 52.9 51.4 50.5 50.4 49.5 47.6 48.2 47.6 48.7 7

Mapa indeksów PMI w przemyśle PMI >50 oraz spadek w 3M 60 58 PMI >50 oraz wzrost w 3M USA 56 54 Kanada Wielka Brytania 52 Indie Brazylia Rosja Australia EZ Francja Japonia Polska Włochy Hiszpania 50 48 Chiny Turcja Niemcy 46 44 RPA PMI <50 oraz spadek w 3M PMI <50 oraz wzrost w 3M 40-11,00-9,00-7,00-5,00-3,00-1,00 1,00 3,00 5,00 42 8

Wartości aktywów banków centralnych (w mld USD) $6 000 $5 000 $4 000 $3 000 $2 000 $1 000 $0 2006-07-28 2007-07-28 2008-07-28 2009-07-28 2010-07-28 2011-07-28 2012-07-28 2013-07-28 2014-07-28 2015-07-28 2016-07-28 2017-07-28 2018-07-28 Bilans EBC Bilans Fed Bilans BoJ 9

Dynamika inflacji bazowej w głównych gospodarkach 3,00% 2,50% 2,00% 1,50% 1,00% 0,50% 0,00% Inflacja bazowa w strefie euro r/r Inflacja bazowa w USA r/r Inflacja bazowa w Chinach r/r 10

2001-01-01 2001-05-01 2001-09-01 2002-01-01 2002-05-01 2002-09-01 2003-01-01 2003-05-01 2003-09-01 2004-01-01 2004-05-01 2004-09-01 2005-01-01 2005-05-01 2005-09-01 2006-01-01 2006-05-01 2006-09-01 2007-01-01 2007-05-01 2007-09-01 2008-01-01 2008-05-01 2008-09-01 2009-01-01 2009-05-01 2009-09-01 2010-01-01 2010-05-01 2010-09-01 2011-01-01 2011-05-01 2011-09-01 2012-01-01 2012-05-01 2012-09-01 2013-01-01 2013-05-01 2013-09-01 2014-01-01 2014-05-01 2014-09-01 2015-01-01 2015-05-01 2015-09-01 2016-01-01 2016-05-01 2016-09-01 2017-01-01 2017-05-01 2017-09-01 2018-01-01 2018-05-01 2018-09-01 2019-01-01 Dynamika roczna indeksu wymiany handlowej w gospodarce światowej 25% 20% 15% 10% 5% 0% -5% -10% -15% -20% -25% 11

Citi Economic Surprise Index - Global 60 50 40 30 20 10 0-10 -20-30 -40-50 12

2015-01-02 2015-02-02 2015-03-02 2015-04-02 2015-05-02 2015-06-02 2015-07-02 2015-08-02 2015-09-02 2015-10-02 2015-11-02 2015-12-02 2016-01-02 2016-02-02 2016-03-02 2016-04-02 2016-05-02 2016-06-02 2016-07-02 2016-08-02 2016-09-02 2016-10-02 2016-11-02 2016-12-02 2017-01-02 2017-02-02 2017-03-02 2017-04-02 2017-05-02 2017-06-02 2017-07-02 2017-08-02 2017-09-02 2017-10-02 2017-11-02 2017-12-02 2018-01-02 2018-02-02 2018-03-02 2018-04-02 2018-05-02 2018-06-02 2018-07-02 2018-08-02 2018-09-02 2018-10-02 2018-11-02 2018-12-02 2019-01-02 2019-02-02 2019-03-02 Indeksy rewizji prognoz wzrostu PKB 96 94 92 90 88 86 84 Indeks rewizji prognoz PKB JP Morgan - USA Indeks rewizji prognoz PKB JP Morgan - rynki wschodzące Indeks rewizji prognoz PKB JP Morgan - strefa euro Indeks rewizji prognoz PKB JP Morgan - globalny 13

Analiza i założenia makroekonomiczne II kwartał 2019 Gospodarki rozwinięte - USA Departament Zarządzania Aktywami

Dynamika i kontrybucje do amerykańskiego PKB 7,00% 6,00% 5,00% 4,00% 3,00% 2,00% 1,00% 0,00% -1,00% 1,6% 3,7% 3,0% 2,0% -1,0% 2011 2,9% -0,1% 4,7% 3,2% 1,7% 0,5% 0,5% 3,6% 0,5% 3,2%3,2% -1,0% 5,1% 4,9% 1,9% 3,3% 3,3% 1,0% 0,4% 2,3% 1,9% 1,8%1,8% 1,6% 3,0% 2,8% 2,3% 2,2% 4,2% 3,4% 2,2% 1,5% 2,6% 2,3% 2,0% Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 2010 2010 2010 2010 2011 2011 2011 2012 2012 2012 2012 2013 2013 2013 2013 2014 2014 2014 2014 2015 2015 2015 2015 2016 2016 2016 2016 2017 2017 2017 2017 2018 2018 2018 2018 2019 2019 2019 2019-2,00% -3,00% Konsumpcja prywatna Konsumpcja publiczna Inwestycje Eksport netto Dynamika PKB r/r 15

1970-06-01 1971-04-01 1972-02-01 1972-12-01 1973-10-01 1974-08-01 1975-06-01 1976-04-01 1977-02-01 1977-12-01 1978-10-01 1979-08-01 1980-06-01 1981-04-01 1982-02-01 1982-12-01 1983-10-01 1984-08-01 1985-06-01 1986-04-01 1987-02-01 1987-12-01 1988-10-01 1989-08-01 1990-06-01 1991-04-01 1992-02-01 1992-12-01 1993-10-01 1994-08-01 1995-06-01 1996-04-01 1997-02-01 1997-12-01 1998-10-01 1999-08-01 2000-06-01 2001-04-01 2002-02-01 2002-12-01 2003-10-01 2004-08-01 2005-06-01 2006-04-01 2007-02-01 2007-12-01 2008-10-01 2009-08-01 2010-06-01 2011-04-01 2012-02-01 2012-12-01 2013-10-01 2014-08-01 2015-06-01 2016-04-01 2017-02-01 2017-12-01 2018-10-01 2019-08-01 Luka PKB w amerykańskiej gospodarce 6 4 2 0-2 -4-6 -8-10 16

2010-03-01 2010-05-01 2010-07-01 2010-09-01 2010-11-01 2011-01-01 2011-03-01 2011-05-01 2011-07-01 2011-09-01 2011-11-01 2012-01-01 2012-03-01 2012-05-01 2012-07-01 2012-09-01 2012-11-01 2013-01-01 2013-03-01 2013-05-01 2013-07-01 2013-09-01 2013-11-01 2014-01-01 2014-03-01 2014-05-01 2014-07-01 2014-09-01 2014-11-01 2015-01-01 2015-03-01 2015-05-01 2015-07-01 2015-09-01 2015-11-01 2016-01-01 2016-03-01 2016-05-01 2016-07-01 2016-09-01 2016-11-01 2017-01-01 2017-03-01 2017-05-01 2017-07-01 2017-09-01 2017-11-01 2018-01-01 2018-03-01 2018-05-01 2018-07-01 2018-09-01 2018-11-01 Konsumpcja i inwestycje w USA 14% 12% 10% 8% 6% 4% 2% 0% -2% -4% Dynamika konsumpcji prywatnej r/r Dynamika inwestycji prywatnych r/r 17

Inwestycje prywatne w USA kontrybucje do dynamiki PKB 3,00% 2,50% 2,00% 1,50% 1,00% 0,50% 0,00% -0,50% III kwartał 2012 IV kwartał 2012 I kwartał 2013 II kwartał 2013 III kwartał 2013 IV kwartał 2013 I kwartał 2014 II kwartał 2014 III kwartał 2014 IV kwartał 2014 I kwartał 2015 II kwartał 2015 III kwartał 2015 IV kwartał 2015 I kwartał 2016 II kwartał 2016 III kwartał 2016 IV kwartał 2016 I kwartał 2017 II kwartał 2017 III kwartał 2017 IV kwartał 2017 I kwartał 2018 II kwartał 2018 III kwartał 2018 IV kwartał 2019-1,00% -1,50% -2,00% -2,50% Inwestycje w majątek trwały - kontrybucja do PKB Zapasy - kontrybucja do PKB Inwestycje prywatne - kontrybucja do PKB 18

Wzrosty stóp procentowych w USA oficjalna projekcja Fed 19

1987-09-01 1988-04-01 1988-11-01 1989-06-01 1990-01-01 1990-08-01 1991-03-01 1991-10-01 1992-05-01 1992-12-01 1993-07-01 1994-02-01 1994-09-01 1995-04-01 1995-11-01 1996-06-01 1997-01-01 1997-08-01 1998-03-01 1998-10-01 1999-05-01 1999-12-01 2000-07-01 2001-02-01 2001-09-01 2002-04-01 2002-11-01 2003-06-01 2004-01-01 2004-08-01 2005-03-01 2005-10-01 2006-05-01 2006-12-01 2007-07-01 2008-02-01 2008-09-01 2009-04-01 2009-11-01 2010-06-01 2011-01-01 2011-08-01 2012-03-01 2012-10-01 2013-05-01 2013-12-01 2014-07-01 2015-02-01 2015-09-01 2016-04-01 2016-11-01 2017-06-01 2018-01-01 2018-08-01 Dynamika inwestycji i konsumpcji w USA 50% 30% 40% 30% 20% 20% 10% 10% 0% 0% -10% -20% -10% -30% -20% -40% -50% -30% Dynamika inwestycji prywatnych (k/k, annualizowana) Dynamika konsumpcji (k/k, annualizowana) 20

I kwartał 2005 II kwartał 2005 III kwartał 2005 IV kwartał 2005 I kwartał 2006 II kwartał 2006 III kwartał 2006 IV kwartał 2006 I kwartał 2007 II kwartał 2007 III kwartał 2007 IV kwartał 2007 I kwartał 2008 II kwartał 2008 III kwartał 2008 IV kwartał 2008 I kwartał 2009 II kwartał 2009 III kwartał 2009 IV kwartał 2009 I kwartał 2010 II kwartał 2010 III kwartał 2010 IV kwartał 2010 I kwartał 2011 II kwartał 2011 III kwartał 2011 IV kwartał 2011 I kwartał 2012 II kwartał 2012 III kwartał 2012 IV kwartał 2012 I kwartał 2013 II kwartał 2013 III kwartał 2013 IV kwartał 2013 I kwartał 2014 II kwartał 2014 III kwartał 2014 IV kwartał 2014 I kwartał 2015 II kwartał 2015 III kwartał 2015 IV kwartał 2015 I kwartał 2016 II kwartał 2016 III kwartał 2016 IV kwartał 2016 I kwartał 2017 II kwartał 2017 III kwartał 2017 IV kwartał 2017 I kwartał 2018 II kwartał 2018 III kwartał 2018 IV kwartał 2018 Kontrybucje do PKB inwestycji w majątek trwały i wartości niematerialne 3,00% 2,00% 1,00% 0,00% -1,00% -2,00% -3,00% -4,00% -5,00% 21

Prognoza dynamiki PKB w USA wg. modelu Atlanta Fed 6% 5% 4% 3% 2% 1% 0% Q3 2011 Q4 2011 Q1 2012 Q2 2012 Q3 2012 Q4 2012 Q1 2013 Q2 2013 Q3 2013 Q4 2013 Q1 2014 Q2 2014 Q3 2014 Q4 2014 Q1 2015 Q2 2015 Q3 2015 Q4 2015 Q1 2016 Q2 2016 Q3 2016 Q4 2016 Q1 2017 Q2 2017 Q3 2017 Q4 2017 Q1 2018 Q2 2018 Q3 2018 Q4 2018 Q1 2019 Źródło: Bloomberg. 22

Implikowana ścieżka wzrostu stopy funduszy federalnych 3,00% 2,50% 2,00% 1,50% 1,00% 0,50% 0,00% Stopa obecnie 1M 3M 6M 1Y 2Y 3Y Implikowana ścieżka wzrostu stopy funduszy federalnych w USA (na 28/09/2018) Implikowana ścieżka wzrostu stopy funduszy federalnych w USA (na 20/12/2018) 23

Ścieżka wzrostu stóp wynikająca z oczekiwań członków FOMC i rynku 3,50% 3,13% 3,13% 3,00% 2,88% 2,50% 2,52% 2,37% 2,37% 2,00% 1,50% 1,00% 0,50% 0,00% 2019 2020 2021 Oczekiwania członków FOMC (dots) Oczekiwania rynkowe (kontrakty futures na stopę funduszy federalnych) 24

1988-04-01 1988-11-01 1989-06-01 1990-01-01 1990-08-01 1991-03-01 1991-10-01 1992-05-01 1992-12-01 1993-07-01 1994-02-01 1994-09-01 1995-04-01 1995-11-01 1996-06-01 1997-01-01 1997-08-01 1998-03-01 1998-10-01 1999-05-01 1999-12-01 2000-07-01 2001-02-01 2001-09-01 2002-04-01 2002-11-01 2003-06-01 2004-01-01 2004-08-01 2005-03-01 2005-10-01 2006-05-01 2006-12-01 2007-07-01 2008-02-01 2008-09-01 2009-04-01 2009-11-01 2010-06-01 2011-01-01 2011-08-01 2012-03-01 2012-10-01 2013-05-01 2013-12-01 2014-07-01 2015-02-01 2015-09-01 2016-04-01 2016-11-01 2017-06-01 2018-01-01 2018-08-01 2019-03-01 Stopa funduszy federalnych vs reguła Taylora 12% 10% 8% 6% 4% 2% 0% -2% -4% -6% Spread (Fed - Taylor) Stopa funduszy federalnych Stopa wynikająca z reguły Taylora 25

Ewolucja prognoz dynamiki PKB i inflacji core CPE na 2019 r. 2,70% 2,20% 2,60% 2,15% 2,50% 2,40% 2,30% 2,20% 2,10% 2,00% 2,10% 2,05% 2,00% 1,95% 1,90% 1,90% 1,85% 1,80% 1,80% Prognoza dynamiki rocznej PKB w USA w 2019 r. (lewa oś) Prognoza dynamiki rocznej inflacji bazowej PCE w USA w 2019 r. (prawa oś) 26

2018-05-29 2018-06-05 2018-06-12 2018-06-19 2018-06-26 2018-07-03 2018-07-10 2018-07-17 2018-07-24 2018-07-31 2018-08-07 2018-08-14 2018-08-21 2018-08-28 2018-09-04 2018-09-11 2018-09-18 2018-09-25 2018-10-02 2018-10-09 2018-10-16 2018-10-23 2018-10-30 2018-11-06 2018-11-13 2018-11-20 2018-11-27 2018-12-04 2018-12-11 2018-12-18 2018-12-25 2019-01-01 2019-01-08 2019-01-15 2019-01-22 2019-01-29 2019-02-05 2019-02-12 2019-02-19 2019-02-26 2019-03-05 2019-03-12 2019-03-19 2019-03-26 Prawdopodobieństwa decyzji FOMC na posiedzeniu 11 grudnia 2019 r. 100% 90% 80% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% Prawdopodobieństwo podwyżki Prawdopodobieństwo braku zmiany Prawdopodobieństwo obniżki *Implikowane z kontraktów futures na stopę funduszy federalnych wg. danych na 26/03/2019 r. 27

01-01-2010 03-01-2010 05-01-2010 07-01-2010 09-01-2010 11-01-2010 01-01-2011 03-01-2011 05-01-2011 07-01-2011 09-01-2011 11-01-2011 01-01-2012 03-01-2012 05-01-2012 07-01-2012 09-01-2012 11-01-2012 01-01-2013 03-01-2013 05-01-2013 07-01-2013 09-01-2013 11-01-2013 01-01-2014 03-01-2014 05-01-2014 07-01-2014 09-01-2014 11-01-2014 01-01-2015 03-01-2015 05-01-2015 07-01-2015 09-01-2015 11-01-2015 01-01-2016 03-01-2016 05-01-2016 07-01-2016 09-01-2016 11-01-2016 01-01-2017 03-01-2017 05-01-2017 07-01-2017 09-01-2017 11-01-2017 01-01-2018 03-01-2018 05-01-2018 07-01-2018 09-01-2018 11-01-2018 01-01-2019 03-01-2019 Wskaźniki inflacji vs oczekiwania inflacyjne w USA 3,50% 3,00% 2,50% 2,00% 1,50% 1,00% 0,50% Bazowe PCE r/r Oczekiwania inflacyjne (wg. swapa inflacyjnego na 5 lat za 5 lat) Bazowa CPI r/r 28

Indeksy zaufania konsumentów vs dynamika płac 160 4,00% 140 3,50% 120 3,00% 100 2,50% 80 2,00% 60 1,50% 40 1,00% 20 0,50% 0 0,00% Indeks sentymentu konsumentów Uniwersytetu Michigan Bloomberg Comfort Index Indeks zaufania konsumentów Conference Board Roczna dynamika płacy godzinowej (prawa oś) 29

Rynek pracy w USA 600 000 4 000 500 000 3 000 2 000 400 000 1 000 300 000 0 200 000-1 000-2 000 100 000-3 000 0-4 000 01-02-2010 01-02-2011 01-02-2012 01-02-2013 01-02-2014 01-02-2015 01-02-2016 01-02-2017 01-02-2018 01-02-2019 Wnioski o zasiłki dla bezrobotnych (4-tygodniowa średnia, lewa oś) Zmiana zatrudnienia w sektorze pozarolniczym (ostatnie 12-miesięcy skumulowane, prawa oś, mln) 30

Warunki kredytowania w USA 100% 80% 60% 40% 20% 0% -20% -40% Odsetek banków zacieśniających warunki kredytowania - duże i średnie przedsiębiorstwa Odsetek banków zacieśniających warunki kredytowania - kredyty konsumenckie Odsetek banków zacieśniających warunki kredytowania - małe przedsiębiorstwa 31

2000-01-01 2000-06-01 2000-11-01 2001-04-01 2001-09-01 2002-02-01 2002-07-01 2002-12-01 2003-05-01 2003-10-01 2004-03-01 2004-08-01 2005-01-01 2005-06-01 2005-11-01 2006-04-01 2006-09-01 2007-02-01 2007-07-01 2007-12-01 2008-05-01 2008-10-01 2009-03-01 2009-08-01 2010-01-01 2010-06-01 2010-11-01 2011-04-01 2011-09-01 2012-02-01 2012-07-01 2012-12-01 2013-05-01 2013-10-01 2014-03-01 2014-08-01 2015-01-01 2015-06-01 2015-11-01 2016-04-01 2016-09-01 2017-02-01 2017-07-01 2017-12-01 2018-05-01 2018-10-01 2019-03-01 Dynamika roczna sprzedaży detalicznej w USA 15% 10% 5% 0% -5% -10% -15% 32

Jan-10 Apr-10 Jul-10 Oct-10 Jan-11 Apr-11 Jul-11 Oct-11 Jan-12 Apr-12 Jul-12 Oct-12 Jan-13 Apr-13 Jul-13 Oct-13 Jan-14 Apr-14 Jul-14 Oct-14 Jan-15 Apr-15 Jul-15 Oct-15 Jan-16 Apr-16 Jul-16 Oct-16 Jan-17 Apr-17 Jul-17 Oct-17 Jan-18 Apr-18 Jul-18 Oct-18 Jan-19 ISM Manufacturing i indeksy regionalne 35 65 30 25 60 20 15 55 10 5 50 0-5 45-10 -15 40 Philadelphia Fed Manufacturing Index (średnia 6M, lewa oś) Richmond Fed Manufacturing Index (średnia 6M, lewa oś) Empire State Manufacturing Index (średnia 6M, lewa oś) ISM Manufacturing (średnia 6M, prawa oś) 33

Indeks ISM Manufacturing i jego dekompozycja 70 65 60 55 50 45 40 Indeks ISM Manufacturing Subindeks ISM Manufacturing: nowe zamówienia Subindeks ISM Manufacturing: zatrudnienie Subindeks ISM Manufacturing: dostawy Subindeks ISM Manufacturing: zapasy Subindeks ISM Manufacturing: produkcja Źródło: Bloomberg. 34

sty-00 cze-00 lis-00 kwi-01 wrz-01 lut-02 lip-02 gru-02 maj-03 paź-03 mar-04 sie-04 sty-05 cze-05 lis-05 kwi-06 wrz-06 lut-07 lip-07 gru-07 maj-08 paź-08 mar-09 sie-09 sty-10 cze-10 lis-10 kwi-11 wrz-11 lut-12 lip-12 gru-12 maj-13 paź-13 mar-14 sie-14 sty-15 cze-15 lis-15 kwi-16 wrz-16 lut-17 lip-17 gru-17 maj-18 paź-18 mar-19 ISM manufacturing vs dynamika PKB 70 10% 60 50 40 8% 6% 4% 2% 0% 30 20 10 0-2% -4% -6% -8% -10% ISM manufacturing Dynamika PKB w USA r/r 35

2000-01-01 2000-06-01 2000-11-01 2001-04-01 2001-09-01 2002-02-01 2002-07-01 2002-12-01 2003-05-01 2003-10-01 2004-03-01 2004-08-01 2005-01-01 2005-06-01 2005-11-01 2006-04-01 2006-09-01 2007-02-01 2007-07-01 2007-12-01 2008-05-01 2008-10-01 2009-03-01 2009-08-01 2010-01-01 2010-06-01 2010-11-01 2011-04-01 2011-09-01 2012-02-01 2012-07-01 2012-12-01 2013-05-01 2013-10-01 2014-03-01 2014-08-01 2015-01-01 2015-06-01 2015-11-01 2016-04-01 2016-09-01 2017-02-01 2017-07-01 2017-12-01 2018-05-01 2018-10-01 Produkcja przemysłowa oraz wybrane subindeksy sektorowe 30% 20% 10% 0% -10% -20% -30% -40% Produkcja przemysłowa r/r Produkcja przemysłowa: dobra przemysłowe r/r Produkcja przemysłowa: surowce r/r Produkcja przemysłowa: gaz i energetyka r/r Produkcja przemysłowa: dobra trwałego użytku r/r Produkcja przemysłowa: wytwarzanie, przesył i dystrybucja energii r/r 36

03-01-2007 06-01-2007 09-01-2007 12-01-2007 03-01-2008 06-01-2008 09-01-2008 12-01-2008 03-01-2009 06-01-2009 09-01-2009 12-01-2009 03-01-2010 06-01-2010 09-01-2010 12-01-2010 03-01-2011 06-01-2011 09-01-2011 12-01-2011 03-01-2012 06-01-2012 09-01-2012 12-01-2012 03-01-2013 06-01-2013 09-01-2013 12-01-2013 03-01-2014 06-01-2014 09-01-2014 12-01-2014 03-01-2015 06-01-2015 09-01-2015 12-01-2015 03-01-2016 06-01-2016 09-01-2016 12-01-2016 03-01-2017 06-01-2017 09-01-2017 12-01-2017 03-01-2018 06-01-2018 09-01-2018 12-01-2018 Koszty pracy w USA 4,00% 4,00% 3,50% 3,50% 3,00% 3,00% 2,50% 2,50% 2,00% 2,00% 1,50% 1,50% 1,00% 1,00% 0,50% 0,50% 0,00% 0,00% Roczna dynamika płacy godzinowej w USA w sektorze prywatnym (prawa oś) Indeks kosztów zatrudnienia r/r (lewa oś) 37

2001-02-01 2001-06-01 2001-10-01 2002-02-01 2002-06-01 2002-10-01 2003-02-01 2003-06-01 2003-10-01 2004-02-01 2004-06-01 2004-10-01 2005-02-01 2005-06-01 2005-10-01 2006-02-01 2006-06-01 2006-10-01 2007-02-01 2007-06-01 2007-10-01 2008-02-01 2008-06-01 2008-10-01 2009-02-01 2009-06-01 2009-10-01 2010-02-01 2010-06-01 2010-10-01 2011-02-01 2011-06-01 2011-10-01 2012-02-01 2012-06-01 2012-10-01 2013-02-01 2013-06-01 2013-10-01 2014-02-01 2014-06-01 2014-10-01 2015-02-01 2015-06-01 2015-10-01 2016-02-01 2016-06-01 2016-10-01 2017-02-01 2017-06-01 2017-10-01 2018-02-01 2018-06-01 2018-10-01 2019-02-01 Sytuacja małych przedsiębiorstw w USA 30% 20% 10% 0% -10% -20% -30% Odsetek małych przedsiębiorstw planujących podwyżki cen (średnia 3M) Odsetek małych przedsiębiorstw planujących podwyżki płac (średnia 3M) Odsetek małych przedsiębiorstw planujących zwiększenie zatrudnienia (średnia 3M) 38

Indeks warunków finansowych w USA Goldman Sachs 105 104 103 102 101 100 99 98 39

2005-01-01 2005-04-01 2005-07-01 2005-10-01 2006-01-01 2006-04-01 2006-07-01 2006-10-01 2007-01-01 2007-04-01 2007-07-01 2007-10-01 2008-01-01 2008-04-01 2008-07-01 2008-10-01 2009-01-01 2009-04-01 2009-07-01 2009-10-01 2010-01-01 2010-04-01 2010-07-01 2010-10-01 2011-01-01 2011-04-01 2011-07-01 2011-10-01 2012-01-01 2012-04-01 2012-07-01 2012-10-01 2013-01-01 2013-04-01 2013-07-01 2013-10-01 2014-01-01 2014-04-01 2014-07-01 2014-10-01 2015-01-01 2015-04-01 2015-07-01 2015-10-01 2016-01-01 2016-04-01 2016-07-01 2016-10-01 2017-01-01 2017-04-01 2017-07-01 2017-10-01 2018-01-01 2018-04-01 2018-07-01 2018-10-01 2019-01-01 Rynek nieruchomości w USA 2500 20% 15% 2000 10% 1500 5% 0% 1000-5% 500-10% -15% 0-20% S&P Case-Shiller r/r (prawa oś) Rozpoczęte budowy domów (lewa oś) Pozwolenia na budowy domów (lewa oś) 40

Rynek nieruchomości w USA 220 10,00% 9,00% 200 8,00% 180 7,00% 6,00% 160 5,00% 4,00% 140 3,00% 120 2,00% 1,00% 100 0,00% Indeks dostępności domów (lewa oś) Stopa oprocentowania 30-letniego kredytu hipotecznego w USA (prawa oś) 41

2000-01-01 2000-06-01 2000-11-01 2001-04-01 2001-09-01 2002-02-01 2002-07-01 2002-12-01 2003-05-01 2003-10-01 2004-03-01 2004-08-01 2005-01-01 2005-06-01 2005-11-01 2006-04-01 2006-09-01 2007-02-01 2007-07-01 2007-12-01 2008-05-01 2008-10-01 2009-03-01 2009-08-01 2010-01-01 2010-06-01 2010-11-01 2011-04-01 2011-09-01 2012-02-01 2012-07-01 2012-12-01 2013-05-01 2013-10-01 2014-03-01 2014-08-01 2015-01-01 2015-06-01 2015-11-01 2016-04-01 2016-09-01 2017-02-01 2017-07-01 2017-12-01 2018-05-01 2018-10-01 2019-03-01 Zamówienia na dobra trwałego użytku vs sytuacja konsumenta 30% 8% 20% 6% 10% 4% 0% 2% -10% 0% -20% -2% -30% -4% -40% -6% Dynamika roczna zamówień na dobra trwałego użytku z wyłączeniem transportu (lewa oś) Dynamika roczna dochodu rozporządzalnego w USA (prawa oś) Dynamika roczna wydatków amerykańskich konsumentów (PCE, prawa oś) 42

1997-12-01 1998-05-01 1998-10-01 1999-03-01 1999-08-01 2000-01-01 2000-06-01 2000-11-01 2001-04-01 2001-09-01 2002-02-01 2002-07-01 2002-12-01 2003-05-01 2003-10-01 2004-03-01 2004-08-01 2005-01-01 2005-06-01 2005-11-01 2006-04-01 2006-09-01 2007-02-01 2007-07-01 2007-12-01 2008-05-01 2008-10-01 2009-03-01 2009-08-01 2010-01-01 2010-06-01 2010-11-01 2011-04-01 2011-09-01 2012-02-01 2012-07-01 2012-12-01 2013-05-01 2013-10-01 2014-03-01 2014-08-01 2015-01-01 2015-06-01 2015-11-01 2016-04-01 2016-09-01 2017-02-01 2017-07-01 2017-12-01 2018-05-01 2018-10-01 2019-03-01 Siła dolara amerykańskiego vs ceny w imporcie -15% 25% -10% 20% 15% -5% 10% 0% 5% 0% 5% -5% 10% -10% -15% 15% -20% 20% -25% Realny efektywny kurs USD (wg. BIS, lewa oś, odwrócona) Roczna dynamika cen w imporcie do USA (prawa oś) 43

2010-03-01 2010-05-01 2010-07-01 2010-09-01 2010-11-01 2011-01-01 2011-03-01 2011-05-01 2011-07-01 2011-09-01 2011-11-01 2012-01-01 2012-03-01 2012-05-01 2012-07-01 2012-09-01 2012-11-01 2013-01-01 2013-03-01 2013-05-01 2013-07-01 2013-09-01 2013-11-01 2014-01-01 2014-03-01 2014-05-01 2014-07-01 2014-09-01 2014-11-01 2015-01-01 2015-03-01 2015-05-01 2015-07-01 2015-09-01 2015-11-01 2016-01-01 2016-03-01 2016-05-01 2016-07-01 2016-09-01 2016-11-01 2017-01-01 2017-03-01 2017-05-01 2017-07-01 2017-09-01 2017-11-01 2018-01-01 2018-03-01 2018-05-01 2018-07-01 2018-09-01 2018-11-01 2019-01-01 2019-03-01 Siła dolara amerykańskiego vs eksport netto -15% 0,40% -10% 0,20% -5% 0,00% 0% -0,20% 5% -0,40% 10% -0,60% 15% -0,80% 20% -1,00% JPMorgan US Nominal Broad Effective Exchange Rate (r/r, lewa oś, odwrócona) Kontrybucja eksportu netto do PKB (średnia 4 kw., prawa oś) 44

01-01-2000 05-01-2000 09-01-2000 01-01-2001 05-01-2001 09-01-2001 01-01-2002 05-01-2002 09-01-2002 01-01-2003 05-01-2003 09-01-2003 01-01-2004 05-01-2004 09-01-2004 01-01-2005 05-01-2005 09-01-2005 01-01-2006 05-01-2006 09-01-2006 01-01-2007 05-01-2007 09-01-2007 01-01-2008 05-01-2008 09-01-2008 01-01-2009 05-01-2009 09-01-2009 01-01-2010 05-01-2010 09-01-2010 01-01-2011 05-01-2011 09-01-2011 01-01-2012 05-01-2012 09-01-2012 01-01-2013 05-01-2013 09-01-2013 01-01-2014 05-01-2014 09-01-2014 01-01-2015 05-01-2015 09-01-2015 01-01-2016 05-01-2016 09-01-2016 01-01-2017 05-01-2017 09-01-2017 01-01-2018 05-01-2018 09-01-2018 01-01-2019 Sprzedaż samochodów osobowych w USA 40% 30% 20% 10% 0% -10% -20% -30% -40% -50% Dynamika roczna sprzedaży samochodów osobowych w USA 12-miesięczna średnia historyczna 45

Rynek naftowy i gazowy w USA 1800 500 1600 1400 1200 1000 800 600 400 200 450 400 350 300 250 200 150 100 50 0 0 Liczba aktywnych szybów naftowych w USA Liczba aktywnych odwiertów gazowych w USA (prawa oś) 46

01-01-2000 05-01-2000 09-01-2000 01-01-2001 05-01-2001 09-01-2001 01-01-2002 05-01-2002 09-01-2002 01-01-2003 05-01-2003 09-01-2003 01-01-2004 05-01-2004 09-01-2004 01-01-2005 05-01-2005 09-01-2005 01-01-2006 05-01-2006 09-01-2006 01-01-2007 05-01-2007 09-01-2007 01-01-2008 05-01-2008 09-01-2008 01-01-2009 05-01-2009 09-01-2009 01-01-2010 05-01-2010 09-01-2010 01-01-2011 05-01-2011 09-01-2011 01-01-2012 05-01-2012 09-01-2012 01-01-2013 05-01-2013 09-01-2013 01-01-2014 05-01-2014 09-01-2014 01-01-2015 05-01-2015 09-01-2015 01-01-2016 05-01-2016 09-01-2016 01-01-2017 05-01-2017 09-01-2017 01-01-2018 05-01-2018 09-01-2018 Zyski netto amerykańskich przedsiębiorstw vs PKB 14% 12% 10% 8% 6% 4% 2% 0% 47

Indeks Citi Economic Surprise dla USA 70 20-30 -80-130 48

2010-01-01 2010-03-01 2010-05-01 2010-07-01 2010-09-01 2010-11-01 2011-01-01 2011-03-01 2011-05-01 2011-07-01 2011-09-01 2011-11-01 2012-01-01 2012-03-01 2012-05-01 2012-07-01 2012-09-01 2012-11-01 2013-01-01 2013-03-01 2013-05-01 2013-07-01 2013-09-01 2013-11-01 2014-01-01 2014-03-01 2014-05-01 2014-07-01 2014-09-01 2014-11-01 2015-01-01 2015-03-01 2015-05-01 2015-07-01 2015-09-01 2015-11-01 2016-01-01 2016-03-01 2016-05-01 2016-07-01 2016-09-01 2016-11-01 2017-01-01 2017-03-01 2017-05-01 2017-07-01 2017-09-01 2017-11-01 2018-01-01 2018-03-01 2018-05-01 2018-07-01 2018-09-01 2018-11-01 2019-01-01 2019-03-01 Citi Inflation Surprise Index - USA 20 10 0-10 -20-30 -40-50 49

1990-07-01 1991-02-01 1991-09-01 1992-04-01 1992-11-01 1993-06-01 1994-01-01 1994-08-01 1995-03-01 1995-10-01 1996-05-01 1996-12-01 1997-07-01 1998-02-01 1998-09-01 1999-04-01 1999-11-01 2000-06-01 2001-01-01 2001-08-01 2002-03-01 2002-10-01 2003-05-01 2003-12-01 2004-07-01 2005-02-01 2005-09-01 2006-04-01 2006-11-01 2007-06-01 2008-01-01 2008-08-01 2009-03-01 2009-10-01 2010-05-01 2010-12-01 2011-07-01 2012-02-01 2012-09-01 2013-04-01 2013-11-01 2014-06-01 2015-01-01 2015-08-01 2016-03-01 2016-10-01 2017-05-01 2017-12-01 2018-07-01 2019-02-01 Indeksy Conference Board vs S&P 500 15 10 5 0-5 -10-15 -20-25 50% 40% 30% 20% 10% 0% -10% -20% -30% -40% -50% Średnia 3M indeksu S&P 500 r/r (prawa oś) Indeks wskaźników wyprzedzających Conference Board (lewa oś) Indeks wskaźników bieżących koniunktury Conference Board (lewa oś) 50

Spread rentowności 10-latek do obligacji 2-letnich i 3-miesiecznych bonów skarbowych 500 400 300 200 100 0-100 -200 Spread 10-latek do 2-latek Spread 10-latek do 3-miesięcznych bonów skarbowych 51

Model Fed 6,00% Im wyższa różnica między dochodowością akcji i rentownością 10- latek, tym wyższa jest relatywna atrakcyjność inwestycji w akcje. 5,00% 4,00% 3,00% 2,00% 1,00% 0,00% Źródło: Bloomberg, dane dla S&P 500, obliczenia własne. 52

Model Yardeniego 3% 3% Model Yardeniego opisuje zależność prognozowanej dochodowości z akcji względem syntetycznej dochodowości z akcji (różnica między rentownością 10-letnich obligacji korporacyjnych oraz 5-letniej stopy wzrostu zysków netto). Wartości większe od zera implikują relatywną atrakcyjność rynku akcji. 2% 2% 1% 1% 0% Źródło: Bloomberg, dane dla S&P 500 oraz BofA Merrill Lynch US Corporate 7-10 Year Effective Yield, obliczenia własne. 53

Spread indeksu BofA Merrill Lynch US High Yield Effective Yield do rentowności amerykańskich 10-latek 25% 20% 15% 10% 5% 0% 54

01-03-2007 03-14-2007 05-23-2007 08-01-2007 10-10-2007 12-19-2007 02-27-2008 05-07-2008 07-16-2008 09-24-2008 12-03-2008 02-11-2009 04-22-2009 07-01-2009 09-09-2009 11-18-2009 01-27-2010 04-07-2010 06-16-2010 08-25-2010 11-03-2010 01-12-2011 03-23-2011 06-01-2011 08-10-2011 10-19-2011 12-28-2011 03-07-2012 05-16-2012 07-25-2012 10-03-2012 12-12-2012 02-20-2013 05-01-2013 07-10-2013 09-18-2013 11-27-2013 01-29-2014 04-02-2014 06-11-2014 08-20-2014 10-29-2014 01-07-2015 04-01-2015 06-10-2015 08-19-2015 10-28-2015 01-06-2016 03-23-2016 06-01-2016 08-10-2016 10-19-2016 12-28-2016 03-08-2017 05-17-2017 07-26-2017 10-04-2017 12-13-2017 02-21-2018 05-02-2018 07-11-2018 09-19-2018 11-28-2018 02-06-2019 Sentyment inwestorów instytucjonalnych do rynku akcji w USA 3500 100 3000 2500 2000 90 80 70 60 50 1500 1000 500 0 40 30 20 10 0 S&P 500 (lewa oś) Źródło: NAAIM, Bloomberg, obliczenia własne. Średnia ekspozycja na rynek akcji wśród amerykańskich zarządzających - średnia 6-miesięczna (prawa oś) 55

Sentyment inwestorów indywidualnych do rynku akcji w USA 50% 45% 40% 35% 30% 25% 20% 15% 2008-04-03 2009-04-03 2010-04-03 2011-04-03 2012-04-03 2013-04-03 2014-04-03 2015-04-03 2016-04-03 2017-04-03 2018-04-03 Źródło: AAII, Bloomberg, obliczenia własne. Odsetek inwestorów detalicznych nastawionych optymistycznie do rynku akcji w 6M - średnia 6-miesięczna Odsetek inwestorów detalicznych nastawionych pesymistycznie do rynku akcji w 6M - średnia 6-miesięczna Odsetek inwestorów detalicznych nastawionych neutralnie do rynku akcji w 6M - średnia 6-miesięczna 56

styczeń 1990 lipiec 1990 styczeń 1991 lipiec 1991 styczeń 1992 lipiec 1992 styczeń 1993 lipiec 1993 styczeń 1994 lipiec 1994 styczeń 1995 lipiec 1995 styczeń 1996 lipiec 1996 styczeń 1997 lipiec 1997 styczeń 1998 lipiec 1998 styczeń 1999 lipiec 1999 styczeń 2000 lipiec 2000 styczeń 2001 lipiec 2001 styczeń 2002 lipiec 2002 styczeń 2003 lipiec 2003 styczeń 2004 lipiec 2004 styczeń 2005 lipiec 2005 styczeń 2006 lipiec 2006 styczeń 2007 lipiec 2007 styczeń 2008 lipiec 2008 styczeń 2009 lipiec 2009 styczeń 2010 lipiec 2010 styczeń 2011 lipiec 2011 styczeń 2012 lipiec 2012 styczeń 2013 lipiec 2013 styczeń 2014 lipiec 2014 styczeń 2015 lipiec 2015 styczeń 2016 lipiec 2016 styczeń 2017 lipiec 2017 styczeń 2018 lipiec 2018 styczeń 2019 Wskaźnika CAPE Shillera dla S&P 500 50 60,0% 45 40 40,0% 35 20,0% 30 25 0,0% 20 15-20,0% 10-40,0% 5 0-60,0% Odchylenie bieżącego wskaźnika CAPE Schillera od 5-letniej średniej (prawa oś) Wskaźnik CAPE Shillera dla indeksu S&P 500 5-letnia średnia wskaźnika CAPE Shillera dla indeksu S&P 500 Źródło: Yale University, obliczenia własne. 57

styczeń 1891 luty 1893 marzec 1895 kwiecień 1897 maj 1899 czerwiec 1901 lipiec 1903 sierpień 1905 wrzesień 1907 październik 1909 listopad 1911 grudzień 1913 styczeń 1916 luty 1918 marzec 1920 kwiecień 1922 maj 1924 czerwiec 1926 lipiec 1928 sierpień 1930 wrzesień 1932 październik 1934 listopad 1936 grudzień 1938 styczeń 1941 luty 1943 marzec 1945 kwiecień 1947 maj 1949 czerwiec 1951 lipiec 1953 sierpień 1955 wrzesień 1957 październik 1959 listopad 1961 grudzień 1963 styczeń 1966 luty 1968 marzec 1970 kwiecień 1972 maj 1974 czerwiec 1976 lipiec 1978 sierpień 1980 wrzesień 1982 październik 1984 listopad 1986 grudzień 1988 styczeń 1991 luty 1993 marzec 1995 kwiecień 1997 maj 1999 czerwiec 2001 lipiec 2003 sierpień 2005 wrzesień 2007 październik 2009 listopad 2011 grudzień 2013 styczeń 2016 luty 2018 Prognoza S&P 500 na podstawie modelu opartego o CAPE Shillera 20% 15% 10% 5% 0% -5% -10% -15% Prognozowana zannualizowana 10-letnia stopa zwrotu z indeksu S&P 500 wynikająca z modelu CAPE Zannualizowana 10-letnia stopa zwrotu z indeksu S&P 500 Źródło: Yale University, obliczenia własne. 58

Wskaźnik C/Z dla bieżącego roku dla indeksu S&P 500 21 20 19 18 17 16 15 14 5-letnia średnia wskaźnika C/Z (rok bieżący) -2 odchylenia standardowe 5-letnia średnia wskaźnika C/Z (rok bieżący) 5-letnia średnia wskaźnika C/Z (rok bieżący) + 2 odchylenia standardowe 5-letnia średnia wskaźnika C/Z (rok bieżący) -1 odchylenie standardowe 5-letnia średnia wskaźnika C/Z (rok bieżący) + 1 odchylenie standardowe Bieżący wskaźnik C/Z (rok bieżący) 59

S&P 500 vs oczekiwany w bieżącym roku zysk na akcję 3000 190 2500 170 150 2000 130 1500 110 1000 90 70 500 50 0 2008-07-04 2009-07-04 2010-07-04 2011-07-04 2012-07-04 2013-07-04 2014-07-04 2015-07-04 2016-07-04 2017-07-04 2018-07-04 30 S&P 500 (lewa oś) Oczekiwany zysk na akcję (rok bieżący, prawa oś) 60

Oczekiwana dynamika roczna zagregowanych zysków netto spółek z indeksu S&P 500 w 2020 r. 12,00% 16% 11,50% 11,00% 10,50% 14% 12% 10% 8% 10,00% 6% 9,50% 9,00% 8,50% 4% 2% 0% -2% 8,00% -4% Prognozowana dynamika zagregowanych zysków netto r/r w 2020 r. (lewa oś) Indeks S&P 500 (prawa oś) 61

Indeks S&P 500 vs szerokość rynku 3500 100% 3000 2500 90% 80% 70% 2000 60% 50% 1500 40% 1000 500 30% 20% 10% 0 0% Indeks S&P 500 Odsetek spółek z indeksu S&P 500 powyżej 200-okresowej prostej średniej kroczącej (prawa oś) 62

Analiza i założenia makroekonomiczne II kwartał 2019 Gospodarki rozwinięte strefa euro Departament Zarządzania Aktywami

Dynamika i kontrybucje do PKB strefy euro 4,00% 3,00% 2,00% 1,00% 1,00% 2,40% 2,30% 2,20% 3,00% 1,90% 1,40% 0,70% 0,70% 1,30% 1,00% 1,10% 1,30% 2,60% 2,70% 2,40% 2,40% 2,20% 2,00% 2,00% 1,90% 1,90% 2,00% 1,80% 1,70%1,70%1,70% 1,60% 1,10% 0,10% 0,00% -1,00% Q1 2010 Q2 2010 Q3 2010 Q4 2010 Q1 2011 Q2 2011 Q3 2011 Q4 2011 Q1 2012-0,50% Q2 2012 Q3 2012 Q4 2012-0,70% -0,90% -1,00% -1,20% -0,40% Q2 Q1 2013 2013 Q3 2013 Q4 2013 Q1 2014 Q2 2014 Q3 2014 Q4 2014 Q1 2015 Q2 2015 Q3 2015 Q4 2015 Q1 2016 Q2 2016 Q3 2016 Q4 2016 Q1 2017 Q2 2017 Q3 2017 Q4 2017 Q1 2018 Q2 2018 Q3 2018 Q4 2018-2,00% -3,00% Konsumpcja prywatna Konsumpcja publiczna Inwestycje Zapasy Eksport netto Dynamika PKB r/r 64

Implikowana ścieżka wzrostu stopy depozytowej EBC 0,10% 0,00% Stopa obecnie 1M 3M 6M 1Y 2Y 3Y -0,10% -0,20% -0,30% -0,40% -0,50% Implikowana ścieżka wzrostu stopy stopy depozytowej EBC (na 29/03/2019) Implikowana ścieżka wzrostu stopy stopy depozytowej EBC (na 31/12/2018) 65

gru-11 lut-12 kwi-12 cze-12 sie-12 paź-12 gru-12 lut-13 kwi-13 cze-13 sie-13 paź-13 gru-13 lut-14 kwi-14 cze-14 sie-14 paź-14 gru-14 lut-15 kwi-15 cze-15 sie-15 paź-15 gru-15 lut-16 kwi-16 cze-16 sie-16 paź-16 gru-16 lut-17 kwi-17 cze-17 sie-17 paź-17 gru-17 lut-18 kwi-18 cze-18 sie-18 paź-18 gru-18 lut-19 PMI w przemyśle w krajach strefy euro 65 60 55 50 45 40 PMI w przemyśle - strefa euro (średnia 3M) PMI w przemyśle - Niemcy (średnia 3M) PMI w przemyśle - Francja (średnia 3M) PMI w przemyśle - Włochy (średnia 3M) PMI w przemyśle - Hiszpania (średnia 3M) 66

gru-11 lut-12 kwi-12 cze-12 sie-12 paź-12 gru-12 lut-13 kwi-13 cze-13 sie-13 paź-13 gru-13 lut-14 kwi-14 cze-14 sie-14 paź-14 gru-14 lut-15 kwi-15 cze-15 sie-15 paź-15 gru-15 lut-16 kwi-16 cze-16 sie-16 paź-16 gru-16 lut-17 kwi-17 cze-17 sie-17 paź-17 gru-17 lut-18 kwi-18 cze-18 sie-18 paź-18 gru-18 lut-19 PMI w usługach strefa euro 63 58 53 48 43 38 PMI w usługach - strefa euro (średnia 3M) PMI w usługach - Niemcy (średnia 3M) PMI w usługach - Francja (średnia 3M) PMI w usługach - Włochy (średnia 3M) PMI w usługach - Hiszpania (średnia 3M) 67

2010-01-01 2010-03-01 2010-05-01 2010-07-01 2010-09-01 2010-11-01 2011-01-01 2011-03-01 2011-05-01 2011-07-01 2011-09-01 2011-11-01 2012-01-01 2012-03-01 2012-05-01 2012-07-01 2012-09-01 2012-11-01 2013-01-01 2013-03-01 2013-05-01 2013-07-01 2013-09-01 2013-11-01 2014-01-01 2014-03-01 2014-05-01 2014-07-01 2014-09-01 2014-11-01 2015-01-01 2015-03-01 2015-05-01 2015-07-01 2015-09-01 2015-11-01 2016-01-01 2016-03-01 2016-05-01 2016-07-01 2016-09-01 2016-11-01 2017-01-01 2017-03-01 2017-05-01 2017-07-01 2017-09-01 2017-11-01 2018-01-01 2018-03-01 2018-05-01 2018-07-01 2018-09-01 2018-11-01 2019-01-01 Dynamika produkcji przemysłowej 15% 10% 5% 0% -5% -10% Niemcy - roczna dynamika produkcji przemysłowej (średnia 3M) Włochy - roczna dynamika produkcji przemysłowej (średnia 3M) Francja - roczna dynamika produkcji przemysłowej (średnia 3M) Hiszpania - roczna dynamika produkcji przemysłowej (średnia 3M) 68

2001-12-01 2002-04-01 2002-08-01 2002-12-01 2003-04-01 2003-08-01 2003-12-01 2004-04-01 2004-08-01 2004-12-01 2005-04-01 2005-08-01 2005-12-01 2006-04-01 2006-08-01 2006-12-01 2007-04-01 2007-08-01 2007-12-01 2008-04-01 2008-08-01 2008-12-01 2009-04-01 2009-08-01 2009-12-01 2010-04-01 2010-08-01 2010-12-01 2011-04-01 2011-08-01 2011-12-01 2012-04-01 2012-08-01 2012-12-01 2013-04-01 2013-08-01 2013-12-01 2014-04-01 2014-08-01 2014-12-01 2015-04-01 2015-08-01 2015-12-01 2016-04-01 2016-08-01 2016-12-01 2017-04-01 2017-08-01 2017-12-01 2018-04-01 2018-08-01 2018-12-01 Sprzedaż detaliczna w strefie euro 8% 6% 4% 2% 0% -2% -4% -6% -8% -10% -12% Dynamika roczna sprzedaży detalicznej średnia 12M - Francja Dynamika roczna sprzedaży detalicznej średnia 12M - Hiszpania Dynamika roczna sprzedaży detalicznej średnia 12M - strefa euro Dynamika roczna sprzedaży detalicznej średnia 12M - Niemcy Dynamika roczna sprzedaży detalicznej średnia 12M - Włochy Źródło: Eurostat, obliczenia własne. 69

sty-10 mar-10 maj-10 lip-10 wrz-10 lis-10 sty-11 mar-11 maj-11 lip-11 wrz-11 lis-11 sty-12 mar-12 maj-12 lip-12 wrz-12 lis-12 sty-13 mar-13 maj-13 lip-13 wrz-13 lis-13 sty-14 mar-14 maj-14 lip-14 wrz-14 lis-14 sty-15 mar-15 maj-15 lip-15 wrz-15 lis-15 sty-16 mar-16 maj-16 lip-16 wrz-16 lis-16 sty-17 mar-17 maj-17 lip-17 wrz-17 lis-17 sty-18 mar-18 maj-18 lip-18 wrz-18 lis-18 sty-19 mar-19 Inflacja HICP vs oczekiwania inflacyjne w strefie euro 3,00% 3,50% 2,80% 3,00% 2,60% 2,50% 2,40% 2,00% 2,20% 1,50% 2,00% 1,00% 1,80% 0,50% 1,60% 0,00% 1,40% -0,50% 1,20% -1,00% 1,00% 2010-01-04 2011-01-04 2012-01-04 2013-01-04 2014-01-04 2015-01-04 2016-01-04 2017-01-04 2018-01-04 2019-01-04-1,50% Poziom oczekiwań inflacyjnych (wynikający z 5-letniego swapa inflacyjnego, lewa oś) Stopa inflacji HICP (prawa oś) 70

3,00% Dynamika roczna inflacji bazowej HICP w krajach strefy euro 2,50% 2,00% 1,50% 1,00% 0,50% 0,00% -0,50% Inflacja bazowa HICP - Włochy (średnia 3M) Inflacja bazowa HICP - Francja (średnia 3M) Inflacja bazowa HICP - Hiszpania (średnia 3M) Inflacja bazowa HICP - Niemcy (średnia 3M) 71

Stawki swapów na stopę procentową (IRS) w EUR 2,50% 2,00% 1,50% 1,00% 0,50% 0,00% -0,50% Różnica między stawką 10-letnią i 2-letnią Stawka w 5-letnim swapie odsetkowym Stawka w 10-letnim swapie odsetkowym Stawka w 2-letnim swapie odsetkowym 72

2011-12-30 2012-02-29 2012-04-30 2012-06-30 2012-08-31 2012-10-31 2012-12-31 2013-02-28 2013-04-30 2013-06-30 2013-08-31 2013-10-31 2013-12-31 2014-02-28 2014-04-30 2014-06-30 2014-08-31 2014-10-31 2014-12-31 2015-02-28 2015-04-30 2015-06-30 2015-08-31 2015-10-31 2015-12-31 2016-02-29 2016-04-30 2016-06-30 2016-08-31 2016-10-31 2016-12-31 2017-02-28 2017-04-30 2017-06-30 2017-08-31 2017-10-31 2017-12-31 2018-02-28 2018-04-30 2018-06-30 2018-08-31 2018-10-31 2018-12-31 2019-02-28 Indeks Citi Economic Surprise dla strefy euro 150 100 50 0-50 -100-150 73

2009-12-01 2010-02-01 2010-04-01 2010-06-01 2010-08-01 2010-10-01 2010-12-01 2011-02-01 2011-04-01 2011-06-01 2011-08-01 2011-10-01 2011-12-01 2012-02-01 2012-04-01 2012-06-01 2012-08-01 2012-10-01 2012-12-01 2013-02-01 2013-04-01 2013-06-01 2013-08-01 2013-10-01 2013-12-01 2014-02-01 2014-04-01 2014-06-01 2014-08-01 2014-10-01 2014-12-01 2015-02-01 2015-04-01 2015-06-01 2015-08-01 2015-10-01 2015-12-01 2016-02-01 2016-04-01 2016-06-01 2016-08-01 2016-10-01 2016-12-01 2017-02-01 2017-04-01 2017-06-01 2017-08-01 2017-10-01 2017-12-01 2018-02-01 2018-04-01 2018-06-01 2018-08-01 2018-10-01 2018-12-01 2019-02-01 Citi Inflation Surprise Index strefa euro 100 80 60 40 20 0-20 -40-60 -80 74

2010-01-01 2010-03-01 2010-05-01 2010-07-01 2010-09-01 2010-11-01 2011-01-01 2011-03-01 2011-05-01 2011-07-01 2011-09-01 2011-11-01 2012-01-01 2012-03-01 2012-05-01 2012-07-01 2012-09-01 2012-11-01 2013-01-01 2013-03-01 2013-05-01 2013-07-01 2013-09-01 2013-11-01 2014-01-01 2014-03-01 2014-05-01 2014-07-01 2014-09-01 2014-11-01 2015-01-01 2015-03-01 2015-05-01 2015-07-01 2015-09-01 2015-11-01 2016-01-01 2016-03-01 2016-05-01 2016-07-01 2016-09-01 2016-11-01 2017-01-01 2017-03-01 2017-05-01 2017-07-01 2017-09-01 2017-11-01 2018-01-01 2018-03-01 2018-05-01 2018-07-01 2018-09-01 2018-11-01 2019-01-01 2019-03-01 Rynek kredytów w strefie euro 5,00% 6,00% 4,00% 5,00% 3,00% 2,00% 4,00% 1,00% 3,00% 0,00% 2,00% -1,00% -2,00% 1,00% -3,00% 0,00% -4,00% Dynamika roczna kredytów dla gospodarstw domowych (lewa oś) Dynamika roczna agregatu M3 (prawa oś) Dynamika roczna kredytów dla przedsiębiorstw (bez sektora finansowego, lewa oś) -1,00% Źródło: EBC, obliczenia własne. 75

Koszty kredytów w strefie euro 4,50% 4,00% 3,50% 3,00% 2,50% 2,00% 1,50% Średnie oprocentowanie kredytu hipotecznego Średnie oprocentowanie kredytu dla przedsiębiorstw 76

sty-10 kwi-10 lip-10 paź-10 sty-11 kwi-11 lip-11 paź-11 sty-12 kwi-12 lip-12 paź-12 sty-13 kwi-13 lip-13 paź-13 sty-14 kwi-14 lip-14 paź-14 sty-15 kwi-15 lip-15 paź-15 sty-16 kwi-16 lip-16 paź-16 sty-17 kwi-17 lip-17 paź-17 sty-18 kwi-18 lip-18 paź-18 sty-19 Rynek aut osobowych w UE 40% 17 000 000 30% 16 000 000 20% 15 000 000 10% 14 000 000 0% 13 000 000-10% 12 000 000-20% 11 000 000-30% 10 000 000 Dynamika roczna rejestracji samochodów osobowych (lewa oś) Źródło: ACEA, obliczenia własne. Rejestracje samochodów osobowych w UE (skumulowane ostatnie 12M, prawa oś) 77

Wskaźniki aktywności w niemieckim przemyśle 65 35% 30% 60 25% 20% 55 15% 50 10% 5% 45 0% -5% 40-10% Indeks PMI w przemyśle (lewa oś) Roczna dynamika zamówień w niemieckim przemyśle (prawa oś) Dynamika roczna produkcji przemysłowej (prawa oś) Źródło: Bloomberg, Destatis, obliczenia własne. 78

Sentyment biznesowy wskaźniki Instytutu Ifo 115 110 105 100 95 90 85 80 75 IFO Klimat w biznesie IFO Ocena bieżąca IFO Oczekiwania w biznesie 79

2005-03-01 2005-06-01 2005-09-01 2005-12-01 2006-03-01 2006-06-01 2006-09-01 2006-12-01 2007-03-01 2007-06-01 2007-09-01 2007-12-01 2008-03-01 2008-06-01 2008-09-01 2008-12-01 2009-03-01 2009-06-01 2009-09-01 2009-12-01 2010-03-01 2010-06-01 2010-09-01 2010-12-01 2011-03-01 2011-06-01 2011-09-01 2011-12-01 2012-03-01 2012-06-01 2012-09-01 2012-12-01 2013-03-01 2013-06-01 2013-09-01 2013-12-01 2014-03-01 2014-06-01 2014-09-01 2014-12-01 2015-03-01 2015-06-01 2015-09-01 2015-12-01 2016-03-01 2016-06-01 2016-09-01 2016-12-01 2017-03-01 2017-06-01 2017-09-01 2017-12-01 2018-03-01 2018-06-01 2018-09-01 2018-12-01 2019-03-01 Wskaźniki instytutu IFO vs dynamika PKB w Niemczech 110 8% 105 6% 100 95 4% 2% 0% 90-2% 85-4% 80-6% 75-8% IFO Klimat w biznesie IFO Oczekiwania w biznesie Dynamika roczna niemieckiego PKB (prawa oś) 80

2010-01-01 2010-03-01 2010-05-01 2010-07-01 2010-09-01 2010-11-01 2011-01-01 2011-03-01 2011-05-01 2011-07-01 2011-09-01 2011-11-01 2012-01-01 2012-03-01 2012-05-01 2012-07-01 2012-09-01 2012-11-01 2013-01-01 2013-03-01 2013-05-01 2013-07-01 2013-09-01 2013-11-01 2014-01-01 2014-03-01 2014-05-01 2014-07-01 2014-09-01 2014-11-01 2015-01-01 2015-03-01 2015-05-01 2015-07-01 2015-09-01 2015-11-01 2016-01-01 2016-03-01 2016-05-01 2016-07-01 2016-09-01 2016-11-01 2017-01-01 2017-03-01 2017-05-01 2017-07-01 2017-09-01 2017-11-01 2018-01-01 2018-03-01 2018-05-01 2018-07-01 2018-09-01 2018-11-01 2019-01-01 2019-03-01 Sentyment rynkowy wskaźniki Instytutu ZEW 150 100 50 0-50 -100-150 Oczekiwania - ocena bieżąca (różnica) Indeks instytutu ZEW - oczekiwania Indeks instytutu ZEW - ocena bieżąca 81

Bieżący wskaźnik C/Z dla STOXX Europe 600 18 17 16 15 14 13 12 5-letnia średnia wskaźnika C/Z (rok bieżący) -2 odchylenia standardowe 5-letnia średnia wskaźnika C/Z (rok bieżący) 5-letnia średnia wskaźnika C/Z (rok bieżący) + 2 odchylenia standardowe 5-letnia średnia wskaźnika C/Z (rok bieżący) -1 odchylenie standardowe 5-letnia średnia wskaźnika C/Z (rok bieżący) + 1 odchylenie standardowe Bieżący wskaźnik C/Z (rok bieżący) 82

STOXX Europe 600 vs oczekiwany w bieżącym roku zysk na akcję 430 29 410 390 370 350 330 310 290 270 28 27 26 25 24 23 22 21 20 250 19 STOXX Europe 600 (lewa oś) Oczekiwany zysk na akcję (rok bieżący, prawa oś) 83

Oczekiwana dynamika roczna zagregowanych zysków netto spółek z indeksu STOXX Europe 600 w 2019 r. 390 17,50% 380 17,00% 370 16,50% 360 16,00% 350 15,50% 340 15,00% 330 14,50% 320 14,00% 310 13,50% 300 13,00% Indeks STOXX Europe 600 Dynamika zagregowanych zysków netto r/r w 2019 r. (prawa oś) 84

Analiza i założenia makroekonomiczne II kwartał 2019 Chiny, Polska, Indie, Brazylia, Rosja Departament Zarządzania Aktywami

Ewolucja prognoz dynamiki PKB w 2019 r. 4,00% 6,45% 3,50% 6,40% 3,00% 6,35% 6,30% 2,50% 6,25% 2,00% 6,20% 1,50% 6,15% 1,00% 6,10% Polska Brazylia Rosja Chiny (prawa oś) 86

Zachowanie wybranych rynków akcji w grupie emerging markets w 2019 r. 25% 20% 15% 10% 5% 0% -5% -10% MSCI Emerging Markets MSCI China MSCI India MSCI Brazil MSCI Poland MSCI Turkey MSCI Russia 87

Zachowanie YTD wybranych walut w grupie emerging markets względem USD 12,00% 10,00% 8,00% 6,00% 4,00% 2,00% 0,00% -2,00% -4,00% -6,00% -8,00% -10,00% USDBRL USDINR USDIDR USDKRW USDMYR USDMXN USDPLN USDZAR USDRUB USDTRY USDHUF 88

2018-12-31 2019-01-02 2019-01-04 2019-01-06 2019-01-08 2019-01-10 2019-01-12 2019-01-14 2019-01-16 2019-01-18 2019-01-20 2019-01-22 2019-01-24 2019-01-26 2019-01-28 2019-01-30 2019-02-01 2019-02-03 2019-02-05 2019-02-07 2019-02-09 2019-02-11 2019-02-13 2019-02-15 2019-02-17 2019-02-19 2019-02-21 2019-02-23 2019-02-25 2019-02-27 2019-03-01 2019-03-03 2019-03-05 2019-03-07 2019-03-09 2019-03-11 2019-03-13 2019-03-15 2019-03-17 2019-03-19 2019-03-21 2019-03-23 2019-03-25 2019-03-27 2019-03-29 Zachowanie cen metali przemysłowych YTD 35% 30% 25% 20% 15% 10% 5% 0% -5% -10% Aluminium (LME) Miedź (LME) Ruda żelaza (Dalian) Cynk (LME) Nikiel (LME) 89

Zachowanie cen metali szlachetnych YTD 30% 25% 20% 15% 10% 5% 0% -5% Złoto (spot) Srebro (spot) Platyna (spot) Pallad (spot) 90

2018-12-31 2019-01-02 2019-01-04 2019-01-06 2019-01-08 2019-01-10 2019-01-12 2019-01-14 2019-01-16 2019-01-18 2019-01-20 2019-01-22 2019-01-24 2019-01-26 2019-01-28 2019-01-30 2019-02-01 2019-02-03 2019-02-05 2019-02-07 2019-02-09 2019-02-11 2019-02-13 2019-02-15 2019-02-17 2019-02-19 2019-02-21 2019-02-23 2019-02-25 2019-02-27 2019-03-01 2019-03-03 2019-03-05 2019-03-07 2019-03-09 2019-03-11 2019-03-13 2019-03-15 2019-03-17 2019-03-19 2019-03-21 2019-03-23 2019-03-25 2019-03-27 2019-03-29 Zachowanie cen surowców naturalnych YTD 40% 30% 20% 10% 0% -10% -20% -30% -40% Węgiel ARA (NYMEX) Ropa WTI Ropa Brent Gaz ziemny (NYMEX) Węgiel koksujący (Dalian) 91