Analiza i założenia makroekonomiczne IV kwartał 2018

Analiza i założenia makroekonomiczne IV kwartał 2018 Departament Zarządzania Aktywami

Agenda I. Analiza i założenia makroekonomiczne 3-131 1. Gospodarki rozwinięte 3-84 a. USA 10-61 b. Strefa euro 62-84 2. Gospodarki rozwijające się 85-127 3. Wskaźniki dla rynków akcji 128-130 4. Podsumowanie alokacji rynkowej 131 2

Prognozy PKB Kraj II kwartał 2018* III kwartał 2018 IV kwartał 2018 I kwartał 2019 2018** 2019** 2020 USA 4.20% 3.20% 2.70% 2.40% 2.90% (bz) 2.50% (+ 0.1 pp) 1.90% Kanada 2.60% 2.00% 2.00% 1.80% 2.10% (+0.1 pp) 2.10% (+0.2 pp) 1.70% Japonia 1.30% 0.90% 1.10% 1.70% 1.10% (bz) 1.10% (+0.1 pp) 0.60% Australia 3.40% 3.30% 3.20% 2.80% 3.20% (+0.4 pp) 2.80% (bz) 2.70% Wielka Brytania 1.20% 1.40% 1.30% 1.50% 1.30% (bz) 1.50% (bz) 1.60% Niemcy 1.90% 1.80% 1.70% 1.70% 1.90% (-0.2 pp) 1.80% (-0.1 pp) 1.50% Francja 1.70% 1.50% 1.30% 1.60% 1.70% (-0.2 pp) 1.70% (-0.1 pp) 1.60% Włochy 1.20% 1.10% 1.00% 1.00% 1.10% (-0.2 pp) 1.10% (-0.1 pp) 1.00% Hiszpania 2.50% 2.60% 2.60% 2.50% 2.70% (-0.1 pp) 2.30% (bz) 2.00% Strefa euro 2.20% 1.90% 1.70% 1.70% 2.00% (-0.2 pp) 1.80% (-0.1 pp) 1.60% RPA 0.40% 0.60% 0.40% 1.50% 0.70% (-0.9 pp) 1.70% (-0.3 pp) 2.10% Chiny 6.70% 6.50% 6.40% 6.30% 6.60% (+0.1 pp) 6.30% (bz) 6.10% Indie 8.20% 7.40% 7.20% 7.10% 7.50% (+0.9 pp) 7.40% (+0.1 pp) 7.50% Rosja 1.90% 1.80% 2.00% 1.60% 1.80% (bz) 1.50% (-0.2 pp) 1.70% Brazylia 1.00% 1.30% 1.70% 2.20% 1.50% (-0.3 pp) 2.40% (-0.2 pp) 2.50% Turcja 5.20% 2.40% -0.60% -1.00% 3.50% (-0.7 pp) 1.30% (-2.3 pp) 3.00% Polska 5.10% 4.70% 4.60% 4.00% 4.70% (+0.3 pp) 3.50% (bz) 3.00% Kraje emerging 5.30% 5.20% 5.20% 5.10% 5.00% (+0.1 pp) 5.00% (-0.1 pp) 5.00% Źródło: Bloomberg. *dane historyczne, **vs prognozy z czerwca 2018 r. 3

Prognozy dynamiki inflacji CPI r/r Kraj II kwartał 2018* III kwartał 2018 IV kwartał 2018 I kwartał 2019 2018** 2019** 2020 USA 2.70% 2.60% 2.40% 2.20% 2.50%(-0.1 pp) 2.40% (+0.1 pp) 2.30% Kanada 2.30% 2.80% 2.50% 2.10% 2.40% (+0.1 pp) 2.10% (+0.1 pp) 2.00% Japonia 0.70% 1.00% 0.80% 0.60% 1.00% (bz) 1.10% (+0.1 pp) 1.50% Australia 2.10% 2.00% 2.00% 2.10% 2.10% (-0.1 pp) 2.20% (-0.1 pp) 2.30% Wielka Brytania 2.40% 2.20% 2.20% 2.20% 2.40% (-0.1 pp) 2.10% (bz) 2.00% Niemcy 1.90% 2.10% 1.80% 2.00% 1.80% (bz) 1.80% (bz) 1.80% Francja 2.10% 2.60% 2.20% 2.00% 2.10% (+0.3 pp) 1.70% (+0.2 pp) 1.60% Włochy 1.00% 1.70% 1.90% 1.80% 1.30% (+0.1 pp) 1.40% (bz) 1.30% Hiszpania 1.80% 2.20% 1.90% 1.90% 1.70% (+0.1 pp) 1.70% (+0.1 pp) 1.70% EU 1.70% 2.10% 1.90% 1.90% 1.80% (+0.2 pp) 1.70% (+0.1 pp) 1.70% RPA 4.50% 5.10% 5.20% 5.60% 4.70% (+3.1 pp) 5.20% (+3.3 pp) 5.20% Chiny 1.80% 2.20% 2.40% 2.40% 2.10% (bz) 2.30% (+0.1 pp) 2.40% Indie 4.80% 4.10% 4.00% 4.90% 5.00% (+1.7 pp) 4.60% (-0.1 pp) 4.80% Rosja 2.40% 3.30% 3.90% 4.80% 2.90% (bz) 4.70% (+0.7 pp) 4.00% Brazylia 4.40% 4.20% 4.30% 4.70% 3.70% (+0.1 pp) 4.30% (+0.2 pp) 4.10% Turcja 12.80% 20.30% 20.20% 21.80% 15.50% (+3.8 pp) 18.60% (+8.6 pp) 12.40% Polska 1.80% 1.90% 1.60% 1.90% 1.80% (-0.1 pp) 2.30% (-0.1 pp) 2.50% Kraje emerging 2.80% 3.70% 3.80% 3.90% 3.50% (+0.4 pp) 3.80% (+0.5 pp) 3.30% Źródło: Bloomberg. *dane historyczne, **vs prognozy z czerwca 2018 r. 4

Źródło: Bloomberg. Mapa indeksów PMI w przemyśle wrz-17 paź-17 lis-17 gru-17 sty-18 lut-18 mar-18 kwi-18 maj-18 cze-18 lip-18 sie-18 wrz-18 USA 60.8 58.7 58.2 59.3 59.1 60.8 59.3 57.3 58.7 60.2 58.1 61.3 59.2 Kanada 55 54.3 54.4 54.7 55.9 55.6 55.7 55.5 56.2 57.1 56.9 56.8 54.8 Japonia 52.9 52.8 53.6 54 54.8 54.1 53.1 53.8 52.8 53 52.3 52.5 52.5 Australia 54.2 51.1 57.3 56.2 58.7 57.5 63.1 58.3 57.5 57.4 52 56.7 59 Wielka Brytania 56 56.2 58.2 56 55 54.9 54.9 53.9 54.3 54.2 53.9 53 53.8 Niemcy 60.6 60.6 62.5 63.3 61.1 60.6 58.2 58.1 56.9 55.9 56.9 55.9 53.7 Francja 56.1 56.1 57.7 58.8 58.4 55.9 53.7 53.8 54.4 52.5 53.3 53.5 52.5 Włochy 56.3 57.8 58.3 57.4 59 56.8 55.1 53.5 52.7 53.3 51.5 50.1 50 Hiszpania 54.3 55.8 56.1 55.8 55.2 56 54.8 54.4 53.4 53.4 52.9 53 51.4 EZ 57.7 58.1 59.6 60.6 59.6 58.6 56.6 56.2 55.5 54.9 55.1 54.6 53.3 RPA 44.9 47.8 48.6 44.9 49.9 50.8 46.9 50.9 49.8 47.9 51.5 43.4 43.2 Chiny 51 51 50.8 51.5 51.5 51.6 51 51.1 51.1 51 50.8 50.6 50 Indie 51.2 50.3 52.6 54.7 52.4 52.1 51 51.6 51.2 53.1 52.3 51.7 52.2 Rosja 51.9 51.1 51.5 52 52.1 50.2 50.6 51.3 49.8 49.5 48.1 48.9 50 Brazylia 50.9 51.2 53.5 52.4 51.2 53.2 53.4 52.3 50.7 49.8 50.5 51.1 50.9 Turcja 53.5 52.8 52.9 54.9 55.7 55.6 51.8 48.9 46.4 46.8 49 46.4 42.7 Polska 53.7 53.4 54.2 55 54.6 53.7 53.7 53.9 53.3 54.2 52.9 51.4 50.5 5

Wartości aktywów banków centralnych (w mld USD) $6 000 $5 000 $4 000 $3 000 $2 000 $1 000 $0 Bilans EBC Bilans Fed Bilans BoJ 6

Dynamika inflacji bazowej w głównych gospodarkach 3.00% 2.50% 2.00% 1.50% 1.00% 0.50% 0.00% Inflacja bazowa w strefie euro r/r Inflacja bazowa w USA r/r Inflacja bazowa w Chinach r/r Źródło: Bloomberg. 7

2001-01-01 2001-06-01 2001-11-01 2002-04-01 2002-09-01 2003-02-01 2003-07-01 2003-12-01 2004-05-01 2004-10-01 2005-03-01 2005-08-01 2006-01-01 2006-06-01 2006-11-01 2007-04-01 2007-09-01 2008-02-01 2008-07-01 2008-12-01 2009-05-01 2009-10-01 2010-03-01 2010-08-01 2011-01-01 2011-06-01 2011-11-01 2012-04-01 2012-09-01 2013-02-01 2013-07-01 2013-12-01 2014-05-01 2014-10-01 2015-03-01 2015-08-01 2016-01-01 2016-06-01 2016-11-01 2017-04-01 2017-09-01 2018-02-01 2018-07-01 Dynamika roczna indeksu wymiany handlowej w gospodarce światowej 25% 20% 15% 10% 5% 0% -5% -10% -15% -20% -25% 8

Citi Economic Surprise Index - Global 60 50 40 30 20 10 0-10 -20-30 -40-50 9

Analiza i założenia makroekonomiczne IV kwartał 2018 Gospodarki rozwinięte - USA Departament Zarządzania Aktywami

Gospodarka i rynki amerykańskie główne założenia 1. Szczyt kilkuletniego cyklu wzrostowego przypadł na II kw., co było efektem bodźca fiskalnego Donalda Trumpa i widoczne w najwyższej kontrybucji konsumpcji od 2014 r. Tendencje te zostały podtrzymane w III kw., gdzie udział i dynamika konsumpcji prywatnej była jeszcze wyższa (zgodnie z I odczytem). 2. Zakładany przez nas stopniowy wzrost inflacji w istocie miał miejsce i bazowe CPE osiągnęło poziom celu inflacyjnego (2%). W naszej ocenie dalszy wzrost jest nieco ograniczony z uwagi na zakładany spadek tempa wzrostu gospodarczego oraz silnego USD. Niemniej, znaczny wzrost cen paliw może w IV i I kw. rzutować na ogólne podniesienie się poziomu cen w amerykańskiej gospodarce. Ponadto, historycznie stopa bezrobocia poniżej 4% wywierała istotną presję na dynamikę inflacji w USA. Należy to także łączyć z dynamiką płacy godzinowej najwyższą od 9 lat i bodźcem podatkowym. 3. W kolejnych okresach najbardziej obawiamy się, że polityka handlowa Trumpa wróci do USA pod postacią słabego popytu z zagranicy. Zakładamy, że obecna administracja będzie forsować kolejną rundę taryf na chiński import, co finalnie zaszkodzi amerykańskiemu wzrostowi gospodarczemu i będzie generować dodatkową presję inflacyjną. Na razie jest ona mitygowana mocnym USD, lecz wysoki deficyt fiskalny będzie tworzyć presję na wycenę USD. 4. Nowe porozumienie USMCA (US-Mexico-Canada) nie będzie miało wyraźnego wpływu na wzrost, lecz należy zauważyć, że uderza ono w Chiny. Kanada i Meksyk będą ograniczone w zawieraniu umów handlowych z państwami o nierynkowej gospodarce (m.in. Chiny). 11

Gospodarka i rynki amerykańskie główne założenia 5. Wrześniowe posiedzenie FOMC nie przyniosło przełomu i zgodnie z oczekiwaniami rynkowymi stopa funduszy federalnych została podniesiona do przedziału 2%-2.25%. Rynek został także utwierdzony w przekonaniu, że czwarta podwyżka w tym roku nastąpi w grudniu, natomiast w 2019 r. spodziewane są 3 podwyżki tj. w sumie do poziomu 3.125% (przedział 3%-3.25%). 6. Jerome Powell przyznał, że nie obawia się skoku inflacji w najbliższym okresie, a presja niskiej stopy bezrobocia jest umiarkowana, natomiast obecnie inflacja bazowa (core PCE) jest na poziomie celu inflacyjnego (2%). Nie został podjęty temat wojen handlowych, a podkreślony został akomodacyjny charakter polityki pieniężnej, mimo usunięcia tego zwrotu z oficjalnego komunikatu. Wydźwięk całego posiedzenia należy ocenić jako neutralny i niewiele wnoszący. 7. Na rynku obligacji zakładamy trwałe kształtowanie się rentowności 10-latek powyżej 3% i dalsze wypłaszczenie krzywej dochodowości (spread 24 pb między 10-latkami i 2-latkami na koniec września) i niewykluczone, że w IV kw. krzywa może stać się ujemnie nachylona, biorąc pod uwagę determinację Fed do podwyższania stóp procentowych. 8. W sferze rynkowej, efekt impulsu fiskalnego powinien stopniowo wygasać i przekładać się na spadek dynamiki poprawy zysków w spółkach. Ponadto, globalne ryzyka dla wymiany handlowej oraz różne czynniki inflacjogenne w amerykańskiej gospodarce będą przekładać się na presję na marże w amerykańskich spółkach, co w naszej ocenie ostatnie poziomy wycen na rynku amerykańskim czyni wymagającymi. 12

Dynamika i kontrybucje do amerykańskiego PKB 7.00% 6.00% 5.00% 4.7% 5.1% 4.9% 3.5% 4.2% 4.00% 3.00% 2.00% 3.7% 3.0% 2.0% 1.6% 2.9% 3.2% 1.7% 3.6% 3.2% 3.2% 1.9% 3.3% 3.3% 2.3% 1.9% 1.8% 1.8% 1.6% 3.0% 2.8% 2.3% 2.2% 2.8% 2.4% 2.4% 2.2% 2.0% 1.00% 0.00% -1.00% -1.0% -0.1% 0.5% 0.5% 0.5% Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 2010 2010 2010 2010 2011 2011 2011 2011 2012 2012 2012 2012 2013 2013 2013 2013 2014 2014 2014 2014 2015 2015 2015 2015 2016 2016 2016 2016 2017 2017 2017 2017 2018 2018 2018 2018 2019 2019 2019 2019-1.0% 1.0% 0.4% -2.00% -3.00% Konsumpcja prywatna Konsumpcja publiczna Inwestycje Eksport netto Dynamika PKB r/r 13

2010-03-01 2010-05-01 2010-07-01 2010-09-01 2010-11-01 2011-01-01 2011-03-01 2011-05-01 2011-07-01 2011-09-01 2011-11-01 2012-01-01 2012-03-01 2012-05-01 2012-07-01 2012-09-01 2012-11-01 2013-01-01 2013-03-01 2013-05-01 2013-07-01 2013-09-01 2013-11-01 2014-01-01 2014-03-01 2014-05-01 2014-07-01 2014-09-01 2014-11-01 2015-01-01 2015-03-01 2015-05-01 2015-07-01 2015-09-01 2015-11-01 2016-01-01 2016-03-01 2016-05-01 2016-07-01 2016-09-01 2016-11-01 2017-01-01 2017-03-01 2017-05-01 2017-07-01 2017-09-01 2017-11-01 2018-01-01 2018-03-01 2018-05-01 14% Konsumpcja i inwestycje w USA 12% 10% 8% 6% 4% 2% 0% -2% -4% Dynamika konsumpcji prywatnej r/r Dynamika inwestycji prywatnych r/r 14

Inwestycje prywatne w USA kontrybucje do dynamiki PKB 3.00% 2.50% 2.00% 1.50% 1.00% 0.50% 0.00% -0.50% III kwartał 2012 IV kwartał 2012 I kwartał 2013 II kwartał 2013 III kwartał 2013 IV kwartał 2013 I kwartał 2014 II kwartał 2014 III kwartał 2014 IV kwartał 2014 I kwartał 2015 II kwartał 2015 III kwartał 2015 IV kwartał 2015 I kwartał 2016 II kwartał 2016 III kwartał 2016 IV kwartał 2016 I kwartał 2017 II kwartał 2017 III kwartał 2017 IV kwartał 2017 I kwartał 2018 II kwartał 2018-1.00% -1.50% -2.00% -2.50% Inwestycje w majątek trwały - kontrybucja do PKB Zapasy - kontrybucja do PKB Inwestycje prywatne - kontrybucja do PKB 15

Wzrosty stóp procentowych w USA oficjalna projekcja Fed 16

1987-09-01 1988-07-01 1989-05-01 1990-03-01 1991-01-01 1991-11-01 1992-09-01 1993-07-01 1994-05-01 1995-03-01 1996-01-01 1996-11-01 1997-09-01 1998-07-01 1999-05-01 2000-03-01 2001-01-01 2001-11-01 2002-09-01 2003-07-01 2004-05-01 2005-03-01 2006-01-01 2006-11-01 2007-09-01 2008-07-01 2009-05-01 2010-03-01 2011-01-01 2011-11-01 2012-09-01 2013-07-01 2014-05-01 2015-03-01 2016-01-01 2016-11-01 2017-09-01 Dynamika inwestycji i konsumpcji w USA 50% 40% 40% 30% 20% 30% 20% 10% 10% 0% -10% 0% -20% -10% -30% -40% -20% -50% -30% Dynamika inwestycji prywatnych (k/k, annualizowana) Dynamika konsumpcji (k/k, annualizowana) 17

I kwartał 2005 II kwartał 2005 III kwartał 2005 IV kwartał 2005 I kwartał 2006 II kwartał 2006 III kwartał 2006 IV kwartał 2006 I kwartał 2007 II kwartał 2007 III kwartał 2007 IV kwartał 2007 I kwartał 2008 II kwartał 2008 III kwartał 2008 IV kwartał 2008 I kwartał 2009 II kwartał 2009 III kwartał 2009 IV kwartał 2009 I kwartał 2010 II kwartał 2010 III kwartał 2010 IV kwartał 2010 I kwartał 2011 II kwartał 2011 III kwartał 2011 IV kwartał 2011 I kwartał 2012 II kwartał 2012 III kwartał 2012 IV kwartał 2012 I kwartał 2013 II kwartał 2013 III kwartał 2013 IV kwartał 2013 I kwartał 2014 II kwartał 2014 III kwartał 2014 IV kwartał 2014 I kwartał 2015 II kwartał 2015 III kwartał 2015 IV kwartał 2015 I kwartał 2016 II kwartał 2016 III kwartał 2016 IV kwartał 2016 I kwartał 2017 II kwartał 2017 III kwartał 2017 IV kwartał 2017 I kwartał 2018 II kwartał 2018 Kontrybucje do PKB inwestycji w majątek trwały i wartości niematerialne 3.00% 2.00% 1.00% 0.00% -1.00% -2.00% -3.00% -4.00% -5.00% 18

Prognoza dynamiki PKB w USA wg. modelu Atlanta Fed 6.00% 5.00% 4.00% 3.00% 2.00% 1.00% 0.00% Q3 2011 Q4 2011 Q1 2012 Źródło: Bloomberg. Q2 2012 Q3 2012 Q4 2012 Q1 2013 Q2 2013 Q3 2013 Q4 2013 Q1 2014 Q2 2014 Q3 2014 Q4 2014 Q1 2015 Q2 2015 Q3 2015 Q4 2015 Q1 2016 Q2 2016 Q3 2016 Q4 2016 Q1 2017 Q2 2017 Q3 2017 Q4 2017 Q1 2018 Q2 2018 Q3 2018 19

Implikowana ścieżka wzrostu stopy funduszy federalnych 3.00% 2.50% 2.00% 1.50% 1.00% 0.50% 0.00% Stopa obecnie 1M 3M 6M 1Y 2Y 3Y Implikowana ścieżka wzrostu stopy funduszy federalnych w USA (na 29/06/2018) Implikowana ścieżka wzrostu stopy funduszy federalnych w USA (na 28/09/2018) 20

Ścieżka wzrostu stóp wynikająca z oczekiwań członków FOMC i rynku 4.00% 3.50% 3.38% 3.13% 3.00% 2.84% 2.85% 2.50% 2.38% 2.38% 2.00% 1.50% 1.00% 0.50% 0.00% 2018 2019 2020 Oczekiwania członków FOMC (dots) Oczekiwania rynkowe (kontrakty futures na stopę funduszy federalnych) 21

1988-04-01 1988-11-01 1989-06-01 1990-01-01 1990-08-01 1991-03-01 1991-10-01 1992-05-01 1992-12-01 1993-07-01 1994-02-01 1994-09-01 1995-04-01 1995-11-01 1996-06-01 1997-01-01 1997-08-01 1998-03-01 1998-10-01 1999-05-01 1999-12-01 2000-07-01 2001-02-01 2001-09-01 2002-04-01 2002-11-01 2003-06-01 2004-01-01 2004-08-01 2005-03-01 2005-10-01 2006-05-01 2006-12-01 2007-07-01 2008-02-01 2008-09-01 2009-04-01 2009-11-01 2010-06-01 2011-01-01 2011-08-01 2012-03-01 2012-10-01 2013-05-01 2013-12-01 2014-07-01 2015-02-01 2015-09-01 2016-04-01 2016-11-01 2017-06-01 2018-01-01 2018-08-01 Stopa funduszy federalnych vs reguła Taylora 12% 10% 8% 6% 4% 2% 0% -2% -4% -6% Spread (Fed - Taylor) Stopa funduszy federalnych Stopa wynikająca z reguły Taylora 22

Ewolucja prognoz dynamiki PKB i inflacji CPI na 2018 r. 3.00% 2.10% 2.90% 2.80% 2.00% 2.70% 1.90% 2.60% 2.50% 1.80% 2.40% 2.30% 1.70% 2.20% 1.60% 2.10% 2.00% 1.50% Prognoza dynamiki rocznej PKB w USA w 2017 r. (lewa oś) Prognoza dynamiki rocznej inflacji bazowej PCE w 2017 r. (prawa oś) 23

90% Prawdopodobieństwo podwyżki stóp przez FOMC na posiedzeniu 19 grudnia 2018 r.* 80% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% *Implikowane z kontraktów futures na stopę funduszy federalnych wg. danych na 02/10/2018 r. 24

1980-01-01 1981-03-01 1982-05-01 1983-07-01 1984-09-01 1985-11-01 1987-01-01 1988-03-01 1989-05-01 1990-07-01 1991-09-01 1992-11-01 1994-01-01 1995-03-01 1996-05-01 1997-07-01 1998-09-01 1999-11-01 2001-01-01 2002-03-01 2003-05-01 2004-07-01 2005-09-01 2006-11-01 2008-01-01 2009-03-01 2010-05-01 2011-07-01 2012-09-01 2013-11-01 2015-01-01 2016-03-01 2017-05-01 2018-07-01 2019-09-01 2020-11-01 2022-01-01 2023-03-01 Stopa bezrobocia vs wynik budżetu 15% 10% 5% 0% -5% -10% -15% Stopa bezrobocia Nadwyżka/deficyt budżetu federalnego w relacji do PKB 25

Wskaźniki inflacji vs oczekiwania inflacyjne w USA 3.50% 3.00% 2.50% 2.00% 1.50% 1.00% 0.50% Bazowe PCE r/r Oczekiwania inflacyjne (wg. swapa inflacyjnego na 5 lat za 5 lat) Bazowa CPI r/r Źródło: Bloomberg. 26

Indeksy zaufania konsumentów vs dynamika płac 160 3.50% 140 3.00% 120 2.50% 100 2.00% 80 60 1.50% 40 1.00% 20 0.50% 0 0.00% Indeks sentymentu konsumentów Uniwersytetu Michigan Bloomberg Comfort Index Indeks zaufania konsumentów Conference Board Roczna dynamika płacy godzinowej (prawa oś) 27

Rynek pracy w USA 600 000 4 000 500 000 3 000 2 000 400 000 1 000 300 000 0 200 000-1 000-2 000 100 000-3 000 0 01-02-2010 01-02-2011 01-02-2012 01-02-2013 01-02-2014 01-02-2015 01-02-2016 01-02-2017 01-02-2018-4 000 Wnioski o zasiłki dla bezrobotnych (4-tygodniowa średnia, lewa oś) Zmiana zatrudnienia w sektorze pozarolniczym (ostatnie 12-miesięcy skumulowane, prawa oś, mln) 28

1990-06-01 1990-12-01 1991-06-01 1991-12-01 1992-06-01 1992-12-01 1993-06-01 1993-12-01 1994-06-01 1994-12-01 1995-06-01 1995-12-01 1996-06-01 1996-12-01 1997-06-01 1997-12-01 1998-06-01 1998-12-01 1999-06-01 1999-12-01 2000-06-01 2000-12-01 2001-06-01 2001-12-01 2002-06-01 2002-12-01 2003-06-01 2003-12-01 2004-06-01 2004-12-01 2005-06-01 2005-12-01 2006-06-01 2006-12-01 2007-06-01 2007-12-01 2008-06-01 2008-12-01 2009-06-01 2009-12-01 2010-06-01 2010-12-01 2011-06-01 2011-12-01 2012-06-01 2012-12-01 2013-06-01 2013-12-01 2014-06-01 2014-12-01 2015-06-01 2015-12-01 2016-06-01 2016-12-01 2017-06-01 2017-12-01 2018-06-01 Produktywność siły roboczej w USA 7.00% 6.00% 5.00% 4.00% 3.00% 2.00% 1.00% 0.00% -1.00% -2.00% Produktywność siły roboczej r/r (kwartalnie) 29

Warunki kredytowania w USA 100% 80% 60% 40% 20% 0% -20% -40% Odsetek banków zacieśniających warunki kredytowania - duże i średnie przedsiębiorstwa Odsetek banków zacieśniających warunki kredytowania - kredyty konsumenckie Odsetek banków zacieśniających warunki kredytowania - małe przedsiębiorstwa 30

2000-01-01 2000-06-01 2000-11-01 2001-04-01 2001-09-01 2002-02-01 2002-07-01 2002-12-01 2003-05-01 2003-10-01 2004-03-01 2004-08-01 2005-01-01 2005-06-01 2005-11-01 2006-04-01 2006-09-01 2007-02-01 2007-07-01 2007-12-01 2008-05-01 2008-10-01 2009-03-01 2009-08-01 2010-01-01 2010-06-01 2010-11-01 2011-04-01 2011-09-01 2012-02-01 2012-07-01 2012-12-01 2013-05-01 2013-10-01 2014-03-01 2014-08-01 2015-01-01 2015-06-01 2015-11-01 2016-04-01 2016-09-01 2017-02-01 2017-07-01 2017-12-01 2018-05-01 Dynamika roczna sprzedaży detalicznej w USA 15% 10% 5% 0% -5% -10% -15% 31

ISM Manufacturing i indeksy regionalne 35 65 30 25 60 20 15 55 10 5 50 0-5 45-10 -15 40 Philadelphia Fed Manufacturing Index (średnia 6M, lewa oś) Richmond Fed Manufacturing Index (średnia 6M, lewa oś) Empire State Manufacturing Index (średnia 6M, lewa oś) ISM Manufacturing (średnia 6M, prawa oś) 32

01-01-2010 03-01-2010 05-01-2010 07-01-2010 09-01-2010 11-01-2010 01-01-2011 03-01-2011 05-01-2011 07-01-2011 09-01-2011 11-01-2011 01-01-2012 03-01-2012 05-01-2012 07-01-2012 09-01-2012 11-01-2012 01-01-2013 03-01-2013 05-01-2013 07-01-2013 09-01-2013 11-01-2013 01-01-2014 03-01-2014 05-01-2014 07-01-2014 09-01-2014 11-01-2014 01-01-2015 03-01-2015 05-01-2015 07-01-2015 09-01-2015 11-01-2015 01-01-2016 03-01-2016 05-01-2016 07-01-2016 09-01-2016 11-01-2016 01-01-2017 03-01-2017 05-01-2017 07-01-2017 09-01-2017 11-01-2017 01-01-2018 03-01-2018 05-01-2018 07-01-2018 09-01-2018 Indeks ISM Manufacturing i jego dekompozycja 75 70 65 60 55 50 45 40 Indeks ISM Manufacturing Subindeks ISM Manufacturing: nowe zamówienia Subindeks ISM Manufacturing: zatrudnienie Subindeks ISM Manufacturing: dostawy Subindeks ISM Manufacturing: zapasy Subindeks ISM Manufacturing: produkcja Źródło: Bloomberg. 33

sty-00 cze-00 lis-00 kwi-01 wrz-01 lut-02 lip-02 gru-02 maj-03 paź-03 mar-04 sie-04 sty-05 cze-05 lis-05 kwi-06 wrz-06 lut-07 lip-07 gru-07 maj-08 paź-08 mar-09 sie-09 sty-10 cze-10 lis-10 kwi-11 wrz-11 lut-12 lip-12 gru-12 maj-13 paź-13 mar-14 sie-14 sty-15 cze-15 lis-15 kwi-16 wrz-16 lut-17 lip-17 gru-17 maj-18 Q1 2000 Q2 2000 Q3 2000 Q4 2000 Q1 2001 Q2 2001 Q3 2001 Q4 2001 Q1 2002 Q2 2002 Q3 2002 Q4 2002 Q1 2003 Q2 2003 Q3 2003 Q4 2003 Q1 2004 Q2 2004 Q3 2004 Q4 2004 Q1 2005 Q2 2005 Q3 2005 Q4 2005 Q1 2006 Q2 2006 Q3 2006 Q4 2006 Q1 2007 Q2 2007 Q3 2007 Q4 2007 Q1 2008 Q2 2008 Q3 2008 Q4 2008 Q1 2009 Q2 2009 Q3 2009 Q4 2009 Q1 2010 Q2 2010 Q3 2010 Q4 2010 Q1 2011 Q2 2011 Q3 2011 Q4 2011 Q1 2012 Q2 2012 Q3 2012 Q4 2012 Q1 2013 Q2 2013 Q3 2013 Q4 2013 Q1 2014 Q2 2014 Q3 2014 Q4 2014 Q1 2015 Q2 2015 Q3 2015 Q4 2015 Q1 2016 Q2 2016 Q3 2016 Q4 2016 Q1 2017 Q2 2017 Q3 2017 Q4 2017 Q1 2018 Q2 2018 ISM manufacturing vs dynamika PKB 70 10% 60 50 40 8% 6% 4% 2% 0% 30 20 10 0-2% -4% -6% -8% -10% ISM manufacturing Dynamika PKB w USA r/r 34

2000-01-01 2000-07-01 2001-01-01 2001-07-01 2002-01-01 2002-07-01 2003-01-01 2003-07-01 2004-01-01 2004-07-01 2005-01-01 2005-07-01 2006-01-01 2006-07-01 2007-01-01 2007-07-01 2008-01-01 2008-07-01 2009-01-01 2009-07-01 2010-01-01 2010-07-01 2011-01-01 2011-07-01 2012-01-01 2012-07-01 2013-01-01 2013-07-01 2014-01-01 2014-07-01 2015-01-01 2015-07-01 2016-01-01 2016-07-01 2017-01-01 2017-07-01 2018-01-01 2018-07-01 Produkcja przemysłowa oraz wybrane subindeksy sektorowe 30% 20% 10% 0% -10% -20% -30% -40% Produkcja przemysłowa r/r Produkcja przemysłowa: dobra przemysłowe r/r Produkcja przemysłowa: surowce r/r Produkcja przemysłowa: gaz i energetyka r/r Produkcja przemysłowa: dobra trwałego użytku r/r Produkcja przemysłowa: wytwarzanie, przesył i dystrybucja energii r/r 35

03-01-2007 06-01-2007 09-01-2007 12-01-2007 03-01-2008 06-01-2008 09-01-2008 12-01-2008 03-01-2009 06-01-2009 09-01-2009 12-01-2009 03-01-2010 06-01-2010 09-01-2010 12-01-2010 03-01-2011 06-01-2011 09-01-2011 12-01-2011 03-01-2012 06-01-2012 09-01-2012 12-01-2012 03-01-2013 06-01-2013 09-01-2013 12-01-2013 03-01-2014 06-01-2014 09-01-2014 12-01-2014 03-01-2015 06-01-2015 09-01-2015 12-01-2015 03-01-2016 06-01-2016 09-01-2016 12-01-2016 03-01-2017 06-01-2017 09-01-2017 12-01-2017 03-01-2018 Q1 2007 Q2 2007 Q3 2007 Q4 2007 Q1 2008 Q2 2008 Q3 2008 Q4 2008 Q1 2009 Q2 2009 Q3 2009 Q4 2009 Q1 2010 Q2 2010 Q3 2010 Q4 2010 Q1 2011 Q2 2011 Q3 2011 Q4 2011 Q1 2012 Q2 2012 Q3 2012 Q4 2012 Q1 2013 Q2 2013 Q3 2013 Q4 2013 Q1 2014 Q2 2014 Q3 2014 Q4 2014 Q1 2015 Q2 2015 Q3 2015 Q4 2015 Q1 2016 Q2 2016 Q3 2016 Q4 2016 Q1 2017 Q2 2017 Q3 2017 Q4 2017 Q1 2018 Q2 2018 Koszty pracy w USA 4.00% 4.00% 3.50% 3.50% 3.00% 3.00% 2.50% 2.50% 2.00% 2.00% 1.50% 1.50% 1.00% 1.00% 0.50% 0.50% 0.00% 0.00% Roczna dynamika płacy godzinowej w USA w sektorze prywatnym (prawa oś) Indeks kosztów zatrudnienia r/r (lewa oś) 36

2001-02-01 2001-06-01 2001-10-01 2002-02-01 2002-06-01 2002-10-01 2003-02-01 2003-06-01 2003-10-01 2004-02-01 2004-06-01 2004-10-01 2005-02-01 2005-06-01 2005-10-01 2006-02-01 2006-06-01 2006-10-01 2007-02-01 2007-06-01 2007-10-01 2008-02-01 2008-06-01 2008-10-01 2009-02-01 2009-06-01 2009-10-01 2010-02-01 2010-06-01 2010-10-01 2011-02-01 2011-06-01 2011-10-01 2012-02-01 2012-06-01 2012-10-01 2013-02-01 2013-06-01 2013-10-01 2014-02-01 2014-06-01 2014-10-01 2015-02-01 2015-06-01 2015-10-01 2016-02-01 2016-06-01 2016-10-01 2017-02-01 2017-06-01 2017-10-01 2018-02-01 2018-06-01 Sytuacja małych przedsiębiorstw w USA 30% 20% 10% 0% -10% -20% -30% Odsetek małych przedsiębiorstw planujących podwyżki cen (średnia 3M) Odsetek małych przedsiębiorstw planujących podwyżki płac (średnia 3M) Odsetek małych przedsiębiorstw planujących zwiększenie zatrudnienia (średnia 3M) 37

Indeks warunków finansowych w USA Goldman Sachs 105 104 103 102 101 100 99 98 38

2005-01-01 2005-04-01 2005-07-01 2005-10-01 2006-01-01 2006-04-01 2006-07-01 2006-10-01 2007-01-01 2007-04-01 2007-07-01 2007-10-01 2008-01-01 2008-04-01 2008-07-01 2008-10-01 2009-01-01 2009-04-01 2009-07-01 2009-10-01 2010-01-01 2010-04-01 2010-07-01 2010-10-01 2011-01-01 2011-04-01 2011-07-01 2011-10-01 2012-01-01 2012-04-01 2012-07-01 2012-10-01 2013-01-01 2013-04-01 2013-07-01 2013-10-01 2014-01-01 2014-04-01 2014-07-01 2014-10-01 2015-01-01 2015-04-01 2015-07-01 2015-10-01 2016-01-01 2016-04-01 2016-07-01 2016-10-01 2017-01-01 2017-04-01 2017-07-01 2017-10-01 2018-01-01 2018-04-01 2018-07-01 Rynek nieruchomości w USA 2500 20% 15% 2000 10% 1500 5% 0% 1000-5% 500-10% -15% 0-20% S&P Case-Shiller r/r (prawa oś) Rozpoczęte budowy domów (lewa oś) Pozwolenia na budowy domów (lewa oś) 39

Rynek nieruchomości w USA 220 10% 9% 200 8% 180 7% 6% 160 5% 4% 140 3% 120 2% 1% 100 0% Indeks dostępności domów (lewa oś) Stopa oprocentowania 30-letniego kredytu hipotecznego w USA (prawa oś) 40

2000-01-01 2000-05-01 2000-09-01 2001-01-01 2001-05-01 2001-09-01 2002-01-01 2002-05-01 2002-09-01 2003-01-01 2003-05-01 2003-09-01 2004-01-01 2004-05-01 2004-09-01 2005-01-01 2005-05-01 2005-09-01 2006-01-01 2006-05-01 2006-09-01 2007-01-01 2007-05-01 2007-09-01 2008-01-01 2008-05-01 2008-09-01 2009-01-01 2009-05-01 2009-09-01 2010-01-01 2010-05-01 2010-09-01 2011-01-01 2011-05-01 2011-09-01 2012-01-01 2012-05-01 2012-09-01 2013-01-01 2013-05-01 2013-09-01 2014-01-01 2014-05-01 2014-09-01 2015-01-01 2015-05-01 2015-09-01 2016-01-01 2016-05-01 2016-09-01 2017-01-01 2017-05-01 2017-09-01 2018-01-01 2018-05-01 2018-09-01 Zamówienia na dobra trwałego użytku vs sytuacja konsumenta 30% 8% 20% 6% 10% 4% 0% 2% -10% 0% -20% -2% -30% -4% -40% Dynamika roczna zamówień na dobra trwałego użytku z wyłączeniem transportu (lewa oś) Dynamika roczna dochodu rozporządzalnego w USA (prawa oś) Dynamika roczna wydatków amerykańskich konsumentów (PCE, prawa oś) -6% 41

1997-12-01 1998-06-01 1998-12-01 1999-06-01 1999-12-01 2000-06-01 2000-12-01 2001-06-01 2001-12-01 2002-06-01 2002-12-01 2003-06-01 2003-12-01 2004-06-01 2004-12-01 2005-06-01 2005-12-01 2006-06-01 2006-12-01 2007-06-01 2007-12-01 2008-06-01 2008-12-01 2009-06-01 2009-12-01 2010-06-01 2010-12-01 2011-06-01 2011-12-01 2012-06-01 2012-12-01 2013-06-01 2013-12-01 2014-06-01 2014-12-01 2015-06-01 2015-12-01 2016-06-01 2016-12-01 2017-06-01 2017-12-01 2018-06-01 Siła dolara amerykańskiego vs ceny w imporcie -15% 25% -10% 20% 15% -5% 10% 0% 5% 0% 5% -5% 10% -10% -15% 15% -20% 20% -25% Realny efektywny kurs USD (wg. BIS, lewa oś, odwrócona) Roczna dynamika cen w imporcie do USA (prawa oś) 42

2010-03-01 2010-06-01 2010-09-01 2010-12-01 2011-03-01 2011-06-01 2011-09-01 2011-12-01 2012-03-01 2012-06-01 2012-09-01 2012-12-01 2013-03-01 2013-06-01 2013-09-01 2013-12-01 2014-03-01 2014-06-01 2014-09-01 2014-12-01 2015-03-01 2015-06-01 2015-09-01 2015-12-01 2016-03-01 2016-06-01 2016-09-01 2016-12-01 2017-03-01 2017-06-01 2017-09-01 2017-12-01 2018-03-01 2018-06-01 Siła dolara amerykańskiego vs eksport netto -15% 0.40% -10% 0.20% -5% 0.00% 0% -0.20% 5% -0.40% 10% -0.60% 15% -0.80% 20% -1.00% JPMorgan US Nominal Broad Effective Exchange Rate (r/r, lewa oś, odwrócona) Kontrybucja eksportu netto do PKB (średnia 4 kw., prawa oś) 43

01-01-2000 06-01-2000 11-01-2000 04-01-2001 09-01-2001 02-01-2002 07-01-2002 12-01-2002 05-01-2003 10-01-2003 03-01-2004 08-01-2004 01-01-2005 06-01-2005 11-01-2005 04-01-2006 09-01-2006 02-01-2007 07-01-2007 12-01-2007 05-01-2008 10-01-2008 03-01-2009 08-01-2009 01-01-2010 06-01-2010 11-01-2010 04-01-2011 09-01-2011 02-01-2012 07-01-2012 12-01-2012 05-01-2013 10-01-2013 03-01-2014 08-01-2014 01-01-2015 06-01-2015 11-01-2015 04-01-2016 09-01-2016 02-01-2017 07-01-2017 12-01-2017 05-01-2018 Sprzedaż samochodów osobowych w USA 40% 30% 20% 10% 0% -10% -20% -30% -40% -50% Dynamika roczna sprzedaży samochodów osobowych w USA 12-miesięczna średnia historyczna 44

Rynek naftowy i gazowy w USA 1800 500 1600 450 1400 1200 1000 800 600 400 400 350 300 250 200 150 100 200 50 0 0 2012-09-28 2013-09-28 2014-09-28 2015-09-28 2016-09-28 2017-09-28 2018-09-28 Liczba aktywnych szybów naftowych w USA Liczba aktywnych odwiertów gazowych w USA (prawa oś) 45

01-01-2000 05-01-2000 09-01-2000 01-01-2001 05-01-2001 09-01-2001 01-01-2002 05-01-2002 09-01-2002 01-01-2003 05-01-2003 09-01-2003 01-01-2004 05-01-2004 09-01-2004 01-01-2005 05-01-2005 09-01-2005 01-01-2006 05-01-2006 09-01-2006 01-01-2007 05-01-2007 09-01-2007 01-01-2008 05-01-2008 09-01-2008 01-01-2009 05-01-2009 09-01-2009 01-01-2010 05-01-2010 09-01-2010 01-01-2011 05-01-2011 09-01-2011 01-01-2012 05-01-2012 09-01-2012 01-01-2013 05-01-2013 09-01-2013 01-01-2014 05-01-2014 09-01-2014 01-01-2015 05-01-2015 09-01-2015 01-01-2016 05-01-2016 09-01-2016 01-01-2017 05-01-2017 09-01-2017 01-01-2018 Zyski netto amerykańskich przedsiębiorstw vs PKB 14% 12% 10% 8% 6% 4% 2% 0% 46

Indeks Citi Economic Surprise dla USA 70 20-30 -80-130 47

2010-01-01 2010-03-01 2010-05-01 2010-07-01 2010-09-01 2010-11-01 2011-01-01 2011-03-01 2011-05-01 2011-07-01 2011-09-01 2011-11-01 2012-01-01 2012-03-01 2012-05-01 2012-07-01 2012-09-01 2012-11-01 2013-01-01 2013-03-01 2013-05-01 2013-07-01 2013-09-01 2013-11-01 2014-01-01 2014-03-01 2014-05-01 2014-07-01 2014-09-01 2014-11-01 2015-01-01 2015-03-01 2015-05-01 2015-07-01 2015-09-01 2015-11-01 2016-01-01 2016-03-01 2016-05-01 2016-07-01 2016-09-01 2016-11-01 2017-01-01 2017-03-01 2017-05-01 2017-07-01 2017-09-01 2017-11-01 2018-01-01 2018-03-01 2018-05-01 2018-07-01 2018-09-01 Citi Inflation Surprise Index - USA 20 10 0-10 -20-30 -40-50 48

1990-07-01 1991-04-01 1992-01-01 1992-10-01 1993-07-01 1994-04-01 1995-01-01 1995-10-01 1996-07-01 1997-04-01 1998-01-01 1998-10-01 1999-07-01 2000-04-01 2001-01-01 2001-10-01 2002-07-01 2003-04-01 2004-01-01 2004-10-01 2005-07-01 2006-04-01 2007-01-01 2007-10-01 2008-07-01 2009-04-01 2010-01-01 2010-10-01 2011-07-01 2012-04-01 2013-01-01 2013-10-01 2014-07-01 2015-04-01 2016-01-01 2016-10-01 2017-07-01 2018-04-01 Indeksy Conference Board vs S&P 500 15 50% 10 5 0 40% 30% 20% 10% -5 0% -10-15 -20-10% -20% -30% -40% -25-50% Średnia 3M indeksu S&P 500 r/r (prawa oś) Indeks wskaźników bieżących koniunktury Conference Board (lewa oś) Indeks wskaźników wyprzedzających Conference Board (lewa oś) 49

350 Spread rentowności 10-latek do obligacji 2-letnich 300 250 200 150 100 50 0-50 -100 50

Model Fed 6.00% 5.00% Im wyższa różnica między dochodowością akcji i rentownością 10- latek, tym wyższa jest relatywna atrakcyjność inwestycji w akcje. 4.00% 3.00% 2.00% 1.00% 0.00% Źródło: Bloomberg, dane dla S&P 500, obliczenia własne. 51

Model Yardeniego 3.0% 2.5% Model Yardeniego opisuje zależność prognozowanej dochodowości z akcji względem syntetycznej dochodowości z akcji (różnica między rentownością 10-letnich obligacji korporacyjnych oraz 5-letniej stopy wzrostu zysków netto). Wartości większe od zera implikują relatywną atrakcyjność rynku akcji. 2.0% 1.5% 1.0% 0.5% 0.0% Źródło: Bloomberg, dane dla S&P 500 oraz BofA Merrill Lynch US Corporate 7-10 Year Effective Yield, obliczenia własne. 52

Spread indeksu BofA Merrill Lynch US High Yield Effective Yield do rentowności amerykańskich 10-latek 6.00% 5.50% 25% 5.00% 4.50% 4.00% 3.50% 20% 3.00% 15% 10% 5% 0% 53

01-03-2007 03-14-2007 05-23-2007 08-01-2007 10-10-2007 12-19-2007 02-27-2008 05-07-2008 07-16-2008 09-24-2008 12-03-2008 02-11-2009 04-22-2009 07-01-2009 09-09-2009 11-18-2009 01-27-2010 04-07-2010 06-16-2010 08-25-2010 11-03-2010 01-12-2011 03-23-2011 06-01-2011 08-10-2011 10-19-2011 12-28-2011 03-07-2012 05-16-2012 07-25-2012 10-03-2012 12-12-2012 02-20-2013 05-01-2013 07-10-2013 09-18-2013 11-27-2013 01-29-2014 04-02-2014 06-11-2014 08-20-2014 10-29-2014 01-07-2015 04-01-2015 06-10-2015 08-19-2015 10-28-2015 01-06-2016 03-23-2016 06-01-2016 08-10-2016 10-19-2016 12-28-2016 03-08-2017 05-17-2017 07-26-2017 10-04-2017 12-13-2017 02-21-2018 05-02-2018 07-11-2018 09-19-2018 Sentyment inwestorów instytucjonalnych do rynku akcji w USA 3500 100 3000 2500 2000 90 80 70 60 50 1500 1000 500 0 40 30 20 10 0 S&P 500 (lewa oś) Źródło: NAAIM, Bloomberg, obliczenia własne. Średnia ekspozycja na rynek akcji wśród amerykańskich zarządzających - średnia 6-miesięczna (prawa oś) 54

Sentyment inwestorów indywidualnych do rynku akcji w USA 50% 45% 40% 35% 30% 25% 20% 15% 2008-04-03 2009-04-03 2010-04-03 2011-04-03 2012-04-03 2013-04-03 2014-04-03 2015-04-03 2016-04-03 2017-04-03 2018-04-03 Odsetek inwestorów detalicznych nastawionych optymistycznie do rynku akcji w 6M - średnia 6-miesięczna Odsetek inwestorów detalicznych nastawionych pesymistycznie do rynku akcji w 6M - średnia 6-miesięczna Odsetek inwestorów detalicznych nastawionych neutralnie do rynku akcji w 6M - średnia 6-miesięczna Źródło: AAII, Bloomberg, obliczenia własne. 55

styczeń 1990 czerwiec 1990 listopad 1990 kwiecień 1991 wrzesień 1991 luty 1992 lipiec 1992 grudzień 1992 maj 1993 październik 1993 marzec 1994 sierpień 1994 styczeń 1995 czerwiec 1995 listopad 1995 kwiecień 1996 wrzesień 1996 luty 1997 lipiec 1997 grudzień 1997 maj 1998 październik 1998 marzec 1999 sierpień 1999 styczeń 2000 czerwiec 2000 listopad 2000 kwiecień 2001 wrzesień 2001 luty 2002 lipiec 2002 grudzień 2002 maj 2003 październik 2003 marzec 2004 sierpień 2004 styczeń 2005 czerwiec 2005 listopad 2005 kwiecień 2006 wrzesień 2006 luty 2007 lipiec 2007 grudzień 2007 maj 2008 październik 2008 marzec 2009 sierpień 2009 styczeń 2010 czerwiec 2010 listopad 2010 kwiecień 2011 wrzesień 2011 luty 2012 lipiec 2012 grudzień 2012 maj 2013 październik 2013 marzec 2014 sierpień 2014 styczeń 2015 czerwiec 2015 listopad 2015 kwiecień 2016 wrzesień 2016 luty 2017 lipiec 2017 grudzień 2017 maj 2018 Wskaźnika CAPE Shillera dla S&P 500 50 6.0% 45 40 4.0% 35 30 25 2.0% 0.0% 20 15-2.0% 10 5 0-4.0% -6.0% Odchylenie bieżącego wskaźnika CAPE Schillera od 5-letniej średniej (prawa oś) Wskaźnik CAPE Shillera dla indeksu S&P 500 5-letnia średnia wskaźnika CAPE Shillera dla indeksu S&P 500 Źródło: Yale University, obliczenia własne. 56

styczeń 1891 luty 1893 marzec 1895 kwiecień 1897 maj 1899 czerwiec 1901 lipiec 1903 sierpień 1905 wrzesień 1907 październik 1909 listopad 1911 grudzień 1913 styczeń 1916 luty 1918 marzec 1920 kwiecień 1922 maj 1924 czerwiec 1926 lipiec 1928 sierpień 1930 wrzesień 1932 październik 1934 listopad 1936 grudzień 1938 styczeń 1941 luty 1943 marzec 1945 kwiecień 1947 maj 1949 czerwiec 1951 lipiec 1953 sierpień 1955 wrzesień 1957 październik 1959 listopad 1961 grudzień 1963 styczeń 1966 luty 1968 marzec 1970 kwiecień 1972 maj 1974 czerwiec 1976 lipiec 1978 sierpień 1980 wrzesień 1982 październik 1984 listopad 1986 grudzień 1988 styczeń 1991 luty 1993 marzec 1995 kwiecień 1997 maj 1999 czerwiec 2001 lipiec 2003 sierpień 2005 wrzesień 2007 październik 2009 listopad 2011 grudzień 2013 styczeń 2016 luty 2018 Prognoza S&P 500 na podstawie modelu opartego o CAPE Shillera 20% 15% 10% 5% 0% -5% -10% -15% Prognozowana zannualizowana 10-letnia stopa zwrotu z indeksu S&P 500 wynikająca z modelu CAPE Zannualizowana 10-letnia stopa zwrotu z indeksu S&P 500 Źródło: Yale University, obliczenia własne. 57

Wskaźnik C/Z dla bieżącego roku dla indeksu S&P 500 21 20 19 18 17 16 15 14 5-letnia średnia wskaźnika C/Z (rok bieżący) -2 odchylenia standardowe 5-letnia średnia wskaźnika C/Z (rok bieżący) 5-letnia średnia wskaźnika C/Z (rok bieżący) + 2 odchylenia standardowe 5-letnia średnia wskaźnika C/Z (rok bieżący) -1 odchylenie standardowe 5-letnia średnia wskaźnika C/Z (rok bieżący) + 1 odchylenie standardowe Bieżący wskaźnik C/Z (rok bieżący) 58

S&P 500 vs oczekiwany w bieżącym roku zysk na akcję 3000 170 2500 150 2000 130 110 1500 90 1000 70 500 50 0 30 2008-07-04 2009-07-04 2010-07-04 2011-07-04 2012-07-04 2013-07-04 2014-07-04 2015-07-04 2016-07-04 2017-07-04 2018-07-04 S&P 500 (lewa oś) Oczekiwany zysk na akcję (rok bieżący, prawa oś) 59

Oczekiwana dynamika roczna zagregowanych zysków netto spółek z indeksu S&P 500 w 2018 r. 22% 12% 20% 10% 8% 18% 6% 16% 4% 14% 2% 12% 0% -2% 10% -4% 8% -6% Prognozowana dynamika zagregowanych zysków nett r/r w 2018 r. Indeks S&P 500 YTD 60

Indeks S&P 500 vs szerokość rynku 3100 100% 2900 90% 2700 2500 2300 2100 1900 80% 70% 60% 50% 40% 30% 1700 20% 1500 10% Indeks S&P 500 Odsetek spółek z indeksu S&P 500 powyżej 200-okresowej prostej średniej kroczącej (prawa oś) 61

Analiza i założenia makroekonomiczne IV kwartał 2018 Gospodarki rozwinięte strefa euro Departament Zarządzania Aktywami

Gospodarki i rynki strefy euro główne założenia 1. Słabość wskaźników wyprzedzających koniunkturę w I półroczu zaczęła być widoczna na dużych agregatach. Tempo wzrostu PKB spadło do 2.2% w II kw. i zakładany jest dalszy spadek, także wskutek słabości rynków wschodzących. Osłabienie koniunktury najbardziej przykuwa uwagę w gospodarce Niemiec, lecz jest ono szerokie w skali całej strefy euro. Sygnalizowane w poprzednich kwartałach bariery dla wzrostu zaczęły wywierać negatywny skutek. 2. Niestety wróciły stare demony tj. ryzyko polityczne. Problemem stała się polityka fiskalna populistycznego rządu we Włoszech. Rozbudzenie oczekiwań społecznych i próby im sprostania budzą obawy o rozdęcie deficytu w strukturalnie słabej gospodarce. Rynek zareagował wzrostem spreadu włoskich obligacji do bundów do poziomu najwyższego od 2013 r. Ponadto, problemy polityczne w swoich obozach mają zarówno Macron, jak i Merkel. 3. W polityce monetarnej Mario Draghi zaskoczył rynki we wrześniu, gdy wyraził przekonanie o trwałości i nieuchronności procesów inflacjogennych. Obecnie trudno to zobaczyć w miarach inflacji w strefie euro, wydaje się że można to odczytywać jako stempel na planie wygaszenia QE z końcem roku. 4. W średnim terminie zakładamy stopniowe (dalsze) schładzanie koniunktury w strefie euro, co najlepiej będzie widać w gospodarce niemieckiej. Wewnętrzne bariery wzrostu wespół z zakłóceniami w handlu globalnym będą bezpośrednio negatywnie rzutować na aktywność ekonomiczną w Niemczech. 63

Dynamika i kontrybucje do PKB strefy euro 4% 3% 2% 1% 1.00% 2.40% 2.30% 2.20% 3.00% 1.90% 1.40% 0.70% 0.70% 1.30% 1.30% 1.10% 1.00% 2.00% 2.00% 2.00% 1.90% 1.90% 1.80% 1.70% 1.70% 1.70% 2.70% 2.60% 2.40% 2.40% 2.20% 0.10% 0% -1% Q1 2010 Q2 2010 Q3 2010 Q4 2010 Q1 2011 Q2 2011 Q3 2011 Q4-0.50% Q1 Q2 Q3 2011 2012 2012 2012 Q4 2012 Q1 2013-0.70% -0.90% -1.00% -1.20% -0.40% Q2 2013 Q3 2013 Q4 2013 Q1 2014 Q2 2014 Q3 2014 Q4 2014 Q1 2015 Q2 2015 Q3 2015 Q4 2015 Q1 2016 Q2 2016 Q3 2016 Q4 2016 Q1 2017 Q2 2017 Q3 2017 Q4 2017 Q1 2018 Q2 2018-2% -3% Konsumpcja prywatna Konsumpcja publiczna Inwestycje Zapasy Eksport netto Dynamika PKB r/r 64

Implikowana ścieżka wzrostu stopy depozytowej EBC 0.50% 0.40% 0.30% 0.20% 0.10% 0.00% -0.10% Stopa obecnie 1M 3M 6M 1Y 2Y 3Y -0.20% -0.30% -0.40% -0.50% Implikowana ścieżka wzrostu stopy stopy depozytowej EBC (na 28/09/2018) Implikowana ścieżka wzrostu stopy stopy depozytowej EBC (na 29/06/2018) 65

gru-11 lut-12 kwi-12 cze-12 sie-12 paź-12 gru-12 lut-13 kwi-13 cze-13 sie-13 paź-13 gru-13 lut-14 kwi-14 cze-14 sie-14 paź-14 gru-14 lut-15 kwi-15 cze-15 sie-15 paź-15 gru-15 lut-16 kwi-16 cze-16 sie-16 paź-16 gru-16 lut-17 kwi-17 cze-17 sie-17 paź-17 gru-17 lut-18 kwi-18 cze-18 sie-18 PMI w przemyśle w krajach strefy euro 65 60 55 50 45 40 PMI w przemyśle - strefa euro (średnia 3M) PMI w przemyśle - Niemcy (średnia 3M) PMI w przemyśle - Francja (średnia 3M) PMI w przemyśle - Włochy (średnia 3M) PMI w przemyśle - Hiszpania (średnia 3M) 66

gru-11 lut-12 kwi-12 cze-12 sie-12 paź-12 gru-12 lut-13 kwi-13 cze-13 sie-13 paź-13 gru-13 lut-14 kwi-14 cze-14 sie-14 paź-14 gru-14 lut-15 kwi-15 cze-15 sie-15 paź-15 gru-15 lut-16 kwi-16 cze-16 sie-16 paź-16 gru-16 lut-17 kwi-17 cze-17 sie-17 paź-17 gru-17 lut-18 kwi-18 cze-18 sie-18 PMI w usługach strefa euro 63 58 53 48 43 38 PMI w usługach - strefa euro (średnia 3M) PMI w usługach - Niemcy (średnia 3M) PMI w usługach - Francja (średnia 3M) PMI w usługach - Włochy (średnia 3M) PMI w usługach - Hiszpania (średnia 3M) 67

2010-01-01 2010-03-01 2010-05-01 2010-07-01 2010-09-01 2010-11-01 2011-01-01 2011-03-01 2011-05-01 2011-07-01 2011-09-01 2011-11-01 2012-01-01 2012-03-01 2012-05-01 2012-07-01 2012-09-01 2012-11-01 2013-01-01 2013-03-01 2013-05-01 2013-07-01 2013-09-01 2013-11-01 2014-01-01 2014-03-01 2014-05-01 2014-07-01 2014-09-01 2014-11-01 2015-01-01 2015-03-01 2015-05-01 2015-07-01 2015-09-01 2015-11-01 2016-01-01 2016-03-01 2016-05-01 2016-07-01 2016-09-01 2016-11-01 2017-01-01 2017-03-01 2017-05-01 2017-07-01 2017-09-01 2017-11-01 2018-01-01 2018-03-01 2018-05-01 2018-07-01 2018-09-01 Dynamika produkcji przemysłowej 15% 10% 5% 0% -5% -10% Niemcy - roczna dynamika produkcji przemysłowej (średnia 3M) Włochy - roczna dynamika produkcji przemysłowej (średnia 3M) Francja - roczna dynamika produkcji przemysłowej (średnia 3M) Hiszpania - roczna dynamika produkcji przemysłowej (średnia 3M) 68

2001-12-01 2002-04-01 2002-08-01 2002-12-01 2003-04-01 2003-08-01 2003-12-01 2004-04-01 2004-08-01 2004-12-01 2005-04-01 2005-08-01 2005-12-01 2006-04-01 2006-08-01 2006-12-01 2007-04-01 2007-08-01 2007-12-01 2008-04-01 2008-08-01 2008-12-01 2009-04-01 2009-08-01 2009-12-01 2010-04-01 2010-08-01 2010-12-01 2011-04-01 2011-08-01 2011-12-01 2012-04-01 2012-08-01 2012-12-01 2013-04-01 2013-08-01 2013-12-01 2014-04-01 2014-08-01 2014-12-01 2015-04-01 2015-08-01 2015-12-01 2016-04-01 2016-08-01 2016-12-01 2017-04-01 2017-08-01 2017-12-01 2018-04-01 2018-08-01 Sprzedaż detaliczna w strefie euro 8% 6% 4% 2% 0% -2% -4% -6% -8% -10% -12% Źródło: Eurostat, obliczenia własne. Dynamika roczna sprzedaży detalicznej średnia 12M - Francja Dynamika roczna sprzedaży detalicznej średnia 12M - Hiszpania Dynamika roczna sprzedaży detalicznej średnia 12M - strefa euro Dynamika roczna sprzedaży detalicznej średnia 12M - Niemcy Dynamika roczna sprzedaży detalicznej średnia 12M - Włochy 69

sty-10 mar-10 maj-10 lip-10 wrz-10 lis-10 sty-11 mar-11 maj-11 lip-11 wrz-11 lis-11 sty-12 mar-12 maj-12 lip-12 wrz-12 lis-12 sty-13 mar-13 maj-13 lip-13 wrz-13 lis-13 sty-14 mar-14 maj-14 lip-14 wrz-14 lis-14 sty-15 mar-15 maj-15 lip-15 wrz-15 lis-15 sty-16 mar-16 maj-16 lip-16 wrz-16 lis-16 sty-17 mar-17 maj-17 lip-17 wrz-17 lis-17 sty-18 mar-18 maj-18 lip-18 wrz-18 Inflacja HICP vs oczekiwania inflacyjne w strefie euro 3.00% 3.50% 2.80% 3.00% 2.60% 2.50% 2.40% 2.00% 2.20% 1.50% 2.00% 1.00% 1.80% 0.50% 1.60% 0.00% 1.40% -0.50% 1.20% -1.00% 1.00% 2010-01-04 2011-01-04 2012-01-04 2013-01-04 2014-01-04 2015-01-04 2016-01-04 2017-01-04 2018-01-04-1.50% Poziom oczekiwań inflacyjnych (wynikający z 5-letniego swapa inflacyjnego, lewa oś) Stopa inflacji HICP (prawa oś) 70

Dynamika roczna inflacji bazowej HICP w krajach strefy euro 3.00% 2.50% 2.00% 1.50% 1.00% 0.50% 0.00% -0.50% Inflacja bazowa HICP - Włochy (średnia 3M) Inflacja bazowa HICP - Francja (średnia 3M) Inflacja bazowa HICP - Hiszpania (średnia 3M) Inflacja bazowa HICP - Niemcy (średnia 3M) 71

Stawki swapów na stopę procentową (IRS) w EUR 2.50% 2.00% 1.50% 1.00% 0.50% 0.00% -0.50% Różnica między stawką 10-letnią i 2-letnią Stawka w 5-letnim swapie odsetkowym Stawka w 10-letnim swapie odsetkowym Stawka w 2-letnim swapie odsetkowym 72

Indeks Citi Economic Surprise dla strefy euro 150 100 50 0-50 -100-150 73

2009-12-01 2010-02-01 2010-04-01 2010-06-01 2010-08-01 2010-10-01 2010-12-01 2011-02-01 2011-04-01 2011-06-01 2011-08-01 2011-10-01 2011-12-01 2012-02-01 2012-04-01 2012-06-01 2012-08-01 2012-10-01 2012-12-01 2013-02-01 2013-04-01 2013-06-01 2013-08-01 2013-10-01 2013-12-01 2014-02-01 2014-04-01 2014-06-01 2014-08-01 2014-10-01 2014-12-01 2015-02-01 2015-04-01 2015-06-01 2015-08-01 2015-10-01 2015-12-01 2016-02-01 2016-04-01 2016-06-01 2016-08-01 2016-10-01 2016-12-01 2017-02-01 2017-04-01 2017-06-01 2017-08-01 2017-10-01 2017-12-01 2018-02-01 2018-04-01 2018-06-01 2018-08-01 Citi Inflation Surprise Index strefa euro 100 80 60 40 20 0-20 -40-60 -80 74

Rynek kredytów w strefie euro 5.00% 6.00% 4.00% 5.00% 3.00% 2.00% 4.00% 1.00% 3.00% 0.00% 2.00% -1.00% 1.00% -2.00% -3.00% 0.00% -4.00% Dynamika roczna kredytów dla gospodarstw domowych (lewa oś) Dynamika roczna agregatu M3 (prawa oś) -1.00% Dynamika roczna kredytów dla przedsiębiorstw (bez sektora finansowego, lewa oś) Źródło: EBC, obliczenia własne. 75

Koszty kredytów w strefie euro 4.50% 4.00% 3.50% 3.00% 2.50% 2.00% 1.50% Średnie oprocentowanie kredytu hipotecznego Średnie oprocentowanie kredytu dla przedsiębiorstw 76

sty-10 kwi-10 lip-10 paź-10 sty-11 kwi-11 lip-11 paź-11 sty-12 kwi-12 lip-12 paź-12 sty-13 kwi-13 lip-13 paź-13 sty-14 kwi-14 lip-14 paź-14 sty-15 kwi-15 lip-15 paź-15 sty-16 kwi-16 lip-16 paź-16 sty-17 kwi-17 lip-17 paź-17 sty-18 kwi-18 lip-18 40% Rynek aut osobowych w UE 17 000 000 30% 16 000 000 20% 15 000 000 10% 14 000 000 0% 13 000 000-10% 12 000 000-20% 11 000 000-30% 10 000 000 Dynamika roczna rejestracji samochodów osobowych (lewa oś) Rejestracje samochodów osobowych w UE (skumulowane ostatnie 12M, prawa oś) Źródło: ACEA, obliczenia własne. 77

styczeń 10 marzec 10 maj 10 lipiec 10 wrzesień 10 listopad 10 styczeń 11 marzec 11 maj 11 lipiec 11 wrzesień 11 listopad 11 styczeń 12 marzec 12 maj 12 lipiec 12 wrzesień 12 listopad 12 styczeń 13 marzec 13 maj 13 lipiec 13 wrzesień 13 listopad 13 styczeń 14 marzec 14 maj 14 lipiec 14 wrzesień 14 listopad 14 styczeń 15 marzec 15 maj 15 lipiec 15 wrzesień 15 listopad 15 styczeń 16 marzec 16 maj 16 lipiec 16 wrzesień 16 listopad 16 styczeń 17 marzec 17 maj 17 lipiec 17 wrzesień 17 listopad 17 styczeń 18 marzec 18 maj 18 lipiec 18 wrzesień 18 Wskaźniki aktywności w niemieckim przemyśle 65 35% 30% 60 25% 20% 55 15% 50 10% 5% 45 0% -5% 40-10% Indeks PMI w przemyśle (lewa oś) Dynamika roczna produkcji przemysłowej (prawa oś) Roczna dynamika zamówień w niemieckim przemyśle (prawa oś) Źródło: Bloomberg, Destatis, obliczenia własne. 78

sty-10 mar-10 maj-10 lip-10 wrz-10 lis-10 sty-11 mar-11 maj-11 lip-11 wrz-11 lis-11 sty-12 mar-12 maj-12 lip-12 wrz-12 lis-12 sty-13 mar-13 maj-13 lip-13 wrz-13 lis-13 sty-14 mar-14 maj-14 lip-14 wrz-14 lis-14 sty-15 mar-15 maj-15 lip-15 wrz-15 lis-15 sty-16 mar-16 maj-16 lip-16 wrz-16 lis-16 sty-17 mar-17 maj-17 lip-17 wrz-17 lis-17 sty-18 mar-18 maj-18 lip-18 wrz-18 Sentyment biznesowy wskaźniki Instytutu Ifo 115 110 105 100 95 90 85 80 75 79

2005-03-01 2005-06-01 2005-09-01 2005-12-01 2006-03-01 2006-06-01 2006-09-01 2006-12-01 2007-03-01 2007-06-01 2007-09-01 2007-12-01 2008-03-01 2008-06-01 2008-09-01 2008-12-01 2009-03-01 2009-06-01 2009-09-01 2009-12-01 2010-03-01 2010-06-01 2010-09-01 2010-12-01 2011-03-01 2011-06-01 2011-09-01 2011-12-01 2012-03-01 2012-06-01 2012-09-01 2012-12-01 2013-03-01 2013-06-01 2013-09-01 2013-12-01 2014-03-01 2014-06-01 2014-09-01 2014-12-01 2015-03-01 2015-06-01 2015-09-01 2015-12-01 2016-03-01 2016-06-01 2016-09-01 2016-12-01 2017-03-01 2017-06-01 2017-09-01 2017-12-01 2018-03-01 2018-06-01 2018-09-01 Wskaźniki instytutu IFO vs dynamika PKB w Niemczech 110 8% 105 6% 100 95 4% 2% 0% 90-2% 85-4% 80-6% 75-8% IFO Klimat w biznesie IFO Oczekiwania w biznesie Dynamika roczna niemieckiego PKB (prawa oś) 80

Sentyment rynkowy wskaźniki Instytutu ZEW 150 100 50 0-50 -100-150 Oczekiwania - ocena bieżąca (różnica) Indeks instytutu ZEW - oczekiwania Indeks instytutu ZEW - ocena bieżąca 81

Bieżący wskaźnik C/Z dla STOXX Europe 600 18 17 16 15 14 13 12 5-letnia średnia wskaźnika C/Z (rok bieżący) -2 odchylenia standardowe 5-letnia średnia wskaźnika C/Z (rok bieżący) 5-letnia średnia wskaźnika C/Z (rok bieżący) + 2 odchylenia standardowe 5-letnia średnia wskaźnika C/Z (rok bieżący) -1 odchylenie standardowe 5-letnia średnia wskaźnika C/Z (rok bieżący) + 1 odchylenie standardowe Bieżący wskaźnik C/Z (rok bieżący) 82

STOXX Europe 600 vs oczekiwany w bieżącym roku zysk na akcję 430 27 410 26 390 370 350 330 310 290 25 24 23 22 21 270 20 250 19 STOXX Europe 600 (lewa oś) Oczekiwany zysk na akcję (rok bieżący, prawa oś) 83

Oczekiwana dynamika roczna zagregowanych zysków netto spółek z indeksu STOXX Europe 600 w 2018 r. 11% 6% 10% 4% 10% 9% 2% 9% 0% 8% -2% 8% -4% 7% 7% -6% 6% 2018-01-01 2018-02-01 2018-03-01 2018-04-01 2018-05-01 2018-06-01 2018-07-01 2018-08-01 2018-09-01-8% Dynamika zagregowanych zysków netto r/r w 2018 r. (lewa oś) Indeks STOXX Europe 600 YTD 84

Analiza i założenia makroekonomiczne IV kwartał 2018 Chiny, Polska, Indie, Brazylia, Rosja Departament Zarządzania Aktywami

Gospodarka i rynki rozwijające się główne założenia 1. III kw. oznaczał kolejny okres pogorszenia się sytuacji makroekonomicznej w krajach EM. Gorsza od oczekiwań okazała się dynamika wzrostu gospodarczego w Chinach, a indeksy PMI w przemyśle zaczęły niebezpiecznie oscylować wokół 50 pkt, którym mocno ciąży spadek popytu Chińczyków na dobra wyższego rzędu (m.in. telefony komórkowe). Uważamy, że skala spowolnienia wzrostu w Chinach w efekcie silnego USD, wzrostu rentowności długu oraz wojny handlowej z USA jest największym ryzykiem i niewiadomą w perspektywie kolejnych 2-3 kwartałów. Rynek każdą interwencję władz chińskich (np. plan obniżenia CIT) oraz spadek wartości yuana odbiera jako sygnał osłabienia aktywności gospodarczej w Państwie Środka. 2. W przekroju III kw. tematem numer 1 była silna eskalacja kryzysu w Turcji. Skala deprecjacji liry pociągnęła za sobą cały koszyk walut EM, a wzrost inflacji przekroczył oczekiwania rynkowe. W naszej ocenie, w Turcji kolejnym etapem będzie kryzys sektora bankowego i recesja gospodarcza o trudnej do oszacowania skali. Nie będzie pomagać deceleracja wzrostu w globalnej gospodarce i wzrost napięć geopolitycznych. Znaczenie gospodarcze Turcji nie jest tak duże jak choćby Rosji czy Brazylii, lecz destabilizacja polityczna w wyniku kryzysu może mieć poważne konsekwencje dla rynków. 3. W polskiej gospodarce spodziewamy się stopniowego spadku dynamiki wzrostu gosp. w wyniku obniżenia aktywności ekon. w Niemczech oraz wewnętrznych barier dla wzrostu (m.in. presja płacowa, wzrost kosztów surowców, wygasanie bodźców dla konsumpcji, niski poziom inwestycji). Dla złotego głównym ryzykiem jest brak podwyżek stóp procentowych i bardzo gołębia retoryka RPP, co przy wzroście inflacji spowoduje spadek realnych stóp i presję na wycenę krajowej waluty. 86

Ewolucja prognoz dynamiki PKB w 2018 r. 5.00% 6.80% 4.50% 4.00% 6.70% 3.50% 6.60% 3.00% 2.50% 6.50% 2.00% 6.40% 1.50% 1.00% 2018-01-01 2018-02-01 2018-03-01 2018-04-01 2018-05-01 2018-06-01 2018-07-01 2018-08-01 2018-09-01 Polska Brazylia Rosja Chiny (prawa oś) 6.30% 87

Zachowanie YTD wybranych rynków akcji w grupie emerging markets 30% 20% 10% 0% 2017-12-31 2018-01-31 2018-02-28 2018-03-31 2018-04-30 2018-05-31 2018-06-30 2018-07-31 2018-08-31-10% -20% -30% -40% -50% -60% -70% MSCI Emerging Markets MSCI China MSCI India MSCI Brazil MSCI Poland MSCI Turkey MSCI Russia 88

Zachowanie YTD wybranych walut w grupie emerging markets względem USD 90% 80% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% 2017-12-29 2018-01-29 2018-02-28 2018-03-31 2018-04-30 2018-05-31 2018-06-30 2018-07-31 2018-08-31-10% -20% USDBRL USDINR USDIDR USDKRW USDMYR USDMXN USDPLN USDZAR USDRUB USDTRY USDHUF 89

Zachowanie cen metali przemysłowych YTD 30% 20% 10% 0% 2018-01-01 2018-02-01 2018-03-01 2018-04-01 2018-05-01 2018-06-01 2018-07-01 2018-08-01 2018-09-01-10% -20% -30% -40% Aluminium (LME) Miedź (LME) Ruda żelaza (Dalian) Cynk (LME) Nikiel (LME) 90