Zysk netto

Transkrypt

1 29 kwietnia 2011 akumuluj sektor bankowy poprzednia rekomendacja: akumuluj Cena: Cena docelowa: Prognozy pobite po raz kolejny Wyniki u w I kwartale ukształtowały się na poziomie nieznacznie wyższym niż prognozy rynkowe. W tym okresie spéłka zarobiła mln PLN, przy średnich prognozach 226 mln PLN. Wynik byłby lepszy gdyby nie tradycyjnie w BRE podwyższona stopa podatkowa. W I kwartale bank dokonał ujemnego odpisu w kapitale w wysokości 30 mln PLN. Wzrost wyniku odsetkowego W I kwartale wynik odsetkowy u wzrçsł r/r o 29.7%, ukształtował się na poziomie minimalnie wyższym niż prognozy. Marża odsetkowa nieznacznie spadła (7bp kw./kw.)i była o 30bp wyższa niż w I kwartale 20 roku. Zwiększenie dochodéw z tytułu prowizji Wynik z tytułu prowizji ukształtował się na poziomie wyższym o 19.3% w stosunku do I kwartału 20. Rezultat w tej linii był zbliżony do oczekiwań. Najwięcej wzrosły opłaty z tytułu udzielania kredytçw oraz prowizje ubezpieczeniowe. Poziom pozostałych dochodçw u (głçwnie wynik z tytułu wymiany) był niższy niż średnia z 20 roku o ok. %. Wzrost kosztéw wraz ze wzrostem dochodéw Wydatki u wzrosły w ciągu roku o 15.3%, co było rezultatem zgodnym z prognozami. Przyrost wydatkçw był wyższy niż wzrost dochodçw (20.7% r/r). Koszty osobowe wzrosły o 2 r/r, wydatki rzeczowe - 14%. O 14 zwiększyła się opłata na BFG. WspÇłczynnik koszty/ dochody obniżył się w ciągu roku o 2.3pp i wyniçsł 49.1%. Tym samym po raz pierwszy od prawie lat wskaźnik ten spadł poniżej 5. Spadek odpiséw na rezerwy Rezerwy zawiązane w I kwartale były 35.6% niższe niż w I kwartale ubiegłego roku (-9.4% kw./kw.) i ukształtowały się na poziomie niższym niż prognozy. Odpisy wyniosły ok. 0.8% wartości portfela, wskaźnik ten jest niższy niż przeciętna w sektorze. W pierwszych trzech miesiącach roku udział kredytçw nieregularnych w portfelu wzrçsł o 0.3pp do poziomu 5.6%, przy niezmienionym wskaźniku pokrycia NPL w wysokości 67.9% sty lut kwi cze sie wrz Rel. WIG20 lis sty 11 mar 11 Max/min 52 tygodnie (PLN) 347.0/221.1 Liczba akcji (mln) 42.0 Kapitalizacja (mln PLN) Kapitał własny (mln PLN) Free float (mln PLN) Średni obrçt (mln PLN) 13.4 GłÇwny akcjonariusz Commerzbank % akcji, % głosçw 69.9/ m 3 m 12 m Zmiana ceny (%) Zmiana rel. WIG20 (%) Marcin Materna, CFA marcin.materna@millenniumdm.pl Wynik odsetkowy Wynik z tytułu prowizji Suma przychodéw netto Zysk operacyjny Zysk netto EPS DPS BVPS P/E P/BV Koszty DY (%) /WNB (%) ROA (%) ROE (%) p p p prognozy skonsolidowane Millennium DM, mln PLN Informacje dotyczące powiązań Millennium DM ze spçłką, będącą przedmiotem niniejszego raportu oraz pozostałe informacje, wymagane przez Rozporządzenie RM z dnia 19.X.2005 roku umieszczone zostały na ostatniej stronie raportu.

2 Skonsolidowane wyniki u I kw.' I kw.'11 % PLN m Kredyty % Depozyty % Wynik odsetkowy % Wynik z tytułu prowizji % Dochody % Koszty % Wynik operacyjny % Odpisy netto z tytułu utraty wartości kredytçw % Zysk netto * dochody po odjęciu transakcji sprzedaży aktywçw Miesięczny spadek wolumenéw Wartość wolumençw kredytçw w u była o 14.3% wyższa r/r. W banku mieliśmy do czynienia natomiast jedynie z niewielkim wzrostem depozytçw, ktçry wyniçsł 3.2% r/r. Wartości kredytçw i depozytçw w I kwartale w stosunku do końca grudnia ub. r. były niższe o odpowiednio 2. i 2.2%. Podsumowanie wynikéw kwartalnych Wyniki u były nieznacznie lepsze niż prognozy. Pozytywnie oceniamy wzrost dochodçw prowizyjnych oraz utrzymanie wysokiej jak na marży odsetkowej. W I kwartale kontynuowany był także trend spadku poziomu odpisçw na rezerwy. Niewielki spadek kwartalny wolumençw nie niepokoi - w spçłce IV kwartał tradycyjnie podnosi sezonowo bazę do porçwnań. Podsumowując, opublikowane wyniki oceniamy pozytywnie. Annualizowane P/E wynikçw kwartalnych wyniosło Utrzymanie pozytywnej rekomendacji Pod względem wskaźnikçw walory u notowane są na poziomie zbliżonym do średniej rynkowej (P/E 2011/ i 13.1 przy średniej 14.5 i 13.5). Na 2011 rok prognozujemy ponad 5 przyrost wyniku netto, co będzie możliwe dzięki przyrostowi wolumençw w 20 roku i wynikającemu z tego wzrostowi wyniku odsetkowego, zwiększeniu liczby klientçw detalicznych, co wraz z repricingiem niektçrych usług w tym segmencie pozwoli na utrzymanie dynamiki dochodçw prowizyjnych. W zrost wynikçw będzie także zasługą spadku rezerw (z 1.1% portfela w ubiegłym roku do 0.8% w 2011). Pod względem wzrostu wolumençw sądzimy, że bank utrzyma dynamiki należące do najlepszych w sektorze. Biorąc pod uwagę naszą nową wycenę akcji spçłki (370.3 PLN) utrzymujemy pozytywną rekomendację na walory banku. Wskaźnik koszty/dochody i marża odsetkowa w u 8 Koszty/dochody Marża odsetkowa % % %

3 Zmiana wartości przychodñw i kosztñw w u r/r Z uwzględnieniem pozostałych przychodçw i kosztçw operacyjnych 3 25% Zmiana przychodçw Zmiana kosztçw 2 15% % 5% -5% Dynamika wyniku z tytułu odsetek i prowizji w u Wynik odsetkowy Wynik odsetkowy r/r Wynik z tyt. prowizji Wynik z tyt. prowizji r/r Struktura dochodñw w u % Wynik odsetkowy Wynik z tytułu prowizji Inne przychody 3

4 Wynik operacyjny w u Dynamika akcji kredytowej i depozytowej w u 5 4 Zmiana wartości kredytçw Zmiana wartości depozytçw 3 2 % -% -2 WspÑłczynnik kredyty/depozyty w u

5 Wartość kredytñw i depozytñw w u Kredyty Depozyty Odpisy na rezerwy i jakość portfela kredytowego w u 3.5% % % % 0. Kwartalny odpis na rezerwy w stos. rocznym (w. dodatnia - odpis ujemny) NPL/Kredyty (prawa skala) Zysk netto w u Odpis aktualizacyjny w kapitał Zysk netto

6 Rentowność kapitału i aktywñw w u % ROE ROA % % % % Dynamika kwartalna akcji kredytowej i depozytowej w u 12% % Zmiana wartości kredytçw Zmiana wartości depozytçw 8% 6% 4% 2% -2% -4% -6% Wskaźniki dla u na tle branży Marża odsetkowa Wzrost depozytçw r/r Koszty/dochody Wzrost kredytçw r/r Kredyty/depozyty ROE Odpisy na rezerwy/kredyty Pokrycie NPL NPL/kredyty BRE Średnia z GPW, wartości średnie bankçw notowanych na GPW przyjęte za wartości bazowe, wykres niewyskalowany, dane szacunkowe 6

7 Wycena Podsumowanie wyceny Poniżej przedstawiamy wycenę u. Została ona przeprowadzona za pomocą dwçch metod: metody ROE-P/BV oraz metody porçwnawczej. Otrzymana średnia wycena spçłki wynosi 15.5 mld PLN, czyli PLN na jedną akcję. Podsumowanie wyceny akcji u Metoda wyceny Wycena (PLN) Metoda ROE - P/BV Metoda porçwnawcza - duże banki polskie Średnia wycena na 1 akcję Metoda ROE-P/BV Wartość akcji u szacujemy, sumując zdyskontowaną wartość dywidend przypadających na jedną akcję w okresie oraz obliczoną przez nas wartość rezydualną wynikającą z określenia właściwego poziomu wskaźnika P/BV w zależności od przewidywanej przez nas stopy zwrotu z kapitałçw własnych oraz kosztu kapitału wymaganego przez inwestorçw. Do wyceny przyjmujemy następujące założenia: stopa dywidendy - zakładamy wypłatę na poziomie 3 zysku netto w 2012 roku, 30-4 w kolejnych latach. Kalkulacja zdyskontowanej wartości dywidend w u p 2013p 2014p Stopa procentowa zerokuponowa wolna od ryzyka x-letnia 4.5% 4.8% 5.3% 5.5% Premia za ryzyko 4.5% 4.5% 4.5% 4.5% Stopa dyskontowa % 9.8%. Dywidenda w danym okresie (mln PLN) Dywidenda w danym okresie (PLN na 1 akcję) Dividend yield % 2.6% Suma dywidend (PLN na 1 akcję) 24.0 Zdyskontowana wartość dywidendy (mln PLN) Suma zdyskontowanych dywidend (mln PLN) Suma zdyskontowanych dywidend (PLN na 1 akcję)

8 długoterminowa stopa wolna od ryzyka po 2014 roku Założona przez nas długoterminowa stopa wolna od ryzyka na poziomie 5. po roku 2014 jest naszym zdaniem dość konserwatywna. Wraz ze zbliżaniem się Polski do członkostwa w Unii Monetarnej oczekujemy spadku rynkowych stçp procentowych do poziomu, jaki obserwujemy w krajach UM, premia za ryzyko po 2014 roku w wysokości 4.5%. (beta = 0.9), długookresowa stopa wzrostu zyskçw (g) - 5%. Wskaźnik zwrotu z kapitałçw po 2014 roku sprawia, że prognozę wzrostu zyskçw po 2014 roku w wysokości 5% można uznać za realną. Poniższa tabela przedstawia wycenę u metodą ROE-P/BV Wycena u - metoda ROE-P/BV 2014p Wartość księgowa na koniec 2014 (mln PLN) 690 Prognozowana stopa wzrostu dywidendy po 2014 roku 5. Prognozowane ROE w 2014 roku 14.1% Prognozowana długoterminowa stopa wolna od ryzyka po 2014 roku 5. Premia za ryzyko 4.5% Koszt kapitału 9.5% Prognozowane P/BV (wynikające z działalności bankowej) 2.02 Wartość banku w 2014 roku (mln PLN) Stopa dyskontowa za okres Zdyskontowana wartość banku w 2011 roku (mln PLN) Zdyskontowana wartość dywidend w okresie (mln PLN) 802 Wartość banku (mln PLN) Liczba akcji (mln) 42 Wycena 1 akcji banku (PLN) Wrażliwość wyceny u Długoterminowa stopa wolna od ryzyka wycena 1 akcji banku 3.5% 4.5% 6. stopa wzrostu 2% % % % % % Wartość u, szacowana metodą ROE-P/BV wynosi 15.9 mld PLN, czyli PLN za jedną akcję. 8

9 Metoda poréwnawcza Poniżej przedstawiamy porçwnanie ceny akcji u w oparciu o średnie przewidywane wskaźniki bankçw notowanych na warszawskiej giełdzie. Do obliczenia wskaźnikçw P/E (waga 75%), P/Wynik Operacyjny (waga 25%) użyliśmy prognoz DM Millennium dla bankçw giełdowych. Grupą porçwnawczą były duże banki notowane na GPW. Wycena metodą porñwnawczą - polskie banki SpÉłka R O E P/BV 20 P/WO 2011p P/WO 2012p P/WO 2013p P/E 20 P/E 2011p P/E 2012p P/E 2013p Bank Handlowy ING Bank Śląski Kredyt Bank Bank Zachodni WBK PKO BP Pekao Getin Holding Średnia Mediana Wycena przy danym poziomie wskaźnika (mln PLN) Średnia Mediana Wagi 5% % % 5% 25% 25% 2 Średnia ważona z wycen (mln PLN) Wycena poréwnawcza (PLN na 1 akcję) Wskaźniki banku przy aktualnej cenie akcji Premia/dyskonto 1% -7% -2% -7% 17% 2% -3% -4%, ceny z dnia 27 kwietnia 2011, WO - wynik operacyjny przed kosztami rezerw Bazując na porçwnaniu u z notowanymi bankami giełdowymi wycena banku wynosi 15.2 mld PLN, czyli PLN za jedną akcję. Pod względem wynikçw operacyjnych bank jest notowany z niewielkim dyskontem w stosunku do sektora, co jest rezultatem wyższych odpisçw na rezerwy. 9

10 Rachunek wynikñw - mln PLN p 2012p 2013p 2014p przychody z tytułu odsetek koszty odsetek wynik z tytułu odsetek pozostałe przychody z tyt. prowizji inne wynik na działalności bankowej wynik pozaoperacyjny koszty działalności wraz z amortyzacją wynik operacyjny saldo rezerw zysk przed opodatkowaniem podatek zysk netto EPS Bilans (mln PLN) p 2012p 2013p 2014p kasa, środki w banku centralnym należności od instytucji finansowych należności od klientéw papiery dłużne majątek trwały wnip inne aktywa aktywa razem zobowiązania wobec banku centralnego zobowiązania wobec instytucji fin zobowiązania wobec klientéw fundusze specjalne i inne pasywa rezerwy kapitał własny, w tym: zysk netto pasywa razem BVPS p - prognoza Millennium DM S.A.

11 Wskaźniki (%) p 2012p 2013p 2014p DPS (PLN) wskaźniki bilansowe kredyty/depozyty kredyty/aktywa depozyty/pasywa kapitał własny/aktywa marża odsetkowa przychody odsetkowe/śr. aktywa odsetkowe koszty odsetkowe/śr. aktywa odsetkowe wynik odsetkowy/śr. aktywa odsetkowe koszty odsetkowe/śr. pasywa odsetkowe marża odsetkowa spread odsetkowy rentowność wynik z tytułu odsetek/aktywa wynik z tytułu prowizji/aktywa przychody/aktywa koszty/wynik na działalności bankowej koszty/wnb+pozostałe przychody koszty/aktywa wynik operacyjny/aktywa odpisy na rezerwy/kredyty NPL/kredyty ROA ROE wskaźniki rynkowe (x) P/wynik operacyjny P/E P/BV Zmiana (%) p 2012p 2013p 2014p wartości aktywçw wartości kredytçw wartości depozytçw wyniku z tytułu odsetek wyniku z tytułu prowizji wyniku na działalności bankowej kosztçw wyniku operacyjnego kapitałçw własnych zysku brutto zysku netto p - prognoza Millennium DM S.A. 11

12 Departament Analiz Sprzedaż Marcin Materna, CFA Doradca Inwestycyjny Michał Buczyński Marcin Palenik, CFA Adam Kaptur Franciszek Wojtal franciszek.wojtal@millenniumdm.pl Maciej Krefta maciej.krefta@millenniumdm.pl Dyrektor banki i finanse Analityk telekomunikacja, przemysł chemiczny Analityk paliwa i surowce, przemysł metalowy Analityk branża spożywcza, handel Analityk energetyka, papier i drewno Analityk budownictwo i deweloperzy Radosław Zawadzki radoslaw.zawadzki@millenniumdm.pl Arkadiusz Szumilak arkadiusz.szumilak@millenniumdm.pl Marek Przytuła marek.przytula@millenniumdm.pl Jarosław Ołdakowski jaroslaw.oldakowski@millenniumdm.pl Łukasz WÉjcik lukasz.wojcik@millenniumdm.pl Paulina Rudolf paulina.rudolf@millenniumdm.pl Dyrektor Millennium Dom Maklerski S.A. Ul. Żaryna 2A, Harmony Office Center IIIp Warszawa Polska Fax: Tel Objaśnienia terminologii fachowej użytej w raporcie EV - wycena rynkowa spçłki + wartość długu odsetkowego netto EBIT - zysk operacyjny EBITDA - zysk operacyjny + amortyzacja WNB - wynik na działalności bankowej P/CE - stosunek ceny akcji do zysku netto na akcję powiększonego o amortyzację na akcję P/E - stosunek ceny akcji do zysku netto na 1 akcję P/BV - stosunek ceny akcji do wartości księgowej na 1 akcję ROE - stopa zwrotu z kapitałçw własnych ROA - stopa zwrotu z aktywçw EPS - zysk netto na 1 akcję CEPS - wartość zysku netto i amortyzacji na 1 akcję BVPS - wartość księgowa na 1 akcję DPS - dywidenda na 1 akcję NPL - kredyty zagrożone Skala rekomendacji stosowana w Millennium Dom Maklerski S.A. KUPUJ - uważamy, że akcje spçłki posiadają ponad 2 potencjał wzrostu AKUMULUJ - uważamy, że akcje spçłki posiadają ponad % potencjał wzrostu NEUTRALNIE - uważamy, że cena akcji spçłki pozostanie stabilna (+/- %) REDUKUJ - uważamy, że akcje spçłki są przewartościowane o -2 SPRZEDAJ - uważamy, że akcje spçłki są przewartościowane o ponad 2 Rekomendacje wydawane przez Millennium Dom Maklerski S.A. obowiązują 6 miesięcy od daty wydania, o ile wcześniej nie zostaną zaktualizowane. Millennium Dom Maklerski S.A. dokonuje aktualizacji wydawanych rekomendacji w zależności od sytuacji rynkowej oraz oceny analityka. Rekomendacje Millennium DM S.A. Stosowane metody wyceny Rekomendacja sporządzona jest w oparciu o następujące metody wyceny (wybrane 2 z 3): Redukuj Sprzedaj 0 0 Metoda DCF (model zdyskontowanych strumieni pieniężnych) - metoda uznawana za najbardziej odpowiednią do wyceny przedsiębiorstw. Wadą metody DCF jest wrażliwość otrzymanej w ten sposçb *ostatnie 12 miesięcy, łącznie ze spçłkami, dla ktçrych MDM S.A. pełni funkcję animatora wyceny na przyjęte założenia dotyczące zarçwno samej firmy, jak i jej otoczenia makroekonomicznego. Metoda porçwnawcza (porçwnanie odpowiednich wskaźnikçw rynkowych, przy ktçrych jest notowana spçłka z podobnymi wskaźnikami dla innych firm z tej samej branży bądź branż pokrewnych) - lepiej niż metoda DCF odzwierciedla postrzeganie branży, w ktçrej działa spçłka, przez inwestorçw. Wadą metody porçwnawczej jest wrażliwość na dobçr przyjętej grupy porçwnawczej oraz porçwnywanych wskaźnikçw, a także wysoka zmienność wyceny w zależności od koniunktury na rynku. Metoda ROE-P/BV (model uzależniający właściwy wskaźnik P/BV od rentowności spçłki) - metoda uznawana za najbardziej odpowiednią do wyceny bankçw. Wadą tej metody jest wrażliwość otrzymanej w ten sposçb wyceny na przyjęte założenia dotyczące zarçwno samej firmy (zyskowność, efektywność), jak i jej otoczenia makroekonomicznego. Powiązania Millennium Dom Maklerski S.A. ze spéłką będąca przedmiotem niniejszego raportu. Millennium Dom Maklerski S.A. pełni funkcję animatora emitenta dla spçłek: Ciech, Wielton, Sygnity, Ergis-Eurofilms od ktçrych otrzymał wynagrodzenie z tego tytułu. Millennium Dom Maklerski S.A. pełni funkcję animatora rynku dla spçłek: Bank Handlowy, Echo, Jupiter NFI, TP SA, KGHM, Prosper, Optimus, Redan, PKN Orlen, Śrubex. Millennium Dom Maklerski S.A. w ciągu ostatnich 12 miesięcy pełnił funkcję oferującego w trakcie oferty publicznej dla akcji spçłek: Kopex, Warfama, Emperia, Skyline, Konsorcjum Stali od ktçrych otrzymał wynagrodzenie z tego tytułu. SpÇłki będące przedmiotem raportu moga być klientami Grupy Kapitałowej Millennium Banku S.A., głçwnego akcjonariusza Millennium Domu Maklerskiego S.A. Pomiędzy Millennium Dom Maklerski S.A., a spçłkami będącymi przedmiotem niniejszego raportu nie występują żadne inne powiązania, o ktçrych mowa w Rozporządzeniu Rady MinistrÇw z dnia 19 października 2005roku w sprawie Informacji stanowiących rekomendacje dotyczące instrumentçw finansowych lub ich emitentçw, ktçre byłyby znane sporządzającemu niniejszą rekomendację inwestycyjną. Pozostałe informacje NadzÇr nad Millennium Dom Maklerski S.A. sprawuje Komisja Nadzoru Finansowego. Osoba lub osoby wskazane w prawym dolnym rogu pierwszej strony niniejszej publikacji sporządziły rekomendacje, informacja o stanowiskach osçb sporządzających jest zawarta w gçrnej części ostatniej strony niniejszej publikacji. Data wskazana w prawym gçrnym rogu pierwszej strony niniejszej publikacji jest datą sporządzenia oraz datą pierwszego udostępnienia. Nie wystąpiły istotne zmiany w stosunku do poprzedniej rekomendacji dotyczące metod i podstaw wyceny przyjętych przy ocenie instrumentu finansowego lub emitenta instrumentçw finansowych oraz projekcji cenowych zawartych w rekomendacji chyba, że zostało to wyraźnie zaznaczone w treści rekomendacji. Niniejsza publikacja została przygotowana przez Millennium Dom Maklerski S.A. wyłącznie na potrzeby klientçw Millennium Dom Maklerski S.A., nie stanowi reklamy ani oferowania papierçw wartościowych, może być ona także dystrybuowana za pomocą środkçw masowego przekazu, na podstawie każdorazowej decyzji Dyrektora Departamentu Doradztwa i Analiz. Rozpowszechnianie lub powielanie niniejszego materiału w całości lub w części bez pisemnej zgody Millennium Dom Maklerski S.A. jest zabronione. Niniejszy dokument, ani jego kopia nie mogą zostać bezpośrednio lub pośrednio przekazane lub wydane osobom w USA, Australii, Kanadzie, Japonii. Niniejsza publikacja została przygotowana z dochowaniem należytej staranności i rzetelności, w oparciu o fakty uznane za wiarygodne, jednak Millennium Dom Maklerski S.A. nie gwarantuje, że są one w pełni dokładne i kompletne. Podstawą przygotowania publikacji były wszelkie informacje na temat spçłki, jakie były publicznie dostępne i znane sporządzającemu do dnia jej sporządzenia. Przedstawione prognozy są oparte wyłącznie o analizę przeprowadzoną przez Millennium Dom Maklerski S.A. bez uzgodnień ze spçłką będącą przedmiotem rekomendacji ani z innymi podmiotami i opierają się na szeregu założeń, ktçre w przyszłości mogą okazać się nietrafne. Millennium Dom Maklerski S.A. nie udziela żadnego zapewnienia, że podane prognozy sprawdzą się. Inwestowanie w akcje spçłki (spçłek) wymienionych w niniejszej analizie wiąże się z szeregiem ryzyk związanych miedzy innymi z sytuacja makroekonomiczna, zmiana regulacji prawnych, zmianami sytuacji na rynkach towarowych, ryzykiem stçp procentowych, ktçrych wyeliminowanie jest praktycznie niemożliwe. Treść rekomendacji nie była udostępniona spçłce będącej przedmiotem rekomendacji przed jej opublikowaniem. Aktualizacja niniejszego raportu dokonywana jest w zależności od sytuacji rynkowej oraz oceny analityka. Millennium Dom Maklerski S.A. może świadczyć usługi na rzecz firm, ktçrych dotyczą analizy. Millennium Dom Maklerski S.A. nie ponosi odpowiedzialności za szkody poniesione w wyniku decyzji podjętych na podstawie informacji zawartych w niniejszym raporcie analitycznym. SpÉłka Rekomendacja Data wydania rekomendacji Cena rynkowa w dniu wydania rekomendacji Wycena Neutralnie 4 lis Akumuluj 9 lut Struktura rekomendacji Millennium DM S.A.w I kwartale 2011 roku Liczba rekomendacji % udział Kupuj 4 17% Akumuluj 43% Neutralnie 3 13% Redukuj 4 17% Sprzedaj 2 9% 23 Struktura rekomendacji dla spéłek, dla ktérych Millennium DM S.A. świadczył usługi z zakresu bankowości inwestycyjnej* Kupuj 2 % Akumuluj 11 52% Neutralnie 8 38%