Tygodnik Ekonomiczny. Analizy Makroekonomiczne. FOMC: Status quo przynajmniej do grudnia

Transkrypt

1 Tygodnik Ekonomiczny Analizy Makroekonomiczne września FOMC: Status quo przynajmniej do grudnia I. Prognozy/przewidywania na nadchodzący tydzień: Oczekujemy wzrostu sprzedaży detalicznej w sierpniu o,r/r, przy nieco słabszej dynamice sprzedaży pojazdów Stopa bezrobocia rejestrowanego prawdopodobnie obniżyła się do, w sierpniu (wobec, w lipcu). Stopa bezrobocia znajduje się w słabnącym trendzie wzrostowym (+,6pp r/r w sierpniu vs. +,8pp r/r w lipcu i +,pp r/r 6 miesięcy temu) obecny trend bezrobocia jest spójny ze wzrostem PKB w tempie ~,r/r II. Wydarzenia mijającego tygodnia: Wbrew oczekiwaniom rynkowym FOMC zdecydował się nie zmniejszać skali skupu aktywów, czekając na silniejsze potwierdzenie oznak ożywienia w gospodarce FOMC de facto wycofał się z wcześniejszej deklaracji ograniczenia QE po spadku stopy bezrobocia do 7 (bez wyjaśnienia) Pomimo prognozowanego przez FOMC spadku stopy bezrobocia do poziomu naturalnego i wzrostu inflacji do celu w 6r. (parametry, według własnych prognoz FOMC, spójne ze stopą fed funds ~) członkowie FOMC oczekują, że w 6 r. stopa fed funds wzrośnie jedynie do ~ (bez racjonalnego wyjaśnienia tej rozbieżności) W Polsce, wzrost produkcji w sierpniu o, jest bardzo dobrym odczytem, sugerującym przyspieszenie dynamiki PKB do,-r/r w q (z ryzykiem w górę) Osłabienie tempa wzrostu płac do, w sierpniu (z, w lipcu); trend wzrostu płac pozostaje w okolicach,; Poprawa dynamiki zatrudnienia w sierpniu do -,r/r (z -,7 w lipcu) jednak wzrost zatrudnienia generowany jest głównie przez sektor publiczny Główny wskaźnik inflacji bazowej CPI po wyłączeniu cen żywności i energii pozostał w sierpniu na lipcowym poziomie, Pozostałe miary inflacji bazowej NBP nieznacznie spadły: do,7-,6r/r (wobec,8-,6r/r w lipcu) Obecny krótkoterminowy trend inflacji znajduje się w okolicach,, sugerując naturalną konwergencję inflacji CPI do tego poziomu Silnie negatywne efekty bazy na początku przyszłego roku (nb. normalizacja nie zakłócenie) przyczynią się do wzrostu inflacji CPI do,-, w q i w okolice celu NBP (,) w połowie r. Inflacja CPI ustabilizowała się w sierpniu na poziomie,, przy lekkim wzroście cen paliw, spadku cen żywności i stabilnej dynamice inflacji bazowej Dynamika podaży pieniądza M osłabiła się w sierpniu do 6, z 6,6 w lipcu, przy osłabieniu dynamiki depozytów gospodarstw domowych i stabilizacji dynamiki depozytów przedsiębiorstw Cytat tygodnia: Ben Bernanke, Prezes Fed: "We want to make sure that the economy has adequate support (<) the intention is to wait a bit longer and to try to get confirming evidence to whether or not the economy is, in fact, conforming to this general outlook that we have." (tłum. Chcemy być pewni, że gospodarka ma wystarczające wsparcie ( ) naszym zamiarem jest poczekać i spróbować pozyskać dowody na to, że gospodarka zachowuje się zgodnie z naszymi prognozami). Reuters, 8.9. Główny Ekonomista Radosław Bodys radoslaw.bodys@pkobp.pl tel. 8 8 Zespół Analiz Makroekonomicznych analizy.makro@pkobp.pl imie.nazwisko@pkobp.pl Kamil Cisowski Ekonomista (ceny) tel Piotr Pękała Ekonomista (zagranica) tel. 8 Michał Rot Ekonomista (sfera realna) tel. 8 Karolina Sędzimir Ekonomista (rynek pracy) tel Realny PKB (),9, Produkcja przemysł. (:),, Stopa bezrobocia (),, Inflacja CPI (),7, Inflacja bazowa (),, Podaż pieniądza M (:),, Deficyt obrotów bieżących (: PKB) -, -,8 Deficyt fiskalny (PKB) -,9 -, Dług publiczny (:PKB),6 7, Stopa referencyjna (),, EUR-PLN*,9, Źródło: GUS, NBP, MF, Prognozy PKO BP (DAE); *Prognozy PKO BP (BSR); Wg. metodologii ESA9.

2 .9. I. Prognozy na nadchodzący tydzień: Sprzedaż detaliczna (wtorek, września, :) Oczekujemy wzrostu sprzedaży detalicznej w sierpniu o, (wobec wzrostu o,: r/r w lipcu). Wzrost sprzedaży detalicznej odbywał się w warunkach nieco słabszej niż przed miesiącem sprzedaży samochodów (na co wskazują dane o rejestracjach pojazdów nowych), wspieranej przez reeksport pojazdów. W kierunku wyższego odczytu oddziaływał prawdopodobnie efekt roku szkolnego (przesunięcie zakupów szkolnych na koniec sierpnia vs początek września w ubiegłym roku). Trend sprzedaży detalicznej oscyluje obecnie w okolicach. Po wyłączeniu efektów sezonowych, trend sprzedaży detalicznej pozostawał w ostatnich miesiącach najsilniejszy w kategoriach: meble, RTV, AGD oraz żywność, napoje i wyroby tytoniowe; słaba pozostaje sprzedaży paliw (efekt silnie ujemnej dynamiki cen w tej kategorii) oraz sprzedaż prasy i książek (-,7). Stopa bezrobocia rejestrowanego ( września, wtorek, :) Przewidujemy, że stopa bezrobocia rejestrowanego obniżyła się w sierpniu do, wobec, w lipcu, przy utrzymaniu pozytywnego wpływu działań aktywizacyjnych urzędów pracy (w r. stopa bezrobocia wzrosła w sierpniu o, pkt. proc. m/m), przy miesięcznym spadku liczby bezrobotnych o ok. 9 tys. osób do,8 mln. Stopa bezrobocia znajduje się w słabnącym trendzie wzrostowym (+,6pp r/r w sierpniu vs. +,8pp r/r w lipcu i +,pp r/r 6 miesięcy temu) obecny trend bezrobocia jest spójny ze wzrostem PKB w tempie ~,r/r. Dobre dane o produkcji przemysłowej również sugerują przyspieszenie dynamiki PKB do,-, w q, a w konsekwencji dalsze osłabienie wzrostowego trendu bezrobocia. Z badań ankietowych pracodawców wynika, że w -q powinno rosnąć zatrudnienie w budownictwie, a także handlu detalicznym i hurtowym, energetyce i w transporcie. Negatywnie perspektywę zatrudnienia do końca roku oceniają pracodawcy z branży finansowo-ubezpieczeniowej i sektora usług. Prognozujemy wzrost sprzedaży detalicznej w sierpniu o, (wobec, w lipcu) Prognozujemy, że stopa bezrobocia rejestrowanego obniżyła się w sierpniu do, wobec, w lipcu Dynamika sprzedaży detalicznej Bezrobocie rejestrowane i trend krótkoterminowy - - sprzedaż detaliczna - realnie sprzedaż detaliczna - nominalnie - sty- sty- sty-7 sty-9 sty- sty- - zmiana r/r (pkt. proc.) trend (6mtm, saar) - sty- sty- sty-7 sty-9 sty- sty- Źródło: GUS, PKO Bank Polski

3 .9. II. Wydarzenia mijającego tygodnia: Wbrew oczekiwaniom rynkowym FOMC zdecydował się nie zmniejszać skali skupu aktywów w oczekiwaniu na silniejsze potwierdzenie oznak ożywienia w gospodarce. Tempo skupu obligacji skarbowych i zabezpieczonych kredytami hipotecznymi (MBS) pozostanie na poziomie 8 mld USD miesięcznie. W komunikacie zaznaczono, że członkowie FOMC czekają na napływ kolejnych danych potwierdzających utrwalenie się ożywienia w amerykańskiej gospodarce. W czasie konferencji prasowej po posiedzeniu, prezes Bernanke stwierdził, że utrzymują się negatywne ryzyka dla wzrostu gospodarczego w USA, do których należą niepewność wokół perspektyw polityki fiskalnej oraz skutki ostatniego zacieśnienia warunków finansowych. Wyjaśniając decyzję o wstrzymaniu ograniczenia skali programu QE, Bernanke powiedział, że choć został osiągnięty znaczący (meaningful) postęp w sytuacji na rynku pracy (poziom wniosków o zasiłek dla bezrobotnych, wzrost zatrudnienia), a zmiany w gospodarce były spójne z oczekiwaniami członków FOMC z czerwca, to część wskaźników nadal pozostaje niezadowalająca (wskaźnik partycypacji, realna dynamika płac). Prezes Bernanke przyznał, że spadek stopy bezrobocia do poziomu 7,: (wskazywanego wcześniej jako poziom, przy którym powinien zostać zakończony skup aktywów w ramach QE) nie wystarczy do podjęcia decyzji o zaniechaniu polityki luzowania ilościowego. Co więcej, prezes FED powiedział, że FOMC może wstrzymać się z decyzją o podwyższeniu stóp procentowych do czasu, aż stopa bezrobocia obniży się znacząco poniżej 6, (wymienionego w tzw. regule Evansa). Obie wypowiedzi obniżają transparentność komunikacji FOMC (szczególnie w kontekście podtrzymania forward guidance w dotychczasowym brzmieniu) i mogą wpływać na wzrost premii za ryzyko i podwyższenie zmienności na rynkach finansowych. Członkowie FOMC obniżyli nieznacznie prognozy stopy bezrobocia obecnie oczekują jej spadku do 7,-7, na koniec r i do poziomu naturalnego (,-,9) w 6 r. Pomimo prognozowanego przez FOMC spadku stopy bezrobocia do poziomu naturalnego i wzrostu inflacji do celu w 6r. (parametry spójne ze Wbrew oczekiwaniom rynkowym FOMC zdecydował się nie zmniejszać skali skupu aktywów w oczekiwaniu na silniejsze potwierdzenie oznak ożywienia w gospodarce W komunikacie zaznaczono, że członkowie FOMC czekają na napływ kolejnych danych potwierdzających utrwalenie się ożywienia w amerykańskiej gospodarce Bernanke powiedział, że choć został osiągnięty znaczący postęp w sytuacji na rynku pracy, a zmiany w gospodarce były spójne z oczekiwaniami członków FOMC z czerwca, to część wskaźników nadal pozostaje niezadowalająca Prezes FED powiedział, że FOMC może wstrzymać się z decyzją o podwyższeniu stóp procentowych do czasu, aż stopa bezrobocia obniży się znacząco poniżej 6, Pomimo prognozowanego przez FOMC spadku stopy bezrobocia do poziomu naturalnego i wzrostu inflacji do celu w 6r. (parametry spójne ze stopą fed funds ~) członkowie FOMC oczekują, że w 6 r. stopa fed funds wzrośnie do ~ Prognozy makro FOMC: =? 6,7, 6 "długi okres",,9,, stopa bezrobocia inflacja PCE stopa fed funds Źródło: GUS, FED, PKO Bank Polski. Produkcja przemysłowa vs. PMI pkt. produkcja przemysłowa wyrównana sezonowo r/r PMI (prawa oś) sty- sty- sty-7 sty-9 sty- sty- 6 6

4 .9. stopą fed funds ~) członkowie FOMC oczekują, że w 6 r. stopa fed funds wzrośnie do ~, co sugerowałoby utrzymanie silnie ekspansywnej polityki pieniężnej również po domknięciu luki popytowej. Biorąc pod uwagę retorykę zaprezentowaną przez FOMC i prezesa Bernanke (napięcia w zakresie polityki fiskalnej), sądzimy, że decyzja o zmniejszeniu skali skupu aktywów nie zostanie podjęta przed posiedzeniem 7-8 grudnia. Wydaje się jednak, że: () niespójność argumentacji za opóźnieniem takiej decyzji, () zmniejszenie przejrzystości argumentacji za utrzymaniem stóp procentowych na niskim poziomie w średnim terminie i () niepewność odnośnie do kształtu FOMC po zmianach składu w przyszłym roku, zmniejszą wiarygodność zobowiązania FED do utrzymania skrajnie ekspansywnej polityki pieniężnej w nadchodzącym czasie. W Polsce, wzrost produkcji w sierpniu o, pomimo spadku z 6, w lipcu (efekt mniejszej liczby dni roboczych) jest bardzo dobrym odczytem, sugerującym przyspieszenie dynamiki PKB do,-r/r w q (z ryzykiem w górę). Trend produkcji ewidentnie uległ wzmocnieniu; roczny wzrost produkcji zanotowano w 6 sekcjach. We wrześniu dynamika produkcji może ponownie przyspieszyć powyżej, co byłoby spójne ze wzrostem PKB w q w pobliżu r/r. Dynamika cen produkcji sprzedanej przemysłu (inflacja PPI) spadła w sierpniu do -, (wobec -,8 w lipcu) za sprawą ujemnej miesięcznej dynamiki cen w przetwórstwie przemysłowym (-,: m/m). Lekkie wzrosty zanotowała dynamika cen w górnictwie (,: m/m). Wynagrodzenie w sektorze przedsiębiorstw wzrosło w sierpniu o, wobec, w lipcu (PKO BP:,, konsensus:,8). Wyhamowanie rocznej dynamiki płac wynikało głównie z czynników statystycznych; (a) efektu kalendarzowego (mniejsza liczba dni roboczych) oraz (b) efektu bazy. Trend wzrostu płac pozostaje w okolicach,. Spadek płac o,8: m/m wynikał z wysokiej bazy odniesienia z lipca, kiedy to nastąpiły wypłaty dodatkowe (premie i bonusy oraz skumulowane podwyżki płac od początku roku) w części sektora przedsiębiorstw. Szacujemy, że roczne tempo wzrostu płac osiągnęło najwyższe wartości: w administrowaniu i działalności wspierającej, obsłudze rynku Sądzimy, że decyzja o zmniejszeniu skali skupu aktywów nie zostanie podjęta przed posiedzeniem 7-8 grudnia W Polsce, wzrost produkcji w sierpniu o, pomimo spadku z 6, w lipcu (efekt mniejszej liczby dni roboczych) jest bardzo dobrym odczytem, sugerującym przyspieszenie dynamiki PKB do,-r/r w q (z ryzykiem w górę) Dynamika cen produkcji sprzedanej przemysłu (inflacja PPI) spadła w sierpniu do -, (wobec -,8 w lipcu) Wynagrodzenie w sektorze przedsiębiorstw wzrosło w sierpniu o, Dynamika funduszu płac 6 realnie nominalnie 8 - sty- sty- sty-7 sty-9 sty- sty- Zatrudnienie wg. sektorów sty 7 =, sa Przemysł Budownictwo Administrowanie i działalność wspierająca sty-8 sty-9 sty- sty- sty- sty- Źródło: GUS, PKO Bank Polski.

5 .9. nieruchomości oraz wytwarzaniu i zaopatrywaniu w energię elektryczną, gaz, parę wodną i gorącą wodę. Dynamika zatrudnienia poprawiła się w sierpniu do -,r/r (wobec -,7 w lipcu) nieco powyżej oczekiwań (konsensus i PKO: -,6). W skali miesiąca zanotowano wzrost o,, co jest kontynuacją słabego trendu wzrostowego obserwowanego od czterech miesięcy, który najprawdopodobniej lekko przyspieszy w dalszej części roku ze względu na możliwe zakończenie okresu redukcji zatrudnienia w większości sektora przedsiębiorstw. Z drugiej strony, poprawa dynamiki zatrudnienia generowana jest głównie przez usługi (wykres), podczas gdy w przemyśle zatrudnienie pozostaje w stagnacji. Dane o wynagrodzeniach i zatrudnieniu wskazują na osłabienie tempa wzrostu realnego funduszu płac do, (z,7 w lipcu). Główny wskaźnik inflacji bazowej CPI po wyłączeniu cen żywności i energii pozostał w sierpniu na lipcowym poziomie,. Pozostałe miary inflacji bazowej NBP nieznacznie spadły: do,7-,6r/r (wobec,8-,6r/r w lipcu). CPI po wyłączeniu cen administrowanych:,7 (vs.,8 w lipcu); CPI po wyłączeniu cen najbardziej zmiennych:,6 (vs.,7 w lipcu); : średnia obcięta (eliminująca wpływ koszyka cen o najmniejszej i największej zmienności):,9r/r (vs., w lipcu). Po lipcowych podwyżkach opłat za wywóz śmieci, które wyrównały wpływ spadków cen w łączności jej odczyt pozostaje niemal niezakłócony czynnikami jednorazowymi (wykres). Analiza spektralna oraz momentum potwierdza, że obecny krótkoterminowy trend inflacji (underlying trend) znajduje się w okolicach,, sugerując naturalną konwergencję inflacji CPI do tego poziomu. Jednocześnie prognozujemy stabilizację wskaźników inflacji bazowej w najbliższych miesiącach w pobliżu obecnych poziomów. Prawdopodobne podwyżki cen (quasi- )regulowanych na przełomie / (m.in. gazu i alkoholu) oraz silnie negatywne efekty bazy na początku przyszłego roku (nb. normalizacja nie zakłócenie) przyczynią się do wzrostu inflacji CPI do,-, w q i w okolice celu NBP (,) w połowie r. Dynamika zatrudnienia poprawiła się w sierpniu do -,r/r co jest kontynuacją słabego trendu wzrostowego obserwowanego od czterech miesięcy Główny wskaźnik inflacji bazowej CPI po wyłączeniu cen żywności i energii pozostał w sierpniu na lipcowym poziomie,. Pozostałe miary inflacji bazowej NBP nieznacznie spadły: do,7-,6r/r (wobec,8-,6r/r w lipcu) Obecny krótkoterminowy trend inflacji (underlying trend) znajduje się w okolicach,, sugerując naturalną konwergencję inflacji CPI do tego poziomu Wskaźniki inflacji bazowej vs. inflacja CPI 6 - przedział wskaźników inflacji bazowej inflacja CPI sty- sty-6 sty-9 sty- Inflacja bazowa vs oczyszczona inflacja bazowa,,,,,,,, Inflacja bazowa Inflacja baz. bez łączności i śmieci sty 8 sty sty Źródło: GUS, NBP, PKO Bank Polski.

6 .9. Inflacja CPI wyniosła w sierpniu,, pozostając na dotychczasowym poziomie i wpisując się w oczekiwania rynkowe (konsensus:,: r/r, PKO:,: r/r). Największą zmianę odnotowały ceny żywności (-,: m/m), ale wynikała ona w całości z czynników sezonowych typowych dla sierpnia (niższe ceny warzyw). Oczekujemy stopniowego wzrostu inflacji CPI w okolice,- w horyzoncie 6 miesięcy. Głównymi czynnikami ryzyka dla prognozy pozostają wahania globalnych cen surowców (w szczególności ropy naftowej), dynamika cen żywności oraz skala możliwych podwyżek cen gazu w q. Inflacja CPI wyniosła w sierpniu, r/r, pozostając na dotychczasowym poziomie Dynamika podaży pieniądza (M) osłabiła się w sierpniu do 6, Dynamika podaży pieniądza (M) osłabiła się w sierpniu do 6, (z 6,6 w lipcu) i ukształtowała się blisko prognoz (konsensus i PKO po: 6,: r/r). Wzrosła dynamika depozytów ogółem:,8 vs.,6 w lipcu, przy: () osłabieniu dynamiki depozytów gospodarstw domowych (6,7 wobec 7,: w lipcu i miesięcznym przyroście o, mld zł) oraz () stabilizacji dynamiki depozytów przedsiębiorstw (,8). Kredyty ogółem wzrosły w sierpniu o 6, mld zł m/m, wyhamowując do, wobec,8 w lipcu przy spadku dynamiki kredytów dla gospodarstw domowych (, vs.,) i zwiększeniu dynamiki kredytów dla przedsiębiorstw (,: r/r vs.,:). Po korekcie o kurs walutowy dynamika kredytów ogółem wyniosła,: m/m, przy spadku dynamiki rocznej do, vs., w lipcu z czego: (a) kredyty dla gospodarstw domowych wzrosły wolniej o,: r/r (vs.,6: r/r w lipcu), (b) kredyty dla przedsiębiorstw zwiększyły się o,: r/r (vs.,: r/r w lipcu). Wzrosła dynamika depozytów ogółem:,8 vs.,6 w lipcu, przy: () osłabieniu dynamiki depozytów gospodarstw domowych oraz () stabilizacji dynamiki depozytów przedsiębiorstw Kredyty ogółem wzrosły w sierpniu o 6, mld zł m/m, wyhamowując do, r/r wobec,8 w lipcu Inflacja CPI prognoza inflacja CPI cel inflacyjny NBP, sty-9 sty- sty- sty- sty- Wyhamowanie dynamiki podaży pieniądza 6 8 realnie nominalnie - sty- sty- sty-7 sty-9 sty- sty- Źródło: GUS, NBP, PKO Bank Polski. 6

7 .9. Tygodniowy kalendarz makroekonomiczny Wskaźnik Godz. Kraj Poprzednie dane Konsensus Odczyt/ PKO BP Komentarz Poniedziałek.9. PMI w przemyśle (wrz, wst.) 9:8 GER,8 pkt., pkt. -- PMI w sektorze usług (wrz, wst.) 9:8 GER,8 pkt., pkt. -- PMI w przemyśle (wrz, wst.) 9:8 EMU, pkt.,7 pkt. -- Od kwietnia br. sytuacja w niemieckim przemyśle systematycznie się poprawia, Poprzedni odczyt był najwyższym od połowy r. PMI w niemieckim sektorze usług pozostanie prawdopodobnie wyraźnie powyżej poziomu,. Wrzesień przyniósł prawdopodobnie dalszą poprawę sytuacji gospodarczej w strefie euro i trzeci z rzędu odczyt PMI powyżej poziomu,,. PMI w sektorze usług (wrz, wst.) 9:8 EMU,7 pkt., pkt. -- Sektor usług w strefie euro pozostaje słabszy niż sektor przemysłowy. Ostatnie dane wskazują na lekkie PMI w przemyśle (wrz, wst.) :8 USA, pkt osłabienie amerykańskiego sektora przemysłowego, które może być widoczne we wrześniowym PMI. Wtorek.9. Sprzedaż detaliczna (sie) : POL,,8, Stopa bezrobocia rejestrowanego (sie) : POL,,, Wskaźnik Ifo (wrz) : GER 7, pkt. 8, pkt. -- Wskaźnik cen nieruchomości Case-Schiller (sie) : USA,, -- Oczekujemy nieznacznego wzrostu sprzedaży przy słabszej dynamice sprzedaży pojazdów oraz pozytywnych efektach kalendarza Oczekujemy kontynuacji spadku stopy bezrobocia wskutek działań aktywizacyjnych urzędów pracy Analitycy oczekują, że wskaźnik IFO osiągnie najwyższy poziom od ponad roku Dynamika cen nieruchomości w USA pozostaje pozytywna od sierpnia r.. Środa.9. Sprzedaż nowych domów (sie) 6: USA 9 tys. 8 tys. -- Czwartek 6.9. Lipcowe dane o sprzedaży nowych domów były wyraźnie gorsze od oczekiwań.sierpniowe prawdopodobnie potwierdzą osłabienie sprzedaży na rynku pierwotnym.. Podaż pieniądza M (sie) : EMU,, -- Dynamika podaży pieniądza w strefie euro maleje niemal od początku roku. PKB (IIkw., fin.) : USA,, -- Dynamika PKB w II kw. najprawdopodobniej nie będzie rewidowana względem poprzedniego odczytu. Piątek 7.9. Dochody i wydatki Amerykanów (sie). USA, (m/m) /, (m/m), (m/m) /, (m/m) -- Przewidywany jest wzrost dynamiki wynagrodzeń w sierpniu Indeks Uniwersytetu Michigan (wrz, fin.) : USA 8, pkt. 76,8 pkt. -- Źródło: GUS, Reuters, NBP, ankieta Parkietu, ankieta Reuters, PKO Bank Polski, szare pola oznaczają prognozę PKO. Ostatnie, nienajlepsze dane z USA wpłyną zapewne na spadek indeksu UoM. 7

8 .9. Dane i prognozy makroekonomiczne -maj -cze -lip -sie q q q q Sfera realna PKB () x x x x,,7,,8,9, Popyt krajowy () x x x x -,8 -,6 -,9 -,9 -,, Spożycie indywidualne (: r/r) x x x x, -,,,,8,6 Inwestycje w środki trwałe (: r/r) x x x x -,7 -, -, -,8 -,8 -, Sprzedaż krajowa (: r/r)* x x x x, -, -,,, -, Zapasy (pkt. proc.) x x x x -,9 -, -, -,9 -,, Eksport netto (pkt. proc.) x x x x,,,,,, Produkcja przemysłowa (: r/r) -,8, 6,,, -, -,,,, Produkcja budow.-montażowa (: r/r) -7, -8, -, -, -, -,6 -, -, -, x Sprzedaż detaliczna (: r/r),,8,,,,,,7 6, x PKB (mld PLN) x x x x Rynek Pracy Stopa bezrobocia (),,,,,,,,,, Zatrudnienie () -,9 -,8 -,7 -,, -, -,8 -,9, -,7 Wynagrodzenie (),,,,,,6,,,, Procesy inflacyjne Inflacja CPI (),,,,,8,,,,7, Inflacja bazowa (),,9,,,9,,,9,, : średnia obcięta (: r/r),,8,,9,7,,,8,7 x Inflacja PPI () -, -, -,8 -,,8 -, -,7 -,, -, Agregaty monetarne Podaż pieniądza M (mld PLN) 9,8 96,6 9, 9, 89,7 9, 9, 96,6 9, 98, Podaż pieniądza M (: r/r) 6, 7, 6,6 6, 7,6, 6,6 7,,, Podaż pieniądza M realnie (: r/r) 6, 6,8,,,,,6 6,8,, Kredyty ogółem (mld PLN) 9,7 98,6 9,8 x 99, 98, 98, 98,6 98, 9, Kredyty ogółem (: r/r),9,9, x,6,,,9,, Depozyty ogółem (mld PLN) 86, 869,7 86, x 8, 8,7 8, 869,7 8,7 88, Depozyty ogółem (: r/r) 7, 7, 6, x 9,,9 7,6 7,,9,8 Bilans płatniczy Rachunek obrotów bieżących (: PKB) -, -,9 -,7 -,7 -, -, -,8 -,9 -, -,8 Bilans handlowy (PKB) -, -,,, -,8 -, -,9 -, -,, Bezpośrednie inwestycje zagr. (: PKB),,,,,,7,,,9, Polityka fiskalna Deficyt fiskalny ( PKB) x x x x x x x x -,9 -, Dług publiczny (: PKB) x x x x x x x x,6 7, Polityka pieniężna Stopa referencyjna NBP (),,7,,,7,,,7,, Stopa lombardowa (),,,, 6,,7,7,,7, Stopa depozytowa (),,,,,,7,7,,7, WIBOR M x (),7,7,7,7,7,,9,7,, WIBOR M x realnie ()**,,6,9,,8,6,,6,6,8 Kursy walutowe x EUR-PLN,9,,,7,,9,8,,9, USD-PLN,,,,,8,,6,,,7 CHF-PLN,6,,,6,,9,,,9, EUR-USD,,,,,9,,8,,, Źródło: GUS, NBP, PKO Bank Polski, dotyczy sektora przedsiębiorstw, x prognoza PKO BP BSR, * popyt krajowy z wyłączeniem zapasów, ** deflowane bieżącą stopą inflacji CPI; średnia z okresu dla produkcji, sprzedaży, zatrudnienia, inflacji i płac. 8

9 .9. Polityka pieniężna Członkowie RPP Jastrzębiomierz* Wybrane wypowiedzi A. Rzońca, "Rada swoimi dotychczasowymi decyzjami stworzyła warunki dla powrotu inflacji do celu. (<) Po I kwartale gospodarka powinna stopniowo przyspieszać, ale oczywiście przyspieszenie tempa wzrostu będzie zależało od tego, co będzie się działo w otoczeniu. To co trzeba było zrobić zostało już zrobione " (9..; PAP) A. Kaźmierczak,9 "Obniżki stóp procentowych szkodzą złotemu i jeśli bieżące tempo deprecjacji będzie trwało, powinny być zakończone, ponieważ mają niekorzystny wpływ na ceny papierów i zaufanie inwestorów. (<) Jeśli złoty będzie się dalej osłabiał nie wyobrażam sobie obniżki stóp w lipcu" (.6., PAP/Bloomberg) J. Winiecki,9 "(<) zastanawianie się w tej chwili nad podwyżkami czy obniżkami stóp procentowych nie ma dla mnie żadnego sensu, ponieważ w najbliższej perspektywie nie widzę podstawy do jakichkolwiek ruchów" (8.8., PAP/TVN CNBC) Z. Gilowska,7 "W tej chwili stopy procentowe są w Polsce na rekordowo niskim poziomie. Warto poczekać na ich dobry wpływ na gospodarkę. Nie wolno "wachlować się stopami procentowymi", polityka pieniężna wymaga dużej roztropności" (9.8.; PAP/ Gość Niedzielny) A. Glapiński,6 "Osobiście jestem w tej sytuacji bardzo ostrożny i konserwatywny, ale uważam, że w czerwcu kolejna obniżka stóp procentowych nie jest wykluczona" (.., PAP) J. Hausner, "Rada Polityki Pieniężnej zapowiedziała, że obniżając po raz ósmy stopy procentowe (łącznie o pkt. bazowych), kończy cykl łagodzenia polityki pieniężnej. Zapewne wynikało to z przekonania, że w drugiej połowie r. polska gospodarka wejdzie w fazę ożywienia (choć będzie ono raczej słabe). A jednocześnie mogą się ujawnić określone zagrożenia wynikające z niskiego poziomu stóp procentowych" (.7., PAP) M. Belka -, "W lipcu podjęliśmy nie tylko decyzję o obniżeniu stóp do, proc., ale ogłosiliśmy także swego rodzaju moratorium na zmiany stóp procentowych. Chodziło o danie silnego przekazu dla rynku, aby nie spekulować na zmianach stop procentowych (...). Ja powiedziałem o nie zmienianiu stóp co najmniej do końca roku, ale poczekajmy do końca roku i wtedy będziemy się zastanawiać co dalej. Chcę przy tym podkreślić, ze wszyscy członkowie Rady, utożsamiani z różnymi ornitologicznymi jej skrzydłami mówili jednym głosem, że obecny poziom stóp powinien utrzymać się przez dłuższy czas. W tej sprawie jest w Radzie bardzo szeroki konsensus." (.8., PAP/Obserwatorfinansowy.pl) (.8., PAP) A. Zielińska- Głębocka -,7 "Osobiście sądzę, że pierwsze miesiące czy kwartały przyszłego roku też będą okresem, który pozwoli na pewną stabilizację polityki pieniężnej. Ale zobaczymy. Stopień niepewności jest duży. Nie wiemy, co się będzie działo na rynkach surowcowych. Na razie jest stabilnie. Trochę się uspokoiła sytuacja z Syrią. Ale zawsze jakieś nadzwyczajne zjawiska mogą się pojawić" (.9., PAP/TVN CNBC) E. Chojna-Duch -, zasygnalizowano na poprzedniej konferencji jeszcze lipcowej, a powtórzono obecnie, co wynika z niezmienionych kształtów polityki pieniężnej do końca roku, co najmniej do końca roku, a być może jeszcze na najbliższe pół roku. Oczywiście wszystko zależy od sytuacji makroekonomicznej, zwłaszcza na świecie. (.9., PAP/TVN CNBC) A. Bratkowski -,7 "Jeżeli już, to moim zdaniem jest większe prawdopodobieństwo podwyżki stóp raczej w IV kwartale przyszłego roku niż w III. W III kwartale to prawdopodobieństwo jest jeszcze - moim zdaniem - stosunkowo małe. Choć nie można tego zupełnie wykluczyć, że na początku III kwartału mogłaby pojawić się taka potrzeba - ale musiałoby być to związane z tym, że mamy przyspieszenie wzrostu gospodarczego znacznie powyżej naszych dotychczasowych oczekiwań, a na dodatek nakładają się na to jeszcze jakieś negatywne szoki, które zwiększają inflację.." (9.9., PAP) * im wyższy wskaźnik tym bardziej jastrzębie poglądy. Metodologia: na podstawie wyników głosowań za każdy głos odbiegający od decyzji RPP dot. stopy referencyjnej przyznano + lub - w zależności od kierunku głosowania odpowiednio bardziej jastrzębiego lub bardziej gołębiego. Dodatkowo przyznano +, lub -, za każdy głos odbiegający od decyzji RPP dot. istotnej zmiany nastawienia lub zmiany stopy rezerwy obowiązkowej. Ważone czasem wartości zostały wyrażone w punktach odchylenia standardowego. Wskaźnik opracowano na podstawie Raportów o inflacji. Stopy procentowe prognozy PKO BP vs. oczekiwania rynkowe M M M M M 6M 7M 8M 9M Data 9-wrz 9-paź 9-lis 9-gru 9-sty 9-lut 9-mar 9-kwi 9-maj 9-cze WIBOR M/FRA,7,69,7,7,7,78,8,8,9,97 implikowana zmiana (p. b.) -,,,,,8,,,,7 Posiedzenie RPP ± -wrz -paź 6-lis -gru 8-sty -lut -mar -kwi 7-maj -cze prognoza PKO BP*,,,,,,,,,, wycena rynkowa*,9,,,,8,6,6,7,77 *prognoza PKO Banku Polskiego stopy referencyjnej NBP 9

10 .9. Stopy NBP prognoza PKO BP vs. oczekiwania rynkowe Nominalne i realne rynkowe stopy procentowe w Polsce,,,, 8 6,,, oczekiwania rynkowe (FRA) prognoza PKO BP miesiące temu obecnie wrz- mar- wrz- mar- WIBOR M WIBOR deflowany bieżącą inflacją CPI - WIBOR deflowany inflacją CPI (t+) sty- sty- sty-7 sty-9 sty- sty- Rynek pieniężny główne stopy procentowe Dynamika cen wybranych surowców (w PLN) 8 6 GSCI, rolnictwo (w PLN) GSCI (w PLN) GSCI ropa (w PLN) - WIBOR M POLONIA st. referencyjna NBP sty- sty- sty-7 sty-9 sty- sty- - lip- sty- lip- sty- lip- Realny efektywny kurs PLN (REER) i długookresowy trend - = aprecjacja REER -letnia średnia krocząca sty- sty- sty-7 sty-9 sty- sty- Bilateralne kursy PLN vs. EUR, USD i CHF,6,,, EUR/PLN (L) USD/PLN (P) CHF/PLN (P),8 sty- lip- sty- lip- sty- lip- sty- lip-,,,, Źródło: EcoWin, Eurostat, obliczenia własne.

11 .9. Wskaźniki koniunktury Symulacja efektów bazy w kształtowaniu się cen surowców pkt. odch. st. projekcja PMI OECD CLI Przetwórstwo Budownictwo Handel sty- sty- sty-7 sty-9 sty- sty- - - GSCI rolnictwo (w PLN) GSCI ropa (w PLN) paź- kwi- paź- kwi- paź- kwi- Inflacja CPI i inflacja bazowa Projekcje NBP vs. realizacja wskaźnika inflacji CPI 6 listopad marzec lipiec realizacja - inflacja CPI inflacja bazowa sty- sty- sty-7 sty-9 sty- sty- q9 q q q q q q Projekcje NBP vs. realizacja tempa wzrostu PKB Inflacja CPI vs. miary inflacji bazowej listopad marzec lipiec realizacja 6 q9 q q q q q q - przedział wskaźników inflacji bazowej inflacja CPI sty- sty-6 sty-9 sty- Źródło: EcoWin, Eurostat, GUS, Raporty o inflacji, obliczenia własne.

12 .9. Produkcja przemysłowa i budowlano montażowa 6 produkcja przemysłowa produkcja budowlano-montażowa sty- sty- sty-7 sty-9 sty- sty- Koniunktura w polskim przemyśle pkt. produkcja przemysłowa wyrównana sezonowo r/r PMI (prawa oś) sty- sty- sty-7 sty-9 sty- sty- 6 6 Sprzedaż detaliczna Dochody budżetu (bez zysku NBP) vs implikowany plan 9 mld zł mld zł 6 mld zł sprzedaż detaliczna - realnie sprzedaż detaliczna - nominalnie sty- sty- sty-7 sty-9 sty- sty- 7 6 Implikowany plan krocząco Wykonanie/prognoza krocząco sty- kwi- lip- paź- sty- kwi- lip- paź- Bezrobocie Bezrobocie rejestrowane i trend krótkoterminowy - rejestrowane (nsa) zharmonizowane (sa) NAIRU sty- sty- sty-7 sty-9 sty- sty- - zmiana r/r (pkt. proc.) trend (6mtm, saar) - sty- sty- sty-7 sty-9 sty- sty- Źródło: EcoWin, Eurostat, GUS, obliczenia własne.

13 .9. Prognoza stopy bezrobocia st. bezrobocia rej. nsa st. bezrobocia rej. sa sty- sty- sty-7 sty-9 sty- sty- Zatrudnienie,,,6, -, -,6 -, -, mln osób skum. zmiana l. zatrudnionych od pocz. r. dyn. zatrudnienia r/r (P) sty- sty- sty-7 sty-9 sty- sty Dynamika funduszu płac 6 realnie nominalnie 8 - sty- sty- sty-7 sty-9 sty- sty- Miary nierównowagi zewnętrznej C/A C/A + FDI C/A + FDI + ERR C/A + FDI + ERR + CAP mld EUR sty- sty- sty-7 sty-9 sty- sty- Rachunek obrotów bieżących mld EUR transfery dochody usługi towary rachunek bieżący sty- sty- sty-7 sty-9 sty- sty- Rachunek finansowy bilansu płatniczego mld EUR - saldo in. pozostałych i pochodnych saldo in. portfelowych - saldo BIZ saldo rach. finansowego sty- sty- sty-7 sty-9 sty- sty- Źródło: EcoWin, Eurostat, NBP, GUS, obliczenia własne.

14 .9. Polska w makro-pigułce Sfera realna - realny PKB (),9, Procesy inflacyjne Komentarz - inflacja CPI (),7, q prawdopodobnie jest dnem tego cyklu koniunkturalnego, w dalszej części roku oczekujemy stopniowego ożywienia gospodarczego w efekcie m.in.: () wzrostu realnego dochodu generowanego dzięki spadkowi inflacji CPI, () niższych stóp procentowych oraz () utrwalenia ożywienia na świecie. Po osiągnięciu dołka na poziomie, w czerwcu inflacja gwałtownie odbiła do poziomu,: r/r w lipcu i sierpniu. Przewidujemy, że do końca roku będzie stabilnie rosła. Agregaty monetarne - podaż pieniądza M (:),, Handel zagraniczny - deficyt obrotów bieżących (: PKB) -, -,8 Polityka fiskalna - deficyt fiskalny ( PKB) -,9 -, Polityka pieniężna - stopa referencyjna NBP (),, Oczekujemy cyklicznego osłabienia tempa wzrostu podaży pieniądza (M) wskutek zmniejszenia dynamiki depozytów, wynikającego ze słabszego nominalnego tempa wzrostu dochodów ludności oraz pogorszenia wyników finansowych przedsiębiorstw. Słaby popyt krajowy może sprowadzić deficyt handlowy blisko : PKB, redukując deficyt rachunku obrotów bieżących w okolice : PKB. Jednocześnie jednak rosnące zaangażowanie inwestorów zagranicznych na rynku obligacji istotnie zwiększa średnio-terminowe ryzyko systemowe Polski. Zacieśnienie fiskalne w r. (w skali,-, PKB) ekwiwalent hipotetycznego wzrostu stóp procentowych o -pb było główną przyczyną spowolnienia wzrostu w r. Pomimo restrykcyjnej polityki fiskalnej deficyt fiskalny wzrośnie w r. do ok. -, PKB. Po obniżkach stóp o pb w tym cyklu, RPP zakończyła luzowanie polityki pieniężnej. Oczekujemy, że stopa referencyjna zostanie utrzymana na poziomie,: przynajmniej do połowy r. Źródło: GUS, NBP, MF, PKO Bank Polski. Zagranica w makro-pigułce USA - realny PKB (),8,7 - inflacja CPI (),,8 Strefa euro Komentarz - realny PKB () -,6 -,6 - inflacja CPI (),,7 Chiny - realny PKB () 7,8 7,8 - inflacja CPI (),7, Źródło: Eurostat, MFW, PKO Bank Polski. W q gospodarka przyspieszyła do,: k/k saar, dzięki dalszemu wzrostowi popytu inwestycyjnego i poprawie eksportu netto. Wzrost aktywności w budownictwie oraz korzystna koniunktura konsumencka podtrzymają wzrost PKB na poziomie zbliżonym do potencjału (,: r/r). Niska presja popytowa pozwoli FED na utrzymanie skrajnie ekspansywnej polityki pieniężnej, chociaż w grudniu oczekujemy ograniczenia tempa zwiększania jej ekspansywności. q zakończył okres recesji w strefie euro. Dynamika PKB ukształtowała się na poziomie +, k/k wobec -,: kwartał wcześniej. Stabilizacja warunków na rynkach finansowych w związku z działaniami EBC oraz stopniowy wzrost popytu zagranicznego powinny pozwolić na dalszy wolny wzrost PKB w drugiej połowie r. Dynamika cen pozostaje niska przy braku presji płacowej. Stopniowe łagodzenie polityki pieniężnej przy niskiej presji inflacyjnej (niewielka ujemna luka popytowa), luzowanie polityki budżetowej przyczyniły się do przejściowego przyspieszenia wzrostu gospodarczego w ujęciu k/k w drugiej połowie r. W r. gospodarka zaczęła ponownie spowalniać. Dynamika PKB obniżyła się do 7,: w q z 7,7: w q. Wyraźnie wzrosło ryzyko, że w r. wzrost gospodarczy będzie niższy niż zakładany w rządowych planach 7,: r/r. Niniejszy materiał ma charakter wyłącznie informacyjny oraz nie stanowi oferty w rozumieniu ustawy z dnia kwietnia 96 r. Kodeks Cywilny. Informacje zawarte w niniejszym materiale nie mogą być traktowane, jako propozycja nabycia jakichkolwiek instrumentów finansowych, usługa doradztwa inwestycyjnego, podatkowego lub jako forma świadczenia pomocy prawnej. PKO BP SA dołożył wszelkich starań, aby zamieszczone w niniejszym materiale informacje były rzetelne oraz oparte na wiarygodnych źródłach. PKO BP SA nie ponosi odpowiedzialności za skutki decyzji podjętych na podstawie informacji zawartych w niniejszym materiale. Powszechna Kasa Oszczędności Bank Polski Spółka Akcyjna, ul. Puławska, - Warszawa; Sąd Rejonowy dla m. St. Warszawy, XIII Wydział Gospodarczy Krajowego Rejestru Sądowego numer KRS 68; NIP: , REGON: 6986; Kapitał zakładowy (kapitał wpłacony) PLN.