Dziennik Ekonomiczny. Co widzi RPP, gdy patrzy naprzód? Analizy Makroekonomiczne

Transkrypt

1 Dziennik Ekonomiczny Analizy Makroekonomiczne 24 czerwca 2013 Co widzi RPP, gdy patrzy naprzód? 1 Prezes M.Belka zasugerował ostatnio, że preferowaną przez RPP miarą realnej stopy procentowej jest stopa deflowana prognozą inflacji ekonomistów bankowych (a nie bieżącą inflacją CPI) Stopa realna skorygowana o oczekiwania analityków jest obecnie o ~125pb niższa niż prostoliczona stopa realna deflowana bieżącą inflacją CPI (odpowiednio: ~1,0 i 2,2) Jeśli RPP faktycznie kieruje się tą miarą stopy realnej, oznacza to, że przestrzeń do ewentualnych obniżek stóp procentowych jest mniejsza niż sugerowałaby stopa realna prostoliczona Prostoliczona realna stopa procentowa deflowana bieżącą inflacją CPI znajduje się obecnie na poziomie 2,2 (relatywnie wysokim zarówno w kontekście historycznym, jak i globalnym). Warto jednak zauważyć, że wzrost stopy realnej od połowy 2012r. w ponad 80 wynika ze spadku cen żywności oraz innych komponentów inflacji poza kontrola polityki pieniężnej (m.in. obniżek cen gazu, energii i łączności, które odjęły od inflacji ~1,0pp). Stopa realna skorygowana o oczekiwania analityków znajduje się na poziomie ~1,0 (konsensus prognoz CPI na marzec 2014: 2,0; konsensus na czerwiec 2014 prawdopodobnie będzie nieznacznie niższy). Zgodnie z teorią polityki pieniężnej wykorzystywanie oczekiwań/prognoz inflacyjnych jako deflatora stopy nominalnej jest szczególnie istotne w punktach zwrotnych inflacji. Wydaje się, że obecnie jesteśmy w takim momencie. Główną wadą tego podejścia jest niepewność odnośnie do prognoz inflacji i choć nie da się jej wyeliminować, to w sytuacji, gdy inflacja jest zakłócona taką liczbą czynników jednorazowych, prognozy przyspieszenia inflacji w 2014r. wydają się być obarczone relatywnie małym ryzykiem. Ta miara stopy realnej, oznacza to, że: (1) postrzegana przez RPP polityka pieniężna jest łagodniejsza (w kontekście historycznym oraz globalnym), a (2) przestrzeń do ewentualnych obniżek stóp NBP jest mniejsza niż sugerowałaby stopa realna prostoliczona. Wykres dnia: Stopa realna vs. stopa realna deflowana oczekiwaniami* 7,0 6,0 5,0 4,0 3,0 2,0 1,0 0,0-1,0-2,0 Stopa referencyjna Stopa realna Stopa realna ekonomistów cze-08 cze-09 cze-10 cze-11 cze-12 cze-13 *na podstawie wyników Ankiety Makroekonomicznej NBP ( ) i ankiet Reuters ( ) dotyczacych prognozy inflacji CPI na 4 kwartały do przodu. (NB. Okres analizy ograniczony dostępnością danych.) Źródło: PKO Bank Polski. NBP, Reuters Główny Ekonomista Radosław Bodys radoslaw.bodys@pkobp.pl tel Zespół Analiz Makroekonomicznych analizy.makro@pkobp.pl imie.nazwisko@pkobp.pl Kamil Cisowski Ekonomista (ceny) tel Piotr Pękała Ekonomista (zagranica) tel Michał Rot Ekonomista (sfera realna) tel Karolina Sędzimir Ekonomista (rynek pracy) tel Realny PKB () 1,9 1,4 Produkcja przemysł. (:) 1,4 1,1 Stopa bezrobocia () 13,4 14,4 Inflacja CPI () 3,7 1,1 Inflacja bazowa () 2,2 0,8 Podaż pieniądza M3 (:) 4,5 3,5 Deficyt obrotów bieżących (: PKB) -3,5-2,2 Deficyt fiskalny (PKB) -3,9-4,5 Dług publiczny (:PKB) 55,6 55,3 Stopa referencyjna () 4,25 2,50/ 2,75 PLN/EUR* 4,09 4,08 Źródło: GUS, NBP, MF, Prognozy PKO BP (DAE); *Prognozy PKO BP (BSR); Wg. metodologii ESA95.

2 Tygodniowy kalendarz makroekonomiczny Wskaźnik Godz. Kraj Poprzednie dane Konsensus Odczyt/ PKO BP Komentarz Poniedziałek Wskaźnik Ifo (cze) 10:00 GER 105,7 pkt. 106,0 pkt. -- Wtorek Sprzedaż detaliczna (maj) 10:00 POL -0,2 r/r 0,0 r/r -1,1 r/r Stopa bezrobocia rejestrowanego (maj) Zamówienia na dobra trwałego użytku (maj, wst.) Wskaźnik cen nieruchomości Case-Schiller (kwi) Środa :00 POL 13,9 r/r 13,7 r/r 13,6 r/r 14:30 USA 3,5 m/m 1,8 m/m -- 15:00 USA 10,9 r/r 10,7 r/r -- PKB (I kw.) 14:30 USA 0,4 k/k 2,4 k/k -- Czwartek Podaż pieniądza M3 (maj) 10:00 EMU 3,2 r/r 3,2 r/r -- Wskaźnik ESI (cze) 11:00 EMU 89,4 pkt. 90,3 pkt. -- Liczba nowych bezrobotnych 14:30 USA 354 tys Piątek Czerwcowe dane o koniunkturze w Niemczech mogą być zaburzone przez efekty powodzi ewentualne pogorszenie indeksów koniunktury nie powinno być interpretowane jako spowolnienie aktywności, o ile nie zostanie potwierdzone w lipcu. Oczekujemy spadku sprzedaży przy trendzie utrzymującym się w okolicach zera i przy spadku cen niektórych subkategorii Oczekujemy, że w maju nastąpił spadek stopy bezrobocia wskutek kontynuacji prac sezonowych oraz działań aktywizacyjnych urzędów pracy Dotychczasowe dane o zamówieniach na dobra trwałe sugerowały szybszy niż zanotowany w 1q wzrost inwestycji przedsiębiorstw. Wkład inwestycji w środki trwałe do dynamiki PKB w 2013 nie powinien być niższy niż rok temu (0,5pp). Nieruchomości stanowią 25: wartości wszystkich aktywów gospodarstw domowych w USA. Dalsze wzrosty cen mieszkań będą działać w kierunku utrzymania stopy oszczędności na niskim poziomie. 2q2013 odznacza się niższą dynamiką wzrostu gospodarczego, choć spowolnienie powinno być przejściowe Bank w strefie euro muszą uporządkować swoje bilanse i wzmocnić się kapitałowo zanim akcja kredytowa dla sektora prywatnego będzie mogła przyspieszyć. Koniunktura zaczęła stabilizować się w krajach peryferyjnych dając szansę na wyhamowanie recesji w drugiej części roku. Niska liczba nowych wniosków o zasiłek dla bezrobotnych sugeruje utrzymanie dotychczasowego trendu wzrostu zatrudnienia w USA. Inflacja CPI (cze, wst.) -- GER 1,5 r/r 1,7 r/r -- EBC jest gotowy do użycia kolejnych narzędzi w celu poluzowania warunków finansowych, jednak ich wykorzystanie Inflacja HICP (cze, wst.) 11:00 EMU 1,4 r/r będzie uzależnione od perspektyw ścieżki inflacji. Źródło: GUS, Reuters, NBP, ankieta Parkietu, ankieta Reuters, PKO Bank Polski, szare pola oznaczają prognozę PKO BP. 2

3 Dane i prognozy makroekonomiczne 13-lut 13-mar 13-kwi 13-maj 2q12 3q12 4q12 1q Sfera realna PKB ( r/r) x x x x 2,3 1,3 0,7 0,5 1,9 1,4 Popyt krajowy ( r/r) x x x x -0,4-0,8-1,6-0,9-0,2 0,0 Spożycie indywidualne (: r/r) x x x x 1,3 0,2-0,2 0,0 0,8 1,1 Inwestycje w środki trwałe (: r/r) x x x x 1,4-1,7-4,1-2,0-0,8-3,8 Sprzedaż krajowa (: r/r)* x x x x 1,1 0,1-1,3-0,4 0,5 0,1 Zapasy (pkt. proc.) x x x x -1,5-0,9-0,3-0,5-0,5-0,1 Eksport netto (pkt. proc.) x x x x 2,7 2,1 2,4 1,4 2,1 1,5 Produkcja przemysłowa (: r/r) -2,1-2,9 2,7-1,8 2,7 0,0-2,1-2,0 1,4 1,1 Produkcja budow.-montażowa (: r/r) -11,4-18,5-23,1-27,5 2,2-11,0-12,6-15,1-5,1 x Sprzedaż detaliczna (: r/r) -0,8 0,1-0,2-1,1 6,5 5,3 1,1 0,4 6,4 x PKB (mld PLN) x x x x Rynek Pracy Stopa bezrobocia () 14,4 14,3 14,0 13,7 12,3 12,4 13,4 14,3 13,4 14,4 Zatrudnienie ( r/r) -0,8-0,9-1,0-0,9 0,2 0,0-0,3-0,8 0,1-0,7 Wynagrodzenie ( r/r) 4,0 1,6 3,0 2,3 3,8 2,2 2,6 2,1 3,4 2,5 Procesy inflacyjne Inflacja CPI ( r/r) 1,3 1,0 0,8 0,5 4,3 3,8 2,4 1,0 3,7 1,1 Inflacja bazowa ( r/r) 1,1 1,0 1,1 1,0 2,3 1,9 1,4 1,0 2,2 0,8 15: średnia obcięta (: r/r) 1,8 1,3 1,2 1,1 4,0 3,7 2,5 1,3 3,7 x Inflacja PPI ( r/r) -0,4-0,7-2,0-2,5 4,4 1,8-1,1-0,7 3,4-0,3 Agregaty monetarne Podaż pieniądza M3 (mld PLN) 920,3 932,3 935,2 941,9 884,7 892,7 921,4 932,3 921,4 953,6 Podaż pieniądza M3 (: r/r) 5,5 6,6 7,4 6,5 11,1 7,6 4,5 6,6 4,5 3,5 Podaż pieniądza M3 realnie (: r/r) 4,2 5,6 6,6 6,0 6,4 3,5 2,1 5,6 2,1 2,2 Kredyty ogółem (mld PLN) 914,0 918,3 915,5 x 903,7 909,4 908,0 918,3 908,0 920,3 Kredyty ogółem (: r/r) 4,3 4,0 2,7 x 10,3 4,6 1,5 4,0 1,5 1,4 Depozyty ogółem (mld PLN) 846,0 855,1 849,0 x 811,2 834,4 841,7 855,1 841,7 872,6 Depozyty ogółem (: r/r) 6,1 7,6 7,9 x 10,1 9,1 5,9 7,6 5,9 3,7 Bilans płatniczy Rachunek obrotów bieżących (: PKB) -3,2-3,1-2,8-2,8-4,6-4,1-3,5-3,1-3,5-2,2 Bilans handlowy (PKB) -0,8-0,7-0,5-0,5-2,4-1,8-1,4-0,7-1,4 0,1 Bezpośrednie inwestycje zagr. (: PKB) 0,6 1,8 1,6 1,4 1,8 1,1 0,9 1,4 0,9 1,3 Polityka fiskalna Deficyt fiskalny ( PKB) x x x x x x x x -3,9-4,5 Dług publiczny (: PKB) x x x x x x x x 55,6 55,3 Polityka pieniężna Stopa referencyjna NBP () 3,75 3,25 3,25 3,00 4,75 4,75 4,25 3,25 4,25 2,50/2,75 Stopa lombardowa () 5,25 4,75 4,75 4,50 6,25 6,25 5,75 4,75 5,75 4,00/4,25 Stopa depozytowa () 2,25 1,75 1,75 1,50 3,25 3,25 2,75 1,75 2,75 1,00/1,25 WIBOR 3M x () 3,73 3,39 3,39 2,74 5,13 4,72 4,11 3,39 4,11 2,50 WIBOR 3M x realnie ()** 2,45 2,37 2,37 1,72 0,81 1,08 1,65 2,37 1,65 0,85 Kursy walutowe x PLN/EUR 4,16 4,18 4,14 4,29 4,26 4,11 4,09 4,18 4,09 4,08 PLN/USD 3,14 3,26 3,17 3,30 3,39 3,18 3,10 3,26 3,10 2,91 PLN/CHF 3,39 3,43 3,38 3,46 3,55 3,40 3,39 3,43 3,39 3,26 USD/EUR 1,32 1,28 1,31 1,30 1,27 1,29 1,32 1,28 1,32 1,40 Źródło: GUS, NBP, PKO Bank Polski, dotyczy sektora przedsiębiorstw, x prognoza PKO BP BSR, * popyt krajowy z wyłączeniem zapasów, ** deflowane bieżącą stopą inflacji CPI; średnia z okresu dla produkcji, sprzedaży, zatrudnienia, inflacji i płac. 3

4 Polityka pieniężna Członkowie RPP Jastrzębiomierz* Wybrane wypowiedzi A. Rzońca 0,9 "Rada swoimi dotychczasowymi decyzjami stworzyła warunki dla powrotu inflacji do celu. (<) Po I kwartale gospodarka powinna stopniowo przyspieszać, ale oczywiście przyspieszenie tempa wzrostu będzie zależało od tego, co będzie się działo w otoczeniu. To co trzeba było zrobić zostało już zrobione " ( ; PAP) A. Kaźmierczak 0,9 Nie wykluczam poparcia wniosku o obniżkę stóp w styczniu, co nie znaczy, że na pewno się za nią opowiem. Jeżeli sytuacja obecna się utrzyma, jeżeli nie wystąpią jakieś niespodziewane szoki zewnętrzne, to generalnie rzecz biorąc jest niewątpliwie przestrzeń dla dalszego luzowania polityki pieniężnej ( ; PAP) J. Winiecki 0,8 Niższe od oczekiwań tempo wzrostu gospodarczego w pierwszym kwartale nie stanowi argumentu za dalszym cięciem stóp procentowych (...) w dodatku jestem przeciwnikiem zjazdu po śliskim zboczu (...) zmierzania w kierunku rozdawnictwa darmowego pieniądza, czyli przejścia od polityki ekonomicznej do polityki kroplówkowej ( , Reuters) Z. Gilowska 0,5 Istnieje duże prawdopodobieństwo, że w perspektywie kilku najbliższych miesięcy stopy procentowe już się nie zmienią (<).Obecnie prawdopodobieństwo podwyżek stóp procentowych jest dużo, dużo niższe niż prawdopodobieństwo obniżek. Natomiast dość wysokie jest prawdopodobieństwo braku zmian poziomu nominalnych stóp procentowych NBP w kilkumiesięcznej perspektywie. ( ; Reuters) A. Glapiński 0,4 "Osobiście jestem w tej sytuacji bardzo ostrożny i konserwatywny, ale uważam, że w czerwcu kolejna obniżka stóp procentowych nie jest wykluczona" ( , PAP) J. Hausner 0,4 "Zbliżamy się do momentu, w którym stopy procentowe będą adekwatne do obecnej sytuacji gospodarczej. W związku z tym nie wykluczamy kontynuacji obniżek, ale też nie zapowiadamy. Lipiec będzie o tyle ważnym miesiącem, gdy będziemy mieli kolejną projekcję (...) co pozwoli nam określić czy to już ten moment, w którym mówimy - przechodzimy do polityki, którą można nazwać neutralną czy dalej jesteśmy w sferze łagodzenia (<) Co mieści się w tym przedziale [scenariusz dot. dalszych ruchów RPP po lipcu PAP], to albo kontynuowanie obniżek albo zatrzymanie cyklu i powiedzenie, że teraz mamy prawo oczekiwać pozytywnych efektów bardzo znaczących obniżek" ( , PAP) A. Zielińska- Głębocka -0,2 "Wydaje mi się, że jest jeszcze niewielka przestrzeń do obniżek, ale trzeba się liczyć z tym, że cykl zostanie zakończony. (<) *ewentualna obniżka stóp+ między 50 a 25 pb. Nie sądzę, by była to głębsza obniżka. (<) Uważam, że *w lipcu+ należałoby zakończyć, i zobaczyć, co się będzie działo w gospodarce. Oczywiście projekcja inflacji pomoże w podjęciu decyzji." ( , PAP) M. Belka -0,2 "Wielokrotnie mówiłem, że jesteśmy blisko zakończenia cyklu (obniżek stóp proc. - PAP). Myślę, że lipcowa projekcja nam określi decyzję w lipcu i potem przejdziemy do jakiegoś innego trybu, być może +wait and see+, ale nie wiem czy tak to nazwiemy ( , PAP) A. Bratkowski -1,6 "Sądzę, że na najbliższym posiedzeniu powinniśmy podjąć taką decyzję, by to miało sens. Jestem zwolennikiem obniżki o 50 punktów i myślę, że lipcowa obniżka powinna zakończyć cykl (<) Następnym ruchem powinno być pójście w górę, ale czeka nas kilka kwartałów ze stopami na niezmienionym poziomie. Z podnoszeniem stóp też powinniśmy być ostrożni, by nie popełnić błędu jaki popełniliśmy zbyt późno stopy obniżając"( , Reuters/TVN CNBC) E. Chojna-Duch -1,8 "Ona nadal istnieje [przestrzeń do obniżki PAP] z tym, że musimy patrzeć na kwestię zabezpieczenia przed szokami. Gospodarka światowa ma zawirowania i powinniśmy pozostawić sobie margines na reakcję. Ten poziom, który osiągnęliśmy jest satysfakcjonujący (...). One [stopy PAP] są umiarkowanie restrykcyjne, nie wysokie. Jest ta przestrzeń, powinniśmy się przyglądać. Mówiłam już o ostrożniejszym podejściu, mniej gwałtownym. (<) Gdzieś powinniśmy się zatrzymać i dać sobie zamknięcie tego cyklu, być może przed wakacjami" ( , PAP/TVN CNBC) * im wyższy wskaźnik tym bardziej jastrzębie poglądy. Metodologia: na podstawie wyników głosowań za każdy głos odbiegający od decyzji RPP dot. stopy referencyjnej przyznano +1 lub -1 w zależności od kierunku głosowania odpowiednio bardziej jastrzębiego lub bardziej gołębiego. Dodatkowo przyznano +0,5 lub -0,5 za każdy głos odbiegający od decyzji RPP dot. istotnej zmiany nastawienia lub zmiany stopy rezerwy obowiązkowej. Ważone czasem wartości zostały wyrażone w punktach odchylenia standardowego. Wskaźnik opracowano na podstawie Raportów o inflacji. Stopy procentowe prognozy PKO BP vs. oczekiwania rynkowe 1M 2M 3M 4M 5M 6M 7M 8M 9M Data 21-cze 21-lip 20-sie 20-wrz 20-paź 20-lis 21-gru 20-sty 20-lut 21-mar WI BOR 3M/FRA imp likowan a zmian a (p. b.) Posie d ze n ie RPP 05-cze 03-lip wrz 02-paź 06-lis 04-gru p rog n oza PKO BP* wyce n a ryn kowa* WIBOR 3M na ostatnim fixingu, transakcje FRA oparte na stawce WIBOR 3M za kolejne okresy, w punktach bazowych,. ± Szacunkowe daty posiedzeń RPP, *prognoza PKO BP stopy referencyjnej NBP 4

5 Stopy NBP prognoza PKO BP vs. oczekiwania rynkowe Nominalne i realne rynkowe stopy procentowe w Polsce 5,00 8 4,50 6 4,00 4 3,50 3,00 3 miesiące temu obecnie 2 2,50 2,00 oczekiwania rynkowe (FRA) prognoza PKO BP cze-12 gru-12 cze-13 gru WIBOR 3M WIBOR deflowany bieżącą inflacją CPI WIBOR deflowany inflacją CPI (t+12) sty-03 sty-05 sty-07 sty-09 sty-11 sty-13 Rynek pieniężny główne stopy procentowe Dynamika cen wybranych surowców (w PLN) r/r GSCI, rolnictwo (w PLN) GSCI (w PLN) GSCI ropa (w PLN) WIBOR 3M POLONIA st. referencyjna NBP 0 sty-03 sty-05 sty-07 sty-09 sty-11 sty-13 Realny efektywny kurs PLN (REER) i długookresowy trend = 100 aprecjacja REER 5-letnia średnia krocząca sty-03 sty-05 sty-07 sty-09 sty-11 sty lip-11 sty-12 lip-12 sty-13 Bilateralne kursy PLN vs. EUR, USD i CHF 4,6 4,4 4,2 4,0 3,8 EUR/PLN (L) USD/PLN (P) CHF/PLN (P) sty-10 lip-10 sty-11 lip-11 sty-12 lip-12 sty-13 4,0 3,5 3,0 2,5 Źródło: EcoWin, Eurostat, obliczenia własne. 5

6 Polska w makro-pigułce Sfera realna Komentarz - realny PKB () 1,9 1,4 Procesy inflacyjne - inflacja CPI () 3,7 1,1 Agregaty monetarne - podaż pieniądza M3 (:) 4,5 3,5 Handel zagraniczny - deficyt obrotów bieżących (: PKB) -3,5-2,2 Polityka fiskalna - deficyt fiskalny ( PKB) -3,9-4,5 Polityka pieniężna - stopa referencyjna NBP () 4,25 2,50/2,75 Źródło: GUS, NBP, MF, PKO Bank Polski. Zagranica w makro-pigułce USA - realny PKB () 2,2 1,9 - inflacja CPI () 2,1 1,8 Strefa euro Komentarz - realny PKB () -0,6-0,4 - inflacja CPI () 2,5 1,7 Chiny - realny PKB () 7,8 8,2 - inflacja CPI () 2,7 3,0 Źródło: Eurostat, MFW, PKO Bank Polski. 1q 2013 prawdopodobnie jest dnem tego cyklu koniunkturalnego, w dalszej części roku oczekujemy stopniowego ożywienia gospodarczego w efekcie m.in.: (1) wzrostu realnego dochodu generowanego dzięki spadkowi inflacji CPI, (2) niższych stóp procentowych oraz (3) utrwalenia ożywienia na świecie. Prognozujemy kontynuację trendu spadku inflacji CPI w okolice 1: r/r w 2q 2013 (statystyczny dołek inflacji najprawdopodobniej przypadnie na kwiecień lub czerwiec), przy stabilizacji inflacji bazowej w pobliżu obecnego poziomu ~1: r/r (±0,3pp). Oczekujemy cyklicznego osłabienia tempa wzrostu podaży pieniądza (M3) wskutek zmniejszenia dynamiki depozytów, wynikającego ze słabszego tempa wzrostu dochodów ludności, pogorszenia wyników finansowych przedsiębiorstw oraz wolniejszego przyrostu gotówki. Słaby popyt krajowy może sprowadzić deficyt handlowy blisko 0: PKB, redukując deficyt rachunku obrotów bieżących w okolice 2: PKB. Jednocześnie jednak rosnące zaangażowanie inwestorów zagranicznych na rynku obligacji istotnie zwiększa średnio-terminowe ryzyko systemowe Polski. Zacieśnienie fiskalne w 2012 r. (w skali 1,5-2,4 PKB) ekwiwalent hipotetycznego wzrostu stóp procentowych o pb było główną przyczyną spowolnienia wzrostu w 2012 r. Pomimo restrykcyjnej polityki fiskalnej deficyt fiskalny wzrośnie w 2013 r. do ok. -4,5 PKB. Po obniżkach stóp o 200pb w tym cyklu, RPP wydaje się zmierzać ku końcowi cyklu luzowania monetarnego, który powinien zakończyć się na poziomie 2,50-2,75 (po ew. obniżce w lipcu). W 1q 2013 gospodarka przyspieszyła do ok. 2,4: k/k saar, głównie dzięki solidnemu popytowi gospodarstw domowych. Trwające zacieśnienie polityki fiskalnej będzie najsilniej odczuwane w 2q Wzrost aktywności w budownictwie oraz korzystna koniunktura konsumencka podtrzymają wzrost PKB na poziomie zbliżonym do potencjału (2,0: r/r). Niska presja popytowa pozwoli FED na utrzymanie skrajnie ekspansywnej polityki pieniężnej. 1q 2013 zakończył się przedłużeniem powolnego spadku aktywności. Dynamika PKB ukształtowała się na poziomie -0,2 k/k wobec -0,6 kwartał wcześniej. Stabilizacja warunków na rynkach finansowych w związku z działaniami EBC oraz stopniowy wzrost popytu zagranicznego powinny pozwolić na zatrzymanie spadku PKB w drugiej połowie 2013 r. Dynamika cen obniża się przy braku presji płacowej. Stopniowe łagodzenie polityki pieniężnej przy niskiej presji inflacyjnej (niewielka ujemna luka popytowa), luzowanie polityki budżetowej przyczyniły się do wyraźnego przyspieszenia wzrostu gospodarczego w ujęciu k/k w drugiej połowie 2012 r. Roczna dynamika PKB ukształtowała się na poziomie 7,9: w ostatnim kwartale 2012 roku, ale obniżyła się do 7,7: w 1q 2013, opóźniając tym samym oczekiwane wcześniej wsparcie popytu zewnętrznego dla gospodarki strefy euro. Niniejszy materiał ma charakter wyłącznie informacyjny oraz nie stanowi oferty w rozumieniu ustawy z dnia 23 kwietnia 1964 r. Kodeks Cywilny. Informacje zawarte w niniejszym materiale nie mogą być traktowane, jako propozycja nabycia jakichkolwiek instrumentów finansowych, usługa doradztwa inwestycyjnego, podatkowego lub jako forma świadczenia pomocy prawnej. PKO BP SA dołożył wszelkich starań, aby zamieszczone w niniejszym materiale informacje były rzetelne oraz oparte na wiarygodnych źródłach. PKO BP SA nie ponosi odpowiedzialności za skutki decyzji podjętych na podstawie informacji zawartych w niniejszym materiale. Powszechna Kasa Oszczędności Bank Polski Spółka Akcyjna, ul. Puławska 15, Warszawa; Sąd Rejonowy dla m. St. Warszawy, XIII Wydział Gospodarczy Krajowego Rejestru Sądowego numer KRS ; NIP: , REGON: ; Kapitał zakładowy (kapitał wpłacony) PLN. 6