Tygodnik Ekonomiczny. Analizy Makroekonomiczne. FED zacznie podnosić stopy w połowie 2015r.?

Transkrypt

1 Tygodnik Ekonomiczny Analizy Makroekonomiczne marca FED zacznie podnosić stopy w połowie r.? I. Prognozy/przewidywania na nadchodzący tydzień: Oczekujemy wzrostu sprzedaży detalicznej w lutym o 6, (wobec,8 w styczniu) Stopa bezrobocia rejestrowanego prawdopodobnie stabilna na poziomie, w lutym (wobec, w styczniu) II. Wydarzenia mijającego tygodnia: Zgodnie z oczekiwaniami, FOMC zdecydował o zmniejszeniu programu QE o kolejne mld USD do mld USD miesięcznie, jednocześnie modyfikując forward guidance z ilościowego na jakościowe, de facto odchodząc od reguły Evansa Nieco zaskakujący jest natomiast wzrost prognozowanego poziomu stopy fed funds przez członków FOMC; do, w r. (z,7 poprzednio) oraz do, w 6r. (z,7) J. Yellen zdystansowała się nieco od indywidualnych prognoz członków FOMC podtrzymując deklarację braku podwyżek stóp procentowych przez znaczny czas od zakończenia programu QE, jednak podczas Q&A doprecyzowała, że może to oznaczać około 6 miesięcy (pierwsza wpadka komunikacyjna?), co sugerowałoby początek podwyżek stóp w połowie r. W Polsce, produkcja przemysłowa przyspieszyła w lutym do, (z, w styczniu), a dynamika produkcji budowlanej osiągnęła tempo dwucyfrowe (, vs. -,9 w styczniu) Zatrudnienie w sektorze przedsiębiorstw wzrosło w lutym o, (vs., w styczniu); jednocześnie dynamika płac przyspieszyła do, r/r (z, w styczniu) Inflacja bazowa wyniosła w lutym,9 (wobec, w styczniu i, w grudniu r.), a ceny produkcji sprzedanej przemysłu (PPI) spadły o -, (wobec -,9 w styczniu) Deficyt obrotów bieżących (CAD) wyniósł w styczniu mln EUR, obniżając się poniżej poziomu, PKB Inflacja CPI w lutym wyniosła,7; jednocześnie, inflacja styczniowa została zrewidowana w dół (z,7 do,) Wydłuża to prawdopodobny okres utrzymywania się inflacji poniżej celu NBP (,), a co za tym idzie prawdopodobny okres stabilizacji stóp procentowych; w związku z tym korygujemy nasz scenariusz bazowy przesuwając początek cyklu podwyżek stóp procentowych z listopada na marzec Dynamika podaży pieniądza M pozostała stabilna w lutym, (vs., w styczniu) Cytat tygodnia: J. Yellen, Przewodnicząca Rady Gubernatorów FED: trudno jest określić, kiedy dokładnie (zostaną podniesione stopy proc. PAP), myślę, że może to być około sześciu miesięcy po tym, jak zakończy się skup obligacji (9.., PAP) Główny Ekonomista Radosław Bodys radoslaw.bodys@pkobp.pl tel. 8 8 Zespół Analiz Makroekonomicznych analizy.makro@pkobp.pl imie.nazwisko@pkobp.pl Kamil Cisowski Ekonomista (ceny) tel Piotr Pękała Ekonomista (zagranica) tel. 8 Michał Rot Ekonomista (sfera realna) tel. 8 Karolina Sędzimir Ekonomista (rynek pracy) tel. 8 8 Marcin Czaplicki Stażysta tel. Realny PKB (),6,8 Produkcja przemysł. (),, Stopa bezrobocia (),, Inflacja CPI (),9, Inflacja bazowa (),, Podaż pieniądza M () 6, 7, Deficyt obrotów bieżących ( PKB) -, -, Deficyt fiskalny * (PKB) -, -, Dług publiczny (PKB) 8,,6 Stopa referencyjna (),, EUR-PLN*,, Źródło: GUS, NBP, MF, Prognozy PKO BP (DAE); *Prognozy PKO BP (BSR); Wg. metodologii ESA9.

2 .. I. Prognozy na nadchodzący tydzień: Sprzedaż detaliczna ( marca, wtorek, :) Sprzedaż detaliczna wzrosła w lutym najprawdopodobniej o 6, po styczniowym wzroście (w okolicach trendu) o,8. W kierunku wyższej dynamiki sprzedaży oddziaływała przede wszystkim kategoria pojazdy, co odzwierciedla zwiększone zakupy samochodów przez firmy (możliwość pełnego odliczenia VAT). Dane i szacunki SAMAR wskazują, że luty będzie pierwszym miesiącem, w którym w pełni będzie widoczny ten efekt (w styczniu dynamika sprzedaży pojazdów obniżyła się ze względu m.in. na przedłużające się procedury homologacyjne). Stopa bezrobocia ( marca, wtorek, :) Przewidujemy, że stopa bezrobocia rejestrowanego pozostała stabilna w lutym na poziomie, wobec, w styczniu (podczas gdy w lutym r. wskaźnik wzrósł o +, pp m/m), ze względu na poprawę koniunktury i relatywnie korzystne warunki pogodowe, przy kontynuacji działań aktywizacyjnych urzędów pracy oraz dzięki zwiększeniu liczby ofert pracy zgłaszanych przez przedsiębiorców. Stopa bezrobocia pogłębiła rozpoczęty w styczniu trend spadkowy (-, pp r/r w lutym wobec -, pp. r/r w styczniu i +,6 pp r/r 6 miesięcy temu) obecny trend bezrobocia jest spójny ze wzrostem PKB w tempie,-. II. Wydarzenia mijającego tygodnia: Na pierwszym posiedzeniu pod przewodnictwem J.Yellen, FOMC zdecydował o zmniejszeniu programu QE o kolejne mld USD do mld USD miesięcznie. Jednocześnie FOMC zmodyfikował forward guidance z ilościowego na bardziej holistyczne, de facto odchodząc od dotychczasowej reguły Evansa, czyli progu stopy bezrobocia (6,), który miał zwiastować zacieśnienie polityki pieniężnej. W komunikacie zaznaczono, iż przy podejmowaniu decyzji o poziomie stóp procentowych będą brane pod uwagę dane dotyczące warunków na rynku pracy, presji oraz oczekiwań inflacyjnych, a także sytuacji finansowej. Nieco zaskakujący jest natomiast wzrost mediany preferowanego przez członków FOMC poziomu stopy fed funds; do, w r. (z,7 poprzednio) oraz do, w 6 r. (z,7 poprzednio). Prezes J. Yellen zdystansowała się nieco od indywidualnych prognoz członków FOMC Sprzedaż detaliczna wzrosła w lutym o 6, po styczniowym wzroście o,8 Przewidujemy, że stopa bezrobocia rejestrowanego pozostała stabilna w lutym na poziomie, wobec, w styczniu FOMC zmniejszył QE o kolejne mld USD (do mld miesięcznie), jednocześnie modyfikując forward guidance z ilościowego na jakościowe tj. de facto odchodząc od reguły Evansa. Członkowie FOMC podnieśli swoje prognozy stopy fed funds; do, w r. (z,7 poprzednio) oraz do, w 6r. (z,7). Przyspieszenie dynamiki sprzedaży detalicznej realnie nominalnie Mediana oczekiwanych przez członków FOMC stóp fed funds.... grudzień marzec sty- sty- sty-7 sty-9 sty- sty- Źródło: GUS, FED, PKO Bank Polski.. 6

3 .. podtrzymując deklarację braku podwyżek stóp procentowych przez znaczny czas od zakończenia programu QE, jednak podczas Q&A doprecyzowała, że może to oznaczać około 6 miesięcy (pierwsza wpadka komunikacyjna?), co sugerowałoby początek podwyżek w połowie r. FED opublikował także nowe kwartalne prognozy wskaźników makro. W porównaniu do grudniowej rundy prognostycznej, prognozy PKB oraz inflacji nie uległy istotnym zmianom. Relatywnie większe (biorąc pod uwagę specyfikę wskaźnika) były zmiany prognoz stopy bezrobocia, które zostały obniżone w całym horyzoncie projekcji i mogą wyjaśniać nieco bardziej jastrzębie prognozy stóp procentowych niektórych członków FOMC. Prognozy stopy bezrobocia zostały obniżone do 6,-6, w r. (z 6,-6,6 w poprzedniej projekcji), do,6-,9 w r. (z,8-6,), oraz do,-,6 w 6 r. (z,-,8). Produkcja przemysłowa w Polsce przyspieszyła w lutym do, (z, w styczniu). Po wyeliminowaniu czynników sezonowych dynamika wyniosła,6, spadając o -,9 m/m. Niższy od oczekiwań rynkowych wzrost produkcji (konsensus: 6,, PKO:,8) w dużej mierze wynikał z czynników pogodowych, które obniżyły produkcję energii (-,9r/r), podczas gdy wzrost w przetwórstwie przemysłowym przyspieszył do 7,r/r. Produkcja budowlano-montażowa przyspieszyła w lutym o, (wobec -,9 w styczniu) kształtując się zarówno powyżej konsensusu, jak i naszej relatywnie optymistycznej prognozy (konsensus:,7, PKO:,). Było to w głównej mierze skutkiem wyjątkowo dobrej pogody, który to efekt był znacznie silniejszy od oczekiwań. Ceny produkcji sprzedanej przemysłu (PPI) spadły o -, (wobec -,9 w styczniu), poniżej oczekiwań rynkowych (konsensus: -,, PKO: -,). Ponowne obniżenie się dynamiki cen producentów wynika w całości z czynników zewnętrznych m.in. umocnienie złotego (NEER osłabił się o,7 m/m) oraz spadki cen surowców w szczególności miedzi. Dynamika zatrudnienia w przedsiębiorstwach wzrosła w lutym do, (wobec, w styczniu), zgodnie z przewidywaniami (konsensus/pko:,). W skali miesiąca zanotowano wzrost liczby zatrudnionych o tys. osób, który nastąpił najprawdopodobniej w administrowaniu i działalności wspierającej oraz w przetwórstwie przemysłowym, przy kontynuacji notowanego od kilku miesięcy powolnego wzrostu popytu na pracę, spójnego z rozpoczętym w styczniu spadkowym trendem stopy bezrobocia r/r. Oczekujemy, że w warunkach wzrostu Nieco bardziej jastrzębie prognozy stóp procentowych niektórych członków FOMC mogą być rezultatem zmian prognoz stopy bezrobocia, które zostały obniżone w całym horyzoncie projekcji. W Polsce, produkcja przemysłowa przyspieszyła w lutym do,, potwierdzając utrwalające się ożywienie w przemyśle Ceny produkcji sprzedanej przemysłu (PPI) spadły o -, (wobec -,9 r/r w styczniu), poniżej oczekiwań rynkowych Dynamika zatrudnienia w przedsiębiorstwach wzrosła w lutym do, (wobec, w styczniu) Portfel obligacji FED bln USD Prognozy makroekonomiczne FOMC "długi okres" sty sty sty 7 sty 9 sty sty Źródło: FED, GUS, PKO Bank Polski. stopa bezrobocia inflacja PCE tempo wzrostu PKB

4 .. gospodarczego powyżej tempa potencjalnego PKB, w kolejnych miesiącach/kwartałach następować będzie dalsza stopniowa poprawa na rynku pracy i tempo wzrostu zatrudnienia najprawdopodobniej osiągnie,- w drugiej połowie r., na co wskazują wyniki badań koniunktury, zakończenie okresu zwolnień grupowych oraz redukcji zatrudnienia w większości sektora przedsiębiorstw. Wynagrodzenie w sektorze przedsiębiorstw wyniosło w lutym 87 zł, wzrastając o, (wobec, w styczniu), plasując się istotnie powyżej oczekiwań rynkowych (konsensus:,, PKO:,8). W skali miesiąca przeciętne wynagrodzenie wzrosło o, m/m, kształtując się powyżej średniej z ostatnich lat (, m/m), na co w głównej mierze wpłynęły najprawdopodobniej czynniki jednorazowe. Trend wzrostu płac utrzymuje się od kilku miesięcy w okolicach. Dane o dynamice wynagrodzeń i zatrudnienia wskazują na dalszy wzrost dynamiki realnego funduszu płac w przedsiębiorstwach w lutym do, wobec,8 w styczniu i, przeciętnie w r. Inflacja bazowa wyniosła w lutym,9 (wobec, w styczniu i, w grudniu r.). Tzw. -proc. średnia odcięta wyniosła, (wobec, odpowiednio,, i,). Spadek dynamiki wskaźnika w styczniu był wynikiem rewizji wag komponentów koszyka inflacyjnego, w którym GUS wprowadził dodatkowo zmiany mające prowadzić do większej szczegółowości pomiarów. O -, pp obniżona została waga rekreacji i kultury (część subkomponentów tej kategorii przeniesiono do kategorii łączność), a o -,8 pp waga restauracji i hoteli. Waga łączności w koszyku wzrosła o +, pp. Ponieważ roczna dynamika cen pierwszych dwóch komponentów pozostawała powyżej poziomu inflacji bazowej (odpowiednio,8 dla rekreacji i kultury oraz, dla restauracji i hoteli), a dynamika łączności jest wyraźnie ujemna (-,), zmiany te obniżyły poziom inflacji bazowej, który przy zachowaniu starego systemu wag byłby wyższy. Saldo rachunku obrotów bieżących spadło w styczniu do poziomu - mln EUR (konsensus: -76 mln, PKO: -8 mln). -miesięczny deficyt obniżył się lekko poniżej, PKB (wobec lekko powyżej, w grudniu). Przyczyną pogłębienia się miesięcznego deficytu w styczniu w porównaniu do Tempo wzrostu zatrudnienia najprawdopodobniej osiągnie,- r/r w drugiej połowie r Wynagrodzenie w sektorze przedsiębiorstw wyniosło w lutym 87 zł, wzrastając o, Dane o dynamice wynagrodzeń i zatrudnienia wskazują na dalszy wzrost dynamiki realnego funduszu płac w przedsiębiorstwach w lutym do, wobec,8 w styczniu i, przeciętnie w r. Inflacja bazowa wyniosła w lutym,9 r/r (wobec, w styczniu i, w grudniu r.) Saldo rachunku obrotów bieżących spadło w styczniu do poziomu - mln EUR (konsensus: -76 mln, PKO: -8 mln). -miesięczny deficyt obniżył się lekko poniżej, PKB (wobec lekko powyżej, w grudniu) Przyspieszenie realnego funduszu płac powyżej realnie nominalnie - sty- sty- sty-7 sty-9 sty- sty- Źródło: GUS, PKO Bank Polski. Przedział wskaźników inflacji bazowej 6 przedział wskaźników inflacji bazowej - sty- sty-6 sty-9 sty- inflacja CPI

5 .. grudnia był wzrost deficytu rachunku dochodów (do mln EUR wobec 86 mln EUR w grudniu) oraz odpływ środków w ramach transferów bieżących (-86 mln EUR wobec napływu 6 mln EUR w grudniu). Spadek salda transferów bieżących jest zjawiskiem sezonowym i miał miejsce na skutek transferu środków do UE z tytułu składek i opłat członkowskich. -miesięczne saldo rachunku finansowego wzrosło w styczniu do, PKB, z,9 PKB w grudniu do czego przyczynił się głównie wzrost salda inwestycji pozostałych (do,7 PKB, z,9 PKB). W styczniu odnotowano dodatnie saldo wymiany handlowej (9 mln EUR, wobec -6 mln EUR rok wcześniej). Eksport wyniósł mln EUR rosnąc o,6, podczas gdy import wzrósł o 6,6 osiągając wartość 8 mln EUR, najprawdopodobniej na skutek intensyfikacji wymiany handlowej w przeddzień przypadającego na początku lutego chińskiego Nowego Roku, który wiąże się zazwyczaj z silnym spadkiem poziomu handlu zagranicznego Chin. Inflacja CPI w lutym wyniosła,7 kolejny miesiąc z rzędu plasując się poniżej prognoz rynkowych (,9). Jednocześnie, inflacja styczniowa została zrewidowana w dół (z,7 do,) w związku z coroczną rewizją wag. Istotnie niższe od oczekiwań okazały się w lutym ceny żywności i napojów bezalkoholowych (-, m/m), podczas gdy inflacja bazowa prawdopodobnie pozostała poniżej (szacunek PKO:,8-,9). Kolejny miesiąc niższej od prognoz inflacji z definicji wydłuża prawdopodobny okres utrzymywania się inflacji poniżej celu NBP (,), a co za tym idzie prawdopodobny okres stabilizacji stóp procentowych. W połączeniu z retoryką RPP, iż Rada nie zamierza podnosić stóp na zapas sugeruje to wzrost prawdopodobieństwa opóźnienia początku cyklu normalizacji stóp procentowych z q na q powyżej. W związku z tym korygujemy nasz scenariusz bazowy przesuwając początek cyklu podwyżek stóp procentowych z listopada na marzec. Jednocześnie podtrzymujemy skalę (pb) oraz tempo (6-9 miesięcy) cyklu normalizacji stóp tj. wzrost stopy referencyjnej do poziomu na koniec r. (NB. Jest to spójne z szacowanym przez nas poziomem realnej stopy neutralnej w przedziale,-,). Dynamika podaży pieniądza M pozostała stabilna w lutym, (vs., r/r w styczniu); przy osłabieniu dynamiki depozytów gospodarstw domowych do, (z, w styczniu). Eksport wyniósł mln EUR rosnąc o,6, podczas gdy import wzrósł o 6,6 osiągając wartość 8 mln EUR Inflacja CPI w lutym wyniosła,7. Jednocześnie, inflacja styczniowa została zrewidowana w dół (z,7 do, Kolejny miesiąc niższej od prognoz inflacji z definicji wydłuża prawdopodobny okres utrzymywania się inflacji poniżej celu NBP (,), a co za tym idzie prawdopodobny okres stabilizacji stóp procentowych Korygujemy nasz scenariusz bazowy przesuwając początek cyklu podwyżek stóp procentowych z listopada na marzec Dynamika podaży pieniądza M pozostała stabilna w lutym, (vs., w styczniu) Roczna suma eksportu i importu Aktualizacja scenariusza stóp procentowych NBP 6 mld EUR 8 eksport import 6 sty sty sty sty 7 sty 9 sty sty Źródło: NBP, PKO Bank Polski.

6 .. Tygodniowy kalendarz makroekonomiczny Wskaźnik Godz. Kraj Poprzednie dane Konsensus Odczyt/ PKO BP Komentarz Poniedziałek.. PMI w przemyśle (mar, wst.) PMI w sektorze usług (mar, wst.) 9: 9: GER GER,8 pkt.,9 pkt.,6 pkt., pkt Dodatni trend PMI wspierany jest przez wzrost liczby nowych zamówień oraz zakupów. Zauważalna jest stopniowa poprawa zatrudnienia.. PMI w przemyśle (mar, wst.) : EMU, pkt., pkt. -- Ma miejsce poprawa nastrojów PMI w sektorze usług (mar, wst.) : EMU,6 pkt.,8 pkt. -- przedsiębiorców na skutek rosnących zamówień. W efekcie wzrasta zapotrzebowanie na pracowników, co stanowi oznakę ekspansji. PMI w przemyśle (mar, wst.) : USA 7, pkt. 6, pkt. -- przedsiębiorców. Spodziewana jest kontynuacja pozytywnych nastrojów Wtorek.. Sprzedaż detaliczna (lut) : POL,8 6, 6, Stopa bezrobocia (lut) : POL,,, Wskaźnik Ifo (mar) : GER, pkt., pkt. -- Wskaźnik cen nieruchomości Case- Schiller (sty) Środa 6.. Zamówienia na dobra trwałego użytku (lut, wst.) Czwartek 7.. : USA,, -- : USA -, m/m, m/m -- Kontynuacja umiarkowanych tendencji wzrostowych sprzedaży przy silnym przejściowym efekcie zakupu aut z kratką Oczekujemy stabilizacji stopy bezrobocia, przy korzystnym wpływie poprawy koniunktury gospodarczej oraz pogody Od sierpnia roku widoczny jest pozytywny trend wskaźnika, co odzwierciedla trwającą ekspansję. Zauważalny jest wzrost cen nieruchomości w USA, jednakże przy istotnych różnicach występujących między poszczególnymi stanami. Po wyhamowaniu tempa wzrostu na skutek wyjątkowo srogiej zimy przewidywany jest zwiększenie poziomu zamówień. Podaż pieniądza M (lut) : EMU, Zmiany tempa wzrostu podaży pieniądza M w strefie euro wykazują negatywną tendencję. PKB (IV kw.) : USA,,7 -- Wzrost gospodarczy w IV kwartale wyhamował na skutek government shutdown. Wyjątkowo mroźna zima Liczba nowych bezrobotnych : USA tys wydłuży najpewniej okres utrzymywania się nieco wolniejszego tempa wzrostu na kolejny kwartał. Piątek 8.. Dochody i wydatki konsumentów (lut). USA, m/m /, m/m/, m/m /, m/m/ Indeks Uniwersytetu Michigan (mar) : USA 8,6 pkt. 79,9 pkt. -- Źródło: GUS, Reuters, NBP, ankieta Parkietu, ankieta Reuters, PKO Bank Polski. -- Pomimo zmiennego tempa wzrostu dochodów (w związku z government shutdown i mroźną zimą), tempo wzrostu konsumpcji pozostaje stabilne. Z uwagi na niekorzystne warunki pogodowe i przedłużającą się zimę przewidywany jest spadek nastrojów konsumentów. 6

7 .. Dane i prognozy makroekonomiczne -lis -gru -sty -lut q q q q Sfera realna PKB () x x x x,,8,9,7,6,8 Popyt krajowy () x x x x -,9 -,7,, -,,8 Spożycie indywidualne () x x x x,,,,,8,9 Inwestycje w środki trwałe () x x x x -, -,,6, -,, Sprzedaż krajowa ()* x x x x -,,,,9,9, Zapasy (pkt. proc.) x x x x -, -, -, -,7 -,, Eksport netto (pkt. proc.) x x x x,,,,,8, Produkcja przemysłowa (),9 6,6,, -,,,,6,, Produkcja budow.-montażowa () -,9,8 -,9, -, -, -7, -, -, x Sprzedaż detaliczna (),8,8,8 6,,8,7,9,, x PKB (mld PLN) x x x x Rynek pracy Stopa bezrobocia (),,,,,,,,,, Zatrudnienie (),,,, -,8 -,9 -,, -,, Wynagrodzenie (),,7,,,,,,,9, Procesy inflacyjne Inflacja CPI (),6,7,,7,,,,7,9, Inflacja bazowa (),,,,9,,9,,,, średnia obcięta (),,,,,,8,8,, X Inflacja PPI () -, -,9 -,9 -, -,7 -, -, -,9 -,, Agregaty monetarne Podaż pieniądza M (mld PLN) 9, 978,9 96, 968,6 9, 96,6 97, 978,9 978,9 8, Podaż pieniądza M (),7 6,,, 6,6 7, 6, 6, 6, 7, Podaż pieniądza M realnie (),,,7,6,6 6,8,,,, Kredyty ogółem (mld PLN) 9, 9,8 9, x 98, 98,6 9,7 9,8 9,8 7,8 Kredyty ogółem (),,8, x,,9,,8,8 6,9 Depozyty ogółem (mld PLN) 897, 889, 89, x 8, 869,7 89, 889, 889, 9,8 Depozyty ogółem () 6,6,6,6 x 7,6 7, 6,9,6,6 6, Bilans płatniczy Rachunek obrotów bieżących ( PKB) -,7 -, -, -, -, -, -,9 -, -, -, Bilans handlowy (PKB),,,6,7 -,8 -,,,,, Bezpośrednie inwestycje zagr. ( PKB),,,,,6,,7,,, Polityka fiskalna Deficyt fiskalny*** ( PKB) x x x x x x x x -, -, Dług publiczny ( PKB) x x x x x x x x 8,,6 Polityka pieniężna Stopa referencyjna NBP (),,,,,,7,,,, Stopa lombardowa (),,,,,7,,,,, Stopa depozytowa (),,,,,7,,,,, WIBOR M x (),6,7,7,7,9,7,67,67,7,7 WIBOR M x realnie ()**,8,,,,,6,,97,,9 Kursy walutowe x EUR-PLN,,,,6,8,,,,, USD-PLN,8,,,,6,,,,, CHF-PLN,,,6,,,,,8,, EUR-USD,6,6,,8,8,,,6,6, Źródło: GUS, NBP, PKO Bank Polski, dotyczy sektora przedsiębiorstw, x prognoza PKO BP BSR, * popyt krajowy z wyłączeniem zapasów, ** deflowane bieżącą stopą inflacji CPI; średnia z okresu dla produkcji, sprzedaży, zatrudnienia i płac. 7

8 .. Polityka pieniężna Członkowie RPP Jastrzębiomierz* Wybrane wypowiedzi A. Rzońca, "Nie wydarzyło się ostatnio nic, co uzasadniałoby wycofanie się lub ogólniej modyfikację dotychczasowej linii w polityce pieniężnej. Nie pojawiły się żadne podkreślam żadne dane, które przemawiałyby za skróceniem okresu, w którym Rada deklaruje, że stopy procentowe pozostaną niezmienione. ( ) Ale w pełni podzielam również te oceny, wedle których nie ma najmniejszego powodu, żeby dzisiaj wydłużać horyzont deklarowanej stabilności stóp. ( ) Jeżeli NBP po pierwszym półroczu zacznie podnosić stopy procentowe, będzie to oznaczało, że polska gospodarka nabiera wigoru. Życzyłbym więc sobie, aby podwyżki stóp pojawiły się możliwie wcześnie." (.., Reuters) A. Kaźmierczak,9 "Zdecydowanie podpisuję się pod naszym komunikatem, który głosi, że stopy procentowe powinny pozostać niezmienione co najmniej do końca trzeciego kwartału tego roku ( ) jeżeli scenariusz nakreślony w projekcji będzie się realizował, to możliwa będzie dalsza stabilizacja stóp także w IV kwartale tego roku" (.., PAP) J. Winiecki,9 "W tej chwili nie widzę żadnego powodu do dokonywania zmian stóp procentowych. ( ) Moim zdaniem realne jest osiągnięcie w przyszłym roku wzrostu gospodarczego około trzech procent." (7.., Reuters) A. Glapiński,7 "Moim zdaniem pozostawienie stóp procentowych na obecnym poziomie do połowy przyszłego roku graniczy z pewnością, a z dużym prawdopodobieństwem stopy procentowe mogą zostać bez zmian do końca roku. ( ) Będę nieśpieszny, jeśli chodzi o podwyższanie stóp, tak jak byłem nieśpieszny przy ich obniżaniu. Mamy symptomy ożywienia gospodarczego tak w Polsce jak i zagranicą, ale trudno mówić o zdecydowanym zwrocie" (.., Reuters) J. Hausner, "Dwa miesiące temu wierzyłem, że zbliżamy się do punktu, w którym powinno się rozpocząć zacieśnianie polityki pieniężnej, ale sytuacja się zmieniła i jestem skłonny powiedzieć, że moment na zmianę polityki pieniężnej został odsunięty w przyszłość." (7.., PAP/The Wall Street Journal) M. Belka -, "Wiele przemawia za tym, co jest artykułowane przez niektórych członków RPP, że w zasadzie do końca tego roku należałoby się spodziewać stabilnych stóp. ( ) To oznaczałoby, że w roku, jeżeli sytuacja gospodarcza będzie dalej się tak rozwijać, jak my sądzimy, na pewno trzeba będzie myśleć o podwyżce poziomu stóp (7.., Reuters) A. Zielińska- Głębocka -,6 Do tej pory działaliśmy łagodnie, jeśli chodzi o dostosowania w polityce pieniężnej. Podejrzewam, że jakakolwiek kolejna zmiana też będzie przebiegała łagodnie. Uważam, że informacja, jaką przekazaliśmy w komunikacie nie wskazuje na to, że w ostatnim kwartale tego roku od razu będziemy się zabierali za zmiany w polityce pieniężnej. Mówimy +co najmniej+ do końca III kwartału. Naszym celem jest stabilizacja sytuacji, także poprzez nasze metody komunikowania. Na pewno nie będziemy robili nic na zapas, na wszelki wypadek." (.., PAP) E. Chojna-Duch -, Alternatywnym wariantem, dla którego również można by wyrazić poparcie, byłoby wydłużenie okresu stabilizacji stóp do końca tego roku. Jednak w sytuacji niepewności związanej z otoczeniem zewnętrznym ostrożniejsze jest ograniczenie tego horyzontu do końca III kwartału. (.., PAP) A. Bratkowski -,7 Chciałbym, by cykl podwyżek stóp rozpoczął się wcześnie i przebiegał w bardzo wolnym tempie po, pkt proc. co dwa, trzy miesiące ( ) Podwyżka stóp w IV kwartale jest nadal możliwa, choć prawdopodobieństwo, że cykl podwyżek rozpocznie się w pierwszym kwartale roku jest wyższe niż wcześniej. (.., Reuters) J. Osiatyński -- "Mógłbym powtórzyć opinię prezesa NBP, który na pewno ma dobre podstawy by sądzić, że nie powinno się zmieniać polityki pieniężnej do połowy przyszłego roku" (.., Reuters/TVN CNBC) * im wyższy wskaźnik tym bardziej jastrzębie poglądy. Metodologia: na podstawie wyników głosowań za każdy głos odbiegający od decyzji RPP dot. stopy referencyjnej przyznano + lub - w zależności od kierunku głosowania odpowiednio bardziej jastrzębiego lub bardziej gołębiego. Dodatkowo przyznano +, lub -, za każdy głos odbiegający od decyzji RPP dot. istotnej zmiany nastawienia lub zmiany stopy rezerwy obowiązkowej. Ważone czasem wartości zostały wyrażone w punktach odchylenia standardowego. Wskaźnik opracowano na podstawie Raportów o inflacji. Stopy procentowe prognozy PKO BP vs. oczekiwania rynkowe M M M M M 6M 7M 8M 9M Data -mar 9-kwi 8-maj 8-cze 9-lip 9-sie 9-wrz -paź 9-lis -gru WIBOR M/FRA,7,68,69,68,68,69,69,7,78,8 implikowana zmiana (p. b.) -, -, -, -, -, -,,,7, Posiedzenie RPP -mar 9-kwi 7-maj -cze -lip - -wrz 8-paź -lis -gru prognoza PKO BP*,,,,,,,,,, wycena rynkowa*,7,8,7,7,8,8,,7,6 WIBOR M na ostatnim fixingu, transakcje FRA oparte na stawce WIBOR M za kolejne okresy, w punktach bazowych,. ± Szacunkowe daty posiedzeń RPP, *prognoza PKO BP stopy referencyjnej NBP 8

9 .. Stopy NBP prognoza PKO BP vs. oczekiwania rynkowe Nominalne i realne rynkowe stopy procentowe w Polsce, 8, oczekiwania rynkowe (FRA) prognoza PKO BP 6, miesiące temu obecnie,, mar- wrz- mar- wrz- mar- Rynek pieniężny główne stopy procentowe WIBOR M WIBOR deflowany bieżącą inflacją CPI - WIBOR deflowany inflacją CPI (t+) sty- sty- sty-7 sty-9 sty- sty- Dynamika cen wybranych surowców (w PLN) 8 6 GSCI, rolnictwo (w PLN) GSCI (w PLN) GSCI ropa (w PLN) - WIBOR M POLONIA st. referencyjna NBP sty- sty- sty-7 sty-9 sty- sty- - lip- sty- lip- sty- lip- sty- Realny efektywny kurs PLN (REER) i długookresowy trend Bilateralne kursy PLN vs. EUR, USD i CHF - =,6,,, 9 8 aprecjacja REER -letnia średnia krocząca 7 sty- sty- sty-7 sty-9 sty- sty-,, EUR/PLN (L) USD/PLN (P) CHF/PLN (P),8 sty-lip-sty-lip-sty-lip-sty-lip-sty-,, Źródło: EcoWin, Eurostat, obliczenia własne. 9

10 ...Wskaźniki koniunktury Symulacja efektów bazy w kształtowaniu się cen surowców pkt. odch. st. projekcja PMI OECD CLI Przetwórstwo Budownictwo Handel - sty- sty- sty-7 sty-9 sty- sty- Prognoza stopy inflacji CPI - GSCI rolnictwo (w PLN) GSCI ropa (w PLN) - paź- kwi- paź- kwi- paź- kwi- paź- Inflacja CPI vs. miary inflacji bazowej prognoza 6 Inflacja CPI Inflacja bazowa sty 9 sty sty sty sty sty Inflacja CPI projekcje NBP vs. realizacja przedział wskaźników inflacji bazowej - sty- sty-6 sty-9 sty- Dynamika PKB projekcje NBP vs. realizacja inflacja CPI lipiec listopad marzec realizacja lipiec listopad marzec realizacja q9 q q q q q q q9 q q q q q q Źródło: Datastream, GUS, NBP, PKO Bank Polski.

11 .. Produkcja przemysłowa i budowlano montażowa 6 produkcja przemysłowa sty- sty- sty-7 sty-9 sty- sty- produkcja budowlano-montażowa Koniunktura w polskim przemyśle pkt. - - produkcja przemysłowa wyrównana sezonowo r/r PMI (prawa oś) - sty- sty- sty-7 sty-9 sty- sty- 6 6 Sprzedaż detaliczna Deficyt budżetu państwa w r. vs implikowany plan 6 mld zł Harmonogram* Wykonanie - sprzedaż detaliczna - realnie sprzedaż detaliczna - nominalnie - sty- sty- sty-7 sty-9 sty- sty- - styczeń marzec maj lipiec wrzesień listopad Bezrobocie Bezrobocie rejestrowane i trend krótkoterminowy - rejestrowane (nsa) zharmonizowane (sa) NAIRU sty- sty- sty-7 sty-9 sty- sty- - zmiana r/r (pkt. proc.) trend (6mtm, saar) - sty- sty- sty-7 sty-9 sty- sty- Źródło: Reuters, Eurostat, GUS, obliczenia własne. *harmonogram implikowany przez historyczne wykonanie w latach 7-.

12 .. Prognoza stopy bezrobocia st. bezrobocia rej. nsa st. bezrobocia rej. sa sty- sty- sty-7 sty-9 sty- sty- Dynamika funduszu płac Zatrudnienie,,,6, -, -,6 -, mln osób skum. zmiana l. zatrudnionych od pocz. r. dyn. zatrudnienia r/r (P) -, sty- sty- sty-7 sty-9 sty- sty- Miary nierównowagi zewnętrznej realnie nominalnie - mld EUR sty- sty- sty-7 sty-9 sty- sty- Rachunek obrotów bieżących - C/A - C/A + FDI C/A + FDI + ERR - C/A + FDI + ERR + CAP sty- sty- sty-7 sty-9 sty- sty- Rachunek finansowy bilansu płatniczego mld EUR mld EUR transfery dochody usługi towary rachunek bieżący - sty- sty- sty-7 sty-9 sty- sty- - saldo in. pozostałych i pochodnych saldo BIZ saldo in. portfelowych saldo rach. finansowego - sty- sty- sty-7 sty-9 sty- sty- Źródło: NBP, GUS, PKO Bank Polski.

13 .. Polska w makro-pigułce Sfera realna - realny PKB (),6,8 Procesy inflacyjne - inflacja CPI (),9, Agregaty monetarne - podaż pieniądza M () 6, 7, Handel zagraniczny Komentarz - deficyt obrotów bieżących ( PKB) -, -, Polityka fiskalna - deficyt fiskalny* ( PKB) -, -, Wyraźna poprawa aktywności z drugiej połowy r. ma trwały charakter i będzie kontynuowana przez cały rok. Ożywienie w r. jest efektem: () opóźnionych efektów luzowania monetarnego w r., () stymulacji fiskalnej w wysokości,8 PKB w r. () postępującego ożywienia gospodarki światowej, () wzrostu realnych dochodów do dyspozycji ludności. Inflacja CPI wyniosła w lutym,7. Przewidujemy, że do połowy obecnego roku będzie miał miejsce trend wzrostowy, który sprawi, że w czerwcu przekroczony zostanie poziom,. Nastąpi przyspieszenie tempa wzrostu podaży pieniądza (M) wskutek szybszego wzrostu gotówki w obiegu oraz dynamiki depozytów ogółem, przy zwiększeniu dynamiki depozytów gospodarstw domowych (silniejsze tempo wzrostu dochodów ludności, niewielka poprawa na rynku pracy). W r. oczekujemy stopniowego wyhamowania poprawy salda obrotów handlowych i cyklicznego pogorszenia salda rachunku obrotów bieżących (efekt zmniejszenia bariery popytowej na rynku krajowym). Niska dostępność finansowania zagranicznego (spadek nadwyżki na rachunku finansowym) wskazuje na ryzyka dla rynku złotego. Po zacieśnieniu polityki fiskalnej w latach -, w r. nastąpi zwrot w polityce fiskalnej w kierunku stymulacji gospodarki skalę impulsu fiskalnego szacujemy na +,8 PKB. Polityka pieniężna - stopa referencyjna NBP (),, Po obniżkach stóp o pb w tym cyklu, RPP zakończyła luzowanie polityki pieniężnej. Oczekujemy, że stopa referencyjna zostanie utrzymana na poziomie, do końca r. Źródło: GUS, NBP, MF, PKO Bank Polski. Zagranica w makro-pigułce USA - realny PKB (),9,6 - inflacja CPI (),, Strefa euro - realny PKB () -,, - inflacja CPI (),, Chiny - realny PKB () 7,7 7, - inflacja CPI (),6, Źródło: Eurostat, MFW, PKO Bank Polski. Komentarz W q PKB wzrósł o, k/k saar, przy wzroście kontrybucji konsumpcji prywatnej i spadku dynamiki inwestycji. Poprawa na rynku pracy pozwoliła FED na rozpoczęcie zmniejszania skali skupu aktywów począwszy od stycznia, choć poziom ekspansywności polityki pieniężnej pozostanie w całym roku bardzo wysoki. Inflacja pozostaje znacząco poniżej celu FOMC na poziomie,, co stanowi główny argument przeciwko szybszemu zmniejszaniu skali programu QE. W ostatnim kwartale r. dynamika PKB strefy euro osiągnęła,6. Wskaźniki koniunktury sygnalizują podtrzymanie tej tendencji na początku roku. Stabilizacja warunków na rynkach finansowych w związku z działaniami EBC oraz stopniowy wzrost popytu zagranicznego powinny pozwolić na dalszy wolny wzrost PKB w pierwszej połowie r. Dynamika cen pozostaje bardzo niska przy braku presji płacowej. W q dynamika PKB obniżyła się do 7,7 i w całym roku ukształtowała się na takim samym poziomie. Przyczyną wyhamowania aktywności gospodarczej do najniższego tempa wzrostu od 999 r. było zmniejszenie dynamiki inwestycji na rynku nieruchomości w wyniku zacieśnienia warunków finansowych oraz zwiększenie oszczędności sektora publicznego. Niniejszy materiał ma charakter wyłącznie informacyjny oraz nie stanowi oferty w rozumieniu ustawy z dnia kwietnia 96 r. Kodeks Cywilny. Informacje zawarte w niniejszym materiale nie mogą być traktowane, jako propozycja nabycia jakichkolwiek instrumentów finansowych, usługa doradztwa inwestycyjnego, podatkowego lub jako forma świadczenia pomocy prawnej. PKO BP SA dołożył wszelkich starań, aby zamieszczone w niniejszym materiale informacje były rzetelne oraz oparte na wiarygodnych źródłach. PKO BP SA nie ponosi odpowiedzialności za skutki decyzji podjętych na podstawie informacji zawartych w niniejszym materiale. Powszechna Kasa Oszczędności Bank Polski Spółka Akcyjna, ul. Puławska, - Warszawa; Sąd Rejonowy dla m. St. Warszawy, XIII Wydział Gospodarczy Krajowego Rejestru Sądowego numer KRS 68; NIP: , REGON: 6986; Kapitał zakładowy (kapitał wpłacony) PLN.