Tygodnik ING. Dalsze spowolnienie koniunktury w strefie euro. Rafał Benecki, Piotr Popławski, Jakub Rybacki, Karol Pogorzelski.

Transkrypt

1 Tygodnik ING Dalsze spowolnienie koniunktury w strefie euro. Rafał Benecki, Piotr Popławski, Jakub Rybacki, Karol Pogorzelski 20 listopada 2018 Komentarze Zespołu Ekonomistów ING możesz śledzić na

2 W skrócie W ub. tygodniu niemieckie i amerykańskie obligacje umocniły się w efekcie spadku cen ropy, wzrostu obaw o nieuporządkowane wyjście UK z UE oraz działań USA służącym nałożeniu ceł na import aut z UE. Krajowy dług lekko osłabił się m.in. z uwagi na wyższą podaż na aukcji zamiany oraz w związku z problemami jednej grupy bankowej związanej z aferą wokół KNF. Wzrosła jednocześnie zmienność /US$ - kurs najpierw zbliżył się do 1,12, a pod koniec tygodnia wzrósł do 1,14. Miało to jednak niewielkie przełożenie na złotego, /PLN utrzymał się blisko 4,30 i stracił 1% wobec regionu na fali afery KNF. W tym tygodniu spodziewamy się stabilizacji na głównych rynkach długu i utrzymania /US$ w okolicach 1,14. Istotne dane napłyną dopiero w piątek. Indeksy PMI dla strefy euro zapewne wpiszą się w scenariusz hamowania wzrostu w UE, chociaż skala spadku PMI powinna być już mniejsza. Publikacja nałoży się na okres niższej płynności w USA w czwartek jest święto dziękczynienia, a w piątek duża część amerykańskich inwestorów także nie będzie pracować. Kluczowe będą także doniesienia dotyczące polityki handlowej szczególnie na ile realne jest podniesienie ceł na import aut z UE do USA. Publikowane w tym tygodniu dane o płacach i produkcji zaskoczyły na plus, co pomogło PLN odrobić cześć ubiegłotygodniowych strat. Mocniejsza produkcja jest zasługą efektów przejściowych, tj. dni roboczych oraz prawdopodobnie odbicia sektora motoryzacyjnego, podczas gdy inne dane pokazują hamowanie handlu międzynawowego, stąd wpływ tych danych na oczekiwania odnośnie stóp powinny być ograniczony. Po zeszłotygodniowym przetargu nie spodziewamy się już większego popytu na SPW. Dodatkowo możliwe jest dalsze przejściowe rozszerzenie asset swapów w związku z problemami jednej grupy bankowej i skandalem w KNF. Uważamy, że co najmniej do końca miesiąca para /PLN utrzyma się w trendzie bocznym w granicach 4, Na większe osłabienie nie wskazują silne oczekiwania inwestorów na wzrost stóp w Polsce, czy solidna sytuacja fiskalna kraju. Kalendarz makroekonomiczny Data Kraj Godzina Wydarzenie Okres Prognoza ING Konsensus Poprzednio 20 XI Polska 10:00 Produkcja przemysłowa r/r X 4,7% 6,6% 2,8% 22 XI Polska 10:00 Sprzedaż detaliczna r/r X 6,2% 5,6% 3,6% 23 XI Strefa euro 10:00 PMI przetwórstwo przemysłowe XI 51,8pkt. 51,7pkt. 52,0pkt. PMI usługi XI 53,6pkt. 53,5pkt. 53,7pkt. 2

3 Rynek obligacji spadek rentowności Bunda wyhamował W ubiegłym tygodniu doszło do umocnienia obligacji na rynkach bazowych w efekcie wzrostu obaw przed Brexit, oraz działań USA służącym nałożeniu ceł na import aut z UE. Słaby wzrost PKB za 3kw18 we Włoszech przełożył się natomiast na wzrost spreadów tamtejszych obligacji wobec krzywej niemieckiej (o blisko 15pb na długim końcu). W tym tygodniu spodziewamy się stabilizacji na głównych rynkach długu. Istotne dane napłyną dopiero w piątek PMI dla strefy euro, najprawdopodobniej wpiszą się w scenariusz hamowania dynamiki wzrostu w UE, chociaż tempo ich spadku powinno być już mniejsze. Publikacja nałoży się na okres niższej płynności w USA w czwartek jest święto, a w piątek dużej części amerykańskich inwestorów także nie będzie pracować. Kluczowe dla rynków będą także doniesienia dotyczące polityki handlowej szczególnie informacje na ile realne jest wprowadzenie wysokich ceł na import aut z UE do USA. Na przełomie roku spodziewamy się umiarkowanego wzrostu rentowności zarówno niemieckich, jak i amerykańskich papierów z długiego końca, chociaż oczekiwana skala tego wzrostu spadła. Za wzrostem rentowności przemawia wygaszeniem programu QE z końcem roku oraz możliwe przejściowe odreagowanie produkcji w Eurolandzie po pokonaniu problemów z normami środowiskowymi w europejskim sektorze motoryzacyjnym. Dobra koniunktura w USA nie wskazuje aby Fed miał zrezygnować z podwyżki stóp w grudniu, czy ograniczyć skalę zacieśnienia w Jednak inne dane pokazują hamowanie handlu międzynarodowego i czeka nas dalsza rewizja w dół prognoz PKB dla Eurolandu. ECB będzie także łagodzić efekty wygaszania QE wydłużając zapadalność już posiadanych aktywów. 3

4 Rynek obligacji wyższe spready SPW do Bunda i IRS Nachylenie krzywej PLN tygodniowa średnia ruchoma Mimo umocnienia na rynkach bazowych w ubiegłym tygodniu POLGBs osłabiły się wzdłuż całej krzywej, a ich spread do instrumentów niemieckich zwiększył się o 5-7pb. To głownie efekt wzrostu złotowych stawek IRS oraz sporej podaży na przetargu zamiany (ponad PLN8mld), która zaspokoiła w zasadzie cały popyt (bid to cover bliskie 1). Po zeszłotygodniowym przetargu nie spodziewamy się już większego popytu na SPW. Dodatkowo popytowi na SPW mogą ciążyć problemy jednej z grup bankowych oraz skandal w KNF. Sugeruje to dalsze, ale przejściowe, rozszerzenie się asset swapów. Spread POLGBs do stawek IRS Pole do wzrostu rentowności POLGBs na przełomie roku istotnie się zmniejszyło w ostatnich tygodniach. Ryzykiem dla wycen pozostaje polityka Fed i EBC, istotnie obniżyły się jednak ceny ropy naftowej, czy wskaźniki koniunktury w strefie euro. Co więcej Ministerstwo Finansów sugeruje, że deficyt sektora finansów publicznych w 2018 będzie niższy niż 1%PKB podchodzimy do tych szacunków z rezerwą, ale MF może mieć sygnały np. o niskich wydatkach samorządów. Nieco większego wzrostu rentowności krajowych papierów ze środka długiego końca krzywej spodziewamy się w 2019 (ok 15pb). Uważamy, że w przyszłym roku nie uda się utrzymanie tak niskiego deficytu i nastąpi wzrost podaży netto. Co więcej w 2019 i 2020 zapada po około PLN 20mld obligacji znajdujących się w posiadaniu nierezydentów, dla których obecne poziomy cenowe są wysokie. W tym roku MinFin mocno polegał na popycie krajowym, afera KNF może go nieznacznie uszczuplić. 4

5 Rynek walutowy umocnienie euro na tydzień-dwa W ubiegłym tygodniu zmienność /US$ wzrosła para najpierw zbliżyła się do 1,12, aby po kilku dniach wrócić do 1,14. Odbicie kursu było efektem istotnie lepszych od oczekiwań danych o produkcji przemysłowej ze strefy euro i łagodnego komentarza jednego z członków Fed. Duża skala odbicia euro podsycana była przez silne spozycjonowanie rynku przeciw wspólnej walucie najprawdopodobniej dwukrotnie aktywowały się bariery stop loss przy przekroczeniu poziomu 1,13, co skutkowało dużymi dziennymi zmianami. W tym tygodniu spodziewamy się, że kurs będzie wahać się wokół 1,14. Z uwagi na niższą płynność w drugiej połowie tygodnia (święto w USA) /US$ nie powinien wyłamać się z przedziału 1, Na przełomie miesiąca spodziewamy się jednak ponownego spadku /US$, ale nie dalej niż do dołków na 1,12. Sytuacja gospodarcza ani polityczna w strefie euro nie poprawia się, co prawdopodobnie skłoni EBC do działań ograniczających wpływ wygaszenia QE na rynek (decyzji o wydłużaniu zapadalności już posiadanych obligacji spodziewamy się w grudniu). Coraz mniej prawdopodobny wydaje się także wzrost stóp EBC w przyszłym roku, kontrastując z polityką Fed. W naszej ocenie /US$ wzrośnie ponad 1,18-20 najwcześniej w 2poł19. Wypowiedzi z partii Demokratów sugerują, ze nie ma dostatecznego poparcia dla dalszej ekspansji fiskalnej w USA. Tym samym wraz z wygaśnięciem impuls wywołanego obniżkami podatków amerykańska koniunktura pogarsza się, a oczekiwania na podwyżki stóp Fed wygasną. 5

6 Rynek walutowy wzrost /PLN w ramach konsolidacji /PLN - model relative value EURPLN FV EURPLN +/-1.65 std.dev US$/PLN model relative value USDPLN FV USDPLN +/- 1,65 std.dev W ubiegłym tygodniu para /PLN wróciła ponad poziom 4,30. Złotemu zaszkodziły czynniki lokalne (osłabił się także np. na tle węgierskiego forinta), związane ze skandalem wokół KNF. Para pozostała jednak względnie stabilna w ramach trwającej od wakacji konsolidacji w granicach 4, Uważamy, że co najmniej do końca miesiąca /PLN utrzyma się w trendzie bocznym w dotychczasowych granicach, tj. 4, Popytowi na krajowe aktywa nie pomaga skandal korupcyjny wokół KNF. Jednak z drugiej strony publikowane w tym tygodniu dane ograniczyły obawy przed spowolnieniem wzrostu PKB Polski w 4kw18. Osłabieniu przeciwdziałają też oczekiwania inwestorów na wzrost stóp w Polsce, czy solidna sytuacja fiskalna kraju. W naszej ocenie /PLN utrzyma się powyżej 4,25 na przełomie roku oraz w 1kw19. Spodziewamy się spadków dynamiki PKB począwszy od 4kw18, co naszym zdaniem nie pozwoli na wzrost oczekiwań na podwyżki stóp NBP mimo przyspieszenia CPI. Nakładają się na to napięcia w krajowym sektorze finansowym (powiązane ze sprawą KNF), które mogą podtrzymać nienajlepszy sentyment dla PLN w najbliższych miesiącach. Według naszych szacunków (np. modelu relative value mierzącego odchylenie złotego od innych krajowych zmiennych rynkowych, np. POLGBs) złoty jest wyceniany lekko powyżej wartości teoretycznych równowag. Sugeruje to, że pole do jego deprecjacji w razie pogorszenia sentymentu dla rynków wschodzących jest ograniczone nie spodziewamy się wzrostu /PLN powyżej technicznego oporu na 4,35. 6

7 Strefa euro: dalsze spowolnienie koniunktury Wskaźniki KE sugerują recesję w europejskim przemyśle Źródło: Macrobond Prod. branży motoryzacyjnej (r/r, dane wyrównane sezonowo) Źródło: Macrobond W tym tygodniu uwagę inwestorów przyciągną wyniki badania koniunktury PMI w europejskich gospodarkach w listopadzie (poznamy je w piątek). Spodziewamy się niewielkiego pogorszenia ocen zarówno w przetwórstwie, jak i branży usługowej - odpowiednio 51,8pkt. i 53,6pkt. wobec kolejno 52,0pkt. i 53,7pkt. w październiku. Według konsensusu spadki będą nieco głębsze (odpowiednio do 51,7pkt. i 53,5pkt.). W poprzednich miesiącach na europejskim przemyśle negatywnie odbiły się problemy branży motoryzacyjnej z wdrożeniem nowych standardów kontroli emisji efektem był spadek produkcji w tym segmencie zbliżony do 10%r/r. Czynnik ten powinien jednak wygasnąć na przełomie roku, co we wrześniu prawdopodobnie było już widać w danych z Niemiec (wraz ze wdrożeniem ww. standardów zakładach w UE). Sytuacja wśród głównych partnerów handlowych UE sugeruje jednak, że problemy europejskich gospodarek mają głębsze podłoże i spowolnienia wzrostu na przełomie roku nie da się uniknąć. Co więcej dane o zamówieniach w europejskim przemyśle pokazują erozję zarówno popytu eksportowego jak i wewnętrznego (w niemal identycznym tempie). Dodatkowym problemem jest wzrost ryzyka nałożenia przez USA 25% ceł na import aut z UE taki projekt przedstawił Departament Handlu USA. Naszym zdaniem najbardziej prawdopodobnym scenariuszem pozostaje osiągnięcie porozumienia między USA i UE, a rekomendacje Departamentu Handlu są elementem negocjacji. Głównym celem amerykańskiej polityki handlowej pozostają Chiny i to na tej płaszczyźnie spodziewamy się największych działań. Związana z tym niepewność może jednak odbić się na dalszym pogorszeniu nastrojów w europejskim przemyśle i ograniczeniu planów inwestycyjnych. 7

8 Kalendarz makroekonomiczny 19 lis 20 lis 21 lis 22 lis 23 lis POL zatrudnienie, płace prod. przemysłowa, PPI sprzedaż detaliczna M3 USA rynek nieruchomości - pozwolenia sprzedaż nieruchomości - rynek wtórny indeksy PMI Europa sentyment firm (FR) indeksy PMI, PKB (DE) 26 lis 27 lis 28 lis 29 lis 30 lis POL stopa bezrobocia aukcja obligacji CPI, PKB minutes FOMC, PCE, dochody / USA indeks Conf. Board PKB - 2 szac. wydatki Europa indeks Ifo (DE) PKB (FR), CPI (DE) PKB (IT), HICP 3 gru 4 gru 5 gru 6 gru 7 gru POL PMI decyzja RPP USA ISM - sektor przemysłowy Raport ADP, ISM - sektor usług, prodyktywność Europa PMI - finalny szac., sprzedaż detaliczna (UE) POL zamówienia - dobra trwałe zamówienia przemysłowe (DE) payrolls, bezrobocie prod. przemysłowa (DE, FR), koszty pracy (DE), PKB (UE) 10 gru 11 gru 12 gru 13 gru 14 gru USA raport JOLTS indeks NFIB, PPI CPI ceny eksportu/ importu Europa bilans handlowy (DE), indeks Sentix (EZ) indeks ZEW (DE), rynek pracy (UK) prod. przemysłowa, zatrudnienie (UE) Decyzja EBC, HICP (DE) CPI. CA, aukcja obligacji prod. przemysłowa, sprzedaż detaliczna Płace (FR), rejestracje samochodów (UE) 17 gru 18 gru 19 gru 20 gru 21 gru POL zatrudnienie, płace prod. przemysłowa, PPI Minutes RPP sprzedaż detaliczna USA rynek nieruchomości - pozwolenia decyzja FOMC, sprzedaż nieruchomości - rynek wtórny Europa HICP (UE) indeks Ifo PPI (DE) Decyzja BoE, sprzedaż detaliczna (UK) PKB - 3 szac. PKB (UK) 8

9 Prognozy walutowe Prognozy walutowe gru 18 sty 19 lut 19 mar 19 kwi 19 maj 19 cze 19 lip 19 sie 19 wrz 19 paź 19 lis 19 US$/PLN /PLN CHF/PLN GBP/PLN Modele relative value Modele relative value oceniają bieżące odchylenie zmiennych rynkowych od ich teoretycznych wartości wyliczonych na podstawie innych zmiennych rynkowych. Modele kursu walutowego wskazują, że wycena złotego jest zgodna z wartościami teoretycznymi w przypadku głównych walut gospodarek rozwiniętych. Model wskazuje, że w regionie CEE PLN jest zbyt silny wobec CZK. Dochodowości obligacji skarbowych są niższe od wskazań modelu EURPLN FV EURPLN +/-1.65 std.dev PL Gov. Benchmark 10Y PL Gov. Benchmark 10Y FV +/-1.65 stdev 9

10 Strategia rynkowa Zestawienie rekomendacji Instrument Data Pozycja Wejście Stoploss Take profit Realizacja Wynik /PLN 22 V 2017 Kup 4,17 4, Take profit po 4,23 (przesunięty z 4,29) 1,4% /PLN 13 VI 2017 Sprzedaj 4,23 4,26 4,17 Zamknięta po 4,21 0,5% /US$ 25 VII 2017 Sprzedaj 1,17 1,18 1,1350 Zamknięta po 1, ,2% CZKGB 2L Sprzedaj -0,27% -0,40% 0,05% Stop-loss -13pb POLGB10 8 VII 2017 Sprzedaj 3,29% 3,21% 3,50% Stop-loss -8pb POLGB10 12 IX 2017 Sprzedaj 3,20% 3,12% 3,35% Zamknięta po 3,35% 15pb /PLN 16 X 2017 Kup 4,24 4, Stop loss -0.3% /US$ 23 X 2017 Kup 1,1650 1,15 1,20 Zamknięta po 1,1940 2,5% POLGB5 30 X 2017 Sprzedaj 2,63% 2,55% 2,85% Stop loss -8pb FRA 21x24 18 XII 2017 Kup 2,25% 2,19% 2,45% Zamknięta po 2,33% w dniu 2 I pb FRA 18x24 18 XI 2017 Kup 2,25% 2,19% 2,45% Zamknięta po 2,31% w dniu 2 I pb USD/PLN 2 I 2018 Kup 3,47 3,44 3,56 Stop loss -0.8% /CZK 2 I 2018 Sprzedaj Pozycja z 2017, zamknięta po 25,7-0,8% HUF/PLN 2 I 2018 Kup Pozycja z 2017, stop loss -1% /PLN 2 I 2018 Kup Pozycja z 2017, take profit przesunięty na 4,24 1,7% /PLN 9 IV 2018 Kup Stop loss -0,5% /PLN 24 IV 2018 Kup Take profit 1,8% HUF/PLN 24 IV 2018 Kup Take profit 1,3% /PLN 28 V 2018 Sprzedaj Pozycja zamknięta po 4,26 1,4% US$/PLN 5 VI 2018 Sprzedaj Pozycja zamknięta po 3,62 3,7% W pierwszej połowie 2018 roku na strategiach na rynku FX zarobiliśmy około 7,7%. Największy zysk (ponad 3%) wygenerowała pozycja na US$/PLN, którą zajęliśmy w czerwcu licząc na korektę po bardzo silnym umocnieniu dolara podczas kryzysu rządowego we Włoszech. W całym ubiegłym roku na rynku FI zyskaliśmy 88pb. Na strategiach FX zyskaliśmy około 8,7%. 10

11 Zespół analiz makroekonomicznych Rafał Benecki Główny Ekonomista Piotr Popławski Starszy Ekonomista Jakub Rybacki Ekonomista Karol Pogorzelski Ekonomista T T T T E Rafal.Benecki@ingbank.pl E Piotr.Popławski@ingbank.pl E Jakub.Rybacki@ingbank.pl E Karol.Pogorzelski@ingbank.pl

12 Informacje i zastrzeżenia Analityk(cy), który przygotował ten raport zaświadcza, że poglądy wyrażone w niniejszym raporcie odzwierciedlają jego/ ich osobiste poglądy na temat instrumentów finansowych i żadna część jego / ich wynagrodzenia nie jest i nie będzie bezpośrednio lub pośrednio powiązana zamieszczeniem poszczególnych rekomendacji (o ile występują) lub opinii w niniejszym raporcie. Analityk(cy) zapewnia (zapewniają), że raport został przygotowany z należytą starannością i rzetelnością w oparciu o ogólnodostępne fakty i informacje uznane przez Analityka za wiarygodne, rzetelne i obiektywne, jednak ING Bank Śląski S.A.. ani Analityk nie gwarantują, że są one w pełni dokładne i kompletne. ING Bank Śląski S.A. ani Analityk nie ponoszą odpowiedzialności za decyzje inwestycyjne podjęte na podstawie rekomendacji, ani za działania i szkody poniesione w wyniku decyzji inwestycyjnych podjętych na podstawie rekomendacji i informacji w niej zawartych. Odpowiedzialność za decyzje inwestycyjne podjęte w oparciu o treść rekomendacji ponoszą wyłącznie inwestorzy. Przedstawione w raporcie prognozy oraz elementy ocen, jak również zalecenia i sugestie zachowań inwestycyjnych, oparte są wyłącznie o analizę przeprowadzoną przez Analityka, bez uzgodnień z innymi podmiotami i opierają się na szeregu założeń, które w przyszłości mogą okazać się nietrafne. ING Bank Śląski S.A. ani Analityk nie udzielają żadnego zapewnienia, że podane prognozy sprawdzą się. Rekomendacja wydawana przez ING Bank Śląski S.A. obowiązuje do momentu zrealizowania kursu docelowego, chyba, że zostanie wcześniej zaktualizowana. Aktualizacja jest uzależniona od sytuacji rynkowej oraz subiektywnej oceny Analityka. Wszelkie prognozy dotyczące poziomu kursów walutowych nie odnoszą się do instrumentów finansowych opartych o te kursy walutowe. Nadzór nad ING Bankiem Śląskim S.A. sprawuje Komisja Nadzoru Finansowego. Inwestowanie w instrumenty finansowe, w tym w papiery wartościowe, wiąże się z szeregiem ryzyk związanych m.in. z sytuacją makroekonomiczną kraju i na rynkach giełdowych, zmianami przepisów prawa i innych regulacji dotyczących działalności podmiotów gospodarczych. Inwestorzy korzystający z rekomendacji nie mogą zrezygnować z przeprowadzenia niezależnej oceny i uwzględnienia innych okoliczności niż wskazywane przez Analityka czy przez ING Bank Śląski S.A. UJAWNIENIA Wynagrodzenie analityków nie jest bezpośrednio związane z poszczególnymi transakcjami na instrumentach finansowych realizowanymi przez ING Bank Śląski lub jakikolwiek inny podmiot z Grupy ING, chociaż pośrednio uzależnione jest od ogólnego wyniku finansowego ING Banku Śląskiego. Ceny instrumentów finansowych: Ceny są ustalane z poprzedniego dnia zamknięcia na rynku krajowym, chyba że zaznaczono inaczej. Zawieranie transakcji: ING Bank Śląski S.A. i każdy z jego pracowników, w tym Analitycy zakresie dozwolonym przez obowiązujące przepisy, mogą zawierać transakcje na instrumentach finansowych, o których mowa w niniejszym raporcie. ING Bank Śląski S.A. jest aktywnym uczestnikiem rynku walutowego oraz instrumentów finansowych, w tym instrumentów pochodnych i skarbowych papierów wartościowych, które mogą być przedmiotem rekomendacji. ING Bank Śląski S.A. oświadcza, że jest animatorem rynku lub dostawcą płynności w odniesieniu do skarbowych papierów wartościowych wyemitowanych przez Ministerstwo Finansów (pełni funkcję Dealera Skarbowych Papierów Wartościowych). Jednocześnie wprowadzone wewnętrzne rozwiązania organizacyjne (np. odseparowanie fizyczne osób sporządzających rekomendacje od jednostek zawierających transakcje) oraz obowiązujące bariery informacyjne mają na celu zapobieganie konfliktom interesów. Polityka przeciwdziałania konfliktów interesów: ING Bank Śląski S.A. zarządza konfliktami interesów mogącymi powstać w wyniku przygotowania i opublikowania rekomendacji w tym wprowadza odpowiednie rozwiązania organizacyjne, proceduralne i bariery informacyjne, które są monitorowane przez jednostkę Compliance.