Tygodnik ING. Stopy procentowe EBC bez zmian do połowy Słaby raport z rynku pracy USA nie zwiastuje głębokiego spowolnienia.

Transkrypt

1 Tygodnik ING Stopy procentowe EBC bez zmian do połowy Słaby raport z rynku pracy USA nie zwiastuje głębokiego spowolnienia. Rafał Benecki, Piotr Popławski, Jakub Rybacki, Karol Pogorzelski 10 czerwca 2019 Komentarze Zespołu Ekonomistów ING możesz śledzić na

2 W skrócie W ubiegłym tygodniu niemieckie obligacje kontynuowały umocnienie (4pb w przypadku Bunda). Wsparciem dla wycen długu były obawy o koniunkturę po słabszych danych z niemieckiego przemysłu. W ślad za tym zyskały POLGBs, dzięki korzystnej strukturze podaży. Rentowności spadły o ponad 10pb na długim końcu. /US$ po słabych payrolls wzrósł ponad 1,13, a /PLN dotarł do dołków z przełomu stycznia i lutego na 4,26. Na rynkach nastąpił powiew optymizmu USA przynajmniej na razie nie podniosą ceł na Meksyk. Zakładamy też pozytywny wydźwięk publikowanych w tym tygodniu danych. Powinno to zatrzymać spadki rentowności na rynkach bazowych. W obliczu bardzo dużego pesymizmu odnośnie globalnej koniunktury trudno liczyć na większą korektę w tym tygodniu. Inwestorzy w naszej ocenie wycenili zbyt duże obniżki stóp w USA, ale sytuacja prawdopodobnie nie zmieni się co najmniej do posiedzenia Fed w przyszłą środę. Rozczarowanie wynikami posiedzenia EBC i spekulacje o silnych obniżkach stóp w USA (np. biorąc pod uwagę rozczarowujące payrolls) sugerują utrzymanie się presji na wzrost /US$ w najbliższych dniach. Kurs /US$ dotarł do oporu na poziomie 1,1330. Jeżeli uda się przełamać ten poziom, to para prawdopodobnie przetestuje 1,14. W tym tygodniu powinno wyhamować także umocnienie POLGBs. Wobec niezwykle korzystnej struktury podaży (wyłącznie aukcje zamiany w czerwcu, niższa podaż w 2poł19 w porównaniu z 2poł18) szanse na większą korektę są jednak jeszcze mniejsze niż na rynkach bazowych. W takim otoczeniu spodziewamy się dalszego zawężenia asset swapów (3-5bp w ciągu tygodnia-dwóch). Zmiany na krótkim końcu prawdopodobnie będą małe, bo rynek nie liczy na obniżki stóp w Polsce. Krajowa sytuacja gospodarcza jest dobra, ale naszym zdaniem nie na tyle, aby uzasadnić dużo głębszy spadek /PLN. W szczególności trudno spodziewać się wzrostu stóp procentowych w Polsce. W naszej ocenie ew. dalszy spadek kursu zatrzyma się w okolicach 4,25. Z uwagi na małe powiązania handlowe Polski z USA na tle gospodarek regionu złoty powinien również umacniać się wobec walut CEE, szczególnie HUF. Kalendarz makroekonomiczny Data Kraj Godzina Wydarzenie Okres Prognoza ING Konsensus Poprzednio 12 VI USA 14:30 CPI r/r V 1,9% 1,9% 2,0% Inflacja bazowa r/r V 2,0% 2,1% 2,1% 13 VI Strefa euro 11:00 Produkcja przemysłowa r/r IV 0,1% -0,3% -0,6% 14 VI USA 14:30 Sprzedaż detaliczna m/m V 0,8% 0,6% -0,2% 15:15 Produkcja przemysłowa m/m V 0,2% 0,2% -0,5% 2

3 Rynki obligacji obawy o koniunkturę wzmacniają Bunda. Rynki bazowe: W naszej ocenie wyceniana przez rynek ścieżka stóp Fed jest zdecydowanie zbyt niska kontrakty terminowe implikują ponad 50pb obniżek w Koniunktura w USA pozostaje bardzo dobra, a skutkiem ubocznym kolejnego wzrosła ceł USA będzie wyższa inflacji w amerykańskiej gospodarce. Kolejne z US$300mld towarów z Chin jakie USA mogą oclić to dobra konsumpcyjne, gdzie efekt będzie widoczny błyskawicznie. W takim otoczeniu\ publikowane w przyszłą środę projekcje Fed rozczarują rynki. Dlatego spodziewamy się wzrostu rentowności Treasuries o ok. 7-10pb. Pole do osłabienia Bunda jest natomiast znikome. Wycenom pomaga zarówno niepewność odnośnie koniunktury w europejskim przemyśle, jak i obawy o stan finansów publicznych Włoch. Rządząca Liga Północna dopuszczę złamanie norm fiskalnych UE. Polska: Perspektywy POLGBs, nawet po umocnieniu z ub. tygodniu, pozostają optymistyczne. To przede wszystkim zasługa niższych potrzeb pożyczkowych rządu w tym i przyszłym roku niż w Nie można także wykluczyć dalszego wzrostu zaangażowania lokalnych banków w POLGBs. W 4kw19 wypłacone zostaną środki z rozszerzonego programu 500+ z wyrównaniem za kilka miesięcy. Doświadczenia z uruchomienia programu w 2016 sugerują przynajmniej chwilowy wzrost oszczędności, zwłaszcza, że część środków trafi teraz również do bogatszych gospodarstw domowych. Wzrost depozytów wymusi zwiększenie popytu na POLGBs przez banki. 3

4 Rynki walutowe korekta na /US$ w przyszłym tygodniu. /US$: W przyszłym tygodniu liczymy na korektę /US$ i powrót pary do 1,12. W naszej ocenie wyceniana przez rynek ścieżka stóp Fed jest zbyt niska, co potwierdzi przyszłotygodniowa projekcja banku. Tym niemniej w 2poł19 zaczną pojawiać się coraz silniejsze oznaki spowolnienia w USA, wywołane zarówno wojnami handlowymi, jak i wygaśnięciem efektów zeszłorocznego impulsu fiskalnego. Dlatego najprawdopodobniej tegoroczny dołek na /US$ (1,11) mamy już za sobą i w 2poł19 para będzie stopniowo rosnąć. Słaba koniunktura w strefie euro sugeruje jednak, że /US$ w tym roku nie przekroczy 1,15. /PLN: Kurs /PLN dotarł do dołków obecnej konsolidacji. W naszej ocenie para może wyłamać się z niej tylko tymczasowo, z 4,25 jako dolnym zakresem ruchu. W obrębie obecnej konsolidacji para /PLN prawdopodobnie w najbliższych tygodniach utrzymywać się będzie poniżej oporu na 4,2850. Wg naszych szacunków (model ING jest oparty o innych zmiennych rynkowych, np. stawkach IRS) para pozostaje blisko poziomu równowagi. Sugeruje to utrzymanie relatywnie niskiej zmienności. Skala korekty na HUF/PLN nas zaskoczyła. Tym niemniej kurs oparł się o górny zakres wstęgi bollingera (która powinna ograniczyć dalszy ruch) i prawdopodobnie z tych okolic nastąpi korekta. W ciągu miesiąca liczymy na powrót korsu do dolnego zakresu wstęgi, tj. okolic 1,31. 4

5 EBC: Brak stymulacji gospodarki w najbliższych miesiącach. Długookresowe oczekiwania inflacyjne poniżej celu EBC Cel inflacyjny EBC (%) Źródło: EBC, Bloomberg Oczekiwana inflacja HICP - swap 5Y5Y Stymulacja za pomocą QE nie podniosła oczekiwań inflacyjnych. Europejski Bank Centralny (EBC) wydłużył deklarację braku zmian stóp procentowych do połowy Zapowiedział też uruchomienie programu TLTRO z oprocentowaniem na poziomie od 0,1% do -0,3% (niższe oprocentowanie wiązać się będzie ze spełnianiem przez banki określonych wymogów). Oprocentowanie jest mniej atrakcyjne w porównaniu do programu TLTRO-II z Neutralna była również wymowa nowych projekcji. EBC oczekuje obecnie wzrostu 1,2%r/r w 2019 oraz 1,4% w 2020 i Oznacza to rewizję prognoz o 0,1pp w górę w bieżącym roku oraz w dół o kolejno 0,2pp i 0,1pp w następnych latach. Nowa struktura wskazuje na słabszą dynamikę konsumpcji oraz inwestycji. W przypadku HICP bank prognozuje wzrost 1,3%r/r w 2019, 1,4% w 2020 oraz 1,6% w W porównaniu do marcowych szacunków, prognoza w 2019 została podniesiono o 0,1pp w górę, a w 2020 obniżona o 0,1pp. Zmiany uległy prognozy cen energii i żywności - szacunki inflacji bazowej były zbliżone. Kształt polityki pieniężnej EBC w 2020 jest niepewny. Istotnym czynnikiem będzie wybór nowego prezesa ankiety FT i Reutera wskazują, że pretendentami są gołębie B.Coeure i E.Liikanen. Nie można jednak wykluczyć kandydatury J.Weidmanna opowiadającego się za jastrzębią polityką. Rada Prezesów EBC stoi też przed dylematem czy luzowanie polityki będzie efektywne. Długookresowe oczekiwania inflacyjne dalej są bardzo niskie, pomimo jednej z najbardziej łagodnych polityk w ubiegłych latach. Źródło: EBC, Jing Cynthia Wu. Celem stóp ukrytych jest zobrazowanie do jakiego stopnia trzeba obniżyć tradycyjne stopy procentowe, aby osiągać podobne efekty makroekonomiczne. Duża stymulacja z ubiegłych lata nie przełożyła się na wzrost oczekiwań inflacyjnych. Uważamy, że w przypadku spowolnienia dojdzie do dalszego luzowania polityki. Prawdopodobnym scenariuszem jest w naszej ocenie wdrożenie zupełnie nowych instrumentów niestandardowych. 5

6 USA: Słabe dane z rynku pracy nie zwiastują zmiany trendu. Badania ankietowe wskazują, że popyt na prace jest silny Źródło: NFIB Odsetek pracowników bez podwyżki przez 12m. Źródło: Fed Dane z amerykańskiego rynku pracy w maju były istotnie słabsze od oczekiwań. Badania ankietowe, czy przepływy osób na rynku pracy sugerują, że koniunktura w amerykańskiej gospodarce dalej jest silna. W efekcie uważamy, że oczekiwania na obniżki stóp procentowych w drugiej połowie roku nie znajdują uzasadnienia. Zatrudnienie wzrosło o 75tys. Konsensus był wyższy o ponad 100tys. Dodatkowo w dół o 75tys. zrewidowano dane za ubiegłe dwa miesiące. Zdecydowanie słabsze wyniki względem ubiegłych miesięcy odnotowano w budownictwie, opiece zdrowotnej oraz usługach. W naszej ocenie dane nie zwiastują zmiany trendu przepływy osób bezrobotnych do zatrudnienia pozostaje dynamiczny, według BLS 26,9% bezrobotnych odnajduje pracę w ciągu miesiąca. Również liczba firm raportujących problemy z pozyskaniem pracowników jest historycznie wysoka (ok. 40%). Dynamika wynagrodzeń obniżyła się z 3,2% do 3,1%r/r, poniżej rynkowych prognoz (3,2%). Spadek jest efektem osłabienia pojedynczej kategorii (sprzedaż detaliczna). Pozostałe branże raportują stabilne wzrosty. Analizy Fed sugerują, że presja płacowa jest dalej obecna odsetek osób bez podwyżki przez 12 miesięcy wyraźnie spadł od początku roku. Dobre kondycja rynku pracy znajduje odzwierciedlenia w badaniach konsumenckich. Badania Conference Board, czy University of Michigan pokazują stosunkowo niewielkie obawy o utratę pracy oraz stabilny odsetek osób planujących większe wydatki konsumpcyjne. Jedynym obszarem gdzie widoczne jest osłabienie jest ocena rynku nieruchomości. Słabsze dane z tego sektora mają jak dotychczas małe przełożenie na gospodarkę ogółem. 6

7 Kalendarz makroekonomiczny Poniedziałek Wtorek Środa Czwartek Piątek 10 cze 11 cze 12 cze 13 cze 14 cze POL CA CPI USA raport JOLTS PPI, indeks NFIB CPI Europa produkcja przemysłowa (IT) produkcja przemysłowa (EZ), CPI (DE) sprzedaż detaliczna, produkcja przemysłowa CPI (FR) 17 cze 18 cze 19 cze 20 cze 21 cze POL zatrudnienie, wyangrodzenia produkcja przemysłowa, PPI USA rynek nieruchomości - pozwolenia decyzja Fed indeksy PMI Europa indeks ZEW indeksy PMI POL USA 24 cze 25 cze 26 cze 27 cze 28 cze sprzedaż detaliczna, produkcja budowlana sprzedaż nieruchomości - rynek pierwotny biuletyn GUS aukcja obligacji CPI sprzedaż nieruchomości - rynek wtórny Dochody / wydatki Europa indeks Ifo (DE) indeksy INSEE (FR) indeksy KE, CPI (DE) HICP 1 lip 2 lip 3 lip 4 lip 5 lip POL PMI decyzja RPP USA ISM - sektor przemysłowy raport ADP, ISM - sektor usług zatrudnienie, wynagrodzenia Europa PMI - sektor przemysłowy PMI - sektor usług sprzedaż detaliczna (EZ) zamówienia (DE) 8 lip 9 lip 10 lip 11 lip 12 lip POL Raport o inflacji CA, aukcja obligacji USA indeks NFIB, raprot JOLTS Minutes RPP CPI PPI Europa produkcja przemysłowa, bilans handlowy (DE) indeks Sentix produkcja przemysłowa (FR) produkcja przemysłowa (EZ) 7

8 Prognozy walutowe Prognozy walutowe lip 19 sie 19 wrz 19 paź 19 lis 19 gru 19 sty 20 lut 20 mar 20 kwi 20 maj 20 cze 20 US$/PLN /PLN CHF/PLN GBP/PLN Modele relative value Modele relative value oceniają bieżące odchylenie zmiennych rynkowych od ich teoretycznych wartości wyliczonych na podstawie innych zmiennych rynkowych. Modele kursu walutowego wskazują, że wycena złotego jest zgodna z wartościami teoretycznymi w przypadku EUR. Złoty pozostaje zbyt słaby względem USD oraz bliski niedowartościowania względem CHF. Dochodowości obligacji skarbowych są dużo niższe od wskazań modelu EURPLN FV EURPLN +/-1.65 std.dev PL Gov. Benchmark 10Y PL Gov. Benchmark 10Y FV +/-1.65 stdev 8

9 Zespół analiz makroekonomicznych Rafał Benecki Główny Ekonomista Piotr Popławski Starszy Ekonomista Jakub Rybacki Ekonomista Karol Pogorzelski Ekonomista T T T T E Rafal.Benecki@ingbank.pl E Piotr.Popławski@ingbank.pl E Jakub.Rybacki@ingbank.pl E Karol.Pogorzelski@ingbank.pl

10 Informacje i zastrzeżenia Analityk(cy), który przygotował ten raport zaświadcza, że poglądy wyrażone w niniejszym raporcie odzwierciedlają jego/ ich osobiste poglądy na temat instrumentów finansowych i żadna część jego / ich wynagrodzenia nie jest i nie będzie bezpośrednio lub pośrednio powiązana zamieszczeniem poszczególnych rekomendacji (o ile występują) lub opinii w niniejszym raporcie. Analityk(cy) zapewnia (zapewniają), że raport został przygotowany z należytą starannością i rzetelnością w oparciu o ogólnodostępne fakty i informacje uznane przez Analityka za wiarygodne, rzetelne i obiektywne, jednak ING Bank Śląski S.A.. ani Analityk nie gwarantują, że są one w pełni dokładne i kompletne. ING Bank Śląski S.A. ani Analityk nie ponoszą odpowiedzialności za decyzje inwestycyjne podjęte na podstawie rekomendacji, ani za działania i szkody poniesione w wyniku decyzji inwestycyjnych podjętych na podstawie rekomendacji i informacji w niej zawartych. Odpowiedzialność za decyzje inwestycyjne podjęte w oparciu o treść rekomendacji ponoszą wyłącznie inwestorzy. Przedstawione w raporcie prognozy oraz elementy ocen, jak również zalecenia i sugestie zachowań inwestycyjnych, oparte są wyłącznie o analizę przeprowadzoną przez Analityka, bez uzgodnień z innymi podmiotami i opierają się na szeregu założeń, które w przyszłości mogą okazać się nietrafne. ING Bank Śląski S.A. ani Analityk nie udzielają żadnego zapewnienia, że podane prognozy sprawdzą się. Rekomendacja wydawana przez ING Bank Śląski S.A. obowiązuje do momentu zrealizowania kursu docelowego, chyba, że zostanie wcześniej zaktualizowana. Aktualizacja jest uzależniona od sytuacji rynkowej oraz subiektywnej oceny Analityka. Wszelkie prognozy dotyczące poziomu kursów walutowych nie odnoszą się do instrumentów finansowych opartych o te kursy walutowe. Nadzór nad ING Bankiem Śląskim S.A. sprawuje Komisja Nadzoru Finansowego. Inwestowanie w instrumenty finansowe, w tym w papiery wartościowe, wiąże się z szeregiem ryzyk związanych m.in. z sytuacją makroekonomiczną kraju i na rynkach giełdowych, zmianami przepisów prawa i innych regulacji dotyczących działalności podmiotów gospodarczych. Inwestorzy korzystający z rekomendacji nie mogą zrezygnować z przeprowadzenia niezależnej oceny i uwzględnienia innych okoliczności niż wskazywane przez Analityka czy przez ING Bank Śląski S.A. UJAWNIENIA Wynagrodzenie analityków nie jest bezpośrednio związane z poszczególnymi transakcjami na instrumentach finansowych realizowanymi przez ING Bank Śląski lub jakikolwiek inny podmiot z Grupy ING, chociaż pośrednio uzależnione jest od ogólnego wyniku finansowego ING Banku Śląskiego. Ceny instrumentów finansowych: Ceny są ustalane z poprzedniego dnia zamknięcia na rynku krajowym, chyba że zaznaczono inaczej. Zawieranie transakcji: ING Bank Śląski S.A. i każdy z jego pracowników, w tym Analitycy zakresie dozwolonym przez obowiązujące przepisy, mogą zawierać transakcje na instrumentach finansowych, o których mowa w niniejszym raporcie. ING Bank Śląski S.A. jest aktywnym uczestnikiem rynku walutowego oraz instrumentów finansowych, w tym instrumentów pochodnych i skarbowych papierów wartościowych, które mogą być przedmiotem rekomendacji. ING Bank Śląski S.A. oświadcza, że jest animatorem rynku lub dostawcą płynności w odniesieniu do skarbowych papierów wartościowych wyemitowanych przez Ministerstwo Finansów (pełni funkcję Dealera Skarbowych Papierów Wartościowych). Jednocześnie wprowadzone wewnętrzne rozwiązania organizacyjne (np. odseparowanie fizyczne osób sporządzających rekomendacje od jednostek zawierających transakcje) oraz obowiązujące bariery informacyjne mają na celu zapobieganie konfliktom interesów. Polityka przeciwdziałania konfliktów interesów: ING Bank Śląski S.A. zarządza konfliktami interesów mogącymi powstać w wyniku przygotowania i opublikowania rekomendacji w tym wprowadza odpowiednie rozwiązania organizacyjne, proceduralne i bariery informacyjne, które są monitorowane przez jednostkę Compliance.