Tygodnik ING. Solidne dane z USA kontrastują z rynkowymi wycenami ścieżki stóp Fed. Rafał Benecki, Piotr Popławski, Jakub Rybacki, Karol Pogorzelski

Transkrypt

1 Tygodnik ING Solidne dane z USA kontrastują z rynkowymi wycenami ścieżki stóp Fed. Rafał Benecki, Piotr Popławski, Jakub Rybacki, Karol Pogorzelski 9 lipiec 2019 Komentarze Zespołu Ekonomistów ING możesz śledzić na

2 W skrócie Najważniejszym wydarzeniem na rynkach podczas ubiegłego tygodnia były dane z rynku pracy w USA. Lepszy od oczekiwań odczyt i niska płynność wywołały spadek /US$ blisko 1,12 oraz wzrost rentowności obligacji. Na początku tygodnia Bundy odrobiły straty prawie w całości, ale 10-letnie Treasuries są słabsze o 6pb w porównaniu ze środą (dzień przed publikacją nie odbywał się handel). POLGBs osłabiły się o 1-2pb, a /PLN wzrósł ponad 4,25. W tym tygodniu inwestorzy będą śledzić wystąpienia członków Fed, szczególnie sprawozdanie prezesa J.Powella w środę. Inwestorzy w dalszym ciągu wyceniają agresywny scenariusz obniżek stóp w USA. W połączeniu ze słabymi danymi ze strefy euro sugeruje to utrzymanie się rentowności na rynkach bazowych na niskim poziomie lub dalsze spadki. Do końca tygodnia kurs /US$ powinien utrzymać się blisko 1,12. Odbywające się w tym tygodniu wystąpienia członków Fed najprawdopodobniej nie dostarczą konkretnych wskazówek co do kolejnych posunięć komitetu, wiec inwestorzy nadal wyceniać będą szybkie obniżki stóp. Słabe dane makro ze strefy euro nie dają jednak perspektyw na korektę i wzrost kursu. Niska podaż POLGBs w połączeniu z popytem ze strony krajowych banków sugeruje dalsze zawężenie asset swapów. Do końca miesiąca oczekujemy kompresji spreadów o kolejne 5pb na długim końcu. Złotowe stawki IRS są już obecnie na bardzo niskim poziomie, dalszy spadek wymagałby oczekiwań na szybkie obniżki stóp RPP. Wobec poluzowania fiskalnego jest to jednak mało prawdopodobny scenariusz. W naszej ocenie w tym tygodniu kurs /PLN utrzyma się blisko 4,24. Oczekiwania na obniżki stóp Fed spadły, co powinno ograniczyć popyt na waluty rynków wschodzących. W najbliższych dniach para prawdopodobnie znajdzie się w trendzie bocznym w zakresie 4, Kalendarz makroekonomiczny Data Kraj Godzina Wydarzenie Okres Prognoza ING Konsensus Poprzednio 10 VII USA 20:00 Minutes Fed 11 VII USA 14:30 CPI r/r VI 1,6% 1,6% 1,8% Inflacja bazowa r/r VI 2,0% 2,0% 2,0% 12 VII Strefa euro 11:00 Produkcja przemysłowa r/r V - -1,6% -0,4% 2

3 Rynki obligacji zawężenie złotowych ASW. Rynki bazowe: W 2poł19 spodziewamy się umocnienia 10-letnich Treasuries o 30pb. Poluzowanie polityki Fed obniży koszt finansowania pozycji w dolarze i wesprze ceny obligacji. Nie widzimy natomiast szans na znaczne umocnienie obligacji niemieckich. Przestrzeń do obniżek stóp EBC jest znikoma. W naszej ocenie stopa depozytowa zostanie obniżona o 10pb - to zbyt mało aby podtrzymać spadek rentowności Bundów. Polska: Struktura popytu i podaży pozostaje bardzo korzystna dla POLGBs. Szacujemy, że podaż obligacji netto w 3kw19 będzie niemal identyczna jak w analogicznym okresie 2018 (PLN22mld), a w 4kw19nawet niższa (PLN35mld). Jednocześnie spodziewamy się utrzymania silnego popytu ze strony krajowych banków. Dynamika depozytów korporacyjnych pozostaje wysoka w maju przekroczyła 5%r/r w ujęciu realnym. Równocześnie dynamika kredytów jest stosunkowo niska (ok. 3%). W kolejnych miesiącach spodziewamy się również wzrostu dynamiki depozytów detalicznych. Badania ankietowe (w tym sondaż ING) sugerują, że 40-50% środków z 13 emerytur i rozszerzonego programu 500+ zostanie zaoszczędzonych. Nie widzimy natomiast pola do dalszego spadku złotowych IRS wymagałoby to aby rynek wycenił szybkie obniżki stóp w Polsce. To mało prawdopodobny scenariusz wobec silnego impulsu fiskalnego. Dlatego spodziewamy się zawężenia złotowych asset swapów o 15pb na długi końcu w 2poł19. 3

4 Rynki walutowe /US$ w trendzie bocznym. /US$: Według naszych szacunków dolar pozostaje mocno przewartościowany wobec euro. Pokazują to nasze modele wiążące kurs dolara z innymi wskaźnikami rynkowymi, np. stawkami IRS. Perspektywa spowolnienia w amerykańskiej gospodarce w 2poł19 będzie wspierać oczekiwania na obniżki stóp Fed. W kolejnych miesiącach spodziewamy się wzrostu pary na koniec roku prognozujemy poziom 1, Prognoza odzwierciedla zarówno istotne ryzyko spowolnienia w strefie euro oraz problemy fiskalne Włoch. Dalszego wzrostu /US$ oczekujemy w 2020, wraz ze spowolnieniem koniunktury w USA. W naszej ocenie w przyszłym roku para może zbliżyć się do 1,20. /PLN: Zachowanie złotego w 2poł19 będzie uzależnione od polityki głównych banków centralnych. RPP jednoznacznie komunikuje brak zmian stóp w najbliższych kwartałach. Inwestorzy wycenili już jednak bardzo agresywne działania zarówno Fed, jak i EBC. Korekta tych oczekiwań powinna powodować wzrostu kursu /PLN do 4,30 w 2poł19. Wg naszego modelu (jest oparty o innych zmiennych rynkowych, np. stawkach IRS) złoty pozostaje bliski równowagi wobec euro. W efekcie oczekujemy niskiej zmienności w kolejnych tygodniach. Pole do spadku HUF/PLN przy obecnych poziomach jest już niewielkie, naszym zdaniem do okolic 1,3050. Złoty może jednak kontynuować umocnienie w dalszej części roku. 4

5 USA: Rynek dalej implikuje obniżkę Fed w lipcu. Indeksy koniunktury ISM sugerują drobne spowolnienie. Kontrakty terminowe dalej implikują luzowanie polityki pieniężnej podczas lipcowego posiedzenia Fed. Taki obraz kontrastuje z publikowanymi na bieżąco danymi ekonomicznymi. Uważamy jednak, że trudno oczekiwać większych korekt wycen w bieżącym tygodniu. Pierwszym negatywnym sygnałem jaki prognozowali analitycy miał być spadek indeksu ISM dla przemysłu. Jednak zmiana w czerwcu była nieznaczna (spadek z 52,1 do 51,7pkt). Badanie pokazało wzrost ocen produkcji oraz zatrudnienia. Jedynie komponent opisujący zamówienia znalazł się na poziomie 50pkt, jednak wartość może odzwierciedlać obawy odnośnie kolejnych tarć handlowych. Źródło: ISM, BEA - indeksy ISM przedstawiają średnie kwartalne. Pomimo to kontrakty terminowe implikują szybkie obniżki /07 18/09 30/10 11/12 21/01 Źródło: Bloomberg. Wykres przedstawia skumulowaną zmianę stóp procentowych implikowaną przez kontrakty terminowe Fed Fund futures do określonego posiedzenia. Także wzrost liczby miejsc pracy w amerykańskiej gospodarce w czerwcu znacznie przekroczył rynkowe oczekiwania. Zatrudnienie wzrosło o 224tys., a dane za ubiegłe dwa miesiące zrewidowano nieznacznie w dół o 11tys. etatów. Prognozy łącznie mówiły o ok 50tys. niższym wyniku. Co więcej struktura wzrostu zatrudnienia była dość zrównoważona silniejsze wyniki odnotowano zarówno w przemyśle, usługach oraz administracji federalnej. W tym tygodniu poznamy dane o inflacji CPI spodziewamy się spadku indeksu z 1,8% do 1,6%r/r, jednak inflacja bazowa utrzyma się na poziomie 2%r/r. Takie wyniki także stoją w sprzeczności z luzowaniem polityki. Niemniej uważamy, że mimo pozytywnych sygnałów z gospodarki kontrakty terminowe do samego posiedzenia implikować będą cięcie o 25pb, a lipcowej decyzji do końca towarzyszyć będzie bardzo duża niepewność. Jest to efekt słabej komunikacji członków Fed tj. gwałtownych zmian retoryki pod wpływem spadku wycen giełdowych. 5

6 Kalendarz makroekonomiczny Poniedziałek Wtorek Środa Czwartek Piątek 8 lip 9 lip 10 lip 11 lip 12 lip POL Raport o inflacji aukcja obligacji USA indeks NFIB, raprot JOLTS Minutes FOMC CPI PPI Europa produkcja przemysłowa, bilans handlowy (DE) indeks Sentix produkcja przemysłowa (FR) produkcja przemysłowa (EZ) 15 lip 16 lip 17 lip 18 lip 19 lip POL CPI zatrudnienie, wyangrodzenia produkcja przemysłowa, PPI sprzedaż detaliczna USA Europa sprzedaż detaliczna, produkcja przemysłowa indeks ZEW rynek nieruchomości - pozwolenia produkcja przemysłowa, bilans handlowy (IT) 22 lip 23 lip 24 lip 25 lip 26 lip POL M3 biuletyn GUS aukcja obligacji USA sprzedaż nieruchomości - rynek wtórny sprzedaż nieruchomości - rynek pierwotny Europa indeksy PMI, indeksy INSEE (FR) Decyzja EBC, indeks IFO (DE) PKB - 1 szac. 29 lip 30 lip 31 lip 1 sie 2 sie POL CPI PMI USA Dallas Fed PCE, dochody / wydatki decyzja FOMC, raport ADP ISM - sektor przemysłowy zatrudnienie, wynagrodzenia Europa indeksy KE, PKB (FR), CPI (DE) PKB, HICP (EZ) PMI - sektor przemysłowy sprzedaż detaliczna (EZ) POL 5 sie 6 sie 7 sie 8 sie 9 sie USA ISM - sektor usług raprot JOLTS PPI Europa zamówienia (DE) produkcja przemysłowa (DE) bilans handlowy (DE), produkcja przemysłowa (FR) 6

7 Prognozy walutowe Prognozy walutowe sie 19 wrz 19 paź 19 lis 19 gru 19 sty 20 lut 20 mar 20 kwi 20 maj 20 cze 20 lip 20 US$/PLN /PLN CHF/PLN GBP/PLN Modele relative value Modele relative value oceniają bieżące odchylenie zmiennych rynkowych od ich teoretycznych wartości wyliczonych na podstawie innych zmiennych rynkowych. Modele kursu walutowego wskazują, że wycena złotego jest zgodna z wartościami teoretycznymi w przypadku EUR. Złoty pozostaje zbyt słaby względem USD oraz CHF. W regionie CEE złoty jest drogi wobec HUF. Dochodowości obligacji skarbowych są dużo niższe od wskazań modelu EURPLN FV EURPLN +/-1.65 std.dev PL Gov. Benchmark 10Y PL Gov. Benchmark 10Y FV +/-1.65 stdev 7

8 Zespół analiz makroekonomicznych Rafał Benecki Główny Ekonomista Piotr Popławski Starszy Ekonomista Jakub Rybacki Ekonomista Karol Pogorzelski Ekonomista T T T T E Rafal.Benecki@ingbank.pl E Piotr.Popławski@ingbank.pl E Jakub.Rybacki@ingbank.pl E Karol.Pogorzelski@ingbank.pl

9 Informacje i zastrzeżenia Analityk(cy), który przygotował ten raport zaświadcza, że poglądy wyrażone w niniejszym raporcie odzwierciedlają jego/ ich osobiste poglądy na temat instrumentów finansowych i żadna część jego / ich wynagrodzenia nie jest i nie będzie bezpośrednio lub pośrednio powiązana zamieszczeniem poszczególnych rekomendacji (o ile występują) lub opinii w niniejszym raporcie. Analityk(cy) zapewnia (zapewniają), że raport został przygotowany z należytą starannością i rzetelnością w oparciu o ogólnodostępne fakty i informacje uznane przez Analityka za wiarygodne, rzetelne i obiektywne, jednak ING Bank Śląski S.A.. ani Analityk nie gwarantują, że są one w pełni dokładne i kompletne. ING Bank Śląski S.A. ani Analityk nie ponoszą odpowiedzialności za decyzje inwestycyjne podjęte na podstawie rekomendacji, ani za działania i szkody poniesione w wyniku decyzji inwestycyjnych podjętych na podstawie rekomendacji i informacji w niej zawartych. Odpowiedzialność za decyzje inwestycyjne podjęte w oparciu o treść rekomendacji ponoszą wyłącznie inwestorzy. Przedstawione w raporcie prognozy oraz elementy ocen, jak również zalecenia i sugestie zachowań inwestycyjnych, oparte są wyłącznie o analizę przeprowadzoną przez Analityka, bez uzgodnień z innymi podmiotami i opierają się na szeregu założeń, które w przyszłości mogą okazać się nietrafne. ING Bank Śląski S.A. ani Analityk nie udzielają żadnego zapewnienia, że podane prognozy sprawdzą się. Rekomendacja wydawana przez ING Bank Śląski S.A. obowiązuje do momentu zrealizowania kursu docelowego, chyba, że zostanie wcześniej zaktualizowana. Aktualizacja jest uzależniona od sytuacji rynkowej oraz subiektywnej oceny Analityka. Wszelkie prognozy dotyczące poziomu kursów walutowych nie odnoszą się do instrumentów finansowych opartych o te kursy walutowe. Nadzór nad ING Bankiem Śląskim S.A. sprawuje Komisja Nadzoru Finansowego. Inwestowanie w instrumenty finansowe, w tym w papiery wartościowe, wiąże się z szeregiem ryzyk związanych m.in. z sytuacją makroekonomiczną kraju i na rynkach giełdowych, zmianami przepisów prawa i innych regulacji dotyczących działalności podmiotów gospodarczych. Inwestorzy korzystający z rekomendacji nie mogą zrezygnować z przeprowadzenia niezależnej oceny i uwzględnienia innych okoliczności niż wskazywane przez Analityka czy przez ING Bank Śląski S.A. UJAWNIENIA Wynagrodzenie analityków nie jest bezpośrednio związane z poszczególnymi transakcjami na instrumentach finansowych realizowanymi przez ING Bank Śląski lub jakikolwiek inny podmiot z Grupy ING, chociaż pośrednio uzależnione jest od ogólnego wyniku finansowego ING Banku Śląskiego. Ceny instrumentów finansowych: Ceny są ustalane z poprzedniego dnia zamknięcia na rynku krajowym, chyba że zaznaczono inaczej. Zawieranie transakcji: ING Bank Śląski S.A. i każdy z jego pracowników, w tym Analitycy zakresie dozwolonym przez obowiązujące przepisy, mogą zawierać transakcje na instrumentach finansowych, o których mowa w niniejszym raporcie. ING Bank Śląski S.A. jest aktywnym uczestnikiem rynku walutowego oraz instrumentów finansowych, w tym instrumentów pochodnych i skarbowych papierów wartościowych, które mogą być przedmiotem rekomendacji. ING Bank Śląski S.A. oświadcza, że jest animatorem rynku lub dostawcą płynności w odniesieniu do skarbowych papierów wartościowych wyemitowanych przez Ministerstwo Finansów (pełni funkcję Dealera Skarbowych Papierów Wartościowych). Jednocześnie wprowadzone wewnętrzne rozwiązania organizacyjne (np. odseparowanie fizyczne osób sporządzających rekomendacje od jednostek zawierających transakcje) oraz obowiązujące bariery informacyjne mają na celu zapobieganie konfliktom interesów. Polityka przeciwdziałania konfliktów interesów: ING Bank Śląski S.A. zarządza konfliktami interesów mogącymi powstać w wyniku przygotowania i opublikowania rekomendacji w tym wprowadza odpowiednie rozwiązania organizacyjne, proceduralne i bariery informacyjne, które są monitorowane przez jednostkę Compliance.