Tygodnik ING. Kondycja przemysłu sugeruje wysoki wzrost PKB Polski w 2kw18. Waluty rynków wschodzących pod presją.

Transkrypt

1 Tygodnik ING Kondycja przemysłu sugeruje wysoki wzrost PKB Polski w 2kw18. Waluty rynków wschodzących pod presją. Rafał Benecki, Piotr Popławski, Jakub Rybacki, Karol Pogorzelski 25 czerwca 2018 Komentarze Zespołu Ekonomistów ING możesz śledzić na

2 W skrócie W ub. tygodniu dominującym czynnikiem dla rynków pozostawał niepokój o politykę handlową głównych gospodarek. Efektem było osłabienie walut rynków wschodzących i utrzymanie niskich poziomów dochodowości na głównych rynkach długu. Na tym tle dobrze radziły sobie krajowe aktywa - /PLN utrzymał się w trendzie bocznym, a POLGBs umocniły się. W tym tygodniu sytuacja najprawdopodobniej pozostanie bez zmian. Inwestorzy obserwować będą na ile prawdopodobnie jest wprowadzenie wyższych ceł na import samochodów do USA taki scenariusz oznacza poważne ryzyko dla europejskiej koniunktury (w Niemczech wolumen eksport sektora motoryzacyjnego stanowi 6%PKB w Czechach, na Węgrzech i Słowacji nawet 13-20%). Dlatego w najbliższych dniach rentowności niemieckich i amerykańskich obligacji naszym zdaniem utrzymają się na niskim poziomie lub spadną, a /US$ pozostanie w trendzie bocznym wokół 1,16. Najważniejsze z danych to inflacja w strefie euro (czwartek). Naszym zdaniem będą one zbliżone do oczekiwań i raczej nie wywołają znaczących zmian na rynku. Otoczenie międzynarodowe i bardzo dobre dane z kraju sprzyjają zawężeniu spreadów kredytowych POLGBs. W tym tygodniu dowiemy się też czy MF zdecyduje się na przeprowadzenie regularnego przetargu w lipcu. Sytuacja jest natomiast mniej korzystna dla złotego /PLN w najbliższych dniach najprawdopodobniej utrzyma się w okolicach 4,32 lub jeszcze osłabi. Złoty powinien okazać się odporniejszy na zawirowania niż inne waluty w regionie, gdyż Polska jest mniej podatna na ew. wzrost ceł na import aut do USA (według symulacji CesIfo wpływ na PKB będzie niższy niż 0,05pp). Kalendarz makroekonomiczny Data Kraj Godzina Wydarzenie Okres Prognoza ING Konsensus Poprzednio 28 VI Niemcy 14:00 CPI r/r VI 2,0% 2,2% 2,2% 29 VI Strefa euro 11:00 HICP r/r VI 2,0% 2,0% 1,9% Inflacja bazowa r/r VI 1,1% 1,0% 1,1% 2

3 Rynek obligacji widzimy pole do umocnienia Bunda. W ubiegłym tygodniu dominującym czynnikiem dla rynków pozostawał niepokój związany z polityką handlową głównych gospodarek. Efektem było utrzymanie niskich poziomów dochodowości na głównych rynkach długu. Relatywnie dobrze radziły sobie papiery niemieckie (zyskały 5-8pb) z uwagi na ryzyko potencjalnie groźnego dla koniunktury w Eurolandzie podniesienia ceł na import aut do USA. W tym tygodniu sytuacja najprawdopodobniej pozostanie bez zmian. Kluczowe dla europejskiego rynku długu są szanse na podniesienie ceł na import aut do USA. To ryzyko szczególnie dla niemieckiej gospodarki. Wsparciem dla wycen Bundów jest też niepewna polityka fiskalna we Włoszech. Rentowności włoskich papierów od ostatnich szczytów spadły nawet o ponad 100pb, ale nadal pozostają na podwyższonych poziomach, co podniesie koszty obsługi zadłużenia (obecnie to już 3%PKB). Najważniejsze z publikowanych w tym tygodniu danych to inflacja dla strefy euro (czwartek). Naszym zdaniem będą one zbliżone do oczekiwań i raczej nie wywołają znaczących zmian na rynku. Wycenom na rynku powinny pomagać natomiast ceny ropy naftowej OPEC na ostatnim szczycie zgodził się na istotne podniesienie wydobycia. Sugeruje to, że ceny surowca w najbliższym czasie będą stabilne lub spadną. Uważamy, że w najbliższych dniach rentowności niemieckich i amerykańskich obligacji utrzymają się na niskim poziomie lub dalej spadną. W naszej ocenie krótkoterminowo pole do umocnienia niemieckich papierów jest większe z uwagi na ww. ryzyko dla branży motoryzacyjnej. 3

4 Rynek obligacji POLGBs umocnią się względem Bunda. Nachylenie krzywej PLN tygodniowa średnia ruchoma Spread POLGBs do stawek IRS Od kilku tygodni POLGBs radzą sobie niezwykle dobrze na tle papierów gospodarek rozwijających się. Wycenom pomogła bardzo dobra koniunktura w kraju mimo spowolnienia w strefie euro i niska podaż długu na rynku pierwotnym. Popyt na ostatniej regularnej aukcji był skupiony na obligacjach zmiennokuponowych, co wraz ze słabością PLN sugeruje, że siła krajowego długu to głownie zasługa inwestorów lokalnych. Otoczenie międzynarodowe pozostaje umiarkowanie pozytywne dla POLGBs, zawężeniu spreadów kredytowych sprzyjają również bardzo dobre dane z kraju (które skłoniły nas do podniesienia prognozy wzrostu PKB w 2kw18 na 5%r/r), wskazujące na dużą odporność krajowej gospodarki na spowolnienie w strefie euro. W tym tygodniu dowiemy się czy MF zdecyduje się na przeprowadzenie regularnej aukcji w lipcu. W naszej ocenie szanse na odwołanie aukcji są znaczne z uwagi na wciąż wysoką poduszkę płynnościową ministerstwa. Uważamy, że podaż obligacji w 2poł18 będzie umiarkowana, ale z uwagi na prefinansowanie przyszłorocznych potrzeb pożyczkowych spodziewamy się jej wzrostu w ujęciu netto do PLN31mld, wobec PLN14mld w 1poł18 i PLN25mld w 2poł17. Wskazuje to na spadek rentowności POLGBs na całej krzywej (ale najwięcej na długim końcu) i zawężenie spreadów krajowych papierów do krzywej niemieckiej. Inwestorzy ciągle wyceniają blisko 2 podwyżki stóp NBP w ciągu 2 lat, co wyhamowało umocnienie krótkich POLGBs. W naszej ocenie jakiekolwiek podwyżki stóp są mało prawdopodobne do końca kadencji RPP. Inwestorów do zmiany oczekiwań prawdopodobnie skłoni dopiero ew. dalsze spowolnienie w strefie euro, gdyż dane z kraju pozostają bardzo dobre. 4

5 Rynek walutowy silny spadek /US$ po konferencji EBC. W ubiegłym tygodniu /US$ z dołków w okolicach 1,15 wzrósł do 1,1650. W naszej ocenie to korekta techniczna po silnym spadku pary w pierwszej połowie miesiąca w zasadzie nie zmienił się istotnie żaden z czynników, które ciążyły wspólnej walucie w ostatnich tygodniach. Dane o PMI ze strefy euro, które poznaliśmy w piątek nie były tak optymistyczne jak zakładaliśmy. Znacznie ogranicza to perspektywę odbicia /US$ - w naszej ocenie para w tym tygodniu znajdzie się w trendzie bocznym, wahając się wokół 1,16. Ew. umocnienie dolara wydaje się prawdopodobne jeżeli wzrosną obawy przed nałożeniem ceł na europejski sektor motoryzacyjny. Istotnego wzrostu pary spodziewamy się najwcześniej pod koniec roku. Liczymy, że do tego czasu powinno udać się wypracować kompromis między USA i UE, powinna też wykrystalizować się polityka rządu Włoch. Sentyment wśród inwestorów pozostał w ubiegłym tygodniu niekorzystny dla walut rynków wschodzących, głownie z uwagi na niepewność dot. polityki handlowej. Na tym tle dobrze radził sobie jednak złoty para /PLN wyhamowała wzrost poniżej oporu na 4,33. W naszej ocenie /PLN w najbliższych dniach najprawdopodobniej utrzyma się w okolicach 4,32 lub jeszcze osłabi. Wycenom aktywów rynków wschodzących nadal ciąży ryzyko związane z polityką handlową. Tym niemniej złoty powinien okazać się odporniejszy na zawirowania niż inne waluty w regionie (i umocnić np. na tle forinta). Polska ma bardziej zróżnicowane przetwórstwo niż Czechy i Węgry (sektor motoryzacyjny stanowi 11% łącznej produkcji, u sąsiadów odsetki wynoszą kolejno 26% i 24,5%), przez co jest mniej podatna na ew. wzrost ceł na import aut do USA. 5

6 Strategia rynkowa Zestawienie rekomendacji Instrument Data Pozycja Wejście Stoploss Take profit Realizacja Wynik /PLN 22 V 2017 Kup 4,17 4, Take profit po 4,23 (przesunięty z 4,29) 1,4% /PLN 13 VI 2017 Sprzedaj 4,23 4,26 4,17 Zamknięta po 4,21 0,5% /US$ 25 VII 2017 Sprzedaj 1,17 1,18 1,1350 Zamknięta po 1, ,2% CZKGB 2L Sprzedaj -0,27% -0,40% 0,05% Stop-loss -13pb POLGB10 8 VII 2017 Sprzedaj 3,29% 3,21% 3,50% Stop-loss -8pb POLGB10 12 IX 2017 Sprzedaj 3,20% 3,12% 3,35% Zamknięta po 3,35% 15pb /PLN 16 X 2017 Kup 4,24 4, Stop loss -0.3% /US$ 23 X 2017 Kup 1,1650 1,15 1,20 Zamknięta po 1,1940 2,5% POLGB5 30 X 2017 Sprzedaj 2,63% 2,55% 2,85% Stop loss -8pb FRA 21x24 18 XII 2017 Kup 2,25% 2,19% 2,45% Zamknięta po 2,33% w dniu 2 I pb FRA 18x24 18 XI 2017 Kup 2,25% 2,19% 2,45% Zamknięta po 2,31% w dniu 2 I pb USD/PLN 2 I 2018 Kup 3,47 3,44 3,56 Stop loss -0.8% /CZK 2 I 2018 HUF/PLN 2 I 2018 /PLN 2 I 2018 /PLN 9 IV 2018 /PLN 24 IV 2018 HUF/PLN 24 IV 2018 /PLN 28 V 2018 US$/PLN 5 VI 2018 Sprzedaj Kup Kup Kup Kup Kup Sprzedaj Sprzedaj Pozycja z 2017, zamknięta po 25,7-0,8% Pozycja z 2017, stop loss -1% Pozycja z 2017, take profit przesunięty na 4,24 1,7% Stop loss -0,5% Take profit 1,8% Take profit 1,3% Pozycja zamknięta po 4,26 1,4% Pozycja zamknięta po 3,62 3,7% W pierwszej połowie 2018 roku na strategiach na rynku FX zarobiliśmy około 7,7%. Największy zysk (ponad 3%) wygenerowała pozycja na US$/PLN, którą zajęliśmy w licząc na korektę po bardzo silnym umocnieniu dolara podczas kryzysu rządowego we Włoszech. W całym ubiegłym roku na rynku FI zyskaliśmy 88pb. Na strategiach FX zyskaliśmy około 8,7%. 6

7 Strefa euro: Brak porozumienia ws. reform finansowych. Dług sektora rządowego (%PKB) i prognozy MFW Inflacja HICP w strefie euro (%r/r) wybrane indeksy Źródło: MFW Źródło: MFW. Odsetek przeterminowane kredytów (NPL) Spotkanie Eurogrupy (ministrów finansów strefy euro) zakończyło się bez porozumienia odnośnie reform finansowych. W naszej ocenie prawdopodobieństwo uzyskania kompromisu w najbliższych kwartałach jest nikłe. Blok Niemiecko-Francuski przedstawił propozycje budżetu w UE po 2021 zawierającą oddzielną linię dla strefy euro. Niemniej jednak nie określono jej rozmiarów - Niemcy opowiadają się za stosunkowo niskim wolumenem, podczas gdy Francja naciska na wydatki rzędu nawet kilku procent PKB w pełnej perspektywie. Celem oddzielnej linii budżetowej będzie finansowanie inwestycji transgranicznych, nową koncepcją jest także powołanie odrębnego funduszu ds. przeciwdziałania bezrobociu. W naszej ocenie najprawdopodobniej przeważy opcja niemiecka wobec sprzeciwu m.in. Holandii i krajów nordyckich wielkość budżetu będzie mała. Brak jednomyślności widoczny jest także w przypadku sztandarowych reformach forsowanych przez KE m.in. Powołaniu Europejskiego Funduszu Walutowego (EFW) w miejsce mechanizmu stabilności ESM. Punktem budzącym sprzeciw jest nadanie takiej instytucji kompetencji do kształtowania krajowych strategii fiskalnych w momencie wystąpienia problemów. Prawdopodobieństwo uchwalenia automatycznych reguł służących obniżeniu zadłużenia jest niewielkie z uwagi na sprzeciw gospodarek peryferii. Z kolei gospodarki północne sprzeciwiają się wspólnemu systemowi gwarantowania depozytów. Krytyka wynika z faktu, że ponosiłyby one koszty zwiększonego ryzyka krajów z problemami sektora bankowego z nieregularnie spłacanym zadłużeniem (wszczególności Włoch i Portugalii). 7

8 Polska: Silne dane o aktywności gospodarczej w maju. Produkcja przemysłowa i nowe zamówienia (%r/r, 3-ma) Inflacja HICP w strefie euro (%r/r) wybrane indeksy Źródło: GUS GUS Sprzedaż detaliczna w kategoriach ceny stałe (%r/r) Aktywność gospodarcza w Polsce utrzymuje wysoką dynamikę pomimo pesymistycznych wskazań indeksów wyprzedzających w strefie euro. Po publikacji majowych danych szacujemy, że tempo PKB w 2kw18 wzrośnie około 5%r/r wobec 5,2%r/r kwartał temu. Wcześniej nasza prognoza kształtowała się na poziomie 4,6%r/r. Produkcja przemysłowa po usunięciu czynników sezonowych wzrosła z 5,9%r/r do 7,1%r/r. Istotnym czynnikiem z punktu widzenia nie tylko polskiej, ale też europejskiej gospodarki była dobra forma branż eksportowych. Struktura produkcji zdecydowanie łagodzi obawy o popyt zewnętrzny, które narosły po słabszych danych o aktywności z Niemiec w 1kw18 oraz spadkach w dynamice polskich zamówień przemysłowych w tym samym okresie. Pozytywnie zaskoczyła także dynamika w sektorze budowlanym, gdzie nastąpił wzrost z 19,7%r/r do 20,8%r/r Głównym motorem były inwestycje infrastrukturalne (wzrost 36,8%r/r w kategorii inżynieria lądowa i wodna), solidnej kontrybucji dostarczył również sektor mieszkaniowy (liczba wznoszonych budynków wzrosła 16,6%r/r, utrzymując dwucyfrowy wzrost kolejny miesiąc z rzędu). W maju dynamika sprzedaży detalicznej wzrosła z 4,6%r/r do 7,4%r/r. Spowolnienie w kwietniu wynikało z układu Świąt Wielkanocnych i objęło kategorie związane z zakupami żywności oraz w sklepach wielkopowierzchniowych. Obecnie dynamika tych kategorii powróciła na standardowe poziomy. Kategorie opisujące sprzedaż dóbr trwałych np. samochody, sprzęt RTV i AGD nieznacznie spowolniły. Natomiast kategoria pozostałe obrazująca sprzedaż dóbr półtrwałych ustabilizowała się. 8

9 Kalendarz makroekonomiczny Poniedziałek Wtorek Środa Czwartek Piątek 25 cze 26 cze 27 cze 28 cze 29 cze POL stopa bezrobocia aukcja obligacji USA sprzedaż nieruchomości - sprzedaż nieruchomości - rynek rynek pierwotny wtórny PKB - 3 szac. dochody / wydatki Europa indeks IFO CPI (Niemcy) HICP - szac. 2 lip 3 lip 4 lip 5 lip 6 lip POL CPI - szac., PMI USA ISM - sektor przemysłowy zamówienia - dobra trwałe Minutes FOMC, ADP payrolls, bezrobocie Europa PPI (strefa euro) sprzedaż detaliczna (strefa euro) nowe zamówienia (Niemcy) prod. przemysłowa (Niemcy) 9 lip 10 lip 11 lip 12 lip 13 lip POL decyzja RPP aukcja obligacji CPI USA indeks NFIB, raport JOLTS PPI CPI indeks Uni. Michigan indeks ZEW, prod. przemysłowa prod. przemysłowa (strefa Europa bilans handlowy (Niemcy) (Francja, UK) euro) 16 lip 17 lip 18 lip 19 lip 20 lip POL CA zatrudnienie, płace prod. przemysłowa, PPI sprzedaż detaliczna USA sprzedaż detaliczna prod. przemysłowa rynek nieruchomości - rozpoczęte budowy Europa bilans handlowy (strefa euro) HICP 23 lip 24 lip 25 lip 26 lip 27 lip POL M3 stopa bezrobocia USA sprzedaż nieruchomości - rynek wtórny sprzedaż nieruchomości - rynek pierwotny zamówienia - dobra trwałe Europa indeksy PMI indeks IFO decyzja EBC 9

10 Prognozy walutowe Prognozy walutowe lip 18 sie 18 wrz 18 paź 18 lis 18 gru 18 sty 19 lut 19 mar 19 kwi 19 maj 19 cze 19 US$/PLN /PLN CHF/PLN GBP/PLN Modele relative value Modele relative value oceniają bieżące odchylenie zmiennych rynkowych od ich teoretycznych wartości wyliczonych na podstawie innych zmiennych rynkowych. Modele kursu walutowego wskazują, że wycena złotego jest zgodna z szacowanymi wartościami teoretycznymi. Zmiany dochodowości obligacji skarbowych wg. modelu istotne różnią się od tego co sugerowałoby zachowanie pozostałych rynków regionu/gospodarek globalnych/rynków surowcowych. Krajowy dług jest relatywnie drogi, co może wynikać z niskiej podaży SPW na rynku pierwotnym EURPLN FV EURPLN +/-1.65 std.dev PL Gov. Benchmark 10Y PL Gov. Benchmark 10Y FV +/-1.65 stdev 10

11 Zespół analiz makroekonomicznych Rafał Benecki Główny Ekonomista Piotr Popławski Starszy Ekonomista Jakub Rybacki Ekonomista Karol Pogorzelski Ekonomista T T T T E Rafal.Benecki@ingbank.pl E Piotr.Popławski@ingbank.pl E Jakub.Rybacki@ingbank.pl E Karol.Pogorzelski@ingbank.pl

12 Informacje i zastrzeżenia Analityk(cy), który przygotował ten raport zaświadcza, że poglądy wyrażone w niniejszym raporcie odzwierciedlają jego/ ich osobiste poglądy na temat instrumentów finansowych i żadna część jego / ich wynagrodzenia nie jest i nie będzie bezpośrednio lub pośrednio powiązana zamieszczeniem poszczególnych rekomendacji (o ile występują) lub opinii w niniejszym raporcie. Analityk(cy) zapewnia (zapewniają), że raport został przygotowany z należytą starannością i rzetelnością w oparciu o ogólnodostępne fakty i informacje uznane przez Analityka za wiarygodne, rzetelne i obiektywne, jednak ING Bank Śląski S.A.. ani Analityk nie gwarantują, że są one w pełni dokładne i kompletne. ING Bank Śląski S.A. ani Analityk nie ponoszą odpowiedzialności za decyzje inwestycyjne podjęte na podstawie rekomendacji, ani za działania i szkody poniesione w wyniku decyzji inwestycyjnych podjętych na podstawie rekomendacji i informacji w niej zawartych. Odpowiedzialność za decyzje inwestycyjne podjęte w oparciu o treść rekomendacji ponoszą wyłącznie inwestorzy. Przedstawione w raporcie prognozy oraz elementy ocen, jak również zalecenia i sugestie zachowań inwestycyjnych, oparte są wyłącznie o analizę przeprowadzoną przez Analityka, bez uzgodnień z innymi podmiotami i opierają się na szeregu założeń, które w przyszłości mogą okazać się nietrafne. ING Bank Śląski S.A. ani Analityk nie udzielają żadnego zapewnienia, że podane prognozy sprawdzą się. Rekomendacja wydawana przez ING Bank Śląski S.A. obowiązuje do momentu zrealizowania kursu docelowego, chyba, że zostanie wcześniej zaktualizowana. Aktualizacja jest uzależniona od sytuacji rynkowej oraz subiektywnej oceny Analityka. Wszelkie prognozy dotyczące poziomu kursów walutowych nie odnoszą się do instrumentów finansowych opartych o te kursy walutowe. Nadzór nad ING Bankiem Śląskim S.A. sprawuje Komisja Nadzoru Finansowego. Inwestowanie w instrumenty finansowe, w tym w papiery wartościowe, wiąże się z szeregiem ryzyk związanych m.in. z sytuacją makroekonomiczną kraju i na rynkach giełdowych, zmianami przepisów prawa i innych regulacji dotyczących działalności podmiotów gospodarczych. Inwestorzy korzystający z rekomendacji nie mogą zrezygnować z przeprowadzenia niezależnej oceny i uwzględnienia innych okoliczności niż wskazywane przez Analityka czy przez ING Bank Śląski S.A. UJAWNIENIA Wynagrodzenie analityków nie jest bezpośrednio związane z poszczególnymi transakcjami na instrumentach finansowych realizowanymi przez ING Bank Śląski lub jakikolwiek inny podmiot z Grupy ING, chociaż pośrednio uzależnione jest od ogólnego wyniku finansowego ING Banku Śląskiego. Ceny instrumentów finansowych: Ceny są ustalane z poprzedniego dnia zamknięcia na rynku krajowym, chyba że zaznaczono inaczej. Zawieranie transakcji: ING Bank Śląski S.A. i każdy z jego pracowników, w tym Analitycy zakresie dozwolonym przez obowiązujące przepisy, mogą zawierać transakcje na instrumentach finansowych, o których mowa w niniejszym raporcie. ING Bank Śląski S.A. jest aktywnym uczestnikiem rynku walutowego oraz instrumentów finansowych, w tym instrumentów pochodnych i skarbowych papierów wartościowych, które mogą być przedmiotem rekomendacji. ING Bank Śląski S.A. oświadcza, że jest animatorem rynku lub dostawcą płynności w odniesieniu do skarbowych papierów wartościowych wyemitowanych przez Ministerstwo Finansów (pełni funkcję Dealera Skarbowych Papierów Wartościowych). Jednocześnie wprowadzone wewnętrzne rozwiązania organizacyjne (np. odseparowanie fizyczne osób sporządzających rekomendacje od jednostek zawierających transakcje) oraz obowiązujące bariery informacyjne mają na celu zapobieganie konfliktom interesów. Polityka przeciwdziałania konfliktów interesów: ING Bank Śląski S.A. zarządza konfliktami interesów mogącymi powstać w wyniku przygotowania i opublikowania rekomendacji w tym wprowadza odpowiednie rozwiązania organizacyjne, proceduralne i bariery informacyjne, które są monitorowane przez jednostkę Compliance.