Tygodnik ING. Wojny handlowe stają się faktem. Projekcja NBP argumentem za brakiem podwyżek.

Transkrypt

1 Tygodnik ING Wojny handlowe stają się faktem. Projekcja NBP argumentem za brakiem podwyżek. Rafał Benecki, Piotr Popławski, Jakub Rybacki, Karol Pogorzelski 9 lipca 2018 Komentarze Zespołu Ekonomistów ING możesz śledzić na

2 W skrócie W ubiegłym tygodniu doszło do istotnej korekty na /US$ - para zbliżyła się do 1,18. Wspólnej walucie pomógł m.in. spadek obaw o rozpad koalicji w Niemczech. Na głównych rynkach długu działo się natomiast niewiele zarówno amerykańskie, jak i niemieckie obligacje znalazły się w trendzie bocznym. Doszło jednocześnie do dość silnej korekty /PLN od szczytu z niemal 4,42 para wróciła na 4,34. Zmienność POLGBS była spora na początku ub. tygodnia papiery przeceniły się, ale w kolejnych dniach popyt powrócił (najprawdopodobniej ze strony instytucji krajowych) W tym tygodniu na głównych rynkach dzieje się stosunkowo mało. Jeżeli nie napłyną nowe informacje dotyczące wojen handlowych lub napięć w koalicji w Niemczech, to rentowności amerykańskich i niemieckich obligacji prawdopodobnie znajdą się w trendzie bocznym. Jedyne istotne dane to produkcja przemysłowa ze strefy euro, ale po danych z głównych gospodarek publikacja prawdopodobnie nie wywoła reakcji rynku. W tym tygodniu dolar może kontynuować osłabienie wobec euro, ale /US$ spodziewamy się, że para utrzyma się poniżej 1,1850. Spodziewamy się bardzo łagodnego przekazu po posiedzeniu RPP oraz znaczącego obniżenia prognoz inflacji w nowej projekcji NBP. W połączeniu z mocniejszym złotym powinno to przełożyć się na spadek rynkowych oczekiwań na podwyżki stóp (obecnie wyceniane jest niemal 50pb w ciągu 2 lat). Sugeruje to, że w najbliższych dniach rentowności POLGBs ustabilizują się lub spadną. Większe pole do umocnienia widzimy na krótkim końcu. Kalendarz makroekonomiczny Data Kraj Godzina Wydarzenie Okres Prognoza ING Konsensus Poprzednio 10 VII Niemcy 11:00 Wskaźnik ZEW VII 78,2pkt. 78,9pkt. 80,6pkt. 11 VII Polska Decyzja RPP oraz projekcja inflacji 1,5% 1,5% 1,5% 12 VII Strefa euro 11:00 Produkcja przemysłowa r/r V - 2,3% 1,7% USA 14:30 CPI r/r VI 2,9% 2,9% 2,8% Inflacja bazowa r/r VI 2,3% 2,3% 2,2% 13 VII Polska 10:00 CPI r/r VI 1,9% 1,9% 1,9% 2

3 Rynek obligacji małe zmiany głównych instrumentów. W ubiegłym tygodniu na głównych rynkach długu działo się stosunkowo niewiele. Zarówno niemieckie i amerykańskie obligacje były stabilne. Uwagę zwraca jednak bardzo niewielkie nachylenie krzywej w USA spread między 2 i 10letnimi obligacjami jest najniższy od 2007 (wynosi niecałe 30pb). Sugeruje to, że inwestorzy obawiają się spowolnienia wzrostu w USA. W tym tygodniu główne rynki dalej pozostaną w letargu. Jeżeli nie napłyną nowe informacje dotyczące wojen handlowych lub napięć w koalicji w Niemczech, to rentowności znajdą się w trendzie bocznym. Jedyne istotne dane to produkcja przemysłowa ze strefy euro, ale po silnych wynikach z Niemiec, publikacja prawdopodobnie nie wywoła reakcji rynku. Długoterminowe perspektywy głównych rynków długu pozostają naszym zdaniem negatywne. Negocjacje handlowe USA prawdopodobnie skończą się pod koniec roku, tj. przed wyborami uzupełniającymi do Kongresu. Wg sondaży Partia Republikańska znajdzie się po nich w mniejszości w Senacie, co znacząco ograniczy możliwość negocjacji handlowych administracji Prezydenta Trumpa. Wygaśnięcie tego czynnika ryzyka pozwoli rynkom skupić się na zacieśnieniu polityki Fed oraz EBC (bank zakończy skup obligacji z końcem roku). Rosnące stopy procentowe to coraz większe wyzwanie dla peryferyjnych gospodarek strefy euro, szczególnie Włoch. Sugeruje to, że spread obligacji włoskich wobec niemieckich pozostanie na podwyższonym poziomie także w kolejnych miesiącach. 3

4 Rynek obligacji POLGBs nadal odporne na przecenę na EM. Nachylenie krzywej PLN tygodniowa średnia ruchoma Spread POLGBs do stawek IRS W ubiegłym tygodniu zmienność POLGBS była spora na początku ub. tygodnia papiery przeceniły się, ale w kolejnych dniach popyt powrócił (najprawdopodobniej ze strony instytucji krajowych). Zainteresowanie skupiło się na długich papierach umocnieniu krótkich przeciwdziałały oczekiwania na podwyżki stóp RPP. Ten tydzień może okazać się ciekawy szczególnie na rynku krótkiej stopy w PLN. Spodziewamy się bardzo łagodnego przekazu po posiedzeniu RPP oraz znaczącego obniżenia prognoz inflacji w nowej projekcji NBP. W połączeniu z mocniejszym złotym powinno to przełożyć się na spadek rynkowych oczekiwań na podwyżki stóp (obecnie wyceniane jest niemal 50pb w ciągu 2 lat). Sugeruje to, że w najbliższych dniach rentowności POLGBs ustabilizują się lub spadną. Większe pole do umocnienia widzimy na krótkim końcu. Długoterminowe perspektywy POLGBs oceniamy jako negatywne dla instrumentów z długiego końca i środka krzywej. Uważamy, że polskie papiery stracą w ślad za Bundem pod koniec roku. Bardzo dobra sytuacja fiskalna powinna jednak sprzyjać zawężaniu się spreadów krajowego długu względem krzywej niemieckiej. Skala tego zacieśnienia będzie jednak najprawdopodobniej niewielka. Komentarze z agencji ratingowych nie wskazują, aby ocena kredytowa Polski miała ulec poprawie przed wyborami parlamentarnymi. Krótkie obligacje pod koniec 2018 powinny się natomiast umocnić. Wraz ze spodziewanym spadkiem inflacji w 4kw18 swoją retorykę może jeszcze bardziej złagodzić RPP. W otoczeniu międzynarodowym pojawiają się ponadto istotne ryzyka, jak np. wzrost barier celnych, również wspierające scenariusz płaskich stóp w Polsce. 4

5 Rynek walutowy mocniejszy dolar, słabszy złoty. W ubiegłym tygodniu dolar kontynuował osłabienie wobec euro. Wspólna waluta zyskała po lepszych danych z gospodarki oraz spadku obaw o rozpad koalicji w Niemczech (CDU i CSU porozumiały się w kwestii migracji). W tym tygodniu spodziewamy się osłabienia dolara, ale /US$ najprawdopodobniej nie przebije się ponad 1,1850. Ostatnie dane osłabiły obawy przed spowolnieniem w strefie euro, spadło także ryzyko rozpadu koalicji w Niemczech. Jednocześnie jednak szanse na podniesienie ceł na import aut z UE do USA pozostają duże. W naszej ocenie dolar pozostanie mocny w najbliższych miesiącach. /US$ ma szansę odbić się dopiero pod koniec roku, kiedy zmniejszy się niepewność co do polityki handlowej USA. /PLN w ubiegłym tygodniu zbliżył się do oporu na 4,42. W kolejnych dniach złoty odrabiał jednak straty wraz poprawą sentymentu dla walut CEE (pomogły m.in. lepsze dane o koniunkturze w strefie euro). Na przełomie tygodnia /PLN znalazł się na 4,34. W wakacje zmienność złotego prawdopodobnie pozostanie podwyższona, ale opór na 4,42 dla /PLN powinien utrzymać się nawet w razie ponownego pogorszenia nastrojów na rynkach. Źródłem niepewności pozostaje polityka handlowa, szczególnie ryzyko podniesienia ceł na import aut do USA. W ubiegłym tygodniu Handelsblatt poinformował o korzystnych dla UE propozycjach ze strony USA (obustronne zniesienie ceł), dlatego rynek prawdopodobnie będzie mocniej reagował w razie doniesień sugerujących, że do porozumienia nie dojdzie. 5

6 Strategia rynkowa Zestawienie rekomendacji Instrument Data Pozycja Wejście Stoploss Take profit Realizacja Wynik /PLN 22 V 2017 Kup 4,17 4, Take profit po 4,23 (przesunięty z 4,29) 1,4% /PLN 13 VI 2017 Sprzedaj 4,23 4,26 4,17 Zamknięta po 4,21 0,5% /US$ 25 VII 2017 Sprzedaj 1,17 1,18 1,1350 Zamknięta po 1, ,2% CZKGB 2L Sprzedaj -0,27% -0,40% 0,05% Stop-loss -13pb POLGB10 8 VII 2017 Sprzedaj 3,29% 3,21% 3,50% Stop-loss -8pb POLGB10 12 IX 2017 Sprzedaj 3,20% 3,12% 3,35% Zamknięta po 3,35% 15pb /PLN 16 X 2017 Kup 4,24 4, Stop loss -0.3% /US$ 23 X 2017 Kup 1,1650 1,15 1,20 Zamknięta po 1,1940 2,5% POLGB5 30 X 2017 Sprzedaj 2,63% 2,55% 2,85% Stop loss -8pb FRA 21x24 18 XII 2017 Kup 2,25% 2,19% 2,45% Zamknięta po 2,33% w dniu 2 I pb FRA 18x24 18 XI 2017 Kup 2,25% 2,19% 2,45% Zamknięta po 2,31% w dniu 2 I pb USD/PLN 2 I 2018 Kup 3,47 3,44 3,56 Stop loss -0.8% /CZK 2 I 2018 HUF/PLN 2 I 2018 /PLN 2 I 2018 /PLN 9 IV 2018 /PLN 24 IV 2018 HUF/PLN 24 IV 2018 /PLN 28 V 2018 US$/PLN 5 VI 2018 Sprzedaj Kup Kup Kup Kup Kup Sprzedaj Sprzedaj Pozycja z 2017, zamknięta po 25,7-0,8% Pozycja z 2017, stop loss -1% Pozycja z 2017, take profit przesunięty na 4,24 1,7% Stop loss -0,5% Take profit 1,8% Take profit 1,3% Pozycja zamknięta po 4,26 1,4% Pozycja zamknięta po 3,62 3,7% W pierwszej połowie 2018 roku na strategiach na rynku FX zarobiliśmy około 7,7%. Największy zysk (ponad 3%) wygenerowała pozycja na US$/PLN, którą zajęliśmy w licząc na korektę po bardzo silnym umocnieniu dolara podczas kryzysu rządowego we Włoszech. W całym ubiegłym roku na rynku FI zyskaliśmy 88pb. Na strategiach FX zyskaliśmy około 8,7%. 6

7 Wojny handlowe: Cła uderzą głównie w gospodarkę Chin Źródło: ING Symulacja ING wpływ ceł na wzrost PKB USA UE Chiny Handel światowy Stan bieżący Scenariusz 1 Scenariusz 2 Wpływ wojen celnych na PKB i światowy handel (%) USA UE Chiny Handel Stan obecny Scenariusz Scenariusz Źródło: ING Scenariusz 1 zakłada realizację gróźb, które dotychczas ogłosił prezydent USA tj. wprowadzenie 10% stawki ceł na towary o wartości US$200mld oraz sektorowe cło dla samochodów z UE. Scenariusz 2 zakłada pojawienie się kolejnego pakietu ceł w Chinach (dalej o wartości US$200mld) oraz nałożenie dodatkowych ceł na towary o wartości US$100mld na import z UE. W piątek USA podniosły cła na import chińskich towarów o wartości US$34mld, implementacja kolejnego pakietu (US$16mld) została przesunięta na 24 lipca. W obecnym kształcie wprowadzenie barier pozwoli uzyskać Stanom Zjednoczonym nieznacznie wyższy wzrost gospodarczy kosztem Chin. D.Trump zapowiedział gotowość do wprowadzenia pakietu ceł na towary z Chin o wartości US$200mld (stawka 10%) oraz zwiększeniu barier dla sektora motoryzacyjnego (20%). Wprowadzenie w życie gróźb samo w sobie będzie miało umiarkowany wpływ na wzrost światowego PKB (-0.1pp). Szacujemy, że najbardziej poszkodowana będzie gospodarka Chin (spadek PKB o 0,27pp). Straty Unii Europejskiej oraz USA wyniosą kolejno 0,08pp oraz 0,05pp. Działania USA wymierzone w Chiny w dotyczą głównie dóbr pośrednich i inwestycyjnych. Oznacza to, że wymuszą skrócenie łańcuchów dostaw szacujemy, że światowy handel zmniejszy się o 0,7pp. Dalsza eskalacja działań wymierzonych w Chiny powinna mieć liniowe przełożenie nałożenie ceł na kolejny pakiet towarów o wartości US$200mld pogłębi osłabienie PKB Państwa Środka o kolejne 0.09pp. Znacznie niższy będzie też wpływ barier na światowy handel w przypadku kolejnych grup import z innych gospodarek będzie na tyle kosztowny, że amerykańskie przedsiębiorstwa zmuszone zostaną do zaakceptowania wyższych kosztów produkcji. Działania handlowe USA najprawdopodobniej zakończą się wraz z wyborami uzupełniającymi w listopadzie. GOP najprawdopodobniej utraci większość w Senacie, a działania Demokratów mogą podważać zasadność polityki D.Trumpa. 7

8 NBP: Raport o inflacji będzie wsparciem dla retoryki RPP. CPI (%r/r) Prognoza ING na tle projekcji NBP Marzec 2018 Listopad 2017 Prognoza ING Granica celu NBP Źródło: NBP, ING. PKB (%r/r) Prognoza ING na tle projekcji NBP Marzec 2018 Listopad 2017 Prognoza ING Źródło: NBP, ING. Podczas środowego posiedzenia RPP punktem uwagi będzie rewizja prognoz inflacji oraz PKB. W naszej ocenie wymowa raportu o inflacji będzie jednoznacznie gołębia spodziewamy się istotnego obniżenia ścieżki inflacji bazowej i w konsekwencji CPI. NBP może podkreślić większą niepewność względem perspektyw PKB w dalszych latach ( ). Według marcowej projekcji NBP dynamika inflacji CPI w 2018 miała ukształtować się na poziomie 2,1%r/r, a w ,7%r/r. Prognozy zakładały ciągły wzrost inflacji bazowej (średnio 1,6%r/r w 2018 oraz 2,6%r/r w przyszłym roku). Po upływie kwartału obydwa szacunki oceniamy zdecydowanie jako zbyt wysokie konsensus rynkowy sporządzany przez PAP dla CPI na ten rok obniżył się do 1,7%r/r (przy inflacji bazowej 1,1%r/r). Na przyszły rok prognozowany jest umiarkowany wzrost do 2,1%r/r (bazowa - 2%r/r). Prognozy rynkowe sugerują, że CPI i inflacja bazowa zostaną zrewidowano o ok. 0,5pp niżej względem poprzedniego raportu). Przez cały 2kw18 negatywnie zaskakiwały ceny produktów bazowych dynamika w tej kategorii obniżyła się do 0,5%r/r, podczas gdy projekcja zakładała wynik o 1pp wyższy. Były to efekty: 1) głębokiego spadku cen usług finansowych i ubezpieczeń. W pierwszym przypadku wpływ miały zmiany regulacyjne na poziomie UE tj. wprowadzenie darmowego dostępu do konta bankowego. 2) niskich cen turystyki zorganizowanej, 3) słabego wzrostu pozostałych cen usług. Projekcja najprawdopodobniej przedstawi mniej optymistyczny obraz długookresowych perspektyw wzrostu, wskazując jako przyczynę większe ryzyko spowolnienia w otoczeniu zewnętrznym. Tym samym dynamika PKB w 2020 powinna zostać zrewidowana w dół z 3,6%r/r w marcowej projekcji do około 3%r/r. 8

9 Kalendarz makroekonomiczny Poniedziałek Wtorek Środa Czwartek Piątek 9 lip 10 lip 11 lip 12 lip 13 lip POL decyzja RPP aukcja obligacji CPI USA indeks NFIB, raport JOLTS PPI CPI indeks Uni. Michigan Europa bilans handlowy (Niemcy) indeks ZEW, prod. przemysłowa (Francja, UK) prod. przemysłowa (strefa euro) 16 lip 17 lip 18 lip 19 lip 20 lip POL CA zatrudnienie, płace prod. przemysłowa, PPI sprzedaż detaliczna USA sprzedaż detaliczna prod. przemysłowa rynek nieruchomości - rozpoczęte budowy Europa bilans handlowy (strefa euro) HICP 23 lip 24 lip 25 lip 26 lip 27 lip POL M3 stopa bezrobocia USA sprzedaż nieruchomości - rynek wtórny sprzedaż nieruchomości - rynek pierwotny zamówienia - dobra trwałe Europa indeksy PMI indeks IFO decyzja EBC 30 lip 31 lip 1 sie 2 sie 3 sie POL CPI - szac. PMI USA sprzedaż nieruchomości - rynek wtórny dochody / wydatki Decyzja FOMC, ADP, ISM - sektor przemysłowy zamówienia - dobra trwałe Europa CPI (Niemcy) HICP - szac., PKB (strefa euro) decyzja BoE payrolls, bezrobocie 6 sie 7 sie 8 sie 9 sie 10 sie POL aukcja obligacji USA raport JOLTS PPI CPI Europa nowe zamówienia (Niemcy), indeks Sentix bilans handlowy, prod. przemysłowa (Niemcy) prod. przemysłowa (Francja, UK) 9

10 Prognozy walutowe Prognozy walutowe sie 18 wrz 18 paź 18 lis 18 gru 18 sty 19 lut 19 mar 19 kwi 19 maj 19 cze 19 lip 19 US$/PLN /PLN CHF/PLN GBP/PLN Modele relative value Modele relative value oceniają bieżące odchylenie zmiennych rynkowych od ich teoretycznych wartości wyliczonych na podstawie innych zmiennych rynkowych. Modele kursu walutowego wskazują, że wycena złotego jest zbyt słaba w stosunku do EUR. W przypadku pozostałych walut gospodarek rozwiniętych (USD, CHF, GBP) oraz regionu CEE (CZK, HUF) wycena jest zgodna z modelem. Dochodowości obligacji skarbowych wg. modelu istotne różnią się od tego co sugeruje zachowanie rynków CEE, gospodarek rozwiniętych, czy surowców. Krajowy dług jest relatywnie drogi, co może wynikać z niskiej podaży SPW na rynku pierwotnym EURPLN FV EURPLN +/-1.65 std.dev PL Gov. Benchmark 10Y PL Gov. Benchmark 10Y FV +/-1.65 stdev 10

11 Zespół analiz makroekonomicznych Rafał Benecki Główny Ekonomista Piotr Popławski Starszy Ekonomista Jakub Rybacki Ekonomista Karol Pogorzelski Ekonomista T T T T E Rafal.Benecki@ingbank.pl E Piotr.Popławski@ingbank.pl E Jakub.Rybacki@ingbank.pl E Karol.Pogorzelski@ingbank.pl

12 Informacje i zastrzeżenia Analityk(cy), który przygotował ten raport zaświadcza, że poglądy wyrażone w niniejszym raporcie odzwierciedlają jego/ ich osobiste poglądy na temat instrumentów finansowych i żadna część jego / ich wynagrodzenia nie jest i nie będzie bezpośrednio lub pośrednio powiązana zamieszczeniem poszczególnych rekomendacji (o ile występują) lub opinii w niniejszym raporcie. Analityk(cy) zapewnia (zapewniają), że raport został przygotowany z należytą starannością i rzetelnością w oparciu o ogólnodostępne fakty i informacje uznane przez Analityka za wiarygodne, rzetelne i obiektywne, jednak ING Bank Śląski S.A.. ani Analityk nie gwarantują, że są one w pełni dokładne i kompletne. ING Bank Śląski S.A. ani Analityk nie ponoszą odpowiedzialności za decyzje inwestycyjne podjęte na podstawie rekomendacji, ani za działania i szkody poniesione w wyniku decyzji inwestycyjnych podjętych na podstawie rekomendacji i informacji w niej zawartych. Odpowiedzialność za decyzje inwestycyjne podjęte w oparciu o treść rekomendacji ponoszą wyłącznie inwestorzy. Przedstawione w raporcie prognozy oraz elementy ocen, jak również zalecenia i sugestie zachowań inwestycyjnych, oparte są wyłącznie o analizę przeprowadzoną przez Analityka, bez uzgodnień z innymi podmiotami i opierają się na szeregu założeń, które w przyszłości mogą okazać się nietrafne. ING Bank Śląski S.A. ani Analityk nie udzielają żadnego zapewnienia, że podane prognozy sprawdzą się. Rekomendacja wydawana przez ING Bank Śląski S.A. obowiązuje do momentu zrealizowania kursu docelowego, chyba, że zostanie wcześniej zaktualizowana. Aktualizacja jest uzależniona od sytuacji rynkowej oraz subiektywnej oceny Analityka. Wszelkie prognozy dotyczące poziomu kursów walutowych nie odnoszą się do instrumentów finansowych opartych o te kursy walutowe. Nadzór nad ING Bankiem Śląskim S.A. sprawuje Komisja Nadzoru Finansowego. Inwestowanie w instrumenty finansowe, w tym w papiery wartościowe, wiąże się z szeregiem ryzyk związanych m.in. z sytuacją makroekonomiczną kraju i na rynkach giełdowych, zmianami przepisów prawa i innych regulacji dotyczących działalności podmiotów gospodarczych. Inwestorzy korzystający z rekomendacji nie mogą zrezygnować z przeprowadzenia niezależnej oceny i uwzględnienia innych okoliczności niż wskazywane przez Analityka czy przez ING Bank Śląski S.A. UJAWNIENIA Wynagrodzenie analityków nie jest bezpośrednio związane z poszczególnymi transakcjami na instrumentach finansowych realizowanymi przez ING Bank Śląski lub jakikolwiek inny podmiot z Grupy ING, chociaż pośrednio uzależnione jest od ogólnego wyniku finansowego ING Banku Śląskiego. Ceny instrumentów finansowych: Ceny są ustalane z poprzedniego dnia zamknięcia na rynku krajowym, chyba że zaznaczono inaczej. Zawieranie transakcji: ING Bank Śląski S.A. i każdy z jego pracowników, w tym Analitycy zakresie dozwolonym przez obowiązujące przepisy, mogą zawierać transakcje na instrumentach finansowych, o których mowa w niniejszym raporcie. ING Bank Śląski S.A. jest aktywnym uczestnikiem rynku walutowego oraz instrumentów finansowych, w tym instrumentów pochodnych i skarbowych papierów wartościowych, które mogą być przedmiotem rekomendacji. ING Bank Śląski S.A. oświadcza, że jest animatorem rynku lub dostawcą płynności w odniesieniu do skarbowych papierów wartościowych wyemitowanych przez Ministerstwo Finansów (pełni funkcję Dealera Skarbowych Papierów Wartościowych). Jednocześnie wprowadzone wewnętrzne rozwiązania organizacyjne (np. odseparowanie fizyczne osób sporządzających rekomendacje od jednostek zawierających transakcje) oraz obowiązujące bariery informacyjne mają na celu zapobieganie konfliktom interesów. Polityka przeciwdziałania konfliktów interesów: ING Bank Śląski S.A. zarządza konfliktami interesów mogącymi powstać w wyniku przygotowania i opublikowania rekomendacji w tym wprowadza odpowiednie rozwiązania organizacyjne, proceduralne i bariery informacyjne, które są monitorowane przez jednostkę Compliance.