Raport Analityczny BZ WBK S.A. Warszawa, numer ewidencyjny 05/01/02
WIG20 1 840 pkt Kurs akcji 91 zł Range roczny 74,1-99,5 zł Kapitalizacja 6 639 mln zł Free float 1 961 mln zł Udział w WIG20 4,16% Beta 1,02 Wol. śr. (1 m-c) 41 573 akcji Wykres indeksu WIG20 WIG20 (1,837.00, 1,857.00, 1,827.00, 1,850.00) March April May June July August September October November December 2005 F Akcjogram BZ WBK 8 1522295 13 264 March April May BZWBK Bank Zachodni WBK (96.1000, 96.7000, 91.0000, 91.0000) 172431 7 1421 28 5 12 19262 9 1623306 132027 4 11 18252 15 22 29 6 13 20 27 3 10 17243 June July August September October November December 2005 F Akcjonariat: 1. AIB European Inv. Ltd. 70,47% 2. Pozostali 29,53% Rekomendacja Akumuluj Wycena - 106 ZŁ Poprzednie rekomendacje (6 miesięcy) Data Rodzaj Kurs - - - 2020 2010 2000 1990 1980 1970 1960 1950 1940 1930 1920 1910 1900 1890 1880 1870 1860 1850 1840 1830 1820 1810 1800 1790 1780 1770 1760 1750 1740 1730 1720 1710 1700 1690 1680 1670 1660 1650 1640 1630 1620 1610 1600 1590 1580 1570 102 101 100 99 98 97 96 95 94 93 92 91 90 89 88 87 86 85 84 83 82 81 80 79 78 77 76 75 74 73 BZ WBK S.A. Podsumowanie Bank w trzech pierwszych kwartałach ubiegłego roku zdecydowanie poprawił wyniki finansowe. Ubiegłoroczny wynik na poziomie netto będzie najwyższy w historii banku. BZ WBK dosyć wyraźnie zredukował koszty działania i ogólnego zarządu. Pod względem wskaźnika kosztów do dochodów bank znajduje się w czołówce banków giełdowych. Relatywnie niski na tle sektora bankowego jest też udział kredytów zagrożonych. Akcje banku notowane są obecnie nieco powyżej wartości wynikającej z wyceny porównawczej, ale jednocześnie z dyskontem do wartości wynikającej z wyceny modelami dochodowymi (zdyskontowanych dywidend i Warranted Equity Value). Średnia wycen akcji trzema metodami daje cenę akcji na poziomie 106 zł. Obecna wycena akcji skłania nas do wydania rekomendacji akumulowania akcji banku. Charakterystyka banku Bank należy do grona kilku największych banków w Polsce. Jego udział w rynku bankowym wynosi ok. 6%. Pod względem wartości aktywów BZ WBK plasuje się na siódmej pozycji w sektorze bankowym. Pod względem kapitałów własnych bank zajmuje jednak już szóstą pozycję, a wg wielkości osiągniętego po trzech kwartałach 2004 r. zysku netto czwarte miejsce w branży. BZ WBK jest bankiem detalicznym, z dużą liczbą placówek bankowych (czwarte miejsce w sektorze). W liczbie prowadzonych rachunków typu ROR bank plasuje się na trzeciej pozycji z udziałem w rynku na poziomie ok. 8,5%. Bank jest aktywny na polu usług internetowych w liczbie obsługiwanych rachunków drogą internetową znajduje się na trzecim miejsce, z udziałem rynkowym na poziomie 12%. W rynku udzielonych kredytów hipotecznych bank zajmuje siódmą pozycję. Bank jest dosyć aktywny na polu kart kredytowych liczba wydanych w ubiegłym roku kart zwiększyła się o ok. 23%, do 165,2 tys., co dawało czwartą pozycję w tym rynku i udział na poziomie 8,7%. W liczbie kart płatniczych ogółem BZ WBK zajmuje piąte miejsce w sektorze (1,088 mln kart). Na tle konkurencji bank wyróżnia się względnie niską relacją kosztów do dochodów wskaźnik kosztów działalności bankowej do wyniku na działalności bankowej wyniósł na koniec III kw. 2004 r. 53,6% w porównaniu ze średnio 60,4% dla ośmiu największych banków (wskaźnik ten powiększony o amortyzację wynosi 64,1% vs 69,3% dla sektora). Udział depozytów w pasywach banku również jest wyższy niż u konkurentów 72,7% vs 69,5% (wyższy relatywny poziom depozytów występuje w przypadku PKO BP, Pekao i ING BSK). Bank realizuje wysoką rozpiętość odsetkową (różnica między stopą odsetkową aktywów dochodowych a stopą odsetkową pasywów kosztowych) w trzecim kwartale 04 wyniosła 3,44% vs 2,90% dla ośmiu największych banków. W strukturze aktywów udział pożyczek utrzymuje się nieco powyżej średniej dla sektora (średnią ściągają w dół Millennium i Pekao). Analityk : Dariusz Nawrot Informacje na temat powiązań pomiędzy BM Banku BPH a spółką, wyjaśnienia i zastrzeżenia znajdują się na ostatniej stronie materiału 2
Koszty działania / Wynik na działalności bankow ej (III kw. '04) BRE Millennium Kredyt Bank Handlow y PKO BP ING BSK BZ WBK Pekao BPH 0,0% 10,0% 20,0% 30,0% 40,0% 50,0% 60,0% 70,0% 80,0% Bank wyróżnia się ponadprzeciętną marżą realizowaną na przychodach odsetkowych średnia dla ośmiu największych banku (wyłączając BZ WBK) w trzecim kwartale 04 wyniosła 49,5%, a dla BZ WBK 57,7%. Marża odsetkowa PKO BP Pekao BZ WBK Handlow y BPH ING BSK Kredyt Bank BRE Millennium 0,0% 10,0% 20,0% 30,0% 40,0% 50,0% 60,0% 70,0% 80,0% Działalność banku w III kwartale 2004 r. Bank rozwija działalność elektroniczną. W trzecim kwartale istotnie zwiększył się zakres funkcjonalności systemu internetowego. Skutkowało to wzrostem liczby klientów korzystających z tego kanału obsługi rachunków o 8,5% kw/kw (do 546 tys.). Obecnie klienci mają m.in. dostęp do informacji o stanie swoich rejestrów w funduszach inwestycyjnych ARKA, a także możliwość otwierania takich rejestrów, nabywania jednostek uczestnictwa, umarzania ich i konwertowania. Przy użyciu konta internetowego można też przeglądać archiwalne kursy walut, zamawiać papierowe potwierdzenia transakcji oraz uruchamiać i spłacać kredyty rewolwingowe. Możliwy jest też dostęp do szczegółowych danych rachunków kredytowych. Bank jest aktywny na rynku kart płatniczych i kredytowych. W trzecim kwartale kontynuowane były prace nad przygotowaniem migracji kart kredytowych do technologii mikroprocesorowej. Rozpoczęto też pilotaż wydawnictwa i akceptacji kart kredytowych z chipem oraz proces dostosowywania bankomatów do obsługi takich kart. W przypadku kart płatniczych udostępniono usługę umożliwiającą dokonywanie wypłat gotówki w terminalach POS Analityk : Dariusz Nawrot Informacje na temat powiązań pomiędzy BM Banku BPH a spółką, wyjaśnienia i zastrzeżenia znajdują się na ostatniej stronie materiału 3
obsługiwanych przez CardPoint S.A. podczas zakupów (usługa cashback). Płacąc za towar kartą płatniczą, można dodatkowo pobrać z kasy gotówkę. W ramach grupy kapitałowej coraz większe znaczenie zyskuje działalność BZ WBK AIB Towarzystwa Funduszy Inwestycyjnych. Aktywa wszystkich zarządzanych przez towarzystwo funduszy inwestycyjnych zwiększyły się w trzecim kwartale o 20% do 2,63 mld zł. Dzięki temu udział w rynku funduszy zwiększył się z 6,3% do 7,5%. Znaczny przyrost aktywów to z jednej strony efekt aktywnej sprzedaży jednostek uczestnictwa, z drugiej konsekwencja uruchomienia pierwszego na polskim rynku funduszu nieruchomości (jego aktywa na koniec kwartału wyniosły 344 mln zł). Sytuacja finansowa Wyniki finansowe po trzech kwartałach Sytuacja finansowa i wyniki banku w ubiegłem roku wyraźnie się poprawiły. W pierwszym półroczu ub. r. poziom należności zagrożonych zmniejszył się z 12,2% do 10,9%. Poziom należności zagrożonych utrzymuje się jednocześnie zdecydowanie poniżej średniej dla sektora bankowego 18,1% na koniec czerwca ub. r. Na koniec września 2004 roku należności sektora niefinansowego i budżetowego zaklasyfikowane jako poniżej standardu, wątpliwe i stracone stanowiły 10,7% portfela brutto (13,3% rok wcześniej), a ich pokrycie rezerwą celową wyniosło 47,4% (43,2% rok wcześniej). Koszty działania banku wykazują wyraźną tendencję spadkową w ciągu trzech pierwszych kwartałów 04 zmniejszyły się one o 8,3% r/r, z czego w samym trzecim kwartale aż o 9,9% r/r.. Struktura kosztów nie uległa znacznej zmianie ok. 43% stanowią wydatki na wynagrodzenia, 24% koszty rzeczowe, 9% ubezpieczenia i inne świadczenia, a 24% pozostałe koszty. Struktura kosztów działalności bankowej pozostałe 24% wynagrodzenia 43% ubezpieczenia i inne świadczenia 9% koszty rzeczowe 24% W perspektywie trzech kwartałów zmniejszyły się nieco przychody z tytułu odsetek (-1,1%), ale wzrosły przychody z tytułu prowizji (+7,2%). Wynik na odsetkach był wyższy o 4,9%, a na prowizjach o 8,3%. Zdecydowanie gorszy był wynik na operacjach finansowych (-74,5%), ale wyższy z pozycji wymiany (+26,9%). Duże zmiany w przypadku tych pozycji wynikały z tego, że w 2004 r. dochody z terminowych operacji wymiany walutowej typu swap wykazywane są obecnie w wyniku z pozycji wymiany, a wcześniej znajdowały się w dochodach z operacji finansowych. Wyższy był wynik ze sprzedaży (o39,8%) dzięki wysokiej dynamice sprzedaży jednostek uczestnictwa w funduszach inwestycyjnych, większemu zainteresowaniu usługami typu asset management oraz wyższemu wynagrodzeniu za zarządzanie funduszami. Wynik na działalności bankowej był wyższy o 10,4%. W pierwszym półroczu pozytywnie na wyniki banku wpłynęły wysokie przychody z udziałów i akcji. Bank otrzymał wysoką dywidendę ze spółek grupy Commercial Union (52,8 mln zł brutto) oraz sprzedał udziały w CardPoint. Pozycja przychodów z tytułu udziałów i akcji wzrosła w ciągu trzech kwartałów blisko pięciokrotnie (pozycja ta miała jednocześnie 8,3% udziału w kreowaniu wyniku na działalności bankowej w porównaniu z 2,0% w pierwszych trzech kwartałach 2003 r.). Wraz Analityk : Dariusz Nawrot Informacje na temat powiązań pomiędzy BM Banku BPH a spółką, wyjaśnienia i zastrzeżenia znajdują się na ostatniej stronie materiału 4
z niższymi kosztami działania banku przełożyło się to pozytywnie wynik na poziomie operacyjnym. Negatywnie na wynik operacyjny wpłynęło natomiast wyższe niż przed rokiem saldo rezerw i aktualizacji (wzrost o 34,1%). Mimo to wynik operacyjny był zdecydowanie wyższy od osiągniętego w pierwszych trzech kwartałach 03 wzrost o 88,9%. W efekcie niższej stopy podatku CIT, zysk netto zwiększył się aż o 136,6%. Wyniki trzeciego kwartału Wynik trzeciego kwartału był dobry, ale nie wszystkie pozytywne tendencje z pierwszego półrocza były kontynuowane. Przełamana została spadkowa tendencja w zakresie przychodów odsetkowych (+6,9% r/r), ale w dużej mierze dzięki wzrostowi rynkowych stóp procentowych. Nieco niższe były przychody z tytułu prowizji (-1,5% r/r), co było efektem sprzedaży spółki CardPoint oraz niższych prowizji brokerskich Domu Maklerskiego. Wyraźny wzrost opłat i prowizji osiągnięto natomiast w obszarze bankowości elektronicznej i płatności zagranicznych. Wynik z tytułu odsetek był wyższy o 3,4% r/rm, a wynik z tytułu prowizji niższy o 3,2% r/r. Łączny wynik na operacjach finansowych i z pozycji wymiany był nieznacznie wyższy (+10,6%). Tempo wzrostu wyniku na działalności bankowej było wyraźnie niższe niż w pierwszych dwóch kwartałach (+3,2 r/r). Wyższe było jednak tempo spadku kosztów działania banku (-9,9% r/r). Ujemna różnica wartości rezerw i aktualizacji była nieco wyższa niż przed rokiem (o 23%), ale o jedną trzecią niższa niż wykazana średnio w dwóch pierwszych kwartałach. Niższa też o 12,8% r/r była amortyzacja. W połączeniu z niższymi kosztamia działalnia banku spowodowało to, że wynik na działalności operacyjnej był wyższy aż o 86% r/r. Dzięki niższemu obciążeniu podatkiem dochodwym zysk netto zwiększył się 2,5 krotnie. Prognoza wyników Wg informacji zawartych w komentarzu do wyników trzeciego kwartału, bank w czwartym kwartale mógł zdecydować się na rozwiązanie do 30% rezerwy na ogólne ryzyko. Wartość rezerwy na koniec półrocza wyniosła 93 mln zł. Rozwiązanie 30% tej pozycji przełożyłoby się zatem na wzrost wyniku na poziomie brutto o 28 mln zł. W czwartym kwartale ub. r. bank powinien zanotować dosyć dobry wynik na sprzedaży w tym okresie zwiększyło się zainteresowanie klientów usługami typu asset management oraz jednostkami uczestnictwa w funduszach inwestycyjnych. Wyższe powinny też być wpływy z tytułu prowizji oraz wynik na prowizjach w czwartym kwartale obroty na giełdowym rynku akcji były wysokie a Dom Maklerski utrzymał wysoki udział w rynku. Poza tym bank uzyskał relatywnie wysokie wpływy z tytułu prowizji na zakup akcji na rynku pierwotnym (głównie PKO BP). Na poziomie netto poprawa będzie bardzo wyraźna, ponieważ przed rokiem bank zanotował stratę. Wybrane dane finansowe przy cenie akcji 91 zł Pozycja 2002 2003 2004P 2005P 2006P Wynik z tytułu odsetek (tys. zł) 819 223 829 066 873 000 898 000 915 000 Wynik z tytułu prowizji (tys. zł) 464 170 536 467 570 000 597 000 626 000 Wynik na pozostałych operacjach (tys. zł) 453 652 321 632 399 359 320 000 349 000 Wynik działalności bankowej (tys. zł) 1 737 045 1 687 165 1 843 000 1 815 000 1 890 000 Koszty działania banku i ogólnego zarządu (tys. zł) 1 067 966 1 039 899 938 000 905 000 908 000 Amortyzacja (tys. zł) 141 655 247 845 204 000 206 000 215 000 Różnica wartości rezerw i aktualizacji (tys. zł) -169 188-140 893-149 000-155 000-165 000 Wynik działalności operacyjnej (tys. zł) 385 416 256 699 574 000 555 000 371 000 Zysk netto (tys. zł) 272 693 128 873 461 000 440 000 480 000 Wartość księgowa (tys. zł) 2 515 907 2 542 712 2 979 194 3 258 206 3 518 206 Dywidenda z zysku za rok (tys. zł) 55 723 24 806 161 700 220 000 288 000 Liczba akcji (mln) 73,0 73,0 73,0 73,0 73,0 ROE 10,8% 5,1% 16,7% 14,1% 14,2% P/E 24,3 51,5 14,4 15,1 13,8 P/BV 2,64 2,61 2,23 2,04 1,89 P prognoza BM BPH Analityk : Dariusz Nawrot Informacje na temat powiązań pomiędzy BM Banku BPH a spółką, wyjaśnienia i zastrzeżenia znajdują się na ostatniej stronie materiału 5
Wycena Wyceny akcji banku dokonano trzema metodami: porównawczą oraz dwiema metodami dochodowymi zdyskontowanych dywidend oraz modelem Warranted Equity Value. Każdej z wycen przyznano taką samą wagę. Przy metodzie porównawczej wykorzystane zostały dwa wskaźniki rynkowe C/Z i C/WK, wycenę akcji porównano zaś do wyceny akcji BPH, BRE, ING BSK, Handlowego, Kredyt Banku, Millennium, Pekao i PKO BP. Wartości wskaźników zostały wyznaczone na podstawie prognoz wyników finansowych BM Banku BPH na 2005 i 2006 rok i cen zamknięcia akcji na dzień 18.01.2005. W prognozach wyników finansowych nie uwzględniono jednorazowych zysków, jakie osiągnie Bank Millennium na sprzedaży pakietu akcji PZU. Wycena porównawcza dała wartość jednej akcji BZ WBK SA na poziomie 87,47 zł. Wskaźniki wyceny porównawczej banków na podstawie wyników szacowanych na lata 2005-2006 P/E '05 P/E '06 P/BV '05 P/BV '06 BPH 16,7 15,4 2,28 2,18 BRE 16,1 13,9 1,41 1,34 ING BSK 15,0 14,2 1,56 1,49 Bank Handlowy 16,8 14,6 1,32 1,30 Kredyt Bank 9,4 8,3 1,53 1,29 MILLENNIUM 17,2 11,9 1,25 1,17 PEKAO 15,5 14,8 2,76 2,64 PKO BP 16,1 15,3 2,91 2,59 Średnia 15,4 13,5 1,88 1,75 BZ WBK 15,1 13,8 2,04 1,89 Cena akcji BZ WBK 92,58 89,11 83,83 84,37 Wycena 87,47 BZ WBK do tej pory przeznaczał na dywidendę ok. 20% z wypracowanego zysku. W miarę wzrostu kapitałów własnych, bank w kolejnych latach powinien przeznaczać na dywidendę większą część zysku. Założono, że z ubiegłorocznego zysku na dywidendę zostanie przeznaczone 35%, z zysku za 2005 rok - 50%, a za 2006 rok 60%. Począwszy od 2008 r. przyjęto stałą stopę wypłaty dywidendy na poziomie 65% wypracowanego zysku. Założono jednocześnie, że dywidenda za 2004 r. zostanie wypłacona za 6 miesięcy od dzisiaj. Oszacowano, że wymagana przez inwestorów stopa zwrotu będzie spadać w latach 2005-2008 z poziomu 11,3% do 9,2%.Począwszy od 2009 r. przyjęto stopę dyskonta na poziomie 8,4 proc. Wieczyste ROE założono na poziomie 15%. W konsekwencji tempo wzrostu dywidendy od 2009 r. wyniosło 5,3%. Wycena akcji modelem zdyskontowanych dywidend dała cenę 104,97 zł. Wycena akcji modelem zdyskontowanych dywidend 2005 2006 2007 2008 Po 2008 Dywidenda wypłacona w roku 2,22 zł 3,02 zł 3,95 zł 4,14 zł 131,30 zł Wartość zdyskontowana dywidendy 2,10 zł 2,59 zł 3,09 zł 2,97 zł 94,21 zł Stopa dyskontowa 11,3% 10,3% 9,6% 9,2% 8,4% Wycena akcji 104,97 zł W przypadku modelu WEV przyjęto te same założenia, co w przypadku modelu zdyskontowanych dywidend. W rezultacie otrzymano wycenę spółki na poziomie 3,09 wartości księgowej. Wycena 1 akcji wyniosła 126,28 zł. Wycena akcji modelem Warranted Equity Value ROE wieczyste Tempo wzrostu BV Cost of Equity Prog. P/BV Wycena akcji 15,0% 5,3% 8,4% 3,09 126,28 zł Średnia arytmetyczna ze wszystkich trzech wycen dała wartość akcji na poziomie 106 zł. Analityk : Dariusz Nawrot Informacje na temat powiązań pomiędzy BM Banku BPH a spółką, wyjaśnienia i zastrzeżenia znajdują się na ostatniej stronie materiału 6
Opis terminów stosowanych przy wydawaniu rekomendacji inwestycyjnych kupuj oznacza prognozowanie mocnego wzrostu ceny papieru wartościowego, zaleca się kupowanie akcji do poziomu ceny docelowej akumuluj oznacza prognozowanie lekkiego wzrostu ceny papieru wartościowego, zaleca się kupowanie przy zniżkach ceny do poziomu ceny docelowej trzymaj oznacza prognozowanie zmiany ceny papieru wartościowego na poziomie zbliżonym do zmiany wartości indeksu, z jednoczesnym brakiem przewidywań, co do istotnego spadku ceny papieru wartościowego redukuj oznacza prognozowanie spadku ceny papieru wartościowego, zaleca się sprzedawać powyżej ceny docelowej sprzedaj oznacza prognozowanie mocnego spadku ceny papieru wartościowego, zaleca się sprzedaż akcji powyżej ceny docelowej Rekomendacja długoterminowa rekomendacja jest aktualna w terminie 6 miesięcy od daty jej wydania, chyba że została zmieniona. Rekomendacja krótkoterminowa rekomendacja jest aktualna w terminie nie dłuższym niż 3 miesiące od daty jej wydania chyba, że została zmieniona Biuro Maklerskie Banku BPH Zespół Analiz ul. Towarowa 25, 00-958 Warszawa tel.: (22) 531 91 26, 531 91 08 Piotr Banasik Doradca Inwestycyjny piotr.banasik@bph.pl Jacek Buczynski - Analityk jacek.buczynski@bph.pl Stefan Knopik Doradca Inwestycyjny stefan.knopik@bph.pl Dariusz Nawrot - Analityk dariusz.nawrot@bph.pl Biuro Maklerskie Banku BPH Al. Pokoju 1, 31-548 Kraków tel.: (12) 618 64 55 Analityk : Dariusz Nawrot Informacje na temat powiązań pomiędzy BM Banku BPH a spółką, wyjaśnienia i zastrzeżenia znajdują się na ostatniej stronie materiału 7
Biuro Maklerskie Banku BPH jest wyodrębnioną organizacyjnie i finansowo jednostką Banku BPH S.A. Organem sprawującym nadzór nad działalnością BM Banku BPH jest Komisja Papierów Wartościowych i Giełd. Niniejszy raport wyraża wiedzę oraz poglądy autorów według stanu na dzień sporządzenia. Opracowanie zostało sporządzone z rzetelnością i starannością przy zachowaniu zasad metodologicznej poprawności, na podstawie ogólnodostępnych informacji, uznanych przez BM Banku BPH za wiarygodne. BM Banku BPH nie gwarantuje jednak ich kompletności i dokładności. Metody wyceny zastosowane w niniejszym raporcie opierają się na modelach opisanych i powszechnie stosowanych w literaturze ekonomicznej. Należy zaznaczyć, że do prawidłowej wyceny wymagane jest oszacowanie dużej ilości parametrów takich jak np.: stopy procentowe, przyszłe zyski, przepływy pieniężne i inne. Parametry te są zmienne w czasie i mogą różnić się od przyjętych w modelu wyceny. Wycena jest zależna od wartości wprowadzanych parametrów i wrażliwa na zmianę tych parametrów. Warranted Equity Model (model uzasadnionej wyceny kapitałów własnych) uzależnia wycenę akcji spółki od efektywności działania spółki mierzonej zwrotem na kapitale własnym (ROE). Metoda ta opiera się na wyznaczeniu wartości spółki w oparciu o relację między spodziewanym ROE, a wymaganym przez inwestorów kosztem kapitału własnego dla danej spółki (COE).Im wyższe spodziewane ROE i niższe COE, tym wyższa wycena spółki, czyli w efekcie wyższa wycena wartości księgowej przedsiębiorstwa. Wycena modelem zdyskontowanych dywidend bazuje na spodziewanych przyszłych zdyskontowanych przepływach z tytułu dywidend. Jej mocne strony to ujęcie w wycenie przyszłych wyników finansowych oraz przepływów z tytułu dywidendy. Słabe strony to subiektywizm w oszacowaniu przyszłych wyników finansowych, ryzyko zmiany polityki wypłaty dywidendy, możliwość błędnego oszacowania stopy zwrotu wolnej od ryzyka oraz wymaganej przez inwestora. Wycena metodą porównawczą - opiera się na porównaniu wskaźników rynkowych wycenianej spółki ze wskaźnikami innych porównywalnych spółek. Mocna strona tej metody to mała ilość parametrów szacowanych, większa obiektywność wyceny. Słabe strony to niepewność dotycząca właściwego doboru porównywanych spółek i efektywności ich rynkowej wyceny oraz oparcie na bieżących wynikach finansowych, które w przyszłości są zazwyczaj inne. Zgodnie z naszą wiedzą, pomiędzy BM Banku BPH oraz osobami sporządzającym niniejszy raport, lub ich osobami bliskimi, a emitentem nie występują jakiekolwiek powiązania, o których mowa w 9 i 10 Rozporządzenia Rady Ministrów z dnia 21 kwietnia 2004 r. w sprawie informacji stanowiących rekomendacje dotyczące instrumentów finansowych lub ich emitentów. Po stronie BM Banku BPH może istnieć zamiar złożenia emitentowi papierów wartościowych będących przedmiotem rekomendacji inwestycyjnej, ofert świadczenia usług na jego rzecz w ciągu najbliższych 3 miesięcy od daty sporządzenia niniejszej rekomendacji inwestycyjnej Biuro Maklerskie Banku BPH nie ponosi żadnej odpowiedzialności za skutki decyzji inwestycyjnych podjętych na podstawie tego opracowania. Niniejsze opracowanie stanowi projekcję cenową dla instrumentu finansowego w okresie obowiązywania raportu. Raport nie stanowi jakiejkolwiek gwarancji, że dana strategia, czy projekcja cenowa jest właściwa dla konkretnego inwestora. Korzystając z opracowania nie należy rezygnować z przeprowadzenia niezależnej oceny i uwzględnienia innych niż przedstawione czynników ryzyka. BM Banku BPH nie ponosi odpowiedzialności za decyzje inwestycyjne podjęte na podstawie niniejszego raportu ani za szkody poniesione w wyniku tych decyzji inwestycyjnych. Opis wskaźników i miar używanych w raporcie P/E - (Cena/Zysk) - Cena / zannualizowany zysk netto przypadający na jedną akcję P/BV - (Cena/Wartość księgowa) - Cena / wartość księgowa przypadająca na jedną akcję ROE - (Zwrot na kapitale własnym) - Zysk netto / średni stan kapitałów własnych ROA - (Zwrot na aktywach) - Zysk netto / średnia wartość aktywów Stopa dyskontowa stopa zwrotu wymagana przez inwestora (stopa wolna od ryzyka, powiększona o premię za ryzyko) Analityk : Dariusz Nawrot Informacje na temat powiązań pomiędzy BM Banku BPH a spółką, wyjaśnienia i zastrzeżenia znajdują się na ostatniej stronie materiału 8