RAPORT Dane podstawowe Cena bieżąca (PLN) 5.10 Cena docelowa (PLN) 5.67 Min 52 tyg (PLN) 4.25 Max 52 tyg (PLN) 5.93 Kapitalizacja (mln PLN) 6748.58 EV (mln PLN) 7373.70 Liczba akcji (mln szt.) 1323.25 Free float 43.0% Free float (mln PLN) 2901.89 Śr. obrót/dzień (mln PLN) 6.80 Kod Bloomberga SNS PW Kod Reutersa DWOR.WA Zmiana kursu Synthos WIG 1 miesiąc -2.5% -6.1% 3 miesiące 0.8% 2.2% 6 miesięcy -0.6% 7.7% 12 miesięcy 7.7% 7.3% Akcjonariat % akcji i głosów ING OFE 8.18 Michał Sołowow 62.96 Poprzednie rekom. data cena doc. Trzymaj 2013-06-28 4.68 6,2 5,5 Kupuj (podwyższona) Synthos Synthos S.A. Sektor chemiczny Poprawa zysku - jaskółki na horyzoncie Po bardzo trudnym 2013 r. ostatnie miesiące przyniosły poprawę sytuacji na rynku kauczuków, dając nadzieje na odwrócenie negatywnych tendencji. Uważamy, iż przyszły rok przyniesie stopniowy wzrost popytu na rynku opon, a co za tym idzie umiarkowaną poprawę wyników. W związku z powyższym zalecamy kupno akcji Synthosu. Skala wzrostu popytu na opony determinantem wyników Pierwsza połowa 2013 r. okazała się najtrudniejszym okresem dla wielu producentów kauczuków ze względu na załamanie popytu na rynku wymiany opon i co za tym idzie znaczące spadki notowań butadienu na rynkach światowych. Wszystko wskazuje na to, że przyszły rok będzie charakteryzował się stopniowym wzrostem popytu na opony, a skala wzrostu będzie determinowała poziom notowań kauczuków syntetycznych. Zakładamy, iż I połowa 2014 r. będzie charakteryzowała się umiarkowaną poprawą wyników z stopniowym tempem odbudowy popytu w szczególności na rynku wymiany opon. Szansa na wzrost marż na produkcji butadienu Synthos S.A. jest jedną z niewielu firm w segmencie kauczuków zintegrowaną pionowo, co w przypadku wysokich cen butadienu pozwało uzyskiwać wyższe marże niż konkurencja. Załamanie cen butadienu, które miało miejsce w bieżącym roku spowodowało, iż Synthos utracił znaczną część marzy na produkcji własnego butadienu. Odbicie notowań butadienu w połączeniu z prognozowanym wzrostem popytu na opony pozwala mieć nadzieję, iż w kolejnych kwartałach Synthos stopniowo odzyska przewagę konkurencyjną z tytułu integracji pionowej i wyższych cen butadienu. Mniejsza wypłata dywidendy Przyjęta polityka dywidendowa przez zarząd spółki zakłada, iż wypłata dywidendy jest ściśle powiązana z sytuacją finansową spółki oraz jej poziomem zadłużenia. Akceptowalny poziom zadłużenia spółki mierzony wskaźnikiem dług netto/ebitda zawiera się w przedziale 1-2.5. Pogorszenie koniunktury na rynku kauczuków ograniczyło możliwości Synthosu do generowania znaczącej gotówki tak jak miało to miejsce w poprzednich latach. Wzrost zadłużenia oraz spadek poziomu EBITDA w br. oznacza, iż należy się spodziewać wypłaty dywidendy za 2013 r. o wiele skromniejszej w porównaniu do lat poprzednich. Podwyższamy rekomendację z TRZYMAJ do KUPUJ z ceną docelową 5,67 PLN/akcję. 4,8 4,1 10 gru 25 lut 13 maj 23 lip 2 paź 13 gru Synthos WIG znormalizowany Monika Kalwasińska (0-22) 521-79-41 monika.kalwasinska@pkobp.pl PKO Dom Maklerski ul. Puławska 15 02-515 Warszawa Dane finansowe (skonsolidowane) mln PLN 2012 2013 2014P 2015P 2016P Sprzedaż 6207 5479 6068 6319 6746 EBITDA 932 587 839 973 1039 EBIT 776 428 674 797 860 Zysk netto 585 398 566 612 659 Zysk skorygowany 585 398 566 612 659 EPS (PLN) 0.44 0.30 0.43 0.46 0.50 DPS (PLN) 0.50 0.76 0.21 0.43 0.46 CEPS (PLN) 0.56 0.42 0.55 0.60 0.63 P/E 11.53 16.94 11.92 11.03 10.24 P/BV 2.30 2.91 2.59 2.54 2.50 EV/EBITDA 7.91 12.55 8.79 7.58 7.10 P - prognoza PKO DM Istotne zastrzeżenia i informacje na temat powiązań pomiędzy DM a spółką znajdują się na ostatniej stronie niniejszego opracowania.
Podsumowanie inwestycyjne Powolnie poprawiający się rynek kauczuków Pierwsza połowa 2013 r. okazała się najtrudniejszym okresem dla wielu producentów kauczuków ze względu na załamanie popytu na rynku wymiany opon i co za tym idzie znaczące spadki notowań butadienu na rynkach światowych. Kombinacja powyższych czynników spowodowała, iż wyniki III kw. br. w Synthosie okazały się być jednymi ze słabszych, a wynik operacyjny segmentu kauczuki spadł ponad połowę w porównaniu do analogicznego okresu roku. 300 Kwartalny EBIT segmentu kauczuków mln PLN 250 200 150 100 50 0 IQ 11 IIQ 11 IIIQ 11 IVQ 11 IQ 12 IIQ 12 IIIQ 12 IVQ 12 IQ 13 IIQ 13 IIIQ 13 Żródło: Synthos Począwszy od września br. notowania butadienu w Azji zaczęły dynamicznie rosnąć głównie na skutek problemów z podażą surowca na tamtejszym rynku oraz wysokimi cenami nafty, która służy jako główny wsad do jego produkcji. Podaż butadienu została ograniczona ze względu na większą ilość postojów remontowych lokalnych rafinerii, zmniejszenie poziomu wykorzystania istniejących jednostek butadienowych oraz przesuwaniu się w kierunku zwiększonego zużycia LPG w procesie destylacji zamiast drogiej nafty. Rosnące ceny butadienu pozwoliły na poprawę marż na produkcji własnego butadienu w Synthosie, co pozwala mieć nadzieję, iż w kolejnych kwartałach Synthos stopniowo odzyska przewagę konkurencyjną z tytułu integracji pionowej. Rynek wymiany opon nadal pozostawał jednak słaby, ograniczając potencjał rozpoczętych wzrostów. W ślad za rosnącymi cenami butadienu wzrosły także notowania kauczuków syntetycznych. Listopad br. przyniósł jednak korektę rozpoczętych wzrostów ze względu na ograniczony popyt na kauczuk ze strony producentów opon. 2
Spread butadien - nafta USD/t 4000 3500 3000 2500 2000 1500 1000 500 0 sty 06 lip 06 sty 07 lip 07 sty 08 lip 08sty 09 lip 09 sty 10 lip 10 sty 11 lip 11 sty 12 lip 12 sty 13 lip 13-500 Źródło: Bloomberg Rynek kauczuków syntetycznych jest ściśle powiązany z rynkiem motoryzacyjnym, co było bardzo widoczne w ostatnich latach ze względu na załamanie koniunktury gospodarczej i spadek zapotrzebowania na opony. Jeśli chodzi o europejski rynek I połowa br. pod względem sprzedaży opon, zwłaszcza w przypadku rynku opon na wymianę charakteryzowała się ujemnymi dynamikami sprzedaży. Dopiero III kw. br. przyniósł zmianę trendu - według Europejskiego Stowarzyszenia Producentów Opon i Gumy (ETRMA) wolumen sprzedaży opon na wymianę po trzech kwartałach narastająco zaczął zbliżać się do poziomu sprzedaży w analogicznym okresie ubiegłego roku. Niewielkie spadki zanotowano w przypadku sprzedaży opon do samochodów osobowych (-2% r/r), z kolei największe wzrosty odnotowani w przypadku kategorii opon do samochodów ciężarowych (7%). Zarówno sprzedaż opon rolniczych jak i opon motocyklowych była na zbliżonych poziomach do ubiegłorocznych. Sprzedaż na rynku wymiany opon w Europie w tys. sztuk 151 956 148 798 6 065 6 477 1 353 1 349 6 784 6 773 samochody osobowe samochody ciężarowe rolnicze motocykle Źródło: www.etrma.org I-IX 2012 I-IX 2013 3
Wszystko wskazuje na to, że przyszły rok będzie charakteryzował się stopniowym wzrostem popytu na opony, a skala wzrostu popytu będzie determinowała poziom notowań kauczuków syntetycznych. Zakładamy, iż I połowa 2014 r. będzie charakteryzowała się umiarkowaną poprawą wyników z powolnym tempem odbudowy popytu zwłaszcza na rynku wymiany opon. Rosnące moce produkcyjne na rynku butadienu będą czynnikiem ograniczającym skalę potencjalnych wzrostów cen kauczuków, powodując presję na utrzymanie niskich cen butadienu. Niemniej jednak w skali całego 2014 r. marże na sprzedaży kauczuków powinny być lepsze w stosunku do 2013 r. Segment styrenopochodnych Segment styrenopochodnych nadal pozostawał pod wpływem trudnej sytuacji w branży budowlanej na skutek przedłużającego się kryzysu gospodarczego w Europie, co miało negatywne przełożenie na poziom realizowanych wolumenów sprzedaży. Niemniej jednak wynik III kwartału był jednym z lepszych ze względu na utrzymujące wysokie ceny polistyrenu GPPS raz HIPS, które sprzyjały realizacji wyższych marż na sprzedaży. Wzrost cen tworzyw styrenowych był w dużej mierze pochodną wysokich notowań surowców używanych do produkcji m.in. Benzenu. USD/t Spread HIPS - benzen 1000 900 800 700 600 500 400 300 200 sty 07 Źródło: Bloomberg 07 07 08 08 08 09 09 09 10 10 10 11 11 11 12 12 12 13 maj wrz 13 13 W perspektywie przyszłego roku istotnymi czynnikami wpływającymi na branżę tworzyw styrenowych będzie tempo poprawy koniunktury w sektorze budowlanym oraz sytuacja w sektorze opakowań. Jeżeli weźmiemy pod uwagę fakt, iż prawie połowa popytu na polistyren występuje w krajach azjatyckich to wszelakie próby pobudzenia popytu wewnętrznego w Chinach powinny zwiększyć zapotrzebowanie na opakowania. Dodatkowo Chiny zajmują znaczące miejsce na świecie pod względem obrotów handlowych i są głównym eksporterem dóbr konsumpcyjnych do krajów rozwiniętych, co oznacza, że przewidywana poprawa koniunktury gospodarczej na świecie powinna stymulować popyt na tworzywa styrenowe. 4
Wycena spółki Do wyceny spółki Synthos S.A posłużyliśmy się dwoma metodami wyceny (DCF oraz wskaźnikowa). Model wyceny DCF polega na zdyskontowaniu wolnych przepływów pieniężnych przy użyciu średnioważonego kosztu kapitału właściwego dla spółki. Wycena została sporządzona w oparciu o prognozy zamieszczone w niniejszym raporcie. Wydatki inwestycyjne w latach 2014-2015 będą wiązały się z finansowaniem rozpoczętych inwestycji, a w kolejnych latach zbliżą się do poziomu amortyzacji. Wolne przepływy pieniężne spółki zostały zdyskontowane na dzień 1.1.2014 r. Do sporządzenia wyceny DCF przyjęliśmy następujące założenia: stopa w wolna od ryzyka w wysokości 4,4% (rentowność 10-letnich obligacji skarbowych), premia za ryzyko 5%, beta = 1,6x, realna stopa wzrostu po okresie prognozy = 1%, prognozowany dług netto na koniec 2013 r., wycena jest powiększona o wartość posiadanych akcji Echa w kwocie 111 mln PLN, wycena jest powiększona o wartość posiadanych akcji Rovese w ilości 129 mln PLN. 5
Rachunek zysków i strat (mln PLN) 2011 2012 2013 2014P 2015P 2016P IIIQ 12 I-IIIQ 12 IIIQ 13P I-IIIQ 13P Przychody netto ze sprzedaży 5 441 6 207 5 479 6 068 6 319 6 746 1 588 4 847 1 401 4 187 zmiana 40.9% 14.1% -11.7% 10.8% 4.1% 6.8% 5.0% 20.7% -11.8% -13.6% EBITDA 1 182 932 587 839 973 1 039 173 771 121 444 zmiana 68.3% -21.2% -37.0% 42.8% 15.9% 6.8% -51.8% -15.3% -30.3% -42.4% EBIT 1 032 776 428 674 797 860 134 654 82 329 zmiana 82.5% -24.8% -44.9% 57.7% 18.1% 7.9% -58.6% -18.8% -38.6% -49.8% Zysk netto 961 585 398 566 612 659 117 587 82 306 zmiana 101.8% -39.1% -31.9% 42.1% 8.1% 7.8% -58.6% -14.5% -29.6% -47.8% Zysk netto skorygowany 961 585 398 566 612 659 117 587 82 306 zmiana 101.8% -39.1% -31.9% 42.1% 8.1% 7.8% -58.6% -14.5% -29.6% -47.8% Marża EBITDA 21.7% 15.0% 10.7% 13.8% 15.4% 15.4% 10.9% 15.9% 8.6% 10.6% Marża EBIT 19.0% 12.5% 7.8% 11.1% 12.6% 12.7% 8.4% 13.5% 5.9% 7.8% Rentowność netto 17.7% 9.4% 7.3% 9.3% 9.7% 9.8% 7.4% 12.1% 5.9% 7.3% Źródło: Spółka, PKO DM Wybrane pozycje bilansu i CF (mln PLN) 2011 2012 2013 2014P 2015P 2016P Aktywa ogółem 4 562 4 557 4 372 4 803 5 029 5 228 Aktywa trwałe 1 914 2 085 2 133 2 315 2 487 2 611 Aktywa obrotowe 2 648 2 472 2 239 2 488 2 542 2 617 Kapitał własny 2 939 2 928 2 321 2 608 2 654 2 701 Zobowiązania i rezerwy ogółem 1 623 1 629 2 052 2 195 2 375 2 526 Dług netto -229-51 625 556 722 867 Kapitał obrotowy 955 914 904 971 1 011 1 079 Kapitał zaangażowany 2 710 2 877 2 946 3 164 3 376 3 568 Środki pieniężne z działalności operacyjnej 749 705 658 614 654 731 Środki pieniężne z działalności inwestycyjnej -311-202 -208-346 -348-304 Środki pieniężne z działalności finansowej -100-817 -526-130 -323-472 Środki pieniężne na koniec okresu 1 060 698 621 759 743 698 Dług netto/ebitda -0.19-0.06 1.06 0.66 0.74 0.83 ROE 37.9% 20.0% 15.2% 23.0% 23.3% 24.6% ROACE 36.2% 22.5% 11.9% 17.9% 19.7% 20.1% Źródło: Spółka, PKO DM Wycena DCF (mln PLN) 2014P 2015P 2016P 2017P 2018P 2019P 2020P 2021P 2022P 2023P Prognozy EBIT 674 797 860 980 962 989 989 976 1 001 1 035 Stopa podatkowa 14% 19% 19% 19% 19% 19% 19% 19% 19% 19% NOPLAT 580 645 696 794 779 801 801 791 811 838 Amortyzacja 164 176 179 183 192 206 215 230 249 269 Nakłady inwestycyjne 346 348 304 310 316 318 317 325 333 343 Inwestycje w kapitał obrotowy -10 67 40 68 101 22 11-5 29 32 FCF 408 407 532 599 555 667 688 700 698 732 Kalkulacja WACC Dług/(Dług+Kapitał) 34% 36% 37% 37% 36% 35% 34% 33% 32% 31% Stopa wolna od ryzyka 4.4% 4.4% 4.4% 4.4% 4.4% 4.4% 4.4% 4.4% 4.4% 4.4% Premia rynkowa 5.0% 5.0% 5.0% 5.0% 5.0% 5.0% 5.0% 5.0% 5.0% 5.0% Beta 1.6 1.6 1.6 1.6 1.6 1.6 1.6 1.6 1.6 1.6 Koszt długu po opodatkowaniu 5.9% 5.6% 5.6% 5.6% 5.6% 5.6% 5.6% 5.6% 5.6% 5.6% Koszt kapitału 11.4% 11.4% 11.4% 11.4% 11.4% 11.4% 11.4% 11.4% 11.4% 11.4% WACC 9.6% 9.4% 9.3% 9.3% 9.3% 9.4% 9.5% 9.5% 9.6% 9.6% Wycena DFCF 373 340 407 420 355 389 366 338 307 292 Suma DFCF 3 587 Zdyskontowana wartość rezydualna 3 815 realna stopa wzrostu FCF po roku 2022 = 1% Dług netto 625 Kapitały mniejszości 15 Wartość spółki 7 002 Liczba akcji (mln sztuk) 1 323.250 Wartość 1 akcji 01.01.14 (PLN) 5.29 Cena docelowa (PLN) 5.67 Źródło: PKO DM Wycena porównawcza Kraj notow. Ticker Kapital. (mln) P/E EV/EBITDA EUR USD 2013 2014 2015 2013 2014 2015 BASF SE GERMANY BAS GR 69 060 94 385 14.07 12.68 11.48 8.20 7.59 7.04 SRI TRANG AGRO-INDUSTRY PCL THAILAND STA TB 387 528 12.37 10.05 8.01 13.50 10.43 9.16 KOSSAN RUBBER INDUSTRIES MALAYSIA KRI MK 571 780 17.70 14.93 13.51 11.14 9.37 8.40 DOW CHEMICAL CO/THE usa DOW US 38 615 52 772 19.07 15.40 12.87 8.98 8.17 7.64 LANXESS AG GERMANY LXS GR 3 772 5 155 30.34 12.85 9.22 7.70 5.90 4.99 CLARIANT AG-REG SWITZERL CLN VX 4 248 5 806 14.87 12.93 11.28 8.52 7.55 6.88 KOSSAN RUBBER INDUSTRIES MALAYSIA KRI MK 571 780 17.70 14.93 13.51 11.14 9.37 8.40 SUMITOMO RUBBER INDUSTRIES JAPAN 5110 jp 2 686 3 671 9.13 8.63 7.94 6.13 5.80 5.49 KONINKLIJKE DSM NV NETHERL DSM NA 10 089 13 789 16.91 14.02 12.24 9.10 8.14 7.48 POLYONE CORPORATION usa POL US 2 412 3 296 26.57 19.65 15.02 11.04 9.11 8.15 ZEON CORP JAPAN 4205 JP 1 723 2 354 16.62 11.09 10.54 7.09 5.88 5.17 Mediana 16.91 12.93 11.48 8.98 8.14 7.48 Synthos Polska SNS PW 1 614 2 220 16.94 11.92 11.03 12.55 8.79 7.58 Premia/(dyskonto) w wycenie rynkowej spółki 0.2% -7.8% -3.9% 39.7% 8.0% 1.3% Implikowana wartość 1 akcji (PLN) 5.09 5.53 5.31 3.52 4.69 5.03 Źródło: Bloomberg, PKO DM 6
Biuro Analiz Rynkowych Telefony kontaktowe Dyrektor Artur Iwański Sektor wydobywczy (022) 5217931 artur.iwanski@pkobp.pl Przemysł paliwowy, chemiczny, spożywczy Sektor energetyczny, deweloperski Sektor finansowy Handel, media, telekomunikacja, informatyka Przemysł, budownictwo, inne PKO Dom Maklerski ul. Puławska 15, 02-515 Warszawa tel. (0-22) 521-80-00, fax (0-22) 521-79-46 e-mail: infodm@pkobp.pl Monika Kalwasińska (022) 521 79 41 monika.kalwasinska@pkobp.pl Stanisław Ozga (022) 521 79 13 stanislaw.ozga@pkobp.pl Jaromir Szortyka (022) 580 39 47 jaromir.szortyka@pkobp.pl Włodzimierz Giller (022) 521 79 17 wlodzimierz.giller@pkobp.pl Piotr Łopaciuk (022) 521 48 12 piotr.lopaciuk@pkobp.pl Analiza techniczna Analiza techniczna Przemysław Smoliński (022) 521 79 10 przemyslaw.smolinski2@pkobp.pl Paweł Małmyga (022) 521 65 73 pawel.malmyga@pkobp.pl Biuro Klientów Instytucjonalnych Wojciech Żelechowski (0-22) 5217919 Piotr Dedecjus (0-22) 5219140 wojciech.zelechowski@pkobp.pl piotr.dedecjus@pkobp.pl Dariusz Andrzejak (0-22) 5219139 Maciej Kałuża (0-22) 5219150 dariusz.andrzejak@pkobp.pl maciej.kaluza@pkobp.pl Krzysztof Kubacki (0-22) 5219133 Igor Szczepaniec (0-22) 5216541 krzysztof.kubacki@pkobp.pl igor.szczepaniec@pkobp.pl Tomasz Ilczyszyn (0-22) 5218210 Marcin Borciuch (0-22) 5218212 tomasz.ilczyszyn@pkobp.pl marcin.borciuch@pkobp.pl Michał Sergejev (0-22) 5218214 Joanna Wilk (0-22) 5214893 michal.sergejev@pkobp.pl joanna.wilk@pkobp.pl Tomasz Zabrocki (0-22) 5218213 Mark Cowley (0-22) 5215246 tomasz.zabrocki@pkobp.pl mark.cowley@pkobp.pl Objaśnienie używanej terminologii fachowej min (max) 52 tyg - minimum ( maksimum) kursu rynkowego akcji w okresie ostatnich 52 tygodni kapitalizacja - iloczyn ceny rynkowej akcji i liczby akcji EV - suma kapitalizacji i długu netto spółki free float (%) - udział liczby akcji ogółem pomniejszonej o 5% pakiety akcji znajdujące się w posiadaniu jednego akcjonariusza i akcje własne należące do spółki, w ogólnej liczbie akcji śr obrót/msc - średni obrót na miesiąc obliczony jako suma wartości obrotu za ostatnie 12 miesięcy podzielona przez 12 ROE - stopa zwrotu z kapitałów własnych ROA - stopa zwrotu z aktywów EBIT - zysk operacyjny EBITDA - zysk operacyjny + amortyzacja EPS - zysk netto na 1 akcję DPS - dywidenda na 1 akcję CEPS - suma zysku netto i amortyzacji na 1 akcję P/E - iloraz ceny rynkowej akcji i EPS P/BV - iloraz ceny rynkowej akcji i wartości księgowej jednej akcji EV/EBITDA - iloraz kapitalizacji powiększonej o dług netto spółki oraz EBITDA marża brutto na sprzedaży - relacja zysku brutto na sprzedaży do przychodów netto ze sprzedaży marża EBITDA - relacja sumy zysku operacyjnego i amortyzacji do przychodów netto ze sprzedaży marża EBIT - relacja zysku operacyjnego do przychodów netto ze sprzedaży rentowność netto - relacja zysku netto do przychodów netto ze sprzedaży Rekomendacje stosowane przez DM Rekomendacja KUPUJ oznacza, że autor rekomendacji uważa, iż akcje spółki posiadają co najmniej 10% potencjał wzrostu kursu Rekomendacja TRZYMAJ oznacza, że autor rekomendacji uważa, iż akcje spółki posiadają potencjał wzrostu kursu w przedziale od 0 do 10% Rekomendacja SPRZEDAJ oznacza, że autor rekomendacji uważa, iż akcje spółki posiadają potencjał spadku kursu Rekomendacje wydawane przez DM obowiązują przez okres 12 miesięcy od daty wydania lub do momentu zrealizowania kursu docelowego, chyba, że w tym okresie zostaną zaktualizowane. DM dokonuje aktualizacji wydawanych rekomendacji w zależności od sytuacji rynkowej i subiektywnej oceny analityków. Częstotliwość takich aktualizacji nie jest określona. Zastrzeżenie o spekulacyjnym charakterze rekomendacji oznacza, że horyzont inwestycji jest skrócony do 3 miesięcy, a inwestycja jest obarczona podwyższonym ryzykiem. Stosowane metody wyceny DM opiera się zasadniczo na trzech metodach wyceny: DCF (model zdyskontowanych przepływów pieniężnych), metoda wskaźnikowa (porównanie wartości podstawowych wskaźników rynkowych z podobnymi wskaźnikami dla innych firm reprezentujących dany sektor) oraz model zdyskontowanych dywidend. Wadą metody DCF oraz modelu zdyskontowanych dywidend jest duża wrażliwość na przyjęte założenia, w szczególności te, które odnoszą się do określenia wartości rezydualnej. Modelu zdyskontowanych dywidend nie można ponadto zastosować w przypadku wyceny spółek nie mających ukształtowanej polityki dywidendowej. Zaletami obydwu wymienionych metod jest ich niezależność w stosunku do bieżących wycen rynkowych porównywalnych spółek. Zaletą metody wskaźnikowej jest z kolei to, że bazuje ona na wymiernej wycenie rynkowej danego sektora. Jej wadą jest zaś ryzyko, że w danej chwili rynek może nie wyceniać prawidłowo porównywalnych spółek. Powiązania, które mogłyby wpłynąć na obiektywność sporządzonej rekomendacji DM PKO BP pełni funkcję animatora rynku dla spółki. PKO BP jest kredytodawcą spółki. Zgodnie z naszą wiedzą, pomiędzy DM oraz analitykiem sporządzającym niniejszy raport a spółką, nie występują jakiekolwiek inne powiązania, o których mowa w 9 i 10 Rozporządzenia Rady Ministrów z dnia 19 października 2005 r. w sprawie informacji stanowiących rekomendacje dotyczące instrumentów finansowych lub ich emitentów. Inwestor powinien zakładać, że DM ma zamiar złożenia oferty świadczenia usług spółce, której dotyczy raport. Pozostałe klauzule Niniejsza publikacja została opracowana przez Dom Maklerski PKO BP S.A. wyłącznie na potrzeby klientów DM i podlega utajnieniu w okresie siedmiu następnych dni po dacie publikacji. Rozpowszechnianie lub powielanie w całości lub w części bez pisemnej zgody DM jest zabronione. Niniejsza publikacja została przygotowana z dochowaniem należytej staranności, w oparciu o fakty i informacje uznane za wiarygodne (w szczególności sprawozdania finansowe i raporty bieżące spółki), jednak DM nie gwarantuje, że są one w pełni dokładne i kompletne. Podstawą przygotowania publikacji były wszelkie informacje na temat spółki, jakie były publicznie dostępne do dnia jej sporządzenia. Przedstawione prognozy są oparte wyłącznie o analizę przeprowadzoną przez DM bez uzgodnień ze spółkami ani z innymi podmiotami i opierają się na szeregu założeń, które w przyszłości mogą okazać się nietrafne. DM nie udziela żadnego zapewnienia, że podane prognozy sprawdzą się. DM może świadczyć usługi na rzecz firm, których dotyczą analizy. DM nie ponosi odpowiedzialności za szkody poniesione w wyniku decyzji podjętych na podstawie informacji zawartych w niniejszej analizie. Podmiotem sprawującym nadzór nad DM w ramach prowadzonej działalności jest Komisja Nadzoru Finansowego.