Czy jeszcze ponieśd nakłady odtworzeniowe czy już rozpocząd projekt rozwojowy? Wybrane zagadnienia analiz inwestycyjnych w energetyce. W zasadzie w większości organizacji realizowany jest standardowy plan remontów, które jedynie przedłużają czas życia aktywów. Kiedy jest zatem najlepszy moment na nowe inwestycje rozwojowe?... Jak przyjmowad stopy dyskonta? Jak analizowad oferty wariantowe rozwiązao technologicznych? Jakie narzędzia IT wspierają takie analizy? Przedstawiam Paostwu kilka cennych wskazówek. Autor: Andrzej Ebinger - właściciel firmy doradczo-szkoleniowej Ebinger Consulting Pytania: biuro@ebinger.com.pl W artykule zawarto zagadnienia związane z analizą rentowności inwestycji w branży energetycznej, w szczególności dotyczące analizy efektywności i ryzyka. Problemy, na które chciałbym zwrócid uwagę to kwintesencja przemyśleo po przeprowadzeniu wielu warsztatów (otwartych i zamkniętych), które miałem przyjemnośd prowadzenia dla pracowników firm z sektora energetycznego. Kiedy jest najlepszy moment na nowe inwestycje rozwojowe...? Podstawowym pytaniem, które pojawia się w pierwszej kolejności jest to, czy wytwórcy energii metodą konwencjonalną powinni przy mocno zdekapitalizowanych aktywach inwestowad w projekty modernizacyjne czy rozwojowe? Innymi słowy warto zastanowid się czy wartości generowane przez organizację (w tym przypadku skumulowane, zdyskontowane przepływy pieniężne) będą większe w określonej perspektywie dla inwestycji odtworzeniowych, czy należałoby jednak podjąd wysiłek np. budowy zupełnie nowego bloku energetycznego lub np. wymiany kotła na fluidalny, który zwiększy sprawnośd całego układu. Niestety, z moich doświadczeo wynika, że prawie w ogóle nie wykonuje się tego typu analiz. W zasadzie w większości organizacji realizowany jest standardowy plan remontów, których koszty nie powodują zwiększenia efektywności samej inwestycji związanej z zastosowaniem nowszej technologii, a jedynie przedłużają czas życia aktywów i mogą w niewielkim stopniu podnieśd efektywnośd samego procesu (np. czyszczenie kotła i wymiana części elementów). Innym problemem, na który pragnę zwrócid uwagę to współspalanie biomasy. Stosując współspalanie biomasy w kotłach nie przystosowanych do procesu spalania paliw innych niż np. węgiel kamienny powodujemy skrócenie ekonomicznego czasu trwania życia aktywów i zwiększenie częstości remontów. Z rozmów z przedstawicielami jednej z większych firm 1
wykonujących remonty kotłów wynika, że stan urządzeo przy zastosowaniu współspalania biomasy jest w niektórych przypadkach tragiczny. Budowa modeli przy różnego typu problemach inwestycyjnych daje nam jednoznaczne odpowiedzi jakie rozwiązanie należy przyjąd. Na co trzeba zwrócid uwagę w analizie rentowności? Zwracam uwagę, że przy kryterium decyzyjnym opartym na NPV przy różnych okresach trwania życia ekonomicznego projektu przy analizie opcji lub analizie scenariuszowej należy brad pod uwagę NPV jako np. miesięczną annuitę. Nie można bezpośrednio porównad wyników np. projektu związanego z poniesieniem dużych nakładów odtworzeniowych (przykładowo z 5-letnim okresem trwania życia ekonomicznego aktywów) z projektem, którego czas trwania życia ekonomicznego (np. wymiana kotła węglowego) będzie wynosid np. 15 lat. Z rozmów z uczestnikami moich warsztatów wiem, że niezmiernie rzadko wykonuje się tego typu analizy. 3.60 ResultTable ResultTable PORÓWNANIE RENTOWNOŚCI 1 2 Jednostka 1 000 EUR 1 000 EUR Opis projektu Projekt odtw orzeniow y Projekt rozw ojow y Nominalna wartość inwestycji 124 497 204 099 Oczekiwana stopa zwrotu 10,00% 10,00% Okres obliczeniowy 10,5 15,5 Okres obliczeniowy Moment obliczeniowy 7/2012 7/2012 Długość okresu (w miesiącach) 12 12 Wartość bieżąca przepływów pieniężnych z dział. operacyjnej 574 225 729 883 Wartość bieżąca wartości rezydualnej 11 583 7 499 Wartość bieżąca przepływów pieniężnych 585 808 737 382 Wartość bieżąca reinwestycji (utrzymania, itp.) -77 821-46 517 Ogółem wartość bieżąca (PV) 507 987 690 865 Propozycja inwestycji w aktywa 0-103 709 Dotacje na inwestycje 0 0 Propozycja inwestycji 0-103 709 Wartość bieżąca netto (NPV) 507 987 587 156 NPV jako miesięczna płatność/annuita 6 405 6 067 Tabela. 1 Przykład analizy NPV projektu odtworzeniowego uwzględniającego tylko remonty i rozwojowego. Projekt pierwszy jest bardziej rentowny, analizując NPV jako miesięczną annuitę (tabela porównawcza programu Invest for Excel ). 2
Stopy dyskonta Następną, istotną kwestią w wykonaniu modeli inwestycyjnych metodą DCF (Discount Cash Flow) jest przyjmowanie stopy dyskonta. Standardem w dużych grupach kapitałowych jest przyjmowanie tzw. korporacyjnej stopy dyskonta nie uwzględniającej faktycznej struktury finansowania projektu. Są to stopy przyjęte dla całej organizacji lub grupy kapitałowej. Osobiście uważam, że przepływy pieniężne z projektu powinny byd dyskontowane średnioważonym kosztem kapitału (WACC) zaangażowanego do finansowania projektu, który to właśnie uwzględnia strukturę oraz koszt kapitału obcego i własnego (dla inwestycji to minimalna oczekiwana stopa zwrotu). Nie dośd tego, przyjmowane są do różnych projektów, zarówno z obszaru energetyki konwencjonalnej oraz odnawialnych źródeł energii te same stopy dyskontowania. Pragnę przypomnied, że bez elementów wsparcia dla OZE (dotacje, świadectwa pochodzenia, preferencyjne kredyty) nie ma szans na komercyjny, biznesowy sukces. Namawiam management, aby analitykom w ich organizacjach przekazywad w danych bazowych do wykonania modelu informację o minimalnej możliwej do zaakceptowania stopie zwrotu z kapitału własnego, a nie informację o stosowaniu konkretnej stopy dyskontowej. Należy jeszcze zaznaczyd, ze inwestycje realizowane w obszarze ochrony środowiska również należy dyskontowad inną stopą. Proponuję w tym wypadku dyskontowad przepływy pieniężne stopami przyjętymi przez Ministerstwo Rozwoju Regionalnego (wytyczne) - 5,0% dla modeli budowanych na bazie cen stałych lub 8,0% dla cen bieżących. Dla analizy ekonomicznej z poziomu społeczno-gospodarczego stosujemy 5,5% (społeczna stopa dyskonta). Osobiście nie jestem zwolennikiem przyjmowania uproszczonej metody do weryfikacji projektów z ochrony środowiska za pomocą dynamicznego kosztu jednostkowego (DGC) pozwalającego na uzyskanie odpowiedzi na pytanie jaki jest najmniejszy koszt redukcji np. 1 tony CO 2. Namawiam do wykonywania pełnych analiz pozwalających na ingerencję dla szczegółowych zmiennych projektu i oszacowanie wartości efektu ekologicznego na bardziej odpowiadających w rzeczywistości wartościach. Oczywiście w tego typu analizach otrzymamy ujemne wartości NPV, a IRR będzie mniejsze od stopy dyskonta. Jeżeli kryterium decyzyjne opieramy na skumulowanych, zdyskontowanych wartościach wolnych przepływów pieniężnych wybierzemy w tym przypadku opcję, której NPV jest najbliższe zeru. Jak analizowad oferty wariantowe rozwiązao technologicznych? Budowa modeli inwestycyjnych i przeprowadzenie analizy rentowności i ryzyka pozwala nam również na rozwiązywanie problemów biznesowych. Przyjmijmy, że w wyniku przeprowadzonego przetargu otrzymamy wariantową ofertę zawierającą opcję dodatkowych 3
nakładów, które uwzględniają pełną automatyzację procesu oraz zwiększenie jego efektywności (na poziomie procesu technologicznego). Pytanie brzmi, czy wybrad opcję z dodatkowymi modułami usprawniającymi obsługę (np. komputerowe sterowanie i optymalizację procesu) czy pozostad przy opcji podstawowej. Warto wtedy dokonad analizy, która odpowie nam na pytanie jaki jest np. maksymalny poziom nakładów inwestycyjnych na dodatkowe koszty inwestycji, aby były one na poziomie naszych kryteriów decyzyjnych oraz maksymalnej alokacji środków finansowych przeznaczonych na realizację projektu. Należy pamiętad, że w takich przypadkach dodatkowe koszty związane z nakładami inwestycyjnymi mogą skutkowad mniejszymi kosztami operacyjnymi (np. mniejsze zatrudnienie, mniejsza energochłonnośd procesu, mniejsze zużycie surowców lub rzadsze okresy między remontami). W tym miejscu pozwolę sobie na dywagację natury bardziej ogólnej. Jak wiemy determinującym do wyboru oferty przetargowej jest cena. Mieliśmy już wiele przypadków gdzie mała cena oferenta skutkowała później poniesieniem zdecydowanie większych kosztów w trakcie realizacji fazy budowy (renegocjacje) lub odstąpieniem inwestora od umowy. Niestety nie tylko w branży energetycznej jesteśmy często skazani na tego typu sytuacje. A można przecież jako kryterium w wyborze oferty stosowad kryteria oparte na wartościach biznesowych (w kontekście niniejszego artykułu to wartości pieniężne generowane w trakcie całego życia ekonomicznego projektu) lub w przypadku projektów społecznych można przyjąd np. największą wagę (dla obliczenia średnioważonego wskaźnika kryterium decyzyjnego w rozstrzygnięciu przetargu) dla ENPV wartości generowanych dla społeczności lokalnej, regionalnej lub na poziomie całego kraju. Ale to już możliwy temat na następny artykuł. Analiza ryzyka Ostatnią kwestią, którą chciałbym poruszyd, to analiza ryzyka projektów realizowanych w sektorze energetycznym. Skupię się jedynie na analizie zmiennych projektu, które mogą byd oszacowane w pieniądzu. Zgodnie z wytycznymi MRRR i KE, dla projektów, których wartośd nie przekracza 50 mln EUR lub 25 mln EUR (z obszaru ochrony środowiska) wystarczy wykonad typową analizę wrażliwości zmiennych projektu wpływającą na wskaźniki rentowności (NPV, IRR, MIRR, PI, DPP). Analizę taką należy wykonad zawsze obowiązkowo dla przychodów i kosztów operacyjnych (zmiennych i stałych) cen sprzedaży, cen zakupu surowców (paliw), nakładów inwestycyjnych oraz ilości wyprodukowanej energii. Oczywiście w zależności od rodzaju projektu będziemy badad również inne zmienne. Działy controllingu w dużych organizacjach na podstawie danych makro i mikroekonomicznych szacują ścieżki cenowe sprzedaży energii i zakupu surowców (paliwa) na bliższą i dalszą perspektywę. Pamiętajmy wtedy, że dla obliczenia progu rentowności dla danej ścieżki cenowej musimy w 4
projekcji powiązad ceny wskaźnikami progresji lub degresji w całym okresie projekcji, ponieważ nie będziemy mogli zarówno wyznaczyd progu rentowności (dla NPV=0) dla ceny jak i obliczyd marginesu bezpieczeostwa. Innymi słowy na pytanie jak zmienią się moje wskaźniki rentowności projektu, gdy np. cena energii elektrycznej wzrośnie o 20% mamy wtedy na uwadze, że w każdym roku projekcji cena sprzedaży energii elektrycznej wzrośnie o 20%. Tabela. 2 Analiza wrażliwości przykład (tabela programu Invest for Excel ) Narzędzia IT Do wykonywania analiz, o których mowa w niniejszym artykule warto wspomagad się narzędziami IT, które umożliwią nam z jednej strony uniknięcie błędów, z drugiej szybkośd działania. Np. budowa różnych opcji w czasie trwania spotkania zespołu projektowego i natychmiastowa odpowiedź dotycząca koocowych wyników analizy rentowności i wrażliwości. Świetnym narzędziem, które jest już stosowane w sektorze energetycznym jest program Invest for Excel, dający z jednej strony możliwośd szybkiego i bezbłędnego wykonywania różnego typu analiz inwestycyjnych, jak i standaryzacji procesu przygotowania projektu oraz możliwośd doskonałej komunikacji pomiędzy technologami (którzy nie koniecznie muszą posiadad wiedzę ekonomiczną) i ekonomistami. Osobiście miałem możliwośd zapoznania się z efektami stosowania wdrożenia programu w dużych polskich 5
korporacjach z branży energetycznej, chemicznej oraz paliwowej i mogę szczerze polecid to rozwiązanie zarówno małym jak dużym organizacjom. Informacje dodatkowe: Jeśli zainteresował Cię ten artykuł i chciałbyś bliżej zapoznad się z problematyką analiz inwestycyjnych w energetyce, sprawdź program warsztatów: Warsztaty: Rachunek efektywności i ryzyko inwestycji w energetyce. Kiedy? 26 i 27 października 2011r. Gdzie? Katowice Link: http://www.ebinger.com.pl/uploads/szkolenia/info_26-271011.pdf W artykule wykorzystałem tabele analiz z programu Invest for Excel. Jeśli zainteresował Cię ten program, możesz bezpłatnie go przetestowad (30 dni): Link: http://www.datapartner.fi/pl/wersje-testowe Notka o autorze: Andrzej Ebinger jest założycielem Ebinger Consulting (dawna nazwa VBM Consulting), firmy doradczo-szkoleniowej, działającej w obszarze szeroko pojętego controllingu, w tym rachunkowości zarządczej. Ma ponad 25 lat doświadczenia profesjonalnego. W swojej karierze zawodowej pracował w kilku organizacjach na stanowiskach menedżerskich. Od 2002 roku (jeszcze w okresie przedakcesyjnym) wykonywał dokumentacje aplikacyjne projektów dofinansowanych z Unii Europejskiej. Od trzech lat prowadzi warsztaty szkoleniowe i szkolenia seminaryjne dotyczące analiz projektów inwestycyjnych. Przygotowuje projekty inwestycyjne dla największych organizacji w kraju. 6