AB S.A. KUPUJ 14 PAŹDZIERNIKA 2010 ROKU

Transkrypt

1 14 PAŹDZIERNIKA 2010 ROKU AB S.A. Rok obrotowy 2009/10 był kolejnym, w którym Spółka uzyskała rekordowe wyniki finansowe. W naszej ocenie pozytywna tendencja na wynikach powinna utrzymać się także w najbliższych latach. AB jest najbardziej efektywnym kosztowo giełdowym dystrybutorem IT. Grupa nieustannie rozszerza portfolio produktów, wykorzystuje efekty synergii oraz podnosi efektywność procesów, budując tym samym trwałą wartość dla swoich akcjonariuszy. KUPUJ Cena bieżąca Cena docelowa 20,81 PLN 27,35 PLN Potencjał wzrostu 31,4% Specyfika biznesowa Kapitalizacja 340 mln PLN Najbardziej miarodajnym parametrem pozwalającym na porównywanie wyników finansowych AB w poszczególnych okresach jest zysk netto. Marża EBIT podlega znacznym wahaniom w wyniku zmian kursów walut. Wzrost kursu dolara i euro wobec złotego przekłada się na wyższą marżę brutto w związku ze sprzedażą asortymentu zakupionego po niższym kursie. Gros zapasów w branży dystrybucji IT traktowanych jest jak aktywa w walucie obcej. Jednocześnie wzrastają koszty finansowe wynikające z aktualizacji wartości zobowiązań handlowych. Aż 61% zobowiązań handlowych przy 19%-ach należności denominowanych jest w dolarach i euro. Analogicznie spadek marży brutto kompensowany jest przychodami finansowymi wynikającymi ze spadku kursu walut obcych. Grupa aktywnie zarządza ryzykiem kursowym, niwelując jego poziom poprzez kontrakty walutowe forward. Koszty finansowe Spółka ponosi niskie koszty finansowe związane z obsługą kredytów i pożyczek. Na dzień 30 czerwca 2010 roku 28% kredytów opartych było o stopy PRIBOR 1M. Pozostałe kredyty uzależnione są od stóp WIBOR O/N oraz WIBOR 1M. Obecnie stopa PRIBOR 1M kształtuje się na poziomie 1 punktu procentowego. Średnia ważona stopa procentowa kredytów oscyluje wokół 4%. Umożliwia to Spółce swobodne zwiększanie wykorzystania zadłużenia bankowego. W naszej ocenie Grupa posiada bardzo duże możliwości zwiększania dźwigni finansowej i mogłaby sfinansować ewentualne przejęcie (rzędu mln zł) z kapitałów własnych i kredytów bankowych. W chwili obecnej w ocenie Spółki trudno o zidentyfikowanie atrakcyjnego celu do przejęcia w regionie. ATC W październiku 2007 roku AB sfinalizowało transakcję przejęcia 100% udziałów czeskiego dystrybutora IT - firmy AT Computers. Z dzisiejszej perspektywy można ocenić to jako jedną z najbardziej udanych akwizycji zagranicznych przeprowadzonych przez polską spółkę. ATC zbliża się do pozycji lidera czeskiego rynku IT. Czeski biznes odpowiada również za 61% zysku brutto i 44% skonsolidowanych obrotów. Na wyniki Grupy pozytywnie powinien wpłynąć utrzymujący się na relatywnie wysokim poziomie kurs korony czeskiej względem złotego. Zwiększa to poziom raportowanych przychodów wyrażonych w PLN. Średni poziom kursu CZK/PLN w okresie lipiec-wrzesień wyniósł 0,1607. Średni poziom kursu korony czeskiej wyniósł 0,1408 w 2008 roku oraz 0,1637 w 2009 roku. Do przewag konkurencyjnych ATC można zaliczyć wysoki profesjonalizm, terminowość oraz szerokie portfolio produktów. Nowe produkty i rozwiązania Dotychczas AB w ograniczonym stopniu uczestniczyło w przetargach na sprzęt IT (w szczególności przetargi publiczne). W kolejnych okresach coraz lepsze efekty powinien zacząć przynosić specjalny dział Enterprise Business Group, odpowiedzialny za produkty zaawansowane, sprzedaż do integratorów oraz przetargi. Strategia ta wydaje się słuszna, ponieważ przeciętne marże uzyskiwane na kontraktach są wyższe od klasycznej sprzedaży do partnerów handlowych. Do wyższych synergii kosztowych pomiędzy AB S.A. a ATC przyczyni się implementacja systemów informatycznych ERP oraz Business Inteligence. W efekcie Grupa pozyska zaawansowane rozwiązanie do kontrolingu, budżetowania i raportowania. STRUKTURA AKCJONARIATU Iwona Przybyło 24,20% Aviva OFE 8,47% Andrzej Przybyło 8,07% ING TFI 6,28% Akcje własne 0,9% Pozostali 52,08% PROFIL SPÓŁKI: AB jest dystrybutorem sprzętu komputerowego na terenie Polski, Czech i Słowacji. W ofercie handlowej znajduje się ponad 25 tys. produktów pochodzących od ponad 300 producentów. Spółka jest strategicznym partnerem dla producentów i kontrahentów w regionie. CZYNNIKI ATRAKCYJNOŚCI: silna pozycja na rynku czeskim niski koszt kapitału obcego wysoka efektywność i kultura biznesowa Wyrok w sprawie z Raiffeisenem AB informowało o korzystnym wyroku w sprawie o zwrot nienależnie pobranej kwoty przez Raiffeisen Bank Polska SA. Spółka liczy się z możliwością wniesienia przez Bank apelacji od wyroku. Oczekujemy, że AB uzyska zasądzoną kwotę powiększoną o należne odsetki w II połowie 2011 roku. Nie uwzględniamy tego zdarzenia w prognozie rachunku wyników oraz przy wycenie porównawczej. Rafał Kozioł Analityk, Makler p. w rafal.koziol@noblesecurities.pl NOBLE SECURITIES REKOMENDACJA 1

2 Kształtowanie się marży brutto i salda na działalności finansowej w kolejnych kwartałach Źródło: Opracowanie NOBLE Securities w oparciu o wyniki finansowe Spółki Prognoza wyników finansowych Oczekujemy 5,2%-owego zwiększania przychodów oraz 14,5%-owego wzrostu zysku netto w rozpoczętym roku obrotowym. Popyt ze strony przedsiębiorstw ma charakter inwestycyjny (odtworzeniowy). Fluktuacja wydatków cechuje się większą zmiennością niż wskaźnik PKB. W związku z powyższym po wstrzymaniu zakupów sprzętu IT w firmach w 2009 roku oczekujemy stopniowego odbicia popytu rok przynosi poprawę w zakresie inwestycji przedsiębiorstw. Nie można jednak jednoznacznie mówić o aktywacji na dużą skalę popytu odroczonego. Do wzrostu obrotów powinien przyczynić się również bardziej udany, według oczekiwań ekonomistów, w porównaniu z zeszłymi latami sezon świąteczny. IV kwartał roku kalendarzowego jest tradycyjnie najlepszy dla dystrybutorów sprzętu komputerowego. W dłuższym horyzoncie czasowym postępująca informatyzacja społeczeństwa (zarówno w gospodarstwach domowych, urzędach i firmach) spowoduje wzrost udziału wydatków na sprzęt IT w relacji do PKB, co pozwoli zbliżyć się do poziomu wydatków w krajach Europy Zachodniej. Spółka będzie beneficjentem tych tendencji. WYCENA Akcje Spółki wyceniliśmy przy zastosowaniu metody DCF oraz metody porównawczej. Obu metodom przypisano równą wagę. Wyznaczona 6-cio miesięczna cena docelowa wynosi 27,35 zł/akcję Udział Cena Wycena metodą DCF 50% 27,00 Wycena metodą porównawczą 50% 25,05 Cena wynikowa 26,02 Cena docelowa 27,35 WYCENA METODĄ DCF ZAŁOŻENIA DO MODELU: Zakładamy stopę dywidendy na poziomie 0,5 zł/akcję rocznie w nieskończoność. Parametr beta na poziomie 1,0. Wartość przepływów pieniężnych dyskontujemy na koniec października 2010 roku. Stopa wolna od ryzyka na poziomie 5,5% (rentowność 10-cio letnich obligacji skarbowych), premia za ryzyko w wysokości 5%. Stopa wzrostu FCFF po okresie prognozy 2%. Efektywna stopa podatkowa w wysokości 19%. Liczbę akcji skorygowano o posiadane akcje własne. NOBLE SECURITIES REKOMENDACJA 2

3 MODEL DCF mln zł 2010/11P 2011/12P 2012/13P 2013/14P 2014/15P 2015/16P 2016/17P 2017/18P 2018/19P 2019/20P >2020P Przychody ze sprzedaży zmiana 5,2% 6,2% 5,2% 4,5% 4,0% 3,2% 3,0% 2,8% 2,6% 2,4% Zysk brutto ze sprzedaży 187,9 199,6 210,0 219,4 222,7 226,4 230,8 235,7 241,8 247,6 EBIT 63,1 68,2 71,8 70,2 68,1 68,4 68,6 69,4 71,7 73,8 marża EBIT 2,1% 2,1% 2,1% 2,0% 1,9% 1,8% 1,8% 1,7% 1,7% 1,7% NOPLAT 51,1 55,2 58,1 56,8 55,2 55,4 55,6 56,2 58,1 59,8 Amortyzacja 8,7 8,5 8,5 8,2 8,2 8,2 8,2 8,2 8,2 8,2 Nakłady Inwestycyjne 9,2 9,2 9,2 9,0 8,8 8,6 8,6 8,6 8,6 8,6 Kapitał obrotowy -16,7-21,5-22,2-14,5-14,3-13,9-13,8-13,8-13,8-13,8 FCFF 33,9 33,1 35,3 41,5 40,2 41,1 41,4 42,0 43,9 45,6 Stopa wolna od ryzyka 5,5% 5,5% 5,5% 5,5% 5,5% 5,5% 5,5% 5,5% 5,5% 5,5% Premia za ryzyko 5,0% 5,0% 5,0% 5,0% 5,0% 5,0% 5,0% 5,0% 5,0% 5,0% Beta 1,0 1,0 1,0 1,0 1,0 1,0 1,0 1,0 1,0 1,0 1,0 koszt kapitału własnego 10,5% 10,5% 10,5% 10,5% 10,5% 10,5% 10,5% 10,5% 10,5% 10,5% 10,5% Efektywna stopa podatkowa 19,0% 19,0% 19,0% 19,0% 19,0% 19,0% 19,0% 19,0% 19,0% 19,0% 19,0% Koszt długu po opodatkowaniu 3,5% 3,7% 3,7% 3,6% 3,6% 3,6% 3,6% 3,6% 3,6% 3,6% 3,6% Dług netto/ev 26,0% 26,0% 26,0% 26,0% 26,0% 26,0% 26,0% 26,0% 26,0% 26,0% 26,0% WACC 8,7% 8,7% 8,7% 8,7% 8,7% 8,7% 8,7% 8,7% 8,7% 8,7% 8,7% Współczynnik dyskonta 0,95 0,87 0,80 0,74 0,68 0,62 0,57 0,53 0,49 0,45 0,45 wartość bieżąca FCFF 32,1 28,8 28,2 30,6 27,3 25,6 23,7 22,2 21,3 20,4 Zdyskontowana wartość FCF w okresie prognozy 239,7 Wzrost FCF po okresie prognozy 2,0% Wartość rezydualna 694,4 Zdyskontowana wartość rezydualna 310,1 Wartość firmy (EV) 549,8 Dług netto 122,8 Spór z Raiffeisenem 9,0 Wartość firmy 436,0 Skorygowana liczba akcji (mln) 16,1 Wartość firmy na akcję 27,00 6-cio miesięczny koszt kapitału własnego 5,1% Cena docelowa 28,38 NOBLE SECURITIES REKOMENDACJA 3

4 Metodą DCF wyceniamy jedną akcję Spółki na 28,38 zł. Poniżej prezentujemy analizę wrażliwości wyceny w zależności od parametrów przyjętych do wyliczenia wartości rezydualnej. ANALIZA WRAŻLIWOŚCI Rezydualna stopa wzrostu FCF 1% 1,5% 2% 2,5% 3% WACC 1,00% 28,18 29,90 31,92 34,33 37,26 WACC 0,50% 26,79 28,28 30,01 32,04 34,46 WACC 25,59 26,89 28,38 30,12 32,16 WACC + 0,5% 24,52 25,67 26,98 28,48 30,22 WACC + 1% 23,59 24,61 25,76 27,07 28,58 RACHUNEK WYNIKÓW mln zł 2008/ / /11P 2011/12P 2012/13P Przychody ze sprzedaży 2839,7 2882,1 3031,0 3218,9 3386,3 Zysk brutto na sprzedaży 220,9 171,5 187,9 199,6 210,0 marża brutto na sprzedaży 7,8% 6,0% 6,2% 6,2% 6,2% Koszty sprzedaży 82,9 77,2 87,2 91,6 96,3 Koszty zarządu 25,3 21,9 23,0 24,4 25,6 Saldo PDO -36,2-13,4-14,7-15,4-16,2 EBIT 76,5 59,1 63,1 68,2 71,8 marża EBIT 2,7% 2,1% 2,1% 2,1% 2,1% Saldo na działalności finansowej -39,0-13,7-14,2-15,0-16,0 Zysk przed opodatkowaniem 37,5 45,4 48,9 53,2 55,8 Podatek dochodowy 10,5 10,8 9,3 10,1 10,6 Akcjonariusze mniejszościowi 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 Zysk netto 27,0 34,6 39,6 43,1 45,2 marża netto 0,9% 1,2% 1,3% 1,3% 1,3% BILANS mln zł 2008/ / /11P 2011/12P 2012/13P AKTYWA 673,0 788,1 829,9 880,4 933,5 Aktywa Obrotowe 508,1 631,1 668,1 715,6 764,7 Aktywa Trwałe 163,9 157,1 161,8 164,8 168,8 PASYWA 673,0 788,1 829,9 880,4 933,5 Kapitał Własny 264,0 283,0 314,6 349,7 386,9 Zobowiązania 409,1 505,1 515,2 530,7 546,6 dług (zob. odsetkowe) 123,5 141,4 147,9 157,4 160,5 NOBLE SECURITIES REKOMENDACJA 4

5 WYCENA METODĄ PORÓWNAWCZĄ Grupę porównawczą stanowią polscy i zagraniczni dystrybutorzy IT. Ze względu na przesunięty o 6 miesięcy rok obrotowy w spółkach AVNET oraz AB do wskaźników na rok 2010 w 50%-ach oparto się o wyniki za rok obrotowy 2009/10 oraz o w 50%-ach o prognozę na rok 2010/11. Analogicznie postąpiono z 2011 rokiem. Posłużono się wskaźnikami P/E oraz EV/EBITDA, każdy z wagą 0,5. Liczbę akcji skorygowano o posiadane akcje własne. Bieżąca wartość jednej akcji Spółki została ustalona na poziomie 25,05 zł. mln zł EV/EBITDA 09/10 EV/EBITDA10/11P EV/EBITDA 11/12P P/E 09/10 P/E 10/11P P/E 11/12P AVNET 6,3 4,8 4,5 10,3 8,0 7,4 AB SA 7,1 6,6 6,2 10,0 8,8 8,1 mln zł KURS EV/EBITDA 10P EV/EBITDA 11P P/E 10P P/E 11P AVNET* 27,63 5,5 4,6 9,1 7,6 ESPRINET 7,10 6,6 6,1 10,9 9,3 ELEKTROCOMPONENTS 241,50 9,4 8,3 15,9 13,4 WINCOR NIXDORF AG 50,30 7,9 7,3 15,2 13,4 TECH DATA 41,94 4,1 3,8 10,1 9,3 ACTION 19,75 8,7 7,4 11,0 8,9 ABC DATA 2,84 8,1 7,1 11,0 8,3 mediana 7,9 7,1 11,0 9,3 AB SA* 20,81 6,8 6,4 9,4 8,4 implikowana wartość kapitału własnego 426,3 404,0 405,8 382,1 waga wskaźnika 0,25 0,25 0,25 0,25 wartość firmy na akcję 26,40 25,02 25,13 23,66 Wycena 25,05 Źródło: prognozy NOBLE Securities, Reuters * skorygowane NOBLE SECURITIES REKOMENDACJA 5

6 OBJAŚNIENIE TERMINOLOGII FACHOWEJ W TEGO TYPU RAPORTACH, OPRACOWANIACH I REKOMENDACJACH PRZEKAZYWANYCH PRZEZ NOBLE SECURITIES SA BV wartość księgowa EV wycena rynkowa spółki powiększona o wartość długu odsetkowego netto EBIT zysk operacyjny NOPLAT zysk operacyjny pomniejszony o hipotetyczny podatek od tego zysku EBITDA zysk operacyjny powiększony o amortyzację EPS zysk netto przypadający na 1 akcję DPS dywidenda przypadająca na 1 akcję P/E stosunek ceny akcji do zysku netto przypadającego na 1 akcję P/EBIT stosunek ceny akcji do zysku operacyjnego przypadającego na 1 akcję P/EBITDA stosunek ceny akcji do zysku operacyjnego powiększonego o amortyzację przypadającą na 1 akcję P/BV stosunek ceny akcji do wartości księgowej przypadającej na 1 akcję MC/S stosunek kapitalizacji spółki do przychodów spółki EV/EBIT stosunek wyceny rynkowej spółki powiększonej o dług netto do zysku operacyjnego EV/EBITDA stosunek wyceny rynkowej spółki powiększonej o dług netto do zysku operacyjnego powiększonego o amortyzację ROE stopa zwrotu z kapitału własnego ROA stopa zwrotu z aktywów WACC średni ważony koszt kapitału FCFF wolne przepływy pieniężne dla właścicieli kapitału własnego i wierzycieli Beta współczynnik uwzględniający zależność zmiany ceny akcji danej spółki od zmiany wartości indeksu PODSTAWOWE ZASADY WYDAWANIA REKOMENDACJI Rekomendacja wyraża wyłącznie wiedzę oraz poglądy autora rekomendacji według stanu na dzień jej sporządzenia. Podstawą do sporządzenia rekomendacji były wszelkie publicznie dostępne informacje znane autorowi rekomendacji do dnia jej sporządzenia. Przedstawione w rekomendacji prognozy oraz elementy ocenne, jak również zalecenia i sugestie zachowań inwestycyjnych, oparte są wyłącznie o analizę przeprowadzoną przez autora rekomendacji, bez uzgodnień z Emitentem ani z innymi podmiotami i opierają się na szeregu założeń, które w przyszłości mogą okazać się nietrafne. NOBLE Securities SA ani autor rekomendacji nie udzielają żadnego zapewnienia, że podane prognozy sprawdzą się. Rekomendacja jest ważna do momentu osiągnięcia ceny docelowej wskazanej w treści rekomendacji, ale nie dłużej niż w okresie 6 miesięcy od dnia jej udostępnienia Klientom NOBLE Securities SA. Rekomendacja, z uwagi na intencję NOBLE Securities SA co do wyszukiwania okazji inwestycyjnych dla swoich Klientów, ma charakter jednorazowy i NOBLE Securities SA ani autor rekomendacji nie planują jej aktualizacji, przy czym jest możliwe, że rekomendacja zostanie zaktualizowana w przypadku osiągnięcia przez instrument finansowy ceny docelowej wskazanej w treści rekomendacji lub też w przypadku gdy NOBLE Securities SA zamieści w treści rekomendacji wzmiankę co do planowanej częstotliwości dokonywanych aktualizacji rekomendacji w takim przypadku rekomendacje są aktualizowane przynajmniej raz na 12 miesięcy, chyba że wcześniej NOBLE Securities SA podejmie decyzję o zaniechaniu rekomendacji dotyczących danego emitenta lub danego instrumentu finansowego. Wskazanie kierunku rekomendacji jest wyznaczone oczekiwaną przez autora rekomendacji stopę zwrotu z inwestycji: KUPUJ oczekiwana stopa zwrotu z inwestycji wynosi więcej niż +20,00% AKUMULUJ oczekiwana stopa zwrotu z inwestycji zawiera się w przedziale od +10,00% do +20,00% TRZYMAJ oczekiwana stopa zwrotu z inwestycji zawiera się w przedziale od 10,00% do +10,00% REDUKUJ oczekiwana stopa zwrotu z inwestycji zawiera się w przedziale od 20,00% do 10,00% SPRZEDAJ oczekiwana strata z inwestycji wynosi więcej niż 20,00% SILNE I SŁABE STRONY METOD WYCENY ZASTOSOWANYCH W REKOMENDACJI Metoda DCF uważana jest za najbardziej właściwą metodologicznie technikę wyceny i polega na dyskontowaniu przepływów finansowych generowanych przez oceniany podmiot; jej wadą jest duża wrażliwość na zmiany założeń co do prognoz w przyjętym modelu. Metoda porównawcza opiera się na porównaniu mnożników wyceny firm z branży, w której działa oceniany podmiot; metoda ta lepiej niż metoda DCF odzwierciedla bieżący stan rynku; do jej wad można zaliczyć dużą zmienność związaną z wahaniami cen i indeksów giełdowych (w przypadku porównywania do spółek giełdowych) oraz trudność w doborze grupy porównywalnych spółek. POWIĄZANIA I OKOLICZNOŚCI, KTÓRE MOGŁYBY WPŁYNĄĆ NA OBIEKTYWIZM REKOMENDACJI NOBLE Securities SA ani autor rekomendacji nie są związani umową z Emitentem i nie otrzymują wynagrodzenia od Emitenta. Wynagrodzenie autora rekomendacji nie jest uzależnione od wyników finansowych uzyskiwanych w ramach transakcji z zakresu bankowości inwestycyjnej, dotyczących instrumentów finansowych Emitenta, dokonywanych przez NOBLE Securities SA. Ponadto NOBLE Securities SA informuje, że: Emitent nie jest akcjonariuszem NOBLE Securities SA, autor rekomendacji nie posiada papierów wartościowych Emitenta ani papierów wartościowych lub udziałów jego spółek zależnych, jak również jakichkolwiek instrumentów finansowych powiązanych bezpośrednio z papierami wartościowymi Emitenta, jest możliwe, że NOBLE Securities SA, jego akcjonariusze, podmioty powiązane z akcjonariuszami NOBLE Securities SA, członkowie władz lub inne osoby zatrudnione przez NOBLE Securities SA posiadają, mogą zamierzać zbywać lub nabywać papiery wartościowe Emitenta lub instrumenty NOBLE SECURITIES REKOMENDACJA 6

7 finansowe powiązane bezpośrednio z papierami wartościowymi Emitenta albo papiery wartościowe emitenta (emitentów) lub instrumenty finansowe powiązane bezpośrednio z papierami wartościowymi emitenta (emitentów) działającego (działających) w branży, w której działa Emitent. Jest możliwe, że NOBLE Securities SA ma lub będzie miał zamiar złożenia oferty świadczenia usług na rzecz Emitenta albo podmiotów wymienionych w rekomendacji. Zgodnie więc z wiedzą Zarządu NOBLE Securities SA oraz autora rekomendacji pomiędzy Emitentem a NOBLE Securities SA, osobami powiązanymi z NOBLE Securities SA oraz autorem rekomendacji nie występują inne niż wskazane w treści rekomendacji lub w zastrzeżeniach zamieszczonych pod treścią rekomendacji powiązania lub okoliczności w rozumieniu 9-10 Rozporządzenia Ministra Finansów z dnia 19 października 2005r. w sprawie informacji stanowiących rekomendacje dotyczące instrumentów finansowych, ich emitentów lub wystawców (Dz.U. Nr 206, poz. 1715), które mogłyby wpłynąć na obiektywność rekomendacji. POZOSTAŁE INFORMACJE I ZASTRZEŻENIA Rekomendacja jest materiałem sporządzonym zgodnie z Rozporządzeniem Ministra Finansów z dnia 19 października 2005r. w sprawie informacji stanowiących rekomendacje dotyczące instrumentów finansowych, ich emitentów lub wystawców (Dz.U. Nr 206, poz. 1715). Rekomendujący zapewnia, że rekomendacja została przygotowana z należytą starannością i rzetelnością w oparciu o ogólnodostępne fakty i informacje uznane przez autora rekomendacji za wiarygodne, rzetelne i obiektywne, jednak NOBLE Securities SA ani autor rekomendacji nie gwarantują, że są one w pełni dokładne i kompletne, w szczególności w przypadku gdyby informacje, na których oparto się przy sporządzaniu rekomendacji okazały się niedokładne, niekompletne lub nie w pełni odzwierciedlały stan faktyczny. NOBLE Securities SA ani autor rekomendacji nie ponoszą odpowiedzialności za decyzje inwestycyjne podjęte na podstawie rekomendacji, ani za działania i szkody poniesione w wyniku decyzji inwestycyjnych podjętych na podstawie rekomendacji i informacji w niej zawartych. Odpowiedzialność za decyzje inwestycyjne podjęte w oparciu o treść rekomendacji ponoszą wyłącznie inwestorzy. Rekomendacja ani żaden z jej zapisów nie stanowi: oferty w rozumieniu art. 66 ustawy z dnia 23 kwietnia 1964r. - kodeks cywilny (Dz.U. Nr 16, poz. 93, z późn. zm.), podstawy do zawarcia umowy lub powstania zobowiązania, publicznego proponowania nabycia instrumentów finansowych ani oferty publicznej instrumentów finansowych w rozumieniu art. 3 ustawy z dnia 29 lipca 2005r. o ofercie publicznej i warunkach wprowadzania instrumentów finansowych do zorganizowanego systemu obrotu oraz o spółkach publicznych (tekst jednolity: Dz.U. z 2009r. Nr 185, poz. 1439), zaproszenia do subskrypcji lub zakupu papierów wartościowych Emitenta. Rekomendacja: od dnia jej sporządzenia będzie mogła być udostępniana nieodpłatnie Klientom NOBLE Securities SA, nie wcześniej niż tydzień i nie później niż 2 tygodnie od dnia udostępnienia rekomendacji Klientom NOBLE Securities SA zostanie upubliczniona poprzez jej umieszczenie na stronie internetowej a ponadto NOBLE Securities SA nie wyklucza również przekazania do publicznej wiadomości za pośrednictwem mediów części, skrótu lub całości rekomendacji w tym samym terminie co umieszczenie na stronie internetowej lub w późniejszym terminie, jest przeznaczona do rozpowszechniania wyłącznie na terenie Rzeczypospolitej Polskiej, nie zawiera wszystkich informacji o Emitencie i nie umożliwia pełnej oceny Emitenta, w szczególności w zakresie sytuacji finansowej Emitenta, ponieważ do rekomendacji zostały wybrane tylko niektóre dane dotyczące Emitenta, ma wyłącznie charakter informacyjny, więc nie jest możliwa kompleksowa ocena Emitenta na podstawie rekomendacji. Inwestowanie w instrumenty finansowe, w tym w papiery wartościowe, wiąże się z szeregiem ryzyk związanych m.in. z sytuacją makroekonomiczną kraju i na rynkach giełdowych, zmianami przepisów prawa i innych regulacji dotyczących działalności podmiotów gospodarczych. Wyeliminowanie ryzyk w inwestowaniu w instrumenty finansowe jest praktycznie niemożliwe. Inwestorzy korzystający z rekomendacji nie mogą zrezygnować z przeprowadzenia niezależnej oceny i uwzględnienia innych okoliczności niż wskazywane przez autora rekomendacji czy przez NOBLE Securities SA. UWAGI KOŃCOWE Dodatkowe informacje o NOBLE Securities SA i kwestiach związanych z ryzykami w inwestowanie w instrumenty finansowe za pośrednictwem NOBLE Securities SA oraz związanych ze sposobem zapobiegania przez NOBLE Securities SA konfliktom interesów występujących w prowadzonej działalności są zamieszczone na stronie internetowej Rozpowszechnianie lub powielanie rekomendacji (w całości lub w jakiejkolwiek części) bez pisemnej zgody NOBLE Securities SA jest zabronione. Nadzór nad NOBLE Securities SA w zakresie prowadzonej działalności maklerskiej sprawuje Komisja Nadzoru Finansowego. NOBLE SECURITIES REKOMENDACJA 7