Koniunktura giełdowa a koniunktura gospodarcza

Transkrypt

1 Koniunktura giełdowa a koniunktura gospodarcza Prof. nadzw.. dr hab. Jerzy Gajdka Dr Janusz Brzeszczyński ski Mgr Tomasz Schabek Uniwersytet Łódzki 2008

2 Wprowadzenie Jest wiele przesłanek wskazujących na to, że e istnieje związek zek pomiędzy rynkiem kapitałowym, a w szczególno lności rynkiem giełdowym a koniunkturą gospodarczą. Przeważaj ają poglądy, że e to rynek akcji wpływa na procesy realne w gospodarce, w szczególno lności na tempo wzrostu.

3 Wprowadzenie Wśród d funkcji, jakie wypełnia niać ma w gospodarce rynek kapitałowy (giełdowy) wymieniane są: s mobilizacja oszczędno dności, umożliwienie pozyskiwania kapitału u przez podmioty gospodarcze, wycena kapitału, kreacja płynnop ynności, dywersyfikacja ryzyka, dystrybucja informacji zwiększone możliwo liwości nadzoru korporacyjnego, udział w przekształceniach własnow asnościowych.

4 Giełda a koniunktura gospodarcza W literaturze przedmiotu przyjmuje się często, że ceny akcji oraz opartych na nich instrumentów pochodnych należą do tzw. procyklicznych zmiennych gospodarczych (np. Wyżnikiewicz i in. 2005). W długim okresie ożywieniu gospodarczemu towarzyszy wzrostowy trend cen papierów wartościowych oraz indeksów, zaś w okresach niekorzystnej koniunktury makroekonomicznej na giełdach obserwowane są spadki zarówno cen, jak i indeksów.

5 Giełda a koniunktura gospodarcza Istnieje kilka mechanizmów zapewniających obecność dwustronnych związków pomiędzy koniunkturą giełdową a koniunkturą gospodarczą.

6 Giełda a koniunktura gospodarcza Poziom gospodarczej aktywności pozostaje pod wpływem rynku giełdowego w szczególności na skutek kreowania płynności przez rynek giełdowy (Bencivenga i in. 1996). Zgodnie z tą logiką zyskowne inwestycje w aktywa realne zazwyczaj wymagają długoterminowego zaangażowania kapitału, zaś inwestorzy obawiają się długoterminowego zaangażowania oszczędności. Płynność rynku giełdowego zmniejsza te obawy, zaś ułatwiony transfer kapitału przez emisje akcji powoduje polepszenie perspektyw wzrostu gospodarczego.

7 Giełda a koniunktura gospodarcza Wzrost cen akcji prowadzi do wzrostu inwestycji. Np. zgodnie z tzw. q-teorią, rozwiniętą przez Tobina oraz Brainarda (1968), wzrost cen akcji powoduje, że wartość spółek coraz bardziej przewyższa ich wartość odtworzeniową, zaś w tej sytuacji menedżerowie reagują w ten sposób, że podejmują dodatkowe inwestycje, co zwiększa popyt na inwestycje w gospodarce.

8 Giełda a koniunktura gospodarcza Według Malkiela (1998) rynek akcji wpływa na gospodarkę na trzy sposoby: Wyższe ceny akcji powodują wystąpienie efektu bogactwa, prowadzącego w rezultacie do wzrostu konsumpcji, zaś przez efekt mnożnikowy do wzrostu dochodu narodowego. Wzrost cen akcji powoduje spadek kosztu kapitału własnego, co ma wiele skutków, m.in. większą liczbę opłacalnych inwestycji oraz większą ilość pozyskanego kapitału. Wyższe ceny akcji powodują występowanie tzw. efektu oczekiwań, poprawiającego wiarę biznesu oraz konsumentów w lepszą przyszłość.

9 Giełda a koniunktura gospodarcza Inne mechanizmy pozytywnego oddziaływania pomiędzy giełdą a gospodarką polegają na: Powiększaniu wraz ze wzrostem cen akcji wiarygodności kredytowej spółek, a w rezultacie obniżce cen kredytów. Konsekwencjach faktu, że wielkość inwestycji jest pochodną spodziewanego tempa wzrostu. Ponieważ niekiedy przyjmuje się, że zwyżka indeksów giełdowych, będąca wynikiem napływu inwestycji na giełdę, odzwierciedla przekonania odnośnie nachodzącego ożywienia gospodarczego, w myśl tego rozumowania staje się ona sygnałem do podniesienia inwestycji rzeczowych

10 Giełda a koniunktura gospodarcza Także gospodarka oddziaływuje na giełdę np. poprzez: Reakcje inwestorów na wyniki publikowane przez spółki giełdowe. Reakcje inwestorów na dane makroekonomiczne. Reakcje inwestorów na prowadzoną przez państwo politykę makroekonomiczną. Należy pamiętać, że inwestorzy reagują na przewidywania dotyczące przyszłych wyników, a więc zgodnie z takim podejściem ceny akcji i wartości indeksów powinny w stosunku do zmian koniunktury zachowywać się w sposób wyprzedzający.

11 Giełda a koniunktura gospodarcza Istnieją również poglądy, iż rynek kapitałowy oddziaływuje na koniunkturę gospodarcza w sposób negatywny, powstrzymując wzrost, dlatego, że (Demirguc-Kunt, Levine (1996)) : łatwość z jaką można zbywać akcje powoduje osłabienie nadzoru korporacyjnego, co w rezultacie może skutkować osłabieniem tempa wzrostu, niekiedy wzrost stopy zwrotu z inwestycji na skutek efektu dochodowego i substytucyjnego może prowadzić do spadku stopy oszczędności, co z kolei osłabia tempo wzrostu.

12 Giełda a koniunktura gospodarcza- badania empiryczne Fama (1990), Schwart (1990), Barro(1990) znaczna część zmienności cen akcji może być wyjaśniona przez przyszłe wyniki gospodarcze. Istnieje wysoka korelacja pomiędzy stopami zwrotu z akcji a stopami wzrostu gospodarczego w przyszłości.

13 Giełda a koniunktura gospodarcza- badania empiryczne Hassapis, Kalyvitis (2003) - stopy zwrotu z akcji są bardzo dobrym wskaźnikiem określającym stopień aktywności gospodarczej w przyszłości. Opracowali oni model opisujący zależność pomiędzy zmianami stóp zwrotu z akcji a stopami wzrostu gospodarczego w przyszłości. Zgodnie z wynikami ich badań silny pozytywny związek tego typu daje się zaobserwować w krajach G-7 z wyjątkiem Włoch.

14 Giełda a koniunktura gospodarcza- badania empiryczne Demirguc-Kunt, Levine (1996) istnieje silna korelacja pomiędzy rozwojem rynku akcji a długoterminową stopą wzrostu gospodarczego.

15 Giełda a koniunktura gospodarcza- badania empiryczne Sawhney, Anoruo, Feridun (2005) Istnieje długoterminowa relacja pomiędzy pomiędzy cenami akcji i rentownością bonów skarbowych a PKB w USA i Kanadzie. W USA wzrost gospodarczy wywiera wpływ przyczynowy ( w sensie Grangera) na ceny akcji, jednak nie dzieje się tak na odwrót. W Kanadzie natomiast stwierdzono wzajemne związki pomiędzy cenami akcji a wzrostem gospodarczym.

16 Giełda a koniunktura gospodarcza- badania empiryczne Filer, Hanousek, Campos (1999) na podstawie danych pochodzących z 64 państw stwierdzili, że: ceny akcji ( zwłaszcza w krajach rozwiniętych) odpowiadają oczekiwaniom rynku co do przyszłego wzrostu gospodarczego, duża aktywność giełdy jest powiązana z przyszłym wzrostem gospodarczym, jednak zależność ta zachodzi głownie w gospodarkach państw słabo rozwiniętych.

17 Giełda a koniunktura gospodarcza- badania empiryczne Biswanger (2000,2003) silna relacja pomiędzy rynkiem akcji a przyszłą aktywnością gospodarczą w Stanach Zjednoczonych zanikła we wczesnych latach osiemdziesiątych. Podobne zjawisko zaobserwowano w odniesieniu do Japonii oraz gospodarki europejskiej traktowanej w sposób agregatowy.

18 Giełda a koniunktura gospodarcza- badania empiryczne Kassimatis, Spyrou (2001) na podstawie badań dotyczących kilku państw gospodarek wschodzących stwierdził, że rynek akcji ma wpływ negatywny lub też nie ma wpływu na tempo wzrostu gospodarczego.

19 Giełda a koniunktura gospodarcza- badania Polska Dębski, Bujnowicz ( ) model współzależności rozwoju systemu finansowego i wzrostu gospodarczego w Polsce, Wyżnikiewicz, Fundowicz, Peterlik, Łapiński, Dudek (2005) związki pomiędzy giełdą papierów wartościowych a gospodarką, ze szczególnym uwzględnieniem warunków polskich.

20 Cele badania Odpowiedź na pytania: 1. Na ile spółki notowane na Giełdzie Papierów Wartościowych w Warszawie są podobne do podmiotów funkcjonujących w gospodarce rozpatrywanej jako całość? 2. Czy w Polsce istnieje związek pomiędzy koniunkturą giełdowa a koniunkturą gospodarczą?

21 Metodologia Przeanalizowano raporty roczne 291 polskich spółek niefinansowych. Dla każdego roku, począwszy od 1997 a skończywszy na 2007 wybrano takie pary spółek, których dane finansowe znajdowały się w bazie danych Notoria w co najmniej jednym następującym po sobie roku. Są to spółki już notowane na Giełdzie Papierów Wartościowych a także takie, które będą notowane w najbliższym roku (dane w bazie Notorii zawierają także dane historyczne, za okres poprzedzający wejście spółki na giełdę).

22 Metodologia Spółki te podzielono na grupy: Spółki ogółem wszystkie przedsiębiorstwa niefinansowe, Spółki zaklasyfikowane przez GPW do sektora przemysł, Spółki zaklasyfikowane przez GPW do sektora handel, Spółki zaklasyfikowane przez GPW do sektora budownictwo.

23 Metodologia Liczba par spółek giełdowych w kolejnych latach: i i i i i i i i i i 2007 Ogółem Przemysł Handel Budownictwo

24 Metodologia Dla każdej z grup obliczono następujące wielkości opisujące kondycję analizowanych przedsiębiorstw (spółek): Tempo wzrostu: Przychodów z całokształtu działalności, Przychodów netto ze sprzedaży produktów, towarów i materiałów, Kosztów uzyskania przychodów z całokształtu działalności, Kosztów własnych sprzedanych produktów towarów i materiałów. Wskaźniki: Płynności I stopnia relacja inwestycji krótkoterminowych do zobowiązań krótkoterminowych, Płynności II stopnia relacja inwestycji krótkoterminowych i należności krótkoterminowych do zobowiązań krótkoterminowych, Rentowności obrotu brutto relacja wyniku finansowego brutto do przychodów z całokształtu działalności.

25 Metodologia Opisane powyżej wielkości otrzymano poprzez agregowanie (sumowanie) wielkości finansowych dla każdej spółki w danej grupie za dany rok, mając na uwadze, aby wielkości te znajdowały się w bazie danych w co najmniej jednym następującym po sobie okresie. Dzięki temu zabiegowi możliwe stało się porównanie wyników spółek giełdowych ogółem jak i dla każdego z wyodrębnionych sektorów z wynikami osiąganymi przez ogół przedsiębiorstw w gospodarce.

26 Metodologia Wielkości dotyczące gospodarki polskiej opracowano w oparciu o dane publikowane przez Główny Urząd Statystyczny, Narodowy Bank Polski, Serwis Notoria, Serwis ISI. W przypadku danych dotyczących przedsiębiorstw dokonano podziału na dwie grupy oznaczone symbolicznie jako: gospodarka (I) (podmioty zatrudniające powyżej 9 osób) gospodarka (II) (podmioty zatrudniające powyżej 49 osób).

27 Metodologia Stopy zwrotu dla indeksu WIG oraz DJIA obliczono na podstawie dziennych notowań giełdowych, stopy miesięczne powstały poprzez obliczenie średniej dziennej wartości indeksów dla każdego miesiąca (kwartału) i przyrównaniu do analogicznej średniej dla tego samego miesiąca (kwartału) poprzedniego roku.

28 Udział przychodów ze sprzedaży produktów, towarów i materiałów z poszczególnych sektorów w przychodach ogółem dla giełdy i gospodarki GIEŁDA przemysł 59,6% 63,0% 59,4% 64,7% handel 4,7% 9,2% 18,6% 16,5% budownictwo 5,9% 4,1% 3,3% 6,3% GOSPODARKA przemysł 53,4% 53,9% 55,5% 53,3% handel 28,4% 26,9% 27,9% 29,6% budownictwo 6,0% 5,6% 3,7% 4,8%

29 Tempo wzrostu przychodów netto ze sprzedaży produktów, towarów i materiałów ogółem (w %) 30,0 25,0 20,0 15,0 10,0 5,0 0, ,0-10,0 Giełda Gospodarka (II) Gospodarka (I)

30 Tempo wzrostu przychodów w netto ze sprzedaży y produktów, towarów w i materiałów w przemyśle (w %) 35,0 30,0 25,0 20,0 15,0 10,0 5,0 0,0-5, ,0 Giełda Gospodarka (II)

31 Tempo wzrostu przychodów w netto ze sprzedaży y produktów, towarów w i materiałów w handlu (w %) 60,0 50,0 40,0 30,0 20,0 10,0 0,0-10, ,0 Giełda Gospodarka (II)

32 Tempo wzrostu przychodów netto ze sprzedaży produktów, towarów i materiałów w budownictwie (w %) 50,0 40,0 30,0 20,0 10,0 0, ,0-20,0 Giełda Gospodarka (II)

33 Tempo wzrostu kosztów w uzyskania przychodów w z całokszta okształtu tu działalno alności przedsiębiorstw ogółem (w %) 30,0 25,0 20,0 15,0 10,0 5, ,0-10,0 Giełda Gospodarka (II) Gospodarka (I)

34 Tempo wzrostu kosztów w własnych w sprzedanych produktów w towarów w i materiałów w przemyśle (w %) 35,0 30,0 25,0 20,0 15,0 10,0 5,0 0, ,0-10,0 Giełda Gospodarka (II)

35 Tempo wzrostu kosztów w własnych w sprzedanych produktów w towarów w i materiałów w w handlu (w %) 60,0 50,0 40,0 30,0 20,0 10,0 0,0-10, ,0 Giełda Gospodarka (II)

36 Tempo wzrostu kosztów w własnych w sprzedanych produktów w towarów w i materiałów w w budownictwie (w %) 50,0 40,0 30,0 20,0 10,0 0, ,0-20,0 Giełda Gospodarka (II)

37 Wskaźnik rentowności obrotu brutto przedsiębiorstw ogółem (w %) 12,00 10,00 8,00 6,00 4,00 2,00 0, Giełda Gospodarka (II) Gospodarka (I)

38 Wskaźnik rentowności obrotu brutto przedsiębiorstw w przemyśle (w %) 14,00 12,00 10,00 8,00 6,00 4,00 2,00 0, Giełda Gospodarka (II)

39 Wskaźnik rentowności obrotu brutto przedsiębiorstw w handlu (w %) 4,50 4,00 3,50 3,00 2,50 2,00 1,50 1,00 0,50 0, Giełda Gospodarka (II)

40 Wskaźnik rentowności obrotu brutto przedsiębiorstw w budownictwie (w %) 10,00 8,00 6,00 4,00 2,00 0,00-2, ,00-6,00-8,00 Giełda Gospodarka (II)

41 Wskaźnik płynności I stopnia (w %) 45,0 40,0 35,0 30,0 25,0 20,0 15,0 10,0 5,0 0, Giełda Gospodarka (II) Gospodarka (I)

42 Zależność między zmianami indeksu WIG a zmianami PKB dla Polski I kw IV kw III kw II kw I kw IV kw III kw II kw I kw IV kw III kw II kw I kw IV kw III kw II kw I kw PKB r/r WIG r/r (prawa oś)

43 Zależność między zmianami indeksu WIG a zmianami PKB dla Polski Współczynnik korelacji pomiędzy zmianami WIG a zmianami PKB w latach wyniósł 0,66 Jeśli jednak badaniu podlegał okres (do II kwartału włącznie, czyli do początku kryzysu finansowego), współczynnik ten wyniósł 0,73

44 Zależność między zmianami indeksu DJIA a zmianami PKB dla Stanów Zjednoczonych 50,0 6,0 40,0 5,0 30,0 20,0 4,0 10,0 3,0 0,0-20, ,0 I IV III II I IV III II I IV III II I IV III II I 2,0 1,0-30,0 0,0 DJIA r/r US GDP r/r

45 Korelacja pomiędzy zmianami indeksu giełdowego a zmianami PKB źródło: Instytut Badań nad Gospodarką Rynkową 2005 oraz World Development Indicators 2007 Państwo Index Korelacja Kapitalizacja giełdy (% PKB) (2007) USA NASDAQ 0, Holandia AEX 0, Hong Kong HSI 0, Polska WIG 0,72 49 Francja CAC 40 0, Dania KFX 0,66 90 Czechy PX50 0,62 44 Finlandia HEX 0, Niemcy DAX 0,60 64 Japonia NIKKEI225 0, Wielka Brytania FTSE 0,48 141

46 Korelacja pomiędzy zmianami indeksu giełdowego a zmianami PKB źródło: Instytut Badań nad Gospodarką Rynkową 2005 oraz World Development Indicators 2007 Państwo Nazwa Indeksu Korelacja Kapitalizacja giełdy (%PKB)(1977) Turcja ISE100 0,27 44 Hiszpania IBEX 35 0, Belgia BEL 200 0,16 86 Irlandia ISEQ 0,16 56 Australia ASX/S&P 0, Austria ATX -0,07 61 Węgry BUX -0,13 34 Grecja ATG -0,17 74

47 Zależność między zmianami indeksu WIG a zmianami produkcji przemysłowej WIG r/r lew a oś Prod. przem. r/r

48 Zależność między zmianami indeksu WIG a inflacją WIG realny (r/r) Inflacja (r/r) (praw a oś)

49 Zależność między zmianami WIG a zmianami kursu EUR EUR r/r WIG r/r

50 Zależność między zmianami WIG a zmianami stopy procentowej 6,0 4,0 2,0 0,0 I kw-1996 III kw-1996 I kw-1997 III kw-1997 I kw-1998 III kw-1998 I kw-1999 III kw-1999 I kw-2000 III kw-2000 I kw-2001 III kw-2001 I kw-2002 III kw-2002 I kw-2003 III kw-2003 I kw-2004 III kw-2004 I kw-2005 III kw-2005 I kw-2006 III kw-2006 I kw-2007 III kw-2007 I kw ,0-4,0-6,0-8,0-10,0-12,0-14,0 Zmiana stopy rentowności 52-tygodniowych bonow skarboowych r/r (w p.p.) WIG r/r (prawa oś)

51 Korelacja pomiędzy zmianami WIG a zmianami wybranych kategorii Zmiana prod. przem. Zmiana PKB Inflacja Zmiana EUR Zmiana stopy proc. Korelacja 0,58 0,66-0,17 0,27 0,19

52 Testy przyczynowości Grangera Analizowane zmienne: stopa zwrotu indeksu WIG oraz zmiana PKB / produkcji przemysłowej. Próba statystyczna: (dane miesięczne) I kw II kw (dane kwartalne)

53 Testy przyczynowości Grangera Wnioski: Dla danych o częstotliwości miesięcznej brak jest przyczynowości. Dla danych o częstotliwości kwartalnej przyczynowość w sensie Grangera występuje w obydwu kierunkach, jednak silniej kierunku od PKB do WIG-u.

54 Badanie sygnalizowania kierunku zmian indeksu WIG przez zmianę PKB (dla danych kwartalnych) Na analizowane 52 kwartały zmiana PKB (w górę lub w dół) poprawnie sygnalizowała zmianę WIG-u w 35 przypadkach (czyli w 67.31%) dla kwartalnej stopy zwrotu WIG liczonej rok do roku oraz w 32 przypadkach (czyli w 61.54%) dla kwartalnej stopy zwrotu WIG liczonej kwartał do kwartału

55 Badanie sygnalizowania kierunku zmian indeksu WIG przez zmianę PKB (dla danych kwartalnych) Rezultaty te pokazują, że zmiana PKB w danym kwartale może być względnie dobrym predyktorem zmiany indeksu WIG w następnym kwartale (dla prognoz czysto losowych wynik ten powinien być równy 50%).

56 Wnioski Pomiędzy koniunkturą giełdową w Polsce a koniunkturą gospodarczą, zwłaszcza mierzoną tempem wzrostu PKB istnieje widoczny związek. Wstępne rezultaty badań wykazują, że związek przyczynowy (w sensie Grangera) pomiędzy zmianami PKB a zmianami WIG występuje w obydwu kierunkach, ale jedynie na podstawie danych kwartalnych i silniej w kierunku od PKB do WIG, aniżeli odwrotnie. Dla dokładniejszego zbadania opisywanych relacji niezbędne są jednak dalsze badania.

57 Dziękuj kuję za uwagę!