Dziennik Ekonomiczny. Korona na wolności. Analizy Makroekonomiczne

Transkrypt

1 Dziennik Ekonomiczny Analizy Makroekonomiczne 7 kwietnia 217 Korona na wolności Dziś w centrum uwagi: Miesięczny raport o zatrudnieniu w USA (14:3) nie powinien wpłynąć istotnie na oczekiwania dotyczące stóp procentowych Fed, nawet gdyby wzrost zatrudnienia poza rolnictwem okazał się niższy od konsensusu (co sugerują szczegóły odczytu koniunktury ISM). Przegląd wydarzeń: Czeski bank centralny (CNB) na niestandardowym posiedzeniu zniósł dolne ograniczenie dla kursu EURCZK (więcej na str. 2). Tym samym CNB zapoczątkował proces normalizacji polityki pieniężnej w naszym regionie. Według wstępnych szacunków MRPiPS stopa bezrobocia rejestrowanego obniżyła się w marcu do 8,2 (z 8,5 w lutym). Po odsezonowaniu stopa bezrobocia wyniosła wg naszych szacunków 7,6 (vs. 7,8 w lutym). Trend spadkowy bezrobocia (-1,7pp r/r) utrzymał się. Indeks światowych cen żywności FAO wzrósł w marcu o 13,4 r/r (vs. 17,4 r/r w lutym). Roczna dynamika indeksu obniżyła się po raz pierwszy od października, sugerując, że skokowy wzrost cen żywności może wygasać. Minutes z ostatniego posiedzenia EBC potwierdziły gołębi wydźwięk wypowiedzi przedstawicieli banku, w szczególności M. Draghiego, który wczoraj wskazał na 4 warunki potrzebne do zakończenia luzowania polityki pieniężnej: (1) inflacja w średnim terminie ma zmierzać do celu, (2) stabilizacja inflacji w okolicy celu na być trwała z dużą dozą pewności, (3) wzrost inflacji ma mieć charakter samopodtrzymujący się oraz (4) dotyczyć całej strefy euro. EBC zauważył, że obecnie zmiana w komunikacji banku mogłaby prowadzić do wzrostu rynkowych stóp procentowych, który oznaczałby nieadekwatne zacieśnienie warunków finansowych - zbyt mocne - w obecnych warunkach, wobec perspektyw dla inflacji. Gołębie wypowiedzi Draghiego oraz minutes EBC powinny stłumić spekulacje, że EBC zacznie podwyższać stopy procentowe przed końcem tego roku. Parlament Europejski zagłosował za wprowadzeniem ruchu bezwizowego dla Ukraińców (posiadających paszport biometryczny). Wejście w życie nowych zasad mogłoby nastąpić już w czerwcu, po ich akceptacji przez Radę Unii Europejskiej. Wyraźny wzrost produkcji przemysłowej w Niemczech potwierdza kontynuację pozytywnych tendencji wzrostowych w niemieckim przemyśle. Główny Ekonomista Piotr Bujak piotr.bujak@pkobp.pl tel Zespół Analiz Makroekonomicznych analizy.makro@pkobp.pl Marta Petka-Zagajewska Starszy Ekonomista Kierownik Zespołu marta.petka-zagajewska@pkobp.pl tel Marcin Czaplicki Ekonomista marcin.czaplicki@pkobp.pl tel Michał Rot Ekonomista michal.rot@pkobp.pl tel Indeks FAO na tle cen żywności w Polsce* 4 r/r r/r Kursy walut w regionie 16 Indeks (1 sty 215=1) FAO (PLN, L) CPI żywność i napoje bezalkoholowe (P) -3 1 sty 1 sty 4 sty 7 sty 1 sty 13 sty 16 Źródło: FAO, Datastream, GUS, PKO Bank Polski.*pionowe linie oznaczają momenty wprowadzenia rosyjskich embargo PLN CZK HUF RON 92

2 CNB uwolnił CZK Czeski Bank Narodowy (CNB) zadecydował wczoraj na niestandarowym posiedzeniu o zawieszeniu swojego zobowiązania do utrzymywania kursu korony w relacji do euro na poziomie nie niższym niż 27,. Zobowiązanie to obowiązywało od listopada 213 r., kiedy CNB zdecydował o rozpoczęciu trwałych interwencji walutowych osłabiających koronę. Rozszerzenie instrumentarium banku centralnego o kurs walutowy było konsekwencją wyczerpania się przestrzeni do obniżek stóp procentowych przy wówczas nadal niekorzystnych perspektywach kształtowania się inflacji. Bank zakładał, że wykorzystanie interwencji walutowych pozwoli na szybszy o około 1 rok powrót inflacji do celu inflacyjnego (2 r/r) w stosunku do scenariusza, w którym CNB korzystałby z samych standardowych działań. Powrót inflacji do celu szacowany był na II połowę 214 r. W rzeczywistości powrót czeskiej inflacji do celu nastąpił dopiero w grudniu 216 r. co spotęgowało spekulacje o nadciągającym uwolnieniu kursu. Wraz z końcem marca CNB dopełnił zobowiązania co do podtrzymywania interwencji na rynku do końca pierwszego kwartału br., pozostawiając w mocy jedynie tzw. miękką deklarację o podtrzymywaniu interwencji do czasu trwałego powrotu inflacji do celu na poziomie 2. O ile w opublikowanym w lutym Raporcie o inflacji zakładano, że uwolnienie kursu nastąpi dopiero około połowy tego roku, to na marcowym posiedzeniu CNB padła deklaracja, że interwencje walutowe mogą ustać w każdym dowolnym momencie. We wczorajszym komunikacie CNB napisał, że kurs korony będzie teraz determinowany przez czynniki rynkowe, chociaż nie wykluczył podjęcia działań, które ograniczałyby jego nadmierną zmienność (de facto przejście do systemu managed floating). W lutowym Raporcie o inflacji, CNB kreśląc perspektywy kształtowania się kursu walutowego po jego uwolnieniu zakładał stopniowe umacnianie się korony, które będzie odzwierciedlało pozytywny dysparytet stóp procentowych w stosunku do strefy euro, skutki kontynuacji przez EBC programu QE i postępującą realną konwergencję czeskiej gospodarki w kierunku tzw. starych państw UE. Siłę tego trendu powinny w ocenie banku osłabiać rozbudowane pozycje zabezpieczające czeskich eksporterów, a także dalsze interwencje walutowe. Dodatkowo, w najbliższym czasie czynnikiem w głównej mierze determinującym wahania kursu korony pozostaną nie fundamenty gospodarcze, a przepływy kapitału spekulacyjnego. Perspektywa uwolnienia kursu korony przyciągnęła do Czech dużo kapitału spekulacyjnego, który wpłynął także na rynek czeskich obligacji skarbowych. Od 213 r. udział zagranicznych inwestorów w rynku obligacji skarbowych w Czechach wzrósł o ok. 3pp do blisko 4. Ruch CNB to początek normalizacji polityki pieniężnej w regionie. Trwały powrót inflacji do pożądanych przez banki centralne poziomów przy silniejszym wzroście gospodarczym będzie zwiększał presję na analogiczne działania także w Polsce, chociaż nadal zakładamy, że zmaterializują się one dopiero w 218 r. Prognoza CNB dla inflacji 4, 3,5 3, 2,5 2, 1,5 1,,5, mar 12 mar 13 mar 14 mar 15 mar 16 mar 17 mar 18 Źródło: CNB, PKO Bank Polski Rezerwy walutowe Czech mld EUR Źródło: CNB, PKO Bank Polski. Udział nierezydentów wśród posiadczy czeskich obligacji skarbowych Źródło: CNB, PKO Bank Polski. Inflacja CPI 2 sty 12 sty 13 sty 14 sty 15 sty 16 sty sty 11 sty 12 sty 13 sty 14 sty 15 sty 16 sty 17 Realne stopy procentowe w regionie Polska Węgry Czechy Rumunia -4 sty-3 sty-6 sty-9 sty-12 sty-15 Źródło: Datastream, PKO Bank Polski. 2

3 Tygodniowy kalendarz makroekonomiczny Wskaźnik Godz. Poprzednio Konsensus* PKO BP Odczyt Komentarz Poniedziałek, 3 kwietnia POL: PMI dla przemysłu (mar) 9: 54,2 pkt. 54,7 pkt. 54,8 pkt. 53,5 pkt. GER: PMI dla przemysłu (fin., mar) W całym 1q17 PMI wzrósł do 54,2 z 52,1, sugerując wyraźne przyspieszenie wzrostu PKB. 9:55 58,3 pkt. 58,3 pkt ,3 pkt. Firmy informują o wzroście nowych zamówień i bieżącej produkcji oraz nasileniu presji cenowej. EUR: PMI dla przemysłu (fin., mar) 1: 56,2 pkt. 56,2 pkt ,2 pkt. EUR: Inflacja PPI (lut) 11:,7 m/m,3 m/m --, m/m EUR: Stopa bezrobocia (lut) 11: 9,6 9,5 -- 9,5 USA: ISM dla przemysłu (mar) 16: 57,7 pkt. 57, pkt ,2 pkt. Wtorek, 4 kwietnia EUR: Sprzedaż detaliczna (lut) 11:,1 m/m,5 m/m --,7 m/m USA: Saldo handlu zagranicznego (lut) Środa, 5 kwietnia POL: Decyzja o stopach procentowych 14:3-48,2 mld USD -45, mld USD ,6 mld USD 1,5 1,5 1,5 1,5 USA: Raport ADP (mar) 14: tys. 2 tys tys. Czwartek, 6 kwietnia GER: Zamówienia w przemyśle (lut) Piątek, 7 kwietnia 8: -6,8 m/m 4, m/m -- 3,4 m/m GER: Produkcja przemysłowa (lut) 8: 2,8 m/m -,1 m/m -- 2,2 m/m USA: Stopa bezrobocia (mar) 14:3 4,7 4, USA: Zmiana zatr. w sekt. pozarolniczym (mar) 14:3 235 tys. 18 tys USA: Płaca godzinowa (mar) 14:3,2 m/m,2 m/m Źródło: GUS, NBP, Parkiet, PAP, Bloomberg, Reuters, PKO Bank Polski. *dla Polski Parkiet, dla pozostałych Bloomberg, Reuters. Tempo wzrostu inflacji PPI wyhamowuje wraz z wygasaniem efektów bazy. Ożywienie koniunktury sprzyja spadkom bezrobocia, co powinno w dalszym ciągu wspierać nastroje konsumentów. Po bardzo silnym wzroście indeksu w lutym możliwa jest nieznaczna korekta. Oceny koniunktury nadal jednak są spójne z kilkuprocentową dynamiką produkcji przemysłowej. Silny odczyt, którego pozytywny wydźwięk został dodatkowo wzmocniony przez rewizję styczniowego odczytu z -,1 m/m. Spadek deficytu handlowego po odwróceniu się efektu styczniowego wzrostu eksportu przed chińskim nowym rokiem. Dane z ankiety ISM sugerują przyspieszenie eksportu w kolejnych miesiącach. Wyhamowanie inflacji to argument wspierający bieżącą retorykę RPP, która zapowiada stabilizację stóp procentowych co najmniej do końca bieżącego roku. Pomimo tego, że ADP bywa mało precyzyjnym przybliżeniem NFP, wczorajszy odczyt stanowi kolejny dowód na to, że mimo spowolnienia dynamiki PKB w 1q17 amerykański rynek pracy wciąż ma się dobrze Wzrosty komponentów zamówień w badaniach koniunktury znalazły potwierdzenie w danych o zamówieniach przemysłowych. Ożywienie w niemieckim przemyśle wspiera perspektywy wzrostu polskiego eksportu. Spadki stopy bezrobocia ogranicza wzrost liczby ludności aktywnej zawodowo. Wzrost l. etatów o 18 tys. byłby wynikiem znacząco przekraczającym oczekiwania Fedu i świadczącym o narastaniu napięć na rynku pracy, które stopniowo przekładać się będą na wzrost płac. 3

4 Polityka pieniężna Członkowie RPP Jastrzębiomierz* Wybrane wypowiedzi K. Zubelewicz 4,1 Nie jestem zaskoczony styczniowym odczytem inflacji, choć jej przyspieszenie należy uznać za znaczące. Trochę niepokoi mnie ten odczyt, ale dostępne prognozy wskazują, że najpierw inflacja ustabilizuje się, potem zaś powinien nastąpić jej spadek, oby jak największy. Ścieżka inflacji bazowej jest natomiast płaska ( )Dla mnie inflacja bazowa nie jest ważniejsza niż inflacja CPI. Uważam, że trzeba patrzyć na inflację jako na całość i nie można w nieskończoność zasłaniać się czynnikami zewnętrznymi, szczególnie, że prędzej czy później przekładają się one na czynniki wewnętrzne. Obserwowanie cen ropy będzie ważne, bo ich względnie niski poziom może służyć polskiej gospodarce ( , PAP) E. Gatnar 3,9 Jako że lokalne czynniki proinflacyjne będą zyskiwały na sile razem z czynnikami zewnętrznymi, biorąc pod uwagę scenariusz przyspieszenia wzrostu gospodarczego, nie można wykluczyć podwyżki stóp w tym roku. ( , PAP) Ł. Hardt 3, Wydaje się, że ujemne realne stopy procentowe mogą nam towarzyszyć dłużej; jest również ryzyko, że mogą towarzyszyć nam do końca okresu projekcji (do końca 219 r. - PAP). Natomiast my operujemy w kategoriach prawdopodobieństw. To znaczy: jeśli prawdopodobieństwo tego, że ujemne realne stopy procentowe będą (występować - PAP) do końca 219 r. i to prawdopodobieństwo będzie rosło, to ja osobiście ze wzmożoną uwagą będę przyglądał się tej sytuacji. ( , PAP) J. Kropiwnicki 3, Jeżeli chodzi o inflację, to baza cen prawdopodobnie pozostanie niska, bo nie wygląda na to, żeby główny element kształtowania cen, czyli ceny nośników energii, w szczególności ropy naftowej, miały mieć zaskakująco wysoką dynamikę w tym roku. Spodziewam się również, że w ciągu kolejnego roku dynamika cen nie przekroczy celu inflacyjnego ( ) Ze względu na to, że nie spodziewam się przekroczenia celu inflacyjnego w ciągu kolejnych 12 miesięcy, to wydaje mi się, że stopy procentowe w tym okresie pozostaną na obecnym poziomie ( ) W ciągu kolejnych dwunastu miesięcy można się spodziewać, że będą się utrzymywać ujemne realne stopy procentowe. Na razie jeszcze nie można zaobserwować ich negatywnego przełożenia na gospodarkę realną, ale obawiam się, że może ono wystąpić pod koniec tego roku ( , Reuters) G. Ancyparowicz 2,8 Na razie nie ma ono (zjawisko ujemnych realnych stóp procentowych - PAP) negatywnego wpływu ani na stan depozytów sektora niefinansowego, ani na akcję kredytową, ale więcej na ten temat można będzie powiedzieć w miarę napływu danych. Jeśli nie zajdą nadzwyczajne okoliczności, o ewentualnej zmianie nastawienia polityki pieniężnej można myśleć nie wcześniej niż po lipcowej projekcji inflacji i PKB ( , PAP) R. Sura 2,7 Osobiście nie uważam, że podwyżka stóp procentowych w nadchodzących kwartałach jest niezbędna. Co jest teraz najważniejsze, to powrót gospodarki na ścieżkę zrównoważonego wzrostu. ( , PAP) J. Osiatyński 2,2 Nie widzę w krótkim okresie silnej presji inflacyjnej, żeby w ciągu najbliższych trzech kwartałów albo do końca przyszłego roku była możliwość osiągnięcia celu inflacyjnego. Raczej możemy znaleźć się blisko dolnej granicy przedziału ( , PAP) A. Glapiński 2, Jeśli utrzymają się takie tendencje, jakie są w tej chwili (w kształtowaniu się cen ropy naftowej i żywności w Europie PAP), to nie widzę podstaw, by do końca roku myśleć o zmianie poziomu stóp procentowych ( ) Jeśli zobaczymy, że istnieje tendencja, żeby w ciągu kilku kwartałów zaczął się proces przyspieszania inflacji czy utrzymania na podwyższonym poziomie, to będziemy reagować ( ) Na razie nie ma przesłanek i myślę, że do końca roku się one nie wygenerują ( , Reuters) E. Łon 1,8 Uważam, że w perspektywie 12 najbliższych miesięcy nie będzie raczej potrzeby zmieniania poziomu stóp procentowych NBP. Oczywiście mój pogląd może ulec modyfikacji, ale prawdopodobieństwo owej modyfikacji osobiście uważam za niezbyt wysokie. ( , PAP) J. Żyżyński 1,3 Jeśli nie zmienią się znacząco warunki makro, to byłbym za utrzymaniem bez zmian stóp procentowych także w 218 r. Wzrost inflacji wynika z efektu bazy i wzrostu cen surowców. Inflacja dalej jest poniżej celu inflacyjnego i powinna się ustabilizować na umiarkowanym poziomie. ( , PAP) *im wyższy wskaźnik tym bardziej jastrzębie poglądy. Z uwagi na brak wyników głosowań z udziałem członków nowej RPP uszeregowanie dokonane na podstawie wyników ankiety PAP (skala 1-5). 4

5 Stopy NBP prognoza PKO BP vs. oczekiwania rynkowe Krótkoterminowe stopy procentowe 2, 1,75 oczekiwania rynkowe (FRA) prognoza PKO BP 2,25 2, st. referencyjna NBP WIBOR 3M FRA 6x9 FRA 9x12 1,5 3 miesiące temu obecnie 1,75 1,25 1,5 1, kwi-16 lip-16 paź-16 sty-17 kwi-17 lip-17 paź-17 sty-18 1,25 Nachylenie krzywej swap (spread 1Y-2Y)* Spread asset swap dla PLN pb PLN EUR USD pb 2Y 5Y 1Y Dynamika globalnych cen surowców w PLN Kursy wybranych walut w regionie wobec EUR r/r GSCI rolnictwo GSCI GSCI ropa Indeks (1 sty 215=1) PLN CZK HUF RON 92 Źródło: Datastream, NBP, obliczenia własne. *dla PLN, EUR 6M, dla USD 3M. 5

6 Polska w makro-pigułce Komentarz Sfera realna Po krótkim i płytkim spowolnieniu w trakcie 216 r., wzrost PKB w 217 r. będzie przyspieszać przy odbiciu dynamiki inwestycji współfinansowanych - realny PKB () 2,8 3,2 przez UE, stabilnym wzroście konsumpcji oraz lekko dodatniej kontrybucji eksportu netto. Procesy inflacyjne Początek 217 r. stał pod znakiem szybkiego wzrostu inflacji, która może - inflacja CPI () -,6 2,3 zbliżyć się do celu NBP w kwietniu-maju. W dalszej części roku inflacja CPI będzie się obniżać, nawet poniżej 2 r/r w grudniu, ale jednocześnie stopniowo będzie rosnąć inflacja bazowa. Agregaty monetarne - podaż pieniądza M3 () 9,6 9,5 Przewidujemy utrzymanie blisko dwucyfrowego wzrostu podaży pieniądza (M3), przy czym głównym czynnikiem kreacji pieniądza będzie nadal przyrost zadłużenia rządowego netto, a dynamika kredytów przyspieszy tylko nieznacznie. Równowaga zewnętrzna - saldo obrotów bieżących ( PKB) -,3-1, Mimo przyspieszenia wzrostu eksportu, mocniej rosnący import (wzrost cen surowców oraz silny popyt wewnętrzny) przyczyni się do redukcji nadwyżki na rachunku obrotów towarowych. Oczekujemy też kontynuacji wzrostu transferów imigrantów za granicę, co zwiększy deficyt na rachunku dochodów. Polityka fiskalna Zacieśnienie na szczeblu samorządowym (nierównomiernie w trakcie roku) - deficyt fiskalny ( PKB) -2,4-2,8 było częściowo neutralizowane przez wzrost wydatków budżetu państwa. W 217 r. deficyt fiskalny może być wyższy od ubiegłorocznego, ale pozostanie poniżej 3 PKB. Wzrost deficytu strukturalnego zostanie zneutralizowany przez cykliczną poprawę dochodów. Polityka pieniężna - stopa referencyjna NBP () 1,5 1,5 RPP wstrzyma się z pierwszą podwyżką stóp do 218 r. ze względu na dużą rolę czynników egzogenicznych we wzroście inflacji, ryzyko umocnienia złotego, liczne czynniki ryzyka (głównie za granicą) dla wzrostu gospodarczego oraz przekonanie o braku zagrożenia ze strony długiego utrzymywania ujemnych realnych stóp procentowych. Źródło: GUS, NBP, Eurostat, PKO Bank Polski. Zagranica w makro-pigułce Komentarz USA Dobre dane z przełomu 216/217 wspierają oczekiwania na - realny PKB () 1,6 2,2 przyspieszenie tempa wzrostu gospodarczego, któremu towarzyszyć będzie wyższa inflacja. Potencjalne poluzowanie polityki fiskalnej przez - inflacja CPI () 1,3 2,3 administrację D.Trumpa z punktu widzenia FOMC przechyla bilans ryzyk w stronę silniejszego wzrostu i wyższej inflacji, co otwiera drzwi do odważniejszej normalizacji polityki pieniężnej. Oczekujemy łącznie 3 podwyżek stóp procentowych Fed w tym roku (po marcowej kolejne w czerwcu i we wrześniu) i być może decyzji ws. redukcji bilansu Fed. Strefa euro Wskaźniki nastrojów sugerują przyspieszenie aktywności gospodarczej na - realny PKB () 1,7 1,4 początku roku. Niemniej w dalszej jego części może być widoczne spowolnienie wynikające z osłabienia realnej dynamiki konsumpcji (wzrost - inflacja HICP (),2 1,3 inflacji) oraz osłabienia ekspansji kredytowej banków. Wyraźny wzrost inflacji może zwiększać presję na ograniczenie ekspansywności polityki pieniężnej EBC, jednak nie sądzimy, by jakiekolwiek zmiany w tym zakresie mogły nastąpić przed końcem 217 r. Chiny W tym roku Chiny będą kontynuowały scenariusz miękkiego lądowania, - realny PKB () 6,7 6,5 a pod koniec roku KPCh najpewniej zaakceptuje wzrost gospodarczy poniżej 6,5. Kluczowe dla przyszłości chińskiej gospodarki będzie - inflacja CPI () 2, 2,2 ustabilizowanie długu sektora prywatnego, w tym struktury aktywów banków. Na razie chińskie władze, w tym bank centralny, stosują głównie działania doraźne, a mniejszym stopniu reformy strukturalne, co utrzymuje ryzyko twardego lądowania w kolejnych latach. Źródło: FED, Eurostat, MFW, PKO Bank Polski. Niniejszy materiał ma charakter wyłącznie informacyjny, jest przeznaczony wyłącznie dla klientów Grupy PKO Banku Polskiego i nie stanowi oferty w rozumieniu ustawy z dnia 23 kwietnia 1964 r. Kodeks Cywilny. Informacje zawarte w niniejszym materiale nie mogą być traktowane, jako propozycja nabycia jakichkolwiek instrumentów finansowych, usługa doradztwa inwestycyjnego, podatkowego lub jako forma świadczenia pomocy prawnej. Grupa PKO BP SA dołożyła wszelkich starań, aby zamieszczone w niniejszym materiale informacje były rzetelne oraz oparte na wiarygodnych źródłach. Klienci Grupy PKO BP SA ponoszą odpowiedzialność za skutki swoich decyzji inwestycyjnych, podjętych z uwzględnieniem informacji zamieszczonych w niniejszym materiale. Niniejszy materiał został przygotowany i/lub przekazany przez Powszechną Kasę Oszczędności Bank Polski Spółka Akcyjna, zarejestrowany w Sądzie Rejonowym dla m.st. Warszawy w Warszawie, XIII Wydział Gospodarczy Krajowego Rejestru Sądowego pod nr KRS 26438; NIP: REGON: ; kapitał zakładowy (kapitał wpłacony) 1 25 zł. 6