KOMENTARZ TYGODNIOWY ANALIZY MAKROEKONOMICZNE. 20 lipca 2015

Transkrypt

1 ANALIZY MAKROEKONOMICZNE KOMENTARZ TYGODNIOWY 20 lipca 2015 W minionym tygodniu silny spadek globalnej awersji do ryzyka dzięki porozumieniu Grecji z wierzycielami Miniony tydzień przyniósł bardzo wyraźny spadek globalnej awersji do ryzyka i tym samym wzrost cen bardziej ryzykownych instrumentów (w tym krajowych aktywów finansowych) dzięki obniżeniu się ryzyka bankructwa Grecji i wyjścia kraju z unii monetarnej, jak również dzięki stabilniejszej sytuacji na chińskim rynku akcji. Podczas weekendowego szczytu ( lipca) strefy euro ostatecznie osiągnięto kompromis dot. programu pomocy finansowej dla Grecji. Uzgodniono warunki reform fiskalnych i strukturalnych, które będą podstawą dla rozpoczęcia prac nad trzecim programem pomocy finansowej dla Grecji. Tak jak wskazywaliśmy już we wcześniejszych komentarzach pakiet wymaganych reform można określić nawet jako bardziej restrykcyjny wobec warunków, które Grecy odrzucili w referendum z 6. lipca. Reformy obejmują podwyżki podatków (głównie VAT), poprawę ściągalności podatków, zmiany w systemie emerytalnym (obniżenie emerytur oraz podwyższenie wieku emerytalnego), zmiany regulacyjne w zakresie ułatwienia dostępu do części zawodów. Ponadto Grecja będzie musiała stworzyć specjalny fundusz prywatyzacyjny na sumę 50 mld EUR wskazując aktywa, które zostaną sprywatyzowane, a pozyskane środki zostaną wykorzystane na dokapitalizowanie sektora bankowego, wsparcie inwestycyjne oraz ograniczenie poziomu zadłużenia. Zarządzaniem funduszem będzie zajmował się grecki rząd, niemniej fundusz będzie podlegał specjalnemu międzynarodowemu nadzorowi. Ostatecznie w treści porozumienia zrezygnowano z umieszczeniu zapisu o ewentualnym okresowym wyjściu Grecji ze strefy euro, gdyby warunki porozumienia nie zostały przez Grecję spełnione. BIURO ANALIZ MAKROEKONOMICZNYCH bosbank.analizy@bosbank.pl ŁUKASZ TARNAWA Główny Ekonomista lukasz.tarnawa@bosbank.pl ALEKSANDRA ŚWIĄTKOWSKA Ekonomista janina.swiatkowska@bosbank.pl W środę 15. lipca grecki parlament zatwierdził pakiet wymaganych przez wierzycieli reform. Podobnie jak w przypadku głosowania tuż przed szczytem strefy euro projekt uzyskał wymaganą większość parlamentarną dzięki poparciu partii opozycyjnych, gdyż blisko 40 posłów rządzącej partii Syriza nie poparło projektu. W minionym tygodniu część członków rządu podała się do dymisji, a przebieg środowego posiedzenia parlamentu oraz wypowiedzi przedstawicieli greckiego rządu potwierdzają bardzo wysokie ryzyko przedterminowych wyborów parlamentarnych w Grecji. Przy nasileniu podziałów w Syrizie koalicja rządowa nie dysponuje już większością w parlamencie, a przedstawiciele opozycji bardzo jednoznacznie wskazali, że poparcie dla

2 planu reform było zdarzeniem wyjątkowym, maiło miejsce w warunkach kryzysowej sytuacji państwa i nie oznacza poparcia opozycji dla obecnego rządu w przyszłości. W minionym tygodniu nasiliły się protesty społeczne w Grecji przeciwko zapowiadanym reformom. W reakcji na akceptację przez grecki parlament wymaganych reform Eurogrupa podczas czwartkowego spotkania zdecydowała o przyznaniu Grecji trzyletniego programu pomocy z Europejskiego Mechanizmu Stabilności (ang. European Stability Mechanism - ESM). Zakończenie niezbędnych procedur umożliwiające wypłatę środków będzie możliwe w perspektywie 2-4 tygodni. W celu stabilizowania bieżącej sytuacji Grecji Eurogrupa zatwierdziła dodatkowo finansowanie pomostowe dla Grecji (krótkoterminowa pożyczka w wysokości 7,16 mld EUR z unijnego funduszu EFSM) do czasu wypłaty środków w ramach pomocy ESM. Wiceprzewodniczący Komisji Europejskiej V. Dombrovskis poinformował w piątek, że wypłata tej pożyczki nastąpi w poniedziałek 20. lipca. Umożliwi ona spłatę przypadającej na ten dzień spłaty raty greckiego zadłużenia wobec EBC oraz spłatę zaległego zobowiązania wobec MFW. W reakcji na wyniki głosowania w greckim parlamencie oraz zapowiedź finansowania pomostowego dla Grecji 16. lipca EBC zdecydował o zwiększeniu skali programu wsparcia płynnościowego dla greckiego sektora bankowego w ramach programu ELA (Emergency Liquidity Assistance) o 0,9 mld EUR (przez jeden tydzień) do poziomu 90,7 mld EUR oraz utrzymaniu niezmienionych parametrów zabezpieczeń dla programu płynnościowego. Powyższa zmiana nie pozwoli na szybkie i znaczące ograniczenie restrykcji dot. przepływu kapitału (w tym wypłat środków finansowych z banków) wprowadzonych pod koniec czerwca, niemniej ogranicza ryzyko skrajnie niekorzystnego scenariusza załamania greckiego sektora bankowego. Po przegłosowaniu w poszczególnych parlamentach krajów wierzycieli strefy euro akceptacji dla rozpoczęcie prac nad nowym programem pomocy finansowej dla Grecji w ramach programu ESM kolejnym krokiem będą ostateczne uzgodnienia szczegółowych warunków programu. W tej kwestii zapewne w najbliższym czasie będzie rozstrzygała się kwestia ewentualnej restrukturyzacji greckiego zadłużenia. Tej koncepcji sprzeciwia się część tzw. centralnych krajów strefy euro (w tym Niemcy) oraz kraje bałtyckie, niemniej jakieś działania w tym zakresie będą niezbędne ze względu na wyniki raportu MFW, wg którego (ze względu na silne spowolnienie greckiej gospodarki) greckie zadłużenia jest zbyt wysokie by można było je uznać za stabilne w długim okresie, co jest obiektywną przesłanką uniemożliwiającą partycypację MFW w programie pomocy finansowej dla Grecji

3 Obok korzystnych z punktu widzenia rynków finansowych informacji z Grecji pozytywne nastroje rynkowe w minionym tygodniu wspierało także ograniczenie wcześniejszej silnej korekty spadkowej na giełdach akcji w Chinach. Choć w skali tygodnia chińskie indeksy giełdowe nie zyskały na wartości, to silniejsze wzrosty pod koniec ubiegłego tygodnia oraz lepsze od prognoz dane ze sfery realnej chińskiej gospodarki za czerwiec ograniczyły ryzyka dla tego rynku. W rezultacie w minionym tygodniu odnotowano silne wzrosty na globalnych rynkach akcji przy wzroście globalnego indeksu giełdowego (MSCI World) o blisko 3% oraz wzroście indeksu dla krajów strefy euro o blisko 4%. Po wcześniejszych wzrostach, w minionym tygodniu ponownie zawęziły się spready obligacji skarbowych krajów peryferyjnych strefy euro względem obligacji niemieckich. Tak jak w niesprzyjających warunkach (wzrost ryzyka sytuacji Grecji) notowania kursu euro trzymały się na zadziwiająco silnym poziomie, tak w minionym tygodniu kurs euro wyraźnie stracił na wartości przy wzmacniającym się dolarze, co poskutkowało obniżeniem się kursu dolara wobec euro poniżej 1,09 USD/EUR wobec ok. 1,11 USD/EUR w tygodniach wcześniejszych. Najprawdopodobniej na notowania kursu dolara wobec euro silniej niż spadek globalnej awersji do ryzyka zaczęła oddziaływać kwestia zróżnicowanych perspektyw polityki pieniężnej EBC oraz Fed. Taka sytuacja mogła być efektem z jednej strony nieco łagodniejszej retoryki EBC (uwzględnienie w komunikacie możliwości dalszego luzowania polityki pieniężnej EBC gdyby doszło do niepożądanego zacieśnienia warunków polityki pieniężnej), z drugiej strony odebranego jako mniej gołębie wystąpienia prezes Fed J. Yellen przed komisjami Kongresu USA. Tego zróżnicowania perspektyw polityki pieniężnej nie widać było natomiast na rynkach bazowych obligacji skarbowych, gdzie wahania rentowności były ograniczone, a poziomy rentowności utrzymują się obecnie na nieco niższych poziomach względem najwyższych poziomów z maja, niemniej wciąż wyraźnie powyżej minimów sprzed korekty wzrostowej z kwietnia. W warunkach obniżającej się globalnej premii za ryzyko oraz utrzymania niższych poziomów rentowności na rynkach bazowych w minionym tygodniu silnie zyskały aktywa krajowe przy bardzo wyraźnej aprecjacji złotego w okolice 4,10 PLN/EUR oraz spadku rentowności obligacji skarbowych lekko poniżej 2,9% dla obligacji 10-letnich. Krajowa giełda zyskała w minionym tygodniu ponad 1,5%, co jest już mniej spektakularnym wynikiem, niemniej należy pamiętać, że w tym przypadku czynniki krajowe w postaci średniookresowych wyzwań dla sektora bankowego ograniczały zwyżki na GPW. Zgodnie z oczekiwaniami na krajowy rynek finansowy nie wpłynęły dane ze sfery

4 realnej polskiej gospodarki. Silna poprawa danych dot. produkcji przemysłowej oraz sprzedaży detalicznej wynikała wyłącznie z czynników o charakterze sezonowym. Dane po oczyszczeniu z sezonowości oraz dane z rynku pracy wskazują raczej na stabilizowanie się / nieznacznie spowolnienie aktywności krajowej gospodarki. Na podobne perspektywy wskazują wyniki najnowszego badania NBP dot. koniunktury wśród przedsiębiorstw. Oczekiwania firm dot. przyszłej sytuacji, zamówień oraz produkcji nieznacznie pogorszyły się. Skala tego pogorszenia była jednak na tyle niewielka, że przy utrzymujących się ocenach stabilnej sytuacji firmy planują utrzymać w najbliższych miesiącach wyższą aktywność inwestycyjną. Po serii bardzo ważnych wydarzeń i publikacji danych makroekonomicznych w tygodniu minionym, bieżący tydzień zapowiada się już dużo spokojniej. Jeżeli dalsze kroki w zakresie porozumienia Grecji z wierzycielami będą przebiegały zgodnie z założeniami, nie powinny mieć już istotniejszego wpływu na sytuację rynkową. W bieżącym tygodniu ważną informacją będą tylko wstępne dane dot. indeksów koniunktury w strefie euro (PMI, Ifo) weryfikujące tezę o ograniczonym wpływie niepewności dot. sytuacji Grecji na sferę realną gospodarki strefy euro oraz dane dot. indeksu koniunktury w chińskim przemyśle, weryfikujące tezę o stabilizujących się wynikach gospodarki po lepszych czerwcowych danych ze sfery realnej. Biorąc pod uwagę dotychczasowy przebieg prac nad programem wsparcia finansowego dla Grecji w krótkim okresie ryzyko negatywnego scenariusza ogłoszenia niewypłacalności Grecji i wyjścia z unii monetarnej obniżyło się istotnie. Z drugiej strony analizując sytuację polityczną oraz społeczną w Grecji, jak również silny opór wierzycieli przeciwko jakimkolwiek formie restrukturyzacji greckiego zadłużenia, w dłuższym okresie takie ryzyko wciąż utrzymuje się, szczególnie, że wprowadzona pod koniec czerwca kontrola przepływów kapitału będzie skutkowała silniejszym spowolnieniem wzrostu gospodarczego przy dodatkowo wdrażanych równocześnie trudnych reformach. Z tego względu w dłuższym okresie należy liczyć się z ryzykiem powrotu niepewności dot. sytuacji Grecji. W tych warunkach pozytywną informacją jest natomiast generalnie dość stabilna sytuacja rynkowa obserwowana w minionych tygodniach, w okresie najwyższej niepewności dot. przyszłości Grecji. Ta sytuacja stanowi wsparcie dla oczekiwań relatywnie łagodnego wpływu ewentualnego kryzysu greckiego na pozostałe kraje strefy euro oraz na globalny rynek finansowy i łagodniejszą skalę wzrostu globalnej awersji do ryzyka niż można się było tego obawiać jeszcze przed nasileniem niepewności przed wydarzeniami z lipca br

5 Wobec ograniczenia krótkookresowego ryzyka dot. sytuacji Grecji ponownie na plan pierwszy wysunie się temat polityki pieniężnej głównych banków centralnych. W przypadku EBC wyraźniejsze zasygnalizowania monitorowania sytuacji w kontekście ewentualnego zacieśnienia warunków monetarnych jasno wskazuje, że wyższe prawdopodobieństwo należy przypisywać scenariuszowi ewentualnego wydłużenia bieżącego programu QE niż jego skrócenia. W przypadku polityki Fed, choć w odbiorze rynków finansowych wystąpienie prezes Janet Yellen przed komisjami Kongresu USA w tygodniu minionym było mniej gołębie uważamy, że bieżące historycznie niskie poziomy stóp procentowych utrzymają się nieco dłużej niż dotychczas zakładaliśmy w bazowym scenariuszu. Sądzimy, że wolniejsze tempo ożywienia amerykańskiej gospodarki (niż oczekiwaliśmy tego po bardzo silnym spowolnieniu w I kw.), utrzymująca się niska inflacja i niskie tempo wynagrodzeń poskutkują wstrzymaniem się FOMC z pierwszą podwyżką stóp do grudnia 2015 r., wobec naszej dotychczasowej prognozy bazowej podwyżki we wrześniu. Głównym powodem korekty naszej prognozy jest dalsza aprecjacja dolara na rynkach globalnych, która stanowi wyraźne wyzwanie dla prognoz wzrostu gospodarczego (opłacalność eksportu), a przede wszystkim prognoz inflacji w USA. Biorąc pod uwagę powyższe oraz utrzymanie cen ropy naftowej poniżej poziomu 60 USD/baryłkę w ostatnich tygodniach uważamy, że jest jeszcze potencjał dla spadku rentowności obligacji skarbowych na rynkach bazowych i tym samym na rynku krajowym. Czerwcowe dane ze sfery realnej polskiej gospodarki pod wpływem czynników sezonowych. Lekkie wyhamowanie aktywności w II kw. i słabsze czerwcowe dane z rynku pracy. W czerwcu odnotowano skokowy wzrost dynamiki produkcji sprzedanej przemysłu do 7,6% r/r z 2,8% r/r w maju oraz dynamiki sprzedaży detalicznej w ujęciu realnym do 6,6% r/r z 4,7% r/r. W obu przypadkach lepsze czerwcowe dane to wyłącznie efekt oddziaływania czynników o charakterze sezonowym tj. wyższej liczby dni roboczych. Po wykluczeniu wpływu tych czynników można mówić raczej o stabilizowaniu się aktywności lub jej osłabieniu w czerwcu (jak i w całym II kw.). Co więcej pojawiły się także niekorzystne niespodzianki, w tym spadek produkcji budowlano-montażowej oraz wyraźne obniżenie dynamiki zatrudnienia i wynagrodzeń. W przypadku danych nt. sprzedaży detalicznej po wykluczeniu najbardziej zmiennych kategorii (tj. sprzedaży żywności, samochodów oraz paliw) w II kw. średni z poszczególnych miesięcy wskaźnik sprzedaży detalicznej (w ujęciu realnym) ukształtował się na poziomie

6 5,8% r/r, czyli na blisko wyniku za I kw. (5,6% r/r), co wskazuje na stabilizację dynamiki konsumpcji prywatnej na poziomie ok. 3,0% r/r. W przypadku danych dot. produkcji przemysłowej wskaźnikiem lepszym do analizy są dane w ujęciu oczyszczonym z sezonowości. W czerwcu ten indeks ukształtował się na poziomie bardzo bliskim poziomów z maja (5,2% r/r wobec 5,3% r/r). Choć wzrost produkcji na poziomie ponad 5% r/r (tak jak wskazują na to dane oczyszczone z wahań sezonowych) świadczy o korzystnej sytuacji w krajowym przemyśle, to trzeba pamiętać, że utrzymanie tych dynamik na poziomie zbliżonym do danych za I kw. (także lekko ponad 5%) jest już wyłącznie efektem bardzo niskiej bazy odniesienia wynikającej z silniejszego osłabienie aktywności krajowego przemysłu w II kw r. W ujęciu zmian miesięcznych i kwartalnych wyniki produkcji wskazują na wyraźnie wolniejsze tempo wzrostu aktywności w przemyśle. W czerwcu wartość produkcji wzrosła o 0,5% m/m (w ujęciu danych oczyszczonych z sezonowości), co przy lekkim spadku produkcji w całym II kw. (o 0,5% kw/kw) nie zapowiada dynamicznego wzrostu produkcji w III kw. br. W naszej ocenie mniej spektakularne wyniki przemysłu w II kw. względem I kw. (kiedy odnotowano wzrost w przemyśle o ponad 2% kw/kw) są odzwierciedleniem już wolniejszej poprawy aktywności gospodarczej w strefie euro i jeszcze słabnącej (w II kw.) aktywności w chińskim przemyśle, jak również wyraźnie wolniejszego wzrostu produkcji w działach przemysłu silniej powiązanych z budownictwem (gdzie ponownie w II kw. aktywność osłabła). Opublikowane dane wskazały na silniejsze niż oczekiwaliśmy spowolnienie aktywności w budownictwie, przy bardzo silnym spadku wartości produkcji w ujęciu miesięcznym (dane oczyszczone z wahań sezonowych). Czerwcowe słabe dane to już trzeci miesiąc z rzędu wyraźnie rozczarowujących wyników aktywności w budownictwie. Przy bardzo dobrych danych dot. produkcji w podmiotach specjalizujących się we wznoszeniu budynków, słabe dane dot. aktywności w budownictwie to efekt silnego spadku produkcji w jednostkach zajmujących się głównie robotami związanymi z budową obiektów inżynierii lądowej i wodnej. Słabsze dane w tej kategorii to pochodna silnego efektu bazy, z uwagi na bardzo istotny wzrost inwestycji publicznych przed jesiennymi wyborami samorządowymi w 2014 r. oraz ograniczenia dynamicznego wzrostu inwestycji z początku 2015 r. W naszej ocenie wyhamowanie wzrostu aktywności w przemyśle w II kw. oraz dużo słabsze dane dot. budownictwa nie zapowiada silniejszego spowolnienia gospodarki, a raczej potwierdza założenia, że silny wzrost produkcji na początku br. nie utrzyma się w kwartałach kolejnych. Biorąc pod uwagę lekkie spowolnienie wyników produkcji sprzedanej przemysłu

7 w II kw. br. wobec danych za I kw. podtrzymujemy prognozę lekkiego spadku dynamiki PKB w II kw. do ok. 3,4% r/r z 3,6% w I kw. przy nieco niższej dynamice wzrostu inwestycji. W II poł. roku oczekujemy stabilizowania się dynamiki PKB w okolicach 3,3% r/r. Generalnie oczekujemy stabilnych wyników wzrostu eksportu, konsumpcji oraz utrzymania wyższej aktywności inwestycyjnej sektora przedsiębiorstw. Jednocześnie jednak już wielokrotnie wskazywaliśmy na ograniczony potencjał dla silniejszego wzrostu eksportu (wyhamowanie poprawy aktywności gospodarczej w strefie euro, dane z Chin wspierające prognozy stabilizacji wzrostu gospodarczego, nie zapowiadające natomiast jego przyspieszenia) oraz konsumpcji prywatnej (z uwagi na oczekiwany wzrost inflacji CPI, który poskutkuje spadkiem realnego wzrostu dochodów gospodarstw domowych). Według opublikowanych przez GUS danych w czerwcu dynamika zatrudnienia obniżyła się do 0,9% r/r z 1,1% r/r a dynamika wynagrodzeń do 2,5% r/r z 3,2% r/r. Spadek dynamiki zatrudnienia w skali 0,2 pkt. proc. jest relatywnie silną zmianą, a spadek dynamiki wynagrodzenia jest tym bardziej negatywny, że pozytywne efekty sezonowe podbijające wyniki produkcji przemysłowej powinny podbijać wzrost wynagrodzeń z uwagi na wyższy wzrost tzw. ruchomej części wynagrodzenia w przetwórstwie przemysłowym. Biorąc pod uwagę powyższe wnioski, które skłaniają nas do utrzymania prognozy stabilnego wzrostu krajowej aktywności gospodarki uważamy, że dużo słabsze czerwcowe dane z rynku pracy nie zapowiadają silniejszego spowolnienia zatrudnienia, co skutkowałoby silniejszymi dostosowaniami konsumpcji prywatnej. Na podobne wnioski wskazują także wyniki najnowszego raportu NBP dot. koniunktury w sektorze przedsiębiorstw, w tym także część badania dot. prognoz zatrudnienia. Potencjalnie słabsze dane z krajowego rynku pracy mogły także być wynikiem silniejszych dostosowań w którymś z sektorów np. budownictwo lub górnictwo znajdujących się w trudnej sytuacji strukturalnej a nie gorszej sytuacji cyklicznej. W szczególności w przeszłości większa zmienność danych dot. wynagrodzeń często wynikała ze zmian w zakresie harmonogramu wypłat premii i nagród w górnictwie w poszczególnych miesiącach roku. W przypadku górnictwa dodatkowe zmiany w zakresie ustaleń co do dodatkowych form wynagrodzeń oraz podwyżek płac w związku z nasileniem bardzo trudnej sytuacji branży na początku br. mogą wpływać na większą zmienność wyników w bieżącym roku. W weryfikacji tej tezy przydatna będzie publikacja danych GUS dot. zatrudnienia i wynagrodzenia w sektorze przedsiębiorstw w podziale na sekcje gospodarki. Te dane zostaną opublikowane w bieżącym tygodniu, 23. lipca

8 Raport NBP dot. koniunktury w sektorze przedsiębiorstw nie wskazuje na ryzyko silnego spowolnienia aktywności Opublikowany w minionym tygodniu raportu NBP nt. kondycji sektora przedsiębiorstw jest ważnym argumentem dla utrzymania prognoz stabilnej, jedynie nieznacznie niższej aktywności krajowej gospodarki w miesiącach kolejnych. Zgodnie z wynikami badania NBP większość ankietowanych przez NBP respondentów oceniła swoją sytuację w II kw r. jako dobrą i nieco lepszą niż przed kwartałem. Jednocześnie w zakresie oczekiwań na III kw. firmy pozostają dość ostrożne o czym świadczy lekki spadek wskaźnika przyszłej sytuacji przedsiębiorstw. Ograniczona skala tego pogorszenia, jak i struktura badania wskazują jednak raczej na hamowanie wcześniejszych tendencji wzrostowych, niż sygnały wyraźnego pogorszenia sytuacji firm. Dane za II kw. oraz prognozy na III kw. wskazują na utrzymanie koniunktury na generalnie zbliżonym, nieco tylko niższym poziomie. Według badania NBP obniżyły się nieco prognozy zamówień, produkcji i trwałego komponentu popytu jak również zwiększyła się bariera w zakresie popytu. Zaznaczyć należy jednak, że skala tych spadków była na tyle niewielka, że trudno mówić o trendzie spowolnienia. Szczególnie, że część wskaźników wciąż sugeruje stabilną i dobrą sytuację (np. rosnący wskaźnik prognoz popytu czy także wciąż bardzo dobre wskaźniki planów inwestycyjnych przedsiębiorstw). Choć autorzy raportu wskazują na potencjalny efekt wyższej niepewności działalności firm, na co złożyły się mniej optymistyczne sygnały z zagranicy (m.in. sytuacja Grecji), to wciąż zgodnie z danymi NBP w większym stopniu możemy mówić o hamowaniu spadku niepewności niż jej rzeczywistym wzroście. W najnowszym badaniu NBP nie był już także kontynuowany efekt pogorszenia prognoz popytu i zamówień w eksporcie. Choć dotychczasowe dane dot. handlu zagranicznego oraz sfery realnej gospodarki wskazują na pewne wyhamowanie dotychczas silnie rosnącego eksportu, to stabilizowanie się wyników badania w tym kontekście świadczy raczej o większym wpływie wyhamowania poprawy w tym zakresie niż rzeczywistego spowolnienia sprzedaży eksportowej. Po silnym przyspieszeniu gospodarki strefy euro na przełomie 2014 i 2015 r. już stabilniejsze tempo tego wzrostu przy wciąż słabej koniunkturze chińskiej gospodarki w I poł. br. przełożyło się na wyhamowanie wcześniej dynamicznie rosnących wskaźników. Obok nieco słabszych prognoz popytu oraz produkcji czynnikiem wskazującym na ograniczenie potencjału do dalszego przyspieszenia wzrostu gospodarczego jest także stabilizowanie się (na wysokim poziomie) wykorzystania mocy wytwórczych w gospodarce. W rezultacie

9 nie zmieniły się wyniki badania sprzed kwartału w zakresie stabilnego, lecz dość powolnego wzrostu zatrudnienia. W dalszym ciągu przeważają prognozy wzrostu zatrudnienia w sektorze przedsiębiorstw względem prognoz jego spadku, niemniej skala tych wzrostów nieco wyhamowała względem i tak już nie najwyższych poziomów sprzed kwartału. Powyższe wyniki sygnalizują raczej utrzymanie bieżącego tempa wzrostu zatrudnienia w najbliższych miesiącach. Pomimo powyższych tendencji, część badania dot. planów inwestycyjnych przedsiębiorstw wskazuje na bardzo dobrą sytuację firm. W II kw. zwiększył się odsetek firm planujących rozpoczęcie inwestycji, ponadto zwiększyła się także wartość kosztorysowa planowanych inwestycji, jak również dalej obniżał się odsetek firm wstrzymujących się z rozpoczęciem inwestycji. W ocenie autorów raportu wzrostowi aktywności inwestycyjnej przedsiębiorstw sprzyjają utrzymujące się już od kilku kwartałów generalnie korzystne prognozy dotyczące popytu w tym trwałego komponentu popytu (notowane spadki wskaźnika nie na tyle silne, aby zmienić obraz uśredniony stabilizujących się perspektyw gospodarczych) jak również wysoki stopień wykorzystania zdolności produkcyjnych. Zgodnie z wynikami badania spadki cen w gospodarce mają jedynie nieznaczny (negatywny) wpływ na plany inwestycyjne przedsiębiorstw, pewnym czynnikiem ryzyka jest natomiast bieżące osłabienie prognoz zamówień i wielkości produkcji. Wydaje się jednak, że również niewielka skala tych spadków w bieżącym badaniu może nie wpływać na plany inwestycyjne firm. Przy generalnie stabilnej sytuacji popytowej, nasileniu prac inwestycyjnych sprzyjają także szerokie możliwości finansowania działalności inwestycyjnej, w tym zarówno ze środków własnych (przy poprawiających się wynikach finansowych firm), jak również za pomocą kredytów bankowych przy lepszej zdolności kredytowej oraz historycznie niskich stopach procentowych. Zaznaczyć należy jednak, że pomimo korzystnej sytuacji na rynku kredytowym ożywienie aktywności inwestycyjnej przebiega póki co przy ograniczonym wzroście zainteresowania finansowaniem bankowym. W czerwcu lekki wzrost wskaźnika inflacji CPI do -0,8% r/r Wskaźnik inflacji CPI w czerwcu wyniósł -0,8% r/r, nieznacznie powyżej majowego wskaźnika -0,9% r/r. W skali miesiąca ceny dóbr i usług nie zmieniły się. W czerwcu po kilku miesiącach niespodzianek in minus, w górę zaskoczyła dynamika cen warzyw. Ponadto nieco wyższy poziom wskaźnika (względem prognoz) odnotowano w przypadku cen mięsa oraz nabiału przy jednocześnie dużo silniejszych obniżkach cen cukru (co przekłada się na utrzymanie generalnie niskiego poziomu indeksu cen żywności przetworzonej). Notowane nieco wyższe wskaźniki

10 cen warzyw (powyżej średniego miesięcznego wyniku dla czerwca z lat minionych) są opóźnionym efektem oczekiwanego przyspieszenia dynamiki cen z uwagi na bardzo silną skalę ich dotychczasowych spadków. Takie sygnały już przed dwoma miesiącami pojawiały się w danych dot. poziomów cen warzyw w handlu hurtowym (dane Ministerstwa Rolnictwa). Przy bieżących wyższych miesięcznych wzrostach cen owoców i warzyw i jednocześnie bardzo niskich wskaźnikach tych cen z 2014 r., roczny indeks cen żywności odnotował kolejny wzrost, choć oczywiście cały czas jest to ograniczenie deflacji, a nie wzrost cen w ujęciu rocznym. Podobnie, bieżące wzrosty cen przy niskiej bazie odniesienia przekładają się na wzrosty rocznego indeksu cen paliw. W dalszym ciągu skala deflacji w tej kategorii pozostaje dwucyfrowa z uwagi na bardzo głęboki spadek cen paliw na przełomie 2014 i 2015 r. Przy dość wyraźnym wzroście rocznego indeksu cen żywności oraz paliw, wyraźny spadek indeksu inflacji bazowej netto (tj. inflacji CPI po wykluczeniu żywności i energii) poskutkował jedynie niewielkim wzrostem czerwcowego rocznego indeksu CPI w skali 0,1 pkt. proc. Wskaźnik inflacji bazowej netto w czerwcu obniżył się do +0,2% r/r z +0,4% r/r w maju. Głównym czynnikiem spadku inflacji bazowej był skokowy spadek rocznego indeksu cen w łączności z uwagi na spadek cen w ujęciu miesięcznym w czerwcu br. i jednocześnie bardzo wysoką bazę odniesienia sprzed roku, kiedy w czerwcu 2014 r. odnotowano dość silny wzrost cen w tej kategorii. Pomimo nieco wyższego wzrostu indeksu cen warzyw w czerwcu względem naszej prognozy, zmieniliśmy średniookresowe prognozy cen żywności i tym samym inflacji CPI. W komentarzu przed miesiącem wskazaliśmy na różnokierunkowe ryzyka dla prognozy cen żywności. Po dokładniejszej analizie napływających informacji z rynku hurtowego, z rynku surowców żywnościowych skorygowaliśmy w dół ścieżkę cen żywności na przełomie 2015 i 2016 r. z uwagi na niższą ścieżkę cen owoców i warzyw, ale także mięsa i żywności przetworzonej. Jednocześnie oczekujemy silniejszych wzrostów dynamik żywności w trakcie 2016 r. (ceny żywności przetworzonej z tytułu rosnącego ryzyka gorszych zbiorów, późniejszy efekt wyższych dynamik cen warzyw). Ponadto przy utrzymujących się silnych spadkach cen importu skorygowaliśmy lekko skalę wzrostu inflacji CPI po wykluczeniu cen żywności, energii, alkoholu i tytoniu oraz cen administrowanych. Oczekujemy słabszego wzrostu inflacji CPI w grudniu 2015 r. do ok. 0,3% - 0,4% r/r oraz w I kw r. do poziomu lekko powyżej 1,0% r/r. W II poł r. oczekujemy wzrostu inflacji CPI w kierunku 1,5% r/r

11 Polityka pieniężna w strefie euro bez zmian, EBC gotowy do działania gdyby doszło do zaostrzenia warunków monetarnych Podczas lipcowego posiedzenia rada Europejskiego Banku Centralnego nie dokonała zmian parametrów polityki pieniężnej, w tym utrzymała stopy procentowe na poziomie: 0,05% dla stopy repo oraz - 0,20% dla stopy depozytowej. Ponadto rada EBC będzie kontynuować program skupu aktywów zgodnie z dotychczasowymi założeniami tj. przynajmniej do września 2016 r., do momentu aż inflacja powróci do poziomów spójnych z mandatem EBC. W komunikacie po posiedzeniu rada EBC dodała nowy fragment, w którym zapowiedziała ścisłe monitorowanie sytuacji na rynkach finansowych oraz możliwość podjęcia działań luzowania polityki pieniężnej gdyby doszło do zaostrzenia warunków monetarnych w strefie euro. W trakcie konferencji prasowej prezes EBC M. Draghi ocenił, że zawirowania rynkowe z ostatnich tygodni (w związku z wzrostem niepewności dot. sytuacji Grecji) nie mają istotnego wpływu na perspektywy gospodarze strefy euro. Gdyby jednak doszło do niepożądanego zacieśnienia warunków monetarnych rada EBC będzie gotowa do użycia wszystkich dostępnych środków w ramach mandatu banku centralnego i poluzowania polityki pieniężnej. Najprawdopodobniej to pogorszenie sytuacji rynkowej w związku z sytuacją w Grecji było powodem pewnej zmiany retoryki w porównaniu z posiedzeniem na początku czerwca, kiedy rada EBC oceniła, że rynki finansowe muszą przyzwyczaić się do podwyższonej zmienności. Zgodnie z oczekiwaniami najważniejszym tematem konferencji prasowej po posiedzeniu rady była sytuacja Grecji. Podczas konferencji prasowej prezes EBC Mario Draghi poinformował o zwiększeniu skali programu wsparcia płynnościowego dla greckiego sektora bankowego w ramach programu ELA (Emergency Liquidity Assistance) o 0,9 mld EUR (przez jeden tydzień) do poziomu 90,7 mld EUR oraz utrzymaniu dotychczasowych parametrów zabezpieczeń dla programu płynnościowego. Decyzja EBC o zwiększeniu skali wsparcia płynnościowego została umotywowana wyraźnym zwiększeniem prawdopodobieństwa uruchomienia trzeciego programu pomocy finansowej dla Grecji dzięki ustaleniom na szczycie strefy euro w dn lipca oraz zatwierdzeniu przez grecki parlament wymaganych przez wierzycieli reform. Prezes Draghi powiedział także, że w związku z postępem prac w zakresie zagwarantowania Grecji finansowania pomostowego (zanim właściwy program ESM zostanie uruchomiony) EBC oczekuje, że zgodnie z harmonogramem 20. lipca spłacona zostanie rata greckiego zobowiązania wobec EBC. Spłata zadłużenia wobec EBC

12 umożliwi objęcie greckich obligacji skarbowych programem skupu aktywów (QE) z uwagi na zredukowanie poziomu utrzymywanych w banku centralnym obligacji skarbowych poniżej limitu 33% aktywów emitenta. Decyzje EBC będą oczywiście ściśle zależne także od procesu wdrażania kolejnego programu wsparcia finansowego dla Grecji biorąc pod uwagę fakt, że ocena ratingowa greckich obligacji utrzymuje się poniżej poziomu inwestycyjnego. Prezes M. Draghi w odpowiedzi na pytania dot. członkostwa Grecji w strefie euro odpowiadał, że ta kwestia pozostaje w gestii rządów krajów strefy euro, a nie banku centralnego. Z tego względu EBC, jako instytucja operująca w ramach obowiązującego prawa we wszystkich swoich działaniach przyjmował, że Grecja jest członkiem unii monetarnej. Ponadto w ocenie EBC z związku z tym, że greckie banki pozostają wypłacalne, dotychczasowe wsparcie ze strony EBC było w pełni zgodne z mandatem banku centralnego. W odpowiedzi na pytanie dot. restrukturyzacji greckiego zadłużenia prezes EBC powiedział, że nie jest tematem tabu kwestia koniecznej restrukturyzacji aby utrzymać zdolność obsługi zadłużenia Grecji, jednocześnie odmówił dywagacji jaką formę miałyby takie działania przyjąć, gdyż takie decyzje nie należą do kompetencji banku centralnego. Lepsze dane makroekonomiczne z chińskiej gospodarki Publikowane w minionym tygodniu dane makroekonomiczne z chińskiej gospodarki zaskoczyły pozytywnie. Najważniejszą informacją były dane dot. wzrostu PKB w II kw., wg których dynamika wzrostu utrzymała się na poziomie z I kw. 7,0% r/r, wobec oczekiwań rynkowych spadku do 6,8% r/r. Choć błąd prognozy był niewielki, niemniej z pewnością ważne jest, że ostatecznie dynamika PKB nie obniżyła się poniżej 7,0%. Przy lepszych danych dot. wzrostu PKB za II kw., fakt lepszych danych za czerwiec, przy dużo słabszych w kwietniu i maju także stanowi pozytywną informację wskazując na niższe ryzyka dla prognoz wzrostu gospodarczego w III kw. W czerwcu odnotowano dużo lepsze dane dot. chińskiego handlu zagranicznego, przy wyższych wzrostach zarówno eksportu jak i importu co wskazuje na równolegle stabilizujący się wpływ popytu zewnętrznego i wewnętrznego. Ponadto odnotowano silniejszy wzrost dynamiki produkcji przemysłowej, sprzedaży detalicznej oraz co bardzo ważne nakładów inwestycyjnych. Lepsze dane dot. inwestycji to efekt zarówno wyhamowania wcześniejszych spadków aktywności na rynku nieruchomości jak również dużo silniejszego przyspieszenia inwestycji infrastrukturalnych. Korzystny wpływ interwencji gospodarczych widoczny był także w danych dot. agregatów

13 monetarnych, gdzie zapewne dotychczasowe poluzowanie polityki pieniężnej wpłynęło na silniejszy wzrost kredytów. Tempo wzrostu chińskiej gospodarki utrzymuje się na niższym poziomie przy wciąż sporych ryzykach sytuacji na rynku nieruchomości. Opublikowane w minionym tygodniu dane są jednak dość silnym sygnałem, że dotychczasowe hamowanie chińskiej gospodarki może wygasać i możliwe jest utrzymanie wzrostu gospodarczego w kwartałach kolejnych na poziomie nie niższym niż 7,0% r/r. W tym kontekście bardzo istotne będą publikowane w tygodniu bieżącym wstępne dane PMI dot. koniunktury w chińskim przemyśle w lipcu. Prezes Fed J. Yellen wskazuje na możliwe zacieśnienie polityki pieniężnej Fed jeszcze w bieżącym roku W wystąpieniu przez komisjami Kongresu USA w minionym tygodniu prezes Fed J. Yellen wskazała na materializujący się scenariusz szerszego ożywienia gospodarki amerykańskiej po nieoczekiwanie silnym spowolnieniu w I kw. br. W warunkach większej pewności dot. ożywienia gospodarki można, w ocenie prezes Fed, oczekiwać zacieśnienia polityki pieniężnej jeszcze w 2015 r. Wypowiedź prezes Fed została odebrana jako mniej gołębia względem wypowiedzi prezes Fed podczas konferencji prasowej po czerwcowym posiedzeniu FOMC oraz wobec wydźwięku zapisu dyskusji podczas czerwcowego posiedzenia FOMC. Faktycznie publikowane w ostatnich tygodniach dane makroekonomiczne potwierdzają stabilizowanie się sytuacji gospodarczej w USA i wskazują, że silne spowolnienie gospodarki w I kw. było jedynie okresowe. Z drugiej strony fakt jedynie ograniczonej skali ożywienia gospodarki w II kw. pomimo silnego jej spowolnienia w I kw., przy ponownie rozczarowujących danych dot. sprzedaży detalicznej za czerwiec skłaniają nas do zmiany scenariusza bazowego dot. momentu rozpoczęcia podwyżek stóp procentowych prze FOMC. Obecnie zakładamy, że do pierwszej podwyżki stóp dojdzie w grudniu br., wobec dotychczasowych oczekiwań podwyżki we wrześniu (w minionych tygodniach wskazywaliśmy na rosnące ryzyko tej zmiany). W naszej ocenie bieżący niski wskaźnik inflacji, bardzo niskie tempo wzrostu wynagrodzeń przy mniej spektakularnym ożywieniu w sferze realnej nie da komitetowi FOMC wystarczającego komfortu, aby dokonać podwyżki stóp już we wrześniu. Oczywiście bardzo ważną przesłanką zmiany naszej prognozy jest sytuacja na rynku walutowym. W warunkach utrzymujących się silnych notowań dolara, negatywny wpływ dotychczasowej aprecjacji na amerykański eksport oraz - co bardzo ważne - na wskaźnik inflacji będzie w naszej ocenie czynnikiem opóźniającym moment rozpoczęcia zacieśnienia polityki pieniężnej Fed

14 Dane i wydarzenia w bieżącym tygodniu Stopa bezrobocia w maju (23. lipca) Prognozujemy, że w czerwcu stopa bezrobocia rejestrowanego obniżyła się do 10,4%, wobec 10,8% w maju. Czerwcowy spadek stopy bezrobocia był efektem wpływu czynników o charakterze sezonowym, tj. wzrostu zatrudnienia w części branż w cieplejszej części roku. Biorąc pod uwagę dotychczasowy spory wpływ czynnika interwencji na rynku pracy na spadek stopy bezrobocia i równocześnie wyhamowanie tempa poprawy sytuacji na rynku pracy zakładamy, że po oczyszczeniu z wahań sezonowych stopa bezrobocia utrzymała się na niezmienionym poziomie. Według szacunków resortu pracy majowa stopa bezrobocia rejestrowanego ukształtowała się na poziomie 10,4%

15 Kalendarz publikacji danych i wydarzeń w bieżącym tygodniu poniedziałek 20. lipca poprzednie dane prognoza rynkowa* prognoza BOŚ Bank - GR Zapada rata długu Grecji wobec EBC 3,5 mld EUR środa 22. lipca poprzednie dane prognoza rynkowa* prognoza BOŚ Bank 16:00 USA Sprzedaż domów na rynku wtórnym, czerwiec 5,35 mln 5,40 mln - czwartek 23. lipca poprzednie dane prognoza rynkowa* prognoza BOŚ Bank 10:00 PL 14:30 USA Stopa bezrobocia rejestrowanego, czerwiec Liczba nowych bezrobotnych w tygodniu kończącym się ,8% 10,4% 10,4% 281 tys. - - piątek 24. lipca poprzednie dane prognoza rynkowa* prognoza BOŚ Bank 03:45 CHN 09:30 GER Indeks PMI koniunktury w przemyśle, lipiec (wst) Indeks PMI koniunktury w przemyśle, lipiec (wst) 49,4 pkt. 49,8 pkt. - 51,9 pkt. 52,0 pkt. - 09:30 GER Indeks PMI koniunktury w usługach, lipiec (wst) 53,8 pkt. 53,9 pkt. 10:00 EMU Indeks PMI koniunktury w przemyśle, lipiec (wst) 52,5 pkt. 52,5 pkt. - 10:00 EMU Indeks PMI koniunktury w usługach, lipiec (wst) 54,4 pkt. 54,2 pkt. - 16:00 USA Sprzedaż domów na rynku pierwotnym, czerwiec 0,546 mln (annual) 0,543 mln (annual) - poniedziałek 27. lipca poprzednie dane prognoza rynkowa* prognoza BOŚ Bank 10:00 EMU Podaż pieniądza M3, czerwiec 5,0% r/r :00 GER Indeks nastrojów gospodarczych Ifo, lipiec 107,4 pkt :30 USA Zamówienia na dobra trwałego użytku, czerwiec -2,2% m/m - - * dla danych zagranicznych mediana ankiety Reutera, dla danych krajowych mediana ankiety Parkietu

16 Krajowe dane i wydarzenia makroekonomiczne lipiec Wskaźnik za okres data poprzednie dane realizacja prognoza BOŚ Bank Indeks koniunktury PMI - przemysł PL czerwiec ,4 pkt. 54,3 pkt. Posiedzenie Rady Polityki Pieniężnej PL lipiec ,50% 1,50% Saldo w obrotach bieżących PL maj mln EUR 1184 mln EUR Wskaźnik inflacji CPI PL czerwiec ,9% r/r -0,8% r/r Wskaźnik inflacji bazowej CPI PL czerwiec ,4% r/r 0,2% r/r Zatrudnienie w przedsiębiorstwach PL czerwiec ,1% r/r 0,9% r/r Wynagrodzenia w przedsiębiorstwach PL czerwiec ,2% r/r 2,5% r/r Produkcja przemysłowa PL czerwiec ,8% r/r 7,6% r/r Produkcja budowlano-montażowa PL czerwiec ,3% r/r -2,5% r/r Wskaźnik cen produkcji w przemyśle, PPI PL czerwiec ,2% r/r -1,6% r/r Sprzedaż detaliczna PL czerwiec ,8% r/r 3,8% r/r Stopa bezrobocia PL czerwiec ,8% 10,4% Najważniejsze dane i wydarzenia makroekonomiczne z zagranicy lipiec Wskaźnik za okres data poprzednie dane realizacja prognoza rynkowa* Indeks koniunktury ISM - przemysł USA czerwiec ,8 pkt. 53,1 pkt. Zmiana zatrudnienia w gospodarce USA czerwiec tys. 230 tys. Stopa bezrobocia USA czerwiec ,5% 5,4% Referendum ws. programu reform warunkującego pomoc finansową dla Grecji GR odrzucenie Wskaźnik koniunktury ISM usługi USA czerwiec ,7 pkt. 56,0 pkt. Spotkanie Eurogrupy dot. pomocy finasnowej dla Grecji GR Szczyt EMU/UE dot. pomocy finansowej dla Grecji GR PKB (wst.) CHN II kw ,0% r/r 7,0% r/r Wystąpienie prezes Fed J. Yellen przed komisjami Kongresu USA USA Posiedzenie rady EBC EMU lipiec ,05% 0,05% Zapadalność zadłużenia Grecji wobec EBC (3,5 mld EUR) GR Indeks koniunktury PMI - przemysł (wst.) CHN lipiec - 49,4 pkt. 49,8 pkt. Indeks koniunktury PMI - przemysł (wst.) EMU lipiec ,5 pkt. 52,5 pkt. Indeks koniunktury PMI - usługi (wst.) EMU lipiec ,4 pkt. 54,2 pkt. Posiedzenie FOMC USA lipiec %-0,25% 0%-0,25% PKB (wst.) USA II kw ,2% kw/kw 3,0% kw/kw Wskaźnik inflacji HICP (wst.) EMU lipiec ,2% r/r - * ankieta Reutera,

17 Rynki finansowe Krajowe stopy procentowe 5,25 % 4,25 3,25 2,25 s. referencyjna NBP WIBOR 3M POLONIA (1-mies. średnia ruchoma) 1,25 paź 11 maj 12 sty 13 sie 13 kwi 14 lis 14 cze 15 źródło: NBP, ThomsonReuters Rentowności krajowych obligacji skarbowych 6,25 s. referencyjna NBP OS 2L % OS 5L 5,25 OS 10L 4,25 3,25 2,25 1,25 paź 11 maj 12 sty 13 sie 13 kwi 14 lis 14 cze 15 źródło: NBP, ThomsonReuters Rentowności obligacji skarbowych 6,50 USD 10L GER 10L PL 10L % 4,88 Notowania kursu złotego 4,55 4,40 PLN/EUR PLN/USD (P) PLN/CHF (P) 4,40 4,03 3,25 4,25 3,67 1,63 4,10 3,31 0,00 paź 11 maj 12 sty 13 sie 13 kwi 14 lis 14 cze 15 źródło: NBP, ThomsonReuters 3,95 2,95 paź 11 maj 12 sty 13 sie 13 kwi 14 lis 14 cze 15 źródło: NBP, ThomsonReuters Notowania kursów walut na rynku globalnym 1,45 USD/EUR CHF/EUR JPY/USD (P) 1,35 1,25 1,15 1, Napływ kapitału na rynki wschodzące Afryka i Bliski Wschód Europa Ameryka Łacińska Azja 45,0 rynki wschodzące mld USD 30,0 15,0 0,0-15,0 0,95 75 paź 11 maj 12 sty 13 sie 13 kwi 14 lis 14 cze 15 źródło: NBP, ThomsonReuters -30,0 sty 13 maj 13 wrz 13 sty 14 maj 14 wrz 14 sty 15 maj 15 źródło: Barclays Indeksy giełdowe Ceny surowców 2,6 18,5 130 USD/uncję 1800 tys. pkt. tys. pkt. 2,5 16, ,3 14, ,2 WIG-20 12,5 Dow Jones (P) 2,0 10,5 paź 11 maj 12 sty 13 sie 13 kwi 14 lis 14 cze 15 źródło: NBP, ThomsonReuters 63 ropa naftowa 1275 (BRENT) złoto (P) paź 11 maj 12 sty 13 sie 13 kwi 14 lis 14 cze 15 źródło: ThomsonReuters Datastream

18 Sfera realna Wzrost PKB za granicą USA strefa euro Niemcy 18,0 Japonia Chiny % r/r 9,0 0,0 Stopy procentowe za granicą 6,0 % 4,5 3,0 1,5 0,0 stopa funduszy federalnych EBC repo -9,0 1q04 1q06 1q08 1q10 1q12 1q14 źródło: ThomsonReuters Datastream -1,5 sty 04 lis 05 wrz 07 lip 09 maj 11 mar 13 sty 15 * od 2014 r. środek przedziału źródło: NBP, ThomsonReuters Dynamika krajowego PKB i składowych 10,0 % r/r 7,5 5,0 2,5 0,0-2,5 1q04 1q06 1q08 1q10 1q12 1q14 PKB popyt krajowy konsumpcja prywatna inwestycje (P) źródło: GUS 25,0 % r/r 18,0 11,0 4,0-3,0-10,0 Produkcja przemysłowa i sprzedaż detaliczna produkcja sprzedana przemysłu 20 sprzedaż detaliczna (realnie) % r/r sty 04 lis 05 wrz 07 lip 09 maj 11 mar 13 sty 15 źródło: GUS Rynek pracy 15,0 % r/r zatrudnienie w sekt. przedsiębiorstw wynagrodzenie w sekt. przedsiębiorstw stopa bezrobocia (P) 25 % Inflacja 5,0 % r/r 10,0 20 2,5 5,0 15 0,0 10-5,0 5 sty 04 lis 05 wrz 07 lip 09 maj 11 mar 13 sty 15 źródło: GUS 0,0 inflacja CPI inflacja bazowa netto -2,5 sty 04 lis 05 wrz 07 lip 09 maj 11 mar 13 sty 15 źródło: GUS Sytuacja fiskalna dług publiczny (SNA93) (P) -8,0 wynik sektora finansów publicznych (ESA 95) % PKB 56 % PKB Sytuacja zewnętrzna dług zagraniczny długoterminowy dług zagraniczny krótkoterminowy 80 saldo rachunku obrotów bieżących (P) % PKB -8,0 % PKB -6, ,0-4, ,0-2, ,0 0,0 źródło: MF, Eurostat q04 1q06 1q08 1q10 1q12 1q14 źródło: NBP 0,

19 Rynek finansowy Wskaźnik cze sie 15 wrz 15 gru 15 Stopa lombardowa NBP % 2,50 2,50 2,50 2,50 2,50 2,50 Stopa referencyjna NBP % 1,50 1,50 1,50 1,50 1,50 1,50 Stopa depozytowa NBP % 0,50 0,50 0,50 0,50 0,50 0,50 WIBOR 3M % 1,72 1,72 1,72 1,70 1,65 1,65 Obligacje skarbowe 2L % 1,97 1,87 1,80 1,75 1,75 1,75 Obligacje skarbowe 5L % 2,75 2,47 2,41 2,30 2,30 2,40 Obligacje skarbowe 10L % 3,32 3,08 2,91 2,75 2,75 2,90 PLN/EUR PLN 4,19 4,19 4,10 4,15 4,13 4,10 PLN/USD PLN 3,76 3,77 3,77 3,71 3,65 3,47 PLN/CHF PLN 4,04 4,01 3,93 3,95 3,93 3,87 USD/EUR USD 1,11 1,117 1,083 1,12 1,13 1,18 Stopa Fed % 0,25 0,25 0,25 0,25 0,25 0,50 LIBOR 3M USD % 0,28 0,29 0,29 0,30 0,30 0,50 Stopa repo EBC % 0,05 0,05 0,05 0,05 0,05 0,05 EURIBOR 3M % -0,01-0,02-0,02-0,02-0,02-0,01 LIBOR 3M CHF % -0,79-0,78-0,75-0,80-1,00-1,00 Obligacje skarbowe USD 5L % 1,65 1,67 1,68 1,55 1,65 1,90 Obligacje skarbowe USD 10L % 2,36 2,42 2,36 2,30 2,35 2,45 Obligacje skarbowe GER 5L % 0,07 0,22 0,12 0,00 0,00 0,00 Obligacje skarbowe GER 10L % 0,76 0,89 0,79 0,60 0,55 0,75 WAŻNA INFORMACJA: Niniejszy materiał ma charakter prognozy, został opracowany wyłącznie w celu informacyjnym i nie może być traktowany jako doradztwo ani porada inwestycyjna. W szczególności nie może być traktowany jako oferta lub rekomendacja do zawierania jakichkolwiek transakcji. Nie jest to forma reklamy ani oferta sprzedaży jakiejkolwiek usługi oferowanej przez BOŚ Bank. Przedstawione w niniejszej publikacji opinie i prognozy są wyrazem niezależnej oceny autorów w momencie ich wydania i mogą ulec zmianie bez zapowiedzi. Informacje, w tym dane statystyczne, zawarte w materiale pochodzą z ogólnie dostępnych, wiarygodnych źródeł, jednak BOŚ Bank nie może zagwarantować ich dokładności i pełności. BOŚ Bank nie ponosi odpowiedzialności za skutki decyzji podjętych na podstawie informacji zawartych w niniejszym materiale. Niniejszy dokument stanowi własność BOŚ Bank. Materiał może być wykorzystywany do opracowań własnych pod warunkiem powołania się na źródło. Bank Ochrony Środowiska Spółka Akcyjna z siedzibą w Warszawie przy ul. Żelaznej 32, Warszawa, zarejestrowana w Sądzie Rejonowym dla m.st. Warszawy w Warszawie, XII Wydział Gospodarczy Krajowego Rejestru Sądowego pod nr KRS: NIP: ; kapitał zakładowy: zł wpłacony w całości