KOMENTARZ ZARZĄDZAJĄCEGO ZA CZERWIEC 008 Otoczenie makroekonomiczne Dane o produkcji przemysłowej w Polsce opublikowane w czerwcu były znacznie słabsze od oczekiwań rynkowych, co było głównie związane z niedoszacowaniem skali masowych urlopów podczas dwóch długich weekendów w maju. Natomiast dane o sprzedaŝy detalicznej były zbliŝone do rynkowego konsensusu. PowyŜsze dane nie zmieniły jednak naszego obrazu polskiej gospodarki i w całym 008 roku oczekujemy wzrostu PKB na poziomie około,% r/r. Dynamika inflacji CPI w maju wzrosła do poziomu,% r/r z poziomu,0% r/r miesiąc wcześniej, co było zgodne z oczekiwaniami analityków (patrz Wykres ). Naszym zdaniem inflacja przez najbliŝsze miesiące będzie na poziomie powyŝej,0% r/r, a swój szczyt około,8% r/r osiągnie w miesiącach letnich. Wykres. Inflacja a cel inflacyjny NBP. Inflacja CPI r/r Inflacja PPI r/r Górna granica celu inflacyjnego Cel inflacyjny NBP Dolna granica celu inflacyjnego Inflacja netto 0 0 9 9 8 8 7 7 6 6 0 0 sty-00 mar-00 maj-00 lip-00 wrz-00 lis-00 sty-0 mar-0 maj-0 lip-0 wrz-0 lis-0 sty-0 mar-0 maj-0 lip-0 wrz-0 lis-0 sty-0 mar-0 maj-0 lip-0 wrz-0 lis-0 sty-0 mar-0 maj-0 lip-0 wrz-0 lis-0 sty-0 mar-0 maj-0 lip-0 wrz-0 lis-0 sty-06 mar-06 maj-06 lip-06 wrz-06 lis-06 sty-07 mar-07 maj-07 lip-07 wrz-07 lis-07 sty-08 mar-08 maj-08 lip-08 wrz-08 lis-08 - Źródło: Dane GUS i NPB. - Warto zwrócić uwagę, Ŝe cały czas obserwowany jest pozytywny trend na krajowym rynku pracy (patrz Wykres ). Wysoka dynamika płac w sektorze przedsiębiorstw odnotowana w maju (0,% r/r przy oczekiwaniach na poziomie,% r/r) potwierdza, iŝ wciąŝ mamy do czynienia z istotnym wzrostem dynamiki jednostkowych kosztów pracy, który przekracza dynamikę wydajności pracy, co w
połączeniu z wysokim wzrostem popytu konsumpcyjnego rodzi ryzyko zwiększenia presji inflacyjnej w przyszłości. Oczekujemy, Ŝe w całym 008 roku dynamika płac będzie dwucyfrowa i wyniesie około,0% r/r. Wykres. Rynek pracy w Polsce w latach 999-008. 6% Zatrudnienie, r/r 6% Realna dynamika funduszu płac, r/r (-miesięczna średnia ruchoma) % Realna dynamika płac, r/r (-miesięczna średnia ruchoma) % 8% 8% % % 0% 0% sty-99 mar-99 maj-99 lip-99 wrz-99 lis-99 sty-00 mar-00 maj-00 lip-00 wrz-00 lis-00 sty-0 mar-0 maj-0 lip-0 wrz-0 lis-0 sty-0 mar-0 maj-0 lip-0 wrz-0 lis-0 sty-0 mar-0 maj-0 lip-0 wrz-0 lis-0 sty-0 mar-0 maj-0 lip-0 wrz-0 lis-0 sty-0 mar-0 maj-0 lip-0 wrz-0 lis-0 sty-06 mar-06 maj-06 lip-06 wrz-06 lis-06 sty-07 mar-07 maj-07 lip-07 wrz-07 lis-07 sty-08 mar-08 maj-08 lip-08 wrz-08 lis-08 -% -% -8% -8% Źródło: Obliczenia własne na podstawie danych GUS. Warto równieŝ wspomnieć o bardzo dobrej sytuacji finansów publicznych. Ministerstwo Finansów poinformowało, Ŝe budŝet państwa po czerwcu 008 roku najprawdopodobniej zamknie się nadwyŝką rzędu, miliardów PLN, wobec zakładanego w harmonogramie deficytu na poziomie, miliardów PLN. Jest to najlepsze wykonanie budŝetu po czerwcu w historii. Najprawdopodobniej w 008 roku deficyt budŝetowy będzie niŝszy niŝ załoŝone przez Ministerstwo 7 miliardów PLN. Rynek obligacji Sytuacja na rynku obligacji po II kwartale 008 r. W II kwartale 008 roku nastąpił znaczny spadek cen (wzrost rentowności) polskich obligacji skarbowych. Rentowności wzrosły na całej długości krzywej odpowiednio: - w sektorze -letnim o 80 p.b., - w sektorze -letnim o 6 p.b., - w sektorze 0-letnim o 66 p.b..
Spadek cen był głównie związany z globalnymi obawami o wzrost inflacji oraz odpływami z aktywów z funduszy inwestycyjnych. Wzrost cen surowców energetycznych (ropy, węgla, gazu) do poziomów nie notowanych w historii nasilił odpływ inwestorów z rynku papierów dłuŝnych na całym świecie. Komentarze amerykańskiego Fed wskazują na zakończenie cyklu obniŝek stóp procentowych, a ECB zmuszony był do podwyŝki stóp. Inflacja w strefie euro wzrosła do poziomu,0%. Niestety pomimo iŝ inflacja w Polsce jest relatywnie stabilna (,% w maju co spowodowane było głównie wzrostem cen paliw, gazu i prądu) negatywny sentyment globalny spowodował dalszy odpływ inwestorów z naszego rynku. Dodatkowo trend spadkowy cen obligacji został przyspieszony poprzez umorzenia jednostek funduszy mieszanych. Warto zwrócić uwagę na kontynuację umacniania się polskiej waluty w ostatnich miesiącach (patrz Wykres ). Tak znaczny spadek kursu EUR/PLN i USD/PLN był między innymi wynikiem historycznie słabego dolara amerykańskiego w stosunku do euro. NajbliŜsze tygodnie mogą przynieść odreagowanie po tak istotnym wzroście wartości złotego. JednakŜe w długim okresie jesteśmy nastawieni pozytywnie do polskiej waluty i oczekujemy jej dalszego umocnienia. Wykres. Kurs EUR/PLN i kurs USD/PLN w I połowie 008 roku.,70,6 EUR/PLN (lewa oś) USD/PLN (prawa oś),0,0,60,,90,0,70,,0,0,,0,0 gru 07 sty 08 lut 08 mar 08 kwi 08 maj 08 cze 08 Źródło: Dane NBP.,0
Naszym zdaniem sytuacja fundamentalna nie uzasadnia takich poziomów rentowności. Wszystkie wskaźniki wyprzedzające sugerują nadchodzące spowolnienie dynamiki wzrostu w Polsce. Stawia to pod znakiem zapytania agresywne podwyŝki stóp procentowych przez RPP. Niestety, droŝejące surowce i uwolnienie rynku energii na początku 009 powodują, Ŝe RPP będzie musiała wstrzymać się z ewentualnymi obniŝkami stóp. Dlatego uwaŝamy, Ŝe rynek będzie się stabilizował na poziomach 6.0-7,0%. W kolejnych miesiącach spodziewamy się wzrostu cen polskich obligacji i powrotu dobrego sentymentu na polski rynek papierów dłuŝnych. Globalny wzrost cen Ŝywności oraz surowców jest cały czas istotnym zagroŝeniem dla krajowej inflacji, a wzrost oczekiwań inflacyjnych gospodarstw domowych niebezpieczny dla wzrostu płac. Jednak spowolnienie gospodarcze na świecie oraz silny złoty powinny częściowo zneutralizować to zagroŝenie. Rynek akcji Sytuacja na rynku akcji po II kwartale 008 r. Drugi kwartał tego roku przyniósł kontynuację spadków na GPW. Największe jak w poprzednich miesiącach dotknęły spółki o małej i średniej kapitalizacji, których indeks spadł o,%. Lepiej w tym okresie zachował się indeks spółek o duŝej kapitalizacji WIG0, który spadł o,%. Znacznie mocniejsze były parkiety w Pradze oraz Budapeszcie, gdzie główne indeksy spadły odpowiednio o, i 6,%. Nominalny zysk przyniosły inwestycje w Wiedniu oraz Moskwie, gdzie indeksy wzrosły w II kwartale o odpowiednio,7 oraz,%. Na głównych rynkach zachodnich indeksy przyniosły niewielkie ujemne stopy zwrotu: DAX spadł o,8%, CAC spadł o,8%, natomiast S&P00 spadł o,%. DuŜo słabsze zachowanie się spółek małych u średnich w porównaniu do wyników osiąganych przez duŝe spółki nie wynika w wielu przypadkach z oceny fundamentalnej tychŝe spółek, a z umorzeń w funduszach inwestycyjnych tego typu oraz z bardzo małej płynności tego segmentu rynku.
Z indeksu WIG0 najgorzej zachowującymi się akcjami były Bioton, Polimex oraz PGNiG, które spadły o ponad 0%, natomiast najlepiej zachowały się akcje CEZ i MOL, które wzrosły odpowiednio o ponad 0% oraz %. Bardzo mocno przeceniły się akcje deweloperów, gdzie np. akcje Dom Development spadły o ponad 9%, a natomiast akcje Ganta spadły o ponad %. W dalszym ciągu stroną podaŝową na GPW są fundusze inwestycyjne, które notują odpływy środków, natomiast po stronie popytowej są obecne fundusze emerytalne, oraz inwestorzy zagraniczni. Popyt koncentruje się jednak głównie na spółkach o duŝej kapitalizacji, wybiórczo tylko dotykając spółki małe i średnie. Wydaje się, Ŝe w ciągu najbliŝszych kilku miesięcy nie dojdzie do radykalnej zmiany trendu na GPW. Rynek będzie dalej pod presją umorzeń z funduszy inwestycyjnych oraz czekających ofert sprzedaŝy akcji na rynku pierwotnym. Najbardziej prawdopodobny jest scenariusz trendu bocznego, nawet pomimo tego, Ŝe wyceny wielu spółek są dość niskie względem ich wycen fundamentalnych. ZastrzeŜenia prawne. Niniejszy dokument przeznaczony jest wyłącznie dla klientów BPH Towarzystwa Funduszy Inwestycyjnych SA (BPH TFI) i nie jest przeznaczony do publicznej wiadomości. Publikowanie w prasie lub w Internecie w części lub całości niniejszego opracowania wymaga zgody sporządzających komentarz. Materiał został przygotowany na podstawie informacji publicznie dostępnych i źródeł uznanych przez BPH TFI za wiarygodne, ale BPH TFI nie gwarantuje i nie moŝe zapewnić o ich dokładności, kompletności i wiarygodności. Niniejszy dokument ma charakter wyłącznie informacyjny i nie stanowi wystarczającej podstawy do podjęcia jakiejkolwiek decyzji inwestycyjnej. Opracowanie niniejsze nie ma charakteru rekomendacji dotyczącej instrumentów finansowych w rozumieniu zapisów Rozporządzenia Ministra Finansów z 9 października 00 roku w sprawie informacji stanowiących rekomendacje dotyczące instrumentów finansowych, ich emitentów lub wystawców. Wszystkie prezentowane opinie są opiniami własnymi BPH TFI. Pomimo dołoŝenia naleŝytej staranności przy sporządzaniu niniejszego dokumentu BPH TFI nie moŝe zapewnić, Ŝe prezentowane opinie okaŝą się trafne, a sytuacja na rynku nie ulegnie zmianie, w szczególności w stosunku do określonych instrumentów finansowych. Opinie BPH TFI mogą się zmieniać bez obowiązku kaŝdorazowego informowania o tym fakcie. BPH TFI, jego pracownicy, członkowie władz ani podmioty dominujące i stowarzyszone z BPH TFI nie ponoszą jakiejkolwiek odpowiedzialności za działania lub zaniechania podjęte na podstawie niniejszego dokumentu, w szczególności za decyzje inwestycyjne podjęte na podstawie niniejszego komentarza ani za szkody poniesione w wyniku tych decyzji inwestycyjnych. BPH TFI jest podmiotem zarządzającym cudzym pakietem papierów wartościowych na zlecenie i jest nadzorowany przez Komisję Papierów Wartościowych i Giełd. BPH TFI, jego podmioty dominujące, zaleŝne lub stowarzyszone są lub mogą być aktywnymi uczestnikami rynku kapitałowego w szczególności jako emitenci, subemitenci, gwaranci brokerzy, animatorzy, nabywający instrumenty finansowe na rachunek własny, prowadzący działalność inwestycyjną w pozostałym zakresie.